pag. 4 van 11 8 september 2015 www.bolero.be
AANDELENFOCUS
ƚĞŶŽƌ͗͞'ŽĞĚĞƌĞƐƵůƚĂƚĞŶĞŶĚĂƚďĞĞƚũĞŵĞĞƌ͟
Advies: OPBOUWEN Huidige koers: ϰϭ͘ϵ hZ
Naam analist: <ŽĞŶKǀĞƌůĂĞƚͲDŝĐŚŝĞůƐ Koersdoel: ϰϴ hZ
ISIN code: ϬϬϬϯϴϯϳϱϰϬ Opwaarts potentieel: ϭϰ͘ϲй
2013 2014E 2015E 2016E
tŝŶƐƚƉĞƌĂĂŶĚĞĞů; hZͿ Ϯ͘Ϯϵ Ϯ͘ϴϭ Ϯ͘ϵϬ ϲ͘ϯϲ
% groei j/j 1.9% 22.7% 3.2% 119.4%
Koerswinst ratio 18.3x 14.9x 14.5x 6.6x
ƌƵƚŽĚŝǀŝĚĞŶĚ; hZͿ Ϯ͘ϬϬ Ϯ͘ϬϬ Ϯ͘ϭϬ ϯ͘ϳϬ
% groei j/j 0.0% 0.0% 5.0% 76.2%
Dividendrendement (%) 4.8% 4.8% 5.0% 8.8%
Atenor is een Belgische ontwikkelaar actief in kantoren en residentieel vastgoed. De ontwikkelingspijplijn van de afgelopen jaren bevindt zich momenteel in de fase van commercialisatie.
ƚĞŶŽƌ
Atenor publiceerde een mooi halfjaarrapport, gedragen door een goed gediversifieerde projectontwikkelingsportefeuille.
Verschillende van die projecten zijn ondertussen al voorverkocht, waardoor de inkomsten gegarandeerd zijn. Daarnaast heeft een aantrekkende economische groei in Boedapest en Bucharest de vraag aangewakkerd. De wereldwijde yieldcompressie is bovendien positief en moet naar verwachting uitzonderlijke resultaten opleveren in Centraal- en Oost-Europa. Dit kan de komende jaren resulteren in uitzonderlijke dividenden.
De portefeuille van Atenor is momenteel gelijk verdeeld (50/50) tussen kantoren en residentiële projecten, maar dat is geen vaste strategische verhouding. Atenor gaat op zoek naar opportuniteiten in landen waar het actief is en mikt daarbij op een mix van korte- en langetermijnprojecten.
Het heeft wat moed gevergd, maar Atenor heeft doorgezet en is geslaagd in de ontwikkeling van zijn vastgoedprojecten in Centraal- en Oost-Europa. De groep is vandaag de enige aanbieder van kwaliteitsvolle kantoren in een markt die van bbp-groei met 3 tot 4% profiteert. Dit resulteert in gestegen huurprijzen, terwijl de yieldcompressie de winstgevendheid opnieuw een duwtje geeft van 0 naar 500 euro per vierkante meter. De verkoop van een aantal gebouwen kan in zo’n omgeving tot uitzonderlijke resultaten leiden.
Eind vorig jaar anticipeerde Atenor op de vervaldag van een obligatielening van 75 miljoen euro in januari. Hierdoor kon het zijn kosten voor schulden verminderen, terwijl ook het schuldprofiel verbeterde. De toegenomen activiteit op het niveau van de projectontwikkeling verhoogde de netto schuldgraad van 1,77x naar 2,41x wat zich in een gearing (schuld ten opzichte van balanstotaal) vertaalt van 65% (was 59%).
CONCLUSIE
De portefeuille van Atenor wordt volop gecommercialiseerd. KBC Securities-analist ziet de gemiddelde ROE in de periode 2015- 2018 verdubbelen ten opzichte van de periode 2010-2014 met een bodem van 14,5% in 2015. De inkomsten uit de West- Europese activiteiten zullen stijgen, terwijl de projecten in Centraal- en Oost-Europa voor een mooi extraatje kunnen zorgen. Hij verhoogt zijn koersdoel van 44 naar 48 euro en verhoogt zijn advies naar “opbouwen”.
pag. 5 van 11 8 september 2015 www.bolero.be
<K Z^s Z>KKWd EKZ'ZKhW;ϭ:ZͿ <K Z^s Z>KKWd EKZ'ZKhW;ϱ:ZͿ
Bron: Thomson Reuters Datastream Bron: Thomson Reuters Datastream
tZ Z/E'^Dh>d/W> ^ƚĞŶŽƌ'ƌŽƵƉ KD d E/s/ EZ E D EdƚĞŶŽƌ'ƌŽƵƉ
Bron: KBC Securities Bron: KBC Securities
20.2 25.2 30.2 35.2 40.2 45.2 50.2
Sep 10 Jun 11 Mar 12 Dec 12 Sep 13 Jun 14 Mar 15 ATENOR GROUP Euro STOXX 50 (herberekend naar bedrijf)
32.7 34.7 36.7 38.7 40.7 42.7 44.7 46.7 48.7 50.7
Sep 14 Nov 14 Jan 15 Mar 15 May 15 Jul 15 Sep 15 ATENOR GROUP Euro STOXX 50 (herberekend naar bedrijf)
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15E 16E (€ 000)
Omzet REBITDA marge Dividendrendement (bruto)
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15E 16E Koers/boekwaarde EV/EBITDA Rendement op v rije cash flow (rhs)
