Kwaliteit van
risicoverslaggeving door
Nederlandse pensioenfondsen
“de invloed van corporate governance”18 februari, 2016
H.A. DUINHOF
s2162075
Masterscriptie MSc Accountancy
Rijksuniversiteit Groningen
Faculteit Economie en Bedrijfskunde
Oosterstraat 45A, 9711 NR Groningen
+ 31 (0)6 21 60 62 39
maarten.duinhof@gmail.com
ABSTRACT
In dit onderzoek wordt de invloed van corporate governance factoren op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse Pensioenfondsen onderzocht. De corporate governance determinanten die onderzocht zijn in dit onderzoek zijn: de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel, onafhankelijke bestuurders, de aanwezigheid van de raad van toezicht, het type pensioenfonds en de uitbesteding van de pensioenadministratie en/of het vermogensbeheer van het pensioenfonds. Het onderzoek is uitgevoerd aan de hand van de jaarverslagen van 100 Nederlandse Pensioenfondsen over het jaar 2014. Uit het onderzoek blijkt dat de determinanten onafhankelijke bestuurders en de aanwezigheid van de raad van toezicht op het 10%-niveau een significante positieve relatie hebben met de kwaliteit van risicoverslaggeving. Het type pensioenfonds heeft op het 5%-niveau een significante positieve relatie hebben met de kwaliteit van risicoverslaggeving. Echter blijkt ook dat de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel, de uitbesteding van de pensioenadministratie en de uitbesteding van het vermogensbeheer geen significante relatie hebben met de kwaliteit van risicoverslaggeving.
Inhoudsopgave
1. Inleiding 5 1.1. Introductie en relevantie 5 1.2. Wetenschappelijke bijdrage 8 1.3. Structuur onderzoek 9 2. Theoretisch kader 10 2.1. Agency theorie 10 2.2. Risicoverslaggeving 11 2.3. Wet- en regelgeving 12 2.3.1. Burgerlijk Wetboek 122.3.2. Richtlijnen voor de Jaarverslaggeving 13
2.3.3. Pensioenwet 13
2.3.4. Code Pensioenfondsen 14
2.3.5. Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen 15
2.4. One-tier bestuursmodel 16
2.5. Onafhankelijke bestuurders 17
2.6. Aanwezigheid Raad van Toezicht bij het two-tier bestuursmodel 18
2.7. Type pensioenfonds 19
2.8. Uitbesteding 20
2.9. Onderzoeksmodel 21
3. Methoden 22
3.1. Onderzoekspopulatie 22
3.2. Kwaliteit van risicoverslaggeving 22
3.3. Benaderingen 23
3.4. Disclosure index 23
3.5. Onafhankelijke variabelen 24
3.6. Controle variabele 25
4. Resultaten 26
4.1. Beschrijvende statistieken 26
4.2. Correlaties 27
4.3. Hypothesen 28
5. Conclusies, beperkingen en aanbevelingen 33
5.1. Conclusies 33
5.2. Beperkingen en aanbevelingen voor vervolgonderzoek 35
6. Referenties 36
Bijlage 41
Bijlage 1: Onderzoekspopulatie inclusief totale DIP score 41
1.
Inleiding
1.1.
Introductie en relevantie
Nederlandse pensioenfondsen zijn anno 2015 nog steeds onderwerp van gesprek. Door de financiële crisis van 2008 is de dekkingsgraad (de verhouding tussen het vermogen van het pensioenfonds en de pensioenverplichtingen) van veel pensioenfondsen gedaald onder het wettelijke minimum van 105%. In maart 2015 was de gemiddelde actuele dekkingsgraad 104% (FD, 2 april 2015). De dekkingsgraad geeft weer in hoeverre een pensioenfonds in staat is om aan haar huidige en toekomstige pensioenverplichtingen te voldoen. Door nieuwe regelgeving, die sinds januari 2015 geldt, moeten pensioenfondsen hun beleidsbeslissingen vanaf januari niet meer op hun actuele dekkingsgraad, maar op de beleidsdekkingsgraad (gemiddelde dekkingsgraad over de afgelopen 12 maanden) baseren. De beleidsdekkingsgraad van maart 2015 was 108%. Dit is 2 procentpunt onder de grens van 110% om de pensioenen te kunnen blijven aanpassen aan de koopkracht. De lage dekkingsgraad heeft een aantal oorzaken. Ten eerste hebben de beleggingen tijdens de crisis niet het verwachte rendement opgeleverd. Ten tweede heeft de dalende rente tot een stijging van de contante waarde van de toekomstige verplichtingen geleid en moeten de pensioenfondsen hogere voorzieningen aanhouden. Als laatste neemt de levensverwachting van de gemiddelde Nederlander nog steeds toe waardoor er langer pensioen uitgekeerd moet worden.
De Commissie Beleggingsbeleid en Risicobeheer (Frijns, 2010) kwam tot de conclusie dat pensioenfondsen structureel te weinig aandacht besteden aan risicobeheer en de uitvoering van het beleggingsbeleid. De commissie kwam met een aantal aanbevelingen: pensioenfondsen moeten starten met het in kaart brengen van de risicohouding van deelnemers, pensioenfondsen moeten alleen regelingen uitvoeren die expliciet en evenwichtig zijn in de toedeling van risico‟s en pensioenfondsen moeten beter risicomanagement voeren en beter verantwoording afleggen. Uit onderzoek van Ter Hoeven en Laning (2010) bleek dat de effecten van de crisis voor een groot deel voor rekening van de deelnemers van pensioenfondsen komen, meer dan het deel dat voor rekening van de aangesloten werkgevers komt. Daarom is het van groot belang dat de kwaliteit van risico verslaggeving hoog is en dat de pensioenfondsen verantwoording afleggen aan de deelnemers over het gevoerde beleid en de uitkomsten daarvan. Richtlijn 610 Pensioenfondsen van de Richtlijnen voor de Jaarverslaggeving (RJ) bepaalt in RJ 610.503 dat het jaarverslag van pensioenfondsen het onderwerp risicobeleid moet bevatten. Volgens RJ 610.403 wordt voor pensioenfondsen aanbevolen een beleidsmatige toelichting op de aanwezige risico‟s en het daarop gerichte beleid op te nemen in het jaarverslag. Er wordt onder andere een toelichting aanbevolen omtrent de beleggingsrisico‟s. Frijns et al. (2010) zijn nog concreter: “Het bestuur dient zich tegenover de deelnemers te verantwoorden over het strategisch beleggingskader met de daarin gekozen uitruil van rendement en risico en over de invulling van het bijbehorend risicobeheer. Als verplicht onderdeel van deze verantwoording informeert het pensioenfonds, via de website en ten minste jaarlijks via het jaarverslag, de deelnemers over de veronderstelde risicobereidheid van de deelnemers, het actuele risicoprofiel, de feitelijke nominale en reële dekkingsgraad evenals de door het bestuur vastgestelde kritische ondergrens van de nominale en reële dekkingsgraad”.
Als antwoord op de toegenomen complexiteit bij het besturen van een pensioenfonds is per 1 juli 2014 de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen in werking getreden. Een belangrijke vernieuwing van de nieuwe wet is dat er naast het gebruikelijke two-tier bestuursmodel ook het one-tier bestuursmodel gehanteerd mag worden. Bij het one-tier model is er geen apart toezichtsorgaan, maar zitten er niet-uitvoerende toezichthouders in één bestuur samen met de niet-uitvoerende bestuurders. De toegenomen complexiteit vraagt volgens de wetgever om een andere organisatiestructuur dan voorheen én nog meer dan vroeger om deskundige bestuurders en interne toezichthouders die zelf „in control‟ zijn en het belang van belanghebbenden bij al hun handelen scherp in beeld hebben. Artikel 105 lid 2 van de Pensioenwet luidt: “De personen die het beleid van een pensioenfonds bepalen of mede bepalen richten zich bij de vervulling van hun taak naar de belangen van de bij het pensioenfonds betrokken deelnemers, gewezen deelnemers, andere aanspraakgerechtigden, de pensioengerechtigden en de werkgever. Zij zorgen ervoor dat dezen zich door hen op evenwichtige wijze vertegenwoordigd kunnen voelen”. De bestuurders en interne toezichthouders zijn dus verantwoordelijk voor het behartigen van de belangen van alle deelnemers en zij moeten de deelnemers ook voldoende inzicht geven in de risico‟s die het pensioenfonds loopt. Via de verzwaarde wettelijke eisen wil de wetgever uiteindelijk bereiken dat het vertrouwen van belanghebbenden in hun pensioenfonds toeneemt. Als dat lukt, kan de pensioensector overigens ook de eigen weerbaarheid weer zien toenemen (Pensioenfederatie, 2014). Uit onderzoek van DNB (De Nederlandsche Bank) bleek dat het vertrouwen in de pensioenfondsen in 2014 slechts 57% bedraagt (55% in 2013). Dat is laag ten opzichte van de banken met 73% en de levensverzekeraars met 76% (dnb.nl). Ook bleek uit onderzoek van staatssecretaris Jetta Klijnsma van Sociale Zaken dat in 2014 het aantal Nederlanders dat zich zorgen maakt over de oudedagsvoorziening was toegenomen van 63% tot 69% (Issuemonitor Pensioenen, 2014).
