127. In dit deel wordt besproken aan welke voorwaarden de output van de geautomatiseerde beleggingstools moet voldoen, vooraleer deze onder het toepassingsgebied van beleggingsadvies uit de
331 Art. 25(6) MiFID II.
332 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 169, nr. 17.
333 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
MiFID-regelgeving kan vallen, of zo kan worden opgevat door de cliënt. Onder de MiFID I-richtlijn was reeds een test, bestaande uit 5 vragen, ontwikkeld door de CESR om na te gaan of een bepaalde beleggingsgerelateerde dienst ook daadwerkelijk beschouwd kan worden als beleggingsadvies.334 In de MiFID II-richtlijn is dezelfde definitie van beleggingsadvies behouden, waardoor deze test ook in het kader van die richtlijn kan worden toegepast.335 Zoals aangegeven, moeten 5 zaken nagegaan worden vooraleer men kan besluiten dat een bepaalde beleggingsgerelateerde dienst daadwerkelijk als beleggingsadvies kan worden beschouwd.336 Een eerste vereiste betreft de vraag of de aangeboden dienst een aanbeveling bevat. Deze aanbeveling moet tevens een verband bevatten met één of meerdere transacties in financiële instrumenten. Ook moet ze ofwel als geschikt beschouwd worden, ofwel gebaseerd zijn op een overweging van de omstandigheden eigen aan de persoon aan wie de dienst verleend wordt. Daarenboven wordt vereist dat deze aanbeveling op een andere wijze wordt uitgebracht dan louter via een distributiekanaal of de publieke weg. Een laatste vereiste houdt in dat de aanbeveling aan een persoon in zijn staat van potentiële belegger wordt gedaan, of aan een tussenpersoon van deze persoon.337
128. Wanneer men wil nagaan of een aangeboden dienst een aanbeveling bevat, moet men nagaan of de output van de geautomatiseerde beleggingstool als pure informatie of als een opinie gezien wordt vanuit het cliëntenperspectief. Wanneer deze output geen element van beoordeling door de beleggingsdienstaanbieder bevat met betrekking tot de gepaste keuze, zal de output als pure informatie gezien worden.338 Hierbij zal het bijvoorbeeld gaan om een opsomming van feiten en cijfers, zonder dat daarbij enige vorm van waardeoordeel plaatsvindt.339 Deze beoordeling vindt plaats vanuit het oogpunt van de cliënt, waardoor het totaalplaatje van de tool in overweging genomen moet worden.340
129. Wat de vereiste van het verband met één of meerdere transacties in financiële instrumenten betreft, kan worden aangehaald dat het de bedoeling is dat de aanbeveling gedaan wordt met het oog op het tot stand brengen van een transactie die betrekking heeft op een bepaald financieel instrument. Dit hoeft niet per se het kopen of het verkopen van een financieel instrument te zijn. Het kan immers ook gaan om het inschrijven op, het uitwisselen van, het aflossen van, het houden van of het onderschrijven van
334 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 3,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
335 ESMA, “Report on automation in financial advice”, december 2016, p. 20, nr. 63, https://esas-joint-committee.europa.eu/Publications. 336 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 4, nr. 5,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
337 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 175, nr. 35.
338 ESMA, EBA en EIOPA, “Joint Committee Discussion Paper on Automation in Financial Advice”, 4 december 2015, p. 10, nr. 12,
https://www.eba.europa.eu/documents/10180/1299866/JC+2015+080+Discussion+Paper+on+automation+in+financial+advice.pdf.
