Corporate governance structuur en de invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving: Duitse MDAX.

Corporate governance structuur en de invloed op de

kwaliteit van risicoverslaggeving: Duitse MDAX.

Empirisch onderzoek naar de kwaliteit van risicoverslaggeving en de relatie met

corporate governance.

E.J. de Vries

23-09-2013

2

Corporate governance structuur en de invloed op de

kwaliteit van risicoverslaggeving: Duitse MDAX.

Empirisch onderzoek naar de kwaliteit van risicoverslaggeving en de relatie met

corporate governance.

In deze scriptie is onderzoek gedaan naar de kwaliteit van risico-informatie en is een relatie gelegd met de corporate governance structuur. Onder de corporate governance structuur vallen in deze scriptie: de directie, raad van commissarissen en de auditcommissie. De kwaliteit van risico-informatie is vastgesteld met behulp van een disclosure index. De onderzoekspopulatie komt uit Duitsland en heeft betrekking op ondernemingen genoteerd aan de Duitse beurs MDAX uit het jaar 2011. De resultaten zijn niet significant. Wel is er inzicht verkregen in hoe risico-informatie wordt gepubliceerd en over welke onderwerpen wordt geschreven in het risicoverslag. Zo is er bijvoorbeeld uitgekomen dat maar 4% van de risico-informatie kwantitatieve informatie bevat. 12% van de risico-informatie had betrekking op de verwachte impact van een risico en 51% van de risico-informatie ging over hoe het management de verwachte risico’s beheerst.

Auteur: E.J. de Vries Studentnummer: 2040816 Adres: Krijthehof 10 Postcode: 9781 KW Woonplaats: Bedum Mobiel: 0616959554 E-mail: Erik-dv@hotmail.com Datum: 23-09-2013

Universiteit: Rijksuniversiteit Groningen Faculteit: Economie & Bedrijfskunde

Master: MSc Accountancy

Afstudeerbegeleider: B. Hidding 2e beoordelaar: (onbekend)

3

Voorwoord

Met het schrijven van dit voorwoord komt het einde in zicht van deze master scriptie en de gehele opleiding. Een halfjaar geleden is dit afstudeertraject ingezet en stond ik voor een lastige, maar ook een uitdagende opgave om deze scriptie tot een goed einde te brengen. Na een halfjaar hard werken heeft dit geleid tot een scriptie waar ik met een trots gevoel op kan terugkijken.

De keuze voor het onderwerp kwaliteit van risico-informatie en de relatie met corporate governance komt voort uit de interesse naar het begrip kwaliteit van informatie. Dit is namelijk een lastig begrip om objectief vast te stellen en ik heb geprobeerd door middel van de methode gebruikt in deze scriptie daar vat op te krijgen. Na een half jaar kan ik zeggen dat ik op het gebied van

informatiekwaliteit iets wijzer ben geworden.

Graag wil ik mijn afstudeerbegeleider, Bas Hidding, bedanken voor zijn begeleiding. Ondanks de afstand, hebben we regelmatig constructieve gesprekken gevoerd via de telefoon. De begeleiding is naar mijn mening dan ook uitstekend geweest en dit heeft mij enorm geholpen bij het schrijven van deze scriptie.

Tot besluit wil ik u veel plezier toewensen bij het lezen van deze scriptie. Wanneer u vragen heeft mag u e-mailen of bellen en zal ik reageren op uw vragen.

4

Inhoudsopgave

1. Introductie ...5

1.1. Voorgaand onderzoek ...6

1.1.1 Onderzoek naar kwaliteit van risicoverslaggeving ...6

1.1.2 Corporate governance structuur en verslaggeving ...7

1.2 Relevantie onderzoek ...8

1.3 Structuur scriptie ...9

2. Theoretisch kader ... 10

2.1 Kwaliteit? ... 10

2.2 Corporate governance ... 12

2.2.1 Duitse corporate governance & GAS 5 ... 12

2.2.2 Directie... 14

2.2.3 Raad van Commissarissen ... 15

2.2.4 Auditcommissie ... 15

3. Onderzoeksmethode ... 18

3.1 Model voor kwaliteitsmeting ... 18

3.2 Meting corporate governance variabelen ... 21

3.3 Statistisch model ... 21

3.4 Dataverzameling ... 22

3.5 Voorbeeld gebruik raamwerk ... 22

4. Resultaten ... 24

4.1 Beschrijvende statistiek ... 24

4.2 Toetsen van hypotheses ... 28

5. Conclusie ... 31

Referenties ... 33

Bijlage 1: Statistische gegevens SPSS ... 35

5

1. Introductie

In het financiële dagblad van 14 januari 2013 staat met grote letters: FED roept JP Morgan op om risicomanagement te verbeteren. Dit is naar aanleiding van een groot handelsverlies op

kredietderivaten in het vorige jaar. De FED verzoekt JP Morgan om verbeteringen aan te brengen op het gebied van risicomanagement, financiën en interne toezichthoudende functies. Investeerders hadden op de hoogte kunnen zijn wanneer JP Morgan een goede invulling had gegeven aan de Sarbanes-Oxley (SOX) wetgeving met name SOX 404 waarin de directie zijn verantwoordelijkheid neemt voor het opzetten en in stand houden van een adequaat interne controle systeem.

In de Nederlandse corporate governance code (NCGC) staat: “Het bestuur is verantwoordelijk voor de

naleving van alle relevante wet- en regelgeving, het beheersen van de risico’s verbonden aan de ondernemingsactiviteiten en voor de financiering van de vennootschap. Het bestuur rapporteert hierover aan en bespreekt de interne risicobeheersings- en controlesystemen met de raad van commissarissen en de auditcommissie”. En onder best practice bepaling II. 1.4. staat het volgende:

“In het jaarverslag geeft het bestuur:

a) een beschrijving van de voornaamste risico’s gerelateerd aan de strategie van de vennootschap;

b) een beschrijving van de opzet en werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen met betrekking tot de voornaamste risico’s in het boekjaar; en

c) een beschrijving van eventuele belangrijke tekortkomingen in de interne risicobeheersings- en controlesystemen die in het boekjaar zijn geconstateerd, welke eventuele significante

wijzigingen in die systemen zijn aangebracht, welke eventuele belangrijke verbeteringen van die systemen zijn gepland en dat één en ander met de auditcommissie en de raad van commissarissen is besproken”.

Vanuit de maatschappij is behoefte naar verslaggeving omtrent risico’s. Opstellers van corporate governance codes hebben hier rekening mee gehouden door dit aspect ook nadrukkelijk te vermelden in de corporate governance code. In de NCGC is het bestuur primair verantwoordelijk voor risicomanagement en de verslaggeving hierover. Maar zoals uit de NCGC blijkt spelen de Raad van Commissarissen (RvC) en de auditcommissie ook een belangrijke rol in dit proces.

Ook vanuit wetenschappelijk oogpunt is het interessant om te kijken wat de kwaliteit is van

risicoverslaggeving en of deze kwaliteit beïnvloed wordt door de corporate governance structuur. Er blijkt namelijk dat er relatief weinig wetenschappelijk onderzoek is verricht naar deze twee aspecten en dan met name naar het tweede aspect. In de komende paragraaf wordt dit nader toegelicht. Met de corporate governance structuur wordt in deze scriptie bedoeld de directie, RvC en de

auditcommissie. Concreet wordt in deze scriptie onderzocht of de corporate governance structuur van invloed is op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Dit leidt tot de volgende hoofdvraag:

Is de corporate governance structuur van invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving?

Om tot beantwoording van deze vraag te komen dienen eerst een aantal begrippen uit de

hoofdvraag nader uitgewerkt te worden. In hoofdstuk twee wordt hier verder op ingegaan door het begrip kwaliteit te analyseren, ook in relatie tot risicoverslaggeving. Vervolgens vindt een verdieping plaats van het begrip corporate governance structuur en de daaronder vallende elementen: directie, RvC en de auditcommissie. Op de volgende pagina is het conceptueel model gepresenteerd in figuur 1. Dit geeft op een overzichtelijke manier weer wat in deze scriptie wordt onderzocht.

6

Figuur 1: conceptueel model

H1 + H4 + H2 + H5 + H3 + H6 +

1.1. Voorgaand onderzoek

Om de hoofdvraag te kunnen beantwoorden zullen in deze paragraaf eerst een aantal onderzoeken worden genoemd waarin onderzoek is gedaan naar kwaliteit van risicoverslaggeving. Vervolgens worden ook een aantal onderzoeken behandeld waarin onderzocht is wat corporate governance is en wat de invloed van corporate governance is op verslaggeving in het algemeen. In deze paragraaf wordt niet ingegaan op de vraag: wat is kwaliteit? Deze vraag wordt behandeld in hoofdstuk twee.

1.1.1 Onderzoek naar kwaliteit van risicoverslaggeving

Miihkinen (2012) onderzoekt de invloed van nieuwe wetgeving over risicoverslaggeving dat is ingegaan in 2006 in Finland. Hij vindt dat na de invoering van de nieuwe wet de kwaliteit van risicoverslaggeving in Finland toeneemt. Ook neemt de hoeveelheid informatie over

risicoverslaggeving toe. Verder neemt hij waar dat na de invoering van de wet ondernemingen ook meer bereid zijn om risico’s kwantitatief toe te lichten. Daarnaast komt in zijn onderzoek naar voren dat andere factoren een sterke invloed hebben op de kwaliteit van risicoverslaggeving namelijk: omvang van de onderneming, winstgevendheid en een beursnotering aan de New York stock exchange.