Met de ingang van de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen is na een oproep van de minister van Sociale Zaken ook de Code Pensioenfondsen tot leven geroepen die per 1 januari 2014 in werking is getreden. De Code is in samenspraak tussen de Stichting van de Arbeid en de Pensioenfederatie opgesteld en vervangt de Principes Voor Goed Pensioenfondsbestuur uit 2005. Het doel van de Code is het verbeteren en het inzichtelijker maken van het functioneren van pensioenfondsen zodat het vertrouwen van alle belanghebbenden in een goed beheer van het pensioengeld toeneemt en dat de belangen van alle betrokkenen evenwichtig worden afgewogen. De Code stelt hierbij de drie onderdelen van goed pensioenfondsbestuur centraal: bestuur, toezicht en verantwoording afleggen. Kernbegrippen daarbij zijn integriteit, transparantie en diversiteit. Daarnaast komen thema‟s als integraal risicomanagement, transparantie en uitbesteding aan bod. De naleving van de Code wordt getoetst door de Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen die de taak heeft om de actualiteit en de bruikbaarheid van de Code Pensioenfondsen te bevorderen. Daarnaast inventariseert zij jaarlijks op welke wijze en in welke mate pensioenfondsen de normen van de Code naleven, signaleert ze de ontwikkelingen en doet ze aanbevelingen over aanpassing van de Code. Het verslag van bevindingen wordt aangeboden aan de Pensioenfederatie, de Stichting van Arbeid en de staatssecretaris van Sociale Zaken en Werkgelegenheid. (Instellingsbesluit Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, 2014).
In februari 2015 heeft de Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen haar eerste onderzoeksrapport gepubliceerd over de mate waarin de jaarverslagen over het jaar 2013 al in overeenstemming zijn met de normen zoals die zijn vastgelegd in de Code Pensioenfondsen. Omdat het in 2013 nog niet verplicht was melding te maken van het naleven van de normen in het jaarverslag betreft het een nul-toets. Het rapport verklaart op het gebied van integraal management dat slechts 29% van de geteste pensioenfondsen zich volledig aan de norm houdt van de Code Pensioenfondsen. Het overgrote deel (62%) houdt zich gedeeltelijk aan de norm door te rapporteren over de risico‟s en beheersing daarvan, maar er wordt vergeten melding te maken van het vastleggen van de risico-afwegingen bij de besluitvorming. De overige 9% houdt zich niet aan de norm (Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, 2015).
Dankzij bovenstaande ontwikkelingen is er de afgelopen jaren steeds meer aandacht gekomen voor de kwaliteit van pensioenfondsbestuur en specifiek de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen. Ook blijkt onder andere uit verschillende onderzoeken (Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, 2015; Frijns, 2010) dat er nog veel ruimte is voor verbetering van de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen. Daarom is het zeer relevant om onderzoek te doen naar dit onderwerp. Dit onderzoek richt zich voornamelijk op de effecten van de nieuw ingevoerde Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen, de Code Pensioenfondsen en overige corporate governance factoren op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen. Met de term corporate governance wordt conform de Code Pensioenfondsen goed pensioenfondsbestuur bedoeld. Dit bestaat uit besturen, toezicht houden en verantwoording afleggen over wat gepland en gerealiseerd is. Als een pensioenfonds balans weet te vinden tussen de bestuurs-, toezicht- en verantwoordingsfunctie kan het de pensioenovereenkomst optimaal uitvoeren. Het doel van dit onderzoek is om te onderzoeken of de recente vernieuwingen op het gebied van corporate governance en overige corporate governance determinanten invloed hebben op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Dit resulteert in de volgende hoofdvraag:
Wat is de invloed van corporate governance op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen?
Om de bovenstaande hoofdvraag te beantwoorden zal deze worden opgedeeld in een aantal deelvragen:
Wat is de invloed van de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen?;
Wat is de modererende effect van het percentage onafhankelijke bestuurders op bovenstaande relatie?;
Wat is de invloed van het percentage onafhankelijke bestuurders op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen?;
Wat is de invloed van de aanwezigheid van de Raad van Toezicht op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen?;
Wat is de invloed van het type pensioenfonds op kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse Pensioenfondsen?;
Wat is de invloed van de uitbesteding van de pensioenadministratie en/of het vermogensbeheer op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen?
1.2. Wetenschappelijke bijdrage
Om de hoofdvraag en deelvragen van dit onderzoek te kunnen beantwoorden, staan de corporate governance determinanten centraal. De corporate governance determinanten die mee worden genomen in dit onderzoek zijn de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel, onafhankelijke bestuurders, de aanwezigheid van de raad van toezicht, het type pensioenfonds en de uitbesteding van pensioenadministratie en/of vermogensbeheer van het pensioenfonds. Een aantal van deze relaties zijn reeds onderzocht in de wetenschappelijke literatuur over risicoverslaggeving. Abraham & Cox (2007) onderzoeken de determinanten van de kwaliteit van risicoverslaggeving in de United Kingdom (UK). Uit hun onderzoek blijkt dat onafhankelijke bestuurders positief gerelateerd zijn met de kwaliteit van risicoverslaggeving. Ook Chen & Jaggi (2000) en Beasley (1996) vinden in hun onderzoek een positieve relatie tussen onafhankelijke bestuurders en de kwaliteit van verslaggeving. Daarnaast is er veel onderzoek gedaan naar de omvang van ondernemingen. De omvang van ondernemingen heeft ook een positieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving (Beretta & Bozzolan 2004; Chavent et al.,2006; Abraham & Cox, 2007; Linsley & Shrives, 2006; Mohobbot, 2005). Jungmann (2006) heeft onderzoek gedaan naar de effectiviteit van corporate governance bij one-tier en two-tier bestuursmodellen. Hij concludeerde dat het two-tier en one-tier model beide effectieve controle systemen zijn. Geen van beide systemen is echter superieur te noemen. Er is echter naar mijn beste weten weinig onderzoek gedaan naar het effect van beide bestuursmodellen op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Volgens Andres et al. (2005) heeft het aantal vergaderingen van de raad van toezicht een positief effect heeft op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Daarnaast onderzochten Elshandidy & Neri (2015) dat sterk beheerste ondernemingen een betere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben dan zwak beheerste ondernemingen. Bierstaker et al. (2013) onderzochten de effecten van uitbesteding van het informatiesysteem. Zo kan het uitbesteden van traditionele organisatietaken die een essentieel onderdeel vormen van het informatiesysteem, een significant negatief effect hebben op de controle van het management en het financiële verslaggevingssysteem.
Het belang van dit onderzoek is dat het bijdraagt aan de bestaande literatuur over de invloed van corporate governance factoren op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Er is, zo blijkt uit mijn onderzoek, weinig wetenschappelijk onderzoek gedaan naar de invloed van het bestuursmodel, het type pensioenfonds, de uitbesteding van pensioenadministratie en/of vermogensbeheer op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Eerdere onderzoeken zijn vooral uitgevoerd in de UK (Abraham & Cox, 2006; Elshandidy, 2013; Linsley & Shrives, 2006) en Italië (Elshandidy 2015; Beretta & Bozzolan, 2004). Dit onderzoek wordt uitgevoerd onder Nederlandse pensioenfondsen, en dit kan leiden tot nieuwe relevante inzichten voor de wetenschap en de praktijk. Er is ook nog niet eerder wetenschappelijk onderzoek gedaan naar de invloed van corporate governance kenmerken op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen. Door de toegenomen aandacht
voor de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen is onderzoek naar de invloed van corporate governance determinanten op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen zeer relevant. Indien blijkt dat de corporate governance determinanten van invloed zijn op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen biedt dit namelijk mogelijkheden voor vervolgonderzoek. Ook Nederlandse pensioenfondsen kunnen gebaat zijn bij de resultaten van dit onderzoek. Zo kan het relevante inzichten geven die bijdragen aan de ontwikkeling van de best practices in het kader van goed pensioenfondsbestuur en specifiek risicoverslaggeving door pensioenfondsen. Het onderzoek kan aanknopingspunten geven voor het actualiseren en verbeteren van de Code Pensioenfondsen zodat het vertrouwen van de belanghebbenden in de Nederlandse pensioensector kan toenemen. Een stijging van het vertrouwen is iets waar de Nederlandse pensioensector momenteel erg gebaat bij is gezien het huidige vertrouwen dat de Nederlanders hebben in pensioenfondsen (dnb.nl, 2014). Pensioenfondsen werken hard aan hun reputatie, maar zonder veel succes (FD.nl, 2015). Daarnaast kan dit onderzoek ook voor de Nederlandse regelgever relevante aanknopingspunten bieden voor het actualiseren en verbeteren van de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen.
