Invloed van de Companies Act op
de risicoparagraaf van
ondernemingen in Groot-Brittannië
Naam: Alexander Rispens Studentnummer: 1839411
Opleiding: MSc Accountancy & Controlling
Eerste begeleider: prof. mr. J. Th. Degenkamp
Voorwoord
Beste lezer,voor u ligt het sluitstuk van mijn opleiding, de master Accountancy & Controlling aan de Rijksuniversiteit Groningen. Het uitgevoerde onderzoek kent als onderwerp de leesbaarheid van risicoparagrafen in Business Reviews van beursgenoteerde ondernemingen uit Groot-Brittannië. Onderzocht is of de leesbaarheid in de afgelopen jaren verbeterd is mede als gevolg van veranderde wet- en regelgeving.
Het schrijven van deze scriptie heeft plaatsgevonden in de periode september tot en met februari. Bij deze wil ik allereerst de heer Degenkamp bedanken voor het begeleiden van het onderzoekstraject als eerste beoordelaar middels de ontmoetingen in Groningen, de telefonische contacten en de correspondentie per e-mail.
Tevens wil ik enkele belangrijke personen in mijn leven bedanken voor de steun in de afgelopen periode. Allereerst mijn lieve vriendin Irene Hunse, die tegelijkertijd ook bezig was met haar scriptie. Samen hebben we veel plezier gehad tijdens het schrijven van onze scripties. Tevens wil ik mijn collega's bij de Jong & Laan bedanken die mij waar nodig de ruimte hebben gegeven om aan mijn scriptie te werken. Tot slot wil ik ook mijn ouders bedanken, die waar nodig als klankbord fungeerden.
Samenvatting
Onderzoek is uitgevoerd naar het verband tussen de leesbaarheid van de risicoparagraaf in de Business Review van beursgenoteerde ondernemingen in Groot-Brittannië gedurende de boekjaren 2007 tot en met 2011 en de invoering van de Companies Act 2006. Het uitgevoerde onderzoek richt zich primair op de volgtijdelijke
leesbaarheid van de door de geselecteerde ondernemingen in het jaarrapport opgenomen risicoparagraaf en de mogelijke impact van de volgende onafhankelijke variabelen op de leesbaarheid van de tekst: nettowinst, ondernemingsgrootte, omvang van de risicoparagraaf en net debt.
De analysemethode die in dit onderzoek is toegepast, is de analyse middels leesbaarheidsindexen. Deze tekstanalyse richt zich op de moeilijkheid van een tekst om een oordeel te kunnen vormen over de leesbaarheid, met inachtneming van het aantal (moeilijke) woorden en het aantal zinnen.
De Companies Act 2006 is door het parlement van het Verenigd Koninkrijk aangenomen teneinde de wet- en regelgeving rondom ondernemingen te hervormen. De wetgeving werd in 2006 aangenomen en is gefaseerd ingevoerd totdat op 1 oktober 2009 de gehele wet in werking is getreden. Het werkingsveld omvat Groot-Brittannië.
Het doel van de Business Review is specifiek gericht op de oordeelsvorming van de aandeelhouders op het functioneren van het management van de onderneming. De invoering van de Business Review is verplicht gesteld op 6 april 2008 en geldt voor verslaggevingsperiodes na 1 oktober 2007.
Om de gestelde hypothesen statistisch te toetsen is gebruik gemaakt van een tweetal analysemethoden,
correlatieanalyse en regressieanalyse. De correlatieanalyse is gebruikt om de samenhang tussen de variabelen te meten, maar causaliteit is met deze analyse niet vast te stellen. De regressieanalyse bepaalt of op basis van de correlatie van de onafhankelijke variabele en de afhankelijke variabele een (voorspellend) verband aanwezig is en kan worden gebruikt om een hypothese te toetsen.
Over het algemeen zijn de risicoparagrafen in de jaarrekeningen van de geselecteerde beursgenoteerde ondernemingen moeilijk leesbaar gebleken. Op basis van de uitgevoerde analyses is geen (significant) causaal verband aangetoond tussen (de verandering in) de leesbaarheid van de risicoparagraaf in de Business Review van beursgenoteerde ondernemingen in Groot-Brittannië gedurende de boekjaren 2007 tot en met 2011 en de invoering van de Companies Act 2006.
Inhoudsopgave
1. Inleiding ... 3 1.1 Aanleiding onderzoek ... 3 1.2 Relevantie onderzoek ... 3 1.3 Onderzoeksvraag ... 4 1.4 Afbakening onderzoek ... 5 1.5 Rapportstructuur ... 6 2. Theoretisch kader ... 7 2.1 Wet- en regelgeving ... 7 2.2 Theorieën ... 12 2.3 Leesbaarheid ... 16 2.4 Hypotheseontwikkeling ... 18 3. Onderzoeksopzet... 20 3.1 Dataverzameling ... 20 3.2 Leesbaarheidsindex ... 22 3.3 Variabelen en analyse ... 23 4. Onderzoeksresultaten ... 27 4.1 Beschrijvende statistiek ... 27 4.2 Statistische resultaten ... 30 4.3 Hypothesebehandeling... 36 4.4 Discussie ... 38 5. Conclusie en beperkingen ... 39 5.1 Conclusie ... 395.2 Beperkingen in het onderzoek ... 40
5.3 Toekomstig onderzoek ... 41
Bijlagen ... 42
Bijlage 1: Bibliografie ... 42
Bijlage 2: Geselecteerde ondernemingen ... 46
1. Inleiding
In de inleiding wordt weergegeven wat de aanleiding en relevantie van het onderzoek is. Daarnaast wordt aangegeven welke afgrenzing is gehanteerd, hoe de onderzoeksvraag luidt en hoe het vervolg van dit rapport is opgebouwd.
1.1 Aanleiding onderzoek
De Companies Act 20061
is door het parlement van het Verenigd Koninkrijk aangenomen teneinde de wet- en regelgeving rondom ondernemingen te hervormen. De wetgeving werd in 2006 aangenomen en is gefaseerd ingevoerd totdat op 1 oktober 2009 de gehele wet in werking is getreden. Het werkingsveld omvat Groot-Brittannië.
Waar de Companies Act 2006 vrijwel alle aspecten van de wet- en regelgeving rondom ondernemingen omvat, staat het rapporteren van niet-financiële informatie in dit onderzoek centraal. Hiermee wordt erkend dat voor ondernemingen niet alleen het economische en financiële aspect van belang zijn, maar dat ook ontwikkelingen voor de toekomst en de omgeving en de risico's die daarmee gepaard gaan van groot belang zijn.
Met de Act wordt getracht de betrokkenheid van aandeelhouders te vergroten door deze op een verbeterde en uitgebreidere wijze te informeren over de activiteiten van de onderneming, zowel in de toekomstige als de tegenwoordige tijd. Tevens wordt de verantwoording van ondernemingen aan belanghebbenden over gevoerd beleid benadrukt. Om dit te verwezenlijken is het voor alle ondernemingen, uitgezonderd kleine ondernemingen (zie groottecriteria in paragraaf 2.1.1), verplicht om een Business Review op te nemen in hun jaarrapport.
1.2 Relevantie onderzoek
Over het algemeen slagen ondernemingen er niet in om in de toelichting in een jaarrapport op adequate wijze toekomstgerichte informatie op te nemen (Ambler en Neely, 2008). Een casestudie ondersteunt bovenstaande door te stellen dat de kwaliteit (gemeten op basis van transparantie) van niet-financiële informatie enkel verbeterd kan worden door regulering (Yeoh, 2010). Gebleken is dat analisten en beleggers tot op zekere hoogte
afhankelijk zijn van toelichtingen zoals deze door ondernemingen worden verstrekt in jaarrapporten (Flöstrand en Ström, 2006). Deze afhankelijkheid leidt ertoe dat ondernemingen en hun management mogelijkheden hebben om zich te bedienen van impression management, wat verder wordt behandeld in hoofdstuk 2.
De relevantie van dit onderzoek bestaat uit de koppeling tussen de reeds bestaande literatuur/theorie, welke verder wordt behandeld in hoofdstuk 2, en veranderde wet- en regelgeving. Door de wijziging is een kader aangebracht waarbinnen ondernemingen hun Business Review dienen op te stellen. Bewust is gekozen om de wet- en regelgeving geleidelijk in te voeren waardoor ook enkele, hier verder niet behandelde, wijzigingen zijn doorgevoerd.
Tevens wordt het verschaffen van niet-financiële informatie steeds belangrijker geacht . Aandeelhouders, beleggers en andere belanghebbenden vragen om meer transparantie inzake risico's en de beheersing daarvan door de onderneming teneinde de besluitvorming te verbeteren. De verschaffing van niet-financiële informatie kent twee functies. Enerzijds is sprake van een verantwoordingsfunctie gericht op het verantwoorden van het gevoerde beleid, anderzijds is sprake van een toekomstgerichte functie waarbij uiteengezet wordt welk beleid gevoerd wordt en welke risico's daarbij een factor zijn. Het onderzoek heeft relevantie gezien de grote aandacht omtrent corporate governance en de functies van informatieverschaffing.
Op basis van bovenstaande lijkt het aanvaardbaar te veronderstellen dat ook de Business Review in de loop der jaren aan verandering onderhevig is geweest, wat mogelijk van invloed is geweest op de leesbaarheid van de inhoud.
