Het toezicht van de raad van
commissarissen op
resultaatsturingspraktijken tijdens de
financiële crisis
Heeft de raad van commissarissen tijdens de financiële
crisis bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen
minder effectief toezicht gehouden teneinde
resultaatsturing te beteugelen?
Auteur: A. Michas
Studentnummer: 2069091
E-mail: aleximichas@hotmail.com
Begeleider: Dr. T.A. Marra
Onderwijsinstelling: Rijksuniversiteit Groningen Faculteit: Economie en bedrijfskunde
Opleiding: MSc Accountancy
Voorwoord
Deze scriptie is geschreven ter afsluiting van de Master Accountancy aan de Rijksuniversiteit Groningen. Centraal in dit onderzoek staat het fenomeen resultaatsturing. Dit onderwerp heeft mijn interesse gewekt aangezien het sturen van het resultaat door de manager enerzijds en het binnen de perken houden van resultaatsturing door de accountant anderzijds, een bepaald spanningsveld vormt binnen de accountancy. Daarnaast bevat de financiële crisis, welke de Nederlandse economie sterk heeft beïnvloed vanaf de tweede helft van 2007, de mogelijkheid om te onderzoeken of veranderingen zich hebben voorgedaan betreffende resultaatsturingspraktijken bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen.
Het schrijven van deze scriptie heb ik ervaren als een zeer uitdagend en een leerrijk proces. Met blijdschap leg ik hier het product van mijn inzet en oprechte enthousiasme voor u neer. Omdat dit niet zonder de hulp van diverse behulpzame mensen tot stand had kunnen komen, wil ik tot hen graag mijn dankwoord richten.
Ten eerste wil ik mijn scriptiebegeleider, de heer T.A. Marra, enorm bedanken voor zijn inzet om mijn aandacht met heldere, opbouwende en motiverende feedback op de juiste punten te richten. Dit heeft ertoe geleid dat mijn scriptie een wel doordacht en afgewogen document is geworden dat voor u ligt. Ten slotte wil ik mijn vriendin Laura Bruggink bedanken voor haar interesse in en bij tijd en wijle ondersteuning van dit afstudeeronderzoek.
Samenvatting
Dit onderzoek betreft een kwantitatief onderzoek naar resultaatsturingspraktijken van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen tijdens de financiële crisis in vergelijking met voorgaande jaren. De onderzoeksperiode heeft betrekking op de jaren 2005 tot en met 2008, waarbij de laatste twee jaren worden aangemerkt als periode van financiële crisis. Met toepassing van de accrual modellen van Dechow et al. (1995), DeFond & Park (2001) en McNichols (2002), wordt een vergelijking gemaakt tussen discretionaire accruals in crisisjaren en niet-crisisjaren.
Daarnaast wordt onderzocht of een mogelijke hogere mate van resultaatsturing tijdens de financiële crisis te wijden is aan een minder effectief toezicht van de raad van commissarissen ten aanzien van de financiële verslaggeving. Hierbij worden de karakteristieken van de raad van commissarissen bij crisisjaren en niet-crisisjaren afgezet tegen de mate van resultaatsturing in de betreffende perioden.
Uit mijn onderzoekt blijkt dat ten tijde van de financiële crisis bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen een hogere mate van resultaatsturing heeft plaatsgevonden dan vóór de financiële crisis. Uit de resultaten wordt niet duidelijk dat de toenemende mate van resultaatsturing gedurende de financiële crisis is ontstaan door een minder effectief toezicht van de raad van commissarissen ten aanzien van de financiële verslaggeving.
Daarnaast is in tegenstelling tot de verwachting, een opvallend resultaat te noemen. Uitkomsten tonen aan dat de ‘board busyness’ (werkdruk van de raad van commissarissen) negatief correleert met de mate van resultaatsturing. Een mogelijke verklaring hiervoor zou kunnen zijn dat de commissarissen die als ‘busy’ worden aangemerkt, dusdanige capaciteiten bezitten, dat zij effectiever toezicht kunnen houden om resultaatsturing te beteugelen, wat tot gevolg heeft dat zij in meer commissariaten
Inhoudsopgave
1. Inleiding ... 4
1.1 Aanleiding ... 4
1.2 Relevantie ... 5
1.3 Onderzoeksopzet ... 7
2. Theoretische uiteenzetting van resultaatsturing ... 8
2.1 De definitie van resultaatsturing ... 8
2.2 Het agency probleem in relatie tot resultaatsturing ... 9
2.3 Methoden voor resultaatsturing ... 10
2.4 Vormen van resultaatsturing ... 11
2.5 Motivatie voor resultaatsturing vanuit de ‘Positive Accounting Theory’ ... 12
3. Accrual meetmodellen ... 14
3.1 Healy (1985) ... 14
3.2 DeAngelo (1986) ... 15
3.3 Jones (1991) ... 15
3.4 Dechow & Sloan (1991) ... 16
3.5 Dechow et al. (1995) ... 17
3.6 DeFond & Park (2001) ... 17
3.7 Dechow & Dichev (2002) en McNichols (2002) ... 18
3.8 Modelkeuze ... 19
4. Financiële crisis ... 21
4.1 Ontstaan van de financiële crisis . ... 21
4.2 Tijdvak van de financiële crisis. ... 22
4.3 Financiële crisis in relatie tot resultaatsturing . ... 25
5. Onderzoeksmethodologie ... 27 5.1 Hypothesen . ... 27 5.2 Controlevariabelen. ... 33 5.3 Dataverzameling . ... 34 5.4 Statistische toetsen ... 35 6. Analyse ... 38 6.1 Beschrijvende statistiek ... 38 6.2 Correlaties ... 41 6.3 Resultaten ... 43 7. Conclusie en discussie ... 51 Referenties ... 54 Bijlagen ... 61 Bijlage 1. Correlatiematrix ... 61
Bijlage 2. Beschrijvende statistiek met betrekking tot de absolute discretionaire accruals ... 62
1. Inleiding
In dit afstudeeronderzoek wordt gekeken naar de resultaatsturingspraktijken bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen vóór en tijdens de financiële crisis. Gedurende perioden van
economische neergang hebben diverse ondernemingen te maken met slechtere economische prestaties, waardoor ondernemingen meer geneigd kunnen zijn om over te gaan tot resultaatsturing. De
uitkomsten van de resultaatsturingspraktijken zullen vervolgens in perspectief worden geplaatst met bepalingen uit de code Tabaksblat ten aanzien van de raad van commissarissen. De taak van de raad van commissarissen betreft het toezicht houden op het beleid van het bestuur en op de algemene gang van zaken in de vennootschap. Het toezicht van de raad van commissarissen vormt een instrument voor een effectieve bijdrage aan de kwaliteit van de financiële verslaggeving. Onderzocht zal worden of in tijden van financiële crisis, resultaatsturing meer wordt toegelaten door de raad van
commissarissen. Dat zou kunnen betekenen dat zij een minder effectieve bijdrage heeft geleverd aan de kwaliteit van de financiële verslaggeving.
1.1 Aanleiding
In recente jaren zijn diverse boekhoudschandalen onder de aandacht gekomen welke de kwetsbaarheid van de financiële verslaggeving aantoonden. Organisaties als Enron, Ahold en Worldcom zijn goede voorbeelden waarbij de financiële verslaggeving werd gehanteerd om onder andere resultaatsturing toe te passen. Als reactie op deze schandalen is het toezicht op de financiële verslaggeving sterk
aangescherpt. Zo is in Nederland de code Tabaksblat opgesteld, welke is ingevoerd op 1 januari 2004. Deze code betreft een gedagscode voor beursgenoteerde ondernemingen met als doel een verbeterde transparantie in de jaarrekening, een versterking van bescherming en zeggenschap van de
aandeelhouders en betere verantwoording van de raad van commissarissen.
De financiële crisis had in Nederland zijn oorsprong in de zomer van 2007, maar werd vooral zichtbaar vanaf 2008 en heeft grote gevolgen gehad voor de economie van Nederland en die van andere landen. Beurzen werden getroffen en halverwege 2007 is waar te nemen dat de koersen in Nederland kelderden (zie bijvoorbeeld Beurs.nl, 2011). Deze economische neergang kan ertoe hebben geleid dat de geneigdheid van ondernemingen om over te gaan tot resultaatsturing toenam.
Er zijn diverse argumenten te noemen voor het toepassen van resultaatsturing. Scott (2009) geeft aan dat resultaatsturing gepaard kan gaan met het bonusbeleid, de leningsconvenanten en de politieke
kosten. Onderzoek van Healy (1985) toont aan dat een bonusplan een prikkel vormt voor managers om het resultaat te sturen. Rosner (2003) concludeert dat wanneer een onderneming op de rand van een faillissement verkeert, deze eerder geneigd is over te gaan tot het naar boven bijstellen van het
resultaat. Een periode van financiële crisis zou daarom kunnen leiden tot meer resultaatsturing. Indien dit het geval is, kan de vraag ontstaan of de raad van commissarissen tijdens de financiële crisis effectief heeft gehandeld ten aanzien van de financiële verslaggeving. Klein (2002) toont aan dat de mate van onafhankelijkheid van de raad van commissarissen in de Verenigde Staten een negatieve invloed heeft op resultaatsturing. Daarnaast laat het onderzoek van Maassen (1999) zien dat de raad van commissarissen van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in werkelijkheid minder onafhankelijk blijkt te zijn. De verklaring hiervoor is dat er tussen de raad van commissarissen en de raad van bestuur, informele contacten bestaan, waardoor de onafhankelijkheid van de raad van commissarissen in gevaar wordt gebracht.
