Winststuring tijdens de financiële crisis:
‘Een analyse van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen’
Auteur: Mink Gorter
Rijksuniversiteit Groningen
Winststuring tijdens de financiële crisis:
“Een analyse van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen’’
Auteur: Mink Gorter Studentnummer: 1532510 Datum: 25-10-2010
Universiteit: Rijksuniversiteit Groningen Faculteit: Economie en Bedrijfskunde Opleiding: MSc Accountancy & Controlling Afstudeerrichting: Accountancy
Afstudeerbegeleider: dr. C.A. Huijgen Tweede beoordelaar: dr. R.B.H. Hooghiemstra
Voorwoord
Deze scriptie is het resultaat van zes maanden onderzoek en is onderdeel van de masteropleiding Accountancy & Controlling aan de Rijksuniversiteit van Groningen. Het onderwerp winststuring is voortgekomen uit mijn interesse voor het subjectieve aspect binnen de accounting. Met name in het vak ‘Financial Accounting Theory’ kwam naar voren hoe een onderneming haar omgeving kan beïnvloeden (aandeelhouders, stakeholders etc.) middels winststuring.
Erg actueel is ook de financiële crisis die eind 2007 Nederland begon te raken. Deze crisis ontstond mede door de complexe intransparante financiële producten, iets wat nauw verband houdt met het subjectieve gedeelte van de accounting. Vragen die bij mij opkwamen waren dan ook in hoeverre in Nederland de winst wordt gestuurd en zo ja, of de winst ook meer of minder wordt gestuurd tijdens financieel instabiele tijden. Ik wil u als lezer veel plezier wensen met mijn afstudeerscriptie en hoop dat het waardevolle informatie bevat. Mochten er nog vragen zijn dan kunt u gerust contact met mij opnemen op: mmgorter@gmail.com.
Als laatste wil ik mijn afstudeerbegeleider Carel Huijgen graag bedanken. Hij is een grote steunpilaar geweest in het proces van beginidee tot eindproduct. Met name omdat hij zelf onderzoek doet op het gebied van earnings management heb ik altijd hele bruikbare feedback en suggesties mogen ontvangen.
Samenvatting
Deze scriptie betreft een kwantitatief onderzoek naar winststuring van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in de periode van 2005 t/m 2009. Hierin worden werkkapitaal accruals middels het Defond en Park model (2001) van verschillende periodes met elkaar vergeleken. Zo wordt de mate van winststuring in ‘’normale jaren’’ vergeleken met de jaren van de financiële crisis. Daarnaast wordt ook binnen de financiële crisis een vergelijking gemaakt tussen de jaren 2008 en 2009.
Uit deze studie blijkt dat er door verliesgevende ondernemingen tijdens de financiële crisis een ‘big bath’ is genomen. Er zijn verder aanwijzingen dat er onderscheid gemaakt moet worden tussen de jaren 2008 en 2009. In het eerste jaar van de kredietcrisis (2008) waren de discretionaire accruals positiever dan gemiddeld en in 2009 negatiever dan gemiddeld.
Daarnaast is geanalyseerd wat de interactie-effecten zijn van de nettowinst en het geïndexeerde rendement. Hieruit blijkt dat verliesgevende ondernemingen met een positief geïndexeerd rendement significant hogere discretionaire positieve accruals toepasten. Het zelfde effect was in mindere mate waarneembaar voor verliesgevende ondernemingen met een positieve brutowinstmarge.
Inhoudsopgave
1. Inleiding……….……..…... 1 1.1 Aanleiding…….………. 1 1.2 Probleemstelling en deelvragen…….……….………… 2 1.3 Relevantie onderzoek………. 3 1.4 Onderzoeksopzet……… 4 2. Theoretisch kader………..…….. 5 2.1 Financiële crisis……….. 5 2.2 Earnings management……….… 62.3 Empirisch onderzoek naar earnings management……….……...…….. 12
2.4 Corporate governance……….……… 14
2.5 Verslaggevingregels………...…… 16
2.6 Culturele verschillen………... 17
2.7 Vertaling Earnings Management Verenigde Staten naar Nederland………. 19
3. Model………. 21 3.1 Healy (1985) ………..………... 21 3.2 DeAngelo (1986) ……….. 21 3.3 Jones (1991) ………..……… 22 3.4 Dechow (1995) ………..……... 23 3.5 Defond en Park (2001) ………... 23
3.6 Recente modellen (Dechow/Dichev,2002;McNichols,2002;Cheng, 2005)… ……. 24
3.7 Modelkeuze………... 24
4. Onderzoeksmethodologie en dataset………...…… 26
4.1 Hypothesen………. 26
4.2 Methodologie……….. 28
4.3 Dataverzameling en dataset……… 30
4.4 Beschrijvende statistiek van de variabelen………. 32
5. Analyse……… 34
5.1 T-toetsen voor verschillen in gemiddelden…….………...………. 34
5.2 Multivariate regressieanalyses……… 35
6. Conclusie………...………. 43
1
1. Inleiding
Dit afstudeeronderzoek gaat over winststuring van Nederlandse ondernemingen ten tijde van de financiële crisis. Hierbij zal gekeken worden naar een bepaalde methode van accrual-acounting, het nemen van een ‘’big bath’’.
Accruals kunnen gezien worden als het verschil tussen de kasstroom en de winst van een onderneming. Discretionaire accruals (DA) betreffen het beïnvloedbare gedeelte hiervan. Er van uitgaande dat de kasstroom vaststaat, kan met behulp van DA’s de winst beïnvloed worden.
Er zal met name gekeken worden of Nederlandse ondernemingen gebruik hebben gemaakt van de zogenaamde ‘big bath’-accounting. Dit is het nemen van extra verliezen in jaren dat het slecht gaat door middel van negatieve DA’s om vervolgens in betere jaren gebruik te maken van positieve DA’s om de winst hoger te laten zijn.
In deze inleiding zal eerst de aanleiding voor het onderzoek worden beschreven, die uiteindelijk zal uitmonden in een probleemstelling met deelvragen. Alhoewel de relevantie van het onderzoek geraakt wordt in de aanleiding zal deze ook apart beschreven worden. Hierin zal uiteengezet worden welke plaats in de theorie dit artikel zal innemen. Als laatste zal de verdere onderzoeksopzet behandeld worden.
1.1 Aanleiding
Het afgelopen decennium is winststuring onder de aandacht gekomen door boekhoudschandalen als die van Ahold, Enron en Worldcom. Deze boekhoudschandalen waren in feite extreme vormen van winststuring waardoor er niet alleen gestuurd werd maar ook de wet werd overtreden.
Zoals uit het theoretisch kader zal blijken wijzen de meeste onderzoeken uit dat bedrijven hun winst sturen; hetzij in het kader van bonussen, hetzij in het kader van leningsconvenanten of om politieke redenen (Scott, 2009). Verder is uit studies zoals die van Healy (1985) gebleken dat bedrijven doorgaans hun cijfers enigszins oppoetsen om beter voor de dag te komen of in mindere tijden juist een ‘big bath’ te nemen. Een ‘big bath’ is het negatief bijstellen van de cijfers indien het bedrijf al een slecht jaar heeft.
Dit zijn echter onderzoeken die in de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk hebben plaatsgevonden. Nederlands onderzoek in de periode 1984-1994 wijst uit dat ondernemingen hun winst opwaarts sturen om hun ‘forecasts’ te halen als dit nog mogelijk is met de niet gestuurde winst en een big bath nemen wanneer de targets niet meer haalbaar zijn (Dorsman et al., 2003), alhoewel dit laatste minder sterk wordt aangetoond. Verdere onderzoeken in Nederland wijzen uit dat er aanwijzingen zijn voor earnings management, maar geven geen significante resultaten voor big bath accounting (Lam, 2005).
2
Sindsdien zijn de omstandigheden in het economische landschap sterk veranderd. Dit komt onder andere door het instorten van de huizenmarkt in de Verenigde Staten in 2006/2007, die de financiële crisis tot gevolg had. Voor Nederlandse ondernemingen was dit vooral merkbaar van 2007 tot 2009. De economie stagneerde of kromp zelfs in deze jaren. Over het algemeen leidde dit tot slecht presterende ondernemingen. Veel ondernemingen maakten een grote terugval in de winst of noteerden zelfs rode cijfers. Dit kwam ook tot uitdrukking in de beurskoers. Op zowel de AEX, Midkap als Smallcap-index verdampte er meer dan 60% aan beurswaarde in twee jaar tijd.
