Onderzoek naar de invloed van board activiteit op winststuring

Onderzoek naar de invloed van board activiteit op winststuring

Zitten commissarissen wel vaak genoeg om de vergadertafel om de cijfers te bespreken?

Masterthesis Controlling F.H. Oostenbrug

Augustus 2008

Onderzoek naar de invloed van board activiteit op winststuring

Uitleg bij het voorblad:

Corporate governance is belangrijk daarom worden er rapporten vol over geschreven. Goed bestuurde bedrijven presteren immers structureel beter. De praktijk is echter weerbarstiger.

Commissarissen zijn actief, maar zijn ze dat ook met de jaarcijfers. Of zijn meer bezig met allerlei ander functies en blijven de vergadertafels leeg, terwijl eigenlijk de jaarcijfers

(diepgaand) moeten worden besproken?

Zitten commissarissen wel vaak genoeg om de vergadertafel om de cijfers te bespreken?

Burdaard, augustus 2008 Rijksuniversiteit Groningen

Faculteit Economie en Bedrijfskunde Master Controlling

Auteur: F.H. Oostenbrug Studentnummer: 1445324

Begeleider: Dr. R.B.H. Hooghiemstra

De auteur is verantwoordelijk voor de inhoud van het afstudeerverslag.

Het auteursrecht van het afstudeerverslag berust bij de auteur.

Voorwoord Beste lezer,

Voor u ligt mijn masterthesis voor de opleiding Controlling. Het sluitstuk van 5 jaar studie aan de Rijksuniversiteit Groningen. In deze tijd heb ik veel kennis en inzicht mogen opdoen, waarvan deze thesis hopelijk blijk geeft. Het onderwerp sluit aan bij de, nog steeds, actuele discussie rondom corporate governance. Dat maakte het voor mij boeiend, omdat ik op deze manier veel van de (wetenschappelijke) achtergrond van de discussie te weten ben gekomen.

Op dit gebied heeft de Rijksuniversiteit Groningen ook een reputatie hoog te houden. Er wordt veel onderzoek naar gedaan, waaronder voor de Monitoring Commissie Corporate Governance Code (‘Commissie Frijns’). Op deze manier ben ik ook aan mijn onderwerp gekomen. Door het dataonderzoek voor dhr. Hooghiemstra werd mijn interesse gewekt. Hij was het ook die mij tijdens het schrijven van deze thesis heeft begeleid. Daarbij heeft hij mij meermalen van opbouwende kritiek voorzien. De gesprekken waren altijd plezierig en bleven niet alleen beperkt tot de thesis. Door deze goede begeleiding kon ik vlot doorwerken en daarvoor wil ik dan ook mijn hartelijke dank uitspreken.

Rest mij nog u veel leesplezier toe te wensen.

Burdaard, augustus 2008

Foppe-Harmen Oostenbrug

Managementsamenvatting

Na een aantal fraudeschandalen met de jaarrekening bij gerenommeerde bedrijven als Ahold en Enron zijn er in diverse landen strengere regels op het gebied van corporate governance gekomen. De bedoeling van deze regels zijn het verbeteren van de effectiviteit van het ondernemingsbestuur. Één van de klachten ten aanzien van commissarissen of non-executive bestuurders is dat zij niet actief toezicht houden, maar eerder druk zijn met allerlei nevenfuncties. Het gaat dan om het aantal vergaderingen dat de raad van commissarissen of haar commissies houden (DeZoort e.a. 2002). In deze masterthesis wordt onderzocht welke invloed dit heeft op de mate van winststuring, ook wel earnings managment genoemd.

Daarvoor is de volgende hoofdvraag geformuleerd.

“In hoeverre heeft board activiteit van raad van commissarissen, of de auditcommissie, bij Nederlandse, beursgenoteerde bedrijven invloed op de mate van winststuring?”

Naast de maatschappelijke en politieke beroering die over het toezicht van commissarissen is ontstaan, is er ook bij de wetenschap belangstelling voor dit onderwerp. Internationaal is de conclusie over het algemeen dat meer board activiteit positief is voor de effectiviteit van het ondernemingsbestuur. Toch is de relatie niet zo duidelijk als het op het eerste gezicht lijkt. In de Nederlandse, two-tier context staan de toezichthoudende raad van commissarissen verder van het management af, waardoor er meer ruimte is om met meer eigen initiatief. Mogelijk dat het toezicht daarmee ook effectiever is. Het onderzoek van Hooghiemstra e.a. (2008) in 2004 wijst wel in die richting.

Het uitgangspunt van de thesis de agentschaptheorie. Deze theorie stelt dat bij het scheiden van eigendom en leiding van een onderneming conflicten kunnen ontstaan door het verschil in belangen tussen de aandeelhouders (principalen) en de managers (agenten), terwijl de aandeelhouders moeilijk of slechts tegen hoge kosten kunnen nagaan of de managers wel in hun belang handelen (Eisenhardt,1989). Om ervoor te zorgen dat de managers meer in het belang handelen van de aandeelhouders zijn er verschillende beheersingsmechanismen van toepassing. Jensen (1993) onderscheidt de volgende vier: concurrentie, wetten en regels,

‘internal’ en ‘external control’. De kosten die hiermee en met de belangenverschillen worden

geassocieerd worden door Jensen en Meckling (1976) agentschapkosten genoemd en moeten met een optimale inzet van de beheersingsmechanismen worden geminimaliseerd.

In veel onderzoeken is er, net als in dit onderzoek, aandacht voor de rol en de effectiviteit van het ondernemingsbestuur als een internal control mechanisme. Volgens Fama en Jensen (1983) zijn zij verantwoordelijk voor beslissingsmanagement (initiatie en implementatie van plannen) en beslissingsbeheersing (ratificatie en monitoring van plannen). In Nederland worden deze functies gescheiden van elkaar in de raad van betuur (beslissingmanagement) en de raad van commissarissen (beslissingbeheersing). Om het ondernemingsbestuur beter te laten functioneren zijn de regels aangescherpt, zo is in Nederland de code Tabaksblat (NCGC) ingevoerd. Deze zijn regels zijn (deels) gebaseerd en onderwerp van onderzoek naar ‘board attributes’ (Zahra en Pearce, 1989).

Het ondernemingsbestuur is in staat om als toezichthouder winststuring beïnvloeden (Xie e.a., 2003). Hoewel winststuring ook in de vorm van fraudulent accounting (Gunny, 2005) en real earnings management (Roychowdhury, 2006) kan voorkomen, wordt hier aangenomen dat winststuring met behulp van accrual manipulatie plaatsvindt. Bij winststuring worden, volgens Healy en Wahlen (1999), de financiële cijfers anders voorgesteld om belanghebbers te misleiden over de werkelijke prestatie of om contractuele uitkomsten te beïnvloeden.

Hoewel winststuring ook een goede op een goede manier gebruikt kan worden (Healy en Wahlen, 1999), zijn hiermee twee agentschapproblemen te associëren: adverse selection en moral hazard.

In Nederland is de raad van commissarissen verantwoordelijk voor het toezicht op de financiële verslaggeving (NCGC III.1.6). Om dit goed uit te voeren is een auditcommissie van belang (o.a. Kesner, 1988; Vance, 1983; Klein, 2002). De auditcommissie heeft een breed pakket aan (voorbereidende) taken, waaronder het toezicht op schattingsposten in de jaarrekening (NCGC III.5.4b). Daarmee heeft het, volgens Xie e.a. (2003), invloed op

‘discretionary accruals’. Voor het functioneren van de raad van commissarissen en de

auditcommissie worden onafhankelijkheid (o.a. Xie e.a., 2003; Choutourou e.a., 2001),

grootte (o.a. Beasley, 1996; Xie e.a., 2003; Choutourou e.a., 2001) en expertise (o.a. Felo e.a.,

2003; Carcello e.a., 2006) als van belang gezien. Voor de invloed van deze ‘attributes’ zal in

dit onderzoek dan ook worden gecontroleerd.

Met betrekking tot board activiteit wijst empirisch onderzoek over het algemeen op een positieve rol in het toezicht op de financiële verantwoording. Goodwin-Stewart en Kent (2006) bijvoorbeeld vinden een positieve relatie met accountantskosten, wat zou kunnen betekenen dat een actieve auditcommissie meer waarde hecht aan hogere kwaliteit accountantscontrole. In lijn hiermee is een actieve auditcommissie negatief gerelateerd aan herzieningen (Abbott e.a., 2004), financiële rapporteringproblemen (Song en Windram, 2000), (frauduleuze) gebreken in de jaarrekening (Abbott e.a., 2000) en winststuring (Hooghiemstra e.a., 2008; Xie e.a., 2003; Chtourou e.a., 2001. Xie e.a. (2003) zien daarnaast ook nog een negatieve relatie tussen board activiteit en winststuring. Larcker e.a. (2007) kunnen een dergelijke relatie niet vinden, voor zowel de auditcommissie als de gehele board.