1.3 Onderzoeksvraag
Op basis van de hiervoor reeds beschreven aanleiding en relevantie van het onderzoek is de volgende onderzoeksvraag geformuleerd:
In welke mate is sprake van een verband tussen de leesbaarheid van de risicoparagraaf in de Business Review en de invoering van de Companies Act in Groot-Brittannië?
Om dit te onderzoeken worden in hoofdstuk 2 een aantal hypothesen ontwikkeld op basis van aanwezige en beschreven literatuur. Middels het onderzoek worden de hypothesen getoetst welke op hun beurt een bijdrage leveren aan de beantwoording van de onderzoeksvraag. De beantwoording van de onderzoeksvraag vindt plaats in hoofdstuk 5.
417 Contents of directors’ report: business review (3) The business review must contain—
(a) a fair review of the company’s business, and
(b) a description of the principal risks and uncertainties facing the company. Figuur 1
1.4 Afbakening onderzoek
Op basis van een korte inventarisatie van de inhoudsopgaven van de jaarrapporten van de geselecteerde ondernemingen kan gesteld worden dat een Business Review van een onderneming over het algemeen twintig tot dertig pagina's beslaat en naast financiële gegevens (prestatie-indicatoren, samenvatting financiële resultaten) ook niet-financiële gegevens bevat. Zo wordt onder meer beschreven welke activiteiten de onderneming ontplooit, welke ontwikkeling de onderneming gedurende het jaar heeft doorgemaakt en welke
toekomstverwachtingen bestaan binnen de sector waarin men actief is.
Om het onderzoek af te bakenen is besloten om uitsluitend onderzoek te verrichten naar de leesbaarheid van de in de Business Review aanwezige risicoparagraaf. Vanuit de Companies Act dient deze paragraaf verplicht opgenomen te worden in het jaarverslag waarin uiteengezet dient te worden aan welke risico's de onderneming wordt blootgesteld tijdens het uitoefenen van activiteiten.
Voor het opstellen van een Business Review is door de Financial Reporting Council2, actief in het reguleren van verslaggeving in Groot-Brittannië, een best practice-model opgesteld3. Dit model was oorspronkelijk bestemd voor de voorganger van de Business Review, de Operating and Financial Review (OFR).
Het model is echter gehandhaafd en dient nog altijd als leidraad. Aanbeveling die hierin gedaan wordt, is de volgende: "The OFR should be written in a clear and readily understandable style".
2 De FRC (Financial Reporting Council) heeft als kernactiviteit het promoten van hoogwaardige corporate governance. Zie hiervoor http://www.frc.org.uk 3 Het best-practice model is te raadplegen op http://frc.org.uk
Begrijpelijkheid van de tekst wordt gezien als belangrijk aspect en leesbaarheid is een van de componenten die hierop van invloed zijn. Zodoende wordt benadrukt dat meer factoren ten grondslag liggen aan het begrip begrijpelijkheid, deze worden in dit onderzoek echter niet verder behandeld.
Andere beperkingen in het uitgevoerde onderzoek zijn opgenomen in hoofdstuk 5.
1.5 Rapportstructuur
In deze paragraaf wordt het vervolg van dit rapport uiteengezet en wordt per hoofdstuk de inhoud weergegeven. Hoofdstuk 2 beslaat het theoretisch kader waarbinnen dit rapport is geschreven. Naast definities voor een beter begrip van de materie en invalshoeken van waaruit deze nader wordt bekeken bevat dit hoofdstuk tevens de hypotheseontwikkeling. Deze hypothesen komen voort uit eigen verwachting gebaseerd op de huidig beschreven en aanwezige theorie.
Gebaseerd op het theoretisch kader en de hypotheseontwikkeling wordt in hoofdstuk 3 de onderzoeksopzet uiteengezet. Hierbij wordt aandacht besteed aan de dataverzameling en de motivatie hierachter, evenals aan de in het onderzoek gebruikte variabelen.
In hoofdstuk 4 worden vervolgens de onderzoeksresultaten beschreven. De geformuleerde hypothesen zijn getest door middel van correlatieanalyse en regressieanalyses op de verzamelde data. De resultaten worden zowel beschrijvend als statistisch weergegeven. Tevens is een discussie opgenomen over het uitgevoerde onderzoek en de gevonden resultaten.
Voorts bevat hoofdstuk 5 de conclusies en beperkingen van het onderzoek. De conclusies houden logischerwijs sterk verband met de geformuleerde hypothese. Tevens worden mogelijkheden voor toekomstig onderzoek beschreven.
Tot slot vindt u in de bijlage onder meer de gebruikte referenties. Tevens zijn hier gebruikte (conceptuele) modellen opgenomen.
417 Contents of directors’ report: business review
(2) The purpose of the business review is to inform members of the company and help them assess how the directors have performed their duty under section 172 (duty to promote the success of the company).
Figuur 2
2. Theoretisch kader
In het theoretisch kader wordt uiteengezet welke wet-en regelgeving en welke theorieën het onderzoek inkaderen. Ingegaan wordt op de Business Review en corporate governance, tevens worden zowel economische als niet-economische theorieën behandeld welke van invloed zijn op het verrichte onderzoek uiteenlopend van de agency theorie tot impression management.
Voor de beschrijving van de geschiedenis van de corporate governance en een groot deel van de economische theorieën is kennis genomen van de dissertaties van Galle (2012) en van Zijl (2012).
2.1 Wet- en regelgeving
2.1.1. Business Review
Het doel van de Business Review wordt in figuur 2 weergegeven en is specifiek gericht op de oordeelsvorming van de aandeelhouders op het functioneren van het management van de onderneming.
De invoering van de Business Review is verplicht gesteld op 6 april 20084 en geldt voor verslaggevingsperiodes na 1 oktober 2007. Dit houdt in dat voor de ondernemingen in dit onderzoek de verplichting voor het opstellen van de Business Review bestaat vanaf het boekjaar 2008.
De verplichting voor het opstellen van een Business Review is niet van toepassing op kleine ondernemingen. In Groot-Brittannië gelden soortgelijke criteria als in Nederland ter bepaling van de grootte van de onderneming.
Een onderneming wordt als klein aangemerkt wanneer zij gedurende twee boekjaren aan minstens twee van de drie volgende criteria5 voldaan heeft:
omzet < £6.500.000 balanstotaal < £3.260.000 aantal werknemers < 50 Geschiedenis
De Business Review geldt als 'opvolger' van de OFR6 (Operational and Financial Review) waarvan de invoering gepland stond voor april 2006. De OFR is uiteindelijk echter nooit ingevoerd, omdat vrijwel tegelijkertijd wet- en regelgeving vanuit de Europese Unie7 werd ingevoerd. Hierdoor is besloten om de Business Review onderdeel uit te laten maken van de Companies Act 2006, waarmee deze in overeenstemming werd gebracht met de Europese wet- en regelgeving. De Europese variant verschilt op twee punten van de variant in Groot-Brittannië, te weten: 1) de uitsluiting van commercieel gevoelige informatie geldt wel in Groot-Brittannië, en 2) trends en factoren die de ontwikkeling en prestaties van de onderneming beïnvloeden worden wel opgenomen in Business Reviews in Groot-Brittannië.
De opname van risico's in het jaarrapport werd ook in de Companies Act 19858 al aangegeven.
Verschil ten opzichte van de Companies Act 2006 is echter dat het doel (zie figuur 2) van een Business Review nu expliciet is opgenomen in de wet. Tevens werd op kleine schaal gebruik gemaakt van een risicoparagraaf. In plaats daarvan werden risico's veelal door het gehele jaarrapport heen benoemd.
Evaluatie
Eind 2010 heeft het ministerie van BIS (Business, Innovation & Skills) een evaluatie9 uitgevoerd naar de impact van de invoering van de Companies Act 2006 uit het perspectief van zowel de ondernemingen als
belanghebbenden. Vanuit de belanghebbenden zijn de reacties verdeeld gebleken.
Met name de kwaliteit van de verslaggeving wordt bekritiseerd, omdat er geen consensus blijkt te zijn wat ondernemingen op dienen te nemen in de Business Review. Daar staat tegenover dat de Business Review wordt gezien als een adequaat raamwerk waarbinnen de onderneming de betrokkenheid van aandeelhouders kan vergroten.
5 De criteria worden benoemd in de Companies Act 2006 in sectie 382. 6 De OFR is te raadplegen op http://www.frc.org.uk
7 De EU Accounts Modernisation Directive is te raadplegen op http://www.fsn.co.uk 8 De tekst van de Companies Act 1985 is te raadplegen op http://www.legislation.gov.uk 9 De evaluatie van het ministerie van BIS is te raadplegen op http://www.bis.gov.uk
Uit onderzoek van het ministerie van BIS onder 41 beursgenoteerde ondernemingen, opgenomen onder de evaluatie zoals hierboven benoemd, blijkt dat 54% geen verschil ziet tussen verslaggeving in de Business Review en eerdere verplichtingen. Tevens heeft 73% van de onderzochte ondernemingen geen enkele indicatie van de interpretatie van de Business Review door hun aandeelhouders. Verder valt, in een ander onderzoek opgenomen in de evaluatie, op dat slechts 27% van de onderzochte 127 beursgenoteerde ondernemingen aangeeft dat hun aandeelhouders op enige wijze baat hebben gehad bij de Business Review.