339 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 7, nrs. 14-15,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
340 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een financieel instrument.341 Wanneer de output echter louter een risicoanalyse of het rendement van een portefeuille betreft, zonder dat er een aanbeveling wordt gegeven die betrekking heeft op de uitvoering van een transactie in een financieel instrument, is niet voldaan aan deze vereiste.342
130. De geschiktheid van een aanbeveling wordt beoordeeld op basis van de beleggingsdoelstellingen die de cliënt nastreeft, het gegeven of de cliënt eender welk beleggingsrisico financieel kan dragen dat consistent is met zijn beleggingsdoelstellingen en de vereiste kennis en ervaring voor de cliënt om de betrokken risico’s te begrijpen.343 De geschiktheid van een bepaald financieel instrument kan aan de cliënt op uitdrukkelijke wijze worden meegedeeld, maar ook op impliciete wijze, door bijvoorbeeld de voordelen van een bepaald product ten opzichte van een ander product te benadrukken voor een cliënt.344 Of een bepaalde beleggingsonderneming al dan niet geacht wordt advies te voorzien dat gebaseerd is op de omstandigheden van de cliënt zal afhangen van de aard van de verzamelde informatie en de wijze waarop de vragen aan de cliënt voorgesteld worden.345 Daarbij is het irrelevant of de beleggingsonderneming gebruik maakt van aanbevelingen die voor een bepaalde cliënt geschikt zijn, of aanbevelingen die daadwerkelijk gebaseerd zijn op de verzamelde informatie. Het volstaat immers dat de cliënt redelijkerwijs kan vermoeden dat aan deze voorwaarde is voldaan.346
131. Zoals aangegeven, moet de aanbeveling ook persoonlijk zijn om als beleggingsadvies gekwalificeerd te worden. Bijgevolg moet deze aanbeveling gericht zijn op een vooraf bepaald doelpubliek. Wanneer men louter gebruik maakt van algemene communicatiemiddelen, zoals kranten, tijdschriften, internet, televisie, radioprogramma’s of eender welk medium dat naar een breed publiek gericht is, zal men niet kunnen besluiten dat de perceptie is opgewekt dat men een vooraf bepaald doelpubliek tracht te bereiken.347
132. Ten slotte moet worden aangenomen dat, wanneer een beleggingsonderneming een aanbeveling overmaakt aan een bepaalde persoon om een bepaald financieel product te kopen of te verkopen, de persoon aan wie de aanbeveling wordt overgemaakt een belegger of een potentiële belegger is, tenzij bepaalde omstandigheden het tegendeel duidelijk bewijzen.348
341 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 9, nr. 29,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
342 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 176, nr. 38.
343 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 11, nr. 48,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
344 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 11, nr. 45,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
345 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 11, nr. 52,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
346 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 177, nr. 41.
347 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 13, nrs. 60-62,
https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/10_293.pdf.
348 CESR, “Q&A Understanding the definition of advice under MiFID”, april 2010, p. 15, nrs. 73-75,
133. Men kan besluiten dat de output die tot stand gekomen is door een geautomatiseerde beleggingsadviseur (zie supra) hoogstwaarschijnlijk onder het begrip beleggingsadvies zal vallen, zoals dit wordt opgevat in de MiFID II-richtlijn.349 De tools die bij zo’n beleggingsadviseur worden gebruikt, zijn gericht op de cliënt en worden aan het publiek voorgesteld als systemen die aanbevelingen overbrengen in het kader van financiële transacties. Het gaat hierbij om persoonlijke aanbevelingen, omdat ze gebaseerd zijn op bij de cliënt verzamelde informatie en de cliënt zal deze aanbevelingen ook als geschikt of gepersonaliseerd opvatten. Bijgevolg zijn de voorwaarden vervuld, en dit is ook zo wanneer de aanbevelingen gericht zijn op potentiële beleggers.350
134. Wanneer het gaat over een beheersysteem voor een portefeuille (zie supra), zal het tegenovergestelde gebeuren. De output hiervan wordt doorgaans niet als beleggingsadvies gekwalificeerd. Hoewel de output gegenereerd door deze beheersystemen waarschijnlijk wel als een aanbeveling beschouwd zal worden, is ze duidelijk niet gebaseerd op een beoordeling van de persoonlijke omstandigheden van de cliënt, noch voorgesteld als een geschikte aanbeveling. Aanwijzingen hiervoor zijn bijvoorbeeld het gegeven dat deze beheersystemen geen geschiktheidstoets bevatten. Daarnaast is het onderwerp van de aanbeveling die zo’n beheersysteem voortbrengt meestal geen transactie in een financieel instrument. De output zal enkel de cliënt begeleiden bij het vinden van een evenwicht in zijn portefeuille, zodat de ratio’s inzake het risico en het rendement die de cliënt nastreeft, bereikt kunnen worden. Bijgevolg voorzien deze systemen enkel guidance met betrekking tot de risico’s die een financieel instrument of een portefeuille bevat, maar wordt de cliënt niet ondersteund in het bepalen van het meest geschikte risicoprofiel gebaseerd op zijn persoonlijke omstandigheden en voorkeuren.351
135. Wat betreft de hybride vormen die zich tussen de twee uiteinden van dit spectrum bevinden (zie
supra), kan er gesproken worden over een grijze zone. Hierbij zal de beoordeling of zo’n tool al dan niet
beleggingsadvies genereert, afhangen van de beoordeling van de rechter. Het gaat hierbij dan ook niet om een beoordeling die steeds rechttoe rechtaan is.352
349 Art. 4(4) MiFID II.
350 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 177-178, nr. 44.
351 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering:
een dwarsdoorsnede, Antwerpen, Intersentia, 2019, (161) 178, nr. 45.
352 F. BOGAERT en L. SAVONET, “Automation and digitalisation in investment advice” in INSTITUUT FINANCIEEL RECHT (ed.), Financiële regulering: