De invloed van de samenstelling van de raad van commissarissen op de risicobereidheid en prestaties bij Duitse banken en bij Franse banken Jeffrey Kyenkyenhene S2391104

De invloed van de samenstelling van de raad van

commissarissen op de risicobereidheid en prestaties bij

Duitse banken en bij Franse banken

Jeffrey Kyenkyenhene

S2391104

De invloed van de samenstelling van de raad van commissarissen

op de risicobereidheid en prestaties bij Duitse banken en bij

Franse banken

MASTERSCRIPTIE

Auteur: Jeffrey Kyenkyenhene (S2391104) Datum: 1 augustus 2013

Onderwijsinstelling:

Faculteit: Economie & Bedrijfskunde

Opleiding: Master Accountancy & Controlling Eerste begeleider: drs. P. van Asperen RA Tweede begeleider: prof. dr. J.A. Emanuels

Samenvatting:

Na het omvallen van gerenommeerde banken gedurende de financiële crisis in met name 2008 is de vraag gerezen of er bij banken goed toezicht werd uitgeoefend door de raad van commissarissen op de raad van bestuur. De raad van bestuur van veel banken was erop gericht om, bij een sterk toegenomen

risicobereidheid, een zo hoog mogelijke winst te behalen. Onderzoek heeft aangetoond dat bepaalde factoren van de raad van commissarissen, zoals het relatieve aantal onafhankelijke commissarissen en het relatieve aantal mannen in de raad, de prestaties resp. de risicobereidheid van de betreffende

ondernemingen, bijv. banken, beïnvloeden. Deze paper onderzoekt dit voor zes Duitse banken en zes Franse banken.

Onderzocht wordt of de factoren de prestaties resp. de risicobereidheid van de Duitse banken vóór de financiële crisis (2005-2006) anders beïnvloeden dan de prestaties en de risicobereidheid van de Franse banken. Hetzelfde wordt gedaan voor de periode tijdens de financiële crisis (2007-2008). Voor de prestaties van de banken, uitgedrukt in de aandelenreturn van de banken, blijkt geen enkel significant verband te bestaan. De risicobereidheid, een a priori gegeven, is benaderd door zes verschillende risicomaatstaven. Dit zijn alle a posteriori gegevens, te weten drie die zijn verkregen middels ratio’s van balansposten van de bank, en drie die zijn verkregen na schatting van een variant van het CAPM-model door lineaire regressie. Een aantal verbanden is, ook d.m.v. lineaire regressie, gevonden die in de meeste gevallen de bevindingen van de bestaande literatuur bevestigen. Die verbanden gelden telkens voor hooguit een paar, en veelal slechts één, van de zes gedefinieerde risicomaatstaven tegelijkertijd. Voor de set Franse banken geldt bijvoorbeeld dat het percentage onafhankelijke commissarissen in de raad één risicomaatstaf beïnvloedt, en wel negatief. Dit zowel vóór als tijdens de financiële crisis. Ook het

percentage mannen in de raad van commissarissen beïnvloedt één risicomaatstaf, hier positief. Dit geldt voor zowel de set Duitse banken als de set Franse banken, alleen geldt dit verband niet meer voor de Franse banken tijdens de financiële crisis. Opvallend is dat ook de positieve beïnvloeding van de omvang van de raad van commissarissen op een risicomaatstaf bij de Franse banken van vóór de financiële crisis, is verdwenen tijdens de financiële crisis. Hetzelfde geldt voor de

negatieve beïnvloeding van de financiële expertise binnen de raad van commissarissen op één risicomaatstaf bij de Duitse banken.

Inhoudsopgave

2.5 De raad van commissarissen ... 23

3. Data en methodologie ... 28

3.1 Onderzoeksopzet ... 29

3.2 Dataverzameling en bronnen ... 29

3.3 Meten samenstelling raad van commissarissen; hypotheses... 35

3.4 Statistische modellen ... 36

4. Onderzoeksresultaten ... 43

4.1 Regressies met risicomaatstaven als afhankelijke variabele ... 43

4.2 Regressies met prestatiemaatstaf als afhankelijke variabele ... 47

5. Conclusies, discussie en aanbevelingen ... 50

5.1 Conclusies ... 50

5.2 Discussie ... 53

5.3 Aanbevelingen voor eventueel vervolgonderzoek ... 54

Referenties ... 55

Appendix 1. De vier voornaamste risico’s van een bank ... 59

Voorwoord

Deze scriptie beschrijft de invloed van de samenstelling van de raad van commissarissen op de prestaties en risicobereidheid van Duitse en Franse banken.

Het was een leerzaam traject, waar ik mijzelf heb uitgedaagd en de nodige obstakels overwonnen moesten worden. Allereerst wil ik mijn begeleider de heer van Paul van Asperen voor zijn tijd, zijn nuttige tips en feedback. Verder wil ik mijn familie en vrienden bedanken voor hun onvoorwaardelijke steun en vertrouwen in mij. Veel leesplezier!

Jeffrey Kyenkyenhene

1. Algemeen

1.1 Aanleiding

Lehman Brothers, Northern Rock, Hypo Real Estate en Fannie Mae. Het zijn de namen van enkele grote banken die een aantal jaren geleden of op de fles gingen of werden genationaliseerd door hun lokale overheid. Als gevolg hiervan daalde het vertrouwen in de banken en rees de vraag waar de interne toezichthouders van de financiële

instellingen waren. In deze scriptie zal worden ingegaan op de raad van commissarissen als orgaan van toezicht.

Na de genoemde ontwikkelingen werden verscheidene instrumenten en nieuwe wetgevingen geïntroduceerd om het vertrouwen in het bankwezen te herstellen. In Nederland werd in 2010 de Code Banken (Monitoring Commissie Code Banken, 2010) vastgesteld. Deze code kwam als reactie op het in 2009 gepubliceerde rapport “Naar herstel van vertrouwen” van de Adviescommissie Toekomst Banken. De Code Banken bevat principes met het oog op respectievelijk de raad van commissarissen, de raad van bestuur, het risicomanagement, de audit en het beloningsbeleid (Monitoring Commissie Code Banken, 2010). Recentelijk werd in het Verenig Koninkrijk de Financial Services Act in gebruik genomen.

Desondanks hebben deze middelen niet volledig geholpen aan het herstel van het vertrouwen. Een recent voorbeeld dat het vertrouwen geen goed zal hebben gedaan betreft de SNS Bank in Nederland. Hier deed het debacle met Property Finance de bank uiteindelijk in handen van de overheid vallen. Daarnaast was er de zogenoemde

Liborgate-affaire. Bij deze affaire werd de hoogte van de Libor-rente gemanipuleerd door banken om vooral eigen handelaren en belangrijke klanten te helpen. De Libor (London Interbank Offered Rate) is de rente die banken elkaar rekenen om geld (uit) te lenen. In deze kwestie heeft de Britse bank Barclays inmiddels een schikking getroffen met de autoriteiten. Andere banken, waaronder de Rabobank, zijn nog druk aan het onderhandelen met de autoriteiten over een eigen schikking.

Om een verder tanen van geloofwaardigheid te voorkomen heeft Standard Chartered in 2012 zijn board met toezichthoudende bestuurders gewijzigd. Dit was nadat de bank door een aantal grootaandeelhouders werd beschuldigd van een gebrek aan goed toezicht bij de kwestie over verborgen transacties met Iran (Daily Mail, 18 Augustus 2012).

Deze kwesties doen de vraag niet wegnemen of de raad van commissarissen wel gedegen toezicht houdt, en of zij de overige stakeholders met betrekking tot het bedrijf niet een vals gevoel van veiligheid geven.

De aanleiding van dit onderzoek komt voort uit het feit dat banken, met name die met een too big to fail (TBTF)-etiket, een groot risico vormen voor de maatschappij. Voor deze banken geldt dat ze te groot zijn om failliet te (laten) gaan en dat het min of meer vast staat dat ze door de overheid overeind zullen worden gehouden. Dit leidt ertoe dat TBTF-banken zich focussen op het resultaat en juist meer prikkels hebben om meer risico’s te nemen (Centraal Planbureau, 2013). Dit onderzoek is er dan ook op gericht om na te gaan in hoeverre karakteristieken van de raad van commissarissen invloed hebben op het beleid van financiële instellingen. De focus zal liggen op Duitse banken en op Franse banken, waarbij ook onderzocht wordt in hoeverre deze invloeden tijdens de financiële crisis in 2007-2008 gewijzigd kunnen zijn.

De keuze voor Duitse en Franse banken is vanwege het feit dat de Duitse en Franse bancaire markten de grootste zijn van het Europese vasteland. Daarnaast is er ook een duidelijke tegenstrijdigheid: het conservatieve Duitse bankensysteem heeft meer verliezen geleden tijdens de financiële crisis dan het meer liberaal te noemen Franse bankensysteem. Hardie en Howarth (2009) kwamen tot deze conclusie. Bij met name de Duitse banken lag de focus op uitbreiding van de activiteiten, alsmede hogere beoogde winsten door het aangaan van meer risico. Hardie en Howarth hebben onderzoek gedaan naar de balansen van 18 banken, te weten 13 van de grootste Duitse en 5 dito Franse banken. Allereerst werd een analyse gevoerd op de activiteiten van de banken en hoe die zich hebben ontwikkeld in de periode van 2002 tot en met 2007. Vervolgens onderzochten zij de verliezen die tijdens de crisis werden geleden. Hieruit

concludeerden Hardie en Howarth dat de tradingactiviteiten van de banken aanzienlijk waren toegenomen. Met name bij de Duitse banken werd de handel in derivaten verder opgevoerd dan gerechtvaardigd zou zijn ter dekking van het te lopen risico van de onderliggende waarde van de derivaten. De onderzoekers constateerden bij de banken een duidelijke correlatie tussen de omvang van de handel in derivaten en de mate van opgelopen verliezen tijdens de financiële crisis. De Duitse banken waren, gezien de ontwikkeling van hun kredietexposure buiten Duitsland, in de periode van 2002-2007 ook sterker geïnternationaliseerd dan de Franse banken.