De jaren van de kredietcrisis lijken daarom met hun grote verliezen en slechte economische omstandigheden de ideale periode voor ondernemingen om een ‘big bath’ te nemen. Tot slot van rekening vallen de extra afboekingen in tijden van grote verliezen minder op en kunnen ze een extra stuwend effect hebben in een opvolgend jaar waar economisch herstel plaatsvindt en er weer kleine winsten worden geboekt (of andere kleine positieve resultaten). Ze zullen dan in verhouding meer impact hebben op het eindresultaat.
1.2 Probleemstelling en deelvragen
De in de voorgaande paragraaf besproken situatie leidt tot de volgende hoofdvraag van het afstudeeronderzoek:
In hoeverre hebben Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen ten tijde van de financiële crisis een „big bath‟ genomen en welke factoren waren hierop van invloed?
Het zal een empirisch onderzoek worden waarbij de beantwoording van de deelvragen in het theoretisch kader zal leiden tot een aantal statistisch te toetsen modellen. De uitkomsten van het theoretische kader zullen in die zin dan ook de richting van het empirisch onderzoek bepalen. De deelvragen zijn:
1. Wat is winststuring, welke soorten zijn er en vanwege welke motieven komt winststuring voor?
2. Hoe zag de financiële crisis eruit en wat was de impact ervan voor Nederlandse bedrijven? 3. Welke verschillen in earnings management zijn te verwachten tussen Nederlandse en Amerikaanse bedrijven?
4. In welke mate is er verschil in winststuring tussen de jaren van de financiële crisis en andere jaren en welke factoren zijn hierop van invloed?
5. In welke mate is er verschil in winststuring in de jaren binnen de financiële crisis en welke factoren zijn hierop van invloed?
De derde deelvraag lijkt misschien opvallend; de reden voor deze vraag ligt in het feit dat vrijwel al het onderzoek naar earnings management heeft plaatsgevonden in de Verenigde Staten. Om hypothesen op te kunnen stellen voor Nederlandse ondernemingen zullen de
3
resultaten van Amerikaans onderzoek dan ook vertaald moeten worden naar wat dit voor Nederland zou betekenen.
1.3 Relevantie onderzoek
De relevantie van earnings management staat in verbondenheid met de kwaliteit van de financiële verslaggeving. Er zijn verschillende theoriën over hoe dit zou werken. Enerzijds gaan er stemmen op dat bij winststuring de kwaliteit van het financiële verslag achteruitgaat, gezien het inboeten aan objectiviteit. Anderzijds zou het juist de kwaliteit kunnen verbeteren doordat er een signaal kan worden afgegeven aan de aandeelhouders. Dit zal in de volgende alinea’s worden besproken.
Een veel gehanteerd perspectief in de financial accounting theorie is die van de ‘decision usefulness approach’ (Scott, 2009). Vanuit het perspectief van de decision usefulness approach wordt er van uitgegaan dat financiële verslaggeving dient om investeerders en crediteuren informatie ter beschikking te stellen. Dit stelt hen vervolgens in staat om op basis daarvan rationele beslissingen te nemen. Dit komt verder naar voren in de gehanteerde doelstellingen van de jaarrekening door de FASB en het Nederlandse Burgerlijk Wetboek. „‟ The first objective of financial reporting is to provide information that is useful to investors and creditors and other users in making rational decisions.‟‟ (FASB)
“De jaarrekening geeft een zodanig inzicht dat een verantwoord oordeel kan worden gevormd omtrent het vermogen en het resultaat.” (BW)
Op het moment dat de cijfers worden gestuurd en aan objectiviteit inboeten zal, gezien de voorgaande definities, het inzicht in de jaarrekening ceteris paribus veranderen en daarmee ook de kwaliteit van de verslaggeving. Afhankelijk van welke theorie iemand aanhangt, verbetert of verslechtert de kwaliteit van de verslaggeving door winssturing.
Voor dit onderzoek betekent het concreet dat aan de hand van de resultaten conclusies getrokken kunnen worden over de kwaliteit van de financiële cijfers gedurende de financiële crisis. Tevens kan gezien de eindigheid van sturingsmogelijkheden een voorspelling gedaan worden over de jaren na de financiële crisis.
Aangezien de financiële crisis een extreme economische neergang met zich heeft mee gebracht is het interessant om te onderzoeken of winststuring significant meer of minder is ingezet door bedrijven. Het onderzoek zal dan ook kennis toevoegen aan earnings management in crisistijden.
Verder staat onderzoek naar earnings management in Nederland in verhouding met de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk nog in de kinderschoenen. Er is daarom weinig bekend over winststuring specifiek in Nederland. Dit onderzoek zal bijdragen aan het vaststellen of de situatie op dit gebied in Nederland overeenkomt of verschilt van andere landen.
4
Als laatste geven studies naar winststuring verschillende resultaten. Zo vond Healy (1985) significante resultaten terwijl Holthausen, Larcker en Sloan (1995) dit 10 jaar later niet vonden. Eenduidigheid rondom de ‘big bath’ theorie is er niet, de resultaten van dit onderzoek kunnen hierin gaan bijdragen.
1.4 Onderzoeksopzet
Eerst zal aan de hand van het theoretisch kader onderzoek gedaan worden naar verschillende factoren die mogelijk van invloed zijn op earnings management in Nederland in de te onderzoeken periode. Eerst zal de financiële crisis besproken worden, hoe deze ontstaan is en wat de verwachte impact is op earnings management door Nederlandse ondernemingen. Uit deze analyse zal ook naar voren komen welke periode precies bestempeld kan worden als de financiële crisis en in welk tijdsvak het onderzoek exact plaats zal vinden.
Daarna zal earnings management zelf besproken worden. Hierbij zal worden ingegaan op de definitie die in dit onderzoek gebruikt zal worden, de verschillende motieven voor earnings management, de verschillende varianten van earnings management en de resultaten van het onderzoek naar earnings management tot nu toe.
Vervolgens zal de wetgeving en dan met name de verslaggevingregels in Nederland onder de loep genomen worden. De vergelijking met Amerikaanse regels zal telkens getrokken worden om zo de implicaties voor dit onderzoek aan de oppervlakte te krijgen. Ook zal de corporate governance (onafhankelijkheid van de raad van commissarissen en aansprakelijkheid bestuurders) geanalyseerd worden, om mogelijke verschillen tussen Nederland en de Verenigde Staten te verklaren.
Als laatste zullen de verschillen in cultuur tussen Nederland en de Verenigde Staten worden besproken. Afsluitend zal een samenvatting van de verschillende factoren die van invloed zijn op earnings management in Nederland en de Verenigde Staten in tabelvorm worden weergegeven.
Vervolgens zal in het daaropvolgende hoofdstuk de methodologische opzet van het onderzoek beschreven worden, met het gebruikte model om de abnormale accruals te meten, de gebruikte dataset, de gebruikte prestatie-indicatoren en de controlevariabelen. Daarna volgt een analyse van de resultaten met aansluitend een conclusie, aanbevelingen en de beperkingen van het onderzoek. De structuur van het onderzoek staat schematisch in figuur 1.
Figuur 1: Structuur van het onderzoek.
Onderzoek VS Resultaten Onderzoek NL Hypothesen Vergelijking - Financiële crisis - Corporate Governance -Verslaggeving -Cultuur
5
2. Theoretisch kader
In het theoretisch kader zal eerst de financiële crisis besproken worden. Hierbij zal worden ingegaan op de aanleiding van de financiële crisis en het tijdsvak waarin deze heeft plaatsgevonden. Vervolgens zal verder worden ingegaan op earnings management. Hierbij zullen de definitie, het concept, de varianten en de motieven van earnings management besproken worden. Daarna zal verder worden ingegaan op de empirische resultaten van onderzoek naar earnings management. De vierde paragraaf zal gaan over corporate governance, de vijfde over cultuur en als laatste zullen de verschillen tussen de Verenigde Staten en Nederland worden besproken.
2.1 Financiële crisis
2.1.1. Aanleiding financiële crisis
Om de kredietcrisis goed te kunnen begrijpen is het van belang om de financiële instrumenten te beschrijven die hieraan mede ten grondslag liggen. Dit zijn zogenaamde mortgage backed securities. Dit zijn financiële instrumenten die activa, in dit geval woningen, als zakelijk onderpand hebben.
In de Verenigde Staten werden in de eind jaren ’90 en het begin van het nieuwe millennium buitengewoon veel subprime hypotheken verstrekt. Dit zijn hypotheken verstrekt aan mensen die in een financieel penibele situatie zaten en van wie het onzeker was of deze hun schuld konden aflossen. Deze leningen hadden over het algemeen een lage rente in de beginperiode, maar na een jaar of twee liepen de rentes op waardoor veel Amerikanen hun hypotheek niet meer konden aflossen.