Aangezien de onafhankelijkheid van de raad van commissarissen bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in twijfel wordt getrokken en er een mogelijkheid bestaat dat tijdens de financiële crisis meer resultaatsturingspraktijken hebben plaatsgevonden, zou er een relatie kunnen worden gelegd tussen de mate van resultaatsturing en de karakteristieken van de raad van commissarissen, tijdens en vóór de financiële crisis. Een interessante studie zou zijn, of de raad van commissarissen ten tijde van de financiële crisis een minder effectieve bijdrage heeft geleverd aan het beteugelen van resultaatsturing.
Een onderzoek dat de relatie tussen de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen heeft aangetoond, betreft het onderzoek van
Hooghiemstra et al. (2008). Het bestaan van deze relatie vormt de aanleiding om dit onderzoek eveneens te richten op Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen.
1.2 Relevantie
Resultaatsturing kan een kwaliteitsmaatstaaf voor financiële verslaggeving zijn. De kwaliteit van de financiële verslaggeving zal afnemen naarmate er meer gebruik wordt gemaakt van opportunistische of frauduleuze resultaatsturing. De betrouwbaarheid en relevantie van de informatie kan hierdoor in gevaar komen, waardoor de financiële verslaggeving niet meer de werkelijke situatie weergeeft.
Het gebruik van resultaatsturing kan in conflict raken met de theorie van de ´decision usefulness approach´ (Scott, 2009). Hierbij wordt ervan uitgegaan dat de financiële informatie is bedoeld om
beleggers te informeren. Op basis van deze informatie worden zij in staat gesteld om rationele beslissingen te nemen. Een hoge mate van resultaatsturing kan echter leiden tot een lagere decision usefulness, waardoor de bruikbaarheid van de financiële informatie voor beleggers in gevaar kan komen.
Van belang is om te onderzoeken welke variabelen de mate van resultaatsturing in bedwang kunnen houden. Zo toont Klein (2002) een negatieve relatie aan tussen de onafhankelijkheid van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing op de Amerikaanse beurs. Ook is onderzoek gedaan naar andere karakteristieken van de raad van commissarissen in relatie tot resultaatsturing. Zo blijkt dat de vergaderfrequentie alsmede het aantal leden van de raad van commissarissen effect kan hebben op de mate van resultaatsturing (Xie et al, 2003).
De veranderde economie heeft voor veel Nederlandse ondernemingen geleid tot slechtere prestaties. Deze periode zou daarom voor ondernemingen een goed moment kunnen vormen om het resultaat te sturen. Chia et al. (2007) hebben vastgesteld dat in Maleisië ten tijde van de Aziatische crisis in 1999, ondernemingen een significante hoeveelheid negatieve discretionaire accruals hebben toegepast, in vergelijking met voorgaande jaren. Het naar beneden bijstellen van het resultaat zou kunnen duiden op ‘big bath accounting’. Hierbij worden bij reeds behaalde verliezen, extra verliezen genomen teneinde in de daaropvolgende periode een beter resultaat te kunnen presenteren. Tevens kunnen managers geneigd zijn over te gaan tot ‘income smoothing’ (egaliseren van resultaten), wanneer er bezorgdheid bestaat over baanzekerheid in perioden van economische neergang (DeFond & Park, 1997).
Doordat er enerzijds de mogelijkheid bestaat van een toename van resultaatsturing tijdens de
financiële crisis en anderzijds het feit dat de raad van commissarissen resultaatsturing kan beperken en er twijfel bestaat over hun onafhankelijkheid, is de volgende probleemstelling gedefinieerd:
Heeft de raad van commissarissen tijdens de financiële crisis bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen minder effectief toezicht gehouden teneinde resultaatsturing te beteugelen?
Onderdeel van de raad van commissarissen betreft de auditcommissie, welke specifiek toezicht houdt op de financiële verslaggeving. Het opnemen van een auditcommissie is niet verplicht maar wordt door de code Tabaksblat wel aanbevolen indien de raad van commissarissen uit meer dan vier leden bestaat. Hoewel de raad van commissarissen in zijn geheel verantwoordelijk is voor het toezicht, heeft de bovenstaande centrale vraag betrekking op de auditcommissie indien deze aanwezig is bij de betreffende onderneming.
1.3 Onderzoeksopzet
Om antwoord te kunnen geven op de probleemstelling zal eerst het theoretisch kader worden opgesteld. Onderdeel hiervan betreft de definitie van resultaatsturing waarna de verschillende varianten en motieven van resultaatsturing worden besproken. Om inzicht te geven in voorgaand onderzoek, zullen empirische resultaten worden toegelicht. Het meten van resultaatsturing vormt een cruciaal aspect van het onderzoek. Diverse meetmodellen zullen besproken worden waarna een keuze van een aantal modellen wordt gemaakt ten behoeve van het uitvoeren van dit onderzoek.
Vervolgens is het van belang om het tijdvak weer te geven waarbinnen het onderzoek wordt uitgevoerd. De periode van de financiële crisis zal daarom nauwkeurig worden vastgesteld. Om de relatie te leggen tussen de financiële crisis en resultaatsturing, zullen onderzoeken besproken worden waarin naar voren komt wat de impact van een financiële crisis is op de mate van resultaatsturing.
Zoals eerder aangegeven heeft de invoering van de Corporate Governace Code geleid tot strenger toezicht op het bestuur, waardoor resultaatsturing mogelijk kan worden beperkt. Voor dit onderzoek wordt gebruik gemaakt van de Nederlandse Corporate Governance code, ook wel de Code Tabaksblat genoemd. Specifiek zal er worden ingegaan op bepalingen aangaande de raad van commissarissen.
Hierna zal de methodologische opzet van het onderzoek beschreven worden. Hierin worden de te toetsen hypothesen uiteengezet en onderbouwd waarna een beschrijving volgt van de dataset en de controlevariabelen. Tot slot zal een analyse van de resultaten worden gegeven, gevolgd door de conclusie en de beperkingen van het onderzoek.
2. Theoretische uiteenzetting van resultaatsturing
In dit hoofdstuk zal de theorie aangaande resultaatsturing uiteengezet worden. Ten eerste zal de definitie worden vastgesteld, gevolgd door een beschrijving van het agency probleem in relatie tot resultaatsturing. Voor het toepassen van resultaatsturing kunnen verschillende methoden worden gehanteerd. Na toelichting hiervan wordt de methode gekozen die centraal staat in dit onderzoek. Vervolgens worden de verschijningsvormen van resultaatsturing weergegeven, waarna tot slot de motivatie voor resultaatsturing in het licht van de Positive Accounting Theory zal worden uiteengezet.
2.1 De definitie van resultaatsturing
Om het onderzoek uit te kunnen voeren dient eerst de definitie van resultaatsturing vastgesteld te worden. Ronen & Yaari (2007) hebben uiteenlopende definities van resultaatsturing ondergebracht in drie groepen. Tabel 1 laat samenvattend de verschillende typen definities van resultaatsturing zien, welke onderverdeeld zijn in de categorieën wit, grijs en zwart. Wit betreft de transparantie van verslaggeving, grijs gaat in op manipulatie van verslaggeving binnen de wettelijke grenzen en zwart staat voor misleiding en fraude.
Tabel 1. Definities van resultaatsturing volgens Ronen & Yaari (2007). Wit Grijs Zwart Earnings management is taking
advantage of the flexibility in the choice of accounting treatment to signal the manager’s private information on future cash flows.
Earnings management is choosing an accounting treatment that is either opportunistic or economical efficient.
Earnings management is the practice of using tricks to misrepresent or reduce the transparency of the financial reports.
Voorbeelden van definities die zijn ondergebracht in de classificatie conform tabel 1, zullen hieronder worden opgesomd, gerangschikt naar wit, grijs en zwart.
‘…under [the information perspective of earnings management],… managerial discretion is a means for managers to reveal to investors their private expectations about a firm’s future cash flows.’
(Beneish, 2001)
‘Earnings management is the choice by a manager of accounting policies, or actions affecting earnings so as to achieve some specific reported earnings objective.’ (Scott, 2009)
‘Earnings management is the purposeful intervention in the external financial reporting process, with the intention of obtaining some private gain’ (Schipper, 1989
Naar aanleiding van de gecategoriseerde definities van resultaatsturing, bieden Ronen & Yaari (2007) de volgende definitie:
‘Earnings management is a collection of managerial decisions that result in not reporting the true short-term, value maximizing earnings as known to management. Earnings can be:
Beneficial: it signals long-term value;
Pernicious: it conceals short- or long-term value; Neutral: it reveals the short-term true performance.
