Wiebe Mennes
8-8-2012
Comply or Explain
Een onderzoek naar de informatiewaarde
van de uitleg van afwijkingen van best
practice bepalingen van de Nederlandse
corporate governance code.
2
Een onderzoek naar de informatiewaarde van de uitleg van
afwijkingen van best practice bepalingen van de Nederlandse
corporate governance code.
Master thesis, Msc Accountancy Rijksuniversiteit Groningen Faculteit Economie en Bedrijfskunde
21 augustus 2012 Wiebe Mennes Studentnummer: 1669842 Oudeweg 105 9711 TJ Groningen Tel: 0612616456 Email:
w.mennes@gmail.com
3
Samenvatting
De Nederlandse corporate governance code gaat uit van het comply-or-explain principe. Het idee achter dit principe is dat wanneer een onderneming wil afwijken van een best-practice bepaling uit de code, dit uitgelegd dient te worden. De Nederlandse corporate governance code schrijft echter niet voor aan welke eisen die uitleg dient te voldoen. In deze scriptie heb ik gekeken naar de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance in de jaarrekeningen van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in de jaren 2005-2009. Hierbij is vastgesteld in hoeverre een uitleg van non-compliance informatie bevat die nuttig is voor de gebruiker. Dit is vastgesteld aan de hand van een aantal categorieën en hieraan zijn vervolgens punten toegekend. Met behulp van een formule is de informatiewaarde berekend. Het doel van mijn onderzoek is om in kaart te brengen wat de invloed is van kenmerken van de auditcommissie op de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Aan de hand van de ideeën rondom comply-or explain, financial reporting quality en voluntary disclosure heb ik vervolgens mijn hypothesen ontwikkeld. Uit mijn onderzoek komt naar voren dat er een positief significant verband tussen de informatiewaarde en de aanwezigheid van een financieel expert in de auditcommissie. Verder zijn er geen significante verbanden naar voren gekomen.
Sleutelwoorden: Corporate governance codes; informatiewaarde; comply-or-explain; voluntary disclosure; financial reporting quality; auditcommissies
4
Voorwoord
Met het schrijven van dit voorwoord rond ik deze scriptie af. De afgelopen twee jaar ben ik bezig geweest om dit laatste onderdeel van de master Accountancy af te ronden. Ondanks deze lange periode van onderzoek doen, inclusief lange periodes van uitstel, heb ik deze periode als zeer leerzaam ervaren.
Om echter niet meer tijd te verliezen zal ik het voorwoord kort houden. Ik wil bij deze gebruik maken van de gelegenheid om een aantal mensen te bedanken. In het bijzonder gaat mijn dank uit naar mijn begeleider Reggy Hooghiemstra. Mede dankzij zijn op- en aanmerkingen, flexibiliteit, het aanreiken van handvaten, mij op weg helpen als ik door de bomen het bos niet meer zag en zijn engelengeduld met mij, heb ik deze scriptie kunnen afronden
Daarnaast gaat mijn dank uit naar mijn vriendin Janinke, voor haar motivatie en de eindredactie. Verder lovende woorden voor de kritische blik van Klaas Sportel en naar al mijn vrienden voor hun goedbedoelde adviezen en peptalks.
Tot slot wil ik de lezer veel plezier toewensen bij het doornemen van dit onderzoek. Eventuele vragen, opmerkingen of suggesties naar aanleiding hiervan zie ik graag tegemoet.
Wiebe Mennes Augustus 2012
5
Inhoud
Samenvatting ... 3 Voorwoord ... 4 1. Inleiding ... 6 1.1 Probleemstelling ... 7 1.2 Relevantie ... 8 1.3 Indeling ... 9 2. Literatuur ... 10 2.1 Introductie ... 10 2.2 Comply or explain ... 10 2.3 Voluntary disclosure ... 122.4 Financial reporting quality ... 15
2.5 Auditcommissies ... 17
2.5.1 De aanwezigheid van een auditcommissie ... 17
2.5.2 Financiële expertise binnen de auditcommissie ... 18
2.5.3 Vergaderfrequentie van de auditcommissie ... 19
2.5.4 Onafhankelijkheid van de auditcommissie ... 20
3. Onderzoeksmethode ... 22 3.1 Introductie ... 22 3.2 Steekproef ... 22 3.3 Afhankelijke variabele ... 23 3.4 Onafhankelijke variabelen ... 26 3.4.1 Controlevariabelen ... 26 3.5 Data analyse ... 27 4. Resultaten ... 28 4.1 Beschrijvende analyse ... 28
4.2 Resultaten van de meervoudige regressieanalyse ... 31
5. Conclusie ... 36
5.1 Beantwoording probleemstelling ... 36
5.2 Beperkingen ... 36
5.3 Suggesties voor verder onderzoek ... 37
6
1. Inleiding
Corporate governance codes bestaan inmiddels al vele jaren. Hoewel de eerste corporate governance code in 1978 is ingevoerd in de Verenigde Staten en de tweede in 1989 in Hong Kong, wordt de Cadbury Code (1992) in de regel als meest invloedrijke code beschouwd (Aguilera en Cuervo-Cazurra, 2004). In hun overzichtsartikel constateren Aguilera en Cuervo-Cazurra (2009) dat na 1992 het aantal codes wereldwijd gestaag van 24 landen met 72 codes, is gestegen tot 64 landen met 196 codes medio 2008.
In essentie kunnen codes worden beschouwd als een set van best practice bepalingen voor de raad van bestuur en de raad van commissarissen. Dergelijke codes zijn ontworpen om inefficiënties in het corporate governance systeem tegen te gaan door een set van normen aan te bevelen, gericht op het verbeteren van de transparantie en accountabillity onder topmanagers en directeuren (Fernandez-Rodriguez e.a., 2004). Een algemeen kenmerk van codes is hun vrijwillige aard, uitgedrukt in het zogeheten comply-or-explain principe (Haxhi en Van Ees, 2010). Het idee hierachter is dat goed bestuur niet alleen een kwestie is van het voldoen aan regels, maar ook om ondernemingen in staat te stellen flexibel om te gaan met veranderende omstandigheden. Een onderneming die bijvoorbeeld door omstandigheden een best-practice bepaling niet toepast en hierop een toelichting geeft, kan niet worden beschouwd als slecht bestuurd omdat de onderneming de voor- en nadelen heeft afgewogen van een specifieke bepaling (Arcot en Bruno, 2009). Echter, de druk om te voldoen aan het geven van uitleg bij non-compliance is afhankelijk van zelfregulatie (Wymeersch, 2005). In de code wordt namelijk niet vermeld aan welke eisen de uitleg van non-compliance moet voldoen. Ondernemingen zijn dus geheel vrij om uit te leggen waarom ze van een bepaling afwijken. Dit kan er toe leiden dat ondernemingen in hun uitleg niet informatieve- of standaardverklaringen geven. In dat opzicht kan het geven van een verklaring voor het afwijken van een best-practice bepaling als een vorm van voluntary disclosure, ofwel vrijwillige openbaring van informatie, worden gezien.
7
1.1 Probleemstelling
Naar corporate governance is de afgelopen jaren al veel onderzoek gedaan. Er is echter maar zelden onderzocht waarom er van de best-practice bepalingen in codes wordt afgeweken en hoe dit uitgelegd wordt. In deze scriptie zal daarom de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance centraal staan. Met informatiewaarde wordt in dit kader bedoeld: de mate waarin een onderneming uitleg geeft waarom ze afwijkt van een specifieke best-practice bepaling. Des te beter deze uitleg, des te hoger de informatiewaarde is.
Zoals in de inleiding beschreven, is de uitleg van non-compliance een vorm van voluntary disclosure. In de literatuur wordt voluntary disclosure gezien als één van de dimensies van financial reporting quality. In de rest van deze scriptie zal ik daarom aannemen dat de informatiewaarde van de uitleg een dimensie is van financial reporting quality.