1.3. Structuur onderzoek
Dit onderzoek is op de volgende manier ingericht: In hoofdstuk 2 wordt de literatuur toegelicht die ten grondslag ligt aan de hypotheses. In hoofdstuk 3 wordt de onderzoeksmethode behandeld. Verder worden de hypotheses getoetst door middel van statistische analyses, wat leidt tot de resultaten in hoofdstuk 4. Het onderzoek wordt afgesloten met hoofdstuk 5 waarin de conclusies, beperkingen en aanbevelingen voor vervolgonderzoek worden besproken. In hoofdstuk 6 zijn de referenties opgenomen.
2. Theoretisch kader
2.1. Agency theorie
Dit onderzoek valt in het kader van de agency theorie. De agency theorie betreft de relatie tussen opdrachtgever (principaal) en de opdrachtnemer (agent) waarbij de opdrachtnemer niet altijd alleen de belangen van de opdrachtgever nastreeft bij het uitvoeren van taken voor de opdrachtgever (Jensen & Meckling, 1976; Fama & Jensen, 1983). De opdrachtgever is niet volledig in staat het werk van de opdrachtnemer te controleren. Dit komt doordat de opdrachtgever het werk niet zelf uitvoert en daarmee bepaalde informatie niet heeft. Er is sprake van informatieasymmetrie in het voordeel van de opdrachtnemer. Bedrijven maken volgens de theorie agency kosten voor toezicht op het management en de financiële en operationele beslissingen die het management in eigenbelang uitvoert en niet in het belang van de aandeelhouder. Volgens de agency theorie verminderen verschillende mechanismen het agency probleem tussen aandeelhouders (opdrachtgever) en het management (opdrachtnemer) en verlagen ze de agency kosten (Jensen & Meckling, 1976). Risicoverslaggeving is een voorbeeld van een dergelijk mechanisme dat de informatieasymmetrie in het voordeel van de opdrachtgever kan laten afnemen. Dit kan leiden tot een afname in de kosten voor kapitaal van ondernemingen (Linsley & Shrives, 2006; Abraham & Cox, 2007; Jorgensen & Kirschenheiter, 2003) en tot een lagere kans op financiële mislukkingen (Beretta & Bozzolan, 2004; Solomon et al., 2000). Door risicoverslaggeving kan het management toch informatie aan zijn investeerders leveren, waardoor de informatieasymmetrie afneemt. Zo kunnen investeerders risico informatie in hun prijs beslissingen opnemen en daarmee de liquiditeit van de markt verbeteren door het verminderen van informatieasymmetrie (Campbell, Chen, Dhaliwal, Lu & Steele, 2014). Diamond & Verrecchia (1991) beargumenteren dat verslaggeving informatieasymmetrie laat afnemen op twee manieren. Ten eerste wordt het moeilijker en duurder om privé informatie te verschaffen waardoor de kans afneemt dat er gehandeld wordt met een beter geïnformeerde investeerder. Ten tweede verlaagt verslaggeving de onzekerheid die investeerders kunnen hebben over hun investeringen.
Omdat het beleid voor risicoverslaggeving wordt bepaald door het bestuur (Gul & Leung, 2004) en het jaarverslag ook wordt voorbereid door het bestuur, kan verwacht worden dat de corporate governance omstandigheden invloed hebben op het beleid voor risicoverslaggeving. Zo hebben uitvoerende bestuurders volgens de theorie minder stimulansen om te rapporteren over risico‟s, omdat dan het gedrag en het functioneren van de bestuurder toegankelijker is voor nauwkeurig onderzoek (Leftwich et al., 1981). Brown, Beekes & Verhoeven (2011), Deumes & Knechel (2008) en Elshandidy (2013) zeggen dat de agency theorie suggereert dat ondernemingen met meer externe aandeelhouders meer stimulansen hebben om te rapporteren over risico‟s en een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben. Ondernemingen met een grotere scheiding tussen eigendom en leiding hebben hogere agency kosten om de leiding te controleren ten opzichte van ondernemingen met een lagere scheiding tussen eigendom en leiding. Om dit conflict te verminderen, rapporteren ondernemingen met een grotere scheiding tussen eigendom en leiding meer over risico‟s (Eng & Mak, 2003; Gelb, 2000).
Al hoewel ondernemingsrisico‟s altijd hebben bestaan, hebben grote schandalen de aandacht voor risicoverslaggeving laten toenemen (Oliveira, Rodrigues & Craig, 2013). Onzekerheid en risico‟s zijn
inherent aan elke onderneming. Daarom is onderzoek naar risicoverslaggeving cruciaal voor het goed functioneren van kapitaalmarkten (Deumes, 2008). Vanwege dit belang heeft risicoverslaggeving wereldwijd ook de aandacht getrokken van regelgevers omtrent verslaggeving waaronder de American Accounting Association (AAA), Financial Accounting Standards Board (FASB) en professionele accountantsorganisaties als de ICAEW, het instituut voor registeraccountants in Engeland en Wales (Schrand & Elliot, 1998; Elshandidy 2013). Deze instituten suggereren in overeenstemming met de agency theorie dat er informatieasymmetrie bestaat tussen het management en aandeelhouders en dat het management onvoldoende toelichting geeft over risico‟s in jaarverslagen (Schrand & Elliot, 1998). Linsley & Shrives (2000) beargumenteren dat ondernemingen blootgesteld zijn aan meer volatiliteit en onzekerheid. Daarom ontwikkelen ze op geavanceerde manieren om risico te meten en te managen. Ondanks deze ontwikkelingen weten investeerders weinig over de risico‟s van een onderneming en blijft de informatiekloof bestaan tussen ondernemingen en hun aandeelhouders (Linsley & Shrives, 2006). Risicoverslaggeving kan conform de agency theorie een belangrijk middel zijn om de informatieasymmetrie te verkleinen en de agency kosten te verlagen.
2.2. Risicoverslaggeving
Risicoverslaggeving wordt gedefinieerd als een set van gecommuniceerde informatie bestaande uit de schattingen van managers, beoordelingen van managers en het vertrouwen van managers in het op de markt gebaseerde accountancy beleid. Te denken valt aan afschrijvingen, financiële instrumenten, economische, politieke, en financiële risico‟s en het interne controle risico (Hassan, 2009; Miihkinen, 2012) of aan het COSO ERM raamwerk voor ondernemingsrisicomanagement dat risico‟s onderscheidt voor strategische, operationele, rapportage en toezicht doelstellingen (Treadway Commissie, 2004). Deze definitie komt overeen met de definitie van Schrand & Elliot (1998) die beargumenteren dat risicoverslaggeving alle typen informatie omvat die te maken hebben met de onzekerheid van een onderneming. Risicoverslaggeving is voor investeerders één van de meest interessante bronnen van informatie vanwege twee redenen. Ten eerste geeft het directe informatie over het risicoprofiel van een onderneming, die de verdisconteringsfactor beïnvloedt in waarderingsmodellen (Miihkinen, 2013). Ten tweede verlaagt risicotransparantie het informatierisico van investeerders, omdat het risico van averechtse selectie lager wordt wanneer een onderneming risico informatie van hoge kwaliteit levert (Akerlof, 1970; Scott, 2009). Ook Marston & Shrives (1991) sluiten zich hier bij aan. Zij beargumenteren dat het voor investeerders door de toegenomen complexiteit van strategieën, operationele uitvoering en de regelgeving voor ondernemingen moeilijker is om financiële informatie te begrijpen zonder bijgevoegde toelichtingen. Aandeelhouders en andere stakeholders eisen van ondernemingen dat ze verslag doen over informatie met betrekking tot de toekomst van de onderneming en informatie over de duurzaamheid van de drijvers achter de huidige waarde creatie. Financiële verslaggeving is dus niet alleen belangrijk om de financiële overzichten te verduidelijken en te bevestigen (Chungh & Meador, 1984), maar ook om bruikbare informatie aan te leveren om inzicht te geven in de drijvers achter de waarde creatie (Lev & Zarowin, 1993; Robb et al., 2001). Beretta & Bozzolan (2004) komen ook tot deze conclusie en zetten uiteen dat risicoverslaggeving investeerders helpt bij het bepalen van het risicoprofiel van de onderneming, de verwachting van de marktwaarde en de nauwkeurigheid van prijsvoorspellingen van aandelen.