De relatie is dan ook niet helemaal eenduidig. Jensen (1993) stelt dat een positieve invloed van board activiteit alleen mag worden verwacht als de board cultuur open en constructief kritisch is, het management haar informatie bereid is te delen en niet de agenda bepaalt.

Bovendien blijkt de vergaderfrequentie te worden opgevoerd ten tijde van problemen. Wel is het zo dat daardoor de prestaties ook verbeteren (Brick en Chidambaran 2007; Vafeas, 1999)

Op basis van het bovenstaande onderzoek en de complexiteit van het financiële rapporteringproces, waarvoor, naast expertise en ervaring, veel tijd nodig is, wordt hier verwacht dat board activiteit negatief gerelateerd zal zijn aan winststuring. Om dit te toetsen wordt er met behulp van een multivariabele regressie een steekproef van 97 Nederlandse beursgenoteerde bedrijven onderzocht, waarvan 35 met een auditcommissie. Hierbij wordt de informatie over het aantal vergaderingen uit de jaarverslagen gehaald. Winsturing wordt gemeten aan de hand van de totale accruals. Dit resulteert in een verwerping van de hypotheses.

Hieruit valt te concluderen dat board activiteit geen rol van betekenis speelt, voor zowel de

gehele raad als de auditcommissie. Dit is mogelijk te verklaren uit het feit dat vergaderingen

niet zomaar effectief zijn, maar dat de board cultuur open en constructief kritisch moet zijn, er

de bereidheid van het management om informatie te delen moet zijn en dat het management

de agenda van de raad niet bepaalt. Hoewel dit goed mogelijk lijkt door de scheiding van het

bestuur en de commissarissen in de Nederlandse two-tier board, kan het ook zijn dat het

management toch meer invloed heeft op de raad van commissarissen. Dit zou door een

zwakkere corporate governance kunnen komen. Het zou mogelijk het verschil verklaren met

een soortgelijk onderzoek van Hooghiemstra e.a. (2008), die als onderzoeksjaar 2004

hanteren. Dat zou echter wel beteken dat er een snelle omslag in corporate governance heeft plaatsgevonden van 2003 (het onderzoeksjaar van deze thesis) naar 2004.

Ondanks de zorgvuldige uitvoering van het onderzoek kunnen beperkingen op het gebied van

dataverzameling, definities van variabelen en het toetsen van de relaties ook een verklaring

zijn voor het ontbreken van een significante invloed van board activiteit. Zo dekt de maatstaf

voor board activiteit de lading niet helemaal. Er wordt nu geen rekening gehouden met de

effectieve tijd, de lengte en de voorbereiding van de vergaderingen. Verder is de vraag of de

mate van winststuring correct is vastgesteld, aangezien er veel discussie is over de

betrouwbaarheid van de modellen die winststuring meten (Beneish, 2001). Dan is er nog de

endogeniteit, waar Hermalin en Weisbach (2003) al op wezen. Ondanks het opnemen van

controlevariabelen is het niet uitgesloten dat onderlinge correlaties de uitkomsten

beïnvloeden. Het is derhalve mogelijk dat dit onderzoek ten onrechte geen relatie heeft

kunnen aantonen. Naar aanleiding van bovengenoemde beperkingen wordt in deze thesis dan

ook aanbevolen om de theoretische grondslag voor de invloed van board activiteit te

versterken. Dit kan door middel van case studies. Hiermee kan duidelijker worden hoe board

activiteit de kwaliteit van het ondernemingsbestuur kan beïnvloeden. Bovendien zou er

vergelijkend onderzoek kunnen plaatsvinden om te kijken in welke (corporate governance)

context board activiteit (meer) effect genereert. Hiermee kan ook inzicht worden verkregen in

hoeverre board activiteit interactie vertoont met andere variabelen.

Inhoudsopgave

VOORWOORD ... 2

MANAGEMENTSAMENVATTING... 3

1. INLEIDING VAN HET ONDERZOEK ... 8

1.1 A

... 8

1.2 V

... 10

1.3 R

... 12

1.4 S

... 13

2. LITERATUUR... 14

2.1 C

:

... 14

2.1.1 inleiding... 14

2.1.2 Theoretische achtergrond ... 15

2.1.3 Beheersingsmechanismen ... 16

2.2 H

... 18

2.2.1 Rol van het ondernemingsbestuur ... 18

2.2.2 Ondernemingsbestuur in Nederland... 18

2.2.3 Onderzoek naar het ondernemingsbestuur... 20

2.3 W

... 21

2.3.1 inleiding... 21

2.3.2Rapporteringperspectief ... 22

2.3.3 Contractueel perspectief ... 23

2.3.4 Kanttekeningen bij winststuring ... 24

2.4 T

... 25

2.4.1 Inleiding... 25

2.4.2 Rol van de auditcommissie... 26

2.4.3 Effectiviteit van de auditcommissie... 28

2.5 B

... 31

2.5.1 Inleiding board activiteit... 31

2.5.2 De invloed vaan board activiteit ... 32

3. HYPOTHESES, DATA EN ONDERZOEKSMETHODE... 35

3.1 H

... 35

3.2 D

... 37

3.2.1 Dataverzameling ... 37

3.2.2 Onafhankelijke variabele ... 38

3.2.3 Afhankelijke variabele ... 39

3.2.4 Controlevariabelen... 40

3.3 O

... 41

4. RESULTATEN ... 43

4.1

... 43

4.2.1 De raad van commissarissen... 43

4.2.1 Auditcommissie ... 44

4.2 T

... 44

4.2.1 De raad van commissarissen... 45

4.2.2 De auditcommissie... 45

5. CONCLUSIE ... 47

5.1 S

... 47

5.2

... 50

5.2.1 Dataverzameling ... 50

5.2.2 Definiëring van de variabelen... 50

5.2.3 Toetsen van de hypothese... 51

5.3 A

... 52

LITERATUUR ... 54

1. Inleiding van het onderzoek

In dit eerste hoofdstuk wordt het onderwerp van mijn thesis ingeleid. Het onderzoek zal gaan over de vraag of de mate waarin winststuring wordt toegepast wordt beïnvloed door de mate waarin de board zich actief bezig houdt met het wel en wee van een onderneming. In dit hoofdstuk zal de aanleiding van het onderzoek worden gegeven, waarna de vraagstelling aan bod komt. Met behulp van de literatuur op dit gebied zal de relevantie van het onderwerp worden weergegeven. Tot slot zal de structuur van de thesis worden besproken.

1.1 Aanleiding van het onderzoek

Aan het begin van deze eeuw werd de wereld opgeschrikt door een aantal grote fraudeschandalen, waarbij de jaarrekening een misleidend beeld gaf van de situatie bij de betreffende bedrijven. Waarschijnlijk is de Amerikaanse energiegigant Enron hier het bekendste voorbeeld van. De duizenden werknemers van het concern verloren na het faillissement hun baan én hun uit Enron-aandelen opgebouwde pensioen. Dit in tegenstelling tot het topmanagement, dat zich met vele miljoenen had verrijkt, zelfs tot kort voordat het schandaal naar buiten kwam (Healy en Palepu, 2003). Andere voorbeelden van dergelijke schandalen zijn het Italiaanse Parmalat en het Amerikaanse Worldcom, maar ook de Nederlandse bedrijven zoals Ahold.

De problemen bij Ahold, ‘Europe’s Enron’, waren voor de Nederlandse regering de directe aanleiding om de Commissie corporate governance in te stellen. Deze commissie moest naar het voorbeeld van de Verenigde Staten, waar de Sarbanes-Oxley act (SOx) van kracht werd na het ‘echte’ Enron-debacle, een soortgelijke code opstellen. Hiermee moest het geschonden vertrouwen in beursgenoteerde bedrijven worden hersteld (De Jong e.a., 2007). Dat daarvoor naar het ondernemingsbestuur werd gekeken is niet zo vreemd als de toenmalige situatie van Ahold in beschouwing wordt genomen.

Wat was er aan de hand? De Jong e.a. (2007) schetsen in een case study van het Ahold- schandaal het beeld van het bedrijf wat in de jaren negentig nog het toonbeeld van het snel expanderende Nederlandse bedrijfsleven was. Met de immens populaire CEO Cees van der Hoeven, die snelle omzet- en winstgroei beloofde én realiseerde, werd de wereld bestormd.

Dit beeld liep een deuk op toen de resultaten, zoals die onder Dutch en US GAAP

gepresenteerd werden, uit elkaar begonnen te lopen. Deze verschillen werden niet uitgelegd.

