Beoordeling CVC-scenario: visie van DNB en MinFin

Bij de vergelijking tussen nationalisatie en de CVC-Aanbieding worden in sommige analyses door derde partijen (i) het effect van de burden sharing vanuit onteigening van junior schuldtitels en (ii) het effect van de bankenheffing nog meegenomen. Beide aspecten zouden dan met name gunstiger uitvallen voor het nationalisatie alternatief. Deskundigen achten het echter niet correct om deze beide aspecten mee te nemen in deze vergelijking. Immers, een verdere reductie van junior schuldtitels (boven op het geplande 25% aanbod) had ook kunnen plaatsvinden onder gecombineerd CVC / Staat-eigendom en ditzelfde geldt ook voor de bankenheffing⁹¹.

Concluderend kunnen deskundigen derhalve stellen dat bovenstaande vergelijking weliswaar lastig is, maar per saldo in het voordeel uitvalt van de CVC-Aanbieding, omdat deze meer burden sharing, minder

participatie van de Staat in de bad bank en meer risk sharing oplevert. Met andere woorden: de

economische rationale pleitte in het voordeel van de CVC-Aanbieding boven nationalisatie. Daarnaast waren er echter ook nog andere kenmerken van de CVC-Aanbieding en waren er ook twijfels omtrent een en ander vanuit zowel MinFin als ook de DNB. Hier zullen deskundigen hieronder meer uitgebreid bij stil staan.

6.10 Beoordeling CVC-scenario: visie van DNB en MinFin

Het uiteindelijke oordeel van DNB inzake dit scenario staat in de basis al duidelijk geformuleerd in haar SREP-brief 2012 aan SNSR (d.d. 27 januari 2013); immers, de daarin beschreven maatregel kent de volgende componenten:

1. Uiterlijk 31 januari 2013 om 18.00 uur aanvulling van het kernkapitaal met € 1,84 mrd;

2. Althans uiterlijk op die datum een presentatie van een finale oplossing hiertoe, met:

a. Een voldoende mate van zekerheid van slagen;

b. Tenminste vereist dat alle daarbij betrokken partijen zich aantoonbaar aan deze oplossing hebben gecommitteerd;

c. Op korte termijn na presentatie een daadwerkelijke aanvulling van het kernkapitaal met bovenstaand bedrag.

Strikt genomen is deze maatregel een zogenaamde mission impossible. Immers, niet alle parameters vallen binnen de invloedssfeer van het CVC-consortium (denk onder andere aan goedkeuring door de EC en daadwerkelijke medewerking c.q. commitment van MinFin). Bovendien is een aantal componenten redelijk subjectief: “een voldoende mate van zekerheid”, “aantoonbaar gecommitteerd” en “op korte termijn nadien” vallen in deze categorie.

In de evaluatie van het oordeel van DNB kan het beste worden gestart met het feit dat een presentatie van het finale voorstel van het consortium (‘de CVC-Aanbieding’) op 31 januari beschikbaar was en diezelfde dag is gepresenteerd aan de DNB.

Vervolgens blijkt uit diverse documenten en uit de door deskundigen gevoerde interviews dat DNB dit CVC-voorstel niet als oplossing (met een voldoende mate van zekerheid van slagen) zag voor het kapitaaltekort

91 Qua bankenheffing ligt het beeld iets meer genuanceerd. Immers, een daadwerkelijke bankenheffing levert de Staat direct geld op en is dus een pure vorm van burden sharing. Deze had echter ook kunnen worden toegepast in het CVC-scenario, net zoals is gebeurd bij de nationalisatie. In de CVC-Aanbieding worden de 3 Nederlandse grootbanken geacht deel te nemen in het consortium middels een lening; dit is geen vorm van heffing, maar een reguliere financieringsvorm onder marktconforme voorwaarden, zo is althans de aanname van deskundigen. Zo niet, dan zou een deel van deze financiering kunnen worden geoormerkt als burden sharing. Goedkeuring door de EC had waarschijnlijk in elk geval verkregen kunnen worden middels een algehele bankenheffing, te gebruiken als funding van de bad bank.