The managed earnings result from taking production/investment actions before earnings are realized, or making accounting choices that affect the earnings numbers and their interpretation after the true earnings are realized.’ Ronen & Yaari (2007)
2.2 Het agency probleem in relatie tot resultaatsturing
De agency theorie beschrijft de effecten van de scheiding tussen leiding (agent) en eigendom (principaal) binnen een onderneming. Onder leiding kan het management worden verstaan en het eigendom betreft de aandeelhouders, waarbij de principaal het werk delegeert aan de agent. De verdeling tussen leiding en eigendom geeft een tegengesteld belang weer (Berle & Means, 1932). De aandeelhouder heeft belang bij maximale ondernemingsprestaties, in de vorm van winst en/of
aandeelprijs. De agent is vaak gedreven door variabele beloningen die afhankelijk kunnen zijn van de winst en/of de aandelenprijs. Het tegengesteld belang wordt door Zimmerman (2006) verklaard waarbij er wordt verondersteld dat werknemers, managers en aandeelhouders rationeel handelen om hun eigen voordeel te maximaliseren.
Het tegengestelde belang betreft de kern van de agency theorie. Jensen en Meckling (1976) stellen dat prikkels in de vorm van een bonus het verschil in belang verkleinen, waardoor de agent meer zal handelen in het belang van de principaal. Hierbij wordt een passend contract (bonusbeleid) opgesteld waardoor het voor de agent loont om dusdanig te handelen dat de principaal hier ook voordeel van heeft. Aangezien individuen rationeel handelen om hun eigen voordeel te maximaliseren, zal de agent niet altijd handelen vanuit het belang van de principaal, dit wordt het agency probleem genoemd. Het agency probleem kan worden verkleind door een juiste set van mechanismen te hanteren die
beslissingen van de agenten kunnen beïnvloeden, zodat hij zowel vanuit zijn eigen belang handelt alsmede handelt in het belang van de principaal. Het agency probleem kan echter niet geheel worden
opgelost aangezien er sprake is van informatie-asymmetrie. De agent heeft hierbij een
informatievoorsprong ten opzichte van de principaal en krijgt hierdoor de ruimte om tegen het belang van de principaal op te treden.
Het probleem van informatie-asymmetrie kan zich uiten waarbij het management kwalitatief betere informatie heeft over de dagelijkse gang van zaken dan de aandeelhouders. Het gevolg zou kunnen zijn dat het management bewust de aandeelhouders misleidt door het resultaat te sturen, waardoor aandeelhouders kunnen geloven dat het gepresenteerde resultaat hoger (of lager) is dan het werkelijke resultaat. Het bewust misleiden door het management druist in tegen het belang van de
aandeelhouders. Om controle uit te oefenen op de genomen beslissingen door het management, worden onder andere monitoring- en bondingkosten gemaakt. Hierbij kunnen Corporate Governance mechanismen worden gezien als een vorm van monitoring. De Nederlandse Corporate Governance code, de code Tabaksblat, kan worden gehanteerd als een instrument om het gedrag van het management te beheersen, waarbij de mate van resultaatsturing afgenomen kan worden. De bondingkosten betreffen de kosten die de agent maakt om verantwoording af te leggen aan de principaal. Daarbij kan worden gedacht aan een jaarverslag.
2.3 Methoden voor resultaatsturing
Na het vaststellen van de definitie van resultaatsturing is duidelijk geworden dat de toepassing hiervan mogelijk kan leiden tot openbaarmaking van accountingcijfers die afwijken van de werkelijkheid. Gebruikers van deze accounting cijfers kunnen hierdoor verkeerde economische beslissingen nemen. In de praktijk zijn er diverse methoden om over te gaan tot resultaatsturing: stelselwijziging, reële accounting cijfers en accrual accounting.
Healy (1985) toont aan dat er een hogere mate van stelselwijzigingen plaatsvindt indien een bonusbeleid wordt aangenomen of gewijzigd. Deze constatering kan duiden op het toepassen van resultaatsturing door de manager ten behoeve van zijn bonus. Naast deze constatering wordt volgens Healy (1985) voornamelijk gebruik gemaakt van accrual accounting. Een andere manier om winst te sturen betreft het manipuleren van reële accounting cijfers. Hierbij kan worden gedacht aan
kostenaanpassingen voor bijvoorbeeld onderzoek en ontwikkeling. Bij gebruikmaking hiervan worden zowel kasstromen als de winst gestuurd. Een effectieve manier van resultaatsturing die moeilijk is te detecteren, betreft het manipuleren van accounting standaarden gerelateerd aan accruals. In de volgende vergelijking komt naar voren dat winst gestuurd kan worden door aanpassing van operationele kasstromen en accruals:
(2.1) Winst = operationele kasstroom ± netto accruals
Deze vergelijking kan worden onderverdeeld in de volgende vergelijking:
(2.2) Winst = operationele kasstroom ± netto niet-discretionaire accruals ± netto discretionaire
accruals
Niet-discretionaire accruals betreffen accruals die niet afhankelijk zijn van subjectieve schattingen en dus niet manipulatief van aard zijn. Daarnaast zijn discretionaire accruals wel manipulatief van aard en kunnen hierdoor gebruikt worden door managers ten behoeve van resultaatsturing. Onder
discretionaire accruals kunnen voorzieningen en andere posten worden begrepen die door schattingen tot stand komen. Een belangrijk element van accruals is dat deze wederkerig zijn. Dit houdt in dat in perioden waarbij accruals naar boven/beneden worden bijgesteld, in een volgende periode het omgekeerde effect plaatsvindt. Dit wordt door Scott (2009) de ‘ijzeren wet’ genoemd.
Aangezien accruals afhankelijk zijn van verslaggevingskeuzes, hebben zij een bepaalde informatiewaarde, waardoor accrual accounting een geschikte methode is voor resultaatsturing (Hooghiemstra et al., 2008). Om de toepassing van discretionaire accrual accounting te meten, zijn diverse modellen in de literatuur te onderkennen. In Hoofdstuk 3 zullen de betreffende accrual
modellen uiteengezet worden. Hierna zal een keuze worden gemaakt welke modellen in dit onderzoek gebruikt zullen worden om resultaatsturing te meten.
2.4 Vormen van resultaatsturing
Resultaatsturing kan door middel van diverse technieken tot stand komen. Scott (2009) stelt vast dat: taking a bath, income minimization, income maximization en income smoothing, technieken van resultaatsturing zijn. Deze paragraaf gaat in op de genoemde varianten, waarna in de volgende paragraaf aandacht wordt besteed aan de motivatie voor het toepassen van resultaatsturing.
Taking a bath
Deze vorm kan plaatsvinden in perioden waarin de onderneming economische neergang ervaart. Indien een onderneming verlies moet rapporten, kan het management geneigd zijn een groter verlies te nemen. Er kunnen extra afboekingen ontstaan bij reeds behaalde kleine verliezen, zodat in het
volgende jaar wellicht een kleine winst kan worden gerapporteerd. Onderzoek van (Dechow et al., 1995), toont aan dat discretionaire accruals negatiever zijn bij ondernemingen die slechtere resultaten hebben behaald.
Income minimization
Deze variant lijkt op taking a bath, maar is minder extreem. Hierbij worden relatief hoge winsten naar beneden bijgesteld om bijvoorbeeld de politieke kosten te verlagen.
Income maximization
Dit is het tegenovergestelde van income minimization, waarbij winsten voor een bepaalde periode worden verhoogd. Deze techniek ligt in het verlengde van de resultaten uit het onderzoek van Cheng & Warfield (2005), waarbij een manager de winst naar boven bijstuurt indien de aandelenprijs als prestatie indicator wordt aangemerkt.
Income smoothing
Bij deze techniek worden resultaten uit goede jaren verschoven naar slechtere jaren waardoor er een stabiel resultaatpatroon ontstaat. Hiermee kan worden voorkomen dat in het ene jaar het resultaat veel hoger is dan in andere jaren. De voorspelbaarheid van de toekomstige winstgevendheid wordt hierdoor verbeterd (Hand, 1989). Income smoothing kan vervolgens ook worden gebruikt om de interestkosten te verlagen (Trueman & Titman, 1988) en om de baanzekerheid van managers te vergroten (DeFond & Park, 1997).
Naast motieven voor managers om het resultaat te sturen kan ook de raad van commissarissen redenen hebben om resultaatsturing toe te laten. Zoals in paragraaf 1.1. is genoemd toont Maassen (1999) aan dat de raad van commissarissen van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in werkelijkheid minder onafhankelijk blijkt zijn. De onafhankelijkheid zou in gevaar komen omdat er tussen de raad van commissarissen en de raad van bestuur informele contacten zouden bestaan. Daarnaast wijst onderzoek van Dahya et al. (2002) uit dat dominante bestuurders de effectiviteit van het functioneren van de raad van commissarissen doen verminderen. Het toezicht van de raad van commissarissen op de kwaliteit van de financiële verslaggeving zou hierdoor in gevaar kunnen komen.