Achteraf zijn ze te verklaren door het geleidelijk afschrijven op de goodwill van de acquisities onder Dutch GAAP, terwijl er onder US GAAP een groot impairment-verlies moest worden genomen. Hoewel hier nog geen sprake was van fraude, was het vertrouwen geschonden. Met de grote problemen van 2002 en 2003 zou dat vertrouwen alleen maar verder wegzakken. Ten eerste bleek dat er grote verplichtingen waren om joint-venture partners uit te kopen, terwijl dit niet in de toelichting van de balans was opgenomen. Ten tweede waren promotietoelagen van leveranciers te vroeg geboekt met als gevolg dat de jaarrekeningen van 2001 en 2002 opnieuw moesten worden vastgesteld. Als derde grote probleem was er de kwestie met de beruchte control en side letters. Deze brieven maakten het voor Ahold mogelijk de resultaten van de joint ventures voor 100% mee te consolideren, wat een enorme winststijging met zich meebracht. Dit terwijl in werkelijkheid geen sprake was van een 100%-dochteronderneming (De Jong e.a., 2007).

De Ahold casus illustreert hoe het topmanagement misbruik kan maken van haar macht om haar eigen doelen na te streven. Cees van der Hoeven en zijn collega-bestuurders hadden een sterke reputatie opgebouwd, om deze waar te blijven maken en de steeds hoger gestelde doelen te halen, moesten de resultaten (frauduleus) worden gestuurd. Hoewel de rechtbank verschillende Ahold-bestuurders veroordeeld heeft, was er geen sprake van persoonlijk gewin.

Dit is twijfelachtig aangezien de beloningen gekoppeld waren aan de prestaties (De Vries, 2006).

Om deze praktijken te voorkomen zouden eigenlijk de commissarissen ‘lastige’ vragen

moeten stellen en ingrijpen als dat nodig is, zij zijn het immers die uit naam van de

aandeelhouders toezicht moeten houden. Dit is echter niet gebeurd, omdat de raad van

commissarissen zich niet hadden aangepast op de veranderde situatie. Ahold was van een

familiebedrijf geëvolueerd tot een professioneel geleide organisatie met een veelheid aan

aandeelhouders. Daarmee waren de belangen van eigenaren en management ook niet meer

hetzelfde en moest het toezicht worden verscherpt. De commissarissen waren echter niet

onafhankelijk genoeg en hadden nog een groot aantal andere commissariaten. Ze waren

eigenlijk te druk en konden zich niet actief bemoeien met de gang van zaken. Als je, zoals

sommigen, 18 commissariaten hebt kun je dan nog alle vergaderingen bijwonen of je er goed

op voorbereiden (De Jong e.a., 2007)? Jiraporn e.a. (2007) heeft zo zijn twijfels hierbij en laat

met onderzoek ook zien dat het aantal malen dat ‘busy’ commissarissen vergaderingen

bijwonen afneemt.

Dat is dan ook waar deze thesis over gaat. Zijn commissarissen niet te druk, om actief toezicht houden op de raad van bestuur, waardoor bijvoorbeeld winsten overdreven hoog kunnen worden voorgesteld? Mede door de schandalen bestaat de indruk bij de bevolking dat bestuurders en commissarissen onderling baantjes uitwisselen in het zogenaamde ‘old boys network’, daar goed of zelfs excessief voor betaald worden, terwijl zij hun taken verzuimen.

Ook de voorzitter en naamgever van de Commissie corporate governance Tabaksblat ziet dat Nederlandse commissarissen erg druk zijn. In een interview in Trouw in 2003 zegt hij daarover:

“Dat is een erg Nederlands fenomeen. In andere landen willen ze je niet eens hebben als je al meer dan drie of vier commissariaten hebt. Want toezichthouders met veel functies hebben gewoon niet genoeg tijd. In Engeland duurt een vergadering van commissarissen al gauw twee dagen. Daar zullen we, met mijn code, hier ook wel aan komen.”

(M. Tabaksblat in: Moes, 2003: p0)

Om goed zicht te krijgen op deze problematiek is het goed om hier onderzoek naar te doen.

De relatie tussen actieve commissarissen en winststuring lijkt logisch, maar uit literatuuronderzoek, dat verderop in de thesis wordt beschreven, blijkt dat actieve commissarissen niet zomaar effectiever zijn. Daarom wil ik met deze thesis kijken of deze relatie in Nederland ook aantoonbaar is. Zodat er niet alleen op basis van gezond verstand een oordeel is over board activiteit, maar ook een wetenschappelijke onderbouwd oordeel.

1.2 Vraagstelling

In de aanleiding van het onderzoek is al aangegeven, dat het onderzoek zal gaan over de invloed van board activiteit, ofwel vergaderfrequentie (DeZoort e.a., 2002), van commissarissen op winststuring. Het onderzoek richt zich op Nederlandse beursgenoteerde bedrijven. Voor de hoofdvraag kom ik dan ook tot de volgende formulering:

“In hoeverre heeft board activiteit van commissarissen bij Nederlandse, beursgenoteerde

bedrijven invloed op de mate van winststuring?”

De hoofdvraag bestaat uit verschillende onderdelen waar een antwoord op moet worden gevonden, voordat deze empirisch kan worden getoetst. Daarom wordt deze gesplitst in deelvragen. Alvorens deze deelvragen te noemen, volgt er eerst een toelichting om de relevantie voor de hoofdvraag duidelijk te maken.

Door te kijken naar de theoretische achtergrond van corporate governance wordt het belang ervan duidelijk voor ondernemingen. Board activiteit is medebepalend voor de kwaliteit van corporate governance en wordt hierdoor in een breder perspectief geplaatst.

Deelvraag 1: Wat is corporate governance en waarom is het van belang?

Om het begrip winststuring goed te kunnen duiden moet zij eerst worden uitgelegd. Dan kan ook worden aangegeven waarom winststuring wordt toegepast, en waarom het dus relevant is om kijken of board activiteit hierop van invloed is.

Deelvraag 2: Wat is winststuring en met welke motivatie wordt het toegepast?

Voordat er getoetst kan worden of er een relatie bestaat tussen ‘board activiteit en winststuring moet eerst kunnen worden vastgesteld of er sprake is van winststuring en in welke mate. Daarvoor is het van belang om te weten op welke manier winststuring toegepast en gemeten kan worden.

Deelvraag 3: Hoe kan winststuring worden gemeten?

Het onderzoek wordt in de Nederlandse context uitgevoerd. Deze is belangrijk verschillend ten opzichte van het buitenland en kan daarmee dus invloed hebben de resultaten en de interpretatie daarvan. Er wordt vooral gekeken naar het toezicht op de financiële verantwoording (jaarrekening), omdat dat van invloed is op de mate van winststuring.

Deelvraag 4: Hoe is corporate governance en dan vooral met betrekking tot het toezicht op de financiële verantwoording in Nederland geregeld?

Voor de theoretische onderbouwing van de relatie tussen board activiteit en winststuring moet eerst duidelijk gemaakt kunnen worden wat de relatie is met corporate governance

Deelvraag 5: Wat houdt board activiteit in en hoe kan het van invloed zijn op ondernemingen

c.q. winsturing?

1.3 Relevantie van het onderzoek

In de aanleiding van het onderzoek is al naar voren gekomen dat er onder de bevolking het idee leeft dat commissarissen veel geld verdienen met een veelheid aan baantjes in allerlei raden van commissarissen en dat zij weinig toekomen aan het houden van goed toezicht. Het is daarom maatschappelijk gezien relevant om te kijken welke gevolgen board activiteit heeft voor de kwaliteit van het ondernemingsbestuur. Daar is ook de politiek zich bewust van.

Middels de Nederlandse corporate governance code (ook wel: code Tabaksblat) probeert de overheid goed ondernemingsbestuur af te dwingen. Onderdeel hiervan is het vergroten van de transparantie rondom de activiteiten van de raad van commissarissen en het aantal commissariaten te beperken.

Voor deze masterthesis is het echter vooral van belang om te kijken wat de wetenschappelijke relevantie is. Onder wetenschappers is er grote belangstelling voor corporate governance.

Mede door de maatschappelijke onrust naar aanleiding van de schandalen. Er is dan ook een grote literatuurstroom over corporate governance in de volle breedte, waarbij board attributes (kenmerken van ondernemingbestuur) vooral veel aandacht krijgt. Board activiteit valt hier ook onder. Er lijkt overeenstemming te zijn onder de verschillende wetenschappers over de positieve invloed van board activiteit, zowel op het gebied van bedrijfsprestaties (Brick en Chidambaran, 2007; Vafeas, 1999) als bij de kwaliteit van de financiële rapportering (Xie e.a., 2003 en Chtourou e.a., 2001). Er worden echter ook belangrijke kanttekening gemaakt.

