Ook als de meeste lidstaten zich uiteindelijk niet aan de afspraken zouden houden en veel minder ambitie zouden tonen met de houdbaar-heid van hun overhoudbaar-heidsfinanciën dan wij, is er geen enkele reden voor Nederland om minder te bezuinigen. Integendeel. In deze situatie, die gevaarlijk is voor het vertrouwen in de euro en die kan leiden tot een hogere rente, zou Neder-land er juist goed aan doen zich te onderschei-den met een helder pad naar houdbare over-heidsfinanciën. Dat zal door de kapitaalmarkten worden beloond met een lagere risico-opslag op de rente.12 Andere lidstaten zullen niet profite-ren als Nederland meer bezuinigt dan zij doen: de rente die ze moeten betalen voor hun schul-den zal er niet door dalen, en ze kunnen hun schuld sowieso niet op Nederland afwentelen. Van ‘gekke henkie’ is dus geen sprake.
Iemand die het niet eens is met deze rede-nering is Marcel van Dam. Hij gaat er in het novembernummer van s&d13 van uit dat alle waarborgen in Europese verdragen (verbod op bail-out, verbod op monetaire financiering, buitensporige-tekortprocedure, de onafhan-kelijkheid van de Europese Centrale Bank) tevergeefs zullen zijn en de Europese Centrale Bank de inflatie zal laten oplopen om daarmee de waarde van de overheidsschuld in de lidsta-ten te verminderen. Volgens Van Dam moet Nederland om geen gekke henkie te zijn niet te ver onder de schuldnorm van 60% van het Sta-biliteits- en groeipact gaan zitten. Hij redeneert dat in landen zonder aanvullende pensioen-fondsen de kosten van vergrijzing tot oplopende
We moeten niet afwachten wat
andere lidstaten gaan doen; de
tikker van de overheidsschuld
staat niet stil
s& d 1/2 | 2010
57 overheidstekorten zullen leiden. Deze tekorten
zullen zich vervolgens vertalen in inflatie, die de schulden in waarde doen verminderen. Dit zou ten koste gaan van landen met een lage schuld zoals Nederland. Van Dam maakt dus de om-vang van de schuldreductie afhankelijk van een zeer onwenselijk en onwaarschijnlijk scenario. Het is onduidelijk wat Nederland daarbij te win-nen heeft.14
scenario's
Over de vraag of lidstaten zich ook daadwerke-lijk zullen houden aan de Europese afspraken en op korte termijn duidelijkheid zullen geven over de wijze waarop ze hun overheidsfinan-ciën weer houdbaar maken, kan slechts worden gespeculeerd. Opvallend is wel dat het Italiaanse tekort onder het gemiddelde van de eurozon-elanden ligt. Dit kan mede worden verklaard door de disciplinerende invloed van de kapitaal-markten. De hoge schuldquote betekent dat een afwaardering van de kredietwaardigheid van de Italiaanse staat zeer kostbaar is. Daardoor heeft Italië, waar de werking van de automatische stabilisatoren beperkter is, afgezien van een grootschalig stimuleringsprogramma. De disciplinerende werking van de kapitaal-markten was vóór 2008 grotendeels afwezig, en werkt in het algemeen ook te laat en te onvoor-spelbaar om als alternatief te dienen voor de Europese tekortnormen. Maar nu de financiële markten weer voorzichtiger zijn met het nemen van risico’s, neemt de rente die de verschillen landen moeten betalen op hun overheidsschuld toe naarmate de tekorten hoger zijn en er meer twijfel bestaat over de houdbaarheid van de overheidsfinanciën.