Abraham & Cox (2007) hebben een onderzoek uitgevoerd naar ondernemingen in het Verenigd Koninkrijk (VK) waarbij gekeken is of er een relatie is tussen de hoeveelheid risicoverslaggeving en de factoren: type aandeelhouders, governance en ook een notering in de Verenigde Staten (VS). Een interessante bevinding uit hun onderzoek is dat hun hypothese: There is no association between the

number of executive directors on a firms board and the amount of risk disclosure in the annual report

niet is aanvaard. Zij vinden juist een positieve relatie voor deze hypothese. Deze bevinding is

interessant omdat zij vanuit de agency theorie hebben beargumenteerd dat executive directors geen prikkels hebben om extra toelichting te geven omtrent risicoverslaggeving, omdat de executive directors dan onderworpen kunnen worden aan nauwkeuriger onderzoek naar hun prestaties. Het aantal non-executive directors is positief van invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving. De hoeveelheid risicoverslaggeving is sterk positief geassocieerd met een tweede beursnotering in de VS. Hoger percentage outside directors in de board Kleinere board of directors Hogere frequentie vergaderingen van de board Kwaliteit risicoverslaggeving Hoger percentage outside directors in de auditcommissie

Auditcommissie met een financieel specialist

Hogere frequentie vergaderingen van de auditcommissie

7 Linsley en Shrives (2006) hebben een vergelijkbaar onderzoek uitgevoerd als Abraham & Cox. Ook zij hebben gekeken naar de hoeveelheid risicoverslaggeving in het VK. Ze vinden een positieve relatie tussen de hoeveelheid risicoverslaggeving en de omvang van een onderneming. Ook hebben ze onderzocht of informatie uit het risicoverslag ook kwantitatieve informatie bevatte, dit was zelden het geval. Dit komt overeen met vorige onderzoeken naar risicoverslaggeving, zie hiervoor Beretta & Bozzolan (2004) en Beattie et al (2004). Een interessante bevinding is dat er een statistisch significant verband is voor de aanwezigheid van toekomstgerichte risico-informatie, dit in tegenstelling tot andere onderzoeken. Linsley en Shrives geven aan dat dit resultaat wellicht te verklaren is door hun gebruik van een uitgebreide definitie van het begrip risico.

Dobler et al. (2011) hebben een onderzoek uitgevoerd naar risicoverslaggeving in vier landen, namelijk: VS, Canada, VK en Duitsland. Ze hebben gekeken naar wat de karakteristieken zijn van risicoverslaggeving. De belangrijkste karakteristieken zijn dat in die vier landen de risicoverslaggeving voornamelijk gefocust is op financiële risico’s en dat er weinig kwantitatieve en toekomstgerichte informatie wordt gepubliceerd. Ook zij vinden overeenkomstig andere onderzoeken dat de

hoeveelheid risicoverslaggeving samenhangt met de omvang van een onderneming. Daarnaast komt in hun onderzoek naar voren dat de hoeveelheid risicoverslaggeving ook samenhangt met de mate van risico dat een bedrijf loopt. Ze hebben risico onderverdeelt in de categorieën financieel risico en niet-financieel risico. Om het financiële risico te bepalen hebben ze de béta-factor en een

solvabiliteitmaatstaf genomen. Het niet-financiële risico hebben ze bepaalt door onder andere de mate van buitenlandse omzet en het bestaan van een zeer grote klant mee te wegen. Een

interessante bevinding in dit onderzoek is dat voor Duitsland een negatief verband bestaat tussen de hoogte van de solvabiliteitsratio en de hoeveelheid risicoverslaggeving. De verklaring voor deze bevinding ligt in het gegeven dat Duitse ondernemingen van oudsher sterk zijn gefinancierd door banken. Deze banken hebben hierdoor veel inzicht in interne bedrijfsinformatie, waardoor er minder behoefte is aan externe risicoverslaggeving.

1.1.2 Corporate governance structuur en verslaggeving

Karamanou en Vafeas (2005) hebben onderzoek verricht naar de corporate governance structuur en management earnings forecasts. Zij verstaan onder corporate governance structuur de volgende elementen: corporate boards (directie & RvC), audit committees en ownership structure. Zij stellen dat ondernemingen met een betere governance structuur meer management earnings forecast publiceren. Deze verwachting wordt ook bevestigd door hun onderzoek. Dit resultaat geldt nog meer voor ondernemingen die slecht nieuws publiceren. De conclusie die ze hieruit trekken is dat

ondernemingen met betere governance de informatieasymmetrie verkleint tussen het management en de aandeelhouders. Verder vinden ze dat de nauwkeurigheid van de management earnings forecast afneemt naarmate een onderneming een betere corporate governance structuur heeft. Dit is een interessante bevinding en ze geven als mogelijke verklaring hiervoor dat het geven van minder nauwkeurige management earnings forecasts het risico op het misleiden van aandeelhouders verkleint. Dit komt omdat er eerder aan misleiding wordt gedacht wanneer een onderneming slechter dan verwacht presteert. Hierdoor is het management voorzichtig met het geven van nauwkeurige management earnings forecasts. Als laatste hebben ze gevonden dat de marktreactie naar aanleiding van de managent earnings forecast is gerelateerd aan board- en audit

committeekarakteristieken. De gedachte hierachter is hoe effectiever een board of directors en de auditcommissie is hoe grondiger de management earnings forecast is bepaald en hoe meer vertrouwen aandeelhouders hebben in het uitgebrachte nieuws. Ajinkya et al (2005) hebben

gelijktijdig een soortgelijk onderzoek uitgevoerd en de resultaten van hun onderzoek komen overeen met die van Karamanou en Vafeas (2005).

8 Beekes en Brown (2006) hebben een soortgelijk onderzoek verricht. Zij hebben onderzocht of

Australische ondernemingen met een betere corporate governance toepassing meer informatieve disclosure hebben. Om te bepalen of een onderneming een betere governance toepassing heeft dan een andere onderneming hebben ze gebruik gemaakt van de eerste editie van het Horwath Report. In dit rapport is een lijst van ondernemingen opgesteld waar in staat vermeld, van hoog naar laag, de mate van kwaliteit van de corporate governance toepassing. Om de mate van informatieve disclosure te bepalen maken ze gebruik van indicatoren zoals: de mate waarin ondernemingen prijsgevoelige informatie delen, de nauwkeurigheid van informatie en de snelheid waarmee de informatie in de aandelenprijs wordt verwerkt. Kort samengevat vinden Beekes en Brown in hun onderzoek dat ondernemingen met een betere corporate governance toepassing meer informatieve disclosure hebben.

1.2 Relevantie onderzoek

Het onderwerp risicoverslaggeving is een actueel onderwerp zo blijkt uit de introductie. Ook vanuit de wetenschap is er interesse in onderzoek naar risicoverslaggeving, zie hiervoor paragraaf 1.1.1. In deze onderzoeken valt voornamelijk op dat als maatstaf voor kwaliteit gebruik wordt gemaakt van de hoeveelheid risicoverslaggeving in een jaarverslag. Er wordt niet zozeer inhoudelijk gekeken naar wat er gerapporteerd is. In deze scriptie wordt het begrip kwaliteit breder benaderd. Bij deze benadering wordt niet alleen gekeken naar de hoeveelheid risico-informatie, maar wordt de informatie ook inhoudelijk onderzocht. Hierbij wordt onder andere onderzocht of in de risicoverslaggeving melding wordt gemaakt van wat de kans is van een risico en wat de verwachte impact is op de

bedrijfsresultaten. Ook wordt onderzocht of informatie gekwantificeerd is en wat het management doet om risico’s te mitigeren. Voornamelijk op deze punten onderscheidt deze scriptie zich van andere onderzoeken. Tevens geeft Miihkinen (2012) aan dat er nog weinig wetenschappelijk onderzoek is verricht naar risicoverslaggeving en waarbij dan met name de focus ligt op de kwaliteit van risicoverslaggeving. Wanneer men de onderzoeken naar corporate governance en de relatie met verslaggeving leest is de constatering dat er weinig onderzoeken zijn die zich specifiek richten op het onderwerp risicoverslaggeving. In deze scriptie ligt de nadruk met name op de kwaliteit van

risicoverslaggeving en de relatie met corporate governance.