2.5 Motivatie voor resultaatsturing vanuit de ‘Positive Accounting Theory’
Diverse argumenten kunnen voor managers een rol spelen om over te gaan tot resultaatsturing. Een theorie die de aard probeert te onthullen van de verslaggevingskeuzes is ‘The Positive Accounting Theory’. Scott (2009) definieert deze theorie als volgt:
‘Positive accounting theory is concerned with predicting such actions as the choice of accounting policies by firm managers and how managers will respond to proposed new accounting standards’.
Het idee achter deze theorie is dat de managers zich rationeel gedragen waarbij verslaggevingskeuzes worden gemaakt om het eigen belang te behartigen. Het voorspellende gedrag van de manager, volgens de ‘Positive Accounting Theory’, is georganiseerd rondom een drietal hypothesen die zijn geformuleerd door Watts & Zimmerman (1986). Deze hypothesen worden weergegeven waarbij het opportunistische gedrag van de manager centraal staat (Watts & Zimmerman (1990).
Bonusplan hypothese
Managers maken verslaggevingskeuzes waarbij toekomstige opbrengsten naar de huidige periode worden geschoven, waardoor de totale opbrengsten toenemen. Deze toename van de opbrengsten kan leiden tot een hogere bonus voor de manager.
Leningsconvenant hypothese
Des te dichter de onderneming is bij een overtreding van een leningsvoorwaarde (bijvoorbeeld financiële ratio’s), des te eerder de manager geneigd is om toekomstige opbrengsten te verschuiven naar de huidige periode.
Politieke kosten hypothese
Indien de politieke kosten voor de onderneming hoger worden, is de manager eerder geneigd om huidige opbrengsten te verschuiven naar toekomstige perioden. Resultaatsturing wordt toegepast om de huidige winst te verlagen.
Nadat de definitie van resultaatsturing is gegeven en de diverse methoden, vormen en motieven voor resultaatsturing uiteengezet zijn, dient een toelichting te worden gegeven op het meten van
resultaatsturing bij ondernemingen. In het volgende hoofdstuk wordt hier nader op ingegaan waarna een aantal meetmodellen geselecteerd worden ten behoeve van dit onderzoek.
3. Accrual meetmodellen
Er worden verschillende methoden gebruikt om resultaatsturing te meten. Een veel gebruikte proxy voor resultaatsturing betreft discretionaire accruals. Deze vorm van accruals is afhankelijk van verslaggevingskeuzes en is daarom makkelijker te manipuleren dan bijvoorbeeld operationele kasstromen (Hooghiemstra et al., 2008). Accruals kunnen worden gezien als tijdelijke aanpassingen die de verantwoording van kasstromen verschuiven naar een eerder of later tijdstip. De
verslaggevingskeuzes die de omvang van de discretionaire accruals bepalen, kunnen worden gebruikt om het resultaat te sturen. Te denken valt aan het te laag schatten van de voorziening dubieuze debiteuren, het te hoog inschatten van de levensduur van machines en het afboeken van vaste activa. In de volgende paragrafen worden de diverse modellen besproken waarna een aantal modellen wordt geselecteerd voor het uitvoeren van het onderzoek.
3.1 Healy (1985)
Healy (1985) hanteert de totale accruals als basis om de discretionaire accruals te bepalen. De veronderstelling die Healy (1985) maakt, is dat de niet-discretionaire accruals constant zijn en dat er sprake is van systematische resultaatsturing in elke periode. Vooral het laatstgenoemde maakt het onderzoek van Healy (1985) afwijkend van ander onderzoek aangaande resultaatsturing. Hierbij is de volgende formule van toepassing:
(3.1) NDA = ∑ TA / T
Waarvoor geldt:
NDA = niet-discretionaire accruals; TA = totale accruals;
T = aantal jaren.
Om de discretionaire accruals te kunnen berekenen, worden de niet-discretionaire accruals in
mindering gebracht op de totale accruals. Uit vergelijking 2.1 kan worden afgeleid dat de totale (netto) accruals worden berekend door de winst te verminderen met de operationele kasstromen.
3.2 DeAngelo (1986)
Het onderzoek van DeAngelo (1986) richt zich op de relatie tussen het verlagen van de winst en het realiseren van een management buyout. Hierbij heeft zij een meetmodel voor accruals opgesteld die is afgeleid van het model van Healy (1985). In tegenstelling tot het model van Healy (1985) worden de totale accruals vastgesteld door naar het voorgaande boekjaar te kijken. Het model van DeAngelo wordt gezien als een bijzondere vorm van het Healy model.
(3.2) TAt – TAt-1 = (DAt – DA t-1) + (NDAt – NDA t-1)
Waarvoor geldt:
DA = discretionaire accruals
De niet-discretionaire accruals in het model van DeAngelo (1986) worden bepaald aan de hand van de totale accruals van de voorgaande periode:
(3.3) NDAt = TA t-1
Indien de niet-discretionaire accruals constant zijn over de schattingsperiode en de discretionaire accruals een gemiddelde hebben van nul, dan meet het model van DeAngelo (1986) de
niet-discretionaire accruals zonder meetfout. Wanneer de niet-niet-discretionaire accruals veranderen gedurende de betreffende periode wordt wel een meetfout vastgesteld (Dechow et al., 1995).
3.3 Jones (1991)
Jones (1991) heeft onderzoek gedaan naar negatieve resultaatsturing bij Amerikaanse beursgenoteerde ondernemingen. Om resultaatsturing vast te stellen heeft zij het model van DeAngelo (1986) als basis gebruikt. Kaplan (1985) geeft aan dat accruals afhankelijk zijn van de economische omstandigheden van de onderneming. De economische omstandigheden als vaste activa en omzet neemt Jones (1991), in vergelijking met de modellen van Healy (1985) en DeAngelo (1986), wel mee in het berekenen van de accruals. De omzet kan namelijk het niveau van de accruals beïnvloeden. Indien de omzet toeneemt kan een stijging van het werkkapitaal het gevolg zijn. Het Jones model zou leiden tot een betere benadering voor de discretionaire accruals. Waar Jones (1991) geen rekening mee houdt is dat de omzet wel discretionair is. Echter kan de omzet kunstmatig worden gerealiseerd in een eerder of latere periode waardoor de omzet wel discretionair aan te merken is. Jones (1991) stelt de niet-discretionaire
accruals als volgt vast:
(3.4) NDAt = α1 (1 / A t-1) + α2 (∆REVt / A t-1) + α3 (PPEt / A t-1)
Waarvoor geldt:
At-1 = totale activa aan het begin van jaar t;
∆REVt = omzet in jaar t minus omzet in jaar t – 1;
PPEt = vaste activa aan het begin van jaar t;
α1 = bedrijfsspecifieke parameter van totale activa;
α2 = bedrijfsspecifieke parameter van omzet;
α3 = bedrijfsspecifieke parameter vaste activa.
Voor het model van Jones (1991) (en ook vele andere) betreft de techniek voor het schatten van discretionaire accruals, de regressietechniek. Hierbij worden de discretionaire accruals in een periode geschat als de afwijking van de huidige accruals ten opzichte van een schatting van de gemiddelde accruals. De gemiddelde accruals kunnen op twee manieren worden geschat: de tijdreeksmethode (het gemiddelde van de accruals van de ondernemingen over meerdere voorgaande jaren), of de cross-sectionele methode (de gemiddelde accruals in de bedrijfstak in het voorgaande jaar (Hooghiemstra et al., 2008)).
3.4 Dechow & Sloan (1991)
Dechow & Sloan (1991) hebben hun onderzoek gebaseerd op de veronderstelling dat de variantie in de determinant van de niet-discretionaire accruals gemeenschappelijk is voor alle ondernemingen in dezelfde bedrijfstak (het industriemodel). De methode van Jones (1991) wordt als basis gebruikt waarna een factor wordt toegevoegd. Er wordt een correctie gemaakt voor de bedrijfstak waardoor het verschil tussen de totale accruals en de niet-discretionaire accruals kleiner wordt. De aanname voor dit model is dat de niet-discretionaire accruals constant zijn.
(3.5) NDAt+1 = y1 + y2 mediaan (TAt+1)
Waarvoor geldt:
y1 = schatting van α in het model van Jones;
De bepaling van de niet-discretionaire accruals is overeenkomstig met de vergelijking van Jones (1991), waarna door middel van lineaire regressie de discretionaire accruals kunnen worden bepaald.