Zaaknummer 200.122.906/01 OK Pagina 178 van 378

Hoofdstuk 6. CVC-scenario

van SNS Bank, althans niet binnen de door DNB gestelde termijn van 31 januari 2013. Dit oordeel wordt bijvoorbeeld heel duidelijk verwoord in de volgende redenering van DNB: “Wel hebben SNS REAAL N.V. (SNS REAAL) en SNS Bank een voorstel aan DNB gepresenteerd, bestaande uit onder andere een memorandum of understanding (MoU), dat naar hun oordeel zou voorzien in een herkapitalisatie in lijn met het besluit van DNB. DNB heeft dit voorstel beoordeeld, en komt tot het oordeel dat dit voorstel een onvoldoende mate van zekerheid geeft dat het genoemde kapitaaltekort op korte termijn zal zijn aangevuld”.⁹²

Meer specifiek zijn de onderliggende door DNB aangevoerde twee belangrijkste redenen hierbij als volgt, waarbij deskundigen tevens de visie van andere gehoorde partijen meenemen in hun uiteindelijke beoordeling van de levensvatbaarheid van het CVC-voorstel:

1. Niet alle bij de voorgestelde transactie betrokken partijen hebben zich hier aantoonbaar

gecommitteerd. Dit heeft DNB niet enkel geconstateerd aan de hand van het feit dat geen van de in het MoU genoemde partijen haar handtekening heeft gezet. Ook blijkt nergens uit dat de partijen het met elkaar eens zijn over de inhoud van het MoU. Uit de aangeleverde stukken blijkt dat SNSR zelf en slechts één van de vijf leden van het in het MoU genoemde consortium (Consortium) op een bepaalde wijze gecommitteerd zijn. Van geen van de andere genoemde partijen (Stichting Beheer SNSR, de grootbanken en de Staat) blijkt enige echte concrete vorm van commitment of dat ze het eens zijn met de inhoud van de MoU. De Stichting Beheer SNS REAAL constateert in een

toegestuurde e-mail, welke door SNSR is overgelegd, weliswaar dat ze een positieve grondhouding heeft jegens het voorstel, maar tegelijkertijd dat ze de fundamenten van het voorstel niet

inhoudelijk kan beoordelen en dus ook niet de redelijkheid ervan voor de aandeelhouders, inclusief de minderheidsaandeelhouders. De grootbanken geven aan in dit stadium geen commitment te kunnen geven zonder instemming van MinFin en de Europese Commissie. Tenslotte, de belangrijkste partij die naar het onderdeel van DNB in deze ontbreekt is de Staat. De stellige verwachting van DNB is dat de Staat zich niet alsnog aan de in het MoU beschreven transactie committeert. Er lijkt een groot aantal fundamentele punten te zijn waar de Staat, SNSR en het Consortium het niet over eens zijn. De meest wezenlijke daarvan lijkt te zijn de onevenwichtige verhouding tussen investering, zeggenschap en risicoallocatie, welke de Staat gevraagd wordt te accepteren.

Ten aanzien van deze reden ‘niet alle betrokken partijen hebben zich aantoonbaar gecommitteerd’

overwegen deskundigen als volgt. De relevante betrokken partijen zijn hierbij als volgt:

a. Het CVC-consortium (Consortium);

b. De Stichting Beheer;

c. De 3 grootbanken;

d. De Staat.

Ad a. Het Consortium.