De vraag die opkomt in het kader van deze paragraaf is, waarom is de kwaliteit van

risicoverslaggeving relevant? Het antwoordt op deze vraag is terug te vinden in de Agency theorie, ook wel agent-principaal theorie genoemd. Eisenhardt (1989) geeft in zijn review artikel aan dat de Agency theorie twee problemen probeert op te lossen. Het eerste probleem is de

belangentegenstelling tussen de agent en principaal. Het tweede probleem is dat het voor de principaal lastig is om de activiteiten van de agent te controleren. Dit komt omdat de agent een informatievoordeel heeft ten opzichte van de principaal, dit wordt ook wel informatieasymmetrie genoemd. Het tweede probleem speelt een grote rol in deze scriptie. In deze scriptie wordt een relatie gelegd tussen corporate governance elementen en de kwaliteit van risico-informatie. De veronderstelling is dat een hogere kwaliteit van risicoverslaggeving leidt tot een lagere

informatieasymmetrie, wat het doel is van de principaal. Om dit doel te bereiken zal de principaal controlemechanismen creëren. Dit doen ze door een directie te kiezen en te beoordelen op hun prestaties. Eveneens kiest de principaal de RvC of outside directors die de directie moet controleren namens de principaal. De Groot (2006) zegt hierover dat corporate governance het agency probleem kan mitigeren door de directie en de RvC te verplichten tot transparantie. Healy en Palepu (2001) beargumenteren dat de behoefte van corporate disclosure ontstaat door informatieasymmetrie en agency conflicten tussen managers en investeerders. Ze geven ook aan dat de board of directors belangrijk is bij het mitigeren van het agency probleem. Dobler et al. (2011) stellen dat in een ideale situatie risicoverslaggeving de informatieasymmetrie tussen directie en investeerder zal verkleinen wanneer ondernemingen de risico’s benoemen en aangeven hoe ze deze risico’s managen.

9

1.3

Structuur scriptie

Deze scriptie zal er verder als volgt er uit zien. In hoofdstuk twee worden de begrippen uit de hoofdvraag verder uitgewerkt en wordt uitgebreid stilgestaan bij de theorieën omtrent

risicoverslaggeving en corporate governance. In hoofdstuk drie wordt de methode besproken om kwaliteit vast te stellen en te meten, tevens vindt uitleg plaats over welke corporate governance factoren worden meegenomen in dit onderzoek en hoe dit gemeten wordt. Vervolgens vindt in hoofdstuk vier een feitelijke opsomming plaats van de gevonden resultaten. Als laatste zal in hoofdstuk vijf de resultaten worden geanalyseerd en bediscussieerd en zal antwoord worden gegeven op de hoofdvraag.

10

2. Theoretisch kader

In dit hoofdstuk zullen de begrippen kwaliteit en corporate governance structuur uitgebreid worden geanalyseerd en verantwoord door middel van theorie. Daarnaast worden de belangrijkste

theorieën op het gebied van corporate governance en risicoverslaggeving behandeld. Ook is er specifiek aandacht voor de Duitse corporate governance code omdat aan de hand van deze code ondernemingen getoetst gaan worden.

2.1

Kwaliteit?

Wat is kwaliteit? Om deze vraag te kunnen beantwoorden dient eerst onderzoek gedaan te worden

naar het begrip kwaliteit. Starreveld et al. (2002) hebben getracht het begrip kwaliteit te definiëren en hebben dat gedaan door kwaliteitseisen voor informatie op te stellen. De informatie moet voldoen aan de eis begrijpelijkheid en passend zijn in het informatiebeleid, waarbij een

onderverdeling te maken is naar doelgerichtheid in ruime zin en betrouwbaarheid. De kwaliteitseisen worden hieronder verder uitgewerkt:

 Begrijpelijkheid: is de mate waarin gebruikers de informatie kunnen bevatten  Doelgericht in ruime zin:

o Tijdigheid; o Presentatievorm;

o Inhoudelijke doelgerichtheid: relevant, toereikend, beschikbaar, consistent, kwantificeerbaar, gericht, gedetailleerd, nauwkeurig, kritisch gehalte.  Betrouwbaarheid: de informatie moet juist en volledig zijn.

Wanneer informatie aan de hierboven gestelde eisen voldoet is de informatie volgens Starreveld et al. (2002) kwalitatief goed. Verderop in de scriptie worden deze theoretische kwaliteitseisen gekoppeld aan het te gebruiken model voor kwaliteitsmeting.

Behalve het onderzoeken van de theoretische definitie is er ook onderzoek gedaan naar wat in de bestaande wetenschappelijke literatuur is geschreven over de kwaliteit van informatie. Onderzoekers hebben op verschillende manieren onderzocht hoe de kwaliteit van financiële informatie is vast te stellen. Hierdoor zijn verschillende benaderingen ontstaan om dit probleem op te lossen. Eén van deze benaderingen is onderzoek naar reacties van de aandelenmarkt na bekendmaking van het jaarverslag. Rogers (2008) heeft onderzoek gedaan naar managers of die de informatiekwaliteit van informatie veranderen voor persoonlijke voordelen. Hij stelt dat de kwaliteit van informatie beter is wanneer het informatievoordeel van insiders ten opzichte van buitenstaanders van een

onderneming verkleint wordt. Als proxy1 voor informatiekwaliteit gebruikt hij de verandering van de liquiditeit van een aandeel. Rogers vindt bewijs dat er een prikkel is voor managers om kwalitatief hogere informatie vrij te geven vóór het verkopen van aandelen dan in de situatie dat er geen sprake is van handel in aandelen. Een zwakker bewijs heeft Rogers gevonden voor het inkopen van

aandelen. Managers geven dan kwalitatief lagere informatie vrij dan in het geval er geen handel zou zijn in het aandeel. Healy et al. (1999) hebben een vergelijkbaar onderzoek verricht, waarbij zij als resultaat vinden dat een toename van vrijwillige informatie leidt tot verbeterde aandelenprestatie, toename van institutionele beleggers, een toename van analisten die een onderneming volgen en ook toename van de liquiditeit van een aandeel. Mouselli et al. (2012) hebben onderzoek verricht naar de relatie tussen accrual quality en disclosure (informatie) quality. Om de disclosure quality te meten hebben ze gebruik gemaakt van een smalle definitie van disclosure quality.

Zij gebruiken als proxy voor disclosure quality, de hoeveelheid toekomstgerichte informatie in het tekstgedeelte van het jaarverslag. Uit hun onderzoek blijkt dat de accrual quality toeneemt naarmate

1

11 de disclosure quality ook toeneemt en deze relatie geldt ook vice versa. Dit houdt concreet in dat minder earnings management plaatsvindt naarmate meer toekomstgerichte informatie wordt opgenomen in het jaarverslag. De hierboven beschreven onderzoeken hebben gemeen dat ze als uitgangspunt hebben dat ze kijken naar de reactie vanuit de markt. Op basis van die reactie stellen ze vast of informatie kwalitatief goed is.

Een andere benadering is om niet zozeer te kijken naar de reacties van de markt, maar naar wat er daadwerkelijk geschreven staat in het jaarverslag. In dit type onderzoek wordt niet zozeer gekeken naar de jaarcijfers in het jaarverslag, maar naar de toelichting en andere niet-cijfermatige informatie. In dit onderzoek wordt de toelichting en niet-cijfermatige informatie verder vermeld als

beschrijvende informatie. Er zijn verscheidene onderzoeken uitgevoerd om vast te stellen wat de kwaliteit is van deze beschrijvende informatie. Volgens Beretta en Bozzolan (2008) en Beatie et al (2004) zijn er drie stromingen in dit type onderzoek te onderkennen. De eerste stroming stelt dat de kwaliteit van beschrijvende informatie kan worden afgeleid uit de waardering die analisten geven van de beschrijvende informatie. Een voorbeeld hiervan is onderzoek verricht door Lang & lundholm (1993). Zij hebben onderzoek gedaan naar de factoren die van invloed zijn op vrijwillige informatie. In hun onderzoeksmethode baseren zij de kwaliteit van vrijwillige informatie op basis van de scores gegeven door analisten. Een risico van deze methode is dat te sterk wordt geleund op de perceptie van de analisten. De tweede stroming doet onderzoek aan de hand van tekstanalyses, zoals thematische analyse, leesbaarheidonderzoeken en taalkundige onderzoeken van jaarverslagen. De derde stroming zijn disclosure index studies, waarbij door de onderzoeker vaak een disclosure index wordt ontworpen om bijvoorbeeld de kwaliteit van de toelichting van het jaarverslag te beoordelen. Healy en Palepu (2001) geven aan dat een positief punt van disclosure index studies is dat wat is beoogd te onderzoeken ook daadwerkelijk wordt onderzocht, omdat de juiste data voor dat onderzoek wordt vastgelegd in die disclosure index. Een negatief punt is daarentegen dat het onderzoek lastig te herhalen is, omdat er soms sprake is van een subjectief oordeel van de

onderzoeker. Hiermee wordt bedoeld dat een onderzoeker wel iets opneemt in de disclosure index terwijl een andere onderzoeker dat element niet in aanmerking vindt komen om opgenomen te worden in de disclosure index. Een ander negatief punt is dat met een disclosure index alleen de elementen worden meegenomen die in het jaarverslag staan en niet andere eventuele relevante elementen die worden genoemd bij bijvoorbeeld analistenbijeenkomsten en conference calls. In dit onderzoek zal om de kwaliteit vast te stellen van risicoverslaggeving gebruik worden gemaakt van een disclosure index. Ondanks de genoemde nadelen lijkt het voor dit onderzoek de beste methode om de kwaliteit vast te stellen om de volgende redenen. Ten eerste omdat het moeilijk is om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten aan de hand van marktreacties, omdat bij dit type onderzoek gebruik wordt gemaakt van het gehele jaarverslag of management earnings forecasts. Risicoverslaggeving is vaak een onderdeel van het gehele jaarverslag en het is daarom lastig om vast te stellen of de reactie van de aandelen komt door bekendmaking van het jaarverslag en dan met name is het lastig om vast te stellen in hoeverre die reactie wordt beïnvloed door de kwaliteit van risicoverslaggeving. Ten tweede hebben Beretta en Bozzolan (2004) een model ontwikkeld waarmee een poging wordt gedaan om de kwaliteit van risicoverslaggeving te meten. Zij kijken hierbij verder dan alleen de hoeveelheid informatie. Zij stellen in hun artikel dat alleen de hoeveelheid risico-informatie niet een gewenste proxy is om kwaliteit van risico-informatie te meten. Dit model onderscheidt zich ten opzichte van andere modellen omdat dit model namelijk uit twee componenten bestaat.