Daarnaast zegt de moderne portfolio theorie dat elke investeerder, van kleine individuele investeerders tot grote pensioenfondsen, bij het maken van investeringsbeslissingen het risico niveau en het te verwachten rendement afweegt tegen hun eigen risico tolerantie of de risicotolerantie van de klant (Markowitz, 1991). Enquêtes onder institutionele investeerders (pensioenfondsen, investeringsfondsen en verzekeringsmaatschappijen toonden aan dat institutionele beleggers een groot belang hebben bij toenemende risicoverslaggeving door ondernemingen voor hun portfolio investeringsbeslissingen (Solomon et al., 2000).
Risicoverslaggeving kan ook voor ondernemingen vanwege verschillende redenen gunstig zijn. Het vermindert de informatieasymmetrie tussen het management en de externe aandeelhouders en het kan positieve effecten hebben op het vertrouwen dat de aandeelhouders hebben in het management. Daarnaast kan risicoverslaggeving ook het waargenomen risico van een onderneming laten afnemen, omdat een open risicoverslaggeving strategie kan leiden tot een betere beoordeling van de toekomstige prestaties van een onderneming. Dit kan leiden tot een afname in de kosten voor kapitaal van ondernemingen (Linsley & Shrives, 2006; Abraham & Cox, 2007) en tot een lagere kans op financiële mislukkingen (Beretta & Bozzolan, 2004; Solomon et al., 2000). Uit de literatuur blijkt dat er veel factoren zijn die leiden tot een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving. Zo hebben onafhankelijke bestuurders (Abraham & Cox, 2007; Chen & Jaggi, 2000; Beasley, 1996), de omvang van de onderneming (onder andere Beretta & Bozzolan 2004; Linsley & Shrives, 2006), het aantal vergaderingen van de raad van toezicht (Andres, 2005), meer externe aandeelhouders (Deumes & Knechel, 2008; Elshandidy, 2013) en strenger beheerste ondernemingen (Elshandidy, 2015) allen een positieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving.
2.3. Wet- en regelgeving
Nederlandse pensioenfondsen moeten zich aan veel wetten en regelgeving houden. Zo valt er onderscheid te maken tussen regelgeving voor verslaggeving en inhoudelijke regelgeving voor pensioenfondsen. Onder de regelgeving voor verslaggeving vallen de Richtlijnen voor de Jaarverslaggeving met in het bijzonder RJ 610 en de wettelijke grondslag in Titel 9 van het Burgerlijk Wetboek Boek 2. Onder de inhoudelijke regelgeving voor pensioenfondsen vallen de Pensioenwet, de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen en de Code Pensioenfondsen.
2.3.1. Burgerlijk Wetboek
In het Burgerlijk Wetboek, Boek 2, Titel 9 staan de wetten betreffende de jaarrekening en het bestuursverslag. Hier staat o.a. op welke wijze de jaarrekening ingedeeld moet worden, welke toelichtingen verplicht zijn en welke rechtspersonen verplicht zijn om een jaarrekening op te stellen. De risicoparagraaf in het Nederlandse jaarverslag vindt zijn wettelijke basis in artikel 391 lid 1 waarin is bepaald dat bij grote ondernemingen het wettelijke verplichte jaarverslag een beschrijving bevat van de voornaamste risico‟s en onzekerheden waarmee de rechtspersoon wordt geconfronteerd. In lid 3 van artikel 391 staat ook dat ten aanzien van het gebruik van financiële instrumenten de doelstellingen en het beleid inzake risicobeheer vermeld moeten worden. Daarbij moet aandacht besteed worden aan het beleid inzake de afdekking van risico‟s verbonden aan alle belangrijke
transacties. Ook moet er aandacht besteed worden aan de gelopen prijs-, krediet-, liquiditeits- en kasstroomrisico‟s.
2.3.2. Richtlijnen voor de Jaarverslaggeving
Naast de bepalingen in het Burgerlijk Wetboek zijn er ook aanvullende richtlijnen voor de jaarverslaggeving van de Raad voor de Jaarverslaggeving. De Raad voor de Jaarverslaggeving heeft als doel de kwaliteit van de externe verslaggeving van organisaties en bedrijven in Nederland te bevorderen. Dit wordt gerealiseerd door het publiceren van de richtlijnen voor jaarverslaggeving en de RJ-Uitingen. Voor Nederlandse pensioenfondsen zijn er ook speciale richtlijnen voor jaarverslaggeving voor pensioenfondsen (RJ 610). Zo zijn er speciale richtlijnen voor de balans en de staat van baten en lasten. Ook zijn er speciale richtlijnen voor de risicoparagraaf (RJ 610.4). In de Jaarrekening wordt ingegaan op het beleid van het pensioenfonds en de risico‟s die het pensioenfonds bij de uitvoering van zijn taken loopt.
RJ 610.403 geeft aan dat het voor pensioenfondsen wordt aanbevolen een beleidsmatige toelichting op de aanwezige risico‟s en het daarop gerichte beleid op te nemen in het jaarverslag. Zo wordt er een toelichting verwacht op onder andere: beleggingsrisico‟s, operationele risico‟s, uitbesteding en juridische risico‟s. Daarnaast worden er toelichtingen verwacht op het beleid van het fonds ten aanzien van de beheersing van risico‟s.
RJ 610.404 geeft aan dat toelichtingen gegeven moet worden ten aanzien van beleggingen. Afhankelijk van het type belegging wordt er een uitsplitsing verwacht naar onder andere valuta, categorie, regio, looptijd en creditrating. Daarnaast worden er ook toelichtingen verwacht ten aanzien van pensioenverplichtingen onder andere: actuariële risico‟s, looptijd van de pensioenverplichtingen en een gevoeligheidsanalyse.
2.3.3. Pensioenwet
De Pensioenwet is op 1 januari 2007 in werking getreden en verving de toen geldende Pensioen- en spaarfondsenwet. De Pensioenwet beschrijft wat de taken en verantwoordelijkheden zijn in relatie tot pensioen van de werkgever, werknemer en pensioenuitvoerder. Zo is de leeftijd waarop een werknemer kan deelnemen aan een pensioenregeling van 25 jaar naar 21 jaar verlaagd. Als pensioenuitvoerders pensioenen niet indexeren of hier voorwaarden aan verbinden, moeten zij hun deelnemers daar duidelijk over informeren. In 2009 kwam een vernieuwde versie van de Pensioenwet die gefaseerd ingevoerd werd. Werkgevers kregen te maken met een strengere informatieplicht. De werkgevers moeten werknemers grondiger informeren over hun rechten en plichten rond het pensioen. Ook pensioenuitvoerders moeten de verzekerden en gepensioneerden grondiger voorlichten. Ze moeten deelnemers beter voorlichten over opgebouwde aanspraken wat minstens één keer per jaar moet gebeuren. Bij de nieuwe Pensioenwet die per 2015 in werking is getreden ging ook het nieuwe Financieel Toetsingskader (FTK) in werking wat tot de Pensioenwet behoort. Het nieuwe FTK voorziet in noodzakelijk „technisch onderhoud‟ van het pensioenstelsel, zoal het ministerie van Sociale Zaken en Werkgelegenheid het noemt. Financiële mee- en tegenvallers kunnen nu beter verspreid worden. Dit zorgt voor meer stabiliteit in pensioenuitkeringen van werknemers. Volgens
staatssecretaris Klijnsma kunnen pensioenfondsen nu voorkomen dat pensioenen ineens fors omlaag moeten en kunnen ze genoeg geld opzij zetten voor toekomstige generaties (rijksoverheidheid.nl, 2015). Artikel 105 lid 2 van de Pensioenwet geeft aan dat de personen die het beleid van een pensioenfonds bepalen of mede bepalen zich bij de vervulling van hun taak richten naar de belangen van de bij het pensioenfonds betrokken deelnemers, gewezen deelnemers, andere aanspraakgerechtigden, de pensioengerechtigden en de werkgever. Zij zorgen ervoor dat dezen zich door hen op evenwichtige wijze vertegenwoordigd kunnen voelen. Over risicobeheersing geeft artikel 143 lid 2 van de Pensioenwet het volgende aan: “Een pensioenfonds richt zijn organisatie zodanig in dat bedrijfsprocessen, bedrijfsrisico‟s, financiële risico‟s en overige risico‟s beheerst kunnen worden”.