Ondertussen waren deze subprime hypotheken gebundeld en verpakt tot mortgage backed securities en doorverkocht op de financiële markt. Het voordeel van het verpakken is dat een enkele subprime hypotheek van Standard & Poor’s of Moody’s een lage creditrating had gekregen (bijvoorbeeld C), maar in de nieuwe vorm gedeeltelijk tot AAA-rated instrumenten waren omgetoverd, een rating die normaal alleen staatsobligaties krijgen, maar nu met een veel hogere rente.
Op het moment dat de rentes van de hypotheken begonnen te stijgen, konden veel Amerikanen niet meer aan hun aflossingverplichting voldoen en moesten ze hun huis verkopen. Dit begon in de zomer van 2007. Door het grote aantal Amerikanen dat hun hypotheek niet meer kon afbetalen begon de huizenmarkt in een neerwaartse spiraal te raken. De banken kregen van de verstrekte hypotheken maar een klein gedeelte terug waardoor verhandelde mortgage backed securities veel minder waard bleken. Gezien de wijde verspreiding en intransparantie van deze financiële instrumenten wisten de banken niet meer
6
van elkaar hoe solvabel ze waren. In september 2008 escaleerde de situatie. Banken durfden elkaar en bedrijven nauwelijks nog geld te lenen, waarna een groot aantal banken miljarden aan afwaarderingen moest plegen op financiële activa. Doordat ook bedrijven nauwelijks nog konden lenen liep de economie achteruit om uiteindelijk in een recessie te belanden.
2.1.2 Tijdsvak financiële crisis
Het dieptepunt van de financiële crisis werd in het eerste kwartaal van 2009 bereikt waarbij de Nederlandse economie met 4,5% was gekrompen (CBS). Ook Duitsland werd hard geraakt met een krimp van 6,9%. Als grootste exportland had dit weer zijn uitwerking op Nederland. De Nederlandse economie lijkt sinds eind 2009 weer bezig met licht herstel. Een indicator van de ontwikkeling van de Nederlandse economie is het verloop van de AEX-index. In de figuur 2 is het verloop van de AEX-index te zien gedurende de financiële crisis tot nu.
Figuur : Verloop van de AEX-index van 2005-2009.
Zichtbaar is dat halverwege 2007 de index begon te dalen. Dit kwam gedurende 2008 tot een dieptepunt waarna de AEX-index zich ging herstellen in de periode tot en met begin 2010. Uit eerder onderzoek is naar voren gekomen dat de aandelenmarkt een goede indicator is van de economische toestand van een land. Wel bestaat er een vertraging tussen het verloop van de index en de werkelijke economische toestand van 2 tot 4 kwartalen (Pearce, 1983). Voor het huidige onderzoek naar winststuring tijdens de financiële crisis zal daarom als tijdsvak van de financiële crisis de periode van 1 januari 2008 tot en met 31 december 2009 worden gehanteerd.
2.2 Earnings management
Om earnings management te kunnen onderzoeken zal eerst de in dit onderzoek gehanteerde definitie worden vastgesteld. Daarna zal het concept van earnings management uitgelegd worden. Hierbij zal worden ingegaan op discretionaire en niet-discretionaire accruals. Vervolgens zullen de verschillende motieven voor earnings management worden besproken.
7
Als laatste zal ook ‘de stand van zaken’ tot nu toe worden besproken met een overzicht van de onderzoeksresultaten die nu voorhanden zijn.
2.2.1 Definitie earnings management
Er zijn veel verschillende definities van earnings management te vinden in de literatuur, zonder dat er een brede consensus ontstaan is over wat de te hanteren definitie zou moeten zijn (Beneish, 2001). Vrij vertaald wordt in Nederland de term winststuring gebruikt voor het fenomeen van earnings management. Enkele definities zullen besproken worden en mede op basis van Asien (2010) zal gekozen worden voor een definitie die gehanteerd zal worden in dit onderzoek. Asien (2010) komt in zijn beschouwing van de literatuur tot een definitie die hij aanbeveelt in verder onderzoek. Eerst volgen enkele veel gebruikte definities:
„Earnings management is the choice by a manager of accounting policies, or actions affecting earnings, so as to achieve some specific reported earnings objective.‟ (Scott, 2009)
„Earnings management is the purposeful intervention in the external financial reporting process, with the intention of obtaining some private gain.‟ (Schipper,1989)
„Earnings management is when managers use judgment in financial reporting and in structuring transactions to alter financial reports to either mislead some stakeholders about the underlying economic performance of the company or to influence contractual outcomes that depend on reported accounting numbers.‟ (Healy and Wahlen, 1999)
„Earnings management or manipulation is the technique used in preparing financial information that is either misleading or inaccurate.‟ (McAuley, 2004)
Uit de vier voorgaande definities blijkt dat winst of earnings een te enge definitie vormt voor het verschijnsel dat wordt onderzocht, aangezien naast de winst ook balansposten, de posten op de winst- en verliesrekening en de operationele kasstroom worden geraakt (Asien, 2010). Asien (2010) opteert dan ook voor het gebruik van de term ‘boekhoudkundige sturing’. In dit onderzoek zullen alleen winstbeïnvloedende accruals gemeten worden waardoor er kan worden volstaan met de term winststuring. De volgende definitie dekt mijns inziens de lading: Winststuring is het boekhoudkundig manipuleren van accruals door managers om bewust met een bepaald doel (intrinsiek of extrinsiek) de extern gerapporteerde winst te verhogen of te verlagen.
Zoals blijkt zijn sommige door andere wetenschappers benoemde onderdelen van de definitie weggelaten of juist aangevuld. Zo stelt Schipper (1989) dat managers alleen winststuring toepassen voor persoonlijke doeleinden. Dit is mijns inziens beperkt omdat Sweeney (1994) heeft aangetoond dat managers de winsten van de onderneming manipuleerden om in het belang van de onderneming de leningsconvenanten niet te schenden.
8
Verder komt de term ‘’misleiden’’ niet voor in mijn definitie. In de van Dale wordt misleiden vertaald als (iemand) overtuigen van iets dat niet waar is. Aangezien er enige vrijheid zit in het bepalen van kosten en opbrengsten (bijvoorbeeld het waarderen van voorzieningen), hoeft het aanpassen van de winst in het voordeel van de manager niet direct misleidend te zijn.
2.2.2 Concept earnings management
Zoals in de vorige paragraaf is aangegeven is winststuring het boekhoudkundig manipuleren van kosten en opbrengsten door managers om bewust, met een bepaald doel, de extern gerapporteerde winst te verhogen of te verlagen. Dit komt naar voren in vergelijking 1 waaruit duidelijk wordt dat de winst beïnvloedbaar is door accruals aan te passen:
Winst = Operationele kasstroom +/- netto accruals (1) Vergelijking 1 kan verder opgesplitst worden in vergelijking 2:
Winst= Operationele kasstroom+/- netto niet-discretionaire accruals +/- netto discretionaire accruals (2)
Discretionaire accruals zijn accruals die subjectief gewaardeerd worden of onderhevig kunnen zijn aan schattingen van managers, bijvoorbeeld voorzieningen. Niet-discretionaire accruals zijn accruals die onafhankelijk van menselijk schatten tot stand komen. Over het algemeen vallen afschrijvingen hieronder. Afschrijven gebeurt meestal volgens een vaste methodiek (bijvoorbeeld lineair). Afschrijvingen zouden pas discretionair kunnen worden indien er in een jaar veranderd wordt van afschrijvingsmethode.
Scott (2009) geeft aan dat er een ‘ijzeren wet’ is wat betreft earnings management op basis van accruals. Deze luidt dat accruals wederkerig zijn. Het houdt feitelijk in dat een accrual die in een bepaalde periode naar boven bijgesteld wordt en hoger is dan structureel handhaafbaar, altijd in een volgende periode weer terug naar beneden moeten worden bijgesteld en vice versa. Het is ook deze ‘ijzeren wet’ welke een argument geeft voor ondernemingen om een ‘big bath’ te nemen. Zie daarvoor het cijfervoorbeeld in tabel 1. Tabel 1: Cijfervoorbeeld van het verschuiven van winst.
Tijdsvak t t+1
Niet gestuurde winst -100 +3
Gestuurde winst -101 +4
Prestatie -1% +33%
Stel de onderneming heeft een slecht jaar en maakt een verlies van 100 in het tijdsvak t. Op het moment dat de manager dit verlies met discretionaire accruals verlaagt naar 101 dan heeft dit verhoudingsgewijs nauwelijks invloed op de prestatie van de onderneming (-1%). Als in het jaar daarop (t+1) licht economisch herstel plaatsvindt en dezelfde accrual vrijvalt ten
9
gunste van de winst- en verliesrekening waarmee de winst van 3 naar 4 stijgt betekent dit een verbetering van 33%. Psychologisch zouden beleggers anders kunnen reageren op een winststijging van 3 naar 4 dan op een verhoging van een verlies van 100 naar 101.