12 De eerste component is de hoeveelheid informatie, hoewel ze aangeven dat dit niet een gewenste proxy is voor kwaliteit geeft dit aan of überhaupt iets is vermeld over risicoverslaggeving. De tweede component is dat de risico-informatie onderzocht wordt op, zoals zij dat noemen, rijkheid van informatie. Het onderzoek vindt dan plaats op de semantische aspecten van de risico-informatie. Ze bedoelen hiermee of gekeken wordt of de risico-informatie voor investeerders de mogelijkheid biedt om te bepalen wat de verwachte impact is op de toekomstige prestaties van een onderneming. Een onderneming kan bijvoorbeeld informatie opnemen over de kans dat een gebeurtenis zich voordoet en wat de te verwachten financiële schade is. Met name de tweede component, de rijkheid van informatie, zorgt voor het onderscheid met andere modellen. Nu is ook een terugkoppeling te maken met de kwaliteitseisen opgesteld door Starreveld et al. (2002). Het valt op dat een aantal kwaliteitseisen genoemd door Starreveld ook terug zijn te vinden in het model voor kwaliteitsmeting van Beretta en Bozzolan. Concreet zijn dit de kwaliteitseisen: tijdigheid, relevantie, kwantificeerbaar, gericht en de mate van detail. Door ook deze aspecten mee te nemen leidt dit tot een zeer uitgebreid kwaliteitsmodel. Uiteindelijk zal dit model leiden tot een totaal score voor de kwaliteit van risico-informatie. Met deze score kunnen vervolgens verbanden worden gelegd met de corporate governance structuur bij ondernemingen. Dit model lijkt na zorgvuldige afwegingen de meest geschikte methode om kwaliteit van risico-informatie te meten. In hoofdstuk 3 wordt dit model verder uitgewerkt.

2.2

Corporate governance

Waarom de corporate governance structuur? Deze term komt uit het onderzoek van Karamanou &

Vafeas (2005). Daarin gebruiken zij deze term als een verzamelnaam voor de corporate governance onderdelen: corporate board, audit committees en ownership characterstics. Bij ownership

characteristics wordt in het onderzoek van Vafeas (2005) onderzocht of managers met een substantieel pakket aandelen van de onderneming van invloed is op de management earnings forecast. In dit onderzoek wordt het onderdeel ownership characteristics buiten beschouwing gelaten om twee redenen. Ten eerste omdat het raamwerk van de Duitse corporate governance code als basis dient voor dit onderzoek en in dit raamwerk niet gesproken wordt over institutionele beleggers. Ten tweede omdat na een uitgebreide analyse van de Nederlandse en Duitse corporate governance code en de huidige wetenschappelijke literatuur blijkt dat de elementen corporate board en audit committees voornamelijk een belangrijke rol spelen in het verslaggevingproces, lees

hiervoor Karamanou & Vafeas (2005), Anjinkya et al. (2005) en voor uitgebreide review van de rol van informatie en de invloed van corporate governance zie Armstrong et al. (2010). In de komende subparagrafen zal eerst een korte uiteenzetting plaats vinden van de Duitse corporate governance code en German Accounting Standard 5 (GAS 5). Dit is noodzakelijk om een goed begrip te hebben van dit onderzoek, omdat de onderzoekspopulatie namelijk uit Duitsland komt. In de

daaropvolgende subparagrafen worden de corporate governance elementen uitgelegd en verantwoord door middel van theorie. Vervolgens leidt dit tot het opstellen van hypotheses.

2.2.1 Duitse corporate governance & GAS 5

Eerst wordt de Duitse corporate governance code (DCGC) geanalyseerd. In het begin van de DCGC staat dat de code is gebaseerd op het principe van pas toe of leg uit. Wat direct opvalt is dat in de DCGC staat vermeld dat de two-tier structuur, of te wel een directie en apart een RvC, verplicht is volgens de Duitse wetgeving. Maar hierop is wel een uitzondering mogelijk. Wanneer een

onderneming een Europese rechtsvorm heeft, namelijk de Societas Europaea (SE), is het mogelijk om een one-tier structuur te hanteren. Dit is alleen mogelijk wanneer er overeenstemming is tussen het management en de werknemerszijde. Opmerkelijk is dat in de DCGC wordt gesteld dat een one-tier structuur even succesvol is als een two-tier structuur. De vraag rijst dan waarom een two-tier wettelijk verplicht wordt gesteld?

13 Een tweede punt wat opvalt is dat in de DCGC werknemers een positie krijgen toebedeeld in de RvC, wanneer een onderneming meer dan 500 werknemers in dienst heeft. Het aandeel van werknemers in de RvC is minimaal één derde tot een half. Verder staat uitdrukkelijk vermeld dat werknemers een gelijkwaardig inbreng hebben in de RvC. Hieruit blijkt dat er veel waarde wordt gehecht aan de inbreng van werknemers. In de DCGC wordt uitgelegd wat de taken van de directie en de RvC zijn. Eén van die taken is dat de directie moet zorgen voor een degelijk beleid omtrent risicomanagement. Er staat ook dat de directie strategische plannen coördineert met de RvC. Hieruit blijkt dat er een intensieve samenwerking is tussen de directie en de RvC. In de taakomschrijving voor de RvC staat dat ze toezicht moeten houden op de RvC, maar ook dat ze regelmatig een adviserende functie hebben. Er staat uitdrukkelijk vermeld dat de RvC betrokken moet zijn bij belangrijke besluiten. De RvC dient onafhankelijk te zijn, dit houdt concreet in dat geen belangenverstrengelingen mag plaatsvinden en dat maximaal twee ex-directieleden zitting mogen hebben in de RvC. De voorzitter van de RvC stelt de auditcommissie op en zal daar zelf geen voorzitter van zijn, al is dit wel mogelijk. De auditcommissie is belast met het toezicht houden op het verslaggevingproces, de effectiviteit van het internal control systeem, internal audit systeem en de controle van de jaarrekening door een accountant. Uit de DCGC blijkt dat zowel de directie, RvC als de audit commissie een belangrijke rol spelen bij het verslaggevingproces.

In Duitsland is risicoverslaggeving gereguleerd door GAS 5. In deze standaard worden principes vermeld over wat moet worden gerapporteerd over risico’s. GAS 5 is van toepassing op alle moedermaatschappijen genoteerd aan de Duitse beurs. Het doel van deze standaard is om de gebruikers van jaarrekeningen betrouwbare en relevante informatie te verstrekken voor hun

besluitvorming en te zorgen voor een goed begrip van risico’s die de toekomst van een onderneming kan beïnvloeden. In deze standaard staat dat de principes voor risicoverslaggeving op een globale manier zijn verwoord, zodat rekening wordt gehouden met ondernemingspecifieke omstandigheden. Op deze manier kunnen ondernemingen een eigen invulling geven aan hun risicoverslaggeving, rekeninghoudend met specifieke omstandigheden. In de toelichting op deze principes zijn voorbeelden opgenomen van hoe risico’s vermeld kunnen worden in het risicoverslag. Dit kan beschouwd worden als een hulpmiddel voor ondernemingen om risico’s te vermelden. In GAS 5 staat verder de eis dat risico’s gekwantificeerd dienen te worden waar dit mogelijk is. Het kwantificeren van risico’s dient op een betrouwbare en geaccepteerde manier te gebeuren, waarbij niet tegen elke prijs een risico gekwantificeerd hoeft te worden. In de standaard staat niet vermeld bij welk bedrag aan kosten er geen kwantificering van risico’s hoeft plaats te vinden, dit is naar eigen inzicht van de onderneming. Wanneer een risico voor een gedeelte afgedekt kan worden hoeft alleen het restrisico vermeld te worden. Als principe staat opgenomen dat de periode waarvoor de risico’s vermeld moeten worden een passende periode is. In de toelichting wordt vermeld dat een passende periode om risico’s te beoordelen twee jaar is. Het meest opvallende principe van GAS 5 is dat de risico’s beschreven moeten worden in een opzichzelfstaand hoofdstuk in het jaarverslag.