2.3.4. Code Pensioenfondsen
Voor pensioenfondsen bestaat er een speciale corporate governance code, namelijk de Code Pensioenfondsen. De Code Pensioenfondsen is opgesteld door de Pensioenfederatie en de Stichting van de Arbeid die normen formuleerden voor goed pensioenfondsbeheer. Het doel van de Code is het verbeteren en het inzichtelijker maken van het functioneren van pensioenfondsen zodat het vertrouwen van alle belanghebbenden toeneemt dat het pensioengeld goed wordt beheerd en dat de belangen van alle belanghebbenden evenwichtig worden afgewogen. De Code zegt dat het bestuur verantwoording moet afleggen en inzicht moet geven in de risico‟s van de belanghebbenden op korte en lange termijn. De bedoelde verantwoording en het inzicht in de risico‟s moeten in ieder geval deel uit maken van de jaarrekening. De Code is opgesteld voor alle pensioenfondsen en gaat in op de rol van het bestuur, het verantwoordingsorgaan, het belanghebbendenorgaan en het intern toezicht. Daarnaast komen thema‟s als verantwoording afleggen, integraal risicomanagement, communicatie, transparantie, verantwoord beleggen en uitbesteding aan bod en wordt ingegaan op de benoeming, ontslag, schorsing en zittingstermijn van de organen binnen het pensioenfonds. Hierbij is ook aandacht voor het beloningsbeleid, diversiteit, geschiktheid en integer handelen. De Code Pensioenfondsen is wettelijk verankerd. De normen zijn leidend, maar bieden ruimte voor afwijking indien daar reden voor is. Het gaat daarom om het “pas toe of leg uit principe”. De reden om af te wijken moet worden onderbouwd en worden toegelicht in het jaarverslag. De naleving van de Code wordt getoetst door de Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen. Zij zal haar bevindingen jaarlijks publiceren in een rapport. Hierin worden signaleringen van de commissie opgenomen en aanbevelingen voor aanpassingen van de Code. Norm 19 en 24 geven weer wat de Code voorschrijft op het gebied van risicomanagement en verantwoording.
Norm 19: Het bestuur legt verantwoording af over het beleid dat het voert, de gerealiseerde uitkomsten van dit beleid en de beleidskeuzes die het eventueel voor de toekomst maakt. Het bestuur weegt daarbij de verschillende belangen af van de groepen die bij het pensioenfonds betrokken zijn. Ook geeft het bestuur inzicht in de risico’s van de belanghebbenden op korte en lange termijn, gerelateerd aan het overeengekomen ambitieniveau.
Norm 24: Het bestuur houdt expliciet rekening met risico’s en risicobeheersing bij het bepalen van het beleid en het nemen van besluiten. Deze risicoafweging legt het bestuur vast.
Uit het eerste rapport van de Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen bleek dat slechts 14% van de onderzochte pensioenfondsen zich volledig aan Norm 19 hield en slecht 29% hield zich volledig aan Norm 24. (Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, 2015).
2.3.5. Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen
Door de invoering van de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen in juli 2014, is het voor pensioenfondsen weer mogelijk om in plaats van een two-tier bestuursmodel een one-tier bestuursmodel te hanteren. Bij het one-tier bestuursmodel is er sprake van één orgaan waarin zowel bestuur (uitvoerende bestuurders) als toezicht (niet-uitvoerende bestuurders) zitting hebben. Dit is in tegenstelling tot het two-tier bestuursmodel waarbij een apart orgaan is voor het toezicht. De niet-uitvoerende bestuurders zijn belast met het intern toezicht in plaats van een raad van toezicht of de visitatiecommissie. Daarnaast kan het one-tier bestuursmodel een verantwoordingsorgaan of belanghebbenden orgaan hebben. De toegenomen complexiteit vraagt volgens de wetgever om een andere organisatiestructuur dan voorheen én nog meer dan vroeger om deskundige bestuurders en interne toezichthouders die zelf „in control‟ zijn en het belang van belanghebbenden bij al hun handelen scherp in beeld hebben. Het two-tier en one-tier bestuursmodel zijn beide effectieve controle systemen. Geen van beide systemen is echter superieur te noemen (Jungmann, 2006). Volgens Peij (2005) schiet het two-tier bestuursmodel bij Nederlandse pensioenfondsen in toenemende mate tekort. Uit de praktijk blijkt een groeiende „knowledge gap‟ te bestaan tussen de raad van commissarissen en het bestuur.
Het one-tier bestuursmodel kent in de nieuwe wet drie varianten: het paritaire gemengd model, het onafhankelijke gemengd model en het omgekeerd gemengd model. Bij het paritair gemengd model zitten er werkgevers, pensioengerechtigden en werknemers in het bestuur als uitvoerende bestuurders. Verder zijn er minimaal drie onafhankelijke niet-uitvoerende bestuurders. Bij het omgekeerd gemengd model zitten er werkgevers, pensioengerechtigden en werknemers in het bestuur als niet-uitvoerend bestuurders. Verder zijn er minimaal twee onafhankelijke uitvoerende bestuurders. Het onafhankelijk gemengd model bestaat minimaal uit twee niet-uitvoerende onafhankelijke bestuurders en drie uitvoerende onafhankelijke bestuurders. Het paritair gemengd model en het omgekeerd gemengd model hebben ook een verantwoordingsorgaan. Het onafhankelijke gemengd model heeft een belanghebbendenorgaan. Aan deze organen wordt verantwoording afgelegd door het bestuur.
Bij het two-tier bestuursmodel zijn er in de nieuwe wet twee varianten mogelijk: het paritaire bestuursmodel en het onafhankelijke bestuursmodel. Bij het paritaire bestuursmodel bestaat het bestuur uit werkgevers, pensioengerechtigden en werknemers. Optioneel kunnen er twee onafhankelijke bestuurders deelnemen aan het bestuur. Daarnaast is er een raad van toezicht of visitatiecommissie bestaande uit minimaal drie personen en een verantwoordingsorgaan. Bij het onafhankelijke bestuursmodel bestaat het bestuur uit minimaal twee onafhankelijke bestuurders. Daarnaast is er een raad van toezicht of een visitatiecommissie bestaande uit minimaal drie personen en een belanghebbendenorgaan.
2.4. One-tier bestuursmodel
Bij het one-tier bestuursmodel is er sprake van één orgaan waarin zowel bestuurders die de strategie uitzetten (uitvoerende bestuurders) als bestuurders die toezicht houden (niet-uitvoerende bestuurders) zitting hebben (Rickford, 2005). Bij het one-tier bestuursmodel beschikken uitvoerende en niet-uitvoerende bestuurders, in tegenstelling tot bij het two-tier bestuursmodel, over dezelfde informatie en zijn ze tevens betrokken bij beslissingsprocedures waardoor ze meer intenties hebben om zichzelf goed te voorzien van informatie waarop beslissingen gebaseerd kunnen worden. Niet-uitvoerende bestuurders in het one-tier bestuursmodel kunnen daardoor actief controle uitvoeren over de uitvoerende bestuurders. De directe stroom van informatie is een enorme verbetering ten opzichte van het two-tier bestuursmodel (Davies, 2000; Brändle & Noll, 2004; Cheffins, 1997). De raad van toezicht bij het two-tier bestuursmodel is namelijk vaak niet goed geïnformeerd en er wordt niet gevraagd om hun mening of advies. De manier van controleren door de raad van toezicht is dus altijd reactief en nooit actief (Jungmann, 2006). Hij concludeert in zijn onderzoek dat niet-uitvoerende bestuurders zoals bij het 0ne-tier bestuursmodel actief betrokken moeten zijn bij beslissingsprocedures en niet alleen achteraf moeten controleren. Niet-uitvoerende bestuurders bij het one-tier bestuursmodel kunnen zich niet beroepen op het feit dat ze beperkt waren in hun controle door pas achteraf een beslissing te kunnen controleren. Bij het one-tier bestuursmodel is ook de beslissingsprocedure sneller met betrekking tot moeilijkere specialistische vragen. Niet-uitvoerende bestuurders bij het one-tier bestuursmodel vergaderen vaker, waardoor de niet-uitvoerende bestuurders meer kennis en deskundigheid van het pensioenfonds krijgen. Dit leidt tot beter geïnformeerde beslissingen (Jungmann, 2006). Er zijn echter ook nadelen aan het one-tier bestuursmodel. Er is namelijk geen directe scheiding tussen het toezicht en het management zoals bij het two-tier bestuursmodel wel het geval is. Daardoor staan niet-uitvoerende bestuurders bij het one-tier bestuursmodel voor een dilemma: ze moeten beslissingen maken en dezelfde beslissingen controleren. Het is belangrijk dat deze scheiding binnen het one-tier bestuursmodel kunstmatig in stand gehouden worden zodat niet-uitvoerende bestuurders beslissingen onafhankelijk kunnen controleren (Jungmann, 2006).