2.2.3 Varianten van earnings management
Alvorens een uiteenzetting te geven over de motieven die er kunnen zijn voor earnings management zullen eerst de verschillende varianten van earnings management besproken worden. Dit zijn het uitsmeren van winsten (winstegalisatie), winstmaximalisatie, winstminimalisatie en de extremere versie ‘taking a bath’ (Scott, 2009)
Winstegalisatie
Bij het uitsmeren van winsten, worden de accruals zo gebruikt (uitgesmeerd) over de verschillende perioden om als organisatie zo stabiel mogelijk te presteren over de verschillende tijdsperiodes, dit omdat aandeelhouders en crediteuren over het algemeen een stabiele inkomstenstroom appreciëren boven een grilliger inkomstenpatroon (Brealey et al., 2007). Dit heeft uiteindelijk een positieve uitwerking op de vermogenskosten (zowel eigen als vreemd vermogen).
Winstmaximalisatie
Winstmaximalisatie is het dusdanig schuiven van accruals om de winst voor het desbetreffende tijdsvak te verhogen.
Winstminimalisatie
Winstminimalisatie is het omgekeerde van winstmaximalisatie, dit is het bijstellen van de winst zodat deze lager uitvalt.
„Taking a bath‟
Taking a bath is een extremere versie van winstminimalisatie waarbij zoveel mogelijk winstverlagende accruals worden gebruikt om de winst met een zo groot mogelijke hoeveelheid te verlagen. Op het moment dat het slecht gaat met de onderneming kan de manager een big bath nemen om zodoende het volgende tijdsvak met een schone lei te beginnen.
2.2.4 Motieven voor earnings management vanuit de positieve accounting theorie
Een stroming in de financial accounting theorie die veel heeft bijgedragen aan de voorspelde motieven voor bepaalde vormen van earnings management is de ‘Positive accounting theory’. Scott (2009) verwoordt dit als volgt:
„Positive accounting theory (PAT) is concerned with predicting such actions as the choices of accounting policies by firm managers and how managers will respond to proposed new accounting standards.‟
10
De pioniers deze stroming zijn Watts en Zimmerman. Zij postuleerden drie hypothesen omtrent motieven voor earnings management. Deze hebben later bijval gekregen middels empirisch onderzoek. De hypothesen zijn de volgende:
Bonusplan hypothese
De bonusplan hypothese stelt dat managers van wie de beloning voor een gedeelte uit bonussen bestaat eerder geneigd zijn om de winst te manipuleren dan managers die geen variabele component hebben in hun beloning. Deze winststuring vindt dan plaats om de bonus zo hoog mogelijk uit te laten vallen. Dit idee komt voort uit de agency theorie die stelt dat managers conflicterende belangen hebben met die van aandeelhouders. Er zal hierbij moral hazard optreden waarbij managers hun eigen beloning zo hoog mogelijk proberen op te stuwen (Eisenhardt, 1989). Winststuring is dan een gevolg van deze moral hazard.
Leningsconvenant hypothese
De leningsconvenant hypothese stelt dat op het moment dat een onderneming dichterbij het schenden van de leningvoorwaarden komt (dit zijn vaak financiële ratio’s) managers eerder geneigd zullen zijn om winstverhogende accruals toe te passen.
Politieke kosten hypothese
De politieke kosten hypothese stelt dat des te groter de politieke aandacht waar een onderneming mee te maken heeft, des te waarschijnlijker het is dat managers winstverlagende accruals toepassen. Met politieke kosten kan bijvoorbeeld gedacht worden aan bedrijven die buiten-proportioneel hoge winsten behalen opdat politici dreigen met extra belastingen. Om deze extra belastingen te ontlopen zullen bedrijven overgaan tot het toepassen van winstverlagende accruals.
2.2.5 Motieven voor earnings management vanuit de shareholder- en game theorie
Shareholdertheorie
Bezien vanuit de shareholdertheorie is het bestaansrecht van ondernemingen de aandeelhouderswaarde die zij creëren. Op het moment dat zij meer winst maken zal ook de beurskoers stijgen. Zo zal bij een hogere (voorspelde) winst per aandeel, de beurskoers van de onderneming hoger zijn (Ling Cen et al., 2009). Dit impliceert dat bedrijven door het gebruik van winststuring aandeelhouderswaarde kunnen creëren. Uitgaande van een semi-efficiënte markt is de aandelenprijs een weerspiegeling van alle aanwezige informatie omtrent het bedrijf (Brealey et al., 2007). Door de winst te manipuleren kan het management de informatiestroom richting de aandelenmarkt beïnvloeden en zo de aandelenprijs opstuwen. Dit laatste is echter discussieerbaar aangezien de markt zichtbare winststuring in de aandelenprijs zal verrekenen. Verder geeft het net missen van de voorspelde winst een in verhouding veel grotere terugval in de beurskoers dan de koerswinst die optreedt bij het net behalen van de
11
voorspelde winst (Bartov et al., 2002; Skinner en Sloan 2002). Winststuring kan uitkomst bieden om het net niet halen van voorspellingen om te zetten in het net wel halen.
Verder kan winststuring toegepast worden door het management om een signaal af te geven aan aandeelhouders. Zo kan bijvoorbeeld in het geval van een verliesgevend jaar het management positieve DA’s toepassen om het verlies te verkleinen indien zij inschat dat de toekomst van de onderneming er positief uitziet. Het op deze manier afgeven van een signaal aan aandeelhouders is in het belang van de onderneming en aandeelhouders, dit in tegenstelling tot de bonusplanhypothese waarbij winstmanipulatie toegepast wordt voor het eigen belang van de bestuurder.
Game theorie
Financiële markten zijn volgens de meeste onderzoeken semi-efficiënt (Brealey et al., 2007), wat inhoudt dat de markt alle informatie verwerkt en dat aan de hand daarvan een aandelenprijs tot stand komt. Een belangrijk onderdeel van deze informatieverstrekking is de jaarrekening van een onderneming. Tevens gebruiken banken en crediteuren de jaarrekening om lenings-of leveringsvoorwaarden te bepalen.
Op het moment dat de verslaggeving minder precies wordt zal de kapitaalmarkt hier rekening mee houden en een veiligheidsmarge inbouwen ofwel een risico-opslag. Voor een aandeel betekent dit dat de prijs lager zal zijn en voor een lening dat de rente hoger zal zijn. Aangezien door winststuring de precisie en betrouwbaarheid van de verslaggeving achteruit gaat, zal hierdoor de risico-opslag toenemen.
In normale economische tijden zal een onderneming bij slechte prestaties nauwlettender in de gaten worden gehouden dan bij slechte prestaties tijdens een economische recessie, dit omdat gedurende een recessie meer ondernemingen benedenmaats presteren en rode cijfers in dat geval minder opvallen. Om die reden zouden managers in normale tijden wellicht terughoudender kunnen zijn in het toepassen van neerwaartse winststuring.
In een economische recessie hebben meer managers van ondernemingen baat bij het nemen van een big bath. De hele markt is echter uiteindelijk beter af wanneer er in het geheel geen winststuring zou zijn, gezien de risico-opslag als gevolg van winststuring. Deze gedachtegang om wel of niet te kiezen voor winststuring zou vanuit de game-theorie bezien kunnen zoals weergegeven in tabel 2.
12
Tabel 2: Het toepassen van een „big bath‟ in termen van nut.
Big bath Accounting Andere ondernemingen Mijn onderneming Niet / niet 75 / 75 Niet / wel 50 / 100 Wel / niet 100 / 50 Wel / wel 60 /60
De getallen die in tabel 2 gebruikt worden moeten gezien worden in termen van nut, dat is de verhouding waarin de eigen onderneming beter of minder goed af is dan andere ondernemingen. Op het moment dat geen van de ondernemingen zijn winst zou manipuleren zou iedereen het beste af zijn. Het is echter lastig te voorspellen of andere ondernemingen bij de financiële rapportage winststuring zullen toepassen. De andere ondernemingen zitten met hetzelfde dilemma. Als de onderneming het niet doet en de andere ondernemingen wel is ze slecht af. Dit zal de onderneming ertoe bewegen om de winst te manipuleren. Deze gedachtegang zullen alle managers hebben waardoor alle ondernemingen in de markt hun winst manipuleren. Het gevolg hiervan is dat de risico-opslag omhoog gaat en iedereen slechter af is dan wanneer alle ondernemingen het zouden nalaten om hun winst te manipuleren. Het Nash-equilibrium is dan ook één, waarin alle ondernemingen hun winst zullen manipuleren. Aangezien bij een economische recessie veel ondernemingen verlies draaien, valt het minder op om als manager negatief DA’s toe te passen. Daarom zou een economische recessie zelfs een versterkend effect kunnen hebben op de redenatie (vanuit de gametheorie) om tot winststuring over te gaan.