Naar financial reporting quality is in het verleden veel onderzoek gedaan, net als naar de invloed van auditcommissies op de dimensies van financial reporting quality. Zowel ten aanzien van disclosures (Laksmana, 2008; Eng en Mak, 2003) als earningsmanagement (Abbott e.a., 2004; Xie e.a., 2003; Bedard e.a., 2004). Toch is over de rol van auditcommissies met betrekking tot codes en in het bijzonder bij non-compliance weinig bekend. Vandaar dat ik in deze scriptie zal onderzoeken of de auditcommissie invloed heeft op de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Ik zal hiervoor gebruik maken van ondernemingen die de Nederlandse corporate governance code moeten volgen. Om hier inzicht in te verkrijgen heb ik de volgende probleemstelling geformuleerd:
“In hoeverre is er een relatie tussen de informatiewaarde van de uitleg van afwijkingen van best-practice bepalingen van de Nederlandse corporate governance code en de aanwezigheid van een auditcommissie”
8
1.2 Relevantie
Een algemeen kenmerk van codes is hun vrijwillige aard, uitgedrukt in het zogeheten comply-or-explain principe (Haxhi en Van Ees, 2010). Indien een onderneming ervoor kiest om zich niet aan een bepaling uit de code te houden dient zij hiervoor een informatieve verklaring over de reden van non-compliance te geven. Voor zover ik weet hebben alleen Arcot en Bruno (2006, 2009) en Hooghiemstra (2012) hier onderzoek naar gedaan. Arcot en Bruno (2009) stellen dat een gebrek aan, of een slechte uitleg van non-compliance verdacht is. Gebrek aan informatiewaarde kan beslissingen verbergen die wel in het belang van managers zijn, maar niet in het belang van de aandeelhouders (Claessens e.a.,2002; Leu e.a., 2003; Lang e.a., 2004; Anderson e.a., 2008). Uit de afwezigheid van een verklaring mogen we het slechtste in termen van governance vermoeden aangezien ondernemingen ongeschikte governance informatie óf niet willen óf niet kunnen openbaren.
Mijn onderzoek is om een aantal redenen belangrijk. Ten eerste is het een aanvulling op het onderzoek van Arcot en Bruno (2006, 2009) en Hooghiemstra (2012), die onderzoek hebben gedaan naar de uitleg non-compliance van codes. Hun bevindingen suggereren dat de minst transparante ondernemingen geassocieerd worden met een inefficiënte toewijzing van bedrijfsmiddelen. Daarnaast zijn de verklaringen voor non-compliance vaak niet informatief en niet transparant. Hooghiemstra (2012) concludeert dat ondernemingen met een zwakke raad van commissarissen de comply or explain methode meer symbolisch dan inhoudelijk toepassen. Mijn studie sluit hierbij aan omdat hierin onderzocht wordt hoe auditcommissies invloed kunnen hebben op de informatiewaarde van deze verklaringen.
Ten tweede is mijn scriptie een aanvulling op de disclosure literatuur. Buiten dat het een aanvulling is op het onderzoek van Arcot en Bruno (2006, 2009) draag ik ook bij aan de literatuur op het gebied van corporate governance disclosures. De meeste onderzoeken op het gebied van voluntary disclosures richten zich namelijk op het besluit van het
9
management om informatie te openbaren (Beyer e.a., 2009). De onderzoeken die zich wel richten op corporate governance mechanismen en disclosures (Bushman e.a., 2004; Fan en Wong, 2002; Francis e.a., 2005) kijken niet naar hoe non-compliance wordt uitgelegd.
Tot slot heeft de EU nieuwe richtlijnen uitgevaardigd voor beursgenoteerde ondernemingen. In de vierde richtlijn 78/660/EEG is in het nieuwe artikel 46bis een verplichting opgenomen voor beursvennootschappen om een jaarlijkse verklaring inzake corporate governance openbaar te maken (artikel 1, onder 7, van de richtlijn). De verklaring moet informatie verschaffen over de naleving van corporate governance regels waaraan de vennootschap wettelijk is onderworpen of die ze vrijwillig toepast. Als de vennootschap van een voorgeschreven of een vrijwillig nageleefde code afwijkt of een voorgeschreven code helemaal niet toepast, moet ze dat eveneens toelichten. Mijn onderzoek kan bijdragen aan het inzicht in hoe ondernemingen omgaan met het geven van een verklaring voor non-compliance aan de code. Zowel voor de ondernemingen als voor de beleidsmakers van de EU kan dit onderzoek van waarde zijn.
1.3 Indeling
Deze scriptie is als volgt ingedeeld. In hoofdstuk 2 zal eerst worden ingegaan op het comply-or-explain principe. In de paragrafen die volgen zal worden toegewerkt naar de ontwikkeling van de hypothesen. Hierbij zal gebruikt worden gemaakt van de ideeën rondom voluntary disclosure en financial reporting quality. Vervolgens wordt er in hoofdstuk 3 verslag gedaan van de onderzoeksmethodologie die voor dit onderzoek is gebruikt. Hierbij is onder meer gebruik gemaakt van content analyse om de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance te bepalen. Hoofdstuk 4 staat in het teken van de resultaten en hierin zal ook antwoord worden gegeven op de gestelde hypothesen.
10
2. Literatuur
2.1 Introductie
In dit hoofdstuk wordt de literatuur besproken die relevant is ten aanzien van de informatiewaarde van uitleg van non-compliance. Eerst wordt het ontstaan en de betekenis van het ‘comply or explain’ principe uitgelegd. Daarna wordt in paragraaf 2.3 het vrijwillige aspect hiervan toegelicht met behulp van de ideeën rondom voluntary disclosure, een dimensie van financial reporting quality. Vervolgens ga ik in paragraaf 2.4 verder in op financial reporting quality. Tot slot zal ik in paragraaf 2.5 mijn hypothesen ontwikkelen.
2.2 Comply or explain
Het ‘comply or explain’ principe van codes is voor het eerst toegepast in 1992 door het Cadbury Report, vernoemd naar Sir Adrian Cadbury. Bij dit principe is het voor ondernemingen niet verplicht om te voldoen aan alle aanbevelingen uit een code, maar dienen ze uiteen te zetten in hoeverre ze de best practice bepalingen van de code hebben toegepast. In het geval dat ze best-practice bepalingen niet naleven dienen ondernemingen gemotiveerd aan te geven waarom ze dit niet gedaan hebben (Aguilera en Cuervo-Cazurra, 2008).
Volgens MacNeil en Li (2006) heeft het comply-or-explain principe twee onderliggende overwegingen. De eerste overweging is om ondernemingen flexibiliteit te geven bij het toepassen van de code. Dit is gebaseerd op het oordeel dat het onmogelijk is voor codes om een “one size fits all” aanpak te hanteren aangezien ondernemingen van elkaar verschillen in omvang, structuur en organisatie. De tweede overweging, volgens MacNeil en Li (2006), is de rol die de kapitaalmarkt zou spelen. Het comply-or-explain principe is namelijk gebaseerd op de aanname dat de markt compliance met de code zal
11
monitoren. De markt kan enerzijds non-compliance straffen met een lagere aandeelprijs en anderzijds accepteren dat non-compliance gerechtvaardigd is in bepaalde omstandigheden.
Ondanks bovenstaande overwegingen blijkt uit het onderzoek van MacNeil en Li (2006) dat non-compliance juist een positieve relatie heeft met ondernemingsprestaties. Volgens hen lijkt het erop dat non-compliance pas een probleem is voor investeerders wanneer een onderneming slecht presteert. Zij hebben het principe van comply-or-explain dan ook omgedoopt tot comply-or-perform. Onderzoek van Shaukat e.a. (2006) laat echter zien dat compliance kan leiden tot een betere perceptie van investeerders voor het bestuur van ondernemingen, wat zich uit in ondernemingswaarde. Volgens Shaukat e.a. (2006) laat dit zien dat compliance voor investeerders er wel degelijk toe doet, niet alleen met de “letter”, maar ook met de “geest” van de code.
Uit onderzoek van Arcot e.a. (2009) komt naar voren dat veel bedrijven wel de “letter” van de code volgen maar niet de “geest”. Zij hebben 1275 niet-financiële ondernemingen uit de FTSE350 index onderzocht en gekeken naar de informatiewaarde van de uitleg bij compliance. Hieruit kwam naar voren dat de uitleg van non-compliance vaak onduidelijk en niet informatief was. Dit terwijl de verklaring juist zou moeten aangeven waarom non-compliance een goede beslissing is voor de onderneming. Uit hun steekproef blijkt onder meer dat één op de vijf ondernemingen geen verklaring geeft voor non-compliance. Indien er wel een verklaring wordt gegeven dan lukt het niet om een verklaring te geven die non-compliance rechtvaardigt. Of zoals ook in een rapport van de FRC (2008) staat, ‘…varieert de uitleg aanzienlijk. Terwijl er veel goede voorbeelden zijn van informatieve jaarrekeningen, worden zij omringd door frustrerend grote aantallen voorspelbare.’ Ondernemingen die weinig of geen uitleg geven voor non-compliance zouden met meer scepsis bekeken moeten worden aangezien weinig transparantie in het bestuur gepaard kan gaan met zelfzuchtig gedrag
12
van managers, dat niet in het belang is van de aandeelhouders (Claessens e.a., 2002; Leuz e.a., 2003; Lang e.a., 2004; Anderson e.a., 2008).