Uit de analyse van GAS 5 blijkt dat Duitsland vergevorderd is met regelgeving omtrent risicoverslaggeving. Hierdoor bestaat een kans dat er weinig verschil is in kwaliteit van

risicoverslaggeving tussen verschillende ondernemingen. Een tegen argument hiervoor is dat GAS 5 ruimte openlaat voor interpretatie en dat ondernemingen dus een behoorlijke eigen invulling kunnen geven aan risicoverslaggeving.

14

2.2.2 Directie

Wat is de invloed van de directie op de kwaliteit risicoverslaggeving? De directie is het belangrijkste

orgaan in een onderneming omdat zij verantwoordelijk is voor het besturen van de onderneming. In de DCGC staat dat de directie verantwoordelijk is voor het opstellen van het jaarverslag. Vanuit corporate governance oogpunt speelt de directie een belangrijke rol bij het opstellen van het jaarverslag. Dit beeld komt ook overeen met onderzoeken verricht naar de rol van de directie met betrekking tot verslaggeving. In deze onderzoeken wordt onderzocht welke board karakteristieken van invloed zijn op verslaggeving. De onderzoekspopulatie van deze onderzoeken komt voornamelijk uit de VS en het VK en in deze landen is het gebruikelijk om een one-tier bestuursvorm te hanteren. In one-tier board zijn er twee soorten directors (bestuurders) inside directors en outside directors. De inside directors, zoals de CEO en CFO, zijn verantwoordelijk voor het dagelijks bestuur van de onderneming. De outside directors zijn te vergelijken met de leden van de RvC. Wanneer in deze scriptie het begrip board wordt gebruikt duidt dit op onderzoek waarbij er sprake is van een one-tier board. Dit geldt ook voor de begrippen inside directors en outside directors. Indien een onderzoek wordt genoemd waarbij sprake is van een two-tier board zullen de begrippen directie en RvC gebruikt worden.

De eerste karakteristiek is de mate van onafhankelijkheid van de board (anjinkya et al. (2005), Karamanou & Vafeas (2005)). Dit wordt bepaald door het aantal outside directors af te zetten tegen de gehele board. Een onafhankelijkere board zorgt voor een betere controle op het management en dit leidt tot betere financiële verslaggeving, waarbij sprake is van minder winststuring, Klein (2002). In de DCGC staat dat de RvC onafhankelijk is wanneer een lid van de RvC geen persoonlijke of zakelijke relaties heeft met de onderneming. De verwachting is dat dit verband ook geldt voor de kwaliteit van risicoverslaggeving, omdat verslaggeving over risico’s verwerkt is in het jaarverslag. Dit leidt tot de volgende hypothese:

H1: Een hoger percentage outside directors is positief van invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving

De tweede karakteristiek is de omvang van de board. Een board met meer leden wordt geacht meer kennis te hebben, maar heeft als nadeel dat het minder efficiënt is, Karamanou & Vafeas (2005) en Adres et al. (2005). Yermack (1996) vindt als resultaat dat een board met minder leden van positieve invloed is op de prestaties van de onderneming. Ze stellen dat een kleinere board of directors effectiever is in het monitoren en het maken van beslissingen. Ondanks de tegenstellingen, maar door het gevonden bewijs van Yermack (1996), wordt een kleinere board effectiever geacht dan een grotere board en is de beslissing gemaakt om een positieve richting aan de hypothese te geven. Dit leidt tot de volgende hypothese:

15 De derde karakteristiek is het aantal vergaderingen gehouden door de RvC. Adres et al. (2005) beargumenteren dat het aantal vergaderingen zowel een positief als een negatief effect kan hebben. Een argument voor een positief punt is dat vergaderingen het moment is waarop de board bij elkaar komt om de resultaten van managers te evalueren. Hoe vaker dit gebeurd hoe grondiger onderzoek wordt gedaan naar managers en hoe effectiever een board is. Anderzijds hoeven meer

vergaderingen niet per definitie te leiden tot een effectievere board. Een tegen argument hiervoor is dat outside directors maar beperkte tijd hebben om het top management te monitoren en dat in vergaderingen veelal routine zaken worden besproken. Vafeas (1999) vindt zwak bewijs dat beter gestructureerde boards vaker vergaderen. Met beter gestructureerde boards wordt bedoeld dat er meer outside directors in de board zijn vertegenwoordigd. Vanwege dit zwakke bewijs is er voor gekozen om een hypothese met een positieve richting op te stellen en deze luidt als volgt:

H3: Meer vergaderingen gehouden door de RvC is positief van invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving.

2.2.3 Raad van Commissarissen

Wat is de invloed van de raad van commissarissen op de kwaliteit van risicoverslaggeving? Eerst

wordt onderzocht wat de rol van de RvC is in het verslaggevingproces. Zoals eerder vermeld bij subparagraaf 2.2.1. heeft de RvC zowel een controlerende als een adviserende taak. De rol met betrekking tot het verslaggevingproces is dat de RvC de voorzitter van de auditcommissie aanstelt en verantwoordelijk is voor de controle op het verslaggevingproces. Omdat de meeste onderzoeken naar corporate governance een one-tier bestuursvorm hebben, is er in deze scriptie voor gekozen om de RvC te behandelen als outside directors bij een one-tier board. Dit houdt concreet in dat de RvC en directie worden beschouwd als een one-tier board. Krivogorsky (2006) geeft een mooie

uiteenzetting over het verschil tussen een one-tier en een two-tier board. De kern van zijn uiteenzetting is de algemene aanname dat er grote verschillen zijn tussen deze twee

bestuurssystemen, maar dat in de praktijk deze twee systemen veel op elkaar lijken. In een two-tier systeem is een officiële scheiding tussen de directie en RvC. Deze scheiding is ook van toepassing bij een one-tier systeem en dit komt tot uiting door de aanwezigheid van outside directors. Het verschil tussen deze twee systemen is dat bij een one-tier systeem deze scheiding niet wettelijk wordt afgedwongen. Verder wordt geschreven dat in de praktijk veel overeenkomsten zijn tussen deze twee systemen. Zo worden in beide systemen over het algemeen zowel de RvC als outside directors gekozen door de aandeelhouders. In beide systemen kiezen de RvC of de outside directors

respectievelijk de directie of de inside directors en zijn ze verantwoordelijk voor de controle op het goed functioneren van het financiële verslaggevingproces. Vanwege de keuze voor deze aanpak worden in deze subparagraaf geen hypotheses opgesteld. De hypotheses met betrekking tot de RvC zijn opgenomen in de hypotheses die zijn opgesteld in de vorige paragraaf. In die hypotheses wordt specifiek gesproken over de board en dit betekent dat de RvC in die hypotheses zijn verwerkt.

2.2.4 Auditcommissie

Wat is de invloed van de auditcommissie op de kwaliteit van risicoverslaggeving? In de DCGC staat

dat de auditcommissie verantwoordelijk is voor het monitoren van het verslaggevingproces, de effectiviteit van het internal control systeem en de interne audit & accountantscontrole van de jaarrekening. Vanuit corporate governance oogpunt is de invloed op het verslaggevingproces groot. Vanuit wetenschappelijk oogpunt wordt ook erkend dat de auditcommissie een belangrijke rol speelt bij het verslaggevingproces. Zo vinden Karamanou & Vafeas (2004) in hun onderzoek dat

ondernemingen die nieuws bekend maken over verwachte winsten een auditcommissie hebben die vaker vergaderd. Verder vinden ze als resultaat dat effectievere corporate boards en

auditcommissies een positieve invloed hebben op de nauwkeurigheid van het nieuws omtrent de winstverwachting.

16 Om te bepalen of auditcommissies effectief zijn worden vaak de volgende factoren gebruikt als proxy voor effectiviteit. De eerste factor is de mate van onafhankelijkheid van een auditcommissie.

Armstrong et al. (2010) zegt hierover dat meer outside directors in een auditcommissie kan leiden tot een onafhankelijkere controle van de verslaggevingactiviteiten van het management. Daarnaast verwachten ze dat outside directors zorgen voor meer transparantie in de verslaggeving omdat dit een vereiste is voor outside directors om hun werk goed te doen. Klein (2002) vindt als resultaat dat er sprake is van meer abnormal accruals naarmate er minder outside directors in de auditcommissie zitten. De aanname hierbij is dat hogere abormal accruals leidt tot ongewenste earnings

management. Ook wordt het resultaat gevonden dat een afname van de meerderheid van outside directors in een auditcommissie naar een minderheid leidt tot een toename van abnormal accruals, dit resultaat geldt ook vice versa. Ook de DCGC geeft aan dat outside directors belangrijk zijn in de auditcommissie. Er wordt voorgesteld om voor de auditcommissie een onafhankelijke voorzitter aan te stellen. Iemand is onafhankelijk volgens de DCGC wanneer hij/zij geen lid meer is van de

voormalige board en niet binnen een periode van twee jaar na einde contract zitting neemt in de RvC. Uit het hierboven beschreven stuk blijkt dat de mate van onafhankelijkheid van een

auditcommissie een rol speelt bij het verslaggevingproces. Dit leidt tot de volgende hypothese:

H4: Een auditcommissie met een hoger percentage outside directors heeft een positieve invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving.