3.5 Dechow et al. (1995)
Het model van Dechow et al. (1995), ook wel het Modified Jones-model genoemd, neemt het model van Jones (1991) als basis waarbij een aanpassing wordt aangebracht. Het uitgangspunt van Jones (1991) is dat de verandering van de omzet niet-discretionair is, terwijl Dechow et al. (1995) het risico van beïnvloeding van de verkopen door de manager wel onderkent. De manager kan de omzet
beïnvloeden door boekhoudkundig de omzet eerder of later te realiseren. Resultaatsturing kan dan een rol spelen bij verkopen op rekening. De verandering in omzet wordt daarom gecorrigeerd voor de verandering van de debiteuren.
Voor het verhogen van de vergelijkbaarheid tussen de waarnemingen worden de Jones-modellen geschaald door de totale activa van het voorgaande jaar. Voor het bepalen van de discretionaire accurals wordt evenals bij het model van Jones (1991) de regressietechniek toegepast (voor uitleg hiervan zie paragraaf 3.3). De aangepaste versie van het Jones-model wordt als volgt weergegeven:
(3.6) NDAt = α1 (1 / A t-1) + α2 ((∆REVt / A t-1) – (∆RECt / A t-1)) + α3 (PPEt / A t-1)
Waarvoor geldt:
∆RECt = vorderingen in jaar t minus vorderingen in jaar t-1.
3.6 DeFond & Park (2001)
De voorgaande modellen leiden de discretionaire accruals af van het verschil tussen de totale accruals en de niet-discretionaire accruals. DeFond & Park (2001) laten zien dat de discretionaire accruals ook direct benaderd kunnen worden door de verandering van de werkkapitaal accruals te berekenen. De werkkapitaal accruals worden als volgt berekend: (vlottende activa – liquide middelen) – (vlottende passiva – kortlopende deel van de langlopende schulden). Kenmerkend voor dit model is dat de werkkapitaal accruals voor jaar t worden geschat op basis van de omzetgroei in jaar t ten opzichte van het jaar t-1. Het model wordt als volgt gedefinieerd:
(3.7) DWCAt = WCAt – ((WCAt-1 / REVt-1) . REVt)
Waarvoor geldt:
DWCAt = discretionaire werkkapitaal accruals in jaar t;
WCAt = werkkapitaal accruals in jaar t;
WCAt- = werkkapitaal accruals in jaar t-1;
REVt = netto omzet in jaar t;
REVt-1 = netto omzet in jaar t-1.
3.7 Dechow & Dichev (2002) en McNichols (2002)
Het model van Dechow & Dichev (2002) laat zien dat de discretionaire accruals een verandering betreffen van het werkkapitaal, waarbij gebruik wordt gemaakt van operationele kasstromen. De niet-discretionaire accruals zijn opgebouwd uit operationele kasstromen uit het verleden, heden en
toekomst. De reden voor het opnemen van de operationele kasstromen in het model is dat de kwaliteit van de accruals afhangt van de fout in het voorspellen van de operationele kasstromen. De
componenten uit de vergelijking worden geschaald door de totala activa van de voorgaande periode. Bij toepassing van dit model vinden Dechow & Dichev (2002) een significant positieve correlatie tussen de accruals en de operationele kasstromen t-1 en t+1 en een significant negatieve correlatie tussen de accruals en de huidige operationele kasstromen (t). De vergelijking is als volgt opgesteld:
(3.8) ∆WCt = a1 . CFOt-1 + a2 . CFOt + a3 . CFOt+1 + ε
Waarvoor geldt:
∆WCt = verandering werkkapitaal jaar t;
CFOt-1 = operationele kasstroom in jaar t-1;
CFOt = operationele kasstroom in jaar t;
CFOt+1 = operationele kasstroom in jaar t+1.
McNichols (2002) heeft als commentaar op het model van Dechow & Dichev (2002) dat er geen rekening wordt gehouden met de verandering van de omzet. Om tot een meer zuivere schatting te komen van resultaatsturing, heeft zij het model van Dechow & Dichev (2002) gecombineerd met het
model van Jones (1991). Op deze wijze kunnen de werkkapitaal accruals beter worden geschat. Het model kan dan als volgt worden gedefinieerd:
(3.9) ∆WCt = a1 . CFOt-1 + a2 . CFOt + a3 . CFOt+1 + a4 . ∆REV + ε
Om de discretionaire accruals te bepalen voor de modellen van Dechow & Dichev (2002) en
McNichols (2002), wordt de lineaire regressie toegepast. Over de werking hiervan wordt in paragraaf 3.3 nader op ingegaan.
3.8 Modelkeuze
Het te gebruiken accrual model dient een goede schatting te geven van de discretionaire accruals om zodoende resultaatsturing te signaleren tijdens de financiële crisis. Dechow et al. (1995) onderzochten een aantal accrual modellen waarbij geconcludeerd werd dat het Modified Jones-model de meeste kracht heeft om resultaatsturing te detecteren. Dechow et al. (2003) tonen aan dat er een correlatie van hoger dan 80% bestaat tussen de geschatte discretionaire accruals en de totale accruals. Het Modified Jones-model is ook een veelgebruikt model in de literatuur (Ronen & Yaari, 2007). Een nadeel van dit model is dat het schatten van de discretionaire accruals op basis van de regressietechniek, een grote tijdreeks of een groot aantal industrie specifieke waarnemingen behoeft (DeFond & Jiambalvo, 1994). Aangezien dit onderzoek enkel kijkt naar Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen, is het totaal aantal waarnemingen vrij laag. Daarnaast bestaat er geen eenduidig model dat perfect de discretionaire accruals kan schatten (Maijoor & Vanstraelen, 2006). Daarom zal naast het Modified Jones-model, ook een tweetal andere modellen in dit onderzoek worden betrokken.
Als aanbeveling ten opzichte van het Modified Jones-model, stellen McNichols (2000) en Kasznik (1999) dat het opnemen van operationele kasstromen in het Modified Jones-model, leidt tot een betere schatting van discretionaire accurals. Het model van Dechow & Dichev (2002), welke eerder is besproken, gebruikt operationele kasstromen als basis om de discretionaire accruals te bepalen. Een uitbreiding van dit model kan volgens McNichols (2002) leiden tot een betere schatting van de discretionaire accruals. Met toepassing van het model van Jones (1991) en het model van Dechow & Dichev (2002), heeft McNichols (2002) een R2 aangetroffen van 0,073 respectievelijk 0,20. Na samenvoeging van beide modellen wordt een R2 gevonden van 0,30. Het model van McNichols (2002)
heeft hierdoor een hogere voorspellingswaarde en zal naast het Modified Jones-model, ook worden betrokken in het onderzoek.
Daarnaast zal er een derde model worden gebruikt welke discretionaire accruals berekent op basis van het werkkapitaal. Het eerder besproken model van DeFond & Park (2001) zal hiervoor worden gebruikt. Volgens DeFond & Jambalvo (1994) en Teoh et al. (1998) zijn werkkapitaal accruals meer vatbaar voor resultaatsturing. Daarnaast zullen de regressieproblemen welke tot stand komen bij het toepassen van het Modified Jones-model, bij gebruikmaking van werkkapitaal accruals worden geëlimineerd (Maijoor & Vanstraelen, 2006). Hierbij rijst echter de vraag of met een klein aantal waarnemingen, discretionaire accruals nauwkeurig geschat kunnen worden.
4. Financiële crisis
De financiële crisis heeft een grote impact gehad op economieën wereldwijd. De mogelijkheid bestaat daarom dat de financiële verslaggeving door ondernemingen gehanteerd kon worden om over te gaan tot een hogere mate van resultaatsturing. In dit hoofdstuk zal het ontstaan van de financiële crisis worden weergegeven, gevolgd door het beoordelen van het tijdvak waarbinnen deze crisis valt. Tot slot worden enkele onderzoeken besproken waarbij een financiële crisis in verband wordt gebracht met resultaatsturing.
4.1 Ontstaan van de financiële crisis
Om een duidelijk beeld te krijgen van de financiële crisis zal eerst een definitie worden gegeven. Mishkin (1992) geeft een duidelijke omschrijving van het begrip financiële crisis:
“A financial crisis is a disruption to financial markets in which adverse selection and moral hazard problems become much worse, so that financial markets are unable to efficiently channel funds to those who have the most productive investment opportunities”.
Ten aanzien van de afgelopen financiële crisis kan ‘adverse selection’ staan voor het feit dat de hoog risicodragende ondernemingen (in dit geval Amerikaanse banken) via gebundelde hypotheken driftig op zoek waren naar kapitaal. Het gaat om hypotheken waarbij de hypotheekverstrekkers een groot risico op wanbetaling van de hypotheeknemer overnamen. Dit wanbetalingsrisico kon door verschillende financiële constructies worden afgewenteld op derden. De betreffende hypotheken werden verstrekt aan mensen die in een financieel onzekere situatie verkeerden, waarbij het onzeker was of zij hun schulden konden afbetalen. De variabele rentes van deze hypotheken begonnen te stijgen waardoor veel Amerikanen niet meer aan hun aflossingsverplichting konden voldoen. De gebundelde hypotheken welke waren verhandeld, daalden drastisch in waarde. Faillissementen van banken en afwaarderingen van activa waren hiervan het gevolg, waardoor ondernemingen moeilijk kapitaal konden aantrekken. De uiteindelijke economische neergang was hiervan het resultaat.
