Vastgoedmarkten 3.1 Inleiding
3.5 Beslissingen van vastgoedinvesteerders
De in paragraaf 3.4 beschreven modellen kunnen bijdragen aan de analyse van het proces van vastgoedontwikkeling en van het regulerende, conditionerende, organiserende beleidskader waarin dat proces plaatsvindt. De vraag wat de fei- telijke investeringsbeslissing beïnvloedt en hoe het proces van vastgoedproduc- tie op gang komt, is daarmee nog onvoldoende beantwoord. In het neoklassieke economische model is de autonome (door externe ontwikkelingen en invloeden bepaalde) vraagontwikkeling bepalend voor de aanbodproductie. DiPasquale en Wheaton onderscheidden de gebruikersmarkt en de investeerdersmarkt. De vast-
goedgebruiker laat zijn transactiebereidheid afhangen van het beschikbare aanbod en de prijsstelling (betaalbaarheid) ervan. De investeerder baseert zijn transactie- bereidheid op het te behalen rendement (huurinkomsten/vastgoedprijzen), waarbij het rendement altijd wordt afgewogen tegen het potentiele risico van de investe- ring.
Naar analogie van Healey kunnen vijf verschillende categorieën van externe fac- toren (driving forces) worden onderscheiden, die in onderlinge samenhang de dy- namiek op de vastgoedmarkt beïnvloeden:
1. De (gebruikers)vraag naar grond en vastgoed die de verkoop- en verhuurmo- gelijkheden van vastgoed beïnvloedt.
2. Het streven naar ontwikkelwinsten van grondeigenaren, ontwikkelaars en fi- nanciële instituties die de rendementseisen beïnvloedt.
3. De dynamiek van investeringsbeslissingen van financiële instituties: de alloca- tie van financiële middelen naar steden, projecten, locaties die van invloed is op de financieringsmogelijkheden en de kosten van financiering.
4. De economische dynamiek van (stedelijke) regio’s die van invloed is op de kansrijkheid van investeringslocaties.
5. Concurrentie tussen lokale, nationale, internationale belangen om investe- ringsmogelijkheden die van invloed is op de toekenning van ontwikkelrechten. In dit complexe geheel van externe factoren moeten vastgoedinvesteerders komen tot investeringsbeslissingen. Dat vereist afwegingen en inschattingen op meerdere lijnen en vanuit meerdere expertises:
- markttechnische expertise, waarmee een beoordeling kan worden gegeven van de relatieve locatiekwaliteit, de potentiele doelgroep, het gevraagde product, de haalbare prijsstelling en het afzettempo. Deze beoordeling kan worden weergegeven in een programma van eisen;
- bouwtechnische expertise, om haalbaar bouwvolume en bouwkosten te beoor- delen, het programma van eisen aan te vullen en richting te geven aan het ontwerp- en realisatieproces;
- juridische expertise om de haalbaarheid van het project binnen wet- en regel- geving te beoordelen en de afspraken tussen betrokken partijen in overeen- komsten vast te leggen;
- financiële expertise voor de rendementsberekeningen en het organiseren van de benodigde financieringsarrangementen.
Behoudens de inhoudelijke expertisevelden moet er de vaardigheid zijn om het proces te organiseren en coalities aan te gaan met partijen die hun middelen wil- len inzetten. Het proces van vastgoedontwikkeling verloopt in fasen, waarbij de bovengenoemde expertises en competenties meerdere keren worden ingezet ten behoeve van optimalisering van het resultaat. Bij dit alles ervaren organisaties investeringsdruk: zij willen (moeten) investeren, vanwege de continuïteit van de eigen organisatie en het daarvoor benodigde rendement uit vastgoedontwikkeling
of vastgoedexploitatie. Daarbij is er concurrentie met anderen en onzekerheid over ontwikkelingsalternatieven en rendementen.
De vastgoedontwikkelaar die nieuw vastgoedaanbod realiseert, heeft een aantal momenten waarop hij kan besluiten om het proces stop te zetten (en eventueel te herstarten) omdat de verkenningen er onvoldoende kansrijk uitzien. Zodra echter het bouwproces begint, gaat hij grote financiële verplichtingen aan (voor meer dan de helft van het totale investeringsbedrag) en is er geen weg terug meer. De ontwikkelaar hanteert in het vastgoedontwikkelingsproces een normatief investe- ringsrendement dat hij ten minste wil behalen. Dit normatieve rendement is een winstopslag voor het investeringsproces, een vergoeding voor de kosten van de ei- gen organisatie, een kostendekking voor niet gerealiseerde planinitiatieven en een compensatie voor verliesprojecten. Het financiële risico van de ontwikkelaar is het onvoldoende terugverdienen van de investering omdat de verkoopopbrengsten te- genvallen, de terugverdientijd langer is of de kosten hoger zijn dan verwacht. Het onvoldoende terugverdienen kan betekenen dat verplichtingen jegens een externe financier niet kunnen worden nagekomen.