Campbell en Slack (2008) hebben middels interviews met 19 analisten, die zich bezighouden met onderzoeken voor beleggers in de bankensector, gesteld dat risicogerichte toelichtingen te algemeen van aard zijn.
Daarnaast worden grote delen van het jaarverslag niet of nauwelijks gelezen, wat er op duidt dat analisten meer waarde (blijven) hechten aan financiële informatie.
Bovenstaande wordt onderstreept door een onderzoek van de Financial Reporting Council in 2006 onder 50 beursgenoteerde ondernemingen in Groot-Brittannië. Hierin is vastgesteld dat 66% weliswaar voldoet aan de technische eisen, maar dat ondernemingen moeten waken voor het formuleren van te algemene risico's, te weing detail of het puntsgewijs opsommen van te veel risico's. In het laatste rapport van de FRC in 2012 is
geconcludeerd dat er een verbetering is opgetreden in de verslaggeving van risico's en onzekerheden. Daarentegen heeft één van de ministeries in Groot-Brittannië (Department for Business, Innovation and Skills) in 2010 vastgesteld dat de omvang van jaarverslagen toegenomen is van 44 pagina's in 1996 naar meer dan 100 pagina's in 201010, waarbij de stijging met name wordt verklaard door de toename van niet-financiële
verantwoording. De toename van de omvang zou mogelijk ten koste kunnen gaan van de begrijpelijkheid van jaarverslagen in het algemeen en Business Reviews in het bijzonder.11
Toekomst
De toekomst van de Business Review zoals deze in dit onderzoek wordt behandeld, is nog niet geheel duidelijk. Momenteel is sprake van het mogelijk herzien van een deel van de Companies Act 2006, mede ingegeven door de evalatuatie van het ministerie van BIS. De inhoud van de Business Review dient volgens de
10 BIS Results of consultation on narrative reporting. Zie hiervoor http://www.bis.gov.uk 11 Plan for Growth: HM Treasury BIS March 2011.Zie hiervoor cdn.hm-treasury.gov.uk
Companies Act 2006 opgenomen te worden in het jaarrapport als onderdeel van het directierapport.
In de praktijk wordt de Business Review echter vrijwel altijd opgenomen als apart (en eerste) onderdeel van het jaarrapport.
Uit consultatie van het ministerie BIS12 is gebleken dat het wenselijk wordt geacht, zowel vanuit ondernemingen als belanghebbenden, om de wet- en regelgeving in overeenstemming te brengen met hetgeen in de praktijk geschiedt. Om hieraan tegemoet te komen zal de Business Review mogelijk een enigszins veranderde inhoud krijgen en vanaf oktober 2013 als Strategy Report door het leven gaan. Hierbij komt de nadruk nog meer te liggen op onder andere strategie en mensenrechten. Het opnemen van een risicoparagraaf zal naar het nu lijkt in stand blijven.
2.1.2. Comply or explain-principe
Groot-Brittannië wordt gezien als voorloper wat betreft corporate governance (Solomon en Solomon, 2007). In het rechtssysteem van Angelsaksische landen (waaronder de landen die tezamen Groot-Brittannië vormen) wordt common law toegepast waarbij gebruik wordt gemaakt van juryrechtspraak waardoor het recht
voornamelijk wordt gevormd door jurisprudentie, best-practice bepalingen en een minimale hoeveelheid aan regels. Dit in tegenstelling tot landen met een rechtssysteem van code law, waarbij het recht voornamelijk is vastgelegd in wet- en regelgeving.
In het verlengde van het geldende rechtssysteem zijn ook de bepalingen rondom corporate governance in de stijl van het common law toegepast. Dit heeft er toe geleid dat bij het opstellen van The Cadbury Report (zie
paragraaf 2.1.3) uit is gegaan van het 'comply-or-explain'-principe. Dit principe houdt in dat ondernemingen waarvoor de code is geschreven in principe dienen te voldoen (compliance) aan de bepalingen.
Doen ondernemingen dit niet, dan dienen zij aan te geven waarom niet wordt voldaan aan de best-practice bepalingen.
Onderzoek is uitgevoerd naar de werking van het comply-or-explain principe in Groot-Brittannië (Arcot et al., 2010). Hiervoor hebben de onderzoekers een dataset geselecteerd van 245 niet-financiële instellingen gedurende de jaren 1998-2004. De voornaamste conclusie luidde dat meer dan 50% van de ondernemingen zich bediende van volledige verantwoording. Daar staat echter tegenover dat in bijna 20% van de gevallen waarin ondernemingen niet voldeden aan de bepalingen geen enkele uitleg werd gegeven over non-compliance.
De status van de Combined Code (zie paragraaf 2.1.3) is niet zodanig dat het niet opvolgen van bepalingen tot sancties leidt (MacNeil en Li, 2006). Dit recht is voorbehouden aan de Financial Services Authority (FSA). In het handboek van de FSA13 is de bepaling opgenomen dat ondernemingen uit dienen te leggen welke principes uit de Combined Code zijn toegepast, in hoeverre compliance is toegepast en waarom mogelijke non-compliance is verricht.
2.1.3. Corporate Governance
De geschiedenis van corporate governance in Groot-Brittannië gaat terug tot ver voor de jaren '90 in de vorige eeuw. Echter, pas in 1992 werd een raamwerk voor corporate governance opgesteld. Oorzaak hiervan was een aantal onverwachte faillissementen van grote ondernemingen en tevens kritiek op en een beperkt vertrouwen in de verantwoording van directie en management in jaarverslagen.
Om een raamwerk op te zetten werd in 1991 een comité opgezet door de Financial Reporting Council in
samenspraak met de London Stock Exchange. Het rapport, bekend als The Cadbury Report14 (genoemd naar de voorzitter van het comité), heeft geleid tot een set van best-practice-bepalingen inzake onder meer de volgende punten: het afleggen van verantwoording door directie en management aan belanghebbenden, de benoeming van directieleden en het samenstellen van een auditcomité.
Om vast te stellen in hoeverre opvolging werd gegeven aan het rapport van Cadbury, werd in 1998 een nieuw comité opgericht. In The Hampel Report4 werd de aanbeveling gedaan om meer het comply-or-explain principe te hanteren in plaats van de code te zien als een set regels en enkel 'ja' of 'nee' te beantwoorden op de vraag of men voldeed aan de regels. Wat betreft inhoud waren de wijzigingen verder beperkt.
In 2003 zijn drie rapporten samengevoegd tot één, geheten de Combined Code 20034. Dit betrof een samenvoeging van het hiervoor genoemde Hampel report, het Higgs-report4 over de rol en effectiviteit van commissarissen en het Smith-report4 over auditcomité's. De kern van de Combined Code bleef onveranderd en is sindsdien op kleine punten veranderd leidend tot een nieuwe Combined Code in 2008, 2010 en recentelijk in september 201215. Tevens is in 2010 een aan de Combined Code complementaire standaard opgesteld, de Stewardship Code 2010. Deze is met name gericht op bedrijven die middelen beheren van institutionele beleggers zoals pensioenfondsen en investeringsmaatschappijen. Deze Code is geüpdatet en meest recentelijk uitgevaardigd in september 2012.
13 Het handboek van de FSA is te raadplegen op http://www.fsa.gov.uk/handbook
14 De verschillende rapporten en oude Codes zijn in PDF-formaat te verkrijgen via http://www.ecgi.org 15 De UK Corporate Governance Code 2012 is te raadplegen via http://www.frc.org.uk
2.2 Theorieën
2.2.1. Agency theorie
De agency theorie (of: principaal-agenttheorie) gaat uit van scheiding tussen de leiding en de
vermogensverschaffing van de onderneming (Jensen en Meckling, 1976). De eigendom van de aandelen van de onderneming berust bij de aandeelhouders, terwijl de leiding van de onderneming wordt gevormd door de directie en het management. Door het gegeven dat aandeelhouders niet of in mindere mate betrokken zijn bij de dagelijkse gang van zaken rondom de onderneming, ontstaat bij deze groep een informatiebehoefte.
Aangezien de leiding deze informatie wel bezit, is er sprake van informatie-asymmetrie (Healy en Palepu, 2001). Deze roep om behoefte aan informatie, zowel financieel als niet-financieel, heeft er toe geleid dat veel
ondernemingen vrijwillige toelichtingen verstrekken in hun jaarrapporten. Binnen de agency theorie geldt echter de veronderstelling dat er tussen de principaal en de agent sprake is van een belangentegenstelling.
Met deze informatievoorsprong ontstaat voor de leiding van de onderneming een prikkel om informatie op een voor de leiding van de onderneming zo gunstig mogelijke manier te presenteren aan de maatschappij en hun aandeelhouders. Zo heeft de leiding een economische prikkel om goede prestaties helderder en uitgebreider toe te lichten dan slechte prestaties (Rutherford, 2005). Niet vastgesteld echter is dat slecht presterende
ondernemingen deze verbloemen door het gebruik van moeilijk taalgebruik (Rutherford, 2003). Hoewel ontstaan vanuit de (sociale) psychologie, is impression management ook toepasbaar op de jaarverslaggeving van ondernemingen. De leiding van de onderneming wordt geacht op strategische wijze informatie te selecteren en dit te presenteren met als doel het verdraaien van de lezersperceptie inzake bedrijfsresultaten (Godfrey et al., 2003).