De kapitaalmarkten eisen nu bijvoorbeeld van Griekenland ¬ waar de tekorten naar nu blijkt al voor de financiële crisis zijn ontstaan ¬ een veel hogere rente dan van Duitsland of Nederland. Om het vertrouwen van de kapitaal-markten te herstellen zal Griekenland dus met meer geloofwaardige plannen moeten komen om de tekorten te reduceren, zoals ook de Raad
van Ministers heeft geëist. Griekenland lijkt dat nu ook te doen, zodat Athene nog niet is verloren. Het is te hopen dat hiermee een scena-rio waarbij het Internationaal Monetair Fonds onder strikte voorwaarde te hulp zou moeten schieten, is voorkomen. Dat zou zeker tot veel onrust op de financiële markten hebben geleid en het vertrouwen in de euro hebben geschaad. De disciplinerende werking van de kapitaal-markten kan ertoe bijdragen dat lidstaten eieren voor hun geld kiezen. Frankrijk, dat nu nog een relatief lage rente moet betalen, zal er bijvoor-beeld veel aan gelegen zijn om een afwaardering van zijn kredietwaardigheid te voorkomen. Dat is gunstig voor Nederland.
Hoewel de schrik er voor de komende jaren goed in zit, kan niet blijvend worden vertrouwd op de disciplinerende werking van de kapi-taalmarkten. Er zal op termijn toch nagedacht moeten worden over de manier waarop de discipline vergroot kan worden om in goede tijden grotere overschotten op de begroting te kweken, die mede als buffer voor slechte tijden kunnen dienen. De beste weg daarvoor zijn geloofwaardige nationale begrotingsregels. Ook hier geven de Scandinavische landen het goede voorbeeld.
conclusie
De landen in de eurozone hebben de vraaguitval als gevolg van de financiële crisis voor een groot deel opgevangen door hun overheidstekorten te laten oplopen. Zij zullen er niet aan ontkomen hun overheidsfinanciën weer enigszins op peil te brengen. Niet alleen vanwege de afspraken
De disciplinerende werking van
de kapitaalmarkten kan ertoe
bijdragen dat lidstaten eieren
voor hun geld kiezen
58
Noten
1 Omdat deze bijdrage zich concentreert op de Europese be-leidscontext ga ik niet in op de vraag hoe het tekort moet wor-den teruggedrongen. In de rest van de bijdrage wordt dan ook gesproken van ombuigingen. 2 Zie: G. Smidth en F. Øland
Han-sen (2010), Research Euroland:
debt on a dangerous path, Danske
Bank.
3 De Nederlandsche Bank, Kwar
taalbericht december 2009, p. 42.
Indien alle steun aan de finan-ciële sector wordt terugbetaald valt de schuld in 2019 ongeveer 9 procentpunten lager uit. Vol-gens Roel Beetsma zal de ver-koop van staatsbelangen in de financiële sector de oorspronke-lijke toename van de schulden niet goedmaken. Onder druk van de omstandigheden en vanwege informatieachterstand hebben overheden gemakkelijk te veel betaald voor hun deelna-mes in deze sector (R. Beetsma, ‘Schuld en crisis’, esb 94 (4574), 11 december 2009, p. 757.) 4 Vergelijk: L. Bovenberg, S. van
Wijnbergen, B. Jacobs, A. Boot en W. Buiter: ‘Hier een red-dingsplan voor de economie’, nrc, 24-02-09. Ook de Europese Raad van december 2009 wijst erop dat het, om de verwach-tingen te funderen en het vertrouwen te vergroten, van
belang is om geloofwaardige exitstrategieën voor het breed opgezette stimuleringsbeleid te ontwikkelen en tijdig kenbaar te maken.
5 De tekortnorm van 3% betreft het ongecorrigeerde tekort en is dus niet helemaal vergelijkbaar met het structurele of robuuste saldo. Als de economie in 2011-2012 aantrekt helpt dat om de 3%-norm te halen. Voor de structurele tekortreductie zijn ombuigingen nodig. Het Cen-traal Planbureau komt dit voor-jaar met nieuwe berekeningen van het houdbaarheidstekort. De schatting van een structu-reel overschot van 2% is geba-seerd op B. Jacobs, ‘Politieke economie en methodologie van de vergrijzingssommen’, Tijd
schrift voor Openbare Financiën,
41(4), 2009, p. 203 en C.P. Veer-man, R. H. J. M. Gradus, Op weg
naar houdbare overheidsfinanciën: een verkenning van de financiele kaders in de volgende kabinetspe riode, cda Wetenschappelijk
Instituut 2009.