2.3 Empirische onderzoek naar earnings management
2.3.1 Algemeen onderzoek
Eén van de eerste onderzoeken op het gebied van earnings management is gedaan door Healy (1985). Hij toetste de bonusplan hypothese voor accrual accounting onder de bogey, tussen de bogey en de cap en boven de cap. De bogey is hierbij de minimumwinst en de cap de maximumwinst waarbij het management een bonus zou krijgen. Conform de bonusplan hypothese werden er negatief DA’s onder bogey en boven de cap geconstateerd. Tussen de bogey en de cap waren de accruals zoals naar verwachting positief.
Later onderzoek met een meer nauwkeurig accrual-model gaf dezelfde resultaten voor boven de bogey maar kon de negatieve accruals onder de bogey niet bevestigen (Holthausen et al., 1995). Of er doorgaans winstminimaliserende accruals onder de bogey zijn is hierdoor twijfelachtig.
13
Er zitten echter beperkingen aan deze onderzoeken. Als bijvoorbeeld de negatieve accruals boven de cap worden genomen dan kan dit ook veroorzaakt zijn door een grote omzet met uitputting van de voorraad als gevolg (Kaplan, 1985). Deze negatieve accruals zijn dan veroorzaakt door de grote omzet en niet omdat deze door een manager naar beneden zijn bijgesteld.
Bij een dreigende schending van leningsconvenanten, iets wat eerder bij slechte ondernemingsprestaties zal gebeuren waardoor bepaalde financiële ratio’s in het geding komen, zullen bedrijven eerder winstverhogende accruals toepassen (Sweeney, 1994; DeFond en Jiambalvo 1994).
Verder bleek dat ondernemingen in de periode 1969-1985 bij grote verliezen of winsten, winstreducerende accruals voor de oninbare debiteuren toepasten (McNichols en Wilson, 1988). Zij gebruikten een aangepast model van Healy (1985) aangezien ze alleen onderzoek deden naar de oninbare debiteuren en niet naar meerdere variabelen. In de periode dat het onderzoek werd gedaan waren de boekhoudregels minder streng waardoor tegenwoordig wellicht minder significante resultaten verwacht kunnen worden.
Verder is aangetoond dat bedrijven waarvan de winst rondom het nulpunt ligt significant meer positieve DA’s gebruiken om zwarte cijfers te kunnen schrijven (Burghstahler en Dichev, 1997). Gezien de wederkerigheid van accruals kan het daarom tijdens periodes van rode cijfers voordelig zijn om winstminimaliserende accruals toe te passen. Die kunnen vervolgens in een periode van licht herstel toegepast worden om net in de zwarte cijfers te geraken. Voor ondernemingen die de dividenduitkering verlagen werd gevonden dat zij een big bath nemen om in de jaren daarna weer sneller te kunnen terugkeren naar het oude dividendniveau (Lee, 2006). Aangezien een verlaging van het dividend (en dus een big bath) samengaat met mindere prestaties, impliceert dit dat een big bath eerder zou moeten voorkomen gedurende tijden van financiële crisis.
2.3.2 Nederlands onderzoek
In Nederland is onderzocht in hoeverre ondernemingen voorzieningen gebruikten voor earnings management doeleinden. Het betrof posten als onderhoudsvoorzieningen en garantievoorzieningen. Het bleek dat bij onverwacht hoge winsten de desbetreffende voorzieningen significant hoger worden vastgesteld. Op deze manier kan de winst geëgaliseerd worden over verschillende tijdsperiodes door in mindere tijden de voorziening af te boeken. Het bleek ook dat bij onverwacht slechte ondernemingsprestaties, indien transitorisch, ondernemingen hun voorziening significant hoger vaststelden (Peek, 2004). Dit laatste kan dan ook als winstminimalisatie of taking a bath worden aangemerkt.
Een ander onderzoek in de periode van 1977-1986 aangaande stelselwijzigingen, kwam tot de conclusie dat het ‘big bath’ principe in Nederland niet of nauwelijks waarneembaar was (Hoogendoorn, 1990).
14
Verder komt naar voren dat Nederlandse ondernemingen in de jaren voor een beursgang niet significant gebruik maken van earnings management. Na de beursgang doen zij dit wel in de eerste drie jaren (Roosenboom et al., 2003). Het lijkt dus waarschijnlijker om winststuring aan te treffen bij beursgenoteerde ondernemingen, alhoewel dit alleen onderzocht is voor de eerste drie beursgenoteerde jaren.
2.3.3 Invloed financiële crisis op winststuring
Zoals bleek uit paragraaf 2.1 stonden bij veel bedrijven de prestaties onder druk gedurende de financiële crisis. Een afnemende consumentenvraag en krediet dat steeds moeilijker te verkrijgen was zorgde voor een slecht ondernemersklimaat. De intentie om misleidende cijfers op te stellen is ondermeer afhankelijk van de persoonlijkheid van managers. Wel is het zo dat de druk om te presteren een significante invloed heeft op de beslissing van managers om al dan niet de winst te manipuleren (Sarker et al., 2008). Een schematisch overzicht hiervan staat in bijlage 1. Hierin valt te zien dat de druk om te presteren een interveniërende variabele is op de invloed van iemands ethische houding op de intentie om misleidend gedrag te vertonen. Omdat tijdens de financiële crisis de druk op managers om te presteren is toegenomen, kan ceteris paribus verwacht worden dat meer managers misleidend gedrag zullen vertonen. Dit zou betekenen dat managers gedurende crisissituaties eerder geneigd zijn de winst te manipuleren.
In Maleisië is gebleken dat tijdens de Aziatische crisis ondernemingen een significante hoeveelheid negatieve DA’s hebben toegepast (Chia et al., 2007), dit in tegenstelling tot andere jaren.
De financiële crisis besloeg de jaren 2008 en 2009. Het is duidelijk dat het pas nut heeft om een big bath te nemen op het moment dat in periodes daarna de onderneming beter presteert zodat bijvoorbeeld voorzieningen afgewaardeerd kunnen worden.
De beurs begon vanaf halverwege 2009 weer te stijgen waardoor de toekomstperspectieven weer rooskleuriger werden. Dit terwijl in 2008 nog werd uitgegaan van een lange periode van economische recessie. Vanwege de wederkerigheid van accruals waren de motieven om een big bath te nemen dus sterker in 2009 dan in 2008.
2.4 Corporate Governance
Om de invloed van het brede begrip corporate governance op winststuring vast te stellen zal er een vergelijking gemaakt worden tussen de Verenigde Staten en Nederland. De verschillen op het gebied van board independence en de aansprakelijkheid van bestuurders, die voortvloeien uit de code Tabaksblat en de Sarbanes-Oxley wet, zullen besproken worden. Ook de invloed hiervan op het gebruik van DA’s zal in kaart worden gebracht.
15
2.4.1 Onafhankelijkheid Raad van Commissarissen
Onderzoek in de Verenigde Staten heeft uitgewezen dat naarmate de raad van commissarissen onafhankelijker is van de CEO, het accounting proces beter gecontroleerd kan worden waardoor er minde winststuring plaatsvindt. Met name wanneer de CEO zitting nam in de commissie die de bestuursvergoedingen bepaalde was er een hogere mate van winststuring bij de onderneming (Klein, 2006)
In India is onderzocht in hoeverre de samenstelling van het bestuur van belang is op de mate van winststuring. Op het moment dat de CEO ook voorzitter is van de Raad van Commissarissen wordt er significant meer earnings management toegepast (Sarkar et al., 2008). Aangezien in Nederland de Raad van Bestuur en Raad van Commissarissen strikt gescheiden zijn zal dit een beperkende factor zijn voor de winststuring. Er zullen waarschijnlijk ook andere factoren dan alleen de onafhankelijkheid van de CEO van invloed zijn gezien het onderzoek in India is gedaan. Toch lijkt de voorgaande uitspraak voor Nederlandse ondernemingen houdbaar. Als de vergelijking tussen de Verenigde Staten en Nederland getrokken wordt zal hetzelfde effect zichtbaar blijven aangezien in de Verenigde Staten de Raad van Commissarissen niet strikt gescheiden is van de Raad van Bestuur en het ook vaker voorkomt dat de CEO ook de rol van voorzitter van de Raad van Commissarissen bekleedt.