Bekeken vanuit de agency theorie is vrij recent een conceptueel framework opgesteld16, waarin het economische perspectief als dominant wordt beschouwd (Merkl-Davies en Brennan, 2011). Door informatie-asymmetrie kan het niet-financiële gedeelte van het jaarverslag dienen als instrument om impression management toe te passen (Clatworthy en Jones, 2003).
Naast het economische perspectief kan impression management ook bekeken worden vanuit sociologisch perspectief. Hierin zijn drie theorieën bepalend voor de kern van het perspectief welke hieronder kort worden toegelicht: de legitimatietheorie, de stakeholder theorie en de institutionele theorie.
2.2.2. Legitimatietheorie
Een van de redenen voor het verstrekken van (vrijwillige) toelichtingen, naast de behoefte van aandeelhouders en investeerders om geïnformeerd te worden, is het legitimeren van de activiteiten die een onderneming uitvoert. Tientallen definities zijn voorhanden om legitimatie te beschrijven, de kern is echter in alle gevallen hetzelfde. Wellicht de meest simpele definitie luidt vrij vertaald 'de acceptatie van de onderneming door de omgeving' (Kostova en Zaheer, 1999), waarbij de acceptatie van zowel de onderneming als de activiteiten van de onderneming door de maatschappij centraal staat.
In deze theorie wordt de onderneming bekeken vanuit de positie die zij inneemt binnen de maatschappij. Het bestaansrecht van de onderneming wordt ontleend aan de acceptatie door de maatschappij.
Deze acceptatie wordt gevormd door het voldoen aan door de maatschappij en belanghebbenden gestelde normen, waarden en verwachtingen. Dit is tevens de kern van de institutionele theorie, waarbij gesteld wordt dat het handelen en de vorm van de organisatie beïnvloed wordt door externe factoren17 (DiMaggio en Powell, 1983). De legitimatie annex acceptatie van ondernemingen in controversiële markten (denk aan de olie-industrie) wordt vaak bedreigd (Palazzo en Scherer, 2006) door de activiteiten die ontplooid worden. Du en Vieira Jr. (2012) hebben van zes oliebedrijven vastgesteld dat de communicatie richting aandeelhouders en belanghebbenden zodanig is dat deze gericht is op het verkrijgen van legitimatie. Zo is informatie op de website van de
ondernemingen zeer toegankelijk gebleken en zijn diverse tactieken toegepast om de betrouwbaarheid van de CSR18-verslaggeving te vergroten. De verslaggeving kan gebruikt worden als instrument om impression
management toe te passen, waarbij de indruk wordt gewekt dat de onderneming activiteiten ontplooit die sociaal zeer wenselijk zijn, waarmee legitimatie wordt verkregen.
2.2.3. Stakeholder theory
Een onderneming heeft te maken met veel verschillende partijen variërend van investeerders, klanten, leveranciers en werknemers tot overheidsinstanties en vakbonden. De stakeholder theorie gaat uit van de veronderstelling dat al deze groepen belang hebben bij een goede prestatie van de onderneming, waarbij elk belang gelijkwaardig is (Donaldson en Preston, 1995). Het inzichtelijk maken van alle belanghebbenden van een onderneming biedt voor de leiding van een onderneming richting bij het formuleren van doelstellingen en het bepalen van de wijze waarop deze doelstellingen behaald dienen te worden (Freeman et al., 2004).
17 Externe factoren worden vaak samengevat als DESTEP (demografisch, economisch, sociaal-cultureel, technisch, ecologisch en politiek), zoals blijkt uit
http://www.scienceprogress.nl
18 Bij Corporate Social Responsibility. neemt een bedrijf de verantwoordelijkheid voor de effecten van de bedrijfsactiviteiten op mens en milieu. In het
Figuur 2
Fig
Figuur 3
De stakeholder theorie is aldus nauw verbonden met de legitimatietheorie. Hieronder is een voorbeeld opgenomen (figuur 3) van zowel interne als externe belanghebbenden van een onderneming zoals deze is opgenomen in het Handboek Corporate Governance (Peij, 2011)
2.2.4. Efficiente markthypothese
Één van de meest veelgebruikte definities ten aanzien van kapitaalmarkten is die van Fama (1970) : ‘A market in which prices always “fully reflect” available information is called “efficient.”’. Hierbij worden drie vormen van marktefficiëntie onderscheiden. Bij de zwakke vorm wordt verondersteld dat alle historische informatie verwerkt is in de koers van een aandeel. In de semi-sterke vorm is tevens de publieke informatie (direct) verwerkt in de koers, terwijl bij de sterke vorm niet alleen de beschikbare publieke informatie, maar ook de private informatie in de aandelenkoers verwerkt is.
De Business Review (en daarmee de risicoparagraaf) is er op gericht om aandeelhouders en andere
belanghebbenden te informeren. Evenals andere toelichtingen (publicaties) geeft het jaarrapport de directie een mogelijkheid om private informatie om te vormen tot publieke informatie door deze openbaar te maken.
Hierop richt zich ook de kritiek op de efficiënte markthypothese. Zo stelt Pettit (1972) dat (in het geval) vóór de dividendaankondiging abnormale rendementen behaald zijn, wat er op duidt dat toch niet-beschikbare informatie aanwezig is geweest.
Hoewel een Business Review geacht wordt aandeelhouders en belanghebbenden te informeren, kan niet uitgesloten worden dat informatie door de directie van de onderneming niet ter beschikking wordt gesteld. Zo is het niet vereist informatie op te nemen wanneer dit de concurrentiepositie van de onderneming schaadt. Hierdoor blijft een subjectieve grondslag aanwezig in het vaststellen van de inhoud van de Business Review en de risicoparagraaf.
2.2.5 Stewardship theorie
In tegenstelling tot de agency theorie, waarin de belangentegenstelling tussen leiding van de onderneming en eigenaren van de onderneming centraal staat, gaat de stewardship theorie er van uit dat er geen sprake is van tegengestelde belangen tussen leiding en eigenaar (Donaldson, 1990). Het belang van de onderneming wordt door de leiding belangrijker geacht dan het eigenbelang, waarbij het financiële gewin ondergeschikt is aan waardering, erkenning en prestaties (Letza et al., 2004). Binnen de stewardship theorie wordt verondersteld dat monitoring van de leiding niet vereist is.
2.2.6 Resource dependence theorie
Deze theorie gaat er van uit dat een onderneming afhankelijk is van externe bronnen om te kunnen bestaan. De opvatting is dat deze afhankelijkheid het best kan worden gecontroleerd door de externe bron zelf te beheersen (Pfeffer en Salancik, 1978). De theorie stelt dat dit bereikt kan worden door sleutelfiguren van een externe bron (bijvoorbeeld een bank) zitting te laten nemen in de Raad van Commissarissen. Dit orgaan binnen de onderneming heeft bij uitstek de mogelijkheid om de verbinding te leggen tussen de onderneming en externe bronnen.
2.2.7 Transactiekostentheorie
Binnen de transactiekostentheorie wordt, overeenkomstig de agency theorie, gesteld dat een manager voornamelijk uit eigenbelang handelt. Het bestaan van ondernemingen wordt gevormd door het aangaan van transacties. Door binnen de onderneming activiteiten te organiseren wordt het mogelijk om deze transacties uit te voeren. Naarmate een onderneming meer transacties internaliseert, zal de omvang van de onderneming
toenemen. Door de activiteiten te organiseren, ontstaat de situatie dat de onderneming deze transacties op de meest efficiënte en voordelige manier uit kan voeren, waardoor de transactiekosten voor de markt worden gereduceerd. Hierdoor ontstaat een voortdurend contract.
“The sum total (including all the interactions) of all those elements within a given piece of printed material that affect the success a group of readers have with it. The success is the extent to which they understand it, read it at an optimal speed, and find it interesting.”
Figuur 4
2.3 Leesbaarheid
2.3.1 Analysemethoden
De analyse van niet-financiële informatie kan op verschillende manieren worden uitgevoerd. Deze verschillende wijzen zijn door Beattie et al. (2004) in een framework opgenomen. Enerzijds zijn subjectieve analyses uitgevoerd door analisten, anderzijds zijn meer objectieve methoden in gebruik ter vaststelling van de kwaliteit van de verslaggeving.
Indexstudies veronderstellen dat de mate van toelichting over bepaalde onderwerpen als proxy geldt voor de kwaliteit van de toelichting. Door middel van een codeerschema kan vervolgens een uitspraak worden gedaan over de kwaliteit van een deel van de toelichting. De items die betrokken worden in het onderzoek, worden hierbij van tevoren bepaald. Dit in tegenstelling tot de inhoudsanalyse, waarin de gehele tekst wordt geanalyseerd, of de linguïstische analyse, die zich richt op taalkundige kennis en de overdracht van informatie door taal.
De methode die veelvuldig en ook in dit onderzoek is toegepast, is de analyse middels leesbaarheidsindexen. Deze tekstanalyse richt zich op de moeilijkheid van de tekst om zo een oordeel te kunnen vormen over de leesbaarheid van de inhoud. Leesbaarheid wordt op vele manieren gedefinieerd en wellicht de meest veelomvattende komt van Dale en Chall (1949) en luidt als volgt (zie figuur 4):
2.3.2 Discussie leesbaarheidsindexen
Gemak, begrijpelijkheid en interesse bepalen voor een groot gedeelte de leesbaarheid van een tekst of een rapport. Leesbaarheidsindexen toegepast in eerdere studies en in dit onderzoek zijn niet bij machte om de invloed van vormgeving, inhoud, stijl, interesse en kennis van de lezer te bepalen, maar door middel van
de kern van het rapport, namelijk de tekst (DuBay, 2004). Daarnaast is een leesbaarheidsindex een beoordelingsinstrument en geen schrijfvoorschrift (Fry, 1989).