´Moral hazard´ kan worden geplaatst in het perspectief van de bankiers die erop waren belust om een zo hoog mogelijke bonus te verkrijgen, door het verhandelen van de gebundelde hypotheken.
Investeerders konden niet goed bepalen wat het daadwerkelijke risico was van deze hypotheken, waardoor verkeerde investeringsbeslissingen werden genomen. De begrippen ´adverse selection´ en
‘moral hazard’ vormen de situatie van informatie-asymmetrie waaraan de financiële crisis zijn bestaan heeft ontleend.
4.2 Tijdvak van de financiële crisis
Om het tijdvak van de financiële crisis te kunnen beoordelen wordt het onderzoek van Mishkin (1992) als leidraad genomen. Hierin worden een vijftal factoren opgenomen waaraan dient te worden voldaan teneinde een bepaalde periode aan te kunnen duiden als financiële crisis. Deze factoren betreffen: (1) stijging van de rentevoet, (2) dalende beurskoers, (3) toenemende onzekerheid, (4) bankenrun en (5) onverwachte daling van het prijsniveau. Volgens Mishkin (1992) hebben deze factoren invloed op het probleem van adverse selection en moral hazard.
Kaminsky et al. (1998) hebben onderzoek gedaan naar het identificeren van een valutacrisis, welke een vorm is van een financiële crisis. Hieruit kwam naar voren dat de rentevoet (Kaminsky &
Reinhart, 1996; Ötker & Pazarbasioglu, 1996), verandering in aandelenprijs (Eichengreen et al, 1995; Kaminsky & Reinhart, 1996), banken crisis (Kaminsky & Reinhart, 1996) en het prijsniveau (Edin & Vredin, 1993; Ötker & Pazarbasioglu; 1994) factoren zijn van een valutacrisis. Genoemde factoren komen overeen met de criteria van Mishkin (1992). In de volgende alinea’s worden de vijf criteria van Mishkin (1992) behandeld om het tijdvak van de financiële crisis in Nederland te beoordelen.
Stijging van de rentevoet
Voor een periode van mogelijke financiële crisis, dient volgens Mishkin (1992) een stijging van de van rentevoet plaats te vinden. Figuur 1 (Centraal Bureau voor de Statistiek, 2011a) toont de langetermijnrentes van 15 landen van de Europese Unie over de periode van 2005 tot en met 2009. Geconcludeerd kan worden dat de rentevoet in Nederland over de periode 2005 tot en met 2007 is toegenomen. Het jaar 2008 laat een lichte daling van de rentevoet zien, gevolgd door een sterke daling in 2009.
Figuur 1. Langetermijnrentes over de periode van 2005 tot en met 2009.
Dalende beurskoers
De volgende factor ter beoordeling van het tijdvak van de financiële crisis betreft een dalende
beurskoers. Figuur 2 (Beurs.nl, 2011) toont de AEX-Index over de periode van 2006 tot en met 2010. Hieruit is af te leiden dat het tweede kwartaal van 2007 een daling vertoont welke wordt gecorrigeerd in het derde kwartaal van 2007, gevolgd door een sterke daling in 2008. In het eerste kwartaal van 2009 is waar te nemen dat er een herstel plaatsvindt van de AEX-Index.
Figuur 2. AEX-Index over de periode van 2006 tot en met 2010.
Toenemende onzekerheid
De derde factor van Mishkin (1992) om het moment te bepalen van de financiële crisis, betreft een toenemende onzekerheid. Deze onzekerheid kan worden vertaald naar consumentenvertrouwen. Figuur 3 (Centraal Bureau voor de Statistiek, 2011b) geeft het verloop van het
consumentenvertrouwen in Nederland over de periode 2007 tot en met 2010 weer. Uit de grafiek is op te maken dat het consumentenvertrouwen na het tweede kwartaal van 2007 afneemt, waarna deze
in het vierde kwartaal van 2007 negatief wordt. De daling zet door tot het vierde kwartaal van 2008 gevolgd door een stijging in 2009.
Figuur 3. Consumentenvertrouwen over de periode van 2007 tot en met 2010.
Bankenrun
Indien consumenten geen vertrouwen meer hebben in een bank, kan een situatie ontstaan waarbij massaal spaartegoeden worden verplaatst van de ene bank naar de andere. Het dalende vertrouwen in de Amerikaanse hypothekenmarkt leidde tot een afname van het handelen in hypotheken, waarbij de grote hypotheekbanken in de problemen kwamen. De eerste grote bank die omviel was in 2008 en betrof Lehman Brothers. Andere banken, zoals Freddie Mac en Fannie Mae werden door de overheid overgenomen. Hierna kwamen ook banken in West-Europa in de problemen waarbij de overheid vele miljarden in de financiële sector heeft gestoken om ondernemingen overeind te houden. Te denken valt aan The Royal Bank of Scotland, Northern Rock, maar ook Nederlandse ondernemingen als ING, ABN Amro en Fortis. Laatstgenoemde drie banken hebben drastische problemen gekend in het jaar 2008. Daarnaast heeft een jaar later (2009) het faillissement van de DSB een grote rol gespeeld in de Nederlandse financiële sector.
Onverwachte daling van het prijsniveau
Om de daling van het prijsniveau te achterhalen kan de ‘Harmonized Indices of Consumer Prices’, of te wel geharmoniseerde consumentenprijsindex, worden beoordeeld. Hierbij wordt gekeken naar de gemiddelde prijs van een standaardpakket goederen en diensten dat door huishoudens uit een bepaald gebied aangeschaft wordt. Figuur 4 (Homefinance.nl, 2011) geeft de geharmoniseerde
consumentenprijsindex aan van Nederland over de periode 1991 tot en met 2010. Vanaf het tweede kwartaal van 2007 tot het tweede kwartaal van 2008 is een stijging te zien waarna deze daalt tot en met het tweede kwartaal van 2009. Hierna is een lichte stijging waar te nemen.
Figuur 4. Consumentenprijsindex over de periode van 1991 tot en met 2010.
Conclusie
Naar aanleiding van de analyse van de vijf factoren van Mishkin (1992) , kan worden geconstateerd dat de Nederlandse economie in het gehele jaar 2008 in crisis was. Uit een aantal factoren komt naar voren dat het tweede kwartaal van 2007 het begin is van de financiële crisis. Het jaar 2009 laat op basis van de uitgewerkte factoren een herstel zien, waardoor dit jaar niet wordt aangemerkt als crisisjaar. Het onderzochte tijdvak ligt in lijn met de uitkomsten van het onderzoeksbureau ‘The National Bureau of Economics’, waarin december 2007 wordt gezien als begin van de financiële crisis van de westerse wereld, welke zijn oorsprong vond in de Verenigde Staten, en september 2008 het dieptepunt betrof (Bernanke, 2009). Omdat er aanwijzingen zijn dat de economische neergang in Nederland is begonnen vanaf het tweede kwartaal van 2007 en doorgaat tot en met 2008, kan deze periode aantrekkelijk worden geacht voor resultaatsturing. Deze twee boekjaren zullen daarom in dit onderzoek worden betrokken om resultaatsturing tijdens de financiële crisis te meten.
4.3 Financiële crisis in relatie tot resultaatsturing
Naast het eerder genoemde onderzoek in paragraaf 1.2 van Chia et al. (2007) aangaande big bath accounting, zijn er meer interessante onderzoeken op het gebied van een financiële crisis in relatie tot resultaatsturing. Lin & Shih (2002) vinden bewijs van negatieve resultaatsturing bij Amerikaanse beursgenoteerde ondernemingen tijdens de recessie van 1990 tot en met 1991. Verder tonen Agarwel et al. (2007) resultaatsturingspraktijken aan bij Japanse banken gedurende diverse economische perioden. In tegenstelling tot Lin & Shih (2002) en Chia et al. (2007) concluderen Agarwel et al. (2007) dat het resultaat ten tijde van een recessie positief wordt gestuurd. Door het verkopen van effecten kon het resultaat worden geëgaliseerd.
Een financiële crisis gaat meestal gepaard met slechte ondernemingsprestaties die mogelijk kunnen leiden tot een faillissement. Rosner (2003) concludeert dat wanneer een onderneming op de rand van een faillissement verkeert, deze eerder geneigd is over te gaan tot positieve resultaatsturing.
Onderzoek van Hayn (1995) toont aan dat een gerapporteerd verlies een lagere informatiewaarde heeft dan een winst, waardoor beleggers een verlies als tijdelijk beschouwen. Ook zien beleggers geen verschil tussen een verlies van 30 miljoen of een verlies van 50 miljoen (Hayn, 1995). Om deze reden kunnen verliesgevende ondernemingen extra verliezen nemen, om in de daaropvolgende periode mogelijk een winst te presenteren.