Corporate governance codes hebben dankzij het comply-or-explain principe een vrijwillig karakter (o.a. Seidl, 2007; Haxhi en Van Ees, 2009). Dit principe stelt de ondernemingen in staat om zelf invulling aan codes te geven. Het principe schrijft wel voor dat non-compliance uitgelegd dient te worden, maar het schrijft niet voor hoe managers deze afwijkingen moeten verklaren (Seidl, 2007) In de Nederlandse corporate governance code (2003, p.47) staat hierover geschreven: “De uitleg van eventuele afwijkingen van codebepalingen dient goed te worden gemotiveerd.” Er wordt echter niets over de manier van motiveren gezegd. Doordat ondernemingen in grote mate vrij zijn in het geven van een verklaring voor non-compliance zal ik de ideeën rondom voluntary disclosure, ofwel het vrijwillig openbaren van informatie, gebruiken om mijn hypothesen te ondersteunen.
2.3 Voluntary disclosure
Voluntary disclosure, ook wel vrijwillige verslaggeving genoemd, is verslaggeving dat gedaan wordt door ondernemingen waarvoor geen wet- en of regelgeving aan ten grondslag ligt (Soltani, 2007). Deze vorm van disclosure kan, ondanks dat er geen audit op wordt uitgevoerd, geloofwaardigheid hebben dankzij wettelijke aansprakelijkheid en reputatieschade van het management. Voluntary disclosure kent echter zijn grenzen, niet alleen omdat wetgeving en kans op reputatieschade de betrouwbaarheid van deze informatie niet kunnen garanderen, maar ook omdat managers uit concurrentieoverwegingen niet alle informatie willen vrijgeven. Gezien het vrijwillige karakter van codes (Haxhi en Van Ees, 2009) kan de uitleg van non-compliance worden gezien als een vorm van voluntary disclosure.
Naar voluntary disclosure is veel onderzoek gedaan (zie voor een overzicht: Healy en Palepu, 2001; Beyer e.a., 2009). Grossman en Hart (1980) en Milgrom en Roberts (1986)
13
hebben condities geïdentificeerd waaronder ondernemingen vrijwillig al hun privé-informatie vrijgeven. Deze condities bestaan uit:
- Disclosure kost niets
- Investeerders weten dat ondernemingen privé-informatie hebben
- Alle investeerders interpreteren de disclosure op dezelfde manier en ondernemingen weten hoe ze dat doen
- Managers willen de aandeelprijs van hun onderneming maximaliseren. - Ondernemingen kunnen geloofwaardig hun privé-informatie openbaren.
- Ondernemingen kunnen niet vooraf voldoen aan een specifiek disclosure beleid.
Bovenstaande condities zijn een consequentie van het feit dat investeerders de waarde van een onderneming naar beneden zullen bijstellen indien managers helemaal geen informatie vrijgeven. Investeerders zullen hier namelijk uit afleiden dat deze informatie nadelig is voor de onderneming. Dit staat ook wel bekend als het disclosure principe (Grossman, 1981 en Milgrom, 1981).
Voluntary disclosure is dus cruciaal voor het goed functioneren van de kapitaalmarkt (Healy en Palepu, 2001). Het is, net als de verplichte financiële verslaggeving, een goede manier om te communiceren met (potentiële) investeerders over ondernemingsprestaties en corporate governance. Ondernemingen verschaffen vooral disclosure door middel van jaarverslagen, in onder meer de jaarrekening, discussies en analyses door het management. Healy en Palepu (2001) betogen dat de vraag naar financiële verslaggeving en disclosure ontstaat door informatieasymmetrie en agency-conflicten tussen managers en investeerders.
Tal van studies onderzoeken of voluntary disclosure en corporate governance elkaar aanvullen of elkaar vervangen. Bens (2002) maakt gebruik van een steekproef van ondernemingen tussen 1990-1993 (voordat de FASB eiste om deze informatie vrijwillig vrij te geven) en vindt hierbij een positieve relatie tussen de informatie die vrijwillig is
14
vrijgegeven en toegenomen monitoring door aandeelhouders, suggererend dat monitoring disclosure aanvult in plaats van vervangt.
Uit een reviewstudie naar disclosure (Marston en Shrives, 1991), kwam naar voren dat ondernemingsgrootte, winstgevendheid, verhouding van eigen vermogen met vreemd vermogen, listing status en omvang van het controlerend accountantskantoor de meest onderzochte factoren waren. Hierin werden ondernemingsgrootte en listing status significant geassocieerd met een hoger disclosure niveau. Bij de overige factoren werd geen eenduidig verband gevonden met disclosure.
Wallace e.a. (1994) hebben onderzoek gedaan naar de oorzaken van tegenstrijdige uitkomsten in onderzoeken naar het verband tussen bovenstaande ondernemingsfactoren en disclosure. Zij kwamen tot de conclusie dat deze onderzoeken een aantal beperkingen kenden. Naar aanleiding van dit onderzoek hebben Ahmed en Courtis (1999) een meta-analyse uitgevoerd naar de vijf meest onderzochte factoren. Hierin vonden zij voor de factoren ondernemingsgrootte, winstgevendheid, leverage en listing status een significant positief verband met voluntary disclosure. Zij concluderen dat dit positieve verband vermoedelijk veroorzaakt wordt door het feit dat ondernemingen voldoen aan de algemeen geaccepteerde verslaggevingsregels in hun financiële verslaggeving. Ondernemingen die beursgenoteerd zijn, veel vreemd vermogen bezitten en door een groot accountantskantoor gecontroleerd worden, zullen meer disclosure geven in hun jaarrekeningen. Echter ondernemingen die normaal gesproken minder disclosure geven kunnen hierdoor ook het signaal geven dat ze iets te verbergen hebben.
Recenter onderzoek op het gebied van corporate governance disclosure komt van de hand van VanderBauwhede en Willekens (2008). Hieruit blijkt dat de mate van disclosure lager is voor ondernemingen met een hoge concentratie van aandeelhouderschap en hoger is voor ondernemingen uit common-law landen. Ook
15
neemt de mate van disclosure toe naarmate earnings management stijgt. Deze studie impliceert dat ondernemingen informatie over corporate governance vrijgeven met als doel om informatieasymmetrie en agencykosten te verminderen die voortvloeien uit de scheiding van leiding en eigendom én om het vertrouwen van investeerders te vergroten in financiële verslaggevingsinformatie. Ook Bushman e.a. (2004) vonden dat corporate governance disclosure hoger is in landen met een common-law systeem. Zij vonden echter geen verband tussen disclosure en ondernemingsgrootte.
Uit bovenstaande blijkt dat er vaak verbanden bestaan tussen corporate governance factoren en voluntary disclosure, zowel positief als negatief. In de literatuur is er echter weinig bekend over de invloed van auditcommissies op voluntary disclosure en daarmee ook haar invloed op de uitleg van non-compliance. Om dit toch te kunnen verklaren zal ik gebruik maken van de ideeën rondom financial reporting quality aangezien voluntary disclosure wordt gezien als een dimensie hiervan.
2.4 Financial reporting quality
Aangezien er naar de informatiewaarde van verklaringen voor non-compliance, en de invloed van de auditcommissie hierop, nog geen onderzoek gedaan is, zal ik de ideeën rondom financial reporting quality gebruiken om mijn hypothesen vorm te geven. Dit zal ik doen in paragraaf 2.5. Zoals eerder beschreven, kan de uitleg van non-compliance worden gezien als een vorm van voluntary disclosure en kan een toename van de informatiewaarde van de uitleg leiden tot een hogere financial reporting quality.
Ondanks dat financial reporting quality niet direct meetbaar is wordt het wel als een belangrijk aspect beschouwd voor de kapitaalmarkt. Zo zegt Arthur Levit, voormalig CEO van de SEC, hierover: “een hoge kwaliteit van accountancy standaarden verbeteren de liquiditeit en verminderen kapitaalkosten” (Levit 1998) en “informatiekwaliteit is het bloed van sterke, levende markten. Zonder dit droogt de liquiditeit op en houden
16
eerlijke en efficiënte markten op te bestaan” (Levit, 2000). In de literatuur is er echter geen eenduidige definitie te vinden voor financial reporting quality. Het wordt gezien als een breed begrip, bestaande uit onder meer de volgende dimensies:
- De aanwezigheid van going-concern rapportages (Carcello and Neal, 2000; Parker e.a., 2005).
- Earnings management, gemeten door ‘abnormal accruals’ (o.a. Klein, 2002) - Agressief earnings management (Bédard e.a., 2004; Xie e.a., 2003).