De discussie over het wel of niet functioneren van leesbaarheidsindexen is tot op de dag van vandaag gaande. In tegenstelling tot DuBay stelt Connaster (1999) dat de moeilijkheid van de tekst een perceptie van de lezer is en daarom niet objectief berekend kan worden door het meten van eigenschappen van lettergrepen, woord- en zinslengte. Daar staat tegenover dat, hoewel verre van perfect, een leesbaarheidsindex betrouwbaarder wordt geacht dan de menselijke beoordeling (Klare, 1981).
Hoewel er kritiek is op leesbaarheidsindexen, worden deze nog veelvuldig en ook in dit onderzoek toegepast. De overweging om leesbaarheidsindexen te gebruiken is de overtuiging dat, hoewel menselijke en daarmee subjectieve factoren een rol spelen, deze indexen wel degelijk een algemeen beeld geven over de kern van een tekst.
Typografie19 wordt toegepast om het doel en de inhoud van een tekst te ondersteunen, bijvoorbeeld door de keuze van de tekstindeling, het lettertype en de tekstkleur. De optimale zinslengte ligt tussen de vijfitg en zestig karakters, inclusief spaties (Ruder, 1967). Is de zin te kort, dan breekt dit het ritme van de lezer. Is de zin echter te lang, dan vermindert de aandacht van de lezer. Langere zinnen zijn echter niet per definitie moeilijker te lezen dan korte zinnen.
De leesbaarheid van een jaarrapport wordt mede bepaald door schrijfstijl en beleid van de betreffende
onderneming (Courtis, 1986). Daarnaast wordt een positief verband verondersteld tussen leesbaarheid en grootte van de onderneming (Subramanian et al., 1993), hoewel dit in ander onderzoek niet is aangetoond (Courtis, 1986).
2.4 Hypotheseontwikkeling
Aan de hand van het reeds beschreven theoretisch kader en eigen verwachtingen zijn een aantal hypothesen opgesteld die hieronder uiteen worden gezet. Over het algemeen wordt gesteld dat jaarverslagen (zeer) moeilijk te lezen zijn (Jones en Shoemaker, 1994). Dit geldt tevens voor risicoparagrafen (Linsley en Lawrence, 2007).
Onderzoeksvraag
Door de geleidelijke invoering van de Companies Act en het uitvaardigen van het best-practice model door de FRC in 2006 is het belang van de Business Review voor de (aandeelhouders van de) onderneming nogmaals benadrukt. Naar een mogelijke verandering in leesbaarheid is echter (nog) geen onderzoek verricht. Op basis van bovenstaande is de onderzoeksvraag geformuleerd die weergegeven is in paragraaf 1.3. De
onderzoeksvraag wordt beantwoord middels onderstaande hypothesen.
Hypothese 1
Een positieve correlatie is gevonden tussen de omvang van risicogerichte toelichtingen en de grootte van de onderneming, gemeten naar omzet en marktwaarde (Linsley en Schrives, 2006).
Dit onderzoek gaat verder door vast te stellen of een correlatie aanwezig is tussen de omvang van de risicoparagraaf (in aantal woorden) en de leesbaarheid van de risicoparagraaf. Derhalve luidt H1 als volgt: H1: er is een relatie tussen de omvang van de risicoparagraaf en de leesbaarheid van de risicoparagraaf.
Hypothese 2
Li (2008) heeft op basis van een onderzoek onder ruim 50.000 ondernemingen in de Verenigde Staten aangetoond dat jaarverslagen van ondernemingen met een lagere winst moeilijker te lezen zijn dan die van ondernemingen met een hogere winst. Bloomfield (2008) is kritisch op dit onderzoek en geeft aan dat het zo kan zijn dat slecht nieuws (lagere winst) per definitie moeilijker leesbaar is. Tevens is een jaarverslag slechts één van de methoden voor ondernemingen om te communiceren met belanghebbenden.
Dit onderzoek borduurt verder op bovenstaand onderzoek en bekijkt of tevens een relatie tussen leesbaarheid en hoogte van de nettowinst vast te stellen is bij ondernemingen uit Groot-Brittannië. Veronderstelt wordt dat de leesbaarheidsindex van de risicoparagraaf van de Business Review (als onderdeel van het jaarverslag) gelijkenis
Companies may not wish to reveal to the public the information that lenders require. For example, suppose a firm is raising capital for an investment that involves a new marketing strategy, the value of which would be reduced if competitors learn of it prior to its introduction. Borrowing from insiders permits the firm to keep its strategy secret.
Figuur 5
vertoont met de leesbaarheidsindex van jaarverslagen. Derhalve luidt H2 als volgt:
H2: er is een relatie tussen de nettowinst en de leesbaarheid van risicoparagrafen.
Hypothese 3
Toelichtingen in jaarverslagen kunnen niet alleen door beleggers, maar ook door concurrenten worden geanalyseerd. Dhaliwal et al. (2011) stellen dat ondernemingen met weinig of onduidelijke toelichting minder geneigd zijn om vreemd vermogen aan te trekken. Dit wordt in figuur 5 als volgt geïllustreerd
(James en Wier, 1988):
Op basis van bovenstaande luidt H3 als volgt:
H3: er is een relatie tussen de net debt20 en de leesbaarheid van risicoparagrafen.
3. Onderzoeksopzet
In de onderzoeksopzet wordt uiteengezet op welke manier de data zijn verzameld en welke analyses zijn uitgevoerd met de verkregen data. Tevens wordt behandeld hoe de leesbaarheidsindex is gebruikt en welke variabelen voor het onderzoek zijn gehanteerd.
3.1 Dataverzameling
Voor het onderzoek is gebruik gemaakt van dataverzameling via Orbis. Gezien het feit dat een groot deel van de ingevoerde wet- en regelgeving betrekking heeft op aan de London Stock Exchange genoteerde beursfondsen, is besloten om een selectie te maken van (de grootste) 30 fondsen genoteerd aan de FTSE 100-index, de
belangrijkste graadmeter van de effectenbeurs in London.
Door van de 30 beursfondsen de 5 meest recente jaarrapporten (periode 2007-2011) te onderzoeken ontstaat een dataset van 150 jaarrapporten waarbij niet alleen de volgtijdelijke leesbaarheid onderzocht wordt, maar tevens de gelijktijdige verschillen in leesbaarheid welke mogelijk wordt veroorzaakt door de in de inleiding benoemde variabelen. Bewust is gekozen voor een relatief grote dataset, zodat het bestaan van een eventuele significante relatie sterker aangetoond kan worden. De betreffende jaarrekeningen zijn via Orbis verkregen of middels raadpleging van de website van de onderneming.
Voor het bepalen van de in het onderzoek opgenomen ondernemingen is de aandeelhouderswaarde als uitgangspunt gehanteerd, gemeten in miljarden Britse Ponden. De aandeelhouderswaarde is als uitgangspunt gehanteerd aangezien de Business Review primair als doel heeft om de betrokkenheid van de aandeelhouders bij de onderneming te informeren.
Kijkend naar de groottecriteria kan gesteld worden dat in het onderzoek zeer grote ondernemingen zijn betrokken. Een onderneming wordt in Europa als groot aangemerkt wanneer zij gedurende twee boekjaren aan minstens twee van de drie volgende criteria21 voldoet:
omzet > €50.000.000 balanstotaal > € 43.000.000 aantal werknemers > 250
In het onderzoek zijn bankinstellingen en verzekeraars niet meegenomen in de selectie. Hiervoor is gekozen omdat voor deze financiële instellingen aanvullende eisen zijn ten aanzien van verslaggeving. Deze aanvullende eisen zijn onder meer opgenomen in Basel II22 (voor bankinstellingen) en Solvency II23 (voor verzekeraars). Opname van financiële instellingen zou tot vertekende resultaten leiden. Als gevolg van deze uitsluiting zijn de volgende tien ondernemingen niet meegenomen in dit onderzoek: HSBC Holding PLC, Royal Bank of Scotland Group PLC, Barclays PLC, Lloyds Banking Group PLC, Standard Chartered PLC, Aviva PLC, Prudential PLC, Old Mutual PLC, Resolution Limited en Legal & General Group PLC.
Ter vervanging van bovenstaande ondernemingen zijn een tiental ondernemingen geselecteerd, waardoor een selectie ontstaat van de dertig grootste ondernemingen niet zijnde financiële instellingen. Bij deze vervanging is International Consolidated Airlines Group niet meegenomen, omdat in 2011 een fusie heeft plaatsgevonden tussen British Airways en Iberia.
Tevens zijn een drietal ondernemingen vervangen doordat in het jaarverslag geen risicoparagraaf was te onderscheiden. Dit betreft Glencore International PLC, Carnival PLC en SSE PLC. Zowel in de Business Review, het directierapport als de verslaggeving rondom corporate governance wordt niet op gestructureerde wijze uiteengezet welke risico's de onderneming onderkend.