Uit gesprekken van deskundigen met zowel SNSR-vertegenwoordigers als ook met CVC ontstaat een ander beeld ten aanzien van het commitment van het Consortium: weliswaar staan er inderdaad geen handtekeningen onder het MoU, maar dit is gebruikelijk bij dit soort transacties; een formele bevestiging van het voornemen tot een investering door private equity en haar investeerders vindt in de regel pas plaats via een zogenaamde finale investment committee meeting. Deze is echter vooral formeel van aard in deze situatie, omdat alle relevante componenten van het MoU door CVC al voorbesproken zijn met de uiteindelijke investeerders en deze investeerders ook partijen zijn van naam en faam, waar onder andere PGGM en AlpInvest toe behoren; alle voorgaande stappen en het finale MoU droegen dan ook al het akkoord van het investment committee, aldus CVC. Bovendien heeft CVC al gedurende een lange periode boekenonderzoek gedaan en navenant kosten moeten

92 Uit brief van DNB aan SNS Bank en SNSR van 1 februari 2013.

Zaaknummer 200.122.906/01 OK Pagina 179 van 378

Hoofdstuk 6. CVC-scenario

maken van ettelijke miljoenen. Dergelijke processen kennen een uitgebreide voorbereiding en hebben in deze fase van de onderhandelingen een zeer geringe kans van mislukking; vandaar het verwachte pure formele karakter van de nog benodigde investment committee meeting, waarna de handtekening van het Consortium gezet zou kunnen worden. Partijen spraken naar deskundigen de verwachting uit dat deze laatste stap binnen 1 tot 2 weken na de MoU gezet had kunnen worden.

Bovendien moet niet vergeten worden dat CVC in de weken voorafgaand aan 31 januari 2013 diverse zaken in gelijktijdigheid heeft moeten uitvoeren: niet alleen een nadere analyse van SNSR en haar onderdelen, maar ook van beoogd partner ASR en een uitgebreide discussie met de 3

Nederlandse grootbanken en MinFin omtrent een gezamenlijk op te tuigen bad bank. Voorwaar een complexe en daarmee tijdrovende exercitie, die voor eind januari tot resultaat zou moeten leiden, waarbij ook nog eens de waardering van PF door MinFin in de laatste fase van de onderhandelingen negatief werd aangepast, hetgeen tot een grotere kapitaalbehoefte leidde en dus aanpassingen vergde in het CVC-voorstel, zoals eerder aangegeven. Vandaar dat de formele laatste stap nog niet voor eind januari gezet had kunnen worden.

Ad b. De Stichting Beheer.

Ook de Stichting Beheer SNSR nuanceert bovenstaande visie van DNB in haar interview met deskundigen. Zij meent weliswaar meer tijd nodig gehad te hebben voor een redelijke beoordeling van de finale CVC-Aanbieding, maar is daarentegen ook heel duidelijk in haar stellingname dat dit voorstel duidelijk beter zou zijn geweest dan de uiteindelijke nationalisatie.

Ad c. De 3 grootbanken.

De grootbanken lijken een wat meer politiek standpunt te kiezen in deze: weliswaar geven zij aan uitgebreid onderzoek te hebben verricht naar de PF-portefeuille, waarin de nodige

probleemleningen zijn geïdentificeerd, maar tegelijkertijd lijken zij minder trek te hebben in een switch van PF naar een bad bank, omdat te snelle afbouw van deze portefeuille ook hun eigen vastgoedleningenportefeuille zou kunnen treffen. Bovendien hebben zij al eerder een voorstel ontvangen voor een bankenheffing, indien MinFin over zou gaan tot nationalisatie. Deze zekerheid van een bepaalde (maximale) heffing en PF in handen van de overheid geeft hen meer comfort, zo lijkt het; ook zou dan geen concurrerende spaar-hypotheekbank in handen van een private equity eigenaar het speelveld betreden.

Ad d. De Staat.