Het houden van meer vergaderingen is duur (Vafeas, 1999) en misschien helemaal niet zo effectief als gedacht. Als de cultuur in het ondernemingsbestuur niet open is en het management bepaald de agenda, dan kan ook een actieve board niet gewenste niveau van toezicht uitoefenen. Dat is misschien ook de reden dat niet alle onderzoekers een negatieve relatie kunnen aantonen tussen het aantal vergaderingen en bijvoorbeeld winststuring (Larcker e.a., 2007)

Wellicht dat deze relatie sterker is in het geval het management en de toezichthoudende raad

van commissarissen duidelijk gescheiden zijn en de commissarissen een onafhankelijkere

positie hebben met ruimte voor het uitoefenen van hun taken. Daar lijkt het Nederlandse

onderzoek van Hooghiemstra e.a. (2008) wel op te wijzen, die een negatieve relatie met

winststuring vinden. Zij voeren het onderzoek uit in 2004, het jaar dat de code Tabaksblat in

werking trad. Hierdoor hebben mogelijk ook andere verbeteringen in de corporate governance

er toe geleid dat de vergaderingen effectiever werden en dat daardoor een negatieve relatie kon worden gevonden. Dit zou dan niet of minder het geval moeten zijn geweest in het 2003, het onderzoeksjaar van deze thesis. Deze thesis ontleent haar relevantie dan ook aan het krijgen van een verbeterd inzicht in de invloed van board activiteit.

1.4 Structuur van het onderzoek

Het vervolg van de thesis is als volgt opgebouwd. In het tweede hoofdstuk wordt de literatuur behandeld. Er wordt begonnen met een uitleg over de theoretische achtergrond van corporate governance (deelvraag 1). Dan komen de deelvragen 2 en 3 met betrekking tot winststuring aan bod. Hier wordt uitleg gegeven over winststuring en waarom het wordt toegepast. De manier waarop dit kan worden gemeten komt hier niet aan de orde. Bij de bepaling van afhankelijke variabele winststuring in hoofdstuk 3 zal een gedetailleerde beschrijving worden gegeven van het te gebruiken model. Verder zal in hoofdstuk 2 aandacht zijn voor het toezicht op de financiële verantwoording en dan met name met in de Nederlandse situatie (deelvraag 4). De literatuur met betrekking tot board activiteit komt daarna aan de orde. Hierbij wordt een overzicht gegeven van de verschillende onderzoeken naar board activiteit (deelvraag 5).

In hoofdstuk 3 zal nog eens kort worden terug gekeken om aan de hand daarvan toetsbare verwachtingen (hypothesen) op te stellen. Daarin zullen ook de onderliggende aannames van het onderzoek worden belicht en zal het onderzoek worden afgebakend. Verder wordt er de dataverzameling en de manier waarop de variabelen worden bepaald besproken. Aan het eind van het derde hoofdstuk komt de onderzoeksmethode aan bod. Daarna zullen in hoofdstuk 4 de resultaten van het onderzoek uitgelicht worden. Tot slot is er ruimte voor conclusies, beperkingen en aanbevelingen voor toekomstig onderzoek in hoofdstuk 5.

1

In deze thesis worden de woorden ‘board’, ‘(non-executive) directors’ en ‘directorships’ en de woorden

‘ondernemingsbestuur’, ‘commissarissen’ en ‘commissariaten’ door elkaar gebruikt. Uitgezonderd de situaties die nadrukkelijk betrekking hebben op een one-tier, wanneer enkel de eerst groep woorden worden toegepast, of een two-tier context, wanneer alleen de laatste groep woorden worden gebruikt. Voor een uitleg van de

begrippen one-tier board en two-tier board wordt naar hoofdstuk 2.2 verwezen.

2. Literatuur

In dit hoofdstuk zal nader worden ingegaan op de literatuur. Eerst zal, in paragraaf 2.1, corporate governance in het algemeen worden behandeld om inzicht te geven in de betekenis en de theoretische achtergrond. Daarna, in paragraaf 2.2, zal het ondernemingsbestuur worden besproken, waarbij de rol, de Nederlandse situatie en de manier van onderzoeken aan bod komen. In paragraaf 2.3 zal de literatuur met betrekking tot winststuring aan orde komen.

Vooral de agentschapproblemen die in verband worden gebracht met winststuring zijn belangrijk. Vervolgens, in paragraaf 2.4, krijgt de manier waarop het toezicht op de financiële verantwoording is geregeld de aandacht. De Nederlandse situatie en enig empirisch onderzoek zullen daarbij extra worden belicht. Tot slot zal in paragraaf 2.5 het (empirisch) onderzoek naar board activiteit en de mogelijke invloed hiervan op de kwaliteit van corporate governance worden besproken. Met dit literatuurhoofdstuk wordt beoogd een goede ondergrond te geven voor de theorie in hoofdstuk 3, zodat er logische hypotheses kunnen worden geformuleerd.

2.1 Corporate governance: een inleiding

2.1.1 inleiding

Sinds corporate governance in de belangstelling staat bij de wetenschap, het bedrijfsleven en regelgevende autoriteiten, is er een grote stroom aan literatuur op dit gebied op gang gekomen. Opvallend hierbij is de veelheid aan definities die gebruikt worden voor dit begrip.

Een definitie waarin de belangrijkste punten naar voren komen is die van John en Senbet (1998). Zij zien corporate governance als:

“Mechanisms by which stakeholders of a corporation exercise control over corporate insiders and management such that their interests are protected (p372).”

Dit is een breed toepasbare definitie, aangezien er wordt gesproken over ‘stakeholders’

(belanghebbenden). In de Amerikaans georiënteerde literatuur is het niet ongebruikelijk om

‘stakeholders’ te beperken tot ‘shareholders’ (aandeelhouders) en het maximaliseren van

aandeelhouderswaarde voorop te stellen. Dit gaat echter voorbij aan het bredere palet aan

relaties die een bedrijf heeft. Hierdoor zijn er meerdere belanghebbenden, zoals banken en

werknemers. Ook zij zullen proberen invloed uit te oefenen op het bedrijf om hun belangen veilig te stellen. In het Nederlandse wettelijke stelsel is er meer aandacht voor hun belangen en wordt de raad van commissarissen geacht zich te richten op belangen breder dan die van de aandeelhouders (BW 2:140 lid 2). Toch wordt in de hierna geschetste theorie het verschil tussen de aandeelhouders (de eigenaren) en de managers als uitgangspunt genomen.

Daarnaast wordt er in de definitie gesproken over ‘beheersingsmechanismen’, terwijl in de literatuur vaak alleen aandacht is voor het ondernemingsbestuur. Er blijken echter meer mechanismen te zijn, die medebepalend zijn voor de effectiviteit van de corporate governance. Hier zal na de theoretische achtergrond nog bij stil worden gestaan.

2.1.2 Theoretische achtergrond

Het probleem dat aan corporate governance ten grondslag ligt is het agentschapprobleem, dat ontstaat op het moment dat eigendom en leiding van een onderneming worden gescheiden.

Mogelijk ontstaan daarbij conflicten door het verschil in belangen tussen de aandeelhouders (principalen) en de managers (agenten), terwijl de aandeelhouders moeilijk of slechts tegen hoge kosten kunnen nagaan of de managers wel in hun belang handelen (Eisenhardt,1989)

De drie belangrijkste belangenverschillen treden volgens Denis (2001) op bij de wens van de manager om de leiding te behouden, de risicoverschillen tussen aandeelhouders en managers en de besteding van de vrije kasstroom. Dat managers hun baan niet willen verliezen spreekt voor zich. Voor de aandeelhouders is het echter belangrijk dat het managementteam dat het beste kan presteren onder gegeven omstandigheden de leiding heeft (Denis, 2001).

Risicoverschillen tussen aandeelhouders en managers heeft er mee te maken dat aandeelhouders hun risico’s goed kunnen spreiden en managers niet. Dat verklaart de risiconeutrale houding van de aandeelhouders ook en waarom zij zo hoog mogelijke netto contante waarde (NCW) projecten wensen. Managers zijn echter risicoafkerig, zij steken immers het grootste deel van hun menselijk kapitaal (arbeid) in de onderneming en hebben dus veel te verliezen hebben bij investeringsprojecten die een grote kans hebben te mislukken (Eisenhardt,1989). Het laatste belangrijke belangenverschil betreft de vrije kasstroom, het geld dat over is na alle mogelijke investeringen in positieve NCW projecten (Jensen, 1986).