Het te verrichten onderzoek richt zich primair op de volgtijdelijke leesbaarheid van de door de geselecteerde ondernemingen (zie sectie onderzoeksontwerp) in het jaarrapport opgenomen Business Review en de mogelijke impact van de volgende onafhankelijke variabelen op de leesbaarheid van de verslagen:
nettowinst;
ondernemingsgrootte;
omvang van de risicoparagraaf; net debt.
De variabelen zijn nader toegelicht in paragraaf 3.3 variabelenanalyse.
De onderzoeksvraag en de gestelde hypothesen leiden tot twee pijlers voor het onderzoek.Enerzijds is het onderzoek gericht op het vaststellen van een mogelijk causale invloed van de invoering van de Companies Act 2006 op de leesbaarheid van risicoparagrafen in Business Reviews, anderzijds wordt bekeken of er
ondernemingskenmerken zijn die een dergelijke causaliteit ontkrachten.
22 De inhoud van Basel II is te raadplegen op http://www.bis.org. 23 De inhoud van Solvency II is te raadplegen op http://www.lloyds.com.
FOGi,t = (average words per sentence + percent of complex words) x 0.4 Figuur 6
3.2 Leesbaarheidsindex
3.2.1 Keuze index
Bij het toepassen van leesbaarheidsindexen bestaat de keuze uit een scala aan indexen die allen in het verleden veelvuldig zijn toegepast en waarvan een deel nog steeds wordt toegepast. Vrijwel alle indexen gaan uit van het principe dat twee factoren van grote invloed zijn op de leesbaarheid van een tekst, te weten de zinslengte en het aantal (moeilijke) woorden. In dit onderzoek is gekozen voor de Gunning Fog Index doordat deze nog steeds veel wordt toegepast bij het meten van Engelstalige teksten. Zo is de index ook gebruikt in het eerder gememoreerde onderzoek van Li (2008).
De formule van de toegepaste Gunning Fog index24 is als volgt (Gunning, 1952): 0.4 x ( (words/sentences) + 100 x (complexWords/words) )
Bij het toepassen van de index wordt een woord met drie of meer lettergrepen als complex beschouwd.
In het theoretisch kader (hoofdstuk 2) is reeds benadrukt dat het toepassen van leesbaarheidsindexen gepaard gaat met enige controversie, echter een adequaat alternatief is tot op heden niet voorhanden.
Bovendien, uitzonderingen daargelaten, zal over het algemeen een woord met drie of meer lettergrepen complexer zijn dan een woord met minder dan drie lettergrepen.
Lehavy et al. (2011) hebben de index anders benoemd (zie figuur 6), maar de uitkomst blijft gelijk aan bovenstaande formule.
Onderkend wordt dat het bepalen van een moeilijkheidsgraad enkel door het toepassen van een leesbaarheidsindex mogelijk een onvolledig beeld geeft van de werkelijke leesbaarheid van een tekst. De tijdspanne en de omvang van het onderzoek maken het echter niet mogelijk om verdergaand onderzoek te verrichten naar de subjectieve zijde, de interpretatie van lezers.
3.2.2 Toepassing leesbaarheidsindex
Bij het toepassen van de leesbaarheidsindex en het verzamelen van de data is een bepaalde aanpak gehanteerd welke hieronder uiteen is gezet. Voor deze aanpak is gekozen omdat vastgesteld is dat ook in eerder onderzoek een dergelijke aanpak is gehanteerd bij het gebruik van leesbaarheidsindexen.
Allereerst is de risicoparagraaf per onderneming per jaarrekening geëxporteerd naar Microsoft Word 2010. De tekst is vervolgens aangepast zodat enkel zuivere tekst is meegenomen in het onderzoek. Dit betekent dat uit een tekst figuren, koppen en inleidende tekst zijn verwijderd. Op deze manier is enkel de kern van de tekst van de risicoparagraaf meegenomen in het onderzoek.
Om per risicoparagraaf inzicht te krijgen in de leesbaarheid van de tekst, is de Gunning Fog index toegepast. Dit is gedaan via de website www.gunning-fog-index.com.
3.3 Variabelen en analyse
3.3.1 Modererende variabele
De modererende variabele is een tweede onafhankelijke variabele waarvan wordt verondersteld dat deze een duidelijke betekenis heeft, maar waarvan niet duidelijk is in hoeverre en in welke mate deze aan de relatie tussen de onafhankelijke en afhankelijke variabele bijdraagt. In dit onderzoek is de wet- en regelgeving de modererende variabale.
In het onderzoek is de invloed van de wet- en regelgeving onderzocht in een periode van 2007 tot en met 2011. Het meten van de invloed van wet- en regelgeving is op geheel objectieve wijze niet mogelijk gebleken, waardoor enkele veronderstellingen en aannames gemaakt zijn welke hieronder worden toegelicht.
Zoals eerder gememoreerd is de invoering van de Business Review verplicht gesteld op 6 april 200825
en geldt deze voor verslaggevingsperiodes na 1 oktober 2007. Dit houdt in dat voor de ondernemingen in dit onderzoek de verplichting voor het opstellen van de Business Review bestaat vanaf het boekjaar 2008. Op basis hiervan is verondersteld dat de invloed van wet- en regelgeving op de jaarverslagen uit 2007 gering is. Wel is al in 2006 het best-practice model van de FRC opgesteld. Ook is uit een inventarisatie van jaarrekeningen uit eerdere boekjaren gebleken dat de risicoparagraaf zo nu en dan ook voor 2006 al toegepast werd, zij het niet structureel.
Jaargang Percentage 2007 20% ; 0,20 2008 30% ; 0,30 2009 40% ; 0,40 2010 50% ; 0,50 2011 50% ; 0,50 Tabel 1
Uit onderzoek26 van het ministerie van BIS, eind 2010, onder 41 beursgenoteerde ondernemingen, blijkt dat 54% geen verschil ziet tussen verslaggeving middels de Business Review en eerdere verplichtingen.
Op basis van bovenstaande is in tabel 1 opgenomen wat de invloed van de wet- en regelgeving als modererende variabele is in het uitgevoerde onderzoek. Aangetekend dient hierbij te worden dat de in tabel 1 genoemde percentages een subjectieve grondslag vormen en dat deze derhalve aan discussie onderhevig zijn.
3.3.2 Controlevariabelen
Tijdens het verzamelen van de data is gebleken dat, gemeten naar aandeelhouderswaarde27, zeer grote verschillen bestaan in de omvang van de in het onderzoek opgenomen ondernemingen. De grootste onderneming, Royal Dutch Shell, is meer dan twintig keer zo groot als de kleinste onderneming, British Land Company PLC.
Voor enkele van de gestelde hypothesen is het wenselijk om de resultaten te corrigeren voor grootteverschillen. Dit is gedaan door het natuurlijke logaritme van de totale activa per onderneming te bepalen middels SPSS. De natuurlijke logaritme van de totale activa is hiermee de controlerende variabele waarbij het doel is om de onafhankelijke variabele (grootte van de onderneming) te corrigeren.
26 De evaluatie is te raadplegen op http://www.bis.gov.uk
Variabelenoverzicht
Variabele Omschrijving Definitie
Leesbaarheidsindex Leesbaarheid van de tekst
Index voor leesbaarheid van een tekst, gebaseerd op de gemiddelde lengte van zinnen en het aantal complexe woorden. Een lagere score betekent een hogere leesbaarheid.
LN_Woorden Aantal woorden in tekst
Het natuurlijk logaritme van het aantal woorden in de risicoparagraaf.
LN_Activa Ondernemingsgrootte
Het natuurlijk logaritme van de totale activa van de onderneming.
LN_Winst Ondernemingswinst
Het natuurlijk logaritme van de totale winst van de onderneming.
Net debt Ondernemingsschuld
De netto schuld van de onderneming gedefinieerd als in voetnoot 19.
Tabel 2
3.3.3 Afhankelijke en onafhankelijke variabelen
De afhankelijke variabele in het onderzoek is de leesbaarheid van de risicoparagrafen in de Business Review. Daarnaast zijn er een viertal onafhankelijke variabelen geformuleerd. Verondersteld wordt dat de volgende onafhankelijke variabelen invloed hebben op de afhankelijke variabele.
nettowinst;
ondernemingsgrootte;
omvang van de risicoparagraaf; net debt.
De variabelen zijn schematisch weergegeven in tabel 2.
3.3.4 Analysemethode
Om de hypothesen statistisch te toetsen, is gebruik gemaakt van een tweetal analysemethoden.
Allereerst is een correlatieanalyse uitgevoerd. De correlatieanalyse is gebruikt om de samenhang tussen de variabelen te meten, maar causaliteit is met deze analyse niet vast te stellen. Een van de meest gebruikte correlatieanalyses is de Pearsons product-momentcorrelatiecoëfficiënt welke ook in dit onderzoek gebruikt is.
De regressieanalyse bepaalt of op basis van de correlatie van de onafhankelijke variabele en de afhankelijke variabele een (voorspellend) verband aanwezig is en kan worden gebruikt om een hypothese te toetsen. Tijdens de regressieanalyse is daarnaast geanalyseerd of sprake is van een significant jaareffect wat tot een verstoring van de resultaten kan leiden. Indien hiervan sprake is, zal een correctie plaatsvinden voor effecten in individuele jaren.
De in dit hoofdstuk benoemde variabelen worden in het volgende verband getest middels lineaire regressie: Leesbaarheidsindex =β0 +β1 LN_Woorden +β2 LN_Activa+β3 LN_Winst +β4 Net debt +ε.