De tweede factor die als proxy voor effectiviteit dient is de aanwezigheid van een financieel expert als lid van de auditcommissie. Om het werk als lid van een auditcommissie goed uit te kunnen voeren zou de verwachting zijn dat alle leden een financiële achtergrond hebben en dan met name op het gebied van accounting. Toch blijkt dit niet zo vanzelfsprekend te zijn. In de DCGC staat vermeld als principe dat de voorzitter van de auditcommissie een specialistische achtergrond en ervaring heeft op het gebied van accounting en internal control processen. Naar dit aspect is ook onderzoek

verricht, zo vinden Defond et al. (2005) een significante positieve marktreactie bij bekendmaking van een nieuw lid van de auditcommissie met financiële en specifiek accounting vaardigheden. Ze vinden geen significante marktreactie bij bekendmaking van een nieuw lid van de auditcommissie als die wel een financieel specialist is, maar zonder specifiek accounting vaardigheden of helemaal geen

financieel specialist is. De marktreactie wordt gemeten aan de hand van cumulatieve abnormale opbrengsten. Xie et al. (2003) vinden als resultaat dat er minder earnings management plaatsvindt wanneer een lid van de auditcommissie een financiële achtergrond heeft. Zij beschouwen earnings management als een negatief verschijnsel. Zowel beschouwd vanuit de DCGC als uit onderzoek blijkt dat een lid van de auditcommissie met een financiële achtergrond van belang is. Dit leidt tot de volgende hypothese:

H5: Een auditcommissie met een lid met een financiële achtergrond heeft een positieve invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving.

17 De derde en laatste factor is het aantal bijeenkomsten gehouden door de auditcommissie. Het aantal bijeenkomsten wordt veronderstelt iets te zeggen over de effectiviteit van de controle van de

auditcommissie op het management. Xie et al. (2003) vinden als resultaat dat bij een onderneming waarbij een auditcommissie vaker bijeenkomt er minder earnings management van toepassing is. Ook rekeninghoudend met bovenstaand stuk waarin wordt verwezen naar Vafeas (1999) wordt er ook hier gekozen voor een positieve hypothese. De motivatie voor deze keuze ligt ook in het feit dat de voornaamste taak van de auditcommissie is om het verslaggevingproces te monitoren. De board daarentegen heeft een bredere takenpakket en zal zich met meer dan alleen het verslaggevingproces bezig houden. Dit leidt concreet tot de volgende hypothese:

H6: Een hoger aantal auditcommissie bijeenkomsten is positief van invloed op de kwaliteit van risicoverslaggeving.

18

3. Onderzoeksmethode

In dit hoofdstuk wordt de methode beschreven waarmee dit onderzoek is uitgevoerd. In de eerste paragraaf wordt het model om kwaliteit te meten uitgelegd. In de tweede paragraaf wordt uitgelegd hoe de meting plaatsvindt van de corporate governance elementen. Vervolgens wordt in paragraaf drie het statistisch model uitgewerkt en wordt in paragraaf vier vermeld uit welke bronnen de data is verzameld. Als laatste wordt in paragraaf vijf voorbeelden gegeven waarin wordt uitgelegd hoe met behulp van het model voor kwaliteitsmeting de risicoverslagen zijn geanalyseerd.

3.1 Model voor kwaliteitsmeting

Om de kwaliteit van risicoverslaggeving te bepalen wordt gebruik gemaakt van een model ontworpen door Beretta en Bozzolan (2004). Zoals eerder genoemd in paragraaf 2.1 is alleen hoeveelheid risico-informatie niet een goede proxy voor kwaliteit. In hun model wordt ook rekening gehouden met wat is gepubliceerd en hoe dit is gepubliceerd. Hun model is gebaseerd op de

richtlijnen van onder andere de AICPA, 1994; CICA, 2001; FASB, 2001 en ICAEW, 2002. Het raamwerk is weergegeven in tabel 1. Het uitgangspunt in deze scriptie is dat risico’s een negatieve impact hebben op de prestaties van een onderneming

Tabel 1: a classifaction scheme: risk factors and semantic properties Categorie Modalities

Riskfactor

Content Company strategy

Strategy Company characteristics Financial structure Corporate structure Technological structure Organization Business process

Environment around the company

Industry

Legal – regulatory environment

Environment: Political, economic, financial, social, natural, legal-regulatory Semantic properties

Economic sign Positive Equal Negative Not disclosed

Type of measure Financial quantitative Financial qualitative Nonfinancial quantitative Nonfinancial qualitative No measures

Outlook orientation Hypothesis – expectation

Programs

Actions or decisions taken Actual state

19 De eerste dimensie is de content, ofwel de inhoud van risicoverslaggeving. Deze inhoud is

onderverdeeld in drie hoofdcategorieën, namelijk: ondernemingstrategie,

ondernemingkarakteristieken en de omgeving van de onderneming. Deze hoofdcategorieën zijn weer verder onderverdeeld, zie hiervoor tabel 1. De tweede dimensie is the economic sign, hier wordt gekeken wat de directie vermeld over de verwachte impact van risico’s op de toekomstige prestaties van de onderneming. De derde dimensie gaat over welke meetmethode wordt gebruikt om de economic sign te specificeren, dit kan zowel kwantitatief als kwalitatief en financieel als niet financieel zijn. De vierde dimensie is de outlook profile. Bij deze dimensie wordt gekeken wat het management aan informatie geeft over de te nemen acties om risico’s te mitigeren. Deze informatie kan zowel betrekking hebben op huidige risico’s als risico’s in de toekomst.

Beretta en Bozzolan (2004) geven vervolgens aan hoe deze vier dimensies gekwantificeerd kunnen worden. De vergelijkingen worden hieronder weergegeven en voorzien van een korte uitleg. De eerste vergelijking heeft betrekking op de absolute hoeveelheid risico-informatie in het jaarverslag. Hierbij wordt alleen gekeken naar hoeveel zinnen in het risicoverslag staan. Ze hielden eerst rekening met het feit dat de hoeveelheid risicoverslaggeving beïnvloed kon worden door uit welke branche een onderneming kwam en de omvang van een onderneming. Uiteindelijk hebben ze geen significant verband gevonden voor de invloed van een bepaalde branche. De omvang is wel van invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving en dit wordt ook onderkent door hier rekening mee te houden bij de regressieanalyses. Vanwege deze resultaten geven zij aan dat gewerkt kan worden met een absolute maatstaf voor de hoeveelheid risicoverslaggeving.

Vergelijking 1:

=

= absolute hoeveelheid informatie in het risicoverslag voor onderneming i. = waargenomen hoeveelheid publiceerde informatie voor onderneming i.

De tweede vergelijking gaat over de dichtheid van de informatie. Hierbij wordt gekeken hoe

verspreid de risico-informatie staat in het jaarverslag. Ondernemingen kunnen een strategie hebben waarbij ze informatie over risico’s “verstoppen” in het jaarverslag, om hier minder de aandacht op te vestigen. De dichtheid wordt bepaald door vast te stellen hoeveel zinnen risico-informatie bevatten en dit af te zetten tegen het totaal aantal zinnen in het risicoverslag. Er is hier een keuze gemaakt voor het risicoverslag in plaats van het hele jaarverslag omdat ondernemingen in Duitsland een aparte risicohoofdstuk moeten opnemen en in deze scriptie hierop de focus ligt.

Vergelijking 2:

=

∑

Waarbij geldt:

= dichtheidindex voor onderneming i.

= aantal zinnen in het risicoverslag van onderneming i. = 1 wanneer zin j risico-informatie bevat.

= 0 anderzijds.

In de derde vergelijking wordt de communicatie van risico’s gekwantificeerd, er wordt dan gesproken over de diepte van informatie. Hier wordt gekeken of iets wordt vermeld over de impact van risico’s en de invloed op de toekomstige prestaties van de onderneming. De derde vergelijking heeft betrekking op de tweede en derde dimensie.

20

Vergelijking 3:

=

∑

+

∑

= diepte-index voor onderneming i.

= totaal aantal zinnen met risico-informatie.

= aantal zinnen in het risicoverslag van onderneming j.

= 1 wanneer zin j in het risicoverslag informatie bevat over de verwachte impact van de risico’s op toekomstige prestaties van de onderneming.

= 0 anderzijds.

=2 wanneer zin j in het risicoverslag een kwantitatieve meeteenheid bevat m.b.t. verwachte toekomstige prestaties.

= 1 wanneer zin j in het risicoverslag een kwalitatieve meeteenheid bevat m.b.t. de verwachte toekomstige prestaties.

= 0 anderzijds

De vierde vergelijking heeft betrekking op de vierde dimensie en kwantificeert de maatregelen die door het management zijn genomen om de risico’s te managen. De uitkomst van vergelijking vier bevindt zich tussen een bandbreedte van 0 en 1. Hoe hoger de uitkomst hoe meer informatie is verstrekt over maatregelen van het management om risico’s te managen.

Vergelijking 4:

=

∑

Waarbij geldt:

= Toekomstprofiel index voor onderneming i. = totaal aantal zinnen met risico-informatie

= aantal zinnen in het risicoverslag van onderneming j.

= 1 wanneer zin j in het risicoverslag informatie bevat over acties of programma’s waarin het management uitlegt hoe zij de risico’s managen.

= 0 anderzijds.