Bij de audit commissie, een vergelijkbaar toezichtsorgaan, blijkt dat meer financiële deskundigheid leidt tot een hogere kwaliteit van financiële verslaggeving (Krishnan, 2005) en meer vergaderen leidt ook tot een effectievere werking van het orgaan (Stewart, 2006). Elshandidy (2015) toonde in zijn onderzoek aan dat bedrijven die streng beheerst worden meer bruikbare risico-informatie leveren aan bij hun aandeelhouders. Streng beheerste bedrijven hebben namelijk meer macht om informatieve gegevens te onthullen over het risico dat het bedrijf loopt. Als gevolg hiervan zal de informatieasymmetrie afnemen aangezien risicoverslaggeving een negatieve relatie heeft met informatieasymmetrie (Miihkinen, 2013). In dit onderzoek wordt door de betere informatievoorziening, hogere deskundigheid en het vaker bijeenkomen van de niet-uitvoerende bestuurders verwacht dat het one-tier bestuursmodel strenger beheerst wordt dan het two-tier bestuursmodel. Andres et al. (2005) concludeert dat het aantal vergaderingen van de toezichthouders een positief effect heeft op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Uit de praktijk blijkt een groeiende „knowledge gap‟ te bestaan tussen de raad van commissarissen en het bestuur (Peij, 2005), waardoor
er verwacht wordt dat de genoemde voordelen van het one-tier bestuursmodel zwaarder wegen dan het verlies van directe scheiding tussen het toezicht en het management. Vanwege bovengenoemde redenen wordt er verwacht dat de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen bij het one-tier bestuursmodel hoger is dan bij het two-tier bestuursmodel.
Hypothese 1: De kwaliteit van risicoverslaggeving van Nederlandse pensioenfondsen met een one-tier bestuursmodel is hoger dan bij Nederlandse pensioenfondsen met een two-one-tier bestuursmodel.
2.5. Onafhankelijke bestuurders
Onafhankelijke bestuurders moeten op basis van de corporate governance code onafhankelijk zijn in schijn en in wezen. Onafhankelijk in wezen betekent dat bestuurders onafhankelijk moet kunnen optreden en een evenwichtige belangenafweging moeten kunnen maken. Bestuurders houden rekening met alle mogelijke belangen die verband houden met de onderneming. Onafhankelijk in schijn betekent dat bestuurders de schijn van belangenverstrengeling moeten voorkomen. Belangenverstrengeling kan bijvoorbeeld voorkomen in het geval dat de bestuurder een materieel financieel belang heeft in een bepaalde partij of dat een familie lid deel uit maakt van deze partij. Volgens Fama & Jensen (1983) leidt de aanwezigheid van onafhankelijke bestuurders in het bestuur tot een afname van de informatieasymmetrie tussen het management en de eigenaren. Dit resulteert in een hogere mate van risicoverslaggeving (Barako et al., 2006). Forker (1992) en Kantudu & Samaila (2015) vonden bij hun onderzoeken in de UK en Nigeria een positief verband tussen onafhankelijke bestuurders en financiële verslaggeving. Bij ander eerder onderzoek (Ajinkya et al., 2005; Karamanou & Vafeas, 2005) werd in detail de invloed van bestuur structuren op de mate van vrijwillige verslaggeving onderzocht. Deze studies tonen aan dat de bestuurssamenstelling, waaronder onafhankelijke bestuurders, de mate van risicoverslaggeving door bestuurders positief beïnvloedt. De kwaliteit van toezicht door het bestuur is afhankelijk van de effectiviteit van de onafhankelijke leden (Adams & Ferreirra, 2007) en ondernemingen die strenger beheerst worden, leveren meer bruikbare risico-informatie aan bij hun aandeelhouders (Elshandidy, 2015). Onafhankelijke bestuurders hebben een positief effect op de mate van vrijwillige verslaggeving van toekomstgerichte en strategische informatie (Lim et al, 2007) en op de kwaliteit van risicoverslaggeving door bedrijven in de UK (Abraham & Cox, 2007). Ook Chen & Jaggi (2000) en Beasley (1996) vinden in hun onderzoek een positieve relatie tussen onafhankelijke bestuurders en de kwaliteit van verslaggeving.
Omdat het beleid voor financiële verslaggeving voortkomt uit het bestuur (Gul & Leung, 2004) en het jaarverslag voorbereid wordt door het bestuur is een bestuur met grote aantallen onafhankelijke bestuurders in een sterkere positie om aan de voorkeuren van de aandeelhouders te voldoen op het gebied van transparantie en verantwoording (Eng & Mak, 2003). In dit onderzoek wordt er daarom een positieve relatie verwacht tussen het percentage onafhankelijke bestuurders en de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
Hypothese 2: Het percentage onafhankelijke bestuurders heeft een positieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
Pensioenfondsen kunnen door de Wet Versterking Bestuur Pensioenfondsen kiezen uit de drie eerder besproken one-tier bestuursmodellen. Namelijk het paritaire gemengd model, het onafhankelijke gemengd model en het omgekeerd gemengd model. Het verschilt per bestuursmodel hoeveel onafhankelijke bestuurders er minimaal aanwezig moeten zijn. Daarom wordt er in dit onderzoek verwacht dat een hoger percentage onafhankelijke bestuurders zal leiden tot een versterkend effect op de relatie tussen de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel en de kwaliteit van de risicoverslaggeving.
Hypothese 3: Het percentage onafhankelijke bestuurders heeft een versterkend effect op de positieve relatie tussen de aanwezigheid van een one-tier bestuursmodel en de kwaliteit van de risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
2.6. Aanwezigheid Raad van Toezicht bij het two-tier bestuursmodel
Bij het two-tier model ziet de raad van toezicht toe op de bestuursprocessen en risicobeheersing door het bestuur. Daarnaast heeft de raad van toezicht op enkele punten een goedkeuringsbevoegdheid. Bijvoorbeeld voor de profielschets en het beloningsbeleid van bestuurders en voor de vaststelling van het jaarverslag en de jaarrekening. Bedrijfstakpensioenfondsen hebben bij het two-tier bestuursmodel verplicht een raad van toezicht. Ondernemingspensioenfondsen mogen daarentegen kiezen tussen een raad van toezicht of een visitatiecommissie. De raad van toezicht en de visitatiecommissie bestaan beide uit minimaal 3 onafhankelijke leden. Beide organen moeten toezien op het beleid van het bestuur, de gang van zaken, de risicobeheersing en evenwichtige belangenafweging. De raad van toezicht heeft daarnaast nog een aantal extra taken. Zo voorziet de raad van toezicht het bestuur van advies en heeft het goedkeuringsrechten bij een aantal belangrijke besluiten van het bestuur. De visitatiecommissie heeft geen inspraak en controleert alleen achteraf of het bestuur goed gehandeld heeft. De raad van toezicht komt ook vaker bijeen dan de visitatiecommissie. Het bijeenkomen van de raad van toezicht is zeer belangrijk voor de prestaties van een onderneming (Vafeas, 1999). Lin, Yeh & Yang (2014) concluderen aan de hand van hun onderzoek dat hoe vaker de raad van toezicht bijeenkomt hoe hoger de kwaliteit van toezicht is. Bij een vergelijkbaar toezichtsorgaan, de audit commissie, leidt frequenter vergaderen tot een hogere effectiviteit van de werking van het orgaan (Krishnan & Visvanathan, 2007; Sharma et al., 2009) en tot een betere kwaliteit van financiële informatie die wordt aangereikt aan de aandeelhouders (Karamanou & Vafeas, 2005). Uit onderzoek van Barros et al. (2013) blijkt dat het aantal vergaderingen van de raad van toezicht een positieve en significante invloed te hebben op de mate vrijwillige verslaggeving. Andres et al. (2005) concluderen dat het aantal vergaderingen van de toezichthouders een positief effect heeft op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Daarnaast leveren bedrijven die strenger beheerst worden meer bruikbare risico-informatie aan bij hun aandeelhouders (Elshandidy, 2015). Omdat de raad van toezicht beter toezicht kan leveren door de directe controle bij de goedkeuringsrechten en vaker bijeenkomt, wordt er in dit onderzoek verwacht dat de aanwezigheid van de raad van toezicht een positief effect heeft op de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
Hypothese 4: De aanwezigheid van de raad van toezicht heeft een positieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen
2.7. Type pensioenfonds
Er zijn drie typen pensioenfondsen. In de Pensioenwet artikel 1 worden twee soorten pensioenfondsen onderscheiden: het ondernemingspensioenfonds en het bedrijfstakpensioenfonds. Het ondernemings-pensioenfonds is een aan één of meerdere onderneming(en) verbonden fonds, waarin ten bate van personen, die aan die onderneming(en) verbonden zijn, gelden worden bijeengebracht, strekkende tot verzekering van pensioen of een aan meerdere ondernemingen of groepen verbonden fonds door samenvoeging van de aan de afzonderlijke ondernemingen of groepen verbonden pensioenfondsen. Het bedrijfstakpensioenfonds is een in één of meerdere bedrijfstak(ken) werkend fonds, waarin hetzij alleen ten bate van personen, die als werknemer, hetzij mede ten bate van personen, die in andere hoedanigheid in die bedrijfstak(ken) werkzaam zijn gelden worden bijeengebracht, strekkende tot verzekering van pensioen. Deelname aan bedrijfstakpensioenfondsen kan door de overheid verplicht gesteld zijn. Daarnaast wordt in de Wet Verplichte Beroepspensioenregeling het beroepspensioenfonds genoemd. Het beroepspensioenfonds is een pensioenfonds voor een bepaalde beroepsgroep. Bedrijfstakpensioenfondsen hadden in 2013 gemiddeld 215.225 deelnemers. Ondernemingspensioenfondsen hadden in 2013 afgerond gemiddeld 6878 deelnemers (CBS.nl). Daarnaast hadden bedrijfstakpensioenfondsen in 2013 gemiddeld 354 miljoen euro aan premies op eigen rekening. Ondernemingspensioenfondsen hadden in 2013 gemiddeld 27 miljoen euro aan premies op eigen rekening (CBS.nl). Omdat er slechts 13 Nederlandse beroepspensioenfondsen zijn, worden deze buiten beschouwing gelaten en niet meegenomen in de statistische analyse.