Hierbij omvatβ de coëfficiënten enε de error. Vervolgens wordt het model getest na introductie van een modererende variabele, namelijk WETREGEL. Dit resulteert in het volgende model:
Leesbaarheidsindex =β0 +β1 LN_Woorden +β2 LN_Activa +β3 LN_Winst + β4 WETREGEL +β5 Net debt +
Descriptive Statistics
N Minimum Maximum Mean
Leesbaarheid 150 11,59 23,32 18,7935
Tabel 3
4. Onderzoeksresultaten
4.1 Beschrijvende statistiek
De verzamelde data zijn geanalyseerd middels SPSS, waarbij de resultaten van de correlatie- en
regressieanalyses uiteen zijn gezet in paragraaf 4.2. De data zijn allereerst opgenomen in een Microsoft Word-bestand en op basis van deze data zijn tevens een aantal resultaten gevonden welke hieronder worden beschreven.
Eerder is in dit rapport al aangegeven dat jaarverslagen over het algemeen als moeilijk leesbaar worden beschouwd (Jones en Shoemaker, 1994). De gemiddelde leesbaarheid van de risicoparagrafen van de 150 onderzochte beursondernemingen is 18,79 (zie tabel 3).
De Gunning Fox index kent de volgende scoretabel28: - een score van 5 betekent dat de tekst goed leesbaar is; - een score van 10 betekent dat de tekst redelijk leesbaar is; - een score van 15 betekent dat de tekst moeilijk leesbaar is;
- een score van 20 en hoger betekent dat de tekst zeer moeilijk leesbaar is.
Uit bovenstaande scoretabel blijkt dat, overeenkomstig de uitspraak van Jones en Shoemaker (1994) over de leesbaarheid van jaarverslagen, ook de risicoparagrafen (als onderdeel van het jaarverslag) van
beursgenoteerde ondernemingen in Groot-Brittannië moeilijk leesbaar zijn. Een aantal risicoparagrafen is redelijk leesbaar gebleken, maar geen enkele van de 150 geselecteerde risicoparagrafen wordt als goed leesbaar aangemerkt getuige de minimumscore van 11,59.
Gemiddeld aantal woorden in de risicoparagraaf
Boekjaar 2007 2008 2009 2010 2011
Aantal woorden 2.169 2.569 2.662 3.110 3.199
Stijging ten opzichte van voorgaand
boekjaar - 400 93 448 89
Procentuele stijging ten opzichte van voorgaand boekjaar
- 18,4% 3,6% 16,8% 2,9%
Tabel 4
In 2010 is vastgesteld dat de omvang van jaarverslagen toegenomen is van 44 pagina's in 1996 naar meer dan 100 pagina's in 201029, waarbij de stijging met name wordt verklaard door de toename van niet-financiële verantwoording.
Uit de verzamelde data blijkt dat de toename van niet-financiële verantwoording tevens van invloed is op de omvang van de risicoparagrafen in de Business Review van de geselecteerde ondernemingen.
Waar de gemiddelde lengte van de 150 risicoparagrafen in 2007 nog ruim 2.000 woorden bedroeg, was het aantal woorden in een gemiddelde risicoparagraaf in 2011 gestegen tot ruim 3.000 woorden, een stijging van bijna 50%. (zie ook tabel 3).
Opvallend in de omvang van de risicoparagraaf is dat de stijging met name plaatsvindt in de boekjaren 2008 en 2010, terwijl de stijging in 2009 en 2011 van geringe omvang is (minder dan 100 woorden stijging).
Naar een verklaring voor dit verschijnsel is niet gezocht en heeft geen onderdeel uitgemaakt van het uitgevoerde onderzoek. Dit geeft mogeljkheden voor toekomstig onderzoek.
Uit de verzamelde data is gebleken dat een grote diversiteit aan toelichtingen en risicoparagrafen bestaat. De ene onderneming hanteert een zeer uitgebreide risicobeschrijving, terwijl de andere onderneming zich bedient van een puntsgewijze opsomming van risico's.
Over het algemeen kan gesteld worden dat een onderneming die in 2007 een relatief kleine risicoparagraaf hanteert, dit in 2011 ook nog doet. De grootste stijging in het aantal woorden is waargenomen in de
risicoparagrafen van BP PLC. In 2010 neemt de risicoparagraaf toe met bijna 4.000 woorden, waarschijnlijk mede door de ramp met de olietanker Deepwater Horizon in de Golf van Mexico op 20 april 2010.
Veruit de grootste risicoparagraaf is gedurende alle vijf jaren die van Astrazeneca PLC, een farmaceutische onderneming. In 2010 bedroeg het aantal woorden maar liefst 9.027, bijna tweemaal zo groot als andere risicoparafen. Mogelijk kent deze onderneming vanuit de farmaceutische industrie aanvullende
verslaggevingsvereisten, zoals een bank of een verzekeraar op basis van de eerder genoemde akkoorden Basel II en Solvency II. Deze invloed is echter niet verder onderzocht.
Ook ten aanzien van leesbaarheid is een tendens waarneembaar. Gedurende de periode 2008 tot en met 2010 heeft Land Securities Group PLC de best leesbare risicoparagraaf op basis van de Gunning Fog-index. Daarentegen heeft Diageo PLC de minst leesbare risicoparagraaf gedurende de periode 2009 tot en met 2011. Op basis van bovenstaande kan gesteld worden dat de invloed van de wet- en regelgeving op de (leesbaarheid van) risicoparagrafen beperkt is. Een 'slecht leesbare' risicoparagraaf blijft ten opzichte van door andere ondernemingen opgestelde risicoparagrafen vaak minder goed leesbaar. Een risicoparagraaf van beperkte omvang blijft relatief gezien een kleine risicoparagraaf.
Of de invloed van wet-en regelgeving en daarbij de Companies Act 2006 in het bijzonder daadwerkelijk van beperkte invloed is geweest gedurende de boekjaren 2007 tot en met 2011 wordt nader behandeld in paragraaf 4.2, waar de resultaten van de statistische analyses (correlatieanalyse en regressieanalyses) worden beschreven, en in hoofdstuk 5.
Leesbaarheids- index Jaar Logaritme woorden Net debt Logaritme activa Logaritme winst 4.2 Statistische resultaten
Voor het toetsen van de gevormde hypothesen is allereerst een correlatieanalyse uitgevoerd om de samenhang tussen de variabelen te meten, maar causaliteit is met deze analyse niet vast te stellen. Hiervoor zijn
regressieanalyses uitgevoerd die in paragraaf 4.2.2 behandeld worden.
4.2.1 Correlatieanalyse
Met behulp van SPSS 21 is een correlatieanalyse uitgevoerd, waarvan de resultaten zijn beschreven op de volgende pagina en weergegeven in tabel 5.
Tabel 5
Leesbaarheidsindex Pearson Correlation 1 -,070 ,291**
,226** ,211** ,135
Sig. (2-tailed) ,395 ,000 ,006 ,009 ,108
N 150 150 150 150 150 144
Jaar Pearson Correlation -,070 1 ,294** ,013 ,138 ,071
Sig. (2-tailed) ,395 ,000 ,875 ,092 ,397
N 150 150 150 150 150 144
Logaritme woorden Pearson Correlation ,291**
,294** 1 ,167* ,443** ,439**
Sig. (2-tailed) ,000 ,000 ,041 ,000 ,000
N 150 150 150 150 150 144
Net debt Pearson Correlation ,226** ,013 ,167* 1 ,731** ,507**
Sig. (2-tailed) ,006 ,875 ,041 ,000 ,000
N 150 150 150 150 150 144
Logaritme activa Pearson Correlation ,211** ,138 ,443** ,731** 1 ,820**
Sig. (2-tailed) ,009 ,092 ,000 ,000 ,000
N 150 150 150 150 150 144
Logaritme winst Pearson Correlation ,135 ,071 ,439** ,507** ,820** 1
Sig. (2-tailed) ,108 ,397 ,000 ,000 ,000
N 144 144 144 144 144 144
**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). *. Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed).
Op basis van de uitgevoerde correlatieanalyse zijn een aantal verbanden te onderkennen welke middels de regressieanalyse nader onderzocht zijn. De resultaten van de regressieanalyse zijn opgenomen in paragraaf 4. De correlaties tussen de verschillende variabelen zijn middels SPSS 21 getoetst op zowel het
99%-betrouwbaarheidsinterval als het 95%-99%-betrouwbaarheidsinterval.
Op het 95%-betrouwbaarheidsinterval is een significante positieve correlatie van 16,7% waargenomen tussen het logaritme woorden en de net debt. Deze correlatie suggereert dat een positief verband bestaat tussen de net debt van een onderneming en het aantal woorden van de risicoparagraaf.
De gevonden correlatie is echter vrij zwak. Dit blijkt uit het correlatiepercentage en uit het gegeven dat op het 99%- betrouwbaarheidsinterval geen significante correlatie is geconstateerd.
Op het 99%-betrouwbaarheidsinterval is een significante positieve correlatie van 29,1% waargenomen tussen het logaritme woorden en de leesbaarheidsindex. Deze correlatie suggereert dat een positief verband bestaat tussen het aantal woorden van de risicoparagraaf en de leesbaarheidsindex. Dit zou inhouden dat de leesbaarheid van de risicoparagraaf minder wordt bij een toename van het aantal woorden, aangezien een hogere score op de Gunning Fog-index een verslechterde leesbaarheid betekent. Of dit daadwerkelijk het geval is, is vastgesteld bij het uitvoeren van de regressieanalyses.