6 Vergelijk: C. van Ewijk en C. Teulings (2009), De grote recessie:
het Centraal Planbureau over de kredietcrisis, p. 146.
7 De Europese Commissie schat bijvoorbeeld de houdbaarheids-opgave voor Nederland hoger in dan het cpb. Dit heeft onder andere te maken met het maar gedeeltelijk meerekenen door
de Europese Commissie van de vergrijzingsgevoelige belastin-gen ¬ de belastingopbrengsten uit de tweede pijler pensioenen. Daarnaast hebben veel landen de vergrijzingsdruk op hun eerste pijler verlaagd door de uitkeringen niet te laten mee-groeien met de toekomstige welvaartsontwikkeling. Met het oog op de vergrijzing van de modale kiezer is het de vraag hoe houdbaar een dergelijke strategie is.
8 Het betreft hier schattingen van Citygroup. Zie: M. Wolzak, ‘Amerikaanse lange rente loopt op’, Het Financieele Dagblad, 31-12-09, p. 17.
9 De Ecofin-Raad heeft daarbij gebruikgemaakt van de ruimte die het Stabiliteits- en groeipact biedt om de oorspronkelijke deadline voor Ierland, Spanje, Frankrijk en het Verenigd Ko-ninkrijk gezien de economische situatie met één jaar te verlen-gen.
10 Gezien de omvang en de ge-ringe binnenlandse besparin-gen is natuurlijk ook de ontwik-keling van het overheidstekort in de Verenigde Staten van belang. Zie: Beetsma, op. cit., p. 757.
11 Zie verder: J. von Hagen (2009), ‘Monetary policy on the way out of the crisis’, Bruegel Policy Con
tribution, 2009/15.
12 Op dit moment heeft Nederland
die zijn gemaakt in het Stabiliteits- en groeipact, maar vooral omdat zij, net als Nederland, de rekening voor de huidige crisis en de vergrij-zing niet naar een volgende generatie willen doorschuiven. Bovendien staan de eurolanden onder druk van de disciplinerende werking van de kapitaalmarkten, die de rente voor extreme overheidsschulden omhoog stuwen. Het is al
met al zeer onwaarschijnlijk dat Nederland als enige land in de eurozone zijn burgers en bedrijven zal confronteren met bezuinigingen en/of lastenverzwaringen teneinde zijn over-heidsfinanciën weer houdbaar te maken. Maar ook al zou Nederland als enige land uit de euro-zone hiervoor kiezen, dan nog is dat voor ons ‘the best way out’.
s& d 1/2 | 2010
59
na Duitsland de laagste rente in de eurozone. Nederland wordt daarbij op de voet gevolgd door Frankrijk. Van belang voor Nederland is ook hoe de aan-delenkoers van de banken zich ontwikkelt. De verwachting is dat als deze omhooggaat de ban-ken kunnen gaan terugbetalen,
wat gunstig is voor de schatkist, Zie: G. ten Have, ‘Oranje wint op (basis)punten’, Het Financieele
Dagblad, 7-01-2010.
13 Marcel van Dam, ‘Pleidooi voor een taboe: bezuinigingen mo-gen de kwetsbaren niet treffen’, s&d 2009/ 11.
14 Overigens is het nog maar de
vraag of het oplopen van de ver-grijzingskosten in Nederland wezenlijk lager zal zijn dan in andere eu-lidstaten, gezien onder andere de betrekkelijke generositeit van de aow en de aard van ons zorgstelsel.
60
Over de auteur Hans Kombrink was namens de PvdA
lid van de Tweede Kamer, staatssecretaris van Finan-ciën en wethouder te Rotterdam.
Noten zie pagina 67