Tot slot, het commitment van MinFin en haar visie op de CVC-Aanbieding. Na overleg met en advies van toezichthouder DNB hanteert MinFin feitelijk de volgende vier beoordelingscriteria ten aanzien van de CVC-Aanbieding:

1. Verhoging van capital base, vanwege de afwaardering van de PF-assets;

2. Burden sharing, in een poging om ook de private sector te betrekken in de oplossing voor SNSR;

3. Het financiële rendement op de (noodzakelijke) investering in SNSR (middels de CT-1 stukken);

4. De toekomstige governance van SNSR en haar onderdelen, als mede-eigenaar van de onderneming.

Voor wat betreft het eerste criterium lijkt de CVC-Aanbieding, althans op het eerste gezicht, voldoende. Immers, de benodigde middelen worden binnengehaald ter versterking van het eigen vermogen van de bank. Daar waar de CVC-Aanbieding echter is gericht op een afschrijving van

Zaaknummer 200.122.906/01 OK Pagina 180 van 378

Hoofdstuk 6. CVC-scenario

€ 2,4 mrd bij PF, ziet MinFin op het laatste moment⁹³ blijkbaar goede redenen voor een afboeking van € 400 mio meer: € 2,8 mrd. Aangezien CVC pas op het allerlaatste moment werd geïnformeerd over deze extra verhoging, was zij hier uitermate ontstemd over. Echter, in allerijl poogde zij ook dit punt op te lossen middels de lening van € 550 mio van de 3 Nederlandse grootbanken aan het Consortium. Hiermee werd een buffer gecreëerd richting deze eventueel benodigde significant hogere afboeking van € 2,8 mrd. Niet alleen betogen deskundigen elders in dit onderzoek dat de

€ 2,8 mrd meer dan discutabel is (voor details, zie Hoofdstuk 4.2.2), de aanvankelijke keuze van MinFin voor € 2,4 mrd is al behoorlijk conservatief dan wel prudent te noemen. In dit kader is de mening van deskundigen dan ook dat de CVC-Aanbieding duidelijk voldoet aan het eerste beoordelingscriterium van MinFin.

Ook het twee criterium kan eenvoudig worden afgestreept: de CVC-Aanbieding wordt niet alleen gekenmerkt door 65% private bijdrage (van het Consortium) aan de beoogde emissie, maar kent tevens burden sharing in de vorm van de geplande Liability Management exercise (levert bruto circa

€ 435 mio op en waarschijnlijk ook netto, vanwege de vrijstelling op dergelijke boekwinsten) en bovendien moeten de 3 Nederlandse grootbanken stevig participeren middels € 400 mio als lening aan het Consortium en € 150 mio bijdrage aan de bad bank. Kortom: bijna € 2 mrd wordt in de CVC-Aanbieding opgebracht door de private sector.

Voor de beoordeling van het derde criterium, de afweging tussen de CVC-Aanbieding en

nationalisatie qua financieel rendement, volstaat MinFin met een analyse van haar adviseur in deze (Morgan Stanley). Deze analyse vergelijkt beide alternatieven en komt tot de conclusie dat

nationalisatie de Staat minder geld kost dan de CVC-Aanbieding. Echter, deze analyse is niet volledig en vergelijkt deels appels met peren. Zo ontbreekt de € 400 mio lening van de grootbanken aan het Consortium in de analyse, maar feitelijk zou deze bijdrage nog hoger moeten zijn om in gelijke verhouding te staan met de beoogde € 1 mrd bankenheffing in geval van nationalisatie.

Indien deze extra hoeveelheid bankenbijdrage (feitelijk nog eens € 450 mio boven op de beoogde lening aan het Consortium ad € 400 mio en de storting van € 150 mio aan funding voor de bad bank) zou zijn meegenomen in de vergelijking en tevens de hoeveelheid beoogde burden sharing in geval van nationalisatie wordt gecorrigeerd, dan leidt de vergelijkende analyse tot het omgekeerde oordeel: de CVC-Aanbieding is aantrekkelijker qua rendement, zoals hiervoor reeds door deskundigen is verwoord en getoond. Dit is ook redelijk logisch: de private bijdrage aan de

kapitaalsverhoging (bijna € 900 mio participatie in de emissie) zit alleen in de CVC-Aanbieding, terwijl de Staat slechts een deel van de burden sharing middels de bijdrage van achtergestelde

schuldenaren nu moet delen met CVC; het eerste weegt zwaarder.⁹⁴ Verder kan wellicht nog een verschil van mening bestaan over de waarde van SNSR; echter, dit zou de Staat ingebracht kunnen hebben in de finale onderhandelingen. Bovendien is de door CVC beargumenteerde waarde van circa € 1,4 mrd voor SNSR niet onredelijk (zie Hoofdstuk 4).