Tevens is een significante positieve correlatie van 29,4% waargenomen tussen het logaritme woorden en de variabele 'jaar'. Deze correlatie suggereert dat een positief verband bestaat tussen het aantal woorden van de risicoparagraaf en het boekjaar naarmate de tijd vorderde. Hiermee wordt het beeld uit de beschrijvende statistiek bevestigd waarin vastgesteld is dat het aantal woorden in de risicoparagraaf is toegenomen van ruim 2.000 in 2007 naar ruim 3.000 in 2011.
Op basis van de bovenstaande positieve correlaties zou een significante correlatie tussen de leesbaarheidsindex en de variabele 'jaar' voor de hand liggen. Deze correlatie is echter niet aangetoond.
De leesbaarheidsindex kent wel significante positieve correlaties met de net debt en het logaritme activa. De positieve correlaties zijn respectievelijk 22,6% en 21,1% en zijn hiermee vrij zwak. Deze correlaties suggereren dat een verband bestaat tussen de leesbaarheidsindex en de omvang van de onderneming.
Zowel de net debt als de activa zijn componenten van de balans van een onderneming. De balans kan worden gebruikt als maatstaf bij het bepalen van de omvang van de onderneming. Op basis van de correlatieanalyse lijkt geen correlatie te bestaan tussen de leesbaarheidsindex en het logaritme winst. Wel is een vrij sterke significante positieve correlatie vastgesteld tussen het logaritme woorden en het logaritme winst en logaritme activa.
De positieve correlaties zijn respectievelijk 43,9% en 44,3% en suggereren dat een verband bestaat tussen de winst van de onderneming en het aantal woorden dat de risicoparagraaf bevat.
Logischerwijs is een sterk positieve correlatie van 73,1% gevonden tussen de net debt en het logaritme activa. Dit is logisch wanneer bedacht wordt dat een onderneming vermogen aantrekt om te kunnen investeren in bedrijfsmiddelen of om voorraden in te kunnen kopen. Het aangetrokken vermogen zal in veel gevallen vreemd vermogen zijn (crediteuren, bankkredieten) waardoor de net debt stijgt. In het verlengde hiervan is tevens een significante positieve correlatie van 50,7% gevonden tussen het logaritme winst en de net debt.
Ook is een sterke positieve correlatie van 82,0% gevonden tussen het logaritme activa en het logaritme winst. Deze correlatie suggereert dat een verband bestaat tussen de hoeveelheid bezittingen die een onderneming heeft en de omvang van de winst. Hiermee wordt het gezegde 'met geld maakt men geld' eer aangedaan. Overigens wordt hiermee niet gezegd dat een onderneming die meer bezittingen áltijd meer winst maakt.
4.2.2 Regressieanalyses
Met behulp van SPSS 21 zijn een aantal regressieanalyses uitgevoerd, waarvan de resultaten zijn beschreven op de volgende pagina en weergegeven in tabel 6.
Allereerst zijn een vijftal enkelvoudige lineaire regressieanalyses uitgevoerd waarbij de relaties tussen de
onafhankelijke variabelen en de afhankelijke variabele worden getoetst. De analyses toetsen de volgende relaties: 1) invloed van de omvang van de onderneming op de leesbaarheidsindex;
2) invloed van het aantal woorden op de leesbaarheidsindex; 3) invloed van de nettowinst op de leesbaarheidsindex; 4) invloed van de net debt op de leesbaarheidsindex;
Tabel 6
Ten eerste wordt opgemerkt dat uit de resultaten blijkt dat van een significant jaareffect geen sprake is.
Dit houdt in dat de data in de afzonderlijke jaren niet dusdanig zijn verstoord dat het analyseren van deze data tot verkeerde uitkomsten zou leiden in de regressieanalyses.
Op het 99%-betrouwbaarheidsinterval is een significant verband aangetoond tussen LN_Activa en de
leesbaarheidsindex. De significantie bedraagt 0,0095 en daarmee is de relatie net significant op 99% ( < 0,01). Hieruit blijkt dat een significant verband bestaat tussen de omvang van de onderneming en de hoogte van de leesbaarheidsindex. Op basis hiervan kan gesteld worden dat de leesbaarheid van de risicoparagraaf verslechterd naarmate de onderneming groter wordt.
1 2 3 4 5 Constant 9,580 8,156 10,804 18,487 14,119 LN_Activa 0,386*** 0,187 0,425* -0,039 LN_Woorden 0,793*** 1,264*** LN_Winst -0,099 -0,208 Net debt 0,051*** 0,059** Jaareffect 2007 0,429 Jaareffect 2008 -0,295 Jaareffect 2009 -0,098 Jaareffect 2010 0,066 Jaareffect 2011 -0,645 R-Squared 0,045 0,093 0,039 0,051 0,164 Adjusted R-Squared 0,038 0,081 0,026 0,044 0,121
*** = Significant op 99%-betrouwbaarheidsinterval bij een two-tailed normale verdeling. ** = Significant op 95%-betrouwbaarheidsinterval bij een two-tailed normale verdeling. * = Significant op 90%-betrouwbaarheidsinterval bij een two-tailed normale verdeling. De aanduiding van de betrouwbaarheidsintervallen is ook toegepast in tabel 7 en tabel 8.
In combinatie met LN_Winst, zijnde de omvang van de nettowinst van de onderneming, bestaat enkel nog een significant verband op het 90%-betrouwbaarheidsinterval. Ten aanzien van de nettowinst is geen significant verband aangetoond met de leesbaarheidsindex, hoewel uit de correlatieanalyse (zie tabel 5) een correlatie bleek tussen de nettowinst als onafhankelijke variabele en de leesbaarheid van de risicoparagraaf als afhankelijke variabele.
Een sterk significant verband is aangetoond tussen de omvang van de risicoparagraaf (gemeten als LN_Woorden) en de leesbaarheid van de risicoparagraaf. De significantie bedraagt 0,0058 en evenals in de correlatieanalyse is deze relatie significant op het 99%-betrouwbaarheidsinterval. In combinatie met de overige onafhankelijke variabelen wordt de (significante) invloed van de omvang van de risicoparagraaf op de
leesbaarheid nog sterker en bedraagt de significantie 0,00002. Op basis hiervan kan gesteld worden dat de leesbaarheid van de risicoparagraaf verslechterd naarmate de omvang van de risicoparagraaf toeneemt. Tot slot is op het 95%-betrouwbaarheidsinterval een significant verband aangetoond tussen de net debt en de leesbaarheid van de risicoparagraaf. Met een significantie van 0,017 is deze relatie net niet significant gebleken op het 99%-betrouwbaarheidsinterval. De correlatieanalyse liet eerder al een significante positieve correlaties zien van 22,6%.
Om te toetsen welke invloed de wet- en regelgeving heeft op de relatie tussen de onafhankelijke variabelen en de afhankelijke variabele, is in SPSS 21 een interactieterm aangemaakt. Uitgangspunt hierbij zijn de in tabel 1 genoemde percentages. Gebleken is dat het zeer moeilijk, zo niet onmogelijk is om veranderingen in wet- en regelgeving op objectieve gronden te kwantificeren.
1 Constant 17,171 LN_Activa -,074 LN_Woorden 1,205*** LN_Winst -0,171 Net debt 0,056** Moderatie-effect -1,912* Tabel 7
1 2 3 4 Constant 10,730 8,156 14,942 19,567 LN_Activa 0,407*** 0,187 LN_Woorden 0,793*** LN_Winst 0,186 Net debt 0,052*** R-Squared 0,051 0,093 0,039 0,054 Adjusted R-Squared 0,038 0,081 0,026 0,041 Tabel 8
Uit tabel 7 blijkt dat sprake is van een significant moderatie-effect op het 10%-betrouwbaarheidsinterval. De gevonden significantie bedraagt hierbij 0,077. De interactieterm heeft zodoende een redelijk zwakke modererende invloed op de relatie tussen de onafhankelijke variabelen en de afhankelijke variabele.
Dit blijkt tevens uit de resultaten in tabel 8, die grote gelijkenis vertoont met de resultaten in tabel 6. Ondanks de modererende invloed van de wet- en regelgeving, blijven de significante verbanden onveranderd.
Ten aanzien van de onafhankelijke variabelen LN_Activa en LN_Winst zijn geen significante relaties aangetoond. Wat betreft de onafhankelijke variabelen LN_Woorden en Net debt is de significantie vrijwel onveranderd. De variabele LN_Woorden heeft een zeer sterke significante relatie op het 99%-betrouwbaarheidsinterval die veranderd is van 0,00002 naar 0,00004, terwijl de variabele Net debt een vrij sterke significantie heeft op het 95%-betrouwbaarheidsinterval die veranderd is van 0,017 naar 0,023.
De vier regressies in tabel 8 bepalen, rekening houdend met de interactieterm, de: 1) invloed van de omvang van de onderneming op de leesbaarheidsindex; 2) invloed van het aantal woorden op de leesbaarheidsindex; 3) invloed van de nettowinst op de leesbaarheidsindex; 4) invloed van de net debt op de leesbaarheidsindex.