- Het ontslag van of het aftreden door een accountant (Carcello en Neal, 2003). - Impression management (Davies en Brennan, 2008)
- Aanwezigheid van earnings restatements (Abbott e.a., 2004; Lin e.a., 2006)
Earnings management is in de literatuur één van de meest onderzochte dimensies van financial reporting quality. Zo heeft Klein (2002) een negatieve relatie gevonden tussen de mate van earnings management en de onafhankelijkheid van een auditcommissie en de raad van commissarissen. Earnings management blijkt toe te nemen wanneer de onafhankelijkheid van een auditcommissie en/of raad van commissarissen afneemt. De meest uitgesproken resultaten ontstaan wanneer de raad van commissarissen of de auditcommissie uit een minderheid van leden van buitenaf bestaat. Deze resultaten suggereren dat een raad van commissarissen of een auditcommissie effectiever is in het monitoren van het financiële verslaggevingsproces indien ze onafhankelijker zijn van de bestuursvoorzitter. Piot en Jamin (2005) hebben onderzoek gedaan naar het effect van variabelen van de kwaliteit van audit op de mate van earnings management voor Franse ondernemingen en vonden dat de aanwezigheid van een auditcommissie negatief geassocieerd is met earnings management.
Hierna zal ik theorie bespreken omtrent auditcommissies en haar invloed op financial reporting quality. Dit zal ik doen aan de hand van de meest voorkomende kenmerken die voorkomen in de literatuur over de samenstelling van auditcommissies. Van daaruit zal ik vervolgens mijn hypothesen opstellen.
17
2.5 Auditcommissies
De agency theorie gaat ervan uit dat aandeelhouders beschermd moeten worden omdat het management (agents) niet altijd in het belang van de eigenaren (principalen) handelt (Jensen en Meckling, 1976). Om het agency probleem onder controle te houden heeft de raad van commissarissen de verantwoordelijkheid gekregen om toezicht te houden op de rol van het bestuur van de onderneming. Een deel van deze verantwoordelijkheden heeft de raad van commissarissen gedelegeerd naar de auditcommissie en naar andere commissies. Volgens de Nederlandse corporate governance code uit 2003 dient de raad van commissarissen een auditcommissie in te stellen indien de raad uit meer dan vier leden bestaat. De taak van de auditcommissie is om de besluitvorming van de raad van commissarissen voor te bereiden. Zij dient, volgens de code, onder meer toezicht te houden op het volgende:
- de werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen, waaronder het toezicht op de naleving van de relevante wet- en regelgeving en het toezicht op de werking van gedragscodes.
- de financiële informatieverschaffing door de vennootschap (keuze van
accounting policies, toepassing en beoordeling van effecten van nieuwe regels,
inzicht in de behandeling van “schattingsposten” in de jaarrekening, prognoses, werk van in- en externe accountants terzake, etc.).
2.5.1 De aanwezigheid van een auditcommissie
De auditcommissie overziet dus vooral het proces rondom financiële verslaggeving. Zij heeft regelmatig contact met de externe en interne accountants of met de financieel manager om de financiële verslagen, het auditproces en de interne boekhoudcontroles door te nemen. Door de rol van de auditcommissie valt te verwachten dat zij een positieve invloed hebben op financial reporting quality. Onder meer McMullen (1996), Wild (1996) en Dechow e.a. (1996) laten een positieve invloed zien van de aanwezigheid
18
van een AC op financial reporting quality. Vandaar dat mijn eerste hypothese als volgt is geformuleerd:
H1: De aanwezigheid van een auditcommissie heeft een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance
Uit recenter onderzoek is gebleken dat ook kenmerken van raden van commissarissen en auditcommissies worden geassocieerd met financial reporting quality (zie voor een overzicht Dechow e.a., 2010). Daarom zullen hierna drie belangrijke kenmerken van auditcommissies worden besproken en hypotheses hieromtrent worden geformuleerd.
2.5.2 Financiële expertise binnen de auditcommissie
De Nederlandse corporate governance code uit 2003 schrijft voor dat minimaal één lid van de raad van commissarissen een financieel expert is, hetgeen inhoudt dat deze persoon relevante kennis en ervaring heeft opgedaan op financieel administratief/accounting gebied bij beursvennootschappen of andere grote rechtspersonen. Indien aanwezig, dient deze persoon deel uit te maken van de auditcommissie.
De vereiste dat er tenminste één financieel expert in de auditcommissie aanwezig dient te zijn suggereert dat de aanwezigheid hiervan de effectiviteit, en daarmee ook de financial reporting quality, verhoogt. Onderzoek naar de invloed van een financieel expert binnen de auditcommissie op financial reporting quality heeft al veel bewijs opgeleverd. McMullen en Raghunandan (1996) bewijzen dat ondernemingen met financiële expertise binnen de auditcommissie minder kans hebben op financial reporting problemen. Ook leidt dit tot minder tekortkomingen in het internal-control systeem (Zhang e.a., 2007; Krishnan, 2005). Volgens Raghunandan e.a. (2001) zijn auditcommissies met een financieel expert in hun midden beter in staat om hun toezichthoudende rol effectiever uit te voeren, onder meer doordat ze afwijkingen van
19
materieel belang eerder ontdekken. Mede hierdoor neemt ook de kans op financial restatements af (Abbott e.a., 2004). Verder blijken auditcommissies met financiële expertise een positieve invloed te hebben op het verminderen van earnings management (Xie e.a., 2003).
Uit bovenstaande blijkt dat financiële expertise binnen de auditcommissie een positieve invloed heeft op financial reporting quality. Mijn verwachting is daarom dat dit een positieve invloed zal hebben op de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance.
H2: De aanwezigheid van een financieel expert binnen de auditcommissie heeft een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance
2.5.3 Vergaderfrequentie van de auditcommissie
In de Nederlandse corporate governance code wordt het belang van vergaderen van de auditcommissie onderstreept door de volgende bepaling:
III.5.9 De auditcommissie overlegt zo vaak als zij dit noodzakelijk acht, doch ten minste éénmaal per jaar buiten aanwezigheid van het bestuur met de externe accountant (Nederlandse CCG, 2003).
Er zijn echter geen harde regels met betrekking tot de vergaderfrequentie van de auditcommissie die aangeven dat vergaderingen zo vaak als nodig dienen plaats te vinden om effectief haar verantwoordelijkheden te kunnen uitvoeren (Smith Report, 2003). Het Blue Ribbon Committee (1999) raadt aan om minimaal vier keer per jaar te vergaderen terwijl het Smith Report (2003) aanbeveelt om niet minder dan drie vergaderingen per jaar te houden. Aanbevelingen voor een minimale vergaderfrequentie om een het toezicht te waarborgen worden ondersteund door bewijs van een positieve associatie tussen de vergaderfrequentie en financial reporting quality. Karamanou en Vafeas (2005) stellen dat auditcommissies die vaker vergaderen
20
meer tijd hebben om hun toezichthoudende rol efficiënter uit te voeren. Andere studies wijzen studies uit dat het aantal vergaderingen van auditcommissies negatief geassocieerd is met earnings management (Xie e.a., 2003), frauduleuze financiële rapportages (Abbot e.a., 2000; Beasley e.a., 2000) en onjuistheden in financiële rapportages (Abbot e.a., 2000). Deze studies laten zien dat een actieve auditcommissie een belangrijke rol kan spelen in het verbeteren van financial reporting quality. Vandaar dat ik verwacht dat een actieve auditcommissie kan zorgen voor een toename van de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance.
H3: De vergaderfrequentie van de auditcommissie heeft een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance.
2.5.4 Onafhankelijkheid van de auditcommissie
Volgens de Nederlandse corporate governance code dient de raad van commissarissen zodanig te worden samengesteld dat de leden ten opzichte van elkaar, het bestuur en welk deelbelang dan ook onafhankelijk en kritisch kunnen opereren. Alle commissarissen, met uitzondering van maximaal één persoon, dienen onafhankelijk te zijn volgens de criteria van best practice bepaling III.2.2 van de Nederlandse corporate governance code. Een onafhankelijke raad van commissarissen betekent automatisch dat de auditcommissie ook als onafhankelijk kan worden beschouwd.
In veel literatuur gaat men ervan uit dat de toezichthoudende rol van de raad van commissarissen toeneemt naarmate de raad van commissarissen onafhankelijker is. De raad van commissarissen wordt bijvoorbeeld zichtbaarder voor het publiek bij het ontslaan en aannemen van nieuw management en het accepteren of blokkeren van overnames. Weisbach (1988) bewijst dat een meer onafhankelijke raad van commissarissen vaker een matig presterend management de laan uitstuurt dan een niet-onafhankelijke raad van commissarissen. Ook heeft een onafhankelijke raad van
21
commissarissen een grotere kans om meer biedingen voor een overname te verkrijgen (Byrd en Hickman, 1992; Shivdasani, 1993; Cotter e.a., 1997).