Een auditcommissie is belast met het waarborgen van de kwaliteit van de financiële verslaggeving van een organisatie (Vera-Munoz, 2005). Een audit commissie is een onafhankelijk orgaan binnen een onderneming die deze kwaliteit in het belang van investeerders en aandeelhouders controleert. Het bestaan van een audit commissie zou dan ook een positief effect op de kwaliteit van de winst moet hebben. Tegelijkertijd betekent dit een negatief effect op het gebruik van DA’s.
Het blijkt ook dat de kwaliteit van de auditcommissie van invloed is op de mate van earnings management. Zo zal earnings management minder voorkomen naarmate de leden van de auditcommissie meer financiële expertise hebben, onafhankelijker zijn en een duidelijkere taakomschrijving hebben (Bédard et al., 2004).
2.4.2 Aansprakelijkheid bestuurders
In de Verenigde Staten zijn de CEO en CFO persoonlijk verantwoordelijk voor de financiële verslaggeving. Op het moment dat een onderneming de cijfers frauduleus manipuleert kan dit resulteren in een miljoenenboete of zelfs een gevangenisstraf voor de CEO en CFO. In Nederland is er ook sprake van bestuursaansprakelijkheid, maar deze gaat een stuk minder ver dan in de Verenigde Staten. Ook de straffen die op frauduleus handelen staan zijn in dat opzicht minder afschrikwekkend dan in de Verenigde Staten. De vergaande aansprakelijkheid in de Verenigde Staten zou daarom een afschrikwekkende werking op managers kunnen hebben om de winst te manipuleren.
16
2.5 Verslaggevingregels
Ondernemingen die genoteerd staan op de Nederlandse beurs (zowel de AEX-, de Midkap- als de Smallcapindex) zijn verplicht de jaarverslaggeving aan te leveren conform de International Financial Reporting Standards (IFRS).
Zoals gebleken is uit paragraaf 2.3 kan geconcludeerd worden dat het merendeel van het onderzoek heeft plaatsgevonden in de Verenigde Staten. Omdat in de Verenigde Staten gerapporteerd wordt onder de US Generally accepted accounting principles (US GAAP) zullen in deze paragraaf de belangrijkste verschillen tussen de twee standaarden worden besproken. Uit deze vergelijking zullen mogelijke gevolgen en/of verschillen voor het onderzoek naar winststuring van Nederlandse ondernemingen rollen.
Het belangrijkste verschil tussen US GAAP en IFRS is dat US GAAP rule-based en IFRS principle-based is, waardoor de regels bij US GAAP strikter en duidelijker zijn dan bij IFRS, waar meer professional judgement nodig is (Hoogendoorn, 2006). Dit laatste zorgt voor meer subjectiviteit en ruimte tot winststuring in de jaarrekening.
De laatste jaren is er echter een proces in gang gezet om te komen tot één globale set van verslaggevingsstandaarden. Dit wordt steeds duidelijker zichtbaar door verschillende onderdelen van beide standaarden die met elkaar in overeenstemming worden gebracht. Ondanks dat er voor één gemeenschappelijke set van standaarden nog een weg te gaan is, nemen de verschillen af. De belangrijkste verschillen tussen IFRS en US GAAP die er tot eind 2009 waren, zijn in tabel 3 opgesomd (Fosbre et al., 2009).
Tabel 3: Belangrijkste verschillen tussen IFRS en US GAAP.
Het blijkt dat managers bij verslaggevingsstandaarden die meer rule based van aard zijn eerder geneigd zijn om earnings management toe te passen. Ook zijn de controlerende accountants bij minder duidelijke standaarden makkelijker in het goedkeuren van earnings management (Nelson et al., 2001). Vanuit de principle-based benadering die de IFRS hanteert valt daarom meer earnings management te verwachten. Wanneer tabel 3 gedistilleerd wordt
17
naar punten die een verschil in de mate van winststuring kunnen veroorzaken tussen IFRS en US GAAP, komen de volgende zaken naar voren (PwC, 2009):
Er moet voor de classificering van financial/operational-lease bij US GAAP strikt aan bepaalde voorwaarden worden voldaan, terwijl bij IFRS een actief als financial lease wordt gekwalificeerd indien er overdracht van risico plaatsvindt. Het laatste is een vager begrip wat meer eigen invulling vergt. Dit is echter iets waarmee kosten op lange termijn verlaagd of verhoogd kunnen worden, aangezien leases veelal voor langere tijd worden aangegaan. Bij een ‘big bath’ is het niet mogelijk om uit kostenoverwegingen te veranderen van leasecategorie.
Indien voorraden worden afgewaardeerd is het onder US GAAP verboden om deze later weer te herwaarderen. Bij IFRS is het daarentegen wel mogelijk om weer te herwaarderen. Onder US GAAP zal er daarom geen prikkel zijn om de voorraden te verlagen De bepalingen onder IFRS geven echter mogelijkheden om een ‘big bath’ te nemen. Dit omdat er in het jaar erna de voorraad weer geherwaardeerd kan worden. Bij de post latente belastingen is het in US GAAP toegestaan om een voorziening te
treffen indien het management de kans aanwezig acht dat het voordeel niet behaald kan worden. Bij IFRS is dit juist niet toegestaan.
Een ander onderzoek dat specifiek de verschillen tussen Nederlandse en Amerikaanse verslaggeving bestudeerde kon geen significante afwijkingen vinden tussen de twee (Hussein, 1996). Alhoewel Hussein (1996) meer op de waarderingsmethoden inging (bijvoorbeeld historische kosten versus fair value) was er weinig verschil. Het bleek dat in beide landen bij keuzemogelijkheden over het algemeen dezelfde waarderingsmethoden werden verkozen. Aangezien fair value accounting over het algemeen meer sturingmogelijkheden biedt dan waarderen op basis van historische kosten hadden bij verschillende uitkomsten aannames gemaakt kunnen worden over de kans dat earnings management meer of minder voorkomt in één van de landen. Dit blijkt echter niet het geval.
Ondanks de verschillen kan geconcludeerd worden dat het toepassen van IFRS weinig invloed zal hebben op de mate van winstmanipulatie in vergelijking met US GAAP. Ook al is IFRS meer principle based dan US GAAP, de accruals waarmee de winst gestuurd zou kunnen worden zijn onder beide regimes beperkt.
2.6 Culturele verschillen
Om de culturele verschillen tussen de Verenigde Staten en Nederland in kaart te brengen zal gebruik gemaakt worden van de dimensies van Hofstede (2008). De dimensies van Hofstede zullen gebruikt worden omdat het de meest gehanteerde methode is om cultuurverschillen in kaart te brengen. Het raamwerk van Hofstede (2008) zal een duidelijke indicatie kunnen geven of de Nederlandse cultuur juist een positieve of negatieve invloed zal hebben op het
18
earnings management bij de desbetreffende ondernemingen. De vier dimensies zijn de volgende:
Machtsafstand: Dit betreft de relatieve waardering van maatschappelijke ongelijkheid en hiërarchie.
Individualisme: Dit is het tegenovergestelde van collectivisme. Hoe belangrijker het individu, hoe individualistischer een cultuur is.
Masculiniteit: Geeft aan in hoeverre waarde wordt gehecht aan traditioneel mannelijke kwaliteiten. Dit zijn bijvoorbeeld competiviteit, assertiviteit en ambitie. Vrouwelijke waarden zijn bescheidenheid, dienstbaarheid en solidariteit.
Onzekerheidsvermijding: Dit is in hoeverre een cultuur onzekerheid vermijdt door middel van regels en procedures.
Hofstede (2008) heeft na onderzoek een index samengesteld waarin de waarden voor deze vier dimensies op een schaal van 0 tot 120 worden toegekend aan een land. In tabel 4 zijn de waarden voor de Verenigde Staten en Nederland uiteengezet.
Tabel 4: Culturele waarden Hofstede voor de VS en Nederland.
Machtsafstand Individualisme Masculiniteit Onzekerheidsvermijding
Verenigde Staten 40 91 62 46
Nederland 38 80 14 53
Uit deze index komt naar voren dat de scores op drie dimensies voor Nederland en de Verenigde Staten bij elkaar in de buurt liggen. De Verenigde Staten is iets individualistischer en veel masculiner waardoor zij waarschijnlijk eerder geneigd zijn earnings management toe te passen. Dit gezien zij het individu hoger zullen stellen, competitiever, minder solidair en minder bescheiden zullen zijn dan Nederlanders. Het sterkere individualisme zal met name motieven vanuit de bonusplan hypothese (Scott, 2009) bekrachtigen waarbij managers winsten manipuleren om hun eigen bonus te maximaliseren. De sterkere masculiniteit zal juist motieven voor earnings management vanuit de shareholder theorie versterken. Gezien de grotere drang om de markt te overtreffen zullen Amerikaanse bedrijven daarom eerder geneigd zijn om te earnings management toe te passen.
Onderzoek heeft ook uitgewezen dat verschillende culturen van invloed zijn op de hoeveelheid earnings management die een land gemiddeld toepast (Desender et al., 2007). In figuur 3 is dit te zien. De landen zijn hier ingedeeld in twee verschillende clusters op basis van de mate van earnings management: cluster 1 indien er veel DA’s worden toegepast en cluster 2 wanneer er weinig DA’s worden toegepast. Wanneer de landen uit de verschillende clusters worden weergegeven in figuur 3 op basis van de mate van individualiteit en
19
egalitarisme blijken landen uit hetzelfde cluster dicht bij elkaar te liggen. Hierbij is egalitarisme een gedachte dat een bepaalde vorm van gelijkheid van mensen moet prevaleren. Onderscheid is echter pas significant waarneembaar bij een grove indeling in twee clusters. Nederland en de Verenigde Staten liggen wat dat betreft te dicht bij elkaar voor waarneembare verschillen in earnings management.
Samenvattend kan gesteld worden dat cultuur van invloed kan zijn op de mate van earnings management. Verder is gezien de scores op de index van Hofstede de verwachting dat er lichtelijk meer winststuring in de Verenigde Staten is dan in Nederland.
Figuur 3: Cultuur en earnings management.
2.7 Vertaling Earnings Management Verenigde Staten naar Nederland
Zoals eerder aangegeven, is in het theoretisch kader veel aandacht besteed aan de verschillende factoren die van invloed zouden kunnen zijn op earnings management in Nederland ten opzichte van de resultaten uit eerder Amerikaans onderzoek. Dit is gedaan omdat het (fundamentele) basisonderzoek op dit gebied vrijwel geheel heeft plaatsgevonden in de Verenigde Staten (Healy, 1985; Burgstahler en Dichev, 1997; Holthausen et al., 1995; Kaplan, 1985; Skinner en Sloan, 2002; Sweeney, 1994) en deze resultaten als uitgangspunt dienen voor het onderzoek naar Nederlandse ondernemingen.
In tabel 5 zijn de verschillende factoren samengevat en is een indicatie gegeven welke invloed zij hebben op de mate van earnings management.
20
Tabel 5: Overzicht verschillen VS en Nederland.
Verenigde Staten Nederland
Board independence + - Aansprakelijkheid bestuurders - + US GAAP / IFRS -/+ -/+ Mentaliteit (cultuur) -/+ - + = meer winststuring - = minder winststuring
De verschillende factoren lijken elkaar op te heffen, indien niet wordt meegenomen hoe zwaar een bepaalde factor meeweegt. Het is echter lastig vast te stellen hoe zwaar een factor meeweegt, al lijkt de literatuur uit te wijzen dat met name de verslaggevingregels en de mentaliteit(cultuur) een belangrijke rol spelen.
Tot dusverre staat vast dat door de elkaar opheffende factoren in Nederland geen andere resultaten verwacht hoeven te worden dan onderzoek in de Verenigde Staten tot nu heeft uitgewezen. De uitgangspunten van het algemene deel van het theoretische kader lijken dan ook houdbaar en de aanvankelijke verwachtingen behoeven dan ook geen aanpassing.
21
3. Model
Het model dat gebruikt zal worden is een model die in eerste instantie de totale hoeveelheid accruals meet (TA). Deze worden vervolgens onderverdeeld in niet-discretionaire accruals (NDA) en discretionaire accruals (DA). NDA zijn moeilijk te beïnvloeden en kunnen dan ook niet leiden tot winststuring. Belangrijk is om te onderzoeken of de DA afwijken van de norm van de dataset. Indien de DA afwijken dan duidt dit op winststuring.
3.1 Healy (1985)
Om te bepalen of de hoeveelheid DA’s afwijkt van de norm zal er een model nodig zijn die bepaalt welke hoeveelheid accruals als normaal beschouwd kan worden voor de dataset. Vervolgens kunnen dan delen van de dataset (bijvoorbeeld alle verliesgevende ondernemingsjaren) vergeleken worden met de totale dataset, om vervolgens te beoordelen of deze significant afwijken.
Om te komen tot de hoeveelheid NDA gebruikt Healy (1985) vergelijking 3. Met het model van Healy (1985) wordt per onderneming de hoeveelheid NDA geschat. De totale accruals van verschillende periodes worden bij elkaar opgeteld en gedeeld door het aantal periodes om te komen tot een geschatte hoeveelheid NDA.
T TA NDA t t t (3) Waarbij: t
NDA = Niet-discretionaire accruals jaar t
T = 1,2..T is het aantal jaren in de schattingsperiode (een opsomming van t)
Enkele veelgebruikte meetmodellen zijn die van DeAngelo (1986), het Jones model (1991), en het adjusted-Jones model van Dechow (1995). Dit zijn modellen die veelal voortborduren of een uitbreiding zijn van het initiële Healy (1985) model.
3.2 DeAngelo (1986)
Het model van De Angelo (1986) kijkt in tegenstelling tot model van Healy (1985) niet naar de gemiddelde hoeveelheid TA, maar naar de verandering van de accruals ten opzichte van het jaar daarvoor. De NDA van de huidige periode worden hierbij gelijkgesteld aan de TA van de voorgaande periode. Het verschil tussen de TA van de huidige periode en de voorgaande periode zijn de DA waarbij de schatting per onderneming wordt gemaakt. Dit is weergegeven in vergelijking 4:
22 1 1 1 t t t t t t TA DA DA NDA NDA TA (4)
Het model van DeAngelo (1986) gaat er vanuit dat de gemiddelde verandering in TA ten opzichte van het jaar ervoor 0 is. De dataset zou dus een normale verdeling moeten hebben. Verder gesimplificeerd worden de NDA in jaar t bepaald aan de hand van de TA van het tijdsvak ervoor. Dit is zichtbaar in vergelijking 5:
1
t t TA
NDA (5)
3.3 Jones (1991)
Het model van Jones (1991) meet niet alleen de verschillen ten opzichte van het jaar daarvoor maar houdt ook rekening met de veranderingen in vaste activa en omzet. Dit gebeurt omdat een verandering in omzet of activa ook een verandering in accruals kan betekenen. Wanneer bijvoorbeeld de omzet stijgt zal wellicht meer werkkapitaal nodig zijn. Hierdoor zou het Jones-model een betere inschatting moeten geven van de NDA en dus indirect van de DA. Het Jones model bepaalt de accruals aan de hand van meerdere ondernemingen uit de dataset, bijvoorbeeld voor een bedrijfstak of een index.
1 3 1 2 1 1 0 1 1 t t t t t t t A PPE A REV A A NDA (6) Waarbij: t
NDA = Niet-discretionaire accruals jaar t
1
t
A = Totale activa aan begin jaar t
t
REV = Omzet jaar t minus omzet jaar t – 1
t
PPE = Vaste activa begin jaar t
0 = constante bedrijfsspecifieke parameter 1 = bedrijfsspecifieke parameter van totale activa 2 = bedrijfsspecifieke parameter van omzet 3 = bedrijfsspecifieke parameter van vaste activa
Zoals te zien is worden de NDA gedeeld door de totale activa. Deze schaling is nodig om een betere normaalverdeling te krijgen, die nodig is voor het uitvoeren van statistische toetsen.
23
3.4 Dechow (1995)
Het model van Dechow (1995) is een uitbreiding van het Jones-model. Het is een aanpassing waarbij de verandering in omzet gecorrigeerd wordt voor de verandering in netto vorderingen. De reden hiervoor is dat het Jones model (1991) de veronderstelling maakt dat omzet in zijn totaliteit niet discretionair is. Dechow stelt daarentegen dat met name bij verkopen op rekening discretie kan worden uitgeoefend. In het model van Dechow (1995) wordt daarom de omzet gecorrigeerd met de netto vorderingen, oftewel het gedeelte van de verkopen dat nog niet betaald is en aan schatting onderhevig is. Het wordt daarom dan ook het Adjusted-Jones model genoemd, die in vergelijking 7 wordt weergegeven.
1 3 1 2 1 1 0 1 1 t t t t t t t t A PPE A REC REV A A NDA (7) Waarbij: t
REC = netto vorderingen jaar t minus netto vorderingen jaar t-1
3.5 Defond en Park (2001)
Defond en Park (2001) berekenen direct de DA in plaats van de DA af te leiden uit de NDA. Het model van Defond en Park volgens vergelijking 8 betreft alleen de accruals van het werkkapitaal. t t t t t REV REV WCA WCA DWCA 1 1 (8) Waarbij: t
DWCA = Discretionaire werkkapitaal accruals in het huidige jaar
t
REV = Netto omzet in jaar t
1
t
REV = Netto omzet in jaar t-1
1
t
WC = Werkkapitaal accruals in jaar t-1
t
WC = Werkkapitaal accruals in jaar t
Het kenmerk van dit model is dat het de benodigde werkkapitaal accruals voor jaar t schat aan de hand van de omzetgroei in jaar t ten opzichte van het jaar t-1.