Managers investeren dit geld liever om zo een groter bedrijf onder hun controle te krijgen.

Naast meer prestige is een grotere omzet volgens Murphy (1985) ook gekoppeld aan een

hogere beloning. De aandeelhouders geven, bij een gebrek aan een goede investering,

daarentegen de voorkeur aan uitbetaling via dividend of inkoop van aandelen (Jensen, 1986).

Om ervoor te zorgen dat de managers toch in het belang handelen van de aandeelhouders, kunnen aandeelhouders hen contractueel binden, monitoren en belonen voor goede prestaties.

Deze oplossingen zijn echter nooit afdoende en kennen allemaal hun beperkingen (Denis, 2001). Zo kunnen contracten, in een onzekere wereld, nooit in alle situaties voorzien.

Bovendien besteden de aandeelhouders de werkzaamheden niet voor niets uit. Zij hebben gemiddeld genomen niet de kennis om de juiste handelingen voor te schrijven en kunnen met een contract dus alleen aangegeven wat de managers ten minste zouden moeten doen. De resterende ‘beheersingsrechten’ (residual control rights) zijn daarmee tamelijk groot voor het management (Schleifer enVishny, 1997).

De resterende ‘control rights’ voor de managers kunnen door monitoring van de aandeelhouders worden ingeperkt. Maar volgens Schleifer en Vishny ligt het ‘free riders’

probleem op loer. Voor monitoring geldt immers ook dat de aandeelhouders niet genoeg kennis en tijd hebben om zich hier intensief mee bezig te houden. Het is voor hen ook niet efficiënt om deze taak op zich te nemen, aangezien aandeelhouders vaak slechts een klein deel van meerdere bedrijven bezitten. Zij zouden dus in geringe mate van hun eigen inspanningen profiteren, terwijl de resterende aandeelhouders hiervoor niets hoeven te doen. Wel kunnen professionele toezichthouders deze taken vervullen.

Belonen voor goede prestaties, tenslotte, kan er inderdaad voor zorgen dat de belangenverschillen worden teruggebracht. Maar ook hier vereist het specificeren van goede prestaties veel expertise en tijd van aandeelhouders (Denis, 2001).

De kosten die verband houden met deze oplossingen worden ook wel agentschapkosten genoemd. Zij bestaan verder uit de kosten die voortkomen uit de belangenverschillen tussen aandeelhouders en manager (Jensen en Meckling,1976). Een optimale corporate governance structuur zal er toe bijdragen dat er een balans zal worden gevonden tussen de agentschapkosten, waarmee de totale agentschapkosten worden geminimaliseerd.

2.1.3 Beheersingsmechanismen

Om te komen tot een optimale corporate governance kan gebruikt worden gemaakt van een

hele set aan beheersingmechanismen, die gebaseerd zijn op de algemene oplossingen die

zojuist zijn behandeld. Hoewel duidelijk moet zijn dat er niet willekeurig een keuze kan

worden gemaakt uit de verschillende mechanismen, maar dat zij ingebed zijn in het wettelijke

kader. Jensen (1993) onderscheidt vier beheersingsmechanismen.

Ten eerste concurrentie. Als een bedrijf niet kan concurreren, dat wil zeggen niet de gewenste producten tegen een competitieve prijs op de markt kan brengen, dan zal het bedrijf uiteindelijk niet overleven. Uiteraard heeft dit gevolgen voor het zittende management en die zal hier dus beducht voor zijn. De waarde die bij een faillissement verloren gaat is echter zo groot, dat de andere beheersingsmechanismen eerder soelaas zouden moeten bieden (Jensen, 1993). Één van deze mechanismen zijn wetten en regels. De verschillende corporate governance codes, zoals de Code Tabaksblat (NCGC) in Nederland, Sarbanes-Oxley act (Sox) in de Verenigde Staten en de Combined Code in het Verenigd Koninkrijk zijn hier voorbeelden van. Met deze regels wordt getracht de verantwoordelijkheden van het management wettelijk te verankeren en goed toezicht mogelijk te maken. Schleifer en Vishny (1997) zien echter dat krachtige handhaving wordt bemoeilijkt door terughoudende rechters die zich niet wensen te bemoeien met bedrijfskwesties. Een ander mechanisme betreft de internal control. Hieronder worden door Denis (2001) gerekend de beloningsplannen voor de managers, de kapitaalstructuur en het ondernemingsbestuur. Met betrekking tot de beloningsplannen stelt Murphy (1999) dat de gevoeligheid van de beloningen voor bedrijfsprestaties toeneemt, meestal door aandeel- of optiepakketten te verschaffen.

Onderzoek komt echter tot verschillende conclusies of managers nu werkelijk meer in het belang van de aandeelhouders handelen Denis (2001). Daar kan nog bij worden aangetekend dat naargelang de gevoeligheid van beloningen voor bedrijfsprestaties toeneemt, de managers meer risico moeten dragen. Aangezien managers risicoafkerig zijn, zullen beloningen omhoog moeten (Eisenhardt,1989). Bij de kapitaalstructuur valt te denken aan het bestaan van controlerende aandeelhouders (groter dan 5% belang) of afhankelijkheid van vreemd vermogen verschaffers. Zij kunnen grote invloed op het bedrijf uitoefenen (Schleifer en Vishny, 1997). Het ondernemingbestuur is in dit onderzoek erg belangrijk en zal daarom apart worden behandeld. Als laatste beheersingsmechanismen wordt hier external control genoemd.

External control heeft er mee te maken dat slecht presterende bedrijven eerder worden

overgenomen door concurrenten of private equity. Meestal blijf dit niet zonder gevolgen voor

management en werknemers. Overheden zijn daarom nogal eens geneigd anti-overname

constructies toe te staan. De effectiviteit van dit mechanisme is daarom in veel landen maar

beperkt. Ook in Nederland zijn vijandige overnames moeilijk voor elkaar te krijgen door het

toestaan van certificering van aandelen en van het uitgeven van prioriteitsaandelen (Jensen,

1993).

2.2 Het ondernemingsbestuur

2.2.1 Rol van het ondernemingsbestuur

Zoals al is gezegd gaat er in de literatuur veel aandacht uit naar de board of directors (het ondernemingsbestuur), omdat zij de verantwoordelijkheid voor de internal control hebben gekregen van de aandeelhouders. Daarom zien Fama en Jensen (1983) hen als de top van de

‘beslissingsbeheersing’ (decision control). Dit betekent dat aan hen taken toekomen als ratificatie en monitoring van beslissingen. Onder monitoring wordt verstaan het meten van prestaties van de managers en het toekennen van een passende beloning. Het is dan ook niet voor niets dat Denis (2001) zegt dat in theorie, dit alles is wat kleine aandeelhouders nodig hebben om hun belangen te beschermen. Dat wil zeggen een groep mensen met de capaciteiten en de autoriteit om toezicht te houden op het management.

In de praktijk, zo merkt Denis (2001) op, blijkt echter dat de board sterke banden onderhoud met het management en dat het niet altijd even duidelijk is of zij het belang van de aandeelhouders dienen. Voor Fama en Jensen (1983) is het begrijpelijk dat het management vertegenwoordigd is in de board. Hoewel voor hen beslissingsmanagement (‘decision management’) eerste prioriteit heeft en hun primaire taken daarmee het initiëren van plannen en het uitvoeren (implementeren) van beslissingen zijn, kunnen vooral topmanagers assisteren in ‘decision control’ door hun grote interne kennis. Uiteraard kunnen deze ‘insiders’ (de managers of executives) de ‘outsiders’ (non-managers of non-executives) niet vervangen uit het oogpunt van onafhankelijkheid. De effectiviteit van het ondernemingsbestuur is daarmee gestoeld op een goede combinatie van beide. De effectiviteit van boards wordt echter in twijfel getrokken door Jensen (1993). Volgens hem reageren boards te laat en duurt het te lang voor zij een grote omslag bewerkstelligen. Daarmee is de preventieve werking van dit internal control mechanisme inadequaat en is er vaak eerst een crisis nodig om alsnog een strategische verandering door te voeren.

2.2.2 Ondernemingsbestuur in Nederland

In Nederland is de combinatie van executives en non-executives in het ondernemingsbestuur

gewaarborgd door de nationale wetgeving. Echter niet in één orgaan, zoals dat gebruikelijk is

in voornamelijk Angelsaksische landen met een unitaire of one-tier boardstructuur. Nederland

kent namelijk, net als veel andere Continentaal-Europese landen, een duale of two-tier

structuur van het ondernemingsbestuur (Douma, 1997; Van Ees en Postma, 2003). Dit is

geregeld binnen de structuurregeling (BW 2:153 lid 2). Deze is van toepassing op de grotere

bedrijven boven een bij Koninklijk Besluit vastgesteld (geplaatst en reserve-) kapitaal, die verplicht zijn een ondernemingsraad in te stellen of die 100 of meer werknemers in dienst heeft. Hierin wordt vereist dat het ondernemingsbestuur uit zowel een raad van bestuur (RvB) is als een raad van commissarissen (RvC) bestaat (Van Ees en Postma, 2003).