Deze vier vergelijkingen kunnen samengevoegd worden om tot een totaal kwaliteitsscore te komen. Voordat deze samenvoeging plaatsvindt dienen eerst de vier indexen gestandaardiseerd te worden. Dit gebeurt met behulp van vergelijking vijf.

Vergelijking 5:

=

( ) ( )

Waarbij geldt:

= gestandaardiseerde index voor onderneming i. = geobserveerde index voor onderneming i.

Wanneer de indexen gestandaardiseerd zijn kunnen de indexen samengevoegd worden en leidt dit tot een totaal score voor kwaliteit. Dit wordt weergegeven in vergelijking zes.

Vergelijking 6:

= (

+

+

+

)

= gestandaardiseerde absolute hoeveelheid index voor onderneming i. = gestandaardiseerde dichtheid index voor onderneming i.

= gestandaardiseerde diepte index voor onderneming i.

21

3.2 Meting corporate governance variabelen

In hoofdstuk twee zijn de hypotheses opgesteld. In deze hypotheses zijn de variabelen voor de corporate governance structuur al opgenomen, inclusief de verantwoording voor de keuze van die variabelen. In deze paragraaf zullen de corporate governance variabelen voor de duidelijkheid en volledigheid worden opgesomd in tabel 2.

Tabel 2: Corporate governance variabalen

Directie Meeteenheid variabelen Onafhankelijkheid board % outside directors afgezet tegen gehele board Omvang van de board Totaal aantal leden board

Vergaderingen board Totaal aantal vergaderingen RvC in een jaar

Auditcommissie

Onafhankelijkheid auditcommissie % outside directors afgezet tegen gehele auditcommissie Aanwezigheid financieel expert % financieel experts afgezet tegen gehele auditcommissie Vergaderingen auditcommissie Totaal aantal vergaderingen auditcommissie in een jaar

3.3 Statistisch model

Om te bepalen of de onafhankelijke variabelen effect hebben op de afhankelijke variabele zal gebruikt worden gemaakt van lineaire regressieanalyse. Deze lineaire regressieanalyse zal zes keer uitgevoerd worden voor iedere opgestelde hypothese. Bij alle regressieanalyses is als controle variabele de logaritme van de omzet opgenomen. In paragraaf 3.1 is aangegeven dat uit het onderzoek van Beretta en Bozzolan (2004) blijkt dat de omvang van een onderneming een

belangrijke drijfveer is voor de mate van informatieverstrekking. Een veel gebruikte maatstaf om de omvang van een onderneming weer te geven is de omzet. Deze maatstaf is in deze scriptie ook gekozen. Om scheve verdelingen tegen te gaan is de logaritme van de omzet genomen. Ook werd veronderstelt dat de sector waarin een onderneming actief is van invloed is op de mate van

informatieverstrekking, maar Beretta en Bozzolan (2004) hebben hiervoor geen significant verband gevonden. Dit leidt er toe dat de sector waarin een onderneming actief is niet als controle variabele wordt opgenomen in deze regressieanalyses. Hieronder worden de zes regressieanalyses vermeld.

1. = + ∗ + ∗ 2. = + ∗ + ∗ 3. = + ∗ + ∗ 4. = + ∗ + ∗ 5. = + ∗ ℎ + ∗ 6. = + ∗ + ∗

22

3.4 Dataverzameling

De data wordt verzameld uit de jaarverslagen van het jaar 2011 van ondernemingen die genoteerd zijn aan de Duitse MDAX beurs. Wanneer een onderneming een financiële instelling is, zoals een bank of een verzekeraar, wordt deze buiten de dataverzameling gelaten. De reden hiervoor is dat voor deze type ondernemingen strengere regels gelden. In Duitsland is hiervoor aparte wetgeving opgenomen. Deze wetgeving is opgenomen in GAS 5-10 en 5-20. De keuze voor Duitsland is

gebaseerd op twee argumenten. Het eerste argument is om dit onderzoek onderscheidend te laten zijn. Veel onderzoeken op het gebied van risicoverslaggeving of corporate governance verkrijgen hun data voornamelijk uit de Verenigde Staten of het Verenigd Koninkrijk. Het tweede argument is dat Duitsland een land is waarin de risicoverslaggeving streng gereguleerd is. Het is interessant om te onderzoeken in hoeverre dat een impact heeft op de kwaliteit van risicoverslaggeving.

Het eerder genoemde nadeel van deze methode van dataverzameling is dat dit raamwerk

onderhevig is aan subjectieve waarnemingen van de onderzoeker. Om transparant te zijn en voor een deel de subjectiviteit weg te nemen wordt in de komende paragraaf uitgelegd hoe de

jaarverslagen zijn geanalyseerd met behulp van het raamwerk om kwaliteit te meten. Tevens is als hulpmiddel voor de analyse van het risicoverslag gebruik gemaakt van een website2 waarbij zeer accuraat zinnen worden herkent. Voordat gebruik is gemaakt van deze website is eerst vastgesteld of deze website ook daadwerkelijk alle zinnen telt, door eerst vijf risicoverslagen handmatig te tellen en vervolgens te controleren of dit overeenkomt met de output van de website. Door gebruik te maken van dit hulpmiddel wordt voornamelijk voorkomen dat men door vermoeidheid onnauwkeurig wordt.

3.5 Voorbeeld gebruik raamwerk

In deze paragraaf zijn drie teksten uit drie verschillende jaarverslagen overgenomen. Onder deze teksten worden vervolgens korte toelichtingen verstrekt over hoe deze teksten zijn geanalyseerd. De stukken tekst zijn zodanig gekozen dat alle elementen uit het raamwerk een keer behandeld worden. De teksten komen respectievelijk uit de jaarverslagen van Celesio, Wacker Chemie en Gildemeister

Celesio

Incorrect handling of medicines in the logistics chain

There are many products, such as insulin or vaccinations, that have to be stored and transported at a certain temperature. If the cold chain is broken, products have to be destroyed and we may also have to contend with damage to our reputation and lost revenue. We have virtually eliminated this risk by optimising our process through preventative measures such as round-the-clock temperature monitoring at warehouses and insulated transport containers.

In deze alinea staat over de verwachte impact op toekomstige prestaties een negatieve en een positieve impact op de toekomstige prestaties, zie hiervoor respectievelijk zin 2 en 3. Deze impact is niet voorzien van meetbare kwantitatieve informatie, maar er staat wel dat het risico vrijwel

geëlimineerd is en wordt er dus toch een waardeoordeel aan gegeven. Dit wordt beschouwd als non-financial qualitative informatie, zoals dit in het raamwerk staat en hiervoor wordt 1 punt toegekend. Ook staat aangegeven hoe het management omgaat met dit risico, dit staat beschreven in zin 3 en hiervoor wordt 1 punt toegekend aan actions and decisons taken in het raamwerk.

2

23

Wacker Chemie

Scenario

An incorrect projection of market trends, and lack of customer acceptance for newly developed products.

Impact on WACKER

If we misjudge future market trends, this could impact our market strength and earnings position. New product developments that fail to meet market needs could negatively impact our sales and earnings.

Measures

WACKER works closely with its customers and, therefore, has reliable information for developing new products and applications. At the same time, we monitor the market and our competitors very closely ( all the way down to a business-field level ), hold customer and supplier interviews and regularly attend tradeshows that are important to WACKER. In individual cases, we commission market research. We minimize risks relating to product developments by collaborating on specific projects with customers. WACKER also cooperates with universities and scientific institutions on R&D projects to stay abreast of state-of-the-art technological and product-development trends.

Assessment

WACKER has many years of market experience and can update its detailed planning as soon as market

developments change. We consider the risk of misjudging market trends, or not reacting to them appropriately, to be low.

In het stuk impact on Wacker staan 2 zinnen waarin melding wordt gemaakt van een negatieve impact op Wacker chemie. Hoewel in de eerste zin van dat stuk niet duidelijk staat dat het gaat om een negatieve impact is dat wel af te leiden uit hoe die zin is geschreven en uit de zin daarboven waar het scenario wordt beschreven. Op basis hiervan worden 2 punten toegekend aan het element negative economic sign van het raamwerk. In het stuk Assessment staat één zin, waarin in

kwalitatieve termen de kans van het risico wordt beschreven. Hiervoor wordt 1 punt toegekend aan het element non-financial qualitive information. In het stuk Measures staan de maatregelen die het management heeft genomen om dit risico te beheersen. In totaal worden hier 5 zinnen over geschreven en dit leidt tot een score van 5 punten voor het element actions and decions taken.

Gildemeister

Personnel risks: To secure our innovative strength and future success we need highly qualified management staff and employees. If it is not possible to hire and retain employees, this can have a long-term influence on the group's development. Gildemeister limits these risks through an intensive further training and junior staff programmes to increase employee qualifications as well as performance-related remuneration with a profit-related incentive scheme, deputising arrangements that cushion the loss of key personnel and early successor planning. On the basis of the above-mentioned measures, we consider the probability of occurrence of estimated losses in an amount of about € 5 million as slight.