Elshandidy (2013) komt in zijn onderzoek tot de conclusie dat ondernemingen met hoge mate van externe eigenaren een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben. Bij pensioenfondsen kunnen de deelnemers gezien worden als de externe eigenaren van het pensioenfonds. Waardoor er bij bedrijfstakpensioenfondsen, met een hoger aantal deelnemers (actieve deelnemers, gewezen deelnemers en pensioengerechtigden) en dus een hogere mate van externe aandeelhouders, een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving verwacht kan worden. Ook Brown, Beekes & Verhoeven (2011) en Deumes & Knechel (2008) zeggen dat de agency theorie suggereert dat ondernemingen met meer externe eigenaren een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben. Ondernemingen met een grotere scheiding tussen eigendom en leiding hebben hogere kosten om de leiding te controleren ten opzichte van ondernemingen met een lagere scheiding tussen eigendom en leiding. Om dit conflict te verminderen, rapporteren ondernemingen met een grotere scheiding tussen eigendom en leiding meer over risico‟s (Eng & Mak, 2003; Gelb, 2000). Daarnaast is er in meerdere onderzoeken een significant verband gevonden tussen de omvang van de onderneming de mate van risicoverslaggeving (Beretta & Bozzolan, 2004; Chavent et al., 2006; Abraham & Cox, 2007; Linsley & Shrives, 2006; Mohobbot, 2005). In dit onderzoek wordt daarom verwacht dat bedrijfstakpensioenfondsen, met een grotere omvang qua deelnemers en pensioenpremies, meer bruikbare risico informatie delen met de aandeelhouders en daardoor een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben.
Hypothese 5: Nederlandse bedrijfstakpensioenfondsen hebben een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving dan Nederlandse ondernemingspensioenfondsen
2.8. Uitbesteding
Volgens Artikel 34 van de Pensioenwet moet de pensioenuitvoerder er in het geval van uitbesteding aan een derde partij er zorg voor dragen de derde partij de voor de uitbestedende pensioenuitvoerder geldende regels worden toegepast. Het bestuur kan werkzaamheden aanwijzen die niet uitbesteed mogen worden, regels instellen met betrekking op het toezicht op de derde partij en regels instellen die betrekking hebben op het beheersen van de uitbestedingsrisico‟s. De Code Pensioenfondsen geeft acht specifieke normen voor goed bestuur van uitbesteding van werkzaamheden voor Nederlandse Pensioenfondsen die onder andere ingaan op het beheersen van de risico‟s en het afleggen van verantwoording in het jaarverslag. Volgens het eindrapport nul-toets van de Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, die zes van de acht normen controleerde, gaven pensioenfondsen over 2013 weinig inzicht in de afspraken die zij maken met de externe uitvoerders (Monitoringcommissie Code Pensioenfondsen, 2015).
Uitbesteding biedt voor pensioenfondsen verscheidene voordelen. Zo kunnen pensioenfondsen door uitbesteding van administratie en vermogensbeheer deskundigheid in kopen die zij zelf niet bezitten. Daardoor krijgen zij toegang tot meer efficiënte en geavanceerde dienstverlening en schaalvoordelen. Een pensioenfonds zal er naar streven om een zo goed mogelijk pensioenresultaat te behalen tegen relatief lage kosten. Dat is in het voordeel van deelnemers, gepensioneerden en werkgevers. Uitbesteding kan leiden tot lagere kosten en betere service door schaalvoordelen. Een uitvoerder kan deze voordelen realiseren omdat het voor meerdere klanten mag werken en zich kan specialiseren. Uitbesteding kent ook een aantal nadelen. Zo kan het uitbesteden van traditionele organisatietaken die een essentieel onderdeel vormen van het informatiesysteem, zoals administratie en vermogensbeheer, een significant negatief effect hebben op de controle van het management en het financiële verslaggevingssysteem (Bierstaker, Chen, Christ, Ege, Mintchik, 2013). De Commissie Frijns (2010) en de toezichthouders DNB (wetgevingsbrief, 2010) en AFM (wetgevingsbrief, 2010) hebben in het verleden gewezen op de risico‟s van uitbesteding door pensioenfondsen. Het verlies aan directe controle is meestal onvoldoende gecompenseerd door alternatieve beheersingsmaatregelen, waardoor ze te afhankelijk werden van de vermogensbeheerder of pensioenuitvoerder. Er ontstaat een agent-principaal probleem waarbij er informatieasymmetrie is en belangenverstrengelingen tussen pensioenfonds en dienstverlener ontstaan. Het pensioenbestuur krijgt onder andere niet voldoende inzicht in de complexiteit en risico‟s van het vermogensbeheer en de operationele uitvoering van het beleggingsbeleid. De toezichthouders zijn de pensioenfondsen nog meer gaan wijzen op hun niet te delegeren eindverantwoordelijkheid. Het bestuur heeft namelijk te allen tijde de eindverantwoordelijkheid en de regie over alle werkzaamheden van het fonds (Norm 1, Code Pensioenfondsen).
Omdat het beleid voor risicoverslaggeving wordt bepaald door het bestuur (Gul & Leung, 2004) en het jaarverslag ook wordt voorbereid door het bestuur wordt er in dit onderzoek verwacht dat
Nederlandse pensioenfondsen die de pensioenadministratie en/of vermogensbeheer uitbesteden een lagere kwaliteit van risicoverslaggeving hebben vanwege de afname van directe controle en kennis van het bestuur.
Hypothese 6: Het uitbesteden van de pensioenadministratie heeft een negatieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
Hypothese 7: Het uitbesteden van het vermogensbeheer heeft een negatieve relatie met de kwaliteit van risicoverslaggeving door Nederlandse pensioenfondsen.
2.9. Onderzoeksmodel
Figuur 1 - OnderzoeksmodelH1
H4
H5
H6 / H7
H3
H2
+
+
+
+
-One-tier bestuursmodel Raad van Toezicht Bedrijfstak-pensioenfonds Uitbesteding Kwaliteit van risicoverslaggeving Percentage Onafhankelijke bestuurders
+
3. Methoden
3.1. Onderzoekspopulatie
De zeven hypotheses worden getoetst met data uit de jaarverslagen van Nederlandse pensioenfondsen. De data wordt verzameld uit het boekjaar 2014. De steekproef is verkregen uit de jaarverslagen van 365 Nederlandse pensioenfondsen (company.info). Uit deze populatie is een steekproef genomen van 100 pensioenfondsen. Pensioenfondsen met een balanstotaal lager dan 15 miljoen worden niet meegerekend, omdat deze pensioenfondsen vaak geen volwaardige jaarrekening hebben.