Hoewel het ontwikkelproces tijd kost, zijn de investeringsduur en terugverdientijd voor de vastgoedontwikkelaar relatief kort in vergelijking met die van de vast- goedbelegger. Die investeert veelal voor enkele tientallen jaren. Op het investe- ringsmoment zijn alleen de verwervingsprijs en de (potentiele) eerstejaars huurop- brengst met enige zekerheid bekend. Op basis daarvan kan een aanvangsrendement worden berekend. Relevanter is echter het looptijdrendement dat moet voldoen aan de gestelde rendementseis. Zowel het berekenen van het looptijdrendement als het vaststellen van de rendementseis vereisen het maken van een groot aantal aannames waarbij de genoemde expertises allemaal aan de orde zijn. Complexe rekenmodellen en spreadsheets laten onverlet dat altijd langjarige inschattingen moeten worden gemaakt van verhuurbaarheid, inkomsten, kosten, waardeontwik- keling en het rendement van investeringsalternatieven.
3.6 Conclusies - beantwoording van deelvraag 2
In dit hoofdstuk stond de vraag centraal naar de definiëring, modellering en de kenmerken van vastgoedmarkten.
Vastgoed is omschreven als het geheel van grond, (delen van) bebouwing en de daarmee verbonden rechten, belangen en voordelen. Vastgoedmarkten zijn de vrij toegankelijke markten waar vrijwillige transacties plaatsvinden van grond, (delen van) bebouwing en de daarmee verbonden rechten, belangen en voordelen. Onder goed functionerende vastgoedmarkten wordt begrepen dat op de langere termijn beschouwd, het vastgoedaanbod in voldoende mate aansluit op de vastgoedvraag, waarbij zich geen structurele problemen van aanbodtekorten of aanbodoverschot- ten voordoen. Het goed functioneren van vastgoedmarkten is om een aantal rede- nen niet eenvoudig.
Neoklassieke modellering van vastgoedmarkten draagt bij aan inzicht in de com- plexiteit, onder meer waar het de residuele prijsbepaling en verdringingseffecten op de grondmarkt betreft. Vastgoedmarkten worden gekenmerkt door een sterk cyclisch patroon als gevolg van de vertraagde aanbodreactie die samenhangt met meerjarige huurovereenkomsten en lange productietijden. Het cyclische karakter wordt versterkt door multiplier-effecten van de reële economie en acceleratoref- fecten van de financiële economie.
Er zijn meer markten die een sterk cyclisch karakter hebben. De bijzonderheid van vastgoedmarkten hangt samen met de volgende drie kenmerken:
- de dubbele functie van vastgoed - als gebruiksobject en investeringsobject - doet een gebruikersmarkt en een investeerdersmarkt ontstaan. Het kwadran- tenmodel van DiPasquale en Wheaton liet het samenhangend functioneren zien via het prijsmechanisme. Gebruikersmarkt en investeerdersmarkt hebben echter elk een eigen dynamiek en een eigen interpretatie van prijssignalen. De gebruikersvraag kan kleiner zijn dan de investeerdersvraag en de marktwaarde kan onder de investeringswaarde liggen;
- de locatiegebondenheid, die het vastgoed een uniek karakter geeft en een sterk heterogene markt doet ontstaan. De ten dele door overheidsinterventies ont- stane locatiekwaliteit bepaalt in belangrijke mate de waarde en waardeontwik- keling van het vastgoed;
- de moeizame waardebepaling, samenhangend met het unieke karakter van vastgoed en de lage transactiefrequentie. Waardebepalingen kennen effecten van lagging en smoothing die mitigerend en middelend uitwerken. Daardoor kunnen vastgoedwaarden worden overschat en risico’s worden onderschat. Als gevolg van deze bijzonderheden voldoen vastgoedmarkten slecht aan de neoklassieke voorwaarden van homogeniteit, transparantie en heldere prijssigna- len die het aanbod min of meer automatisch afstemmen op de vraag. In de afgelo- pen decennia heeft de neo-institutionele visie op vastgoedmarkten meer aandacht gekregen. Dat gaf ruimte voor de nadere analyse van het vastgoedproductieproces. Onder meer Healey liet de complexiteit van investeringsbeslissingen in vastgoed- markten zien, waarbij de institutionele context, de dynamiek van externe factoren en het samenspel van actoren met eigen belangen en middelen aan de orde zijn. Onder meer Alexander wees op het belang van institutionele arrangementen en governancestructuren die het functioneren van vastgoedmarkten kunnen onder- steunen. Alexander benoemde in dit verband expliciet de relevantie van ruimte- lijke wetgeving en planologische beleidsvoering voor het functioneren van vast- goedmarkten. In het volgende hoofdstuk staan de definiëring en modellering van planologische beleidsvoering centraal en worden de relaties met vastgoedmarkten nader verkend.