De taken van de raad van bestuur omvatten het neerzetten van bedrijfbeleid en het zorg dragen voor uitvoering van het beleid. Anders dan in een one-tier board speelt het management geen rol bij het toezicht, dit is alleen weggelegd voor de raad van commissarissen. Hiermee sluit de Nederlandse situatie, volgens Hooghiemstra en Van Manen (2004), aan bij het onderscheid tussen beslissingsmanagement (RvB) en beslissingsbeheersing (RvC) van Fama en Jensen (1983). De toezichthoudende taken van de raad van commissarissen, zoals die binnen de structuurregeling zijn vastgelegd, zijn drievoudig. Ten eerste het benoemen, monitoren en ontslaan van de leden van de RvB. Ten tweede het goedkeuren van de jaarrekening. Ten derde het monitoren en ratificeren van belangrijke beslissingen van de RvB aangaande zaken als acquisities, uitbreidingen, herstructurering of financiering (Van Ees en Postma, 2003). De rol van de raad van commissarissen komt daarmee grotendeels overeen met die van de non-executives binnen een one-tier board (Hooghiemstra en Van Manen, 2004).

Hoewel de formele structuren verschillen, zien Hooghiemstra en Van Manen (2004) in de

praktijk dat de unitaire en duale structuur naar elkaar toegroeien. Zij halen daarbij onderzoek

aan van Moerland (2002), waarin wordt gewezen op de adoptie van two-tier kenmerken

binnen one-tier boards. Dit betreft onder andere het scheiden van de functie van CEO

(bestuursvoorzitter) en chairman van de board (president-commissaris) en de installatie van

subcommissies binnen de RvC bestaande uit onafhankelijke non-executives. In Nederland

daarentegen krijgt de CEO een steeds prominentere rol, wat als een one-tier kenmerk wordt

gezien (Hooghiemstra en Van Manen, 2004). Maassen (1999) merkt daarbij nog op dat de

commissarissen en leden van de raad van bestuur elkaar met regelmaat treffen, ook in de

subcommissies. Hooghiemstra en Van Manen (2004) concluderen hieruit dat commissarissen

op eenzelfde manier werken als hun non-executive collega’s in een one-tier board. Zoals

eerder is aangegeven meent Denis (2001) dat dit in strijd kan zijn met de onafhankelijkheid

van de non-executives.

In de Nederlandse Corporate Governance Code (ingevoerd op 30 december 2004) wordt wat dit betreft een scherpe keuze gemaakt om de onafhankelijkheid van de commissarissen te waarborgen. Tegenwoordig mag er slechts één commissaris die niet als onafhankelijk kan worden beschouwd in de zin van NCGC III.2.2 plaats nemen in de raad van commissarissen (NCGC III.2.1). Dat zelfde geldt ook voor de subcommissies (NCGC III.5.1). In het uitzonderlijke geval dat er toch een one-tier structuur wordt gehanteerd, wordt er vereist dat de meerderheid van de leden niet met de dagelijkse zaken is belast en onafhankelijk is (NCGC III.8.4). Voor de subcommissies geldt alleen dat de leden niet met de dagelijkse gang van zaken mogen zijn belast (NCGC III.8.3). Dit verschilt met onafhankelijkheid in de zin van NCGC III.2.2, omdat bij het principe van onafhankelijkheid de raad van commissarissen zodanig moet zijn “samengesteld dat de leden ten opzichte van elkaar, het bestuur en welk deelbelang dan ook onafhankelijk en kritisch kunnen opereren (NCGC III.2)”. Hiermee worden dan ook veel zwaardere eisen gesteld van relaties tussen de commissaris en haar naasten (echtgenoot, bloed- aanverwant etc.) en het bedrijf op zakelijk, financieel, arbeidsrechtelijk en eigendomsrechtelijk gebied.

2.2.3 Onderzoek naar het ondernemingsbestuur

Naast onafhankelijkheid zijn er nog verschillende andere kenmerken van het ondernemingsbestuur (board attributes), die het functioneren van board beïnvloeden en daarom de aandacht krijgen van onderzoekers (Zahra en Pearce, 1989, in Maassen, 1999). Het gaat onder andere om de compositie, kenmerken van de directors, de structuur en het proces van de board. Compositie heeft te maken met de omvang en de mate van onafhankelijkheid.

Kenmerken van de directors betreft de achtergrond, sekse, opleiding en dergelijke van de

directors. Structuur van de board gaat onder andere over subcommissies, leiderschap in de

board en informatiestromen tussen de verschillende onderdelen. Het board proces heeft

betrekking op (de stijl van) besluitvorming, de lengte en de frequentie van vergaderingen en

de cultuur als gaat om prestatiebeoordeling van directors. Bedoeling van dit onderzoek is het

krijgen van inzicht hoe een ondernemingsbestuur beter kan gaan functioneren en daarmee op

kan treden als een effectieve toezichthouder voor het management. Zahra en Pearce (1989)

geven dit als volgt kernachtig weer:

“In combination, internal and external contingencies determine the mix of the board attributes and, in turn, a board's performance of its three roles and, ultimately, on company performance (p306 in Maassen, 1999, p40).”

Het onderzoek naar board attributes kent echter beperkingen. Hermalin en Weisbach (2003) wijzen op endogeniteit van de relaties tussen verschillende kenmerken en bedrijfsprestaties (evenals fraude, winststuring etc.). Dit heeft te maken met het feit dat onderzoekers één simpele relatie proberen te identificeren in een complex aan interrelaties, zoals Denis (2001) dit zo treffend noemt. Volgens Hermalin en Weisbach (2003) kunnen bijvoorbeeld slechte prestaties er toe leiden dat er meer ‘outsiders’ deel gaan uitmaken van de board. Hieruit kan dan het beeld ontstaan dat onafhankelijkheid helemaal niet zorgt voor beter toezicht. Een ander mogelijke fout is dat bepaalde kenmerken die veelvuldig voorkomen bij goedpresterende bedrijven, als effectief worden beschouwd, terwijl er geen oorzakelijk verband hoeft te zijn.

2.3 Winststuring

2.3.1 inleiding

Binnen het domein van monitoring heeft de board ook de verantwoordelijkheid voor het toezicht op de financiële rapportering. Daarmee moet zij dus ook in staat zijn winststuring te beïnvloeden (Xie e.a., 2003). De rol die het ondernemingsbestuur hierin speelt zal in de volgende paragraaf worden toegelicht. Hier zal eerst worden uitgelegd wat winststuring is en wat de betekenis is in het licht van de agentschapstheorie.

Voor het begrip winststuring, in het Engels aangeduid als earnings management, bestaan meerdere definities. Een veel gebruikte definitie is:

“Earnings management occurs when managers use judgment in financial reporting and in structuring transactions to alter financial reports to either mislead some stakeholders about the underlying economic performance of the company or to influence contractual outcomes that depend on reported accounting numbers.” (Healy en Wahlen, 1999: p6)

In de definitie kunnen twee soorten winststuring worden onderscheiden. Ten eerste het

gebruikmaken van de ruimte die er in de accounting regels is (“use judgement in financial

reporting”). Dit wordt ook wel accrual manipulatie genoemd en heeft geen consequenties voor de kasstromen van het bedrijf. Voorbeelden hiervan zijn het uitstellen van afschrijvingen op activa en het treffen van een te kleine voorziening voor dubieuze debiteuren (Roychowdhury, 2006). De accruals die worden gemanipuleerd worden aangeduid als abnormale of

‘discretionary’ accruals (Peasnell e.a., 2005) De tweede vorm is ‘real earnings management’, waarbij de kasstromen, en soms de accruals, worden beïnvloed (“structuring transactions”).

Hierbij wijken managementactiviteiten af van de gewone bedrijfspraktijk in de zin dat uitgaven zoals voor R&D of advertenties worden verlaagd om bepaalde winstcijfers te kunnen laten zien. Hoewel dit niet onwettig is, kan het waardeverlagend zijn voor de lange termijn (Roychowdhury, 2006). Minder advertenties bijvoorbeeld, kunnen als gevolg hebben dat toekomstige omzet wordt geschaad. Nog een derde type winststuring wordt onderscheiden door Gunny (2005). Anders dan bij accrual manipulatie worden de accounting regels wel geschonden bij ‘fraudulent’ accounting, maar ook hier is geen sprake van beïnvloeding van kasstromen.