Een andere uitdaging voor de Staat zou ook nog de bad bank zijn geweest; weliswaar lijkt deze nieuwe entiteit over voldoende kapitaal te beschikken na de beoogde kapitaalbijdragen (door Staat, grootbanken en Stichting Beheer), maar de portefeuille van leningen is redelijk problematisch en geeft altijd nog onzekerheden richting de toekomst. Dit zou de Staat het beste hebben kunnen

93 Pas op 30 januari 2013 deelde MinFin mede aan SNSR dat zij het zogenaamde attachment point verhoogt van

€ 2,4 mrd naar € 2,8 mrd zonder een duidelijke reden hiervoor aan te geven, aldus notulen van de SNSR RvC vergadering van die dag.

94 Ook de in Hoofdstuk 6.9 beschreven vergelijking tussen nationalisatie en het CVC-scenario door RBS, adviseur van DNB, is een goede basis voor de beoordeling van het derde criterium van de Staat.

Zaaknummer 200.122.906/01 OK Pagina 181 van 378

Hoofdstuk 6. CVC-scenario

afdekken middels een bepaalde garantie op de financiering, waardoor tijd zou zijn gekocht, net als bij nationalisatie is beoogd. Met andere woorden: qua bad bank oprichting zit er niet veel verschil tussen de CVC-Aanbieding en de uiteindelijke nationalisatie.

Samenvattend kan worden gesteld dat het CVC-voorstel ook qua derde beoordelingscriterium van MinFin als superieur aan nationalisatie moet worden gezien.

Tot slot, het criterium van de governance oftewel invloed van de Staat binnen het beoogde ‘nieuwe’

SNSR; vanuit de bijdrage van de Staat aan de emissie en haar initiële stake resteert namelijk slechts een minderheidsbelang in het ‘nieuwe’ SNSR. Dit levert inderdaad beperkingen op ten aanzien van een volledige zeggenschap, die zou resulteren bij nationalisatie. Maar, voor alle duidelijkheid, burden sharing door middel van een private bijdrage aan de kapitaalsverhoging zal altijd gepaard gaan met verlies aan stemrecht. Het is normaal dat participatie door private investeerders gepaard gaat met stemrecht voor hen. Belangrijke vraag voor de Staat zou daarom moeten zijn: welke vorm van invloed streef ik na in de ‘nieuwe’ onderneming en hoe kan dit middels bepaalde specifieke rechten en / of veto’s zo goed mogelijk worden ingericht. Dit criterium is daarmee het meest lastig nader in te vullen, maar kan niet worden aangemerkt als een potentiële ‘deal-breaker’, zeker in het licht van de andere 3 criteria. Bovendien zorgt gedeelde governance wellicht ook voor een betere ontwikkeling van de SNSR-onderdelen nadien; meerdere meningen c.q. diverse ervaringen zijn altijd goed voor de ontwikkeling van een business.

Kortom, de door MinFin opgestelde 4 beoordelingscriteria inzake de CVC-Aanbieding pakken feitelijk allemaal goed uit: het CVC-voorstel voldoet in voldoende mate aan de criteria en is op een aantal fundamentele punten zelfs als beter te beoordelen dan nationalisatie.

Dit neemt echter niet weg dat hierdoor MinFin aantoonbaar gecommitteerd zou zijn geweest aan het CVC-voorstel; hier komen deskundigen later nog op terug.