In zin 2 is informatie opgenomen over de verwachte impact, alleen wordt hier geen richting aan gegeven. Dit leidt tot een score van 1 bij economic sign, equal. Vervolgens wordt één zin gewijd aan hoe Gildemeister deze risico’s beheerst. Hiervoor wordt 1 punt toegekend aan het element actions en decisions taken. In de laatste zin wordt informatie verstrekt over de verwachte impact, dit leidt tot een extra punt bij het element negative economic sign. Dit betekent op basis van deze tekst dat economic sign nu 2 punten heeft. Maar in deze laatste zin wordt ook de informatie gekwantificeerd. Dit leidt er toe dat 2 punten worden toegekend aan het element financial quantitative information.

24

4. Resultaten

De uitkomsten van het onderzoek worden in dit hoofdstuk behandeld. In de eerste paragraaf wordt met beschrijvende statistiek een eerste indruk gegeven van de resultaten. In de tweede paragraaf worden de gestelde hypotheses getoetst.

4.1 Beschrijvende statistiek

In de eerste rij van tabel 3 staan de gegevens over het totaal aantal zinnen specifiek in het

risicoverslag van alle ondernemingen. Dit is een andere maatstaf dan de zinnen met risico-informatie. Het verschil tussen deze twee is dat met zinnen met risico-informatie alleen de zinnen worden bedoeld die daadwerkelijk risico-informatie bevatten. Sommige ondernemingen namen in hun risicoverslag ook een opportunity report op waarin ze de mogelijke kansen voor de onderneming beschreven. Dit opportunity report is wel meegenomen in het totaal aantal zinnen risicoverslag, maar niet in het totaal aantal zinnen met risico-informatie, omdat logischerwijs in het opportunity report geen risico-informatie staat. Van de 8037 zinnen in het risicoverslag hebben er 6881 zinnen betrekking op concrete risico-informatie, dit is een percentage van 85,62%. Dit percentage is behoorlijk hoog en een mogelijke verklaring hiervoor is dat risico-informatie wordt opgenomen in een apart hoofdstuk. Waardoor de informatie wordt samengevoegd en niet relevante risico-informatie niet wordt opgenomen in dat hoofdstuk.

Tabel 3: Overzicht aantal zinnen met risico-informatie uit het onderzoek

Risico-informatie Totaal Min Max Gemiddeld St. deviatie

Totaal aantal zinnen risicoverslag 8037 71 403 200,93 79,91

Totaal aantal zinnen met risico-informatie Totaal aantal zinnen verwachte impact Totaal aantal zinnen kwantitatief toegelicht Totaal aantal zinnen met management acties Totaal aantal zinnen met overige risico info

6881 826 288 3524 2243 66 6 0 15 -367 50 32 196 -172,.03 20,65 7,20 88,10 -73,50 10,78 7,04 45,72

-Figuur 2: procentuele verdeling risico-elementen

12% 4% 51% 33%

Verdeling risico-elementen

25 In figuur 2 is een cirkeldiagram opgenomen met de gegevens uit tabel 3, waarbij de elementen: verwachte impact, kwantitatieve informatie, management acties en overige risico info is afgezet tegen het totaal aantal zinnen met risico-informatie. Hieruit blijkt dat 12% van de risico-informatie iets aangeeft over de verwachte impact op de toekomstige prestaties van de onderneming. Verder valt op dat maar 4% van de risico-informatie kwantitatieve gegevens bevat. Iets meer dan de helft bevat informatie over hoe het management om gaat met risico’s. En 33% is overige risico-informatie, dit zijn vaak zinnen waarin een risico wordt omschreven. Hier wordt dan geen informatie verstrekt over de verwachte impact of hoe het management omgaat met deze risico’s.

Het is interessant om een nadere analyse uit te voeren op de kwantitatieve informatie, zie hiervoor tabel 4. Uit deze tabel blijkt dat gecombineerd daadwerkelijk 26,73% gekwantificeerd is en daarvan 13,19% financieel kwantitatief is. Veruit het grootste gedeelte, namelijk 70,49%, is niet financieel kwalitatief. Dit type informatie geeft met kwalitatieve termen, zoals laag, gemiddeld en hoog, aan hoe groot bijvoorbeeld de kans is van een bepaalde gebeurtenis.

Tabel 4: Overzicht kwantitatieve risico-informatie

Verwachte impact Aantal zinnen Percentage

Financieel kwantitatief 38 13,19 %

Niet financieel kwantitatief 39 13,54 %

Financieel kwalitatief Niet financieel kwalitatief

8 203

2,78 % 70,49 %

Totaal 288 100 %

In tabel 5 staat meer informatie over de verwachte impact. Niet verrassend is dat 66,34% van de totale verwachte impact negatief is. Vrijwel alle ondernemingen hadden een benadering dat risico’s negatief zijn. Om die reden hadden ze vaak apart of geïntegreerd in het risicoverslag een opportunity report opgenomen. Het aandeel positieve impact is 16,95%. Een positieve impact moet

geïnterpreteerd worden als in een jaarverslag staat dat een risico niet van invloed is of helemaal geneutraliseerd is door het management. Bij gelijke impact is er sprake van dat in het jaarverslag geen richting (positief of negatief) aan de impact van een risico wordt gegeven.

Tabel 5: Overzicht risico-informatie m.b.t. verwachte impact

Verwachte impact Aantal zinnen Percentage

Negatief 548 66,34 %

Gelijk 138 16,71 %

Positief 140 16,95%

Totaal 826 100 %

In tabel 6 is informatie opgenomen over de acties die het management heeft verricht om risico’s te beheersen. De meeste acties vallen onder categorie acties of genomen beslissingen. Uit het

jaarverslag was het moeilijk om dit nader onder te verdelen naar een bepaalde categorie. Daarom is gekozen om te kiezen voor de categorie acties of genomen beslissingen wanneer informatie beslist informatie bevatte over risico beheersing , maar niet duidelijk was onder welke categorie het viel. Om deze reden is die categorie met 93,44% een hoog percentage.

Tabel 6: Overzicht risico-informatie m.b.t. managementacties om risico te beheersen Management acties Aantal zinnen Percentage

Acties of genomen beslissingen 3293 93,44 %

Programma’s / HRM programma’s 221 6,27 % Hypothesis / verwachtingen Huidige staat 7 3 0,20 % 0,09 % Totaal 3524 100 %

26

Tabel 7: Verdeling risico-onderwerpen

Risico informatie Aantal zinnen Percentage Content Bedrijfsstrategie 54 0.78 % Onderneming karakteristieken Financiële structuur Onderneming structuur/overnames Technologische structuur / IT Organisatie / HRM

Business process / Risk management

52 188 315 354 2651 0.76 % 2.73 % 4.58 % 5.14 % 38.53 % Ondernemingsomgeving Politiek Economisch Financieel Sociaal / terrorisme Natuur / omgeving Industrie Wet- en regelgeving 26 1094 1186 13 88 194 666 0.38 % 15.90 % 17.24 % 0.19 % 1.28 % 2.82 % 9.68 % Totaal 6881 100 %

In tabel 7 zijn de zinnen met risico-informatie onderverdeeld naar de onderwerpen waar ze betrekking op hebben. Hieruit blijkt dat Business proces / Risk management het onderwerp is dat procentueel gezien het grootste is met een percentage van 38,53%. Dit is te verklaren doordat ondernemingen in Duitsland verplicht zijn hun risicomanagement systeem te vermelden in het jaarverslag en dit onderdeel dan te vermelden bij het risicoverslag. Zoals blijkt uit tabel 7 wordt hier uitgebreid bij stil gestaan. In het risicoverslag wordt ook veel aandacht besteed aan het financiële aspect. De onderwerpen die aan bod komen hebben met name te maken met het hedgen van risico’s door middel van derivaten. Hier wordt relatief gezien veel aandacht aan besteed. Voor de

interpretatie van het onderwerp financieel is het van belang om te weten dat er voor gekozen is om informatie over derivaten etc. onder dit onderwerp te plaatsen en niet onder het onderwerp

financiële structuur. De motivatie hiervoor is dat de keuze voor derivaten afhankelijk is van hoe de financiële markt zich ontwikkelt en dit heeft betrekking op de ondernemingsomgeving. Als gevolg hiervan staan bij onderneming karakteristieken  financiële structuur relatief weinig zinnen. Het onderwerp economisch is met 15,90% het onderwerp waar ook relatief veel over geschreven is. In de jaarverslagen werd veel geschreven over de eurocrisis en de wereldwijde economische neerwaartse trend en wat voor impact dit kan hebben op de onderneming.

Interessant om te vermelden is dat de onderwerpen technologische structuur / IT en organisatie / HRM vrijwel in alle jaarverslagen voorkwamen maar zoals uit de tabel blijkt werden hier relatief weinig zinnen aan besteed. Bij het onderwerp wet- en regelgeving werden twee topics veelvuldig besproken. Het eerste topic was compliance, hierover werd veelal vermeld dat er richtlijnen en programma’s zijn opgesteld om personeel zoveel mogelijk te laten voldoen aan de eis van

compliance. Het tweede topic waren mogelijke claims tegen een onderneming. Hier werd regelmatig van vermeld wat de kans was dat een claim gegrond verklaart werd en dus een negatieve impact kon hebben. In een enkel geval werden claims financieel en kwantitatief toegelicht.