Gilson (1989) deed onderzoek naar managementontslagen in tijden van slechte economische
prestaties. Hij vond bewijs dat in een bepaald jaar 52% van de slecht presterende ondernemingen over gingen tot een nieuw management. Onderzoeken van Pourciau (1993) en Perry & Williams (1994) concluderen dat er een relatie bestaat tussen resultaatsturing en de periode van overgang naar een nieuw management. Hierbij past het nieuwe management negatieve resultaatsturing toe, waardoor het verlies kan worden toegeschreven aan het oude management, zodat in de daarop volgende periode een mogelijke bonus kan worden behaald door het nieuwe management.
Bovenstaande onderzoeken laten een relatie zien tussen een financiële crisis en de mate van resultaatstuing. Een dergelijke relatie zou ook gevonden kunnen worden in dit onderzoek. Nu het tijdvlak is bepaald van de financiële crisis, kan het onderzoek verder vorm worden gegeven door het uiteenzetten van de onderzoeksmethodologie in het volgende hoofdstuk.
5. Onderzoeksmethodologie
Na het uiteenzetten van het theoretisch kader, wordt in dit hoofdstuk het onderzoek vormgegeven. Hierbij is de centrale vraag opgedeeld in een aantal hypothesen welke zijn onderbouwd met empirisch onderzoek. Vervolgens vindt er een onderbouwing plaats van de controlevariabelen en wordt de dataset uiteengezet. Tot slot worden de statistische toetsen toegelicht die gebuikt zullen worden voor het onderzoek.
5.1 Hypothesen
In diverse landen heeft onderzoek plaatsgevonden naar de relatie tussen Corporate Governance karakteristieken en de mate van resultaatsturing. In dit onderzoek zal de focus liggen op de relatie tussen de karakteristieken van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing. Specifiek kan worden gekeken naar de karakteristieken van de auditcommissie (deze kerncommissie wordt verderop in de paragraaf nader toegelicht) welke verantwoordelijk is voor het toezicht op de financiële verslaggeving. Echter tonen voorgaande onderzoeken geen significante relatie tussen deze
kerncommissie en de mate van resultaatsturing. Volgens Piot en Janin (2007) heeft de auditcommissie bij Franse ondernemingen een beperkte invloed op de mate van resultaatsturing. Peasnell et al. (2005) tonen eveneens aan dat er geen bewijs is dat de auditcommissie invloed heeft op de mate van
resultaatsturing bij Engelse beursgenoteerde ondernemingen. De focus in dit onderzoek zal daarom voornamelijk betrekking hebben op de raad van commissarissen die in zijn geheel verantwoordelijk is voor het toezicht op het raad van bestuur.
Resultaatsturing tijdens de financiële crisis
Een financiële crisis kan een aanleiding vormen om over te gaan tot resultaatsturing. Diverse redenen kunnen ertoe leiden dat het resultaat positief of negatief bijgestuurd wordt. Een recessie kan
bijvoorbeeld leiden tot het schenden van een leningsconvenant. DeFond & Jiambalvo (1994) tonen aan dat het management accountingsystemen hanteert om het resultaat naar boven bij te stellen, waardoor mogelijk de voorwaarden van een leningsconvenant niet worden geschonden. Burgstahler & Dichev (1997) leveren bewijs dat ondernemingen het resultaat positief bijsturen om verliezen tegen te gaan. Tijdens een recessie is het risico van een negatief resultaat groter, waardoor er een hoger risico bestaat dat zal worden overgegaan tot positieve resultaatsturing. Naast positieve resultaatsturing bestaat ook het risico dat het resultaat negatief wordt bijgesteld. Onderzoek van Chia et al. (2007) toont aan dat in Maleisië ten tijde van de Aziatische crisis van 1999, ondernemingen een significante hoeveelheid negatieve discretionaire accruals hebben toegepast in vergelijking met voorgaande jaren. Daarnaast
kunnen managers gedurende een financiële crisis de slechtere prestaties toewijzen aan de economische situatie, waardoor het toepassen van negatieve resultaatsturing niet opvalt (DeAngelo et al., 1994).
H1: Tijdens de financiële crisis is er sprake van een hogere mate van resultaatsturing dan voor de financiële crisis.
Karakteristieken van de raad van commissarissen
Over de karakteristieken van de raad van commissarissen zijn in de code Tabaksblat verschillende ‘principes’ en ‘best practice’ bepalingen opgenomen. Onder de karakteristieken van de raad van commissarissen kan worden verstaan: onafhankelijkheid, vergaderfrequentie, aantal leden, werkdruk van de raad van commissarissen en de aanwezigheid van de kerncommissies. Zo stelt best practice bepaling III.2.2 dat een commissaris als onafhankelijk wordt beschouwd als aan een aantal
onafhankelijkscriteria is voldaan. De commissie wordt als onafhankelijk gezien indien maximaal één commissaris niet als onafhankelijk wordt aangemerkt. De overige karakteristieken van de raad van commissarissen kennen eveneens principes en best practice bepalingen.
De code Tabaksblat is vanaf 1 januari 2004 ingegaan voor Nederlandse beursgenoteerde
ondernemingen. Deze ondernemingen zijn verplicht om vanaf het boekjaar 2004 in de jaarrekening over de naleving van de Corporate Governance te rapporteren. De code Tabaksblat kent een ‘pas toe of leg uit’ principe, waarbij ondernemingen de mogelijkheid krijgen om af te wijken van de principes en best practice bepalingen. De code Tabaksblat kan worden gezien als een gedragscode voor het bestuur en de commissarissen van de onderneming, waarbij het moral hazard probleem tussen aandeelhouders en het bestuur gereduceerd kan worden. Principe III.1 stelt dat de raad van
commissarissen als taak heeft om toezicht te houden op het beleid van het bestuur en op de algemene gang van zaken in de vennootschap en de met haar verbonden ondernemingen en het bestuur met raad ter zijde te staan.
Om goed toezicht te kunnen houden is een belangrijk element dat een commissaris beschikt over een bepaalde specifieke deskundigheid die noodzakelijk is voor het vervullen van zijn taak. De
samenstelling van de raad van commissarissen betreft daardoor een belangrijk onderdeel van het toezicht. De raad van commissarissen kan bestaan uit een drietal kerncommissies: de auditcommissie, de remuneratiecommissie en de selectie- en benoemingscommissie. Volgens principe III.5 worden de drie kerncommissies opgesteld indien de raad van commissarissen meer dan vier leden omvat. De taak van deze commissies is om de besluitvorming van de raad van commissarissen voor te bereiden. In voorgaande onderzoeken, waarbij een relatie is gelegd met de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing, is de aanwezigheid van een selectie- en benoemingscommissie niet meegenomen.. Deze kerncommissie houdt zich bezig met het opstellen van selectiecriteria en benoemingsprocedures
inzake commissarissen en bestuurders. Een mogelijke reden van het niet meenemen van de selectie- en benoemingscommissie in voorgaande onderzoeken, is dat deze kerncommissie zich niet specifiek richt op de toezicht aangaande de financiële verslaggeving. Hierdoor zal in dit onderzoek eveneens worden afgezien van de aanwezigheid van de selectie- en benoemingscommissie.
De overige twee kerncommissies worden wel meegenomen in het onderzoek. Eén van deze
kerncommissies betreft de auditcommissie die een toezichthoudende rol vervult ten opzichte van de financiële verslaggeving van de onderneming. De aanwezigheid van een auditcommissie zou hierdoor kunnen leiden tot het reduceren van resultaatsturing. Echter tonen de eerder genoemde onderzoeken van Piot & Janin (2007) en Peasnell et al. (2005) geen relatie tussen karakteristieken van de
auditcommissie en de mate van resultaatsturing. Gezien deze onderzoeken en het feit dat de auditcommissie specifiek toezicht houdt op de financiële verslaggeving wordt enkel naar de
aanwezigheid van deze kerncommissie gekeken in relatie tot de mate van resultaatsturing. Hiervoor is de volgende hypothese opgesteld:
H2: De relatie tussen de aanwezigheid van een auditcommissie en de mate van
resultaatsturing is minder negatief tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
Naast de auditcommissie, kan ook de remuneratiecommissie een mechanisme vormen om
resultaatsturing te beïnvloeden. De remuneratiecommissie heeft volgens best practice bepaling III.5.10 als taak het doen van een voorstel aan de raad van commissarissen betreffende het te voeren
bezoldigingsbeleid. Onderzoek van Healy (1985) bevestigt dat een bonusplan een prikkel vormt voor managers om het resultaat te sturen. Bergstresser & Philippon (2006) concluderen dat resultaatsturing vaker voorkomt bij ondernemingen waar de bonus van de CEO nauw samenhangt met de
aandeelwaarde. De remuneratiecommissie kan een dusdanig bonusplan opstellen dat het belang van de manager en dat van de gebruiker van de financiële verslaggeving meer op één lijn ligt.
