Resultaatsturing tijdens de globale crisis
Masterscriptie Accountancy
Rijksuniversiteit Groningen – Faculteit Economie en Bedrijfskunde
Marrit van Gelderen – s1899627
Groningen, 26 juni 2013
Begeleider Dhr. Tavenier
Abstract
Er is onderzocht wat de impact is geweest van de globale crisis (2007‐2009) op de mate van resultaatsturing door het management van een onderneming. Hierbij is onderscheid gemaakt tussen twee strategieën van resultaatsturing, accrual‐based earnings management (AM) en real based earnings management (RM). Er is kwantitatief onderzoek uitgevoerd, waarbij er voor AM en RM proxies zijn opgesteld met behulp van het modified Jones model en het model ontwikkeld door Dechow et al. (1998). Voor 62 beursgenoteerde Nederlandse ondernemingen is de analyse uitgevoerd die betrekking heeft op de periode 2004‐2009, waarbij 372 ondernemingsjaren zijn geanalyseerd. De analyses hebben geen significante resultaten opgeleverd, zowel het niveau van RM als het niveau van AM zijn niet hoger tijdens de crisisperiode. Ook is er in tegenstelling tot de verwachting geen substitutie‐effect gevonden tussen RM en AM.
Inhoudsopgave
1.0 Inleiding _____________________________________________________________________ 5 1.1 Relevantie __________________________________________________________________ 7 2.0 Theorie en Hypothesevorming __________________________________________________ 10 2.1 Resultaatsturing ____________________________________________________________ 10 2.2 Globale crisis _______________________________________________________________ 13 2.3 Accrual based earnings management (AM)_______________________________________ 15 2.3.1 AM in tijden van crisis _____________________________________________________ 16 2.3.2 Hypothese _______________________________________________________________ 17 2.4 Real earnings management (RM) ______________________________________________ 18 2.4.1 RM in tijden van crisis _____________________________________________________ 19 2.4.2 Hypothese _______________________________________________________________ 19 2.5 Substitutie effect ____________________________________________________________ 19 2.5.1 Substitutie‐effect in tijden van crisis __________________________________________ 20 2.5.2 Hypotheses ______________________________________________________________ 21 3.0 Onderzoeksontwerp __________________________________________________________ 22 3.1 Data _____________________________________________________________________ 22 3.2 Variabelen en Regressiemodel _________________________________________________ 23 3.2.1 AM ____________________________________________________________________ 23 3.2.2 RM _____________________________________________________________________ 25 3.2.3 Globale crisis _____________________________________________________________ 27 3.2.4 Controle variabelen _______________________________________________________ 27 3.2.5 Regressiemodel __________________________________________________________ 29 4.0 Resultaten __________________________________________________________________ 30 4.1 Proxies resultaatsturing ______________________________________________________ 30 4.1.1 Proxy AM _______________________________________________________________ 30 4.1.2 Proxy RM _______________________________________________________________ 31 4.2 Beschrijvende statistiek ______________________________________________________ 344.3 Correlatiematrix ____________________________________________________________ 35 4.4 Analyse AM ________________________________________________________________ 38 4.5 Analyse RM ________________________________________________________________ 39 4.6 Analyse substitutie‐effect _____________________________________________________ 42 4.7 Aanvullende analyses ________________________________________________________ 44 5.0 Conclusie en Discussie _________________________________________________________ 45 5.1 Bevindingen _______________________________________________________________ 45 5.2 Beperkingen en Vervolgonderzoek ______________________________________________ 46 5.3 Conclusie __________________________________________________________________ 47 Referenties ________________________________________________________________________ 49 Bijlage ____________________________________________________________________________ 53 Bijlage 1 – Ondernemingen dataset ___________________________________________________ 53 Bijlage 2 – Berekening proxies AM en RM ______________________________________________ 54 AM __________________________________________________________________________ 55 RM_CFO ______________________________________________________________________ 55 RM_PROD _____________________________________________________________________ 56 RM_COGS ___________________________________________________________________ 57 RM_INV _____________________________________________________________________ 57 RM_TOT ______________________________________________________________________ 58 Bijlage 3 – Tabel 9 en 10 ____________________________________________________________ 59
1.0 Inleiding
Grote boekhoudschandalen zijn een aanleiding geweest voor een gedaald vertrouwen in de verslaggeving van organisaties (ing.nl, beleggersbarometer). Bekende voorbeelden van deze schandalen, waarbij sprake was van fraude, zijn; Enron in 2001, waarbij een grote hoeveelheid schulden niet op de balans werd gewaardeerd, WorldCom in 2002, waarbij uitgaven als activa werd geboekt, en het Nederlandse Ahold in 2003, waarbij er met behulp van consolidatie extra omzet werd gecreëerd (Dechow en Schrand, 2004; Feenstra, 2011). Mede als gevolg hiervan wordt de verslaggeving van ondernemingen kritischer geanalyseerd, wat kan worden waargenomen door aanpassingen in wet‐ en regelgeving op nationaal en internationaal niveau (SOX in 2002, IFRS in 2005 en code Tabaksblat in 2004).
Wereldwijd kwam de economie rond 2007 in een recessie terecht. De crisis sloeg internationaal toe, veel bedrijven verliezen waarde en komen in financiële problemen. In de literatuur wordt deze periode gekenmerkt als de ‘globale crisis’ (Bartram en Bodnar, 2009). Naast de AEX maken ook grote beursen in Londen (FTSE 100), New York (Dow Jones) en Parijs (CAC 40) een sterke daling door tijdens deze wereldwijde financiële crisis (figuur 1).
Gezien de wereldwijde impact van de crisis is het mogelijk dat het management haar gedrag aanpast op de gewijzigde staat van de economie. Een onderdeel van gedrag van managers is de mate waarin zij besluiten over te gaan tot earnings management (e.g. resultaatsturing). Om het gedrag van managers in kaart te brengen, wordt de sturing van het resultaat geanalyseerd. Er wordt onderzocht of, en wat de impact is van de globale crisis op de strategie van het management betreffende resultaatsturing. Bij de analyse van dit gedrag wordt antwoord gegeven op de volgende hoofdvraag; Wat is, ceteris paribus, de invloed van de globale crisis (2007‐2009) op resultaatsturing bij beursgenoteerde ondernemingen in Nederland, gekeken naar de periode 2004‐2009?
Tijdens het onderzoek wordt er gekeken naar twee strategieën van resultaatsturing. Eerdere onderzoeken (Badertscher, 2011; Cohen et al., 2008; Cohen en Zarowin, 2010; Zang, 2012) kijken tevens naar deze twee strategieën van resultaatsturing, namelijk; ‘real earnings management’ en ‘accrual‐based earnings management’.
Real earnings management (RM) is ‘manipulatie’ van het resultaat doordat het management beslissingen neemt omtrent de timing en structuur van bijvoorbeeld een investering of financiële transactie (Zang, 2012). Accrual‐based earnings management (AM) is de keuze van verslaggevingregels door het management, waardoor een transactie in de financiële verslaggeving op verschillende manieren kan worden weergegeven (Zang, 2012). AM betreft timingverschillen, en wordt gedaan met behulp van ‘accruals’ (overlopende posten), die afhankelijk zijn van oordeelsvorming, voorspellingen en schattingen (Dechow en Schrand, 2004).
Recent wetenschappelijk onderzoek bewijst dat deze twee strategieën van het management als substituten van elkaar fungeren. Zang (2012) vindt bewijs dat managers de kosten van beide strategieën afwegen, en op basis hiervan beslissen in welke mate zij resultaatsturing toepassen. Bovendien vindt ander recent wetenschappelijk onderzoek dat RM en AM substituten van elkaar zijn voor het sturen van het resultaat (Badertscher, 2011; Cohen et al., 2008; Cohen en Zarowin, 2010). In het huidige onderzoek worden beide methodes van resultaatsturing onderzocht, wat van belang is bij de analyse betreffende de totale mate van resultaatsturing. Er zijn indicaties dat managers verschillende methodes van resultaatsturing toepassen, dus het analyseren van één van de twee strategieën zal geen uitsluitend bewijs geven over de mate van totale resultaatsturing (Cohen en Zarowin, 2007; Cohen et al., 2008; Fields et al., 2001). Dit leidt tot de volgende deelvragen in het onderzoek;
Wat is de invloed van de crisis op de mate van ‘accrual‐based earnings management’ (AM)? Wat is de invloed van de crisis op de mate van ‘real earnings management’ (RM)?