Verder belangrijk in de definitie van Healy en Wahlen (1999) zijn de (brede) doelstellingen die met winststuring kunnen worden nagestreefd. De eerste doelstelling, het misleiden van bepaalde belanghebbenden over de onderliggende economische prestaties van het bedrijf, sluit aan bij het rapporteringperspectief. De tweede doelstelling het beïnvloeden van contractuele uitkomsten sluit aan bij het contractueel perspectief. Beide perspectieven zullen hieronder worden besproken.

2.3.2Rapporteringperspectief

Vanuit een rapporteringperspectief worden de gebruikers van de financiële verslagen

beïnvloed bij de bepaling van hun investeringsbeslissingen (Scott, 2007). Bijvoorbeeld bij het

uitgeven van aandelen. Teoh e.a. (1998a) zien winstverhogende accruals bij een eerste

uitgifte. Ditzelfde is op te merken bij een volgende aandelenuitgifte (Teoh e.a., 1998b) of bij

een fusie, waarbij aandelen worden geruild (Erikson en Wang, 1999). Door de winst omhoog

te sturen hoopt het management de aandeelprijzen aan te laten trekken, waardoor er meer geld

wordt opgehaald. Een soortgelijke redenering gaat op bij analistenvooruitzichten. Uit

onderzoek van Bartov e.a. (2002) blijkt dat bedrijven die de verwachtingen van analisten

overtreffen, significant hogere abnormale aandelenrendementen laten zien. Volgens Skinner

en Sloan (2002) is een omgekeerd verband te vinden bij bedrijven die niet aan de

verwachtingen voldoen. Hier hebben managers er dus baat bij om de winsten opwaarts bij te

sturen. Dit geldt vooral indien beloningen gekoppeld zijn aan de aandelenprijzen. Voor de (potentiële) investeerder pakt dit echter negatief uit. Zij lopen het risico teveel te betalen voor hun belegging. Dit agentschapprobleem wordt wel adverse selection genoemd. Scott (2007, p11) definieert dat als:

“Adverse selection is a type of information asymmetry whereby one or more parties to a business transaction, or a potential transaction, have an information advantage over other parties.”

Hoewel het voor het management lucratief lijkt gebruik te maken van hun ‘inside’ informatie, is het (uiteindelijk) schadelijk voor het bedrijf. Investeerders verliezen immers het vertrouwen in hun aandelen en zullen terughoudend worden in verdere beleggingen. Het is bekend dat zij dan een hogere risicopremie eisen op hun investeringen en dat daardoor de financieringskosten van bedrijven stijgen.

2.3.3 Contractueel perspectief

In een contractueel perspectief wordt winststuring gebruikt om de uitkomsten van contracten te beïnvloeden (Scott, 2007). In de vorige paragraaf werd al gewezen op het verhogen van inkomsten door de beurs gunstig te stemmen met goede winstcijfers. Beloning van het management lijkt bij uitstek een sterke motivatie om winsten te sturen. Healy (1985) en Holthausen e.a. (1995) vinden bewijs dat managers winsten uitstellen op het moment dat zij de bovengrens van hun bonus hebben bereikt. Het onderzoek van Guidry e.a. (1998) laat eenzelfde beeld zien bij divisiemanagers die de bovengrens hebben bereikt, dan wel de ondergrens niet kunnen bereiken. Hiermee hopen managers de winsten voor de volgende periode zo te kunnen verhogen dat zij dan hun beloning kunnen maximaliseren. Daarnaast wordt winststuring toegepast in perioden waarin de posities van topmanagers op het spel staan. DeAngelo (1988) zien winstverhogende accruals ten tijde van aandeelhoudersvergaderingen, waarin gestemd wordt over de positie van het topmanagement.

Met dit opportunistische gedrag benadelen de managers niet alleen de aandeelhouders, maar

ook andere belanghebbers. Kredietverleners, bijvoorbeeld, kunnen hiermee te maken krijgen

op het moment dat een bedrijf tegen het schenden van een leningsovereenkomst aan zit. Voor

bedrijven kan het schenden van leningscontracten hoge kosten en andere nare gevolgen met

zich meebrengen. Sweeney (1994) en DeFond en Jiambalvo (1994) vinden in dergelijke

situaties bewijs voor het gebruik van winststuring. Een andere reden om winststuring toe te passen zijn kosten die gerelateerd zijn aan overheidregulering (mededingingswetgeving en belasting) of juist opbrengsten, zoals subsidies (Healy en Wahlen, 1999). Gezien deze bevindingen sluit de winststuring vanuit het contractueel perspectief gezien aan bij het volgende agentschapprobleem:

“Moral hazard is a type of information assymetry wherby one or more parties to a business transaction, or a potential transaction, can observe their actions in fulfilment of the transaction but other parties cannot.”

2.3.4 Kanttekeningen bij winststuring

Winststuring zoals in de voorgaande paragrafen beschreven lijkt alleen bedoeld te zijn voor persoonlijk gewin van het management of in enkele gevallen voor het bedrijf, maar dan wel ten koste van andere belanghebbers zoals kredietverschaffers. Naast deze opportunistische versie kan er echter ook op een ander gezicht van winststuring worden gewezen. Healy en Wahlen (1999) wijzen in dit verband op dat managers ook ‘inside’ informatie kunnen geven, als zij de ruimte die er in de accounting regels is, gebruiken om de werkelijke economische vooruitzichten (beter) te rapporteren. Hiermee wordt financiële verslaglegging informatiever en kunnen (mogelijk) beleggers beter beoordelen of zij hun effecten moeten wegdoen, houden of bij kunnen kopen. Bij de uitvoering van contracten kan het gebuik van winststuring ervoor zorgen dat het bedrijf of het management beschermd wordt tegen omstandigheden waarin contracten niet hebben voorzien (Scott, 2007). Daarmee kan winststuring, mits goed toegepast, voordelig zijn voor belanghebbers.

Een andere kanttekening betreft het onderzoek naar winststuring, dat zijn beperkingen kent.

Beneish (2001) wijst er op dat onderzoek naar winststuring vaak verschillende resultaten oplevert en dat er meerdere motivaties voor toepassing tegelijkertijd kunnen meespelen.

Bovendien zijn de gehanteerde meetmethoden onderhevig aan veel kritiek. Volgens Beneish

(2001) kan winststuring met de huidige methodes slechts met moeite gedetecteerd worden en

zijn de schattingen van de ‘discretionary’ accruals niet erg accuraat.

2.4 Toezicht op de financiële verantwoording

2.4.1 Inleiding

Hoewel winststuring niet per definitie slecht is, wordt het over het algemeen, zeker bij fraude, als onwenselijk geacht. Niet voor niets zijn er regels opgesteld, waaraan de financiële verslaggeving moet voldoen. Om de integriteit van de financiële verantwoording te waarborgen is goed toezicht van de raad van commissarissen nodig. Voor een goed begrip van deze functie van de raad van commissarissen is het belangrijk om onderscheid te maken tussen de uiteindelijke verantwoordelijkheid met betrekking tot de vaststelling van de jaarrekening, het toezicht daarop en de diepgaande behandeling van de accountantgerelateerde werkzaamheden. Dit laatste vindt plaats in de auditcommissie en zal hierna worden besproken.

Het ondernemingsbestuur wordt in het algemeen gezien als verantwoordelijk voor de getrouwheid van de jaarrekening (Merchant en Van der Stede, 2007). In de Verenigde Staten is het executive deel van de board en in het bijzonder de CEO en de CFO verantwoordelijk voor het vaststellen van de jaarrekening en andere financiële rapporten. Onder Sox 302 en 404 wordt vereist dat zij verklaren dat financiële kwartaal- en jaarrapporten hebben beoordeeld, dat er geen materiële fouten in zitten en dat de interne beheersing voor financiële rapportering adequaat heeft gewerkt (Sarbanes-Oxley act, 2002). Het toezicht op de vaststelling van jaarrekening is in de Amerikaanse situatie gedelegeerd aan de auditcommissie. De board speelt echter wel een belangrijke rol. De Blue Ribbon Committee schrijft hierover dat de prestaties van de auditcommissie voor een groot deel voort komt uit de praktijken en de houding van de board en ook de Public Oversight Board roept de board op zich actief bezig te houden met het financiële rapporteringproces (Chtourou e.a. 2001).