Het Duitse bankensysteem kent drie soorten pilaren. Dit zijn naast de grote private banken de publieke spaarbanken (de regionale Landesbanken (LB) en de Sparkassen) en de coöperatieve banken. Het Franse bankensysteem wordt gedomineerd door

commerciële banken waarvan een aantal in de afgelopen jaren geprivatiseerd is, en

mutual banks zoals Credit Agricole die te vergelijken zijn met de Nederlandse Rabobank.

Tijdens deze tijd van privatisering werden alle beperkingen in de bancaire sector opgeheven, regelgeving werd geharmoniseerd en de Franse banken hadden toen allemaal een gelijk speelveld en konden met elkaar concurreren.

De Duitse publieke spaarbanken hebben daarentegen allemaal een eigen speelveld. In dit geval hebben de publieke spaarbanken een eigen deelstaat waar ze hun activiteiten ontplooien; de Sparkassen en de Landesbanken beconcurreren elkaar niet en genieten bescherming en voordelen van de deelstaatregeringen (Hardie & Howarth, 2009). Ook is het voor buitenlandse banken moeilijk om zich te nestelen in de Duitse bancaire

markten. Dit komt mede door het genoemde pilarensysteem. Door de fragmentatie van de Duitse bancaire markt waren er beperkingen ten aanzien van de concurrentie voor en ook de winstgevendheid van Duitse banken (Hardie & Howarth, 2009).

Daardoor voelden zij zich genoodzaakt om in het buitenland hun winstgevendheid te vergroten; dit deden zij met name bij investment banking.

Franse banken kennen hun kracht in het retail bankieren, het deel van de markt dat zich focust op particuliere bankzaken en het MKB. Toen de vraag naar bankfinanciering in de lokale markt af nam hebben zij juist deze vorm van bankieren uitgebreid in het

buitenland.

De vraag rijst of de opstelling van de raad van commissarissen invloed kan hebben gehad op de beleidsbeslissingen door de banken, en of dit weer verklaard kan worden door de samenstelling van die raad. Dit leidt tot de volgende centrale vraag waar in deze scriptie een antwoord op wordt gegeven.

Wat is de relatie tussen de samenstelling van de raad van commissarissen en de prestaties en risicobereidheid van Duitse en Franse banken en hoe zijn deze gewijzigd tijdens de crisis?

1.2 Probleemstelling en onderzoeksvragen

De doelstelling van dit onderzoek is na te gaan of de samenstelling van de raad van commissarissen/ de board of directors bij Duitse en Franse banken, invloed heeft op de risicobereidheid en de prestaties van de betreffende banken. Om deze centrale vraag te beantwoorden zal gebruik worden gemaakt van onderstaand conceptueel model.

Samenstelling raad van commissarissen

Figuur 1.1 Conceptueel model (gebaseerd op (Katoele, 2012), met toevoegingen.

Ook is een aantal deelvragen geformuleerd, die verderop in de tekst zullen worden beantwoord:

1. Wat wordt er in de literatuur verstaan onder risicobereidheid?

2. Welke theorieën zijn er over de samenstelling van de RvC en de invloed van die samenstelling op risicobereidheid en prestaties

3. Wat is de relatie tussen de samenstelling van de RvC en prestaties van (Duitse en

Franse) banken?

4. Wat is de relatie tussen de samenstelling van de RvC en de risicobereidheid van (Duitse en Franse) banken?

1.3 Relevantie

Recentelijk is veel onderzoek verricht naar de corporate governance-structuur van een onderneming (Berger et al. (2012), en vooral ook naar de rol van de raad van

commissarissen. Deze raad is een essentieel onderdeel van corporate governance. Om de relatie tussen de raad van commissarissen en de risicobereidheid en prestaties van banken aan te tonen is het van belang begrip te hebben van de term corporate

governance. Corporate governance is ontstaan nadat er een golf van schandalen aan het licht was gekomen waarbij bestuurders veelal eerder het eigen belang dienden dan die van de stakeholders. Enkele meer recente voorbeelden van deze schandalen betreffen Parmalat, Enron en Ahold.

Corporate governance is een systeem van bestuur en toezicht. Een bekende definitie van corporate governance is die van Schleifer en Vishny (1997). Zij definiëren corporate governance als volgt: “Corporate Governance deals with the ways in which suppliers of

finance to corporations assure themselves of getting a return on their investment”. Uit

deze definitie kan geconcludeerd worden dat corporate governance gericht is op het beschermen van de belangen van de stakeholders.

In tabel 1.1 staan enkele onderzoeken vermeld die telkens een samenstellende, kwaliteitsbepalende factor van de raad van commissarissen hebben bestudeerd. De onderzoeken die in de tabel zijn vermeld, gingen overigens niet specifiek in op Duitse en/ of Franse banken.

Onafhankelijkheid Minton, Taillard & Williamson, 2011; Fama & Jensen, 1983; Finegold, 2007; Hermalin & Weisbach, 1998

Omvang Lipton & Lorsch, 1992; Jensen, 1993;

Adams & Mehran, 2003; Booth, 2002; Kryko & Reichling, 2012; Cheng, 2008; Raheja, 2005; Boone et al., 2007 Geslacht Farrel & Hersch, 2005; Adams &

Ferreira, 2009; Adams & Funk, 2010 Opleiding en achtergrond Post et al., 2011

Risicobereidheid bank Pathan, 2009; Minton et al., 2011 Tabel 1.1 Eerdere onderzoeken facetten samenstelling raad van commissarissen.

Naast de in de tabel genoemde factoren zijn er ook onderzoeken geweest naar de eigendomsstructuur van een bank (Denis & Sarin, 1999). Ook is de macht van de CEO onderzocht om de besluitvorming van de raad van commissarissen te beïnvloeden, ook wel bekend als CEO power (Pathan, 2009; Hermalin & Weisbach, 1998). Ondanks de ruime hoeveelheid literatuur op dit gebied is er geen onderzoek geweest dat een aantal belangrijke factoren van de samenstelling van de raad van commissarissen tegelijkertijd heeft onderzocht.

Daarnaast is het zo dat in eerdere onderzoeken meestal ondernemingen uit

verschillende sectoren werden bestudeerd. In dit onderzoek, echter, zal de focus liggen op de bancaire sector. Dit laatste heeft als voordeel dat de resultaten uit het onderzoek gebaseerd zijn op een set van onderling relatief homogene ondernemingen. (Al is in de dataset dan wel weer sprake van banken – met name de grote Duitse – die meer

(risicovolle) investment banking-activiteiten ontplooien dan weer andere banken.) Binnen het bankbedrijf in het bijzonder is financiële expertise zeer belangrijk; dit aspect betreft één van de belangrijke variabelen in dit onderzoek die het verschil moeten verklaren tussen de banken in de risicobereidheid en de prestaties van banken.

Ook is de capital ratio (totale eigen vermogen / totale balansactiva) bij banken in de regel fors lager dan bij overige bedrijven. Een lage capital ratio bij een bank is een weerspiegeling van het feit dat deze bereid is meer risico te nemen, wat overigens met name bleek in 2008 toen meerdere banken ten onder gingen. Als gezegd zijn zowel commerciële banken in de dataset vertegenwoordigd alsook banken met meer

investment banking-activiteiten, en deze twee typen banken verschillen beduidend van elkaar voor wat betreft aard - met name ten aanzien van de mate van risicobereidheid inzake de bankactiviteiten. Dit blijkt daaruit dat het voornaamste risico van commerciële banken ligt in de termijnstructuur van de rente. De belangrijkste winstbron bij deze banken is het verschil tussen de lange rente (de rente waartegen deze banken leningen hebben uitstaan bij bijv. bedrijven) en de korte rente (de depositorente die deze banken vergoeden aan spaarders). Investment banks, daarentegen, zijn gespecialiseerde banken die ondernemingen helpen kapitaal aan te trekken tegen zo gunstig mogelijke

voorwaarden, veelal door emissie van aandelen of obligaties (Oonincx, 2004). Deze banken zijn meer afhankelijk van de koersvorming en handelsvolumes op de kapitaalmarkten, die in de regel een relatief grillig verloop hebben.

De structuur van governance is bij banken ook duidelijk anders dan bij niet-financiële ondernemingen, zowel in Duitsland als in Frankrijk. Banken hebben in de regel meer verschillende schuldeisers – denk aan de spaarders (depositohouders) - en

aandeelhouders. De overheid speelt hier ook een belangrijke rol daar de bancaire sector in de westerse wereld één van de meest gereguleerde bedrijfstakken is. Dit geldt ook voor Duitsland en Frankrijk, waar convergerende regelgeving bestaat binnen de Europese Unie dan wel de eurozone.

Hau & Thum (2009) hebben onderzocht of de forse verliezen van Duitse staatsbanken tijdens de financiële crisis te wijten waren aan een te wensen overlatende kwaliteit van corporate governance. De studie gaf aan dat een slecht geregelde corporate governance-structuur in de bancaire sfeer, desastreuze gevolgen kan hebben voor de maatschappij als geheel.

Al met al zijn er toch niet veel studies die de regels en gedragingen van specifiek de bancaire sector hebben onderzocht (Adams & Mehran, 2003). Binnen het bankwezen zijn de laatste decennia steeds meer ingewikkelde bankproducten gecreëerd, met name op het vlak van derivaten. Daarom zouden tegenwoordig de governance-organen bij banken ook voldoende kennis van die producten moeten hebben om een goede toezichtfunctie te kunnen waarborgen. Bij niet-financiële ondernemingen is dit in mindere mate, of in het geheel niet, een issue. Van belang is ook dat grotere banken met name sinds 2008 als too big to fail zijn beschouwd - ook in Duitsland en Frankrijk - vanwege het door de autoriteiten als te hoog bestempelde systeemrisico bij een deconfiture van de betreffende banken.

Ook geldt dat onderzoek veelal is gericht op de Verenigde Staten. In de VS hebben bedrijven in de regel een board met een one-tier structuur, waarbij die ene board zowel de dagelijks-leidinggevende taken als het toezicht op zich neemt. In Europa, echter, hebben bedrijven juist eerder een two-tier structuur. In die structuur is er een

afzonderlijke board voor de leidinggevende taken, en daarnaast ook een board die het toezicht moet uitoefenen. Er is hier bij Europese banken dus duidelijk sprake van een scheiding, die overigens belangrijk zou kunnen zijn voor de mate van risico die een bank neemt. Binnen het Nederlandse taalgebruik heten deze twee boards de ‘raad van

bestuur’ en de ‘raad van commissarissen’. Internationaal gezien steunen landen als Duitsland, Oostenrijk, België, Kroatië, Tsjechië, Denemarken, Estland, Georgië, Indonesië, Polen, Spanje en Taiwan op het two-tier boards structuur. In Frankrijk, Finland en

Zwitserland worden beide structuren toegelaten (Denis & McConnell (2003); Adams & Ferreira (2007)). Omdat Duitse banken dus alleen maar two-tier boards hebben en Franse banken mogelijkerwijs ook one-tier boards, is er bij die laatste kans dat

zou bij Franse banken sprake kunnen zijn van een lagere mate van onafhankelijkheid van de toezichthouders dan bij de commissarissen van de Duitse banken (Millet-Reyes et al, 2010). In tabel 1.2 zijn de belangrijkste verschillen tussen de twee typen

boardstructuur opgesomd.

Tabel 1.2 Verschillen tussen de one-tier- en de two-tier board structuur (Peij, 2008)

In deze scriptie zal ik mij beperken tot beursgenoteerde banken. Hierdoor worden banken die er wat betreft omvang wel toe doen maar niet beursgenoteerd zijn, niet meegenomen. Dit is ook voor de keuze van de locatie van banken. De keuze voor Duitse en Franse banken heeft alleen betrekking op de dataverzameling.

1.4 Opbouw rapport

De opbouw van dit rapport is als volgt. Na de introductie in het eerste hoofdstuk zal in hoofdstuk 2 het theoretisch raamwerk besproken worden. Hierin zal de belangrijkste relevante literatuur tot nu toe besproken worden. In hoofdstuk 3 zal het onderzoek methodologisch worden verantwoord. Op basis hiervan is het onderzoek uitgevoerd dat beschreven staat in hoofdstuk 4. In hoofdstuk 5 zullen de conclusies worden beschreven en besproken via een discussie, alsmede de beperkingen van het onderzoek en de

2. Theoretisch kader

In dit hoofdstuk wordt het thema corporate governance behandeld en wordt uitgelegd wat dit begrip in het algemeen inhoudt. In paragraaf 2.1 wordt ingegaan op de betekenis van corporate governance. In de subparagrafen 2.1.1 en 2.1.2 zullen twee

wetenschappelijke theorieën aan bod komen, namelijk de agency-theorie en de

stakeholder-theorie. Ook zal worden besproken hoe deze theorieën zich verhouden tot corporate governance. Paragraaf 2.1.3 zal zich toespitsen op de corporate governance binnen het bankwezen. Paragraaf 2.2 behandelt het thema risicomanagement. De risicobereidheid van banken wordt behandeld in paragraaf 2.3. In paragraaf 2.4 wordt ingegaan op de vraag hoe de prestaties van een bank kunnen worden gemeten. Tot slot wordt in paragraaf 2.5 besproken door welke factoren de samenstelling van raden van commissarissen onderling kunnen verschillen.

2.1 Corporate governance

Na de in hoofdstuk 1 aangeduide reeks van grote boekhoudschandalen is er meer aandacht gekomen voor corporate governance. In de literatuur zijn veel artikelen verschenen over dit onderwerp. Een gangbare definitie van corporate governance is de volgende:

"How a company is managed in terms of the institutional systems and protocols meant to ensure accountability and sound ethics. The concept encompasses a variety of issues, including the disclosure of information to shareholders and board members, the remuneration of senior executives, potential conflicts of interest among managers and directors, supervisory structures, etc." [www.lexicon.ft.com, 2013]

Corporate governance omvat kort gezegd goed ondernemingsbestuur. Een belangrijk element hierbij is de scheiding tussen het bestuur en de aandeelhouders van de onderneming in kwestie. De stakeholders (met name aandeelhouders, overige

vermogensverschaffers en de overheid) willen dat een onderneming goed bestuur levert en ze voorziet van de benodigde data en informatie. Corporate governance ontleent zijn ontstaansrecht aan verschillende economische theorieën, te weten de agency-theorie en de stakeholders theorie. Met name de agency-theorie is relevant en zal in de volgende subparagraaf worden besproken.

2.1.1 Agency-theorie

De agency-theorie is relevant voor dit onderzoek omdat er binnen een beursgenoteerde bank informatieincongruentie kan bestaan tussen de raad van bestuur aan de ene kant (de agent) en de aandeelhouders (de formele eigenaren van de bank, ook wel de principalen genoemd) aan de andere kant. Een hiertoe goed geëquipeerde raad van commissarissen zou deze incongruentie moeten wegnemen. In de agency-theorie staat de principaal-agent-relatie centraal. De aandeelhouders (principalen) stellen managers (agents) aan om hun onderneming te leiden. Hierbij ontstaat het probleem dat eigenaren er niet zeker van zijn dat de managers in hun eigen belang handelen of in het belang van de aandeelhouders. De kern van dit zgn. principaal-agent-probleem ligt in

belangentegenstelling en informatieasymmetrie. Een manager zal belang hebben bij het maximaliseren van zijn eigen waarde en niet zozeer de aandeelhouderswaarde (Scott, 2012). Dit wordt ook wel aangeduid met de term moral hazard.

Er is sprake van informatieasymmetrie omdat het management beter is geïnformeerd over de stand van zaken binnen de betreffende bank dan de aandeelhouders, en hebben ook een beter inzicht in de toekomstperspectieven. We kunnen dus stellen dat

aandeelhouders dus constant te maken hebben met een informatieachterstand. Deze informatieachterstand wordt in de literatuur aangeduid met de term adverse selection.

De genoemde combinatie van informatieasymmetrie en belangentegenstelling leidt tot een economisch organisatieprobleem. Dit probleem kan langs twee wegen worden gereduceerd (Scott, 2012). Een vermindering van de informatieasymmetrie kan worden bewerkstelligd door het benoemen van een commissaris alsmede door het verstrekken van gedetailleerde informatie van de manager aan de aandeelhouder. De raad van commissarissen is het orgaan dat toezicht houdt op het dagelijks management, de raad van bestuur. Daarnaast heeft de raad van commissarissen als rol om de

informatieasymmetrie tussen de principaal en agent te verminderen. De raad van commissarissen heeft toegang tot meer data en informatie dan de principaal en zij heeft als intern orgaan de macht om in te grijpen als de agent verkeerde beslissingen zou gaan maken (Fama & Jensen, 1983).

Een vermindering van het belangenverschil zou kunnen worden bereikt door het

Hierdoor zullen managers eerder geneigd zijn om betere ondernemingsprestaties te leveren, om zo een hogere bonus te ontvangen.

2.1.2 Corporate governance banken

Het internationale corporate governance-debat is meestal geconcentreerd rond de volgende aspecten:

 Zwakke aandeelhouders en een dominante raad van bestuur

 Onvoldoende betrokkenheid van aandeelhouders

 Conflicten tussen machtige block holders (institutionele beleggers) en de ondernemingen

 Traditionele conflicten tussen de aandeelhouders, de managers en de raad van commissarissen (Becht et al 2011).

Deze aspecten komen weliswaar bij banken voor, maar de algemene oplossingen hiervoor die gangbaar zijn bij de meeste ondernemingen, werken niet altijd even goed bij banken (Bijlsma & Zwart 2009). Becht et al (2011) voegen hieraan toe dat de aard van bancaire zaken het meer gangbare corporate governance-toezicht op de raad van bestuur verzwakt; aandeelhouders hebben bij banken minder goed een idee van de door het dagelijkse bestuur genomen beslissingen. Wat maakt banken in dit opzicht zo

bijzonder? De volgende redenen zijn hiervoor te noemen:

 Intransparantie en het karakter van de bezittingen van banken

 Korte-termijnfinanciering banken

 Systeemrisico banken

 Bankgaranties (Bijlsma & Zwart 2009).

Deze resp. facetten zullen hieronder worden toegelicht.

Intransparantie en het karakter van de bezittingen van banken

De balans van een bank kan in principe snel wijzigen. Banken hebben de mogelijkheid om hun risicoprofiel snel aan te passen; dit gebeurt op een manier die niet direct zichtbaar is voor de commissarissen en investeerders van de bank (Becht et al, 2011). Het risicoprofiel van een bank is met andere woorden vrij ondoorzichtig. Dit komt omdat een bank in zeer fluïde activa investeert: een portefeuille van leningen en beleggingen die na een beperkt aantal transacties van structuur en risico kunnen veranderen (Bijlsma & Zwart, 2009). Zelfs voor ingewijden binnen de bank is het niet

eenvoudig om grip te houden op de dagelijkse waardeontwikkeling en veranderingen van risicoprofiel. Door het vloeibare karakter van de activa geldt dat, als een bank een schuld aangaat, het in tegenstelling tot niet-financiële ondernemingen niet mogelijk is om als onderpand hiervoor activa te verpanden.

Korte-termijnfinanciering banken

Banken financieren hun langlopende investeringen in principe met kortlopende schulden en direct opeisbare deposito’s. Dit brengt een risico met zich mee. Banken hanteren met name de laatste jaren een hoge hefboom (de verhouding tussen de uitstaande leningen en de bezittingen), wat ervoor zou kunnen zorgen dat bij een niet-terugbetalen van leningen door debiteuren, de banken het eigen vermogen kunnen zien verdampen (Bijlsma & Zwart 2009).

Systeemrisico banken

Daarnaast kan het zogenaamde systeemrisico een rol spelen. Met systeemrisico bedoelt men het risico dat problemen bij de ene financiële instelling het gehele financiële

systeem in gevaar kan brengen. Dit risico kan toegeschreven worden aan 3 verschillende oorzaken (Hellwig, 2009).

1. Domino effecten door contractuele betrekkingen dit gebeurt als banken moeten afwaarderen op claims die zij hebben tegen een instelling die in financiële problemen zit.

2. Domino effecten door de afwaardering van bezittingen, als een instelling bezittingen moet verkopen om het hoofd boven water te houden kan dit leiden tot een neerwaartse druk op de prijzen van dat soort bezittingen. Instellingen met een soortgelijke portfolio aan bezittingen worden hiermee beïnvloedt en als bijgevolg kan hun solvabiliteit in de problemen komen.

3. Informatie besmettingseffecten komen op gang doordat problemen in een bepaalde instelling, de financiële markt de perceptie krijgt om ook bezorg te zijn over andere instellingen. Deze bezorgdheden kunnen voorkomen als men denkt dat de instellingen een soortgelijke strategie volgen.

Bankgaranties

Als een bank omvalt zou dit, afhankelijk van de grootte van de bank, gevolgen kunnen hebben voor de maatschappij als geheel. Daarom hebben de Europese overheden een vangnet ingesteld in de vorm van een depositogarantiestelsel bij banken. Het

depositogarantiestelsel en allerlei garanties voor banken brengt een nadeel met zich mee in het kader van corporate governance bij banken. De prikkels om banken te

monitoren (bijv. ook door de raad van commissarissen) worden aangetast (Bijlsma & Zwart, 2009).

2.2 Risicomanagement banken

Een risico is de kans op het optreden van een gebeurtenis of omstandigheid die ertoe kan leiden dat een doelstelling niet gehaald wordt (COSO, 2004). Het risicomanagement bij banken bestaat uit het beslissen om een risicopositie in te nemen en het bewaken en het van tijd tot tijd aanpassen van de ingenomen posities (Leenaars, 2003). Een

risicopositie kan worden gedefinieerd als de omvang of mate waarin een bank aan een bepaald risico is blootgesteld. Het doel van risicomanagement bij banken is het zoveel mogelijk in balans brengen van het risico met de daar tegenoverstaande beloning (rendement). Banken zijn in feite risicotransformatiemachines (Leenaars, 2003). Ze zijn in staat om risico’s te verpakken, te vermommen en te mitigeren.

In deze paper zullen analyses worden gedaan voor wat betreft het capital ratio risk, de liquidity risk resp. het credit risk van Duitse en Franse banken.1

2.3 Risicobereidheid

Met risicobereidheid wordt de mate van redelijkerwijs voorzienbaar risico bedoeld die de bank gezien haar voorgenomen activiteiten bereid is te accepteren bij het nastreven van haar doelstellingen (Code Banken, 2009). De risicobereidheid is in de regel groter bij investment banks dan bij commercial banks, zeker op de trading floor en, specifieker, bij derivaten. Binnen de activiteiten van investment banks kunnen de potentiële verliezen flink oplopen als daar mogelijk forse winsten tegenover staan (Hardie en Howarth, 2009). Risicobereidheid is een a priori gegeven. In dit onderzoek wordt echter uitgegaan van maatstaven van gerealiseerd risico - dus een a posteriori gegeven. In paragraaf 2.3.1 worden drie risicomaatstaven besproken die worden verkregen uit ratio’s van

balansposten van de banken. Vervolgens worden in paragraaf 2.3.2 de risicomaatstaven besproken die worden verkregen via het CAPM-model, een model waarin het risico en het rendement van een beleggingsobject belangrijke basisgegeven en uitgangspunt zijn. Dit risico en het rendement van het bankaandeel zijn a posteriori gegevens die zijn

gebaseerd op de koers en haar ontwikkeling op de financiële markten. Ik veronderstel dat deze laatste het risico voor de bank zelf goed weergeeft; dit op basis van de aanname van efficiënte markten (zie de EMH-hypothese). Ik ga er verder vanuit dat de bereidheid van de bank om risico te lopen (dus a priori) zich ook daadwerkelijk, en in diezelfde mate, vertaalt in het aangenomen risico (dus a posteriori). Dit is aannemelijk als de bank de risicobereidheid (dus a priori) op juiste wijze heeft doorgevoerd in haar

daadwerkelijk gevoerde beleid. Hierbij moet worden afgezien van niet-voorziene

ontwikkelingen in de wereld en economie die in de sample-periode (dus a posteriori) de koers van het bankaandeel hebben beïnvloed. Ik ga ervan uit dat, als daarvan dus wordt geabstraheerd, die veronderstelling aannemelijk is.

2.3.1. Meetinstrumenten risico banken aan de hand van ratio’s van balansposten

Allereerst de ratio’s van balansposten. In de komende drie subparagrafen worden drie ratio’s behandeld, te weten het kredietrisico, het liquiditeitsrisico alsmede het risico dat de kapitaalratio met zich mee kan brengen. Deze drie typen risico worden meegenomen in de analyses (zie hoofdstuk 4).

2.3.1.1 Het kredietrisico

Het kredietrisico is een zeer eenvoudige benadering voor het bepalen van het risico dat een bank loopt (Leenaars, 2003). Kredietrisico is het risico dat een bank loopt als er door debiteuren niet of niet tijdig wordt voldaan aan de betalingsverplichtingen. In deze scriptie gebruik ik de proxy impaired loans ratio, waarvan data beschikbaar zijn binnen de database Bankscope. Deze ratio is, uitgedrukt in Engelse termen ten behoeve van de getrouwheid van de precieze definities die in het Engels voorhanden waren, de impaired loans ten opzichte van de gross loans. De impaired loans zijn de schulden waarvan het niet aannemelijk is dat deze als geheel aan de bank worden terugbetaald omdat de kredietwaardigheid van de betreffende schuldenaar is gedaald.2 _{Het kredietrisico wordt}

hier aldus met de volgende formule berekend:

Credit risk = impaired loans / gross loans

2 _{Definitie volgens MyCAsite.com (}

http://www.ehow.com/about_6527149_definition-impaired-loans.html). Deze definitie lijkt op de in de literatuur (zie O’Sullivan et al, 2013) voorkomende non current loans, zijnde het totaal aan leningen waarop een betalingsachterstand loopt, of leningen waarop geen rente meer toekomt. Van non current loans waren helaas geen data voorhanden in de beschikbare databases.

2.3.1.2 Het liquiditeitsrisico

Het tweede, voornaamste type risico dat een bank kan lopen is het liquiditeitsrisico. De Rabobank (2007) beschrijft het liquiditeitsrisico als volgt: “Onder liquiditeitsrisico wordt verstaan het risico dat de bank niet tijdig aan alle (terug)betalingsverplichtingen kan voldoen, maar ook het risico dat de bank de groei van de activa op enig moment niet, of niet tegen een redelijke prijs, kan financieren. Dit kan voorkomen als klanten of

professionele partijen plotseling meer geld opvragen dan verwacht, terwijl de bank niet genoeg geld in kas heeft en ook het verkopen van activa of belenen van activa of het lenen van geld van derden geen uitkomst biedt.” Het liquiditeitsrisico speelde een duidelijke rol tijdens de crisis in met name 2007/2008. Het wordt met de volgende formule berekend:

Liquidity risk = deposits / total assets

2.3.1.3 De kapitaalratio

Het kapitaal (eigen vermogen) van een bank bepaalt in hoeverre die bank een eventueel op te lopen verlies kan opvangen. De kapitaalratio (capital ratio) is de verhouding tussen het eigen vermogen van de bank (haar kapitaal) en haar risicogewogen activa.3 _Deze

laatste waren bijvoorbeeld bij de grootste Amerikaanse banken tot 2008 opgelopen tot meer dan twintig keer het eigen vermogen(filmdocumentaire Inside Job, Charles Ferguson, 2010). In dit onderzoek zal ik de kapitaalratio op een relatief eenvoudige manier berekenen, namelijk aan de hand van de volgende formule:

Capital ratio = total equity/ total assets

2.3.2. Meetinstrumenten risico banken aan de hand van CAPM-model

Dan de risicomaatstaven die samenhangen met het CAPM-model. Het betreffen alle drie een proxy voor het zgn. marktrisico van de bank in kwestie, te weten het systematisch risico, het idiosyncratisch risico en het totale marktrisico van de bank. Het CAPM-model

3 _{Recentelijk in het nieuws is het Basel 3-akkoord. In dit akkoord zijn de minimumeisen voor de Tier 1}

ratio voor banken verhoogd. Dit betekent dat zij meer kapitaal moeten aanhouden om eventuele verliezen te kunnen opvangen. Tier 1-kapitaal is een kapitaalratio van de buffers die banken aanhouden om

eventuele verliezen te kunnen opvangen, gezien vanuit het perspectief van de toezichthouder (FT Lexicon)

gaat ervan uit dat als een belegger een beleggingsobject aanhoudt, hij gedurende de tijd waarin hij deze aanhoudt, hiervoor een vergoeding wil ontvangen die positief

samenhangt met de beweeglijkheid (dus het risico op een neerwaartse beweging) van de waarde van dat beleggingsobject. Die beweeglijkheid wordt aangeduid als de

volatiliteit van het beleggingsobject. Het beleggingsobject zal in de analyses het aandeel van de betreffende bank zijn. In formulevorm kan een variant van het CAPM-model als volgt worden weergegeven4_:

Rit = αi + β1i*Rmt + β2i*INTERESTt + εit

, waar i en t staan voor beleggingsobject i resp. jaar t, en Ri = de aandelenreturn van beleggingsobject i

Rm = de return van de marktindex,

INTEREST = de risicovrije rentevoet,

αi = de intercept-term (de constante) voor beleggingsobject i

β1i = het systematische risico van beleggingsobject i, ook wel de beta genoemd

εi = foutenterm (de residuen van het model)

De formule is geldig voor elk resp. beleggingsobject.

2.3.2.1 Het systematisch risico

In de vergelijking is β1i, ten aanzien van beleggingsobject i, de regressiecoëfficiënt van de

return van de marktindex. Die β1i wordt verkregen (naast de αi, de β2i en de εit) als de

vergelijking wordt geschat voor beleggingsobject i via lineaire regressie. Hoe hoger de β1i hoe hoger de gevoeligheid van Rit voorRmt, met andere woorden hoe hoger de

gevoeligheid van de return van het beleggingsobject voor de marktreturn. Een hogere β1

impliceert dus een hogere volatiliteit van de waarde van het betreffende beleggingsobject ten opzichte van de waarde van de gehele markt (of ook de ‘marktportefeuille’). De hogere volatiliteit kan sterkere potentiële neerwaartse bewegingen betekenen van de waarde van het beleggingsobject, wat dus negatief zou zijn voor de belegger. De belegger die in het beleggingsobject investeert loopt dit risico, dat ook wel het systematisch risico wordt genoemd.

4 _{In het oorspronkelijke CAPM-model is INTEREST niet als aparte variabele opgenomen maar is Rmt}

gecorrigeerd voor INTEREST (waardoor die variabele dan de marktreturn is gecorrigeerd voor de risicovrije return)

2.3.2.2 Het idiosyncratisch risico

In de vergelijking is εi de foutenterm. Dit betreft het residu voor elke waarneming in de

tijd voor beleggingsobject i ten opzicht van wat de waarde van Rit zou moeten zijn voor

die waarneming volgens het geschatte model. Als de foutentermen hoog zijn betekent dit dat er relatief hoge (volgens het model) onverwachte Rit zijn, dus relatief hoge

onverwachte returns van het betreffende beleggingsobject als een belegger zou beleggen ‘volgens dit model, volgens die vergelijking’. De beweeglijkheid van die volgens-het-model-onverwachte returns kan als een vorm van risico worden gezien. Zo wordt de standaarddeviatie van de residuen het zgn. idiosyncratisch risico genoemd.

2.3.2.3 Het totale marktrisico van de bank

Bij het totale marktrisico van de bank, tenslotte, gaat het niet om de standaarddeviatie van de residuen van het model voor het betreffende beleggingsobject, maar om de standaarddeviatie van de returns van het beleggingsobject zelf, dus in deze scriptie de returns van de bank sec - dus alsof er geen (variant van het) CAPM-model zou zijn. Hoe hoger deze standaarddeviatie, hoe hoger de beweeglijkheid in de waarde van het beleggingsobject zelf, dus hoe hoger het risico voor de belegger. Dit risico zal hier het totale marktrisico van de bank worden genoemd.

In de analyses zullen alle zes in paragraaf 2.3 genoemde maatstaven van risico worden opgenomen als te verklaren variabele in regressiemodellen waarbij de factoren die de samenstelling van de raad van commissarissen uitmaken telkens de onafhankelijke variabelen zijn.

2.4 Bankprestaties

Voor het meten van de prestaties van de bank kan gekeken worden naar de ROE (return

aan de hand van balansposten van de bank, maar zijn door het management

manipuleerbaar (European Central Bank, 2010). In deze studie zal een proxy worden gehanteerd in de vorm van de ontwikkeling van de aandelenkoers (zie ook Minton, Taillard & Williamson, 2011). Aandelenkoersen weerspiegelen de impact die interne beslissingen hebben op de huidige en toekomstige kasstromen (Fama & Jensen, 1983).

2.5 De raad van commissarissen

In deze paragraaf worden enkele facetten van de raad van commissarissen besproken. De samenstelling van de raad van commissarissen wordt bepaald door verschillende factoren. In het kader van dit onderzoek zijn de factoren de grootte van de raad, en de onafhankelijkheid, het geslacht, de leeftijd en de financiële achtergrond van haar leden gekozen om te toetsen in hoeverre deze van invloed zijn op het resultaat en de

risicobereidheid van Duitse en Franse banken, en of deze zijn gewijzigd tijdens de crisis. In deze subparagraaf wordt per geselecteerde factor een overzicht gegeven van de meest relevante literatuur voor dit onderzoek.

Grootte van de raad van commissarissen

Eerdere onderzoeken hebben aangetoond dat een grotere raad van commissarissen in de regel leidt tot een minder effectieve raad (Lipton & Lorsch, 1992). Binnen een grotere raad worden duidelijke standpunten minder snel overeengekomen en er kunnen eerder communicatie- en coördinatieproblemen ontstaan. Lipton en Lorsch bevelen een raad aan van 7 of 8 leden. Omdat elk lid zoveel mogelijk zijn of haar mening kwijt wil, wordt het nemen van besluiten op een tijdige wijze moeilijk (Fama, 1993). Daarentegen bewezen Booth et al (2002) en Adams & Mehran (2003) dat banken over het algemeen een grotere raad van commissarissen hebben dan niet-financiële ondernemingen. Deze bevinding wordt door Hermalin & Weisbach (1988) ondersteund. Zij geven in hun onderzoek aan dat complexere ondernemingen, zoals banken, om meer expertise vragen. Dit komt omdat er meerdere segmenten zijn in het bankenbedrijf zoals de derivatenhandel, waarbinnen de activiteiten en producten complex kunnen zijn. Adams en Mehran geven drie redenen voor de grotere omvang van de raad van commissarissen binnen het bankwezen:

1. Een positieve relatie tussen de grootte van activa en het aantal leden in de raad van commissarissen. Banken hebben, in vergelijking met niet-financiële

ondernemingen, een grote post activa in verhouding tot bijvoorbeeld de omzet. 2. Grotere en sterker gediversifieerde ondernemingen hebben meer

commissarissen nodig voor een goede monitorfunctie.

3. Fusies en overnames in de sector hebben ertoe geleid dat de raad van commissarissen uit meer leden bestaat.

Yermack (1996), Eisenberg et al (1998) en Hermalin & Weisbach (2003) vonden een negatief verband tussen de grootte van de board en de ondernemingsprestaties. Die laatste meetten zij via Tobins Q. De Tobins Q van een onderneming is de ratio van haar marktwaarde en de vervangingswaarde van haar tastbare activa. Een en ander

impliceert dat banken gemiddeld minder goed presteren dan niet-financiële

ondernemingen omdat ze een grotere raad van commissarissen dienen aan te houden vanwege de complexiteit van de bedrijfsvoering. De uitkomsten ondersteunen de eerdergenoemde bevindingen van Lipton & Lorsch.

Adams & Mehran (2008), daarentegen, vinden voor de periode 1959 -1999 een positief verband tussen de omvang van de raad van commissarissen en de

ondernemingsprestaties. Zij baseerden de ondernemingsprestatie op Tobins Q. Ook Belkhir (2009) en Andres & Vallelado (2008) vinden een positieve relatie. Zij gebruikten als definitie voor de ondernemingsprestatie de verhouding tussen de marktwaarde van de onderneming en haar boekwaarde, - een afgeleide dus van Tobins Q. Min of meer dezelfde uitkomsten verkregen zij door voor de prestatie de return on assets van de onderneming te nemen resp. de return voor aandeelhouders.

Pathan (2009) vond dat of een grotere raad van commissarissen het risico van een bank doet verlagen. Hij nam een steekproef van 212 grote houdstermaatschappijen van Amerikaanse banken over de periode 1997 - 2004. Als risicomaatstaf werd de total risk genomen, oftewel de standaarddeviatie van de dagelijkse returns van het betreffende beursaandeel. (In de analyses zal ik hiervoor de term ‘totale marktrisico van de bank’ gebruiken.) Pathan kreeg dezelfde resultaten als voor het risico het idiosyncratische risico werd genomen (de standaarddeviatie van de residuen na het schatten van het regressiemodel dat de aandelenreturn verklaart), resp. het systematische risico (de beta in het regressiemodel, oftewel de gevoeligheid van de aandelenreturn van de bank ten opzichte van de marktreturn), het risico van de asset return (de total risk

vermenigvuldigd met Tobins Q en een constante factor) en een solvabiliteitsrisico (een functie van de aandelenreturn en de solvabiliteit van de bank). Minton et al (2011) hebben een soortgelijk onderzoek gedaan maar dan over de periode 2003-2008, en ook zij vinden een negatief verband tussen de omvang van de raad van commissarissen en het risico van de bank. Minton et al definieerden dit risico als de standaarddeviatie van de aandelenreturns van de bank (in deze analyses dus het ‘totale marktrisico van de bank’).

Samenvattend kan worden gesteld dat de omvang van de raad van commissarissen een negatief verband heeft met de ondernemingsprestatie, alhoewel er ook onderzoeken zijn die het tegendeel aantonen. Hetzelfde kan gezegd worden over de risicobereidheid bij een bank. Ook daar kan de conclusie worden getrokken dat de omvang van de raad van commissarissen een negatief verband heeft met de risicobereidheid van een bank. De onderzoeken wijzen er dus op dat een grotere raad van commissarissen zowel mindere ondernemingsprestaties oplevert alsook een lagere risicobereidheid. Dit laatste

betekent dat een lagere risicobereidheid binnen banken samen gaat met mindere ondernemingsprestaties. Dit lijkt op de korte termijn in ieder geval een plausibele constatering en is min of meer conform de veronderstelling in het CAPM-model dat tegenover hogere risico’s voor het investeren in een bedrijf, een hoger te verwachten rendement dient te staan voor de aandeelhouder als compensatie.

Onafhankelijkheid

Onafhankelijke commissarissen zijn betere monitors van het management dan

commissarissen die niet onafhankelijk zijn. Dit komt door hun ervaringen, expertise en hun contacten (Fama & Jensen, 1983; Link et al, 2008). De relatie tussen de

onafhankelijkheid van de commissarissen en de ondernemingsprestaties is empirisch onderzocht, maar de conclusies ervan zijn niet eensluidend. Eerdere onderzoeken van Vance (1964) enDaily & Dalton (1992) op dit vlak toonden een positief verband aan tussen onafhankelijkheid van de leden en de ondernemingsprestaties. Meer recente onderzoeken van Adams & Mehran (2008) en Francis et al (2012) vinden echter geen relatie tussen het aantal onafhankelijke commissarissen en de ondernemingsprestatie.

Minton et al (2011) vinden dat een hogere onafhankelijkheid van de leden van de raad van commissarissen resulteert in een lager risico voor banken. Deze uitkomst komt

overeen met de uitkomsten uit het onderzoek van Faleye & Krishnan (2010). Zij onderzochten in hoeverre de inrichting van het corporate governance-beleid invloed heeft op het leenmechanisme van een bank. De uitkomst hiervan was dat het

verstrekken van leningen aan risicovolle leners daalde bij banken met meer

onafhankelijke commissarissen. Onafhankelijke commissarissen hebben niet zoveel aandelen van het bedrijf in handen als insiders en zullen risicovolle projecten met hoge kasstromen niet zo snel accepteren als insiders (Knyazeva, 2009).

Op basis van deze onderzoeken denk ik dezelfde resultaten te zullen vinden: hoe

onafhankelijker een raad van commissarissen, des te minder risico een bank bereid is te nemen.

Geslacht

Door de jaren heen zijn er veel onderzoeken gericht op de samenstelling van de raad van commissarissen. Sinds de aanwakkering van de discussie over het zogenaamde ‘glazen plafond’ voor vrouwen, en de verscheidene voorstellen voor het instellen van een

vrouwenquotum bij het topmanagement bij bedrijven zijn ook steeds meer onderzoeken gericht op de diversiteit bij de raden van ondernemingen. Diversiteit wordt omschreven als de verscheidenheid tussen leden binnen de raad van commissarissen (Coffey & Wang, 1998).

Het is ruim bewezen dat de samenstelling van de raad van commissarissen een essentiële rol speelt bij de prestaties van een onderneming (Hermalin & Weisbach, 2003). Diversiteit onder leden heeft als voordeel dat de verscheidene leden een bagage van kennis met zich meebrengen, die van pas kan komen bij het begrijpen van de context van de betreffende onderneming. Fama (1980) meent dat de belangen van aandeelhouders en stakeholders alleen bewerkstelligd kunnen worden als de raad van commissarissen in staat is om de raad van bestuur van hoogwaardig en onpartijdig advies te voorzien. Diversiteit onder groepen zorgt volgens Fama voor een hoogwaardig niveau van creativiteit en probleemoplossend vermogen.

Onderzoek gedaan door Erhardt et al (2003) en Farrel & Hersch (2005) naar

Amerikaanse ondernemingen toonde aan dat er een positieve relatie is tussen diversiteit in geslacht aan de ene kant en de prestaties van een onderneming aan de andere kant. Het is eveneens aangetoond dat het hebben van meer vrouwelijke leden in de raad ervoor zorgt dat de onderneming een betere corporate governance voert. Het invoeren

van diversiteit binnen de raad van commissarissen gaat echter met kosten gepaard. De aanwezigheid van diverse beeldvormingen en meningen zorgen voor een langere besluitvormingstijd (Hagendroff & Keasey, 2008).

Leeftijd

Er is veel onderzoek naar gedaan of de leeftijd van leden van een team van invloed is op de prestaties van dat team en op de beslissingen die worden genomen. Streuer et al (1990) toonden aan dat leeftijd een verschil kan uitmaken. Zij deden onderzoek met drie typen teams met elk een andere leeftijdscategorie leden. Het ‘jonge team’ had leden tussen de 28 en 35 jaar oud, het ‘middeljonge team’ had leden tussen de 45 en 55 jaar, en het ‘oudere team’ had leden tussen de 65 en 75 jaar. De prestaties van het jonge en het middeljonge team waren gelijk. Oudere teams blijken minder vaak beslissingen te maken, beslissingen die overigens ook minder vaak strategisch waren. Daarnaast blijken oudere teams minder snel op nieuwe informatie te reageren. Oudere teams hebben een minder breed overzicht van hun taak en zoeken minder naar informatie om die taak te kunnen vervullen. Daarentegen was het zo dat oudere teams kansen even goed benutten als middeljonge teams, en in noodsituaties even effectief reageren als de middeljonge teams. Milliken & Martins (1996) concluderen in hun onderzoek dat groepen met meer leeftijdsdiversiteit betere prestaties leveren dan groepen met minder diversiteit.

Hambrick & Mason (1984), daarentegen, beargumenteren dat een jonger team samen gaat met bedrijfmatige groei en een hogere volatiliteit in de omzet. Met andere woorden, jongere leden kunnen, in tegenstelling tot oudere leden, geassocieerd worden met meer risico.

Aan de andere kant gaat een hogere leeftijd vaak samen met het hebben van meer zakelijke ervaring, wat belangrijk kan zijn bij het oplossen van problemen (Francis et al, 2012). Een zekere graad van conservatisme onder oudere leden leidt tot het nemen van vaak risico-averse besluiten. Francis et al komen ook tot de conclusie dat oudere leden minder grip hebben op nieuwe informatie en technologie die bruikbaar kan zijn bij het reageren op nieuwe en onverwachte uitdagingen voor de onderneming. Hasher & Kim (2005) bevestigen dat oudere teamleden door een ruimere ervaring in het nemen van beslissingen, onder sommige omstandigheden beter presteren dan jongere teamleden.

Al met al kan geconcludeerd worden dat uit de literatuur blijkt dat raden van

commissarissen met oudere leden eerder risico-avers zijn, terwijl raden met jongere commissarissen juist meer op zoek zijn naar risico. Verder blijkt uit de literatuur dat een oudere raad van commissarissen in de meeste gevallen minder goed presteert dan een jongere raad, zeker daar waar de prestaties (min of meer) het gevolg zijn van een hogere bereidheid om risico te nemen. Ik ga er daarom vanuit dat uit de analyses een negatieve relatie blijkt tussen leeftijd en risico en een eveneens negatieve relatie tussen leeftijd en ondernemingsprestatie.

3. Data en methodologie

In dit hoofdstuk wordt de onderzoeksopzet behandeld, en worden de verzamelde data en methodologie besproken. In paragraaf 3.1 komt allereerst de onderzoeksopzet aan

bod. Vervolgens worden de dataverzameling en de bronnen besproken (paragraaf 3.2), en het meten en bepalen van de samenstelling van de raad van commissarissen

(paragraaf 3.3) en de statistische modellen (paragraaf 3.4).

3.1 Onderzoeksopzet

Het idee achter de analyses in dit rapport is in feite overgenomen uit het artikel van O'Sullivan, Hassan en Mamun (2012). Eerst is voor elk van de twaalf geselecteerde banken een aan het CAPM-model ontleend model geschat voor elk van de jaren 2005 t/m 2008. Het CAPM-model koppelt het te verwachten rendement van een

beleggingsobject aan het deel van het rendement van een portefeuille waarin alle beleggingsobjecten zitten (het marktrendement) dat boven het risicovrije rendement ligt. Hierbij treedt de zgn. beta (een mate voor de relatieve volatiliteit in het rendement van het betreffende beleggingsobject) als een soort hefboom op: hoe hoger de beta, hoe sterker de uitslag (positief dan wel negatief) van het te verwachten rendement van het beleggingsobject; zie ook paragraaf 2.3.2. In de modellen die ik heb geschat wordt het marktrendement niet eerst, zoals bij het CAPM-model, gecorrigeerd voor het risicovrije rendement. Aldus zijn, aan de hand van de aandelenkoers, schattingen verkregen van het systematisch risico, het idiosyncratisch risico en het totale marktrisico van de bank in elk van de jaren 2005-2008.

Deze drie risicomaatstaven moeten vervolgens, naast ook de drie vormen van risico die zijn verkregen uit de ratio van balansposten (het kredietrisico, het liquiditeitsrisico en het risico i.v.m. de kapitaalratio), verklaard worden door factoren die de samenstelling van de raad van commissarissen bepalen. Dit wordt via de kleinste-kwadratenmethode van lineaire regressie gedaan. Daarna wordt ook geschat in hoeverre de

prestatiemaatstaven van de bank verklaard worden door deze factoren, eveneens via lineaire regressie. Zie voor een bespreking van de modellen paragraaf 3.4.

3.2 Dataverzameling en bronnen

De dataset is verkregen uit meerdere bronnen, te weten de databases Boardex , Bankscope, maar daarnaast ook jaarverslagen. De Boardex-database bevat data over bestuurders en commissarissen, zoals de leeftijd, hun geslacht, de omvang van de raad

van commissarissen waarin zij zitting hebben, alsmede data over de achtergrond zoals financiële expertise, nevenfuncties en onafhankelijkheid. In de dataset waren in 2008 207 commissarissen, in 2007 205, in 2006 223 en in 2005 218 commissarissen.5 _{Om na}

te gaan of de betreffende commissaris in het verleden gelieerd was aan de bank via een functie in de raad van bestuur moesten jaarverslagen worden geraadpleegd. Omdat dit tijdrovend kan zijn is hier gekozen voor een dataset van alleen de Duitse en Franse banken in de top-250 van grootste banken in Europa gemeten naar de totale

boekwaarde van de activa die op de balans staan. Zo zijn twaalf banken geselecteerd. Dit zijn de Duitse banken Deutsche Bank, Commerzbank, Deutsche Postbank, Aaeral Bank, IKB Bank en DVB Bank, alsmede de Franse banken BNP Paribas, Credit Agricole, Société Générale, Natixis, CIC en Paris Orléans. Onder deze banken zijn enkele banken meer traditionele commercials banks terwijl andere – met name de grote Duitse banken - juist een relatief grote afdeling investment banking hebben. Van de twaalf banken is Deutsche bank de grootste met een balanstotaal van 2.005 miljard euro per eind 2012. De Franse BNP Paribas en Credit Agricole volgen met een balanstotaal van resp. 1899 miljard euro en 1838 miljard euro.; zie ook de tabel in appendix 2. Paris Orléans is verreweg de kleinste bank in de dataset met een balanstotaal van 9 miljard euro per eind 2012.

Ook voor enkele gegevens rond de financiële expertise van commissarissen moesten jaarverslagen worden geraadpleegd. Overigens waren niet voor alle banken de gezochte data gevonden in de jaarverslagen.

Uit de database Datastream zijn de data omtrent de beurskoersen, e.d. geëxtraheerd. De data zijn verzameld over de jaren 2005 tot en met 2008, te weten twee jaren vóór de financiële crisis (2005 en 2006), en de twee jaren tijdens de financiële crisis (2007 en 2008). Uit figuur 3.1 wordt duidelijk dat de positieve aandelenreturns voor de banken in 2005-2006 omsloegen in negatieve rendementen in 2007-2008, met name in 2008.

Figuur 3.1 De gemiddelde aandelenreturn* voor de zes Duitse banken resp. Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis

5 _{In 2008 was van resp. 32 commissarissen de leeftijd niet bekend (bij Deutsche Postbank 11 van de 20),}

in 2007 30 (bij Deutsche Postbank 11 van de 20), in 2006 35 (bij Deutsche Postbank 10 van de 19), en in 2005 40 (bij Deutsche Postbank 13 van de 23).

-80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2005 2006 2007 2008 Jaar A a n d e le n re tu rn Duitse banken Franse banken

* De aandelenreturn van een bank in een zeker jaar is het procentuele verschil tussen de laatst vastgestelde aandelenkoers van die bank in dat jaar, en de laatst vastgestelde aandelenkoers in het voorgaande jaar. De dataset waarmee de analyses zullen worden uitgevoerd bevat 48 waarnemingen: 12 banken met voor elke bank data over 4 verschillende jaren. De 12 banken zijn

geselecteerd op basis van de volgende criteria6_:  Beschikbaarheid gegevens

 Beursgenoteerd gedurende de gehele periode 2005 – 2008

 In Europese top-250 banken

 Origine is Duits of Frans

Figuur 3.2 De gemiddelde capital ratio voor de zes Duitse banken resp. Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis; een hogere ratio wijst hier op een lager risico

6 _{Er zijn banken uit de selectie gevallen doordat zij een dochteronderneming waren van een bank die wel}

in de selectie is opgenomen. In appendix 2 staat een beknopte uitleg over de totstandkoming van de dataset.

0 0,02 0,04 0,06 0,08 0,1 0,12 0,14 0,16 0,18 2005 2006 2007 2008 Jaar C a p ita l ra ti o Duitse banken Franse banken

In figuur 3.2 t/m 3.4 zijn de drie verschillende risico’s uitgezet zoals deze in hoofdstuk 2 waren gedefinieerd, gemeten via de variabelen capital ratio (figuur 3.2) resp. liquidity (figuur 3.3) en credit risk (figuur 3.4). In elk van de figuren zijn deze risicomaatstaven tegen de tijd uitgezet. Telkens is het gemiddelde van de zes Duitse banken (blauwe lijn) uitgezet, alsmede het gemiddelde van de Franse banken (roze lijn), net zoals in figuur 3.1 eerder.

Uit figuur 3.2 wordt duidelijk dat de gemiddelde capital ratio van de banken in de loop van de vier jaren grosso modo is gedaald. Dit betekent dat het kapitaal van de banken in de loop van de tijd is gedaald. Dit komt neer op een groter wordend risico. De capital ratio van de Franse banken lijkt structureel boven die van de Duitse banken te liggen (en dus een lager risico te lopen), maar als de gemiddelde capital ratio wordt berekend exclusief de Franse bank Paris Orléans (die in de jaren 2005-2008 relatief hoge ratio’s had van resp. 0,42, 0,46, 0,83 en 0,06), is juist het omgekeerde het geval: in al deze vier jaren ligt de ratio bij de Duitse banken dan hoger dan bij de Franse banken. Met name het balanstotaal (de noemer in de capital ratio) bij Paris Orléans liet grote sprongen zien. Het balanstotaal bij deze bank daalde met 37% in 2007, maar steeg met 1327% in 20087_{. Onder de Duitse banken valt met name op dat IKB Bank een sterk afnemende}

capital ratio liet zien. Het eigen vermogen daalde bij deze bank van 2,4 miljard euro (eind 2005) naar 1,2 miljard euro (eind 2008), oftewel een daling van bijna 50%.

7 _{De capital ratio-mutatie vans Paris Orléans wijzigt niet van -37% naar +1327% maar de}

balanstotaalmutatie (het balanstotaal is de noemer van de capital ratio).

Die -37% heeft, te maken met verliezen voor die bank in 2007. De +1327% komt neer op een

verveertienvoudiging van het balanstotaal. Dit laatste kan te maken hebben met de herkapitalisatie van de bank, dus een verhoging van het kapitaal (eigen vermogen). Door een verhoging van het kapitaal neemt ook het balanstotaal toe.