Is er een substituut‐effect aanwezig tussen RM en AM?
Verandert het substitutie‐effect tussen RM en AM als gevolg van de crisis?
1.1 Relevantie
Resultaatsturing door het management wordt gezien als indicatie voor een lagere kwaliteit van de winst (Dechow et al., 2010; Defond en Schrand, 2004). Doordat managers prikkels hebben om het resultaat te sturen (Watts en Zimmerman, 1978), zal hierdoor de financiële verslaggeving niet juist aansluiten bij de onderliggende economische realiteit. Beleggers nemen resultaatsturing niet altijd als zodanig waar (Sloan, 1996), waardoor beleggers slechtere beslissingen nemen (Dechow et al., 2010). Resultaatsturing wordt in efficiënte markten geheel door beleggers doorzien, maar markten zijn niet geheel efficiënt, waardoor het voor beleggers van belang is inzicht te krijgen in resultaatsturing door het management. AM is voor beleggers makkelijker te detecteren dan daadwerkelijke beslissingen van het management betreffende kasstromen (RM) (Roychowdhury, 2006), dus onderzoek naar het substitutie‐effect is van belang. Als beleggers en aandeelhouders constateren dat een rapportage van een onderneming minder AM bevat, hoeft dit geen indicatie te zijn dat het opportunistische gedrag van het management is afgenomen (van Beest en Knoops, 2011; Fields et al., 2001).
Wetenschappelijk onderzoek betreffende de relatie tussen resultaatsturing en een globale crisis is beperkt; alleen Habib et al. (2012) en Litjens en Vergoossen (2010) kijken naar invloeden van de globale crisis en resultaatsturing. De enige recessie die vergelijkbaar is met de huidige crisis, is de grote depressie van 1929 (Bartram en Bodnar, 2009; Litjens en Vergoossen, 2010). Over de grote depressie is met betrekking tot resultaatsturing geen onderzoek gedaan, resultaatsturing stond in die tijd nog niet op de agenda. De impact van resultaatsturing door het management is vooral naar aanleiding van omvangrijke schandalen naar voren gekomen, regelgevers treden op met behulp van nieuwe wet‐ en regelgeving. Resultaatsturing is onderzocht in relatie tot andere crisissen, zoals de Perzische crisis in 1990 (Han en Wang, 1998) en de crisis in Azië in 1997 (Ahmed et al., 2008; Ahmad‐Zaluki et al., 2011; Chia et al., 2007; Gul et al., 2002). Deze recessies waren echter niet zo globaal als de crisis van 2007‐ 2009, en hebben niet een dusdanige impact gehad op veel landen en sectoren.
In wetenschappelijke literatuur is in grote mate onderzoek gedaan naar AM en het gebruik van accruals als proxy voor de kwaliteit van de winst (Cohen en Zarowin, 2010; Dechow et al., 2010). De onderzoeken betreffende de globale crisis gebruiken AM, en niet RM (Habib et al., 2013; Litjens en Vergoossen, 2010). Ook in onderzoek met betrekking tot andere crisissen wordt resultaatsturing uitsluitend geanalyseerd met behulp van accruals (Ahmad‐Zaluki et al., 2009; Ahmed et al., 2008; Han en Wang, 1998). Recent is meer aandacht gekomen voor de andere strategie voor resultaatsturing, namelijk RM (Cohen en Zarowin, 2010). Graham et al. (2005) tonen aan dat managers in situaties RM prefereren boven AM, en ook Roychowdhury (2006) en Cohen en Zarowin (2010) vinden wetenschappelijk bewijs dat managers RM toepassen om het rapporteren van verliezen te vermijden. De meeste onderzoeken over resultaatsturing bestuderen echter alleen AM of RM (van Beest en Knoops, 2011; Cohen en Zarowin, 2010). In het huidige onderzoek zullen beide vormen van resultaatsturing worden onderzocht, er is wetenschappelijk bewijs dat er een substitutie effect tussen de twee strategieën aanwezig is (Badertscher, 2011; Cohen et al., 2008; Cohen en Zarowin, 2010; Zang, 2012). Door toe te voegen aan de groeiende mate van aandacht voor RM en het substitutie‐effect, zal er meer inzicht komen in resultaatsturing van het management. Ook de crisis wordt geanalyseerd, wat in de genoemde eerdere onderzoeken over zowel RM als AM niet aan bod is gekomen.
Het huidige onderzoek richt zich op de Nederlandse markt. Beursgenoteerde bedrijven in Nederland worden geanalyseerd met betrekking tot resultaatsturing. In recente Nederlandse literatuur is aandacht besteed aan AM (Hooghiemstra et al., 2008; Litjens en Vergoossen, 2010; Seger, 2010), waarbij Litjens en Vergoossen (2010) aandacht besteden aan de globale crisis. Zij concluderen dat gevolgen van de crisis merkbaar zijn in de jaarrekening van Nederlandse ondernemingen. Dit is volgens hen mogelijk het gevolg van de invloed die het management kan uitoefenen op de weergave van de economische realiteit (AM). Betreffende RM heeft Zagers‐Mamedova (2010) onderzoek gedaan naar de vermogensstructuur van Nederlandse ondernemingen. Zij vindt dat managers meer reële activiteiten (RM) manipuleren wanneer de solvabiliteit van de onderneming verslechtert. De aanleiding van het onderzoek van Zagers‐Mamedova (2010) is de globale crisis. Zij kijkt echter niet naar de daadwerkelijke impact van de crisis, maar naar de vermogensstructuur. Doordat er in het huidige onderzoek wel de globale crisis wordt geanalyseerd, en zowel AM als RM worden meegenomen, zal de Nederlandse literatuur worden aangevuld. In Nederland zal dit onderzoek hierdoor ook praktische relevantie hebben. Het substitutie‐effect is nog niet eerder onderzocht voor de Nederlandse markt, waardoor nationale regelgevers kunnen inspelen op het gedrag van managers. Bovendien is het onderzoek generaliseerbaar naar andere landen, waardoor regelgevende instanties (zowel nationaal
als internationaal) voordelen kunnen behalen uit het huidige onderzoek. Naast regelgevers en toezichthouders kunnen accountants het huidige onderzoek gebruiken in tijden van economische neergang. RM is moeilijker te detecteren dan AM (Cohen en Zarowin, 2010; Graham et al., 2005; Zang, 2012), en indien managers hun strategie betreffende resultaatsturing wijzigen naar het gebruik van meer of minder RM, kan dit worden meegenomen in het ontwerp van het controle proces.
2.0 Theorie en Hypothesevorming
Dit hoofdstuk werkt toe naar de verschillende hypothesen. Om tot hypothese 1 en 2 te komen zal er eerst aandacht worden besteed aan resultaatsturing en de globale crisis, waarna de verschillende strategieën van resultaatsturing worden besproken. Vervolgens wordt het substitutie‐effect besproken met betrekking tot de strategieën, van waaruit hypothese 3a en 3b worden gevormd (figuur 2).