2. Een tweede belangrijke reden voor het oordeel van DNB inzake het CVC-voorstel is de factor tijd en tijdigheid (‘op korte termijn na presentatie een daadwerkelijke aanvulling van het kernkapitaal’). In dit kader speelt een aantal zaken:

• De door DNB gestelde eis dat SNS Bank uiterlijk 31 januari 2013 haar kernkapitaal met minimaal € 1,84 mrd diende te hebben aangevuld, althans dat SNS Bank voor deze datum een finale oplossing hiervoor moest presenteren met voldoende mate van zekerheid van slagen, zoals expliciet geduid in haar definitieve SREP-brief 2012 van 27 januari 2013. De achterliggende reden voor deze eis qua deadline is met name gelegen in de datum van 14 februari 2013, waarop SNSR haar voorlopige jaarcijfers volgens planning zou publiceren.

Vanwege de aanhoudende onzekerheid op de vermogensmarkten ten aanzien van de mogelijkheden van SNSR om haar kapitaal te verhogen, werd door marktpartijen reikhalzend uitgekeken naar deze datum. Om te voorkomen dat deze datum niet zou worden gehaald c.q. tijd te hebben om anderszins te acteren voordien, koos DNB voor een periode van 2 weken voor deze geplande publicatiedatum als deadline;

• De externe accountant had heel duidelijk aangegeven dat de cijfers voor 2012 niet zouden worden goedgekeurd met de gebruikelijke opinie (inclusief continuïteitsverklaring), indien er niet concreet zicht zou zijn op de benodigde kapitaalsverhoging. Vanwege de keuze voor 31 januari zou zo ook de accountant de plannen kunnen beoordelen voor 14 februari;

• Een mogelijke bankrun door spaarders die onzeker zouden worden over het voortbestaan van SNSR en SNS Bank en hierdoor wellicht zouden kunnen besluiten hun spaartegoeden over te sluizen naar elders. Weliswaar was er veel onzekerheid rondom SNSR, maar een echte bankrun is uitgebleven, ook in de maand van januari, waarschijnlijk omdat veel

Zaaknummer 200.122.906/01 OK Pagina 182 van 378

Hoofdstuk 6. CVC-scenario

particuliere spaarders voldoende vertrouwen hadden in het depositogarantiestelsel – zie Hoofdstuk 4.2.1).

Het is deskundigen duidelijk geworden in de interviews dat de tijdsplanning zeer kritiek was, doch niet zo dogmatisch als DNB met name lijkt te suggereren. Immers, door de sterke focus op 31 januari was er een compleet CVC-voorstel beschikbaar en zou een korte periode nadien hebben volstaan om formeel commitment te verkrijgen van de investeerders in het Consortium. Daarnaast zou

zorgvuldige communicatie omtrent onderliggende redenen zelfs een korte vertraging in publicatie van voorlopige jaarcijfers zonder al te veel negatieve consequenties, mogelijk moeten hebben kunnen maken. Hiermee concluderen deskundigen dat tijd weliswaar schaars was, doch geen onoverkomelijke problemen zou moeten opleveren. Met dien verstande dat goedkeuring door de EC wellicht langer op zich had laten wachten, gezien de processen aldaar, echter een soort van

voorlopige goedkeuring zou relatief snel tot stand hebben moeten komen.

Ten aanzien van het proces van eventuele EC-instemming: bereidheid tussen CVC en MinFin om gezamenlijk tot een akkoord te komen, bij mogelijke vereiste EC-remedies, zou uiteraard geholpen hebben. Bovendien was en is de EC groot voorstander van burden sharing, welke in de CVC-Aanbieding groter is dan bij nationalisatie, waardoor een goedkeuring mogelijk zou moeten zijn

Ten aanzien van het proces van eventuele EC-instemming: bereidheid tussen CVC en MinFin om gezamenlijk tot een akkoord te komen, bij mogelijke vereiste EC-remedies, zou uiteraard geholpen hebben. Bovendien was en is de EC groot voorstander van burden sharing, welke in de CVC-Aanbieding groter is dan bij nationalisatie, waardoor een goedkeuring mogelijk zou moeten zijn

In document Bepaling werkelijke waarde onteigende effecten en vermogensbestanddelen SNS Bank en SNS Reaal (pagina 177-188)