Meerdere studies uit het verleden laten een positieve relatie zien tussen de onafhankelijkheid van de auditcommissie en van de raad van commissarissen en financial reporting quality. Zo neemt het aantal gevallen van frauduleuze financial reporting af wanneer het aantal onafhankelijke leden in de raad van commissarissen toeneemt (Klein, 2002; Beasley e.a., 2000; Dechow e.a., 1996). En hebben ondernemingen met een onafhankelijke auditcommissie minder kans om materiële zwakheden in hun interne controle systeem te hebben (Hoitash e.a., 2009; Abbot e.a., 2000). Klein (2002) laat een negatieve relatie zien de tussen de onafhankelijkheid van de auditcommissie en de mate van earnings management.
Carcello en Neal (2003) hebben de relatie onderzocht tussen de onafhankelijkheid van de auditcommissie en disclosure keuzes van in financiële problemen verkerende ondernemingen in de VS. Hierbij is gekeken naar de strekking van de management letter en de ‘financial statement notes’. Hieruit bleek dat de discussie over going-concern in deze verklaringen gunstiger werd voorgesteld bij ondernemingen met een meer afhankelijke auditcommissie.
Aan de hand van bovenstaande maak ik op dat een meer onafhankelijke auditcommissie leidt tot hogere financial reporting quality en meer disclosure. Ik verwacht daarom dat een auditcommissie met een hoger percentage onafhankelijke leden een positieve invloed heeft op de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Deze verwachting leidt tot de volgende hypothese:
H4: Een meer onafhankelijke auditcommissie heeft een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance.
22
3. Onderzoeksmethode
3.1 Introductie
Naar aanleiding van een aantal grote schandalen, waaronder Ahold en World Online, en het ontbreken van succes van de Commissie Peters (1997-2002), is in december 2003 de Nederlandse corporate governance code gepubliceerd, beter bekend als de Code Tabaksblat. De Code Tabaksblat gaat uit van het comply-or-explain principe. Het bepalende aspect van deze benadering was de introductie van een aantal principes, uitgewerkt in best-practice bepalingen. Indien een onderneming afwijkt van een bepaling dient zij dit in haar jaarverslag toe te lichten. De Code Tabaksblat schrijft echter niet voor hoe deze afwijkingen uitgelegd moeten worden (Seidl, 2007).
3.2 Steekproef
Mijn scriptie onderzoekt de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance van de Code Tabaksblat, die Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in hun jaarverslagen hebben opgenomen. Elk jaarverslag bevat een corporate governance gedeelte waarin compliance met de code wordt beschreven. Ik heb de jaarverslagen gebruikt van de periode 2005-2009. Voor deze periode heb ik gekozen aangezien de data met betrekking tot de informatiewaarde over deze periode beschikbaar was. Zoals gebruikelijk in de literatuur (Hooghiemstra, 2012; Arcot and Bruno, 2006; De Jong e.a., 2005) zal ik de financiële instellingen uitsluiten vanwege de speciale regelgeving die op hen van toepassing is. Overige uitsluitingen zijn uiteengezet in Tabel 1. De totale steekproef, bestaande uit 85 ondernemingen, komt overeen met ca. 80% van alle Nederlandse beursgenoteerde niet-financiële ondernemingen die de Nederlandse corporate governance code moeten volgen.
23
Tabel 1. Steekproefselectie
Niet-financiële beursgenoteerde Nederlandse ondernemingen voor tenminste één jaar in de
periode 2005-2009 134 Minus: ondernemingen met het hoofdkantoor in het buitenland (26) Ondernemingen waarvan de informatiewaarde niet bekend is (8) Ondernemingen die de Nederlandse corporate governance code moeten volgen 100 Theoretische steeproef bij aanvang* 500 Minus: Ontbrekende observaties van ondernemingsjaren (52) Totale steekproef 448 * 100 ondernemingen zouden vijf jaar lang zorgen voor een maximum van 500 observaties van ondernemingsjaren
3.3 Afhankelijke variabele
In deze scriptie is gebruik gemaakt van content analyse om de uitleg van non-compliance van best practice bepalingen van de Nederlandse corporate governance code te onderzoeken. Content analyse is een methode die onderzoekers in staat stelt om kwantificeerbare conclusies te trekken op basis van verhalende documenten (Weber, 1988; Neuendorf, 2002). Het is gebruikt om bijvoorbeeld het type en de hoeveelheid maatschappelijk te leveren gegevens te onderzoeken (Deegan e.a., 2002) en om de informatie-inhoud van de verklaring van de voorzitter (Clatworthy en Jones, 2003) te onderzoeken.
Arcot en Bruno (2006) gebruikten content analyse om 'de uitleg van non-compliance te classificeren door te zoeken naar de aanwezigheid van controleerbare en concrete gegevens over de omstandigheden van de onderneming in haar verhalende verklaring'. Zij gebruikten content analyse om de uitleg te rangschikken op basis van de mate van informatiewaarde met behulp van in totaal zes categorieën. In deze studie heb ik echter besloten om de minder verfijnde categorisering van Hooghiemstra (2012) te gebruiken:
24
1. Geen uitleg – inclusief verklaringen die een alternatief beleid beschrijven in plaats van uit te leggen waarom de onderneming van de best-practice bepaling van de code afwijkt.
2. Algemene uitleg – deze categorie bevat verklaringen die standaard zijn zonder in te gaan op specifieke omstandigheden van de ondernemingen.
3. Ondernemingsspecifieke uitleg.
Volgens de Nederlandse corporate governance code moeten beursgenoteerde ondernemingen hun corporate governance beleid en uitvoering hiervan beschrijven in een apart hoofdstuk van het jaarverslag. In dit hoofdstuk geven ondernemingen uitdrukkelijk aan in hoeverre zij de in deze corporate governance code opgenomen best practice bepalingen opvolgen, en zo niet, waarom en in hoeverre zij daarvan afwijken (De Nederlandse corporate governance code 2003, p.8). De meerderheid van de ondernemingen uit de steekproef presenteerden een overzicht met de best-practice bepalingen waarvan afgeweken is, vergezeld van een verklaring voor elke afwijking.
De data uit de content analyse is afkomstig uit Hooghiemstra (2012). Deze content analyse is uitgevoerd door twee onafhankelijke codeurs. De eerste codeur was een afgestudeerde student in zowel Rechten als Bedrijfskunde, de tweede codeur was een afgestudeerde student in Bedrijfskunde. De eerste codeur heeft eerst alle verklaringen verzameld waarna beide codeurs onafhankelijk van elkaar deze verklaringen gecodeerd hebben. Voordat er daadwerkelijk gecodeerd werd hebben de codeurs een oefenronde gedaan op basis van 10 jaarverslagen (die geen deel uitmaakten van de steekproef). Alle corporate governance verklaringen werden dubbel gecodeerd waardoor de codering betrouwbare resultaten heeft opgeleverd: Cohen's kappa was meer dan 80%, wat duidt op een uitstekende overeenkomst na kans (Neuendorf, 2002). In geval van onenigheid hebben de codeurs de tekst doorgesproken en zijn zo tot een overeenkomst gekomen.
25
In lijn met Arcot en Bruno (2009) en Hooghiemstra (2012), heb ik vervolgens punten toegewezen voor elke categorie. Specifiek gaf ik 4 punten voor elk bedrijfsspecifieke uitleg en 2 punten voor elke algemene uitleg. In tegenstelling tot Arcot en Bruno (2006, 2009), en in lijn met Hooghiemstra (2012), heb ik 1 punt toegewezen voor iedere onverklaarbare afwijking (d.w.z. die uitleg gecodeerd is als 'geen verklaring'). De belangrijkste reden voor het toekennen van punten aan deze categorie was dat ondanks dat er nauwelijks informatie werd verstrekt over het alternatieve beleid van de onderneming, wat niet in de geest is van de Nederlandse corporate governance code, de verklaring nog steeds informatie voor de lezer kan bevatten. Daarnaast ben ik door het toekennen van 1 punt in staat om deze categorie te behouden. Ik gebruik deze punten om een algemene score (InfoWaarde), die de relatieve informatiewaarde van de uitleg die elke onderneming in haar jaarverslag geeft, te berekenen. In het bijzonder werd per onderneming de ‘InfoWaarde’ als volgt berekend:
Het totaal aantal verklaringen is gelijk aan de som van het aantal 'ondernemingsspecifieke uitleg', 'generieke verklaring' en 'geen verklaring'. Als zodanig kan het totaal aantal verklaringen per onderneming en per jaar variëren. De ‘InfoWaarde’ is in wezen een gewogen gemiddelde score (een hogere ‘InfoWaarde’ betekent een hogere informatiewaarde van de uitleg van non-compliance). Bovendien, wanneer een bedrijf aangaf dat zij zich volledig aan de Nederlandse corporate governance code hield, dan werd aan de firma ook het volledige aantal punten toegewezen.