2.1 Resultaatsturing
De agency theorie, zoals beschreven door Jensen en Meckling (1976), is van toepassing op het huidige onderzoek. Deze theorie gaat uit van een principaal en een agent. De principaal is de eigenaar van de onderneming, de agent is de manager van de onderneming. De agent beheert de organisatie, en heeft zodoende meer informatie over de onderneming dan de aandeelhouders, die verder van de organisatie af staan. Dit wordt ook wel informatie asymmetrie genoemd. Dit is voor beursgenoteerde ondernemingen in grotere mate van toepassing, belanghebbenden staan daar verder van de onderneming af (Hoogendoorn en Mertens, 2001).Managers kunnen resultaatsturing gebruiken om belanghebbenden te informeren. Zo kunnen zij toekomstverwachtingen naar aandeelhouders en beleggers communiceren (informativeness view). Het kan ook het geval zijn dat, juist omdat aandeelhouders niet alle informatie hebben, managers de informatie asymmetrie gebruiken om het resultaat zo te sturen dat de manager of de onderneming zelf Financiële crisis Resultaatsturing AM RM Substitutie‐effect AM en RM Controle variabelen ‐ Grootte onderneming ‐ Kapitaalstructuur ‐ Groeimogelijkheden ‐ Prestaties H1 H2 H3 Figuur 2 ‐ Conceptueel model
voordelen behaalt (opportunistic view) (Fields et al., 2001; Healy, 1985; Habib et al., 2012). Opportunistisch gedrag zal tot gevolg hebben dat het resultaat minder ‘usefull’ is voor beleggers, dit is tegenstrijdig met de informatiefunctie van resultaatsturing (Fields et al., 2001; Hooghiemstra et al., 2008). Een manager zal resultaten naar eigen voordeel sturen als hij gelooft dat hij voordelen kan behalen. Omdat de informatiemarkt niet perfect is, zullen deze manipulaties minder snel aan het licht komen (Fields et al., 2001; Strobl, 2013).
Volgens de opportunistische view hebben managers en aandeelhouders verschillende nutsfuncties, die zij beide maximaliseren (Jensen en Meckling, 1976). Hierdoor worden voor aandeelhouders mogelijk niet de beste beslissingen genomen door het management (Watts en Zimmerman, 1978). Deze ‘conflicts of interest’ ontstaan doordat managers een andere tijdshorizon (korte termijn versus lange termijn perceptie) en risicoaversie hebben dan aandeelhouders (Lambert, 2001). Watts en Zimmerman (1990) beschrijven motieven voor resultaatsturing, die zijn gebaseerd op de opportunistische view; Contract motieven: Hierbij kunnen twee vormen worden onderscheiden. De eerste vorm is het compensatie contract tussen de manager en de onderneming. Op basis van deze contracten zal de manager worden gecompenseerd, waarbij het variabele deel van de beloning afhankelijk is van de prestaties van de onderneming. Deze bonus kan een prikkel zijn om het resultaat te sturen. De tweede vorm van contract‐motieven betreffen lange termijn contracten van de onderneming met kredietverstrekkers. Kredietverstrekkers stellen eisen aan bijvoorbeeld de financiële ratio’s van de onderneming, waardoor de kredietverstrekkers worden beschermd. Het niet voldoen aan deze eisen kan leiden tot kosten voor de onderneming, zoals een verhoogde rente. Managers van de onderneming zullen door deze contracten worden gemotiveerd de resultaten te sturen om aan de eisen te voldoen (Dechow en Schrand, 2004; Fields et al., 2001; Healy, 1985; Scott, 2009; Watts en Zimmerman, 1990). Politieke kosten: Dit motief is gebaseerd op het idee dat de overheid kosten kan opleggen aan ondernemingen die zeer winstgevend zijn. De onderneming zal dan onder de aandacht komen van regelgevers. Bovendien zijn er mogelijk andere instanties die opkomen voor de belangen van consumenten. Immers, als de onderneming buitengewoon goed presteert, zal dit mogelijk ten koste gaan van de consumenten. Door resultaatsturing toe te passen, en zo het resultaat te verlagen, zijn de politieke kosten voor de onderneming lager. Huidige opbrengsten kunnen worden verschoven naar toekomstige periodes (Dechow en Schrand, 2004; Watts en Zimmerman, 1990).
In de literatuur worden bovendien ander motieven van resultaatsturing besproken. Managers willen een reputatie opbouwen en deze behouden, waardoor resultaat in de gewenste richting kan worden gestuurd (Dechow en Schrand, 2004; Fields et al., 2001). Ook zal een onderneming er voordeel bij hebben om te voldoen aan de verwachtingen van beleggers en voorspellingen van analisten (Dechow en Schrand, 2004). Belastingen kunnen worden beperkt door het sturen van het resultaat. De onderneming kan namelijk belastingen verlagen door overlopende posten (accruals) te gebruiken bij wetswijzigingen, of men kan daadwerkelijke investeringen en kosten manipuleren om zo het belastbare resultaat te verlagen (Dechow en Schrand, 2004). Ten slotte kan resultaatsturing voorkomen als gevolg van motieven voortkomend uit de kapitaalmarkt. Hierbij zal een onderneming mogelijk resultaten manipuleren om voordelen te behalen bij bijvoorbeeld seasoned equity offerings (Cohen en Zarowin, 2010), initial public offerings (Ahmed‐Zaluki et al., 2011) of tijdens fusies en overnames (Dechow en Schrand, 2004).
Scott schrijft in zijn boek ‘Financial Accounting Theory’ (2009) over de verschillende vormen waarin resultaatsturing kan voorkomen, als gevolg van de beschreven motieven voor resultaatsturing.
Taking a bath komt voor bij bedrijven die een verlies moeten rapporteren. Zij worden mogelijk
geprikkeld om dit verlies groter te maken, de manager kan voelen dat hij niks heeft te verliezen. Wanneer er sprake is van een reorganisatie kan deze techniek ook worden gebruikt, de nieuwe manager wil een frisse start en zal eerst een groot verlies rapporteren. De manager verwacht hierdoor in toekomstige periodes eerder winsten te kunnen rapporteren. De bonus van de manager zal hierdoor in de toekomst meer stijgen dan dat deze daalt doordat er een groter verlies wordt gerapporteerd in de huidige periode. Income minimization is de minder extreme vorm van ‘bath‐accounting’. Ook bedrijven die een
hoog resultaat hebben willen mogelijk dit resultaat naar beneden bijstellen door middel van bijvoorbeeld snelle afschrijvingen van activa en het spenderen van kapitaal aan marketing of R&D. Politieke kosten en belastingen kunnen hiermee worden beperkt.
Bij income maximazation zal het gerapporteerde resultaat worden verhoogd, om zo een hogere bonus te behalen. Omdat er voor managers een maximum bonus kan gelden, zal de manager geprikkeld worden het resultaat omhoog te sturen totdat de maximale bonus is behaald.
Income smooting is de laatste vorm die Scott (2009) beschrijft. Indien managers risico‐avers
zijn, zullen zij een constante bonus prefereren. De bonus zal in zekere mate afhangen van het behaalde resultaat, dus zal het doel van de manager zijn om het resultaat constant te houden. Smooting kan echter positief zijn voor de onderneming, omdat de kans wordt verlaagt dat een onderneming niet aan de voorwaarden van ‘debt contracts’ voldoet. Tenslotte noemt Scott (2009) dat smoothing ook als positief kan worden gezien omdat managers deze vorm van resultaatsturing gebruiken om informatie te geven over toekomstige verwachtingen (informativeness view).
In deze paragraaf is naar voren gekomen dat een manager op verschillende manieren het resultaat kan sturen en hier verschillende motieven voor heeft. Hierbij maakt het management een afweging van kosten en baten (van de verschillende methoden) van resultaatsturing (Badertscher, 2011; Cohen en Zarowin, 2010; Fields et al., 2001; Zang, 2012). In het huidige onderzoek worden twee strategieën van resultaatsturing onderzocht; resultaatsturing met werkelijke economische activiteiten (RM) en manipulatie met behulp van overlopende posten (AM). Deze vormen van resultaatsturing zullen in paragraaf 2.3 en 2.4 worden besproken.