24
3.6 Recente modellen (Dechow en Dichev, 2002; McNichols, 2002; Cheng,
2005)
De meeste recente modellen (Dechow en Dichev, 2002; McNichols, 2002; Cheng, 2005) maken gebruik van de operationele kasstromen van het tijdsvak voor, tijdens en na de periode waarvan de NDA geschat worden. Het model van McNichols (2002) en het model van Cheng (2005) zijn uitbreidingen van het model van Dechow en Dichev (2002), dat staat beschreven in vergelijking 9:
t t t
t
t CFO CFO CFO
WCA 0 1 1 2 3 1 (9)
t
WCA = verandering werkkapitaal jaar t
1
t
CFO = operationele kasstroom jaar t-1
t
CFO = operationele kasstroom jaar t
1
t
CFO = operationele kasstroom jaar t+1
Aangezien deze modellen gebruik maken van de operationele kasstroom uit het tijdsvak t+1 zijn ze niet geschikt voor dit onderzoek. In dit onderzoek worden onder andere de jaren 2008 en 2009 onderzocht. Om met deze modellen de accruals van 2009 te schatten is de operationele kasstroom van 2010 nodig. Op het moment van schrijven zijn die cijfers nog niet beschikbaar. De modellen zullen dan ook niet verder in beschouwing worden genomen. Verder worden deze modellen vaak gebruikt voor langere tijdreeksen en is het discutabel of ze ook geschikt zijn voor het meten van accruals van hoogstens twee verschillende jaren.
3.7 Modelkeuze
Het te gebruiken model zal de beste schatting moeten geven voor de NDA en daarmee voor de DA. Bij verschillende datasets zullen verschillende modellen het beste bruikbaar zijn. Het is daarom belangrijk om te bepalen in welke context het model accruals moet schatten.
In deze studie wordt het earnings management onderzocht van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen tijdens de financiële crisis en wordt er met name gekeken naar korte termijn effecten, bijvoorbeeld naar het verschil tussen 2008 en 2009. Verder is het van belang om op te merken dat de financiële crisis gekenmerkt werd door veel grote impairments.
Er is daarom gekozen voor het Defond en Park model (2001). Het Defond en Park model (2001) schat alleen de accruals van het werkkapitaal oftewel de korte termijn accruals. Andere modellen nemen ook accruals mee die van invloed zijn op de lange termijn, iets wat het model van Defond en Park (2001) niet doet.
Een ander argument is dat de verliezen tijdens de financiële crisis met name gekenmerkt werden door grote impairments en andere correcties op de waardering van vaste activa. Voor het onderzoek kunnen deze impairments beter buiten beschouwing worden gelaten. Het is
25
namelijk juist interessant of buiten deze ‘’onontkoombare’’ impairments om, managers nog extra verliezen hebben genomen. Wanneer de impairments wel worden meegenomen in het schatten van de accruals komt de oorzakelijkheid van de negatief DA’s in het geding. De vraag is dan of de accruals extra negatief zijn door de impairments dan wel de impairments extra hoog zijn door de negatieve accruals? Dit probleem van oorzakelijkheid wordt opgevangen door het model van Defond en Park (2001), omdat hierbij alleen de accruals van het werkkapitaal worden geschat.
26
4.Onderzoeksmethodologie en dataset
Hoofdstuk 4 is onderverdeeld in vier paragrafen. Eerst zullen de te onderzoeken hypothesen gepostuleerd worden, daarna zal de methodologie met daarbij de controlevariabelen uiteengezet worden, vervolgens is er een paragraaf over de dataset/dataverzameling en als laatste volgt een paragraaf met beschrijvende statistiek van de variabelen.
4.1 Hypothesen
Er zal een viertal hypothesen getoetst gaan worden die betrekking hebben op de invloed van de nettowinst, de brutowinstmarge en de geïndexeerde beurskoers op het toepassen van negatieve DA’s.
Nettowinst
Door de financiële crisis kwam de economie in een recessie terecht en waren er veel bedrijven die verlies leden. Vanuit de gametheorie, zoals beschreven in paragraaf 2.2.5, is de financiële crisis een extra stimulans om negatieve accruals toe te passen of een ‘big bath’ te nemen indien het bedrijf verlies lijdt. Dit versterkende effect wordt veroorzaakt door een groter aantal beursgenoteerde bedrijven dat verlies lijdt en het minder opvalt om een ‘big bath’ te nemen. Wanneer een bedrijf de enige is die verlies lijdt zal het meer onder de loep genomen worden door investeerders en beleggers. Tevens zullen managers die onder druk staan eerder geneigd zijn om misleidend gedrag te vertonen (Sarker et al., 2008). Dit impliceert dat managers van verliesgevende ondernemingen eerder geneigd zullen zijn om hun winst te sturen. Deze gedachtegang wordt bevestigd door empirisch onderzoek naar Maleisische ondernemingen tijdens de Aziatische crisis (Chia et al., 2007) waaruit bleek dat verliesgevende ondernemingen significant meer negatieve DA’s toepasten. De verwachting is dat dit voor Nederland ook geldt zoals gepostuleerd in hypothese 1.
Hypothese 1: Verliesgevende Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen hebben tijdens de financiële crisis een „big bath‟ genomen.
De financiële crisis heeft twee jaar in beslag genomen en de verwachting is dat er niet elk jaar een gelijke hoeveelheid negatieve DA’s is toegepast door verliesgevende ondernemingen. De reden hiervoor ligt in de wederkerigheid van accruals. Het houdt in dat een accrual die in een bepaalde periode naar beneden bijgesteld wordt en lager dan structureel handhaafbaar is altijd in een volgende periode weer naar boven moet worden bijgesteld en vice versa. In het laatste jaar van de financiële crisis is de prikkel om een ‘big bath’ te nemen groter omdat dan direct in het opvolgende jaar de winst extra gestuwd kan worden. Hierin zit de veronderstelling dat het merendeel van de ondernemingen na de financiële crisis weer winst maakt.
Hypothese 2: Verliesgevende Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen hebben in 2009 meer negatieve discretionaire accruals toegepast dan in 2008.
27
Brutowinstmarge
De brutowinstmarge is een indicator van de ondernemingsprestaties waarbij indirecte kosten, zoals loonkosten, buiten beschouwing worden gelaten. Aangezien de brutowinstmarge het verschil is tussen de omzet en de kosten van de omzet geeft het een beeld van de vraag naar producten van de onderneming. Wanneer de brutowinst hoger is dan in een voorgaande periode kan dit een indicatie zijn voor een aantrekkende vraag naar producten of een effectievere manier van produceren.
Hypothese 3: Verliesgevende beursgenoteerde ondernemingen, waarbij de brutowinstmarge positief is, zullen meer negatieve discretionaire accruals toepassen dan verliesgevende beursgenoteerde ondernemingen waarvan de brutowinstmarge negatief is.
De berekening van de brutowinstmarge is weergegeven in vergelijking 10.
Brutowinstmarge = (10)
Geïndexeerd rendement
De beurskoers van de onderneming is een weergave van hoe de markt de onderneming waardeert. Een hoge beurskoers betekent dat beleggers vertrouwen hebben in de toekomst van de onderneming en dat de verwachting is dat het in opvolgende jaren goed zal gaan met de onderneming. Wanneer een onderneming in een jaar verliesgevend is terwijl de beurskoers dat jaar stijgt zou dit volgens de bonusplan hypothese een extra prikkel kunnen zijn voor het management om in het verliesgevende jaar extra negatieve DA’s toe te passen. De reden hiervoor is dat een stijgende beurskoers verwachte toekomstige winstgevende jaren impliceert.
Hypothese 4: Verliesgevende beursgenoteerde ondernemingen die een positief geïndexeerd rendement hebbent, zullen meer negatieve discretionaire accruals toepassen dan verliesgevende beursgenoteerde ondernemingen waarvan het geïndexeerde rendement negatief is.
Als onafhankelijke variabele is voor de prestaties van de onderneming de invloed van het ‘geïndexeerde rendement’ van het aandeel opgenomen. Dit is de beweging van het aandeel ten opzichte van de gehele index. Als index is de AEX gebruikt (dit geldt ook voor niet op de AEX genoteerde ondernemingen). Het rendement is gecorrigeerd voor dividenduitkering. De berekening hiervan is weergegeven in vergelijking 11.
Geïndexeerde rendement = 1 100% 100 100 ment indexrende rendement (11) % 100 ) ( ) . ( Omzet omzet Kostprijs Omzet