26
3.4 Onafhankelijke variabelen
De onafhankelijke variabelen zijn in twee groepen verdeeld: verklarende
variabelen en controle variabelen. De gegevens voor dit onderzoek zijn allen afgeleid uit de jaarverslagen van de ondernemingen uit de steekproef. In tabel 2. staan de
variabelen beschreven en uitgelegd.
Tabel 2. Overzicht variabelen
3.4.1 Controlevariabelen
Ik heb een aantal controlevariabelen toegevoegd welke in de literatuur als relevant worden beschouwd. Ten eerste zal ik controleren voor de onafhankelijkheid van de
Variabele Omschrijving Maatstaf
Afhankelijke variabele:
InfoWaarde Informatiewaarde van de uitleg van non-compliance
Gewogen gemiddelde score van de uitleg van non-compliance. Een hogere score betekend een hogere informatiewaarde.
Verklarende variabelen:
ACbestaan Aanwezigheid van een AC Aanwezig: 1; afwezig: 0 ACfinexp Aanwezigheid van een financieel
expert in de AC
Aanwezig: 1; afwezig: 0
ACvergad Aantal vergaderingen van de AC Geeft het aantal vergaderingen van de AC weer.
AConafh Aantal onafhankelijke leden in de AC
Geeft het aantal onafhankelijke leden in de AC weer.
Controle variabelen:
RVConafh Aantal onafhankelijke leden in de RVC
Geeft het aantal onafhankelijke leden in de AC weer.
BalansTot Ondernemingsgrootte Totaal van de activa aan het einde van het boekjaar.
Herfindahl Concentratie aandeelhouderschap Aandeelhouders die geclassificeerd zijn als grote aandeelhouder (5% of meer aandelen.
27
totale raad van commissarissen. Klein (2002) stelt dat dit belangrijk is aangezien de onafhankelijkheid van de auditcommissie verankerd is binnen de RVC. Onder meer Li e.a., (2008) vinden een positieve associatie tussen corporate disclosures en de onafhankelijkheid van de RVC. Ten tweede zal ik controleren voor ondernemingsgrootte (BalansTot) wat vaak wordt geassocieerd met disclosure (Li e.a., 2008; Mangena en Pike, 2005). Als derde controleer ik voor de concentratie aandeelhouderschap (Herfindahl). Hooghiemstra (2012) vindt hiervoor een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Als vierde controleer ik voor eventuele jaareffecten om te kijken of de geactualiseerde Nederlandse Corporate Governance Code 2008 de uitleg van non-compliance heeft beïnvloed in 2009 (het eerste jaar dat de geactualiseerde code moest worden toegepast). Tot slot controleer ik voor industrie-effecten. Eerder onderzoek heeft laten zien dat de industrie voluntary disclosure kan beïnvloeden, zowel negatief als positief (o.a. Ahmed en Courtis, 1999, Lim e.a., 2007).
3.5 Data analyse
Om het model te schatten maak ik gebruik van de samengestelde standaard lineaire regressie techniek ( OLS):
Waarbij β de coëfficiënten zijn en ᵢ is de error term. De variabelen zijn in tabel 2 gedefinieerd.
28
4. Resultaten
4.1 Beschrijvende analyse
Tabel 3 geeft de beschrijvende statistiek van de (niet getransformeerde) afhankelijke en onafhankelijke variabelen, inclusief controlevariabelen. Tabel 3, sectie toont een gemiddelde (mediaan) ISCORE van 2,583 (2,500). Dit is iets hoger dan de gewogen gemiddelde score in Arcot en Bruno's studie (2009) en iets lager dan de studie van Hooghiemstra (2012).
Gemiddeld heeft 65% van de ondernemingen een auditcommissie. De (totale) gemiddelden van de verklarende variabelen in de steekproef tonen aan dat 75% procent van de ondernemingen over een financieel expert binnen de auditcommissie beschikken. Een analyse per jaar laat een toename zien van 73% in 2005 naar 79% in 2009. Het aantal vergaderingen dat gemiddeld wordt gehouden bedraagt 4,220 waarbij de meeste auditcommissies vier keer per jaar vergaderen. Het aantal onafhankelijke leden van auditcommissies bedraagt gemiddeld 2,510.
Tabel 3, sectie B en C, laten een onderscheid zien in het desbetreffende boekjaar (B) en in de sectoren waarin de ondernemingen zich bevinden. De afhankelijke variabele (InfoWaarde) laat gedurende vijf jaren een redelijk gelijkmatig beeld zien met een kleine stijging over 2009. Ook per sector verschilt de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance niet heel erg. De sector fabrikanten heeft de hoogste waarde, de sector zorg de laagste. De verklarende variabelen laten door de jaren heen een redelijk stabiel verloop zien ondanks dat de aanwezigheid van een auditcommissie en de aanwezigheid van een financieel expert binnen de auditcommissie lijken te stijgen. Opvallend in sectie C is dat alle ondernemingen in de sector Gezondheid een auditcommissie hebben terwijl deze ondernemingen relatief klein zijn. Daarnaast hebben alle auditcommissies in de sector Technologie een financieel expert.
29
Tabel 3. Beschrijvende statistiek
Sectie A – volledig Gemiddelde Mediaan Min Max Std. dev.
Afhankelijke var. InfoWaarde 2,583 2,500 0,000 4,000 0,667 Onafhankelijke var. ACbestaan 0,650 1,000 0,000 1,000 0,689 ACfinexp 0,750 1,000 0,000 1,000 0,431 ACvergad 4,220 4,000 0,000 12,000 1,904 AConafh 2,510 2,00 0,000 5,000 0,915 Controle var. RVConafh 4,220 4,000 0,000 12,000 1,850 BalansTot (in miljoen ) 2.639,8 514,5 1,700 39.376,0 6.428,0 Herfindahl 0,116 0,059 0,000 0,967 0,148 Sectie B – per jaar 2005 2006 2007 2008 2009
Afhankelijke var. InfoWaarde 2,598 2,578 (0,667) 2,529 (0,689) 2,583 (0,680) 2,702 (0,661) Onafhankelijke var. ACbestaan 0,590 (0,495) 0,630 (0,486) 0,620 (0,488) 0,620 (0,488) ,690 (0,464) ACfinexp 0,730 (0,447) 0,750 (0,434) 0,740 (0,442) 0,760 (0,432) 0,790 (0,412) ACvergad 4,200 (1,783) 4,000 (1,589) 4,490 (2,197) 4,200 (1,990) 4,220 (1,982) AConafh 2,540 (0,894) 2,560 (0,922) 2,520 (0,978) 2,410 (0,880) 2,540 (0,917) BalansTot (in miljoen ) 2.379,3
(6.210,9) 2.403,8 (6.193,5) 2.500,8 (6.370,8) 2.935,4 (6.690,9) 3.140,8 (6.379.0) RVConafh 4,150 (1,850) 4,160 (1,878) 4,110 (1,825) 4,200 (1,788) 4,570 (1,918) Herfindahl 0,108 (0,126) 0,120 (0,139) 0,126 (0,158) 0,122 (0,176) 0,104 (0,142) Vervolg op volgende pagina
30
Tabel 3. vervolg
Sectie C – per sector Consumenten Fabrikanten Technologie Gezondheid Overig
Afhankelijke var. InfoWaarde 2,539 (0,573) 2,767 (0,669) 2,588 (0,596 2,237 (0,628) 2,491 (0,808) Onafhankelijke var. ACbestaan 0,670 (0,471) 0,640 (0,481) 0,340 0,476 0,100 0,000 0,730 0,444 ACfinexp 0,700 (0,460) 0,750 (0,438) 1,000 (0,000) 0,670 (0,488) 0,760 (0,432) ACvergad 3,730 (1,544) 4,760 (2,290) 4,670 (1,359) 6,560 (3,468) 3,890 (1,450) AConafh 2,440 (0,790) 2,630 (0,882) 2,540 (0,962) 1,730 (0,961) 2,640 (1,008) RVConafh 4,280 (1,717) 4,550 (2,034) 3,550 (1,655) 3,530 (2,386) 4,460 (1,764) BalansTot (in miljoen ) 3.141.0
(7.684,3) 3.646,9 (7.914,1) 1.704,1 (5.591,4) 248,9 (315,2) 1.906,5 (2.157,7) Herfindahl 0,120 (0,163) 0,102 (0,121) 0,164 (0,195) 0,036 (0,031) 0,096 (0,098) Opmerking: Deze tabel geeft de beschrijvende statistiek weer. Sectie A geeft dit weer voor de hele steekproef. Sectie B en C geven de gemiddelden en de standaarddeviatie weer (tussen haakjes).