2.2 Globale crisis
Tijdens een financiële crisis is de financiële markt ontwricht. Volgens Mishkin (1992) zijn er te veel problemen met moral hazard en adverse selection, de twee aspecten van informatie asymmetrie, waardoor geldmiddelen niet meer efficiënt worden geïnvesteerd in de meest winstgevende projecten. In de globale crisis komt dit tot uiting door het instorten van de huizenmarkt in de Verenigde Staten (Bartram en Bodnar, 2009). Lehman Brothers werd failliet verklaard in 2008, waardoor de crisis een dieptepunt bereikte. Ook noemen Bartram en Bodnar (2009) de staatsteun voor AIG (American International Group) als het dieptepunt van de globale crisis, waarbij de financiële markten de grootste klap kregen. Doordat markten in vergaande mate globaal zijn, werd de crisis een wereldwijd probleem wat zich ver uitstrekte buiten de Verenigde Staten. Tijdens de globale crisis was de liquiditeit zeer laag, daalde het vertrouwen van beleggers in de markt en daalden aandelenprijzen sterk (figuur 3) (Bartram en Bodnar, 2009). Door het globale karakter van de crisis is het voor beleggers moeilijk succesvol te diversifiëren, de markten dalen simultaan (Bartram en Bodnar, 2009), zie ook figuur 3 (2007 – 2009). Ook het verkrijgen van externe financiering is moeilijk (Reinhart en Rogoff, 2009), kapitaalmarkten worden krapper (Bartram en Bodnar, 2009; Litjens en Vergoossen, 2010; Zagers‐Mamedova, 2010).
Figuur 3 – Beurskoersen afgelopen 15 jaar (belegger.nl, 2013) Bartram en Bodnar (2009) hebben de globale crisis geanalyseerd en komen tot de conclusie dat deze verschilt in verhouding tot andere financiële crisissen. Tijdens de globale crisis heeft de aandelenmarkt over de hele wereld de effecten hiervan negatief ervaren, bijna in ieder land, sector en industrie. In de periode van september tot oktober 2008 heeft de economie de grootste schok gekregen. In de analyse van Bartram en Bodnar (2009) komt naar voren dat alleen tijdens de grote depressie van 1929 een grotere marktdaling is geconstateerd. De grote depressie van 1929 was ook een globaal uitrekkende crisis, in tegenstelling tot andere crisissen die slechts een bepaalt land of regio betroffen, zoals; Spanje (1977), Zweden (1991), Japan (1992), Azië (1997‐1998) en Argentinië (2001) (Reinhart en Rogoff, 2009).
Voor het huidige onderzoek zijn de jaren 2007‐2009 geïdentificeerd als crisisjaren. Badram en Bodnar (2009) bevinden dat in oktober 2007 de globale crisis de oorsprong vindt, met al eerdere kleinere opschuddingen in augustus 2007. Het laatste kwartaal van 2007 wordt dus gezien als de start van de crisis. Ook in Nederland was de globale crisis destijds merkbaar, de AEX koers begint aan de grote
daling eind 2007 (figuur 3). Het jaar 2008 kan als geheel als crisisjaar worden gezien, beurskoersen dalen over de gehele wereld (Badram en Bodnar, 2009). Badram en Bodnar (2009) noemen begin 2009 als het eind van de crisis, ook de AEX‐koers laat een stijging zien in 2009. Dit jaar wordt echter nog wel gekenmerkt door de globale crisis, vertrouwen van beleggers en managers is laag. Het bruto binnenlands product van Nederland daalde in 2009 bovendien met 3,7% ten opzichte van 2008 (CBS.nl; Statline). Het huidige onderzoek neemt meer recente jaren niet mee, de recessie die hier wordt geanalyseerd betreft de globale crisis. De meer recentere schulden‐ en eurocrisis wordt hiermee buiten beschouwing gelaten.
2.3 Accrual based earnings management (AM)
Managers hebben keuzes tussen verslaggevingregels, waardoor een transactie in de financiële verslaggeving op verschillende manieren kan worden weergegeven met behulp van accruals (overlopende posten). Deze vorm van resultaatsturing wordt mogelijk gemaakt doordat er met betrekking tot verslaggevingregels (Generally Accepted Accounting Principles, GAAP) een zekere mate van flexibiliteit is toegestaan (Fields et al., 2001). Men hoeft de keuzes niet economisch te verantwoorden (Dechow en Schrand, 2004). Deze flexibiliteit wordt toegestaan zodat het management timingproblemen kan oplossen, waardoor het gerapporteerde resultaat meer informatie geeft aan beleggers (informatie functie) (Dechow en Schrand, 2004). Het gebruik van accruals door een onderneming betreft een timingverschil, wat invloed heeft op het gerapporteerde resultaat. De keuze voor het gebruik van accruals wordt genomen tijdens het opstellen van de financiële rapportages (Zang, 2012), en is afhankelijk van oordeelsvorming, voorspellingen en schattingen (Dechow en Schrand, 2004). Zijn de aannames en voorspellingen juist, dan zal er een goede match zijn tussen kasstromen en accruals, waardoor er in de toekomst minder ‘estimation error’ zal ontstaan. Deze ‘estimation error’ leidt tot aanpassingen van de winst, omdat voorspellingen onjuist waren (Dechow en Dichev, 2002).
Er wordt onderscheidt gemaakt tussen een opzettelijke en onopzettelijke oorzaak van deze ‘estimation error’. (Dechow en Dichev, 2002). Accrual based earnings management (AM) betreft het opzettelijke deel van de ‘estimation error’, wat wordt toegepast om de gerapporteerde economische prestaties van een onderneming te beïnvloeden. Managers zullen, volgens agency theorie, prikkels hebben om winsten te sturen in de richting van persoonlijk gewin (paragraaf 2.1). Onopzettelijke oorzaken zijn het gevolg van organisatie‐ en sectorkarakteristieken. Dus ondanks dat de manager geen opportunistisch gedrag heeft vertoond, zijn de accruals verschillend tussen organisaties (Dechow en Dichev, 2002). Het
onopzettelijke deel wordt in dit onderzoek niet onderzocht, het model voor het meten van het opzettelijke deel is beschreven in sectie 3 (onderzoeksontwerp).
2.3.1 AM in tijden van crisis
Wetenschappelijk onderzoek betreffende de relatie tussen resultaatsturing en de globale crisis is beperkt, vooral wanneer het real earnings management (RM) betreft. Met betrekking tot AM zijn er een aantal onderzoeken die resultaatsturing analyseren in relatie tot de crisis.
Stobl (2013) heeft een analytisch model opgesteld waarbij wordt voorspelt dat meer resultaatsturing zal voorkomen tijdens een ‘bloeiende’ economie dan tijdens een recessie. Het rendement op aandelen vertoont een hogere correlatie met de markt wanneer de economie in recessie is, dan wanneer een markt zich uitbreidt. Door deze hoge correlatie tijdens een recessie wordt verwacht dat beleggers minder zullen kijken naar het gerapporteerde resultaat, maar meer naar de marktwaarde. Hierdoor zijn er weinig prikkels voor resultaatsturing. De correlatie is lager tijdens een goede staat van de economie, dus wordt er verwacht meer resultaatsturing plaats te vinden tijdens economische expansie dan in een recessie.
Ook Cohen en Zarowin (2007) analyseren resultaatsturing naar aanleiding van de staat van de economie. Zij vinden ook dat meer sprake is van resultaatsturing tijdens een goede staat van de economie. Beleggers reageren sterker op slecht nieuws als het goed gaat met de economie, de reactie is sterker omdat het vertrouwen van de belegger in grotere mate wordt geschaad. Dit is een prikkel voor managers om resultaatsturing toe te passen. Bovendien noemen Cohen en Zarowin (2007) dat managers worden beloond op basis van prestaties ten opzichte van de peer groep, wat een extra prikkel geeft om boven de concurrenten uit te stijgen. Echter, Graham et al. (2005) ontkrachten dit argument, managers zullen juist meer positieve resultaatsturing toepassen tijdens slechte tijden, waardoor zij zich onderscheiden van de concurrent door beter te presteren in economisch slechte tijden. Cohen en Zarowin (2007) kijken naar zowel AM als RM, maar analyseren slechts positieve resultaatsturing. In het huidige onderzoek zal echter een analyse worden gemaakt van absolute resultaatsturing, ook negatief bijsturen van het resultaat is mogelijk (bijvoorbeeld: taking a bath) (Habib et al., 2012).