Net als in de Amerikaanse situatie is in Nederland het management verantwoordelijk voor het vaststellen van de externe financiële verslaggeving. Ingevolge de Code Tabaksblat draagt de raad van bestuur de verantwoording voor het toezicht op het financiële verslaggevingproces (III.1.6) en daarmee voor de interne procedures die “tijdigheid, volledigheid en juistheid”

moeten waarborgen (NCGC V.1.1 en V.1.3). Onder andere hiervoor moet de raad van bestuur

in het jaarverslag verklaren dat de risicobeheersings- en controlesystemen adequaat en

effectief zijn (NCGC II.1.4). De raad van commissarissen bespreekt dit en houdt hier toezicht

op (NCGC II.1.4, V.1.1 en V.1.3). Daarvoor kan kunnen zij op eigen initiatief informatie

inwinnen van functionarissen, externe accountant en externe adviseurs van het bedrijf (NCGC III.1.9). Bovendien is het vereist dat minimaal één commissaris financieel expert is. (NCGC III.3.2).

2.4.2 Rol van de auditcommissie

Om te komen tot goede besluiten in de raad van commissarissen zijn de subcommissies van groot belang. Kesner (1988) zegt dat de belangrijkste beslissingen hun oorsprong kennen in op subcommissie niveau. Vance (1983) legt uit dat vier subcommissies het meest invloedrijk zijn. Het gaat om de audit-, ‘executive-‘, remuneratie- en nominatiecommissie. Hoewel, volgens Klein (1998), boardcompositie geen verband houdt met de bedrijfsprestaties, geldt dit niet voor de structuur van de auditcommissie (Xie e.a., 2003). Evenzo wijzen onderzoeken van Wild (1996), McMullen (1996) en Dechow e.a. (1996) op het positieve effect van auditcommissies. Wild (1996) ziet dat de winstcijfers informatiever zijn geworden na de vorming van een auditcommissie. McMullen (1996) en Dechow e.a. (1996) vinden bewijs dat jaarrekeningfraude bij bedrijven met een auditcommissie minder voorkomt, dan bij bedrijven zonder (Felo e.a., 2003). In de Verenigde Staten lijkt de auditcommissie van nog groter belang, omdat deze niet alleen voorbereidend is zoals in Nederland, maar de verantwoordelijkheid voor het toezicht op de financiële rapportering als zodanig heeft (Chtourou e.a. 2001).

De auditcommissie heeft een brede functie. In de kern richt zij zich op het financiële rapporteringsproces, dus op het beoordelen van de financiële verslaggeving, het audit proces en de interne financiële beheersing (Klein, 2002). Maar ook op andere gebieden zoals corporate governance en corporate control (beheersing) is deze subcommissie, volgens Merchant en Van der Stede (2007) actief. Wat corporate governance betreft zien zij een vooral een rol weggelegd in het toezien op naleving van wetten en regels, op het instellen en handhaven van een gedragscode en procedures om fraude te voorkomen. Het toezicht op coporate control heeft betrekking op het functioneren van interne risicobeheersingsystemen, die tot doel hebben meer zekerheid te krijgen omtrent het behalen van de gestelde doelen.

Ook in Nederland zijn interne risicobeheersingsystemen een belangrijk aandachtsgebied voor

de auditcommissie. Echter de rol zoals deze omschreven staat in de Code Tabaksblat (III.5.4)

is nog breder. De auditcommissie moet zich ook richten op de interne accountantsfunctie,

taxplanning, financiering van de vennootschap en ICT-toepassingen.

Uiteraard is ook in Nederland de kerntaak het toezicht op het financiële rapporteringsproces.

Extra van belang voor dit onderzoek is dat de auditcommissie toezicht houdt op “keuze van accountingpolicies, toepassing en beoordeling van effecten van nieuwe regels, inzicht in de behandeling van “schattingsposten” in de jaarrekening (NCGC III.5.4b)”. Het is immers de manier van toepassen van accounting principes, die de ‘discretionairy accruals’ bepalen (Xie e.a., 2003). Antle en Nalebuff (1991) zeggen dat hier legitieme verschillen van mening tussen management en externe accountant kunnen optreden. Dit kan er volgens hen toe leiden dat de externe accountant wordt ontslagen, maar dat het waarschijnlijker is dat er over de cijfers in de jaarrekening zal worden onderhandeld (Klein, 2002). Hieruit concludeert Klein (2002) dat, gelet op haar verantwoordelijkheid in dergelijke zaken, de auditcommissie op kan treden als scheidsrechter. Waarmee de auditcommissie dus een bepalende rol kan hebben in de getrouwheid van de jaarrekening en dus ook in de mate van toepassing van ‘discretionary accruals’.

Voor het uitoefenen van deze taak is de auditcommissie afhankelijk van goede informatie van

zowel het management als de interne en externe accountant. Daartoe kan zij verlangen dat

CEO, CFO, interne en/of externe accountant aanwezig zijn bij haar vergadering (NCGC

III.5.8). Met name de informatie en de taakuitvoering van de externe accountant zijn

belangrijk. De externe accountant kan daarvoor in het accountantsverslag zaken met

betrekking tot de accountantscontrole, de financiële cijfers en de interne

risicobeheersingsystemen aan de orde stellen (NCGC V.4.3). De auditcommissie is verder

haar eerste aanspreekpunt, indien de externe accountant onregelmatigheden aantreft bij

financiële berichten (NCGC III.5.5). Om het functioneren van de externe accountant te

monitoren rapporteren de raad van bestuur en de auditcommissie jaarlijks over de relatie met

externe accountant aan de raad van commissarissen. Speciaal aandachtspunt hierbij is de

onafhankelijkheid van de verantwoordelijke partners en de niet-controle werkzaamheden

(NCGC V.2.2). Minimaal één keer in de vier jaar wordt er een grondige beoordeling gemaakt

(NCGC V.2.3). Op basis van deze bevindingen bepaalt de gehele raad van commissarissen of

de externe accountant voor (her)benoeming wordt voorgedragen aan de algemene vergadering

van aandeelhouders (NCGC V.2.2 en V.2.3).

2.4.3 Effectiviteit van de auditcommissie

In een toespraak over winststuring en de kwaliteit van financiële rapportering in september 1998 zei toenmalig voorzitter van de Securities and Exchange Commission (SEC) Levitt dat:

“gekwalificeerde, gecommitteerde, onafhankelijke en gedreven auditcommissies de meest betrouwbare beschermers zijn van publieke belangen. Ook Xie e.a. (2003) hebben hoge verwachtingen van “een actieve, goed functionerende en goed gestructureerde auditcommissie, die in staat zou moeten zijn om winststuring te voorkomen”. Of auditcommissies die deze kenmerken bezitten hun toezichthoudende taken werkelijk beter uitvoeren moet blijken uit onderzoek. In lijn met onderzoek naar kenmerken van het ondernemingbestuur, wordt er ook veel onderzoek gedaan naar ‘attributes’ van auditcommissies. De meeste aandacht gaat in dit verband uit naar de onafhankelijkheid, grootte en expertise. Hier zal de invloed van deze ‘attributes’ op de effectiviteit van de auditcommissie worden besproken.

In paragraaf 2.2 is er al op gewezen dat er in de code Tabaksblat veel aandacht is voor onafhankelijkheid van de raad van commissarissen. Hiervoor wordt vaak de indeling gemaakt van ‘inside’, ‘outside’ en ‘affiliated’ of ‘gray’ directors. ‘Insiders’ zijn manager van het bedrijf en ‘ousiders’ hebben geen relatie met het bedrijf behalve het lidmaatschap van de board. Onder affiliated director worden verstaan een familielid van de CEO, een zakenrelatie van het bedrijf of een voormalige werknemer (Klein, 2002). Voor de auditcommissie geldt dat, volgens de eerder besproken NCGC III.5.1, slechts één lid niet onafhankelijk (‘outsider’) mag zijn. Voorts mag de voorzitter niet dezelfde persoon zijn als de voorzitter van de raad van commissarissen of een voormalige bestuurder van de vennootschap (NCGC III.5.6). Met de beoogde onafhankelijkheid zou volgens Felo e.a. (2003) te verwachten zijn dat de leden van de auditcommissie goed in staat zijn om hun toezichthoudende taak uit te voeren en de externe accountant te motiveren onpartijdig te zijn. Volgens Fama en Jensen (1983) hebben

‘outsiders’ in de board hier ook belang bij, omdat zij hiermee een reputatie vestigen als competent toezichthouder. Het onderzoek van Shivdasani (1993) bevestigt deze gedachtegang.

In het empirische onderzoek over onafhankelijkheid is er enige aandacht voor het vervullen

van de voorzittersrol. Het gaat er dan om of de positie van CEO gescheiden is van het

voorzitterschap van de board. Dechow e.a. (1996) vinden bijvoorbeeld dat bij gescheiden

rollen er minder sprake is van jaarrekeningfraude, Bradbury e.a. (2006) zien daarentegen

minder positieve abnormale accruals als de CEO ook voorzitter is van de board. Meer