De controlevariabelen BalansTot en Herfindahl lijden aan homoscedasticiteit. Daarom zijn deze variabelen eerst getransformeerd voordat de regressieanalyse is uitgevoerd. Net als in eerdere studies (o.a. Hope, 2003; Hooghiemstra 2012) heb ik BalansTot getransformeerd met behulp van logaritmische transformatie. Voor de concentratie aandeelhouderschap (Herfindahl) heb ik gebruikt gemaakt van de Herfindahl index (Ajinkya e.a., 2005). Om te testen of er sprake is van multicollineariteit onderzoek ik de correlatie tussen de onafhankelijke variabelen. In Tabel 4 is de correlatie tussen de onafhankelijke variabelen weergegeven. In lijn met Li, Mangena en Pike (2012) vind ik een significante correlatie van de onafhankelijkheid van de RVC met het aantal vergaderingen van de AC (0,409) en met de onafhankelijkheid van de AC (0,558). Verder in lijn met Li e.a. (2012) vind ik ook een significante correlatie van de
31
ondernemingsgrootte met het aantal vergaderingen (0,405) en de onafhankelijkheid van de RVC (0,725). Hieruit blijkt dat in alle gevallen de correlatiecoëfficiënt lager is dan 0,8. Multicollineariteit wordt pas een probleem wanneer er sprake is van een correlatie van 0,8 of hoger (Belsley e.a., 1980). Om multicollineariteit helemaal uit te sluiten onderzoek ik ook de variantie inflatie factoren (VIF). Deze VIF-waarden zijn weergegeven in de laatste kolom van Tabel 5 en zijn allen lager dan 3, wat aangeeft dat er geen sprake is van multicollineariteit (Belsley e.a., 1980).
Tabel 4. Pearson correlatie tussen de onafhankelijke variabelen
Variabele ACbestaan ACfinexp ACvergad AConafh RVConafh BalansTot Herfindahl ACbestaan 1,000 ACfinexp -0,086 1,000 ACvergad -0,036 0,068 1,000 AConafh -0,023 0,067 0,261** 1,000 RVConafh 0,297** 0,063 0,409** 0,558** 1,000 BalansTot 0,381** 0,019 0,405** 0,378** 0,725** 1,000 Herfindahl -0,082 0,059 -0,152* -0,272** -0,317** -0,233** 1,000 **, * Correlatie is significant op een niveau van 0,01 en 0,05. (tweezijdig). De correlaties tussen de jaar- en industrie-dummies en de overige onafhankelijke variabelen zijn allen lager dan 0,8 (max 0,337).
4.2 Resultaten van de meervoudige regressieanalyse
In Tabel 5 staan de resultaten van de multivariabele regressieanalyse weergegeven. Om mijn hypothesen te testen heb ik alle verklarende variabelen en controlevariabelen samengevoegd in één OLS-model. De resultaten hiervan staan in model (5). In model 1 tot en met 4 staan de regressieanalyse van de verklarende variabele horende bij de desbetreffende hypothesen, inclusief controlevariabelen. Model (5) geeft de regressieanalyse weer van alleen de controlevariabelen. In de laatste kolom van Tabel 5 staat de variantie-inflatie factor (VIF) weergegeven welke de mate van multicollineariteit aangeeft. De jaar- en industrie-dummies, alleen getest op het gehele OLS-model (5) staan weergegeven onderaan in tabel 5.
32
Tabel 5. Meervoudige regressieanalyse
(1) (2) (3) (4) (5) VIF (Constante) 1,251*** (0,427) 1,495** (0,660) 1,597 (0,678) 1,903 (0,680) 1,432** (0,712) ACbestaan (H1) -0,004 (0,427) - - - - 1,013 ACfinexp (H2) - 0,226** (0,100) - - 0,272*** (0,103) 1,025 ACvergad (H3) - - -0,018 (0,028) - -0,020 (0,028) 1,238 AConafh (H4) - - - -0,058 (0,058 -0,047 (0,083) 1,405 RVConafh -0,037 (0,026) -0,029 (0,034) -0,016 (0,034) -0,008 (0,037) -0,009 (0,037) 2,769 BalansTot 0,164 (0,055) 0,119 (0,082) 0,129 (0,086) 0,100 (0,083) 0,058 (0,038) 2,206 Herfindahl 0,660 (0,226) 1,244*** (0,304) 1,287*** (0,307) 1,221*** (0,311) 1,217*** (0,310) 1,158 Jaar-dummy incl. Ja Ja Ja Ja Ja Industrie-dumy incl. Ja Ja Ja Ja Ja R 0,282 0,414 0,415 0,398 0,282 R Square 0,080 0,171 0,173 0,159 0,080 F 2,995*** 4,426*** 4,346*** 4,025*** 2,295*** Jaar-dummy 2005 2006 2007 2008 (5) -0,200* (0,138) -0,234** (0,136) -0,379*** (0,140) -0,331*** (0,141) Industrie-dummy Cons. Fabr. Techn. Zorg (5) 0,020 (0,113) 0,476*** (0,123) -0,002 (0,171) -0,362 (0,276)
De afhankelijke variabele in alle modellen is InfoWaarde. De getallen tussen haakjes geeft de standaard error weer. In de laatste rijen staan uitkomsten voor de jaar- en dummy-variabelen van model (5). Hiervoor is gekozen vanwege ruimtegebrek. De resultaten hiervan voor model (1) tot en met (4) geeft geen afwijkend beeld.
33
Het resultaat in model (1) geeft geen ondersteunend bewijs voor de eerste hypothese dat de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance positief geassocieerd is met de aanwezigheid van een auditcommissie (B = -0,004, p = 0,932). Dit resultaat is niet in lijn met de verwachtingen uit eerder onderzoek (McMullen, 1996; Wild, 1996; Dechow e.a., 1996). Recentere onderzoeken (o.a. Carcello e.a., 2002) kijken echter meer naar karakteristieken van de auditcommissie. Dat ondernemingen met een auditcommissie niet significant beter scoren op InfoWaarde dan ondernemingen zonder auditcommissie kan verklaard worden doordat de laatste groep wel beschikt over een raad van commissarissen die de taken van een auditcommissie uitvoert.
Model(2) en (5) tonen de resultaten met betrekking tot hypothese 2. Deze modellen laten zien dat de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance en de aanwezigheid van een financieel expert binnen de auditcommissie positief geassocieerd zijn. De resultaten hiervan tonen een significant positieve assocatie (B = 0,274, p =0,009) tussen InfoWaarde en ACfinexp, wat in lijn is met de verwachting dat de aanwezigheid van financiële expertise binnen de auditcommissie leidt tot hogere financial reporting quality (o.a. Xie e.a., 2003 en Abbott e.a., 2004)
Met betrekking tot de voorspelde positieve associatie tussen de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance en de vergaderfrequentie van de auditcommissie, geven model (3) en (5) geen statistisch significante associatie tussen InfoWaarde en ACvergad. Vandaar dat hypothese 3 niet kan worden ondersteund. Dit resultaat is niet in lijn met wat uit eerder onderzoek van o.a. Xie e.a., (2003) en Karamanou en Vafeas (2005) te verwachten is. Het is echter mogelijk dat niet het aantal vergaderingen van een auditcommissie van invloed is op de informatiewaarde maar dat juist de inhoud van de vergaderingen bepaalt in hoeverre zij invloed hierop heeft. Ook zal de inhoud van de uitleg van non-compliance waarschijnlijk niet elke vergadering op de agenda staan.
34
Hypothese 4 voorspelt dat de informatiewaarde en de onafhankelijkheid van de auditcommissie positief geassocieerd zijn. De resultaten in model (4) en (5) suggereren echter geen associatie tussen deze twee variabelen (B = -0,047, p = 0,428). Dit is tegenstrijdig met mijn verwachtingen en eerder onderzoek van onder meer Klein (2002), Beasley e.a. (2000) en Dechow e.a. (1996) die een positief significante associatie laten zien met dimensies van financial reporting quality. Dit resultaat is echter in lijn met een studie van He e.a. (2009) waaruit naar voren komt dat onafhankelijke raden van commissarissen vooral in Angelsaksische landen een positieve associatie hebben met financial reporting quality. Het is dus aannemelijk om te verwachten dat dit ook geldt voor de onafhankelijkheid van auditcommissies in Angelsaksische landen en dat er daarom geen positieve associatie te verwachten viel voor Nederlandse ondernemingen.