De genoemde onderzoeken betreffen niet een directe analyse van een crisisperiode. Het zijn slechts analyses van veranderingen in de staat van de economie, en betreft dus niet een (globale) crisis die abrupt en hard toesloeg. Met betrekking tot de globale crisis hebben Litjens en Vergoossen (2010) onderzoek gedaan naar resultaatsturing (AM). In hun onderzoek wordt er gekeken naar verschillende
aspecten in de jaarrekeningen van Nederlandse beursfondsen. Door de globale crisis ontstaat er een verhoogde druk om aan eisen van kredietverstrekkers te voldoen. Indien hier niet aan wordt voldaan kan een kredietverstrekker mogelijk vervroegde terugbetaling eisen, terwijl de liquiditeit van de onderneming verlaagd. De onderneming dient vervolgens een nieuwe lening te verkrijgen, wat in tijden van crisis moeilijker is geworden. Litjens en Vergoossen (2010) vinden een verhoogd aantal gevallen waarin ondernemingen net voldoen aan de contractuele eisen, wat duidt op (positieve) resultaatsturing tijdens de crisis. Het tweede punt waarbij een grotere invloed van het management wordt geconstateerd betreft een reorganisatievoorziening, door de crisis lijkt er sprake te zijn van een vertragend effect voor het vormen van deze voorziening. Dit kan eveneens duiden op meer invloed van het management op de weergave van de economische realiteit (Litjens en Vergoossen, 2010).
Chia et al. (2007) vinden dat gedurende de financiële crisis in Azië, dienstverlenende organisaties in Singapore meer resultaatsturing toepassen. De gevonden vorm van resultaatsturing is negatief, en zal dus het resultaat naar beneden bijstellen. De reden voor negatieve resultaatsturing gedurende de crisis is dat managers zich bewust zijn van het feit dat een lager resultaat wordt verwacht door belanghebbenden. Bovendien kan een lager resultaat leiden tot meer (financiële) steun van de overheid. Ahmed et al. (2008) vinden dat negatieve resultaatsturing met behulp van accruals een positief effect heeft op de marktwaarde van de onderneming, gedurende de Aziatische crisis. Ahmad‐ Zaluki et al. (2011) vinden bewijs dat er naast negatieve resultaatsturing gedurende een crisis, ook positieve resultaatsturing aanwezig kan zijn, namelijk in het geval van een Initial Public Offering (IPO). Gul et al. (2002) vinden ook indicaties voor positieve resultaatsturing in crisistijd. Gul et al. (2002) concluderen dat er door de Aziatische crisis een verhoogde druk ligt op managers om positief nieuws te rapporteren aan beleggers, waardoor zij minder conservatief zullen handelen. Gul et al. (2002) beschrijven ‘discretionary’ conservatisme, wat zal leiden tot aanpassingen in verslaggevingkeuzes, waardoor het resultaat hoger wordt weergegeven.
2.3.2 Hypothese
Door verschillende prikkels wordt er verwacht dat AM in organisaties wordt toegepast door managers (Roychowdhury, 2006). Strobl (2013) en Cohen en Zarowin (2007) vinden dat gedurende een recessie minder resultaatsturing zal plaatsvinden, maar onderzoek betreffende de Aziatische crisis vindt bewijs voor meer resultaatsturing (Ahmad‐Zaluki et al., 2011; Ahmed et al., 2008; Chia et al., 2007). Jones (1991) bevestigt in zijn onderzoek dat door veranderingen in de staat van de economie, AM wordt beïnvloedt. De indicaties van Litjens en Vergoossen (2010) wijzen op meer AM gedurende de globale crisis. In het huidige onderzoek wordt zodoende verwacht dat gedurende de globale crisis van 2007‐
2009 meer AM zal plaatsvinden. Het absolute niveau wordt onderzocht, onderscheidt tussen positieve en negatieve resultaatsturing met behulp van AM wordt niet gemaakt.
Hypothese 1 De mate van AM is hoger in de crisisperiode (2007‐2009) dan buiten de
crisisperiode (2004‐2006)
2.4 Real earnings management (RM)
Naast AM is er in wetenschappelijk onderzoek een ander onderdeel van resultaatsturing geïdentificeerd, namelijk: real earnings management (RM). RM betreft operationele activiteiten, en heeft invloed op de kasstromen van de onderneming, wat een directe invloed heeft op het resultaat. Een manager kan beslissingen nemen over economische acties omtrent de timing en structuur van investeringen of andere financiële transacties (Dechow en Schrand, 2004). Het resultaat kan worden verhoogd door overproductie, waardoor de overheadkosten en dus de COGS lager worden. Ook R&D kosten kunnen worden gelimiteerd, beslissingen omtrent de aanschaf van vaste activa kunnen worden uitgesteld, of kortingen kunnen worden gegeven om verkopen tijdelijk te verhogen. RM zal kosten met zich mee brengen voor de organisatie, het is mogelijk dat door de keuzes van het management niet de beste beslissingen worden genomen voor de lange termijn. Ook kunnen klanten die een korting hebben gekregen dit wederom verwachten in de toekomst, en bovendien leidt overproductie tot grotere voorraadkosten (Roychowdhury, 2006).
Recent is er meer aandacht gekomen voor deze vorm van resultaatsturing (Cohen en Zarowin, 2010; Roychowdhury, 2006). Ondanks dat RM kosten met zich meebrengt, kan het worden gebruikt om doelstellingen te halen. Motieven voor RM komen voort uit agency theorie, RM kan gebruikt worden om het resultaat te sturen naar een gewenst niveau. Roychowdhury (2006) noemt twee redenen waarom RM, naast AM, wordt gebruikt door managers. Ten eerste zal AM eerder de aandacht trekken van de accountant en regelgevers dan daadwerkelijke beslissingen betreffende prijzen en productie. Ten tweede is het gebruikmaken van uitsluitend AM riskant voor de onderneming. AM kan alleen aan het eind van het boekjaar worden toegepast. Wanneer accruals niet genoeg ruimte bieden voor het behalen van het gewenste doel, kan dit niet worden aangepast met RM. RM betreft beslissingen gedurende het boekjaar. Graham et al. (2005) vinden bewijs voor het gebruik van RM. Uit hun onderzoek is naar voren gekomen dat 78% van de ondervraagde CFOs lange termijn waarde opoffert met RM, om zo het resultaat constant te houden. Naast de voorspelbaarheid van het resultaat is de manager gericht op het halen van benchmarks (Graham et al., 2005) en het tegengaan van verliezen
(Roychowdhury, 2006), waarbij de focus met name ligt op de aandelenprijs en eigen welvaart (Graham et al., 2005).
2.4.1 RM in tijden van crisis
RM is in tijden van crisis nog niet geanalyseerd, in tegenstelling tot de andere vorm van resultaatsturing (AM). Zagers‐Mamedova (2010) onderzoekt de mate van RM bij bedrijven met een toegenomen mate van leverage, en dus niet direct de crisis. Door de globale crisis hebben meer bedrijven te maken gekregen met een hogere leverage, wat een positieve invloed heeft op de mate van RM. De reden die Zagers‐Mamedova (2010) hiervoor noemt is dat die managers minder mogelijkheden hebben met betrekking tot opportunistisch gedrag op het gebied van AM, dus toevlucht zoeken in RM. Tijdens de globale crisis zal de solvabiliteit van ondernemingen over het algemeen verlagen, beurskoersen zijn flink gedaald. Volgens hypothese 1 wordt verwacht dat managers meer AM zullen toepassen, maar het is mogelijk dat dit niet toereikend is voor de mate van stress die wordt ervaren door de globale crisis (Roychowdhury, 2006). Meer RM kan nodig zijn, om het gewilde niveau van het resultaat te bereiken. RM moet tijdens het boekjaar, en dus vooraf aan AM plaatsvinden. Door onzekerheid als gevolg van de globale crisis, wordt verwacht dat ondernemingen de (neergaande) tendens willen managen door gedurende het boekjaar meer RM te gebruiken.