3.2. Kwaliteit van risicoverslaggeving
In het rapport van het Limperg Instituut wordt de kwaliteit van externe verslaggeving als volgt omschreven: de kwaliteit van externe verslaggeving hangt samen met de mate waarin de stakeholders een goed oordeel kunnen vormen over de financiële resultaten en de financiële positie van de onderneming: hoe beter zij een oordeel kunnen vormen, des te hoger is de kwaliteit van de verslaggeving (Hoogendoorn en Mertens, 2001). De kwaliteit is dus niet alleen afhankelijk van het aanbod van de geleverde informatie, maar ook van de vraag van de gebruikers. In het rapport van Hoogendoorn en Mertens wordt onderscheid gemaakt tussen de kwaliteit van de inhoud van de financiële verslaggeving en de infrastructuur rondom de financiële verslaggeving (wet- en regelgeving). In dit onderzoek wordt gefocust op de inhoud van de financiële verslaggeving. Abraham & Shrives (2014) ontwikkelen een model voor het voorbereiden en meten van de kwaliteit van risicoverslaggeving waarbij ze drie vragen stellen: is de risico informatie specifiek voor de onderneming en zijn er in de loop van de tijd veranderingen zichtbaar in het gerapporteerde risico in risicoverklaringen? Zijn significante gebeurtenissen vooraf geïdentificeerd in voorgaande risicoverklaringen? Zijn significante gebeurtenissen die zijn geobserveerd besproken in opvolgende risicoverklaringen? Risicoverslaggeving heeft potentieel een grote waarde voor een grote groep gebruikers, maar de huidige kwaliteit van risicoverslaggeving is onvoldoende en voegt weinig toe (Abraham & Shrives, 2014). Ondanks de toegenomen toekomstgerichte informatie is er nog maar een beperkte interesse van professionele gebruikers door twijfels over de kwaliteit en de toegevoegde waarde van deze vorm van verslaggeving (Campbell & Slack, 2008). Beattie et al. (2004) zegt dat bedrijven voor het hebben van een goede kwaliteit van risicoverslaggeving moeten voldoen aan de informatiebehoefte van de markt en de informatie moeten blijven leveren, die nodig is voor transparantie en verantwoording afleggen. Daarvoor is er niet alleen financiële historische informatie nodig, maar ook toekomstgerichte informatie en niet financiële informatie. Ook Linsley en Shrives (2000) zeggen dat v00ral toekomstgerichte informatie van belang kan zijn voor investeerders. Hierbij kan het ook om niet kwantificeerbare informatie gaan. Het Jenkins rapport (1994) is erg invloedrijk geworden. Dit rapport wil de kwaliteit van risicoverslaggeving verbeteren door een klantfocus te implementeren door te voldoen aan alle informatiebehoefte van investeerders en kredietverstrekkers (Beattie et al., 2004).
3.3. Benaderingen
Om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten zijn er in de literatuur de hierna beschreven benaderingen te vinden (Knoops, 2001). Ten eerste de normatieve benadering: uitgaande van bepaalde uitgangspunten wordt afgeleid hoe de financiële verslaggeving er uit zou moeten zien. Uitgangspunten kunnen zijn: verslaggevingsbeginselen, vermeende informatiebehoeften van gebruikers aan de hand van enquêtes of de normen die door wet- en regelgeving zijn bepaald. Daarnaast wordt er bij empirische (marktgeoriënteerde) benaderingen de kwaliteit van de financiële verslaggeving gemeten aan de hand van de reactie van de kapitaalmarkt op de publicatie van verslaggevingsinformatie of de associatie tussen verslaggevingsvariabelen en kapitaalmarktvariabelen. De informatiebehoefte wordt indirect afgeleid uit het koop- en verkoopgedrag van beleggers op kapitaalmarkten. Ook volgens Beattie et al. (2004) neemt de huidige literatuur een aantal benaderingen aan om de kwaliteit van verslaggeving te meten. Er moet onderscheid gemaakt worden tussen subjectieve benaderingen en semi-objectieve benaderingen. Subjectieve benaderingen zijn vaak ratings die gemaakt worden door analisten. De semi-objectieve benaderingen bestaan uit disclosure index onderzoeken, leesbaarheid onderzoeken, taalkundige en thematische inhoud onderzoeken. Bij de disclosure index stelt de onderzoeker vaak zelf een disclosure index op om bijvoorbeeld de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten. Een positief punt van de disclosure index is dat wat beoogd wordt te onderzoeken ook daadwerkelijk onderzocht wordt. Zo kan het gebruikt worden om te onderzoeken in hoeverre er aan wetgeving voldaan wordt (Marston & Shrives, 1991). De disclosure index legt de data vast die verkregen moet worden. Een nadeel van de disclosure index is de subjectiviteit van de onderzoeker. Het onderzoek is vaak lastig te herhalen vanwege deze subjectiviteit (Healy en Palepu, 2001). Een oplossing voor de subjectiviteit is de index te laten beoordelen door een tweede persoon. Dit is een belangrijke en veelgebruikte methode in de wetenschap (Beattie et al., 2004) Omdat het moeilijk is om direct de kwaliteit van verslaggeving te meten, wordt er bij disclosure index onderzoeken vaak verondersteld dat de hoeveelheid van verslaggeving een proxy is voor de kwaliteit van verslaggeving. Vaak wordt er een simpel binair codering schema gebruikt waarbij de afwezigheid of aanwezigheid van een onderdeel wordt genoteerd. Andere codering schema‟s gebruiken ordinale meetmethodes, vaak voorzien van drie niveaus, om te bepalen of er over een bepaald onderwerp kwalitatief, kwantitatief of geen verslaggeving is. Deze methode is ontwikkeld door Botosan (1997) die opmerkt dat kwaliteit van verslaggeving belangrijk is, maar ook lastig te meten. Als resultaat veronderstellen onderzoekers dat kwaliteit en kwantiteit een positieve relatie hebben. De selectie van items bij een disclosure index hangt af van de kenmerken van de gebruikers, omdat de belangen van de gebruikers verschillen. De weging van de items kan bepaald worden door enquêtes te houden onder relevante gebruikersgroepen (Marston & Shrives, 1991). Zij benadrukken dat het belangrijk is dat er duidelijke instructies zijn om betrouwbare resultaten te krijgen en dat de disclosure index de mate van verslaggeving kan meten, maar niet per definitie de kwaliteit van verslaggeving. Onder andere Linsley & Shrives (2006) en Mohobbot (2005) gebruikten een disclosure index in hun onderzoek.
3.4. Disclosure index
In dit onderzoek is er gekozen voor een semi-objectief en normatief benadering om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten. Aan de hand van een score op een disclosure index die opgesteld is aan
de hand van normen die door wet- en regelgeving zijn bepaald, wordt de kwaliteit van risicoverslaggeving gemeten. Namelijk de Disclosure Index Pensioenfondsen score (DIP) die aan de hand van RJ610 is opgesteld. De disclosure index is voor dit onderzoek de beste methode om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten vanwege een aantal redenen. Ten eerste kan op deze wijze precies gemeten worden in hoeverre het jaarverslag aan de eisen van RJ610 voldoet. Ten tweede zijn er geen scores van analisten beschikbaar om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten en hebben tekstanalyses een kwantitatief karakter en geen kwalitatief karakter. Als laatste zijn de onderzoeken van Abraham & Shrives (2014) en Beretta en Bozzolan (2004) redenen voor het gebruik van de disclosure index, omdat zij in hun modellen de kwalitatieve betekenis van de toelichtingen belangrijker achten dan de hoeveelheid informatie. Met de disclosure index kan het best naar de betekenis van de toelichtingen worden gekeken.
De Disclosure Index Pensioenfondsen die gehanteerd wordt in dit onderzoek gebruikt een nominale verdeling om de aanwezigheid of afwezigheid van een bepaald onderdeel te noteren. Door bij de 39 vragen die opgesteld zijn aan de hand van RJ610 een 1 in te vullen onder JA of NEE wordt de totaal score (het aantal JA‟s) berekend. Ook kan er voor NVT gekozen worden. In dat geval wordt die vraag niet meegerekend bij de maximale haalbare score. Alle vragen zijn gelijk gewogen en voor elke vraag kan maximaal 1 punt worden behaald. De Disclosure Index Pensioenfondsen score wordt bepaald door het percentage JA‟s ten opzichte van het totaal aantal vragen. De eindscore kan maximaal 100% zijn en minimaal 0%. In dit onderzoek wordt aangenomen dat hoe hoger de Disclosure Index Pensioenfondsen score, hoe hoger de kwaliteit van risicoverslaggeving. De Disclosure Index Pensioenfondsen bevat onder andere vragen over het concentratierisico, prijsrisico van beleggingen, renterisico, valuta risico, uitbestedingsrisico en algemene vragen over de presentatie. Om de subjectiviteit te beperken wordt twintig procent van de scores beoordeeld door een tweede persoon. Dit is een belangrijke en veelgebruikte methode in de wetenschap (Beattie et al., 2004).
3.5. Onafhankelijke variabelen
De aanwezigheid van het one-tier bestuursmodel wordt vastgelegd door JA of NEE toe te kennen aan de variabele. Het aantal onafhankelijke bestuurders wordt vastgelegd door op basis van de toelichtingen bij het jaarverslag een score toe te kennen voor het aantal onafhankelijke bestuurders. Het percentage onafhankelijke bestuurders wordt bepaald door de score toegekend het aantal onafhankelijke bestuurders te delen door de score toegekend aan het totaal aantal bestuurders. De aanwezigheid van de raad van toezicht wordt vastgelegd door het type orgaan van intern toezicht vast te leggen (visitatiecommissie, one-tier bestuursmodel of raad van toezicht). Het type pensioenfonds wordt vastgelegd door het type pensioenfonds te vermelden bij de variabele (bedrijfstakpensioenfonds, ondernemingspensioenfonds of beroepspensioenfonds). De uitbesteding van pensioenadministratie en/of vermogensbeheer wordt vastgelegd door JA of NEE toe te kennen aan de variabele bij de uitbesteding van vermogensbeheer en pensioenadministratie.