H3: De relatie tussen de aanwezigheid van een remuneratiecommissie en de mate van
resultaatsturing is minder negatief tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
Voor een goed toezicht van de raad van commissarissen is de mate van onafhankelijkheid erg van belang. Het toezicht op de financiële verslaggeving is effectiever naarmate er meer leden van de raad van commissarissen onafhankelijk zijn. Onderzoek van Klein (2002) en Kao & Chen (2004) tonen aan dat er een negatieve relatie bestaat tussen de onafhankelijkheid van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing. De verwachting is dat eenzelfde relatie wordt gevonden voor Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen.
H4: De relatie tussen de onafhankelijkheid van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing is minder negatief tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
Vervolgens kan ook de vergaderfrequentie van de raad van commissarissen van invloed zijn op de effectiviteit van het toezicht. Onderzoek van Xie et al. (2003) en Yang & Krishnan (2005) tonen dit aan. Indien de raad van commissarissen vaker vergadert, kan worden aangenomen dat zij effectiever zullen zijn in het opsporen van resultaatsturing.
H5: De relatie tussen de vergaderfrequentie van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing is minder negatief tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
Eerdere onderzoeken door Chtourou et al. (2001), Xie et al. (2003) en Rahman & Ali (2006) hebben een negatieve relatie gevonden tussen het aantal leden van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing. Als verklaring hiervoor kan worden gegeven dat een grotere omvang van de raad van commissarissen leidt tot meer commissarissen met de benodigde ervaring, waardoor strenger toezicht kan worden gehouden zodat resultaatsturing in mindere mate toegepast kan worden.
H6: De relatie tussen het aantal leden van de raad van commissarissen en de mate van
resultaatsturing is minder negatief tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
Het aantal commissariaten waarin een individuele commissaris participeert kan invloed hebben op de uitvoering van het toezicht op de betreffende onderneming. Beasly (1996) toont aan dat
jaarrekeningfraude kleiner wordt naarmate een commissaris aan minder commissariaten deelneemt. Core et al. (1999) vinden bewijs dat er een positieve relatie bestaat tussen hoogte van beloningen van CEO’s en het aantal commissariaten. Een verklaring hiervoor kan zijn dat wanneer commissarissen aan meerdere commissariaten deelnemen, zij drukker zijn, waardoor zij minder effectief worden geacht in het beïnvloeden van resultaatsturing. De term ‘busyness’ geeft de mate van drukte aan van de raad van commissarissen. Voor dit onderzoek wordt eveneens een positieve relatie verwacht tussen busyness en de mate van resultaatsturing.
H7: De relatie tussen de busyness van de raad van commissarissen en de mate van resultaatsturing is positiever tijdens de financiële crisis dan voor de financiële crisis.
De opgestelde hypothesen van de karakteristieken van de raad van commissarissen kunnen visueel worden weergegeven in een figuur. Hierbij wordt het Basu model (1997) als basis gebruikt waarbij resultaatconservatisme wordt weergegeven. Dit houdt in dat negatief nieuws gepaard gaat met een relatief sterkere verandering (daling) van het resultaat, dan wanneer er goed nieuws wordt
geconstateerd (stijging van het resultaat). Slecht nieuws wordt gedefinieerd als een negatief verwacht rendement. De betreffende vergelijking staat hieronder weergegeven.
(5.1) Xt / Pt-1 = a0 + a1 DR + b0 Rt + b1 Rt . DR
Waarvoor geldt:
Xt = winst per aandeel voor jaar t;
Pt-1 = aandeelprijs aan het begin van jaar t;
DR = dummyvariabele, waarbij 1 staat voor goed nieuw en 0 staat voor slecht nieuws; Rt = rendement van het aandeel over jaar t.
In figuur 5 is de vergelijking weergegeven in een grafiek. De coëfficiënt b0 betreft de relatie tussen het
resultaat en het aandeelrendement indien goed nieuws wordt verwacht. De coëfficiënten a1 en b1 geven
het interactie-effect weer tussen het resultaat en het rendement wanneer slecht nieuws wordt verwacht. Hierbij geeft b1 in de grafiek resultaatconservatisme weer.
Figuur 5. Grafische weergave van het Basu model (1997).
Gezien de opgestelde hypothesen betreffende de karakteristieken van de raad van commissarissen, ontstaat een vergelijkbare situatie. In tegenstelling tot het Basu model (1997) wordt echter een
verzwakt effect verwacht. De verwachting is dat tijdens de financiële crisis de raad van
commissarissen minder effectief toezicht heeft gehouden. Het verzwakte effect uit zich in een sterkere mate van resultaatsturing. Onderstaande vergelijking wordt hierbij gehanteerd:
(5.2) DA = a0 + a1 CRISIS + b0 KAR_RVC + b1 CRISIS . KAR_RVC
Waarvoor geldt:
DA = discretionaire accrual;
CRISIS = dummyvariabele, waarbij 1 staat voor crisisjaar en 0 voor niet-crisisjaar; KAR_RVC = meetgetal voor de betreffende karakteristiek van de raad van commissarissen.
Figuur 6. Grafische weergave van vergelijking 5.2.
In figuur 6 betreffen de coëfficiënten a0 en b0 de relatie tussen resultaatsturing en de mate van het
toezicht van de raad van commissarissen voorafgaand aan de financiële crisis. De coëfficiënt a1 geeft
de verschuiving van de constante weer en b1 geeft het interactie-effect weer tussen resultaatsturing en
de mate van het toezicht van de raad van commissarissen tijdens de financiële crisis1. Hierbij is op te merken dat tijdens de financiële crisis wordt verwacht dat de raad van commissarissen minder effectief toezicht houdt om resultaatsturing te beteugelen. Het minder effectieve toezicht leidt uiteindelijk tot
1 Enkel voor hypothese 7 wordt een tegenovergestelde situatie van grafiek 6 verondersteld, aangezien er een
een hogere mate van absolute discretionaire accruals. Coëfficiënt b1 laat het interactie-effect zien,
waarbij het minder effectieve toezicht van de raad van commissarissen tot uiting komt.
5.2 Controlevariabelen
Na het schatten van de discretionaire accruals zullen de karakteristieken van de raad van commissarissen worden vergeleken met de mate van resultaatsturing. Hiervoor zullen diverse regressieanalyses worden toegepast waarbij de discretionaire accrual de afhankelijke variabele vormt en de karakteristieken van de raad van commissarissen de onafhankelijke variabelen betreffen. De relatie tussen resultaatsturing en de karakteristieken van de raad van commissarissen is al onderzocht en aangetoond, waardoor deze karakteristieken de controlevariabelen vormen. Daarnaast zullen een aantal overige controlevariabelen worden opgenomen, zodat kan worden gecontroleerd of de uitkomsten ten aanzien van de mate van resultaatsturing geen toevalligheden bevatten. De controlevariabelen betreffen: ondernemingsgrootte, leverage ratio en aanwezigheid van een big-4 accountant. In deze paragraaf zullen de controlevariabelen nader worden toegelicht.
De karakteristieken van de raad van commissarissen betreffen: onafhankelijkheid, vergaderfrequentie, aantal leden, werkdruk van de raad van commissarissen en de aanwezigheid van de kerncommissies (auditcommissie en remuneratiecommissie). De onafhankelijkheid (BOARD_INDEP), wordt vastgesteld op basis van best practice bepaling III.2.2 (zoals eerder genoemd). De onafhankelijkheid wordt in dit onderzoek weergegeven door het aantal onafhankelijke commissarissen te delen door het totale aantal commissarissen. Daarnaast wordt de vergaderfrequentie (BOARD_MEET) vastgesteld door het aantal vergaderingen van de raad van commissarissen te sommeren die tijdens het boekjaar hebben plaatsgevonden. Hieronder vallen de vergaderingen met en zonder aanwezigheid van de raad van bestuur. Het aantal leden van de raad van commissarissen (BOARD_SIZE) wordt bepaald als het gemiddelde aantal leden dat in het betreffende boekjaar zitting hebben genomen in de raad van commissarissen (Hooghiemstra et al., 2008). De werkdruk van de raad van commissarissen wordt ook wel aangeduid met de term ‘busyness’. De variabele ‘busyness’ (BUSY_BOARD) betreft een
dummyvariabele, waarbij 1 staat voor ‘busy’ en 0 voor ‘niet busy’. In dit onderzoek zal een grenswaarde worden aangehouden van drie commissariaten per commissaris, waarbij de raad van commissarissen busy is, als minimaal de helft van de commissarissen aan de grenswaarde voldoet. Deze criteria zijn overeenkomstig met onderzoeken van Ferris et al. (2003) en Perry & Peyer (2005). De aanwezigheid van de auditcommissie (AC_EXIST) en de remuneratiecommissie (RC_EXIST) wordt weergegeven met dummyvariabelen, waarbij 1 staat voor de aanwezigheid van de
kerncommissie en 0 voor het niet aanwezig zijn van zo’n kerncommissie. Volgens principe III.5 worden kerncommissies opgesteld indien de raad van commissarissen uit meer dan vier leden bestaat.