2.4.2 Hypothese
Graham et al. (2005) en Roychowdhury (2006) tonen aan dat RM bestaat en wordt toegepast door ondernemingen. In het huidige onderzoek wordt verwacht dat de globale crisis een invloed heeft op de mate waarin RM wordt toegepast. In de vorige paragraaf (2.4.1) is de verwachting gegeven betreffende de invloed van de crisis op RM, dit leidt tot de volgende hypothese;
Hypothese 2 De mate van RM is hoger in de crisisperiode (2007‐2009) dan buiten de
crisisperiode (2004‐2006)
2.5 Substitutie effect
De beide vormen van resultaatsturing sluiten elkaar niet uit, AM is afhankelijk van variabelen die zijn gehanteerd bij RM (van Beest en Knoops, 2011). Naast van Beest en Knoops (2011) is er ook ander wetenschappelijk bewijs van een substitutie‐effect tussen AM en RM.
Zang (2012) onderzoekt een substitutie‐effect, waarbij wordt gekeken naar de kosten van beide vormen van resultaatsturing. RM zal kosten met zich meebrengen, omdat niet de meest optimale beslissingen worden genomen voor de lange termijn. AM brengt ook kosten met zich mee die
afhankelijk van regelgeving en de accountant. Zang (2012) bewijst dat het gebruik van RM en AM afhankelijk is van de kosten van de strategieën voor de onderneming. Ook bewijst Zang (2012) dat er een direct substitutie‐effect is tussen AM en RM. Volgens Zang (2012) is het gebruik van de twee strategieën geen gelijktijdige beslissing, maar hangt het gebruik van AM af van de uitkomsten van RM. Resultaatsturing met behulp van RM biedt geen zekerheid over de uitkomsten. Aan het eind van het boekjaar wordt de definitieve uitkomst van RM bekend, waarna het niet meer mogelijk is de beslissingen aan te passen.
Badertscher (2011) onderzoekt het substitutie‐effect van AM en RM, waarbij wordt gevonden dat het substitutie‐effect afhankelijk is van de lengte van de periode van overwaardering van een onderneming. Cohen et al. (2008) onderzoeken wat de invloed is van de invoering van de Sarbanes‐ Oxley Act (SOX) op de mate van resultaatsturing. Bij een striktere regelgeving wordt er gevonden dat ondernemingen meer RM zullen toepassen in plaats voor AM. Ondanks dat RM meer kosten met zich mee brengt in verhouding tot AM, zal dit meer worden toegepast, AM wordt namelijk eerder ontdekt bij striktere regelgeving. Dit is in overeenstemming met het artikel van van Beest en Knoops (2011), waarbij het substitutie‐effect ook wordt aangetoond. AM zal door de striktere verslaggevingstandaarden duurder worden, waardoor een manager meer toevlucht zal zoeken in RM. 2.5.1 Substitutie‐effect in tijden van crisis
Het substitutie‐effect heeft in recente literatuur meer aandacht gekregen, bewijzen zijn gevonden van het bestaan van het substitutie‐effect. Managers wegen de beide strategieën van resultaatsturing af. Met betrekking tot een crisis of recessie heeft er nog geen wetenschappelijk onderzoek plaatsgevonden.
Volgens het onderzoek van Zang (2012) zijn ondernemingen die een slechte financiële gezondheid hebben gericht op het verbeteren van bedrijfsactiviteiten. Afwijken van optimale beslissingen wordt kostbaarder, waardoor er in verhouding meer AM zal worden gebruikt dan RM. Graham et al. (2005) vinden ook dat de wil om te overleven groter is, waardoor hoge kosten voor het aanpassen van bijvoorbeeld investeringsbeslissingen (RM) worden vermeden. Door de globale crisis wordt verwacht dat er meer druk ligt op de financiële prestaties van ondernemingen, beurskoersen dalen, waardoor overleven belangrijker wordt. Op basis hiervan wordt verwacht dat er een substitutie‐effect zal plaatsvinden naar meer AM in verhouding tot RM.
Tijdens de crisis wordt er minder gespendeerd, wat druk zal leggen op de prestaties van ondernemingen. De globale crisis sloeg in Nederland in vrijwel alle sectoren toe, waardoor er wordt
verwacht dat er meer concurrentiestrijd zal ontstaan. Zang (2012) bewijst dat, omdat marktleiders minder concurrentie hebben, voor hen RM minder kostbaar zal zijn. Ondernemingen die geen marktleider zijn ondervinden meer concurrentie, afwijkingen van de optimale bedrijfsstrategie door RM zal tot gevolg hebben dat prestaties zullen dalen. De kosten voor RM zullen dus hoger zijn bij meer concurrentie. Tijdens de globale crisis wordt verwacht dat alle ondernemingen meer concurrentie zullen voelen, ook de marktleiders, waardoor er een substitutie‐effect wordt verwacht naar meer AM in verhouding tot RM.
2.5.2 Hypotheses
Er wordt verwacht dat zowel AM als RM stijgen (hypothese 1 en 2), waardoor een organisatie meer resultaatsturing zal toepassen. In het huidige onderzoek verwacht dat er in verhouding meer AM dan RM zal plaatsvinden tijdens de globale crisis. Er is meer concurrentie en prestaties van ondernemingen dalen, waardoor RM als meer kostbaar zal worden ervaren. Op basis hiervan zijn de volgende hypotheses opgesteld;
Hypothese 3a Er is een substitutie‐effect aanwezig tussen AM en RM gedurende de periode
2004‐2009.
Hypothese 3b Tijdens de globale crisis (2007‐2009) verandert het substitutie‐effect naar
meer AM in verhouding tot RM, vergeleken met de niet‐crisisperiode (2004‐ 2006).
3.0 Onderzoeksontwerp
3.1 Data
De data is verzameld met behulp van database Orbis, en door middel van een inhoudsanalyse van de jaarrekeningen van de ondernemingen (company.info). De data is verzameld voor de periode 2004‐ 2009, zodat een analyse kan worden gemaakt van drie jaar voor (2004‐2006) en drie jaar van (2007‐ 2009) de globale crisis. Aan de hand van de data worden de opgestelde hypotheses uit sectie 2 getoetst met behulp van statistische analyses.
Het huidige onderzoek richt zich op beursgenoteerde ondernemingen die op de Euronext Amsterdam staan genoteerd, dit betreft 141 ondernemingen in 2013. Er is voor gekozen de Nederlandse markt te onderzoeken, wat een afgebakend gebied is. Hierdoor zullen nationale regelgeving en culturele en politieke factoren voor de ondernemingen in grote mate gelijk zijn (Fields et al., 2001; Tsalavoutas et al., 2012). Daarnaast zijn uitsluitend beursgenoteerde ondernemingen geselecteerd voor het onderzoek. Beleggers staan hier gemiddeld verder van de onderneming af dan bij niet beursgenoteerde ondernemingen (Hoogendoorn en Mertens, 2001; Sloan, 1996), waardoor het gerapporteerde resultaat een grotere invloed heeft op beslissingen van deze beleggers. Om deze reden is het voor deze belanghebbenden van groter belang inzicht te krijgen in de mate van resultaatsturing. Bovendien geldt voor beursgenoteerde ondernemingen een gelijke gedragscode; de Nederlandse corporate governance code (2008).