Figuur 3.3 De gemiddelde liquidity voor de zes Duitse banken resp. Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis; een hogere ratio wijst hier op een lager risico

0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25 0,3 0,35 0,4 2005 2006 2007 2008 Jaar Liquidit y Duitse banken Franse banken

Ook de liquidity daalde gemiddeld voor zowel de Duitse als de Franse banken; dit is in figuur 3.3 zichtbaar. Dit betekent dat de aangehouden liquiditeiten van de banken naar verhouding afnamen waardoor het risico toenam. Alleen in 2006 steeg de gemiddelde liquidity voor de zes Duitse banken. Als figuur 3.2 wordt vergeleken met figuur 3.3, wordt duidelijk dat de Franse banken een gemiddeld hogere capital ratio (dus een lager risico) hadden dan de Duitse banken, maar voor de liquidity geldt juist het omgekeerde (dus een hoger risico).

Tenslotte het kredietrisico. Dit risico is uitgezet tegen de tijd in figuur 3.4. Omdat voor twee Duitse banken (Deutsche Bank en DVB Bank) en twee Franse banken (BNP Paribas en Paris Orléans) voor deze jaren niet alle data beschikbaar zijn voor de ratio Impaired loans / gross loans, is besloten deze vier banken in zijn geheel niet mee te nemen in de data ter berekening van het kredietrisico. Dit is met name jammer omdat Deutsche Bank een significante investment banking-tak heeft. Zonder de vier genoemde banken blijkt dat de Duitse banken in alle jaren 2005-2008 een hoger kredietrisicohadden dan de Franse banken; zie figuur 3.4. Opvallend hier is dat het kredietrisico tot en met 2007 afnam, ook in 2008 tijdens de financiële crisis voor de Duitse banken (zij het in lichte mate), maar dat het kredietrisico voor Franse banken in 2008 duidelijk toenam.

Figuur 3.4 De gemiddelde credit risk voor vier Duitse banken resp. vier Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis

0 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 2005 2006 2007 2008 Jaar C re d it R is k Duitse banken Franse banken

3.3 Meten samenstelling raad van commissarissen; hypotheses

Hieronder volgen de definities van de factoren die de samenstelling van de raad van commissarissen uitmaken die in de analyses zijn meegenomen zodat deze goed meetbaar zijn. Na deze definities volgen de tien hypotheses van deze paper.

Grootte/ omvang

De omvang van de raad van commissarissen wordt gemeten aan de hand van het aantal leden dat de raad telt.

Onafhankelijkheid

Een commissaris is onafhankelijk als deze niet werkt voor of is verbonden aan de betreffende bank of dit is geweest.

Leeftijd

Van elke bank wordt de gemiddelde leeftijd berekend van de leden binnen de raad van commissarissen.

Financiële expertise

Bij alle banken in de dataset heeft, in elk jaar in de periode 2005-2008, de meerderheid van de commissarissen financiële expertise. Voor verreweg de meeste banken geldt echter, in tegenstelling tot wat verwacht kon worden, dat niet alle commissarissen financiële expertise hebben. Alleen voor de Franse banken CIC en Paris Orléans gold dat voor alle jaren in de periode 2005-2008 alle commissarissen financiële expertise

bezaten. De definitie van een financieel expert is dat hij of zij werkt bij een financieel instituut dan wel bij een financieringsbedrijf dat geen bank is, of dat hij/ zij een financiële positie bekleedt bij een niet-financiële onderneming, of een academische positie op een vlak dat gerelateerd is aan financiën, of als manager werkt bij een

hedgefonds of een fonds op het vlak van private equity of durfkapitaal (venture capital).

Met deze definities kunnen de hypothesen nauwkeurig worden opgesteld:

H.1a: Het aantal leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de risicobereidheid van de bank negatief.

H.1b: Het aantal leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de prestaties van de bank negatief.

H.2a: Het percentage onafhankelijke leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de risicobereidheid van de bank negatief.

H.2b: Het percentage onafhankelijke leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de prestaties van de bank positief.

Bij hypothese H.2b heb ik laten wegen dat vroege onderzoeken een positief verband aantoonden tussen de onafhankelijkheid van de commissarissen en de

ondernemingsprestaties; zie paragraaf 2.5.

H.3a: Het percentage mannen in de raad van commissarissen beïnvloedt de risicobereidheid van de bank positief.

H.3b: Het percentage mannen in de raad van commissarissen beïnvloedt de prestaties van de bank negatief.

H.4a: Een hogere gemiddelde leeftijd van de leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de risicobereidheid van de bank negatief.

H.4b: Een hogere gemiddelde leeftijd van de leden in de raad van commissarissen beïnvloedt de prestaties van de bank negatief.

H.5a: Het percentage leden in de raad van commissarissen met financiële expertise beïnvloedt de risicobereidheid van de bank positief.

H.5b: Het percentage leden in de raad van commissarissen met financiële expertise beïnvloedt de prestaties van de bank positief.

3.4 Statistische modellen

Om deze hypothesen te beantwoorden wordt de volgende methodologie toegepast. De prestaties van de bank worden gedefinieerd als het rendement van het betreffende beursaandeel. Het rendement is verkregen door het procentuele verschil te berekenen tussen de slotkoers van het aandeel op een zekere beursdag ten opzichte van de

slotkoers van de voorgaande beursdag. De prestaties van de bank worden bepaald in de periode van financiële crisis (2007 & 2008) en de periode daarvóór (2005 & 2006). Daarnaast wordt het twee-index-model van Chen et al. (2006) en Anderson en Fraser (2000) gebruikt, en wordt voor elk jaar voor elke bank onderstaande vergelijking

geschat. Dit aan de hand van dagelijkse slotkoersen op de dagen dat de kapitaalmarkten geopend zijn.8

Rit = αi + β1i*Rmt + β2i*INTERESTt + εit

De betekenis van de symbolen is net als in de vergelijking in paragraaf 2.3.2, maar dan staat de i in het bijzonder voor het aandeel van de bank, en daarnaast is Rm bij de Franse

banken de return van de CAC40-index, en bij de Duitse banken de return van de DAX-index9_{, en INTEREST de risicovrije rentevoet in Europa.}10 _{Zo worden de drie typen risico}

verkregen als beschreven in paragraaf 2.3.2: het systematisch risico (dit zal in de

regressiemodellen hieronder worden aangeduid met BETAM), het idiosyncratisch risico (hieronder aangeduid als IR) en het zgn. totale marktrisico van de bank (aangeduid als STDEV). Voor de uitkomsten van elk van deze drie grootheden wordt een beeld

gepresenteerd in de figuren 3.5 t/m 3.7 voor zowel de zes Duitse banken gemiddeld als het gemiddelde van de zes Franse banken.

Figuur 3.5 Het gemiddelde systematische risico voor de zes Duitse banken resp. Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis

8 _{De data van de dagelijkse aandelenreturns zijn, per bank, gewinsorized op het 1%- en 99%-niveau. Dit}

betekent dat de 1% laagste aandelenreturns niet zijn meegenomen in de analyses, en evenmin de 1% hoogste aandelenreturns.

9 _{Voor zowel de CAC40 als de DAX-index betreft het de prijsindex, dus niet de geherinvesteerde-index.}

Voor zowel de DAX-index als de zes Duitse banken geldt dat de volgende datums niet in de analyses worden meegenomen vanwege het gesloten-zijn van de beurs in Frankfurt: 28 mei 2007 (Tweede Pinksterdag), 24 december 2007 (de dag vóór Kerstmis), 31 december 2007 (Oudjaarsdag), 24 december 2008 en 31 december 2008.

10 _{Er is gekozen voor de driemaands Euribor, waar ervan uit wordt gegaan dat dit een goede maatstaf is}

voor de risicovrije rentevoet, ondanks het feit dat meerdere banken recentelijk een boete hebben gekregen voor het manipuleren van deze rentevoet.

0 0,2 0,4 0,6 0,8 1 1,2 2005 2006 2007 2008 Jaar Sy s te m a ti s c h r is ic o (b e ta ) Duitse banken Franse banken

Figuur 3.5 laat zien dat het gemiddelde systematische risico voor de zes Duitse banken vrijwel synchroon liep met het Franse gemiddelde in 2005-2007, maar dat dit risico in 2008 duidelijk daalde voor de Duitse banken, terwijl dit slechts licht daalde bij de Franse banken. Deze dalingen zijn wellicht opvallend te noemen omdat het inhoudt dat de beta is afgenomen, ofwel dat de bankaandelen in 2008 – het jaar dat de investment banks Bear Stearns en Lehman Brothers omvielen en het noodlijdende Merrill Lynch werd overgenomen door Bank of America - minder fluctueerden ten opzichte van de markt als geheel, in vergelijking met het voorgaande jaar. Vooral bij de Duitse bank IKB daalde het systematische risico: in 2007 was dit nog 1,29, maar in 2008 halveerde dit bijna naar 0,67. Bij twee van de drie grootste Franse banken steeg de beta in 2008 juist tot de hoogste waarde binnen de periode 2005-2008: 1,37 voor Société Générale en 1,40 voor Credit Agricole. Alleen Natixis in 2007 - de data voor alle twaalf de banken in

beschouwing nemende - scoorde een hogere beta: 1,43.

Figuur 3.6 Het gemiddelde idiosyncratische risico voor de zes Duitse banken resp. Franse banken vóór (2005 resp. 2006) en tijdens (2007 resp. 2008) de financiële crisis