Een aantal ondernemingen is geëlimineerd uit de dataset. Ondernemingen met een dubbele beursnotering zijn verwijderd uit de dataset, indien de Euronext Amsterdam niet de ‘main exchange’ is. Ook financiële ondernemingen (banken, verzekeraars en vastgoedfondsen) zijn niet meegenomen in het onderzoek, aangezien er in verhouding tot andere ondernemingen een verschil zit in aard en regelgeving (Badertscher 2011; Cohen et al., 2008; Cohen en Zarowin, 2010; Tsalavoutas et al., 2012; Zang, 2012). Bovendien wordt door Bartram en Bodnar (2009) de financiële sector genoemd als de kern van de crisis, het epicentrum. Als dieptepunt van de globale crisis wordt het faillissement van Lehman Brothers genoemd. Daarnaast heeft de financiële markt een sterkere daling doorgaan tijdens de globale crisis dan niet‐financiële markten (Bartram en Bodnar, 2009). De globale crisis heeft voor de financiële sector een grotere impact gehad. Ondernemingen met SIC‐codes tussen 6000‐6999 (banken, verzekeraars en vastgoedfondsen) zijn derhalve niet meegenomen in het onderzoek.
Bovendien zijn ondernemingen geëlimineerd die gedurende de onderzoeksperiode (2004‐2009) zijn toegetreden tot de beurs. Ook ondernemingen die gedurende de periode 2009‐2013 zijn toegetreden tot de beurs zijn geëlimineerd. Hierdoor zijn in de dataset uitsluitend ondernemingen meegenomen die gedurende de gehele onderzoeksperiode (2004‐2009) op de Euronext Amsterdam stonden genoteerd. Tenslotte zijn ondernemingen met een gebroken boekjaar, en ondernemingen waarvan niet voldoende data beschikbaar was voor de analyse geëlimineerd. Bovengenoemde eliminaties leiden tot een grootte van de steekproef van 62 ondernemingen (bijlage 1) en 372 ondernemingsjaren.
3.2 Variabelen en Regressiemodel
3.2.1 AM
Om accrual based earnings management (AM) te meten zijn verschillende proxies ontwikkeld. Dechow et al. (1995) analyseren verschillende accrual modellen, zoals het Healey model (1985), het DeAngelo model (1986), het Jones model (1991) en het modified Jones Model. Onderzoek van Dechow et al. (1995) wijst uit dat het ‘modified Jones model’ de beste maatstaaf is voor het meten van AM. Dechow et al. (1995) hebben het Jones model uitgebreid tot het modified Jones model, door een variabele toe te voegen. Het Jones model is aangepast door de verandering in opbrengsten te corrigeren voor de verandering in debiteuren, omdat veranderingen in opbrengsten hierdoor kunnen worden beïnvloedt. Dechow et al. (1995) vinden dat door deze aanpassing, het modified Jones model het grootste vermogen heeft om resultaatsturing op te sporen. Recenter zijn andere modellen ontwikkeld voor het meten van accruals, zoals het model van Dechow en Dichev (2002). Ook is het modified Jones model verder uitgebreid door bijvoorbeeld Kothari et al. (2005), waarbij de prestaties van de onderneming in het model worden meegenomen. In het huidige onderzoek is echter het modified Jones model toegepast, dit model wordt het meest toegepast door andere onderzoekers. Artikelen betreffende het substitutie‐effect nemen eveneens het modified Jones model als basis voor het bepalen van AM (Cohen et al. 2008; Cohen en Zarowin, 2010; Zang, 2012).
Jones (1991) was de eerste die onderscheid maakte tussen het opzettelijke en het onopzettelijke deel van accruals. Hij noemde het opzettelijke deel ‘Discretionary Accruals’ (DA) en het onopzettelijke deel ‘Normal‐Discretionary Accruals’ (NDA). Voor het huidige onderzoek is het van belang om het opzettelijke deel, de DA, te meten, aangezien dit de mate van resultaatsturing weergeeft (Dechow en Dichev, 2002). Bij dit model worden eerst de NDA gemeten, waarbij een afwijking van het gemiddelde (normale) niveau wordt gekenmerkt als de DA. Indien er grote afwijkingen worden gevonden, zal er dus sprake zijn van meer resultaatsturing met behulp van accruals (AM).
Het modified Jones model stelt de DA vast aan de hand van een ordinary least square (OLS) regressie. De eerste stap is het vaststellen van richtingscoëfficiënten (α1, α2 en α3), die nodig zijn om NDA te bepalen. Met behulp van regressieanalyses zijn deze coëfficiënten vastgesteld aan de hand van formule 1, die vervolgens worden gesubstitueerd in formule 2, waarna de NDA in jaar t wordt vastgesteld. De totale accruals (TA) worden gemeten als het verschil tussen nettowinst en de operationele kasstroom.
Volgens het modified model van Jones dienen de richtingscoëfficiënten (α1, α2 en α3) te worden vastgesteld aan de hand van controlebedrijven, die dezelfde SIC code hebben als de onderzochte onderneming. Deze coëfficiënten dienen te worden vastgesteld aan de hand van data uit een aantal jaren buiten de onderzoeksperiode, om zo een basis vormen voor de verwachte mate van resultaatsturing. Voor het uitvoeren van de regressie op deze manier is een dataset nodig van grote omvang. Gezien de beschikbare tijd en middelen is dit in het huidige onderzoek niet mogelijk. Om deze reden is gekozen de richtingscoëfficiënten te bepalen voor de gehele steekproef, die als representatief wordt gezien voor de gehele steekproef.
Tenslotte wordt formule 3 gebruikt om het totale niveau van DA vast te stellen voor elk bedrijf per boekjaar (formule 3a), waarbij het absolute niveau wordt genomen als proxy voor AM (formule 3b).
TA t / A t‐1 = α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 ( Δ REV t / A t‐1 ) + α3 ( PPE t / A t‐1 ) + ε t (1)
NDA t = α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 (( Δ REV t – ΔREC t ) / A t‐1 ) + α3 ( PPE t / A t‐1 ) (2)
DA t = TA t / A t‐1 – NDA t (3a)
AM t = |DA t| (3b) Waarbij, TA t = Total accruals in jaar t NDA t = Normal discretionary accruals in jaar t DA t = Discretionary accruals in jaar t AM t = Accrual based earnings management proxy in jaar t A t‐1 = Totale activa in jaar t‐1
Δ REV t = Verandering in opbrengsten van jaar t ten opzichte van jaar t‐1 Δ REC t = Verandering in debiteuren van jaar t ten opzichte van jaar t‐1 PPE t = Property, plant en equipment in jaar t α x = Richtingcoëfficiënten ε t = Error term 3.2.2 RM RM zijn daadwerkelijke activiteiten ondernomen door het management tijdens een boekjaar, die direct een invloed hebben op de kasstromen. Eerder wetenschappelijk onderzoek betreffende RM en het substitutie effect van RM en AM nemen drie verschillende proxies die samen de mate van RM meten (Badertscher, 2011; Cohen et al, 2008; Cohen en Zarowin; 2010, Zang, 2012). Deze methode is ontwikkeld door Dechow et al. (1998), en als eerst toegepast door Roychowdhury (2006).
Voor het meten van RM zijn een drietal componenten geïdentificeerd. Hiervoor wordt verwacht dat een manager er resultaatsturing op zal toepassen (Roychowdhury, 2006).
Omzet manipulatie is een vorm van RM doordat een manager tijdelijk de verkopen wil
verhogen door hogere kortingen of mildere voorwaarden te bieden. Dit effect wordt verwacht zichtbaar te worden doordat de operationele kasstroom lager is voor de huidige periode en de productiekosten hoger zijn, dan wat het normale niveau zou moeten zijn gegeven het verkoopniveau.
Overproductie kan eveneens worden gebruikt om het resultaat te sturen. Hierbij wordt het
resultaat verhoogd, de vaste productiekosten worden verspreid over meer producten. De overproductie wordt gemeten als de som van de COGS (cost of goods sold) en het verschil in voorraad aan het begin en het eind van het boekjaar. Afwijkingen van het normale niveau, gegeven het aantal verkopen, worden geïdentificeerd als RM.
Discretionary expenses, zoals R&D, SG&A (selling, general and administrative expenses) en
reclame kosten, worden verwacht te worden toegerekend aan de periode waarin zij zich hebben voorgedaan. Afwijkingen van het normale niveau kan vervolgens worden gekenmerkt als RM.
De abnormale niveaus van ‘cash flow from operations’ (CFO), ‘productions costs’ (PROD) en ‘discretionary expenses’ (DISC) worden in het onderzoek van Dechow et al. (1998) aangewezen als proxies voor RM. CFO zijn de kasstromen uit operationele activiteiten die zijn gerapporteerd in het
kasstroomoverzicht. Productie kosten zijn de ‘cost of goods sold’ (COGS) plus de verandering in voorraad (ΔINV) gedurende deze periode. Discretionary expenses bestaan uit reclame‐uitgaven, R&D uitgaven en SG&A uitgaven.
De methode van Roychowdhury (2006) is ook door ander wetenschappelijk onderzoek als proxy voor RM gebruikt, wat er op duidt dat de proxy een goede afspiegeling is voor het meten van RM. In het huidige onderzoek is data betreffende de discretionary expenses niet beschikbaar voor een groot deel van de onderzochte ondernemingen, de waardes zijn niet in de jaarrekening opgenomen. Ondernemingen die wel een onderscheidt maken, verschillen hierin in sommige gevallen per jaar. Zo zijn er ondernemingen die gedurende de onderzoeksperiode in bepaalde jaren niet onderscheidt maken tussen deze verschillende soorten kosten, en in andere jaren wel dit onderscheidt laten zien. Hierdoor is een analyse van verschillen tussen deze waardes niet juist. Derhalve zijn als proxy voor RM, de abnormale niveaus van CFO en PROD meegenomen in de regressieanalyse.
Om te komen tot het totale niveau van RM, is per proxy het abnormale niveau vastgesteld. Voor CFO zijn met behulp van formule 4 de richtingscoëfficiënten (α1, α2 en α3) bepaalt, die vervolgens zijn gebruikt in formule 4a om het normale niveau van CFO in jaar t vast te stellen (N_CFO t). Om te komen tot het abnormale niveau van de CFO in jaar t (ABN_CFO t) is formule 4b gebruikt. Vergelijkbare handelingen zijn uitgevoerd voor het bepalen van de abnormale niveau van PROD (formule 5). De totale proxy voor RM (RM_TOT) is de som van de abnormale niveaus van CFO en PROD (formule 8), waarvan de absolute waardes worden genomen.
CFO t / A t‐1 = α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 ( S t / A t‐1 ) + α3 ( Δ S t / A t‐1 ) + ε t (4)
N_CFO t = α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 ( S t / A t‐1 ) + α3 ( Δ S t / At‐1 ) (4a)
ABN_CFO t = CFO t / A t‐1 ‐ N_CFO t (4b)
RM_ CFO t = | ABN_CFO t | (4c)
PROD t / A t‐1 = α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 ( S t / A t‐1 ) + α3 ( Δ S t / A t‐1 ) + α4 ( Δ S t‐1 / A t‐1 ) + ε t (5)
Bestaat uit;
Δ INV t / A t‐1= α1 ( 1 / A t‐1 ) + α2 ( Δ S t / A t‐1 ) + α3 ( Δ S t‐1 / A t‐1 ) + ε t (7)
RM_TOT t = ∑ ( RM_CFO t , RM_Prod t ) (8)
Waarbij,
CFO t = Operationele kasstroom in jaar t N_CFO t = Normaal niveau van CFO in jaar t ABN_CFO t = Abnormale niveau van CFO in jaar t PROD t = Productiekosten = COGS t + Δ INV t COGS t = Cost of goods sold in jaar t Δ INV t = Verandering in voorraad tussen jaar t en t‐1 RM_TOT t = Totale niveau van RM in jaar t A t‐1 = Totale activa in jaar t‐1 S t = Totale omzet in jaar t Δ S t = Verandering totale omzet tussen jaar t en t‐1 Δ S t‐1 = Verandering totale omzet tussen jaar t‐1 en t‐2 α x = Richtingcoëfficiënten εt = Error term 3.2.3 Globale crisis De financiële crisis is in paragraaf 2.2 gedefinieerd, waarbij de jaren 2007, 2008 en 2009 als crisisjaren zijn geïdentificeerd. Voor de analyse van de globale crisis zijn de jaren 2004‐2006 geïdentificeerd als niet‐crisis periode, de AEX koersen stegen in deze periode met een constant niveau (figuur 3). Door het nemen van 2004‐2006 zijn evenveel jaren als crisis en als niet‐crisis periode genomen. Deze dummy variabele (CRISIS) heeft de waarde 1 voor de crisisjaren en de waarde 0 tijdens de niet‐crisis periode. 3.2.4 Controle variabelen
In het huidige onderzoek zijn een aantal controle variabelen meegenomen die mogelijk een invloed hebben op de mate van resultaatsturing van de managers. Het is in het huidige onderzoek echter mogelijk dat een verwachte relatie door een andere variabele kan worden verklaard, die niet in het huidige onderzoek is meegenomen.
In het huidige onderzoek wordt gekeken binnen de Nederlands markt, waardoor regelgeving, bijvoorbeeld met betrekking tot corporate goverance, gelijk zal zijn. Ook voor andere variabelen die verschillen tussen landen veroorzaken, zoals belastingtarieven en mogelijke culturele of politieke verschillen, zal worden gecontroleerd door Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen als uitgangspunt te nemen (Fields et al., 2001; Tsalavoutas et al., 2013). In het huidige onderzoek is gekozen om te controleren voor; grootte, kapitaalstructuur, groei en prestaties. Deze variabelen zijn ook meegenomen in ander wetenschappelijke onderzoeken met betrekking tot AM en RM (Cohen et al., 2008; Cohen en Zarowin, 2010; Zang, 2012).
De eerste controlevariabele is de grootte van de onderneming (SIZE), wat is gemeten als het natuurlijke logaritme van de totale activa. Indien een onderneming groter, en dus complexer is, kan dit leiden tot meer mogelijkheden voor resultaatsturing door het management (Burgstahler en Dichev, 1997). De onderneming heeft meer resources om resultaten te sturen, wat de politieke kosten kan verlagen (Watts en Zimmerman, 1990).
Ook is de kapitaalstructuur van de onderneming meegenomen in het onderzoek. Een maatstaaf hiervoor is de leverage (LEV) van de onderneming, wat is gemeten als de verhouding tussen totale langlopende schulden en totale activa. Indien een onderneming is gefinancierd met meer vreemd vermogen, is dit voor managers mogelijk een prikkel om meer resultaatsturing toe te passen, om zo aan de contracten met kredietverstrekkers te voldoen (Watts en Zimmerman, 1990).
Ondervindt een onderneming meer groei, dan kan dit mogelijk van invloed zijn op de mate van resultaatsturing. Voor het meten van de groei is de Market‐to‐Book Ratio (MTB) meegenomen in het onderzoek, als de verhouding tussen de marktwaarde en de boekwaarde van het eigen vermogen. Groeiende ondernemingen hebben volgens onderzoek van McNichols (2000) meer resultaatsturing met behulp van accruals, omdat zij meer mogelijkheden hebben om over te gaan tot resultaatsturing. Roychowdhury (2006) vindt een positieve relatie tussen de MTB en de mate van RM. Roychowdhury (2006) heeft hier als verklaring voor dat het niet voldoen aan de verwachtingen van analisten of het moeten rapporteren van een negatief resultaat, kosten met zich mee zal brengen voor de onderneming. Voor ondernemingen met groeimogelijkheden wordt gevonden dat deze kosten hoger zijn. Hogere kosten ontstaan bijvoorbeeld door het niet kunnen aantrekken van genoeg kapitaal om te blijven groeien, omdat niet aan de hoge groeiverwachtingen van beleggers is voldaan (Dechow en Schrand, 2004).