Zoals getoond in Tabel 5, model (5) zijn een aantal controlevariabelen geassocieerd met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Het gegeven dat ondernemingsgrootte (BalansTot) niet geassocieerd is met de informatiewaarde is echter opmerkelijk gezien eerdere studies die wel een positieve associatie hebben gevonden van ondernemingsgrootte met disclosure (Achmed en Courtis, 1999; Eng en Mak, 2003; Vander Bauwhede en Willekens, 2008). Dit resultaat komt wel deels overeen met de bevindingen van Arcot en Bruno (2009) die geen associatie vonden tussen ondernemingsgrootte en tussenvormen van de uitleg van non-compliance. De onafhankelijkheid van de raad van commissarissen kent ook geen associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance wat in lijn is met mijn eerdere bevinding dat de onafhankelijkheid van de auditcommissie geen associatie heeft met de informatiewaarde. Herfindahl kent wel een positieve associatie met de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Dit is in lijn met onderzoek dat laat zien dat Herfindahl geassocieerd is met een hoger niveau van toezicht en een hogere financial reporting qualtiy (Garcia-Meca e.a., 2005; Bronson e.a., 2006; Charitou e.a., 2007). Daarnaast heb ik nog gecontroleerd voor jaar- en industrie-effecten. Voor het jaareffect heb ik het jaar 2009 weggelaten. Tabel 5, model (5) toont dat het jaar 2009
35
een positief significante associatie heeft op de informatiewaarde. Dit kan betekenen dat de geactualiseerde Nederlandse Corporate Covernance Code 2008 die op 1 januari 2009 is ingevoerd direct haar waarde heeft bewezen. Tot slot heb ik gecontroleerd voor industrie-effecten en hierbij de groep ‘overig’ weggelaten. Uit tabel 5, model (5) komt naar voren dat de informatiewaarde van de groep ‘productie’ significant hoger is dan bij de groep ‘overig’. Dit komt overeen met onderzoek van Meek e.a. (1995) die een significant hogere voluntary disclosure laten zien voor productieondernemingen. Zij verklaren dit doordat productieondernemingen, vanwege het feit dat zij veel aan research doen, eerder vrijwillig informatie vrijgeven.
36
5. Conclusie
In dit hoofdstuk zal antwoord worden geven op de probleemstelling zoals geformuleerd in paragraaf 1.2. Voorts worden in dit hoofdstuk de beperkingen en de voorstellen voor verder onderzoek besproken.
5.1 Beantwoording probleemstelling
In deze scriptie heb ik onderzocht in hoeverre er een relatie bestaat tussen de informatiewaarde van de uitleg van afwijkingen van best-practice bepalingen van de Nederlandse corporate governance code en kenmerken van de auditcommissie. Hiervoor is onder meer gekeken of er bij de onderzochte ondernemingen een auditcommissie aanwezig was. Verder is er gekeken of er binnen deze auditcommissies een financiële expert aanwezig was (dit is voorgeschreven door de Nederlandse Corporate Governance Code) en gekeken hoevaak de auditcommissies bijeenkwamen. Als laatste is er geïnventariseerd hoeveel leden van de auditcommissie als onafhankelijk kunnen worden beschouwd. Uit mijn onderzoek is gebleken dat slechts één van de 4 onderzochte kenmerken een positieve associatie heeft met de informatiewaarde. Alleen de aanwezigheid van een financieel expert in de auditcommissie blijkt positief gerelateerd te zijn aan de informatiewaarde. Dit resultaat suggereert dat de toezichthoudende rol van een auditcommissie met een financieel expert in haar midden verder reikt dan de jaarrekening alleen. Geheel tegen mijn eigen verwachtingen in blijken de overige kenmerken geen associatie te hebben met de informatiewaarde. Dit kan betekenen dat de rol van de auditcommissie op corporate governance disclosure kleiner is dan verwacht en zich toch meer richt op de kwaliteit van financiële rapportages.
5.2 Beperkingen
Mijn onderzoek brengt een aantal beperkingen met zich mee welke de resultaten hebben kunnen beïnvloed. Allereerst heb ik mij in deze scriptie beperkt tot
37
de auditcommissie en hierbij de invloed van de overkoepelende RVC buiten beschouwing gelaten. Indien de aanwezigheid van een financieel expert binnen een RVC zonder auditcommissie wel was meegenomen zou het resultaat een ander beeld kunnen hebben gegeven of juist het beeld hebben kunnen versterken.
Ten tweede heeft mijn steekproef zich beperkt tot in Nederland beursgenoteerde ondernemingen waardoor de steekproef relatief klein is uitgevallen. Van de 100 ondernemingen in mijn steekproef heeft maximaal 69% (in 2009) een auditcommissie. Een steekproef onder meerdere landen met een zelfde soort corporate-governance regime als Nederland kan een completer beeld geven van de invloed van de auditcommissie op de informatiewaarde.
5.3 Suggesties voor verder onderzoek
Naar de informatiewaarde van de uitleg van afwijkingen van best-practice bepalingen is weinig onderzoek gedaan. De pioniers op dit gebied, Arcot en Bruno, hebben hier voor het eerst onderzoek naar gedaan in 2006. Daarna volgde in 2009 hun vervolgonderzoek naar factoren die invloed zouden kunnen hebben op de informatiewaarde. Ook Hooghiemstra (2012) heeft onderzoek gedaan naar factoren die van invloed zouden kunnen zijn op de informatiewaarde.
Verder onderzoek zou zich in eerste instantie kunnen toespitsen op overige factoren die ook van invloed zouden kunnen zijn op de informatiewaarde van de uitleg van non-compliance. Dit is vooral van nut voor de opstellers van corporate governance codes om met behulp van die wetenschap corporate governance codes zo op te stellen dat de informatiewaarde zal toenemen.
Tot slot zou het interessant kunnen zijn om door middel van kwalitatief onderzoek te kijken in hoeverre gebruikers van jaarrekeningen zich laten informeren door verklaringen voor non-compliance.
38
Referentielijst
Abbott, L., Parker, S. en Peters, G., 2004. Audit committee characteristics and restatements.
Auditing: A Journal of Practice and Theory, 23 , 69-87.
Aguilera, R. en Cuervo-Cazurra, A., 2004. Codes of good governance worldwide: What is the trigger? Organization Studies, 25, 417-446.
Aguilera, R. en Cuervo-Cazurra, A., 2009. Codes of good governance. Corporate Governance: An
International Review, 17, 376-387.
Ahmed, K. en Courtis, J. (1999) Association between corporate characteristics and disclosure levels in annual reports: A meta-analysis. British Accounting Review, 31, 35-61. Ajinkya, B., Bhojraj, S. en Sengupta, P., 2005. The association between outside directors, institutional investors and the properties of management earnings forecasts. Journal
of accounting research, 43, 343–376.
Anderson, R, Duru, A. en Reeb, D. (2008) Family ownership and corporate opacity in the US.
Journal of Financial Economics, forthcoming.
Arcot, S.R. and Bruno, V.G., 2006. In letter but not in spirit: an analysis of corporate governance
in the UK. Beschikbaar op SSRN: http://ssrn.com/abstract=819784.
Arcot, S en Bruno, V., 2007. One size does not fit all, after all: Evidence from corporate
governance. Beschikbaar op SSRN: http://ssrn.com/abstract=887947.
Arcot, S. en Bruno, V., 2009. Silence is not Golden: Corporate governance standards,
transparency, and performance. Beschikbaar op SSRN: http://ssrn.com/abstract=819784.
Beasley, M., Carcello, J., Hermanson, D. en Lapides, P., 2000. Fraudulent financial reporting: Consideration of industry traits and corporate governance mechanisms. Accounting
Horizons, 14, 441–54.
Bedard, J., Chtourou, S. en Courteau, L., 2004. The effect of audit committee expertise, indepencance, and activity on aggressive earnings management. Auditing: A Journal of
Practice & Theory, 23, 13-35.
Belsley, D., Kuh, E. en Welsch, R., 1980. Regression diagnostics: Identifying influential data and
sources of collinearity. John Wiley and sons
Beyer, A., Cohen, D., Lys, T. en Walther, B., 2010. The Financial reporting environment: review of
39
Bronson, S., Carcello, N., Hollingsworth, C en Neal, T., 2009. Are fully independent audit committees really necessary? Journal of accounting and public policy, 28, 265-280. Bushman, R., Piotroski, J. en Smith, A., 2003. What determines corporate transparency? Beschikbaar op: http://ssrn.com/abstract=428601.
Byrd, J. en Hickman, K., 1992. Do outside directors monitor managers? Journal of financial
economics, 32, 195-221.
Carcello, J. en Neal, T., 2000. Audit committee composition and auditor reporting. The
Accounting Review, 75, 453-467.
Charitou, A., Lambertides, N. en Trigeorgis, L., 2007. Earnings behaviour of financially distressed firms: the role of institutional ownership. Abacus, 43, 271–296.
Claessens, S., Djankov, S., Fan, J. en Lang, L., 2002. Disentangling the incentive and entrenchment effects of large shareholdings. Journal of Finance, 57, 2741-2771.
Clatworthy, M. en Jones, M., 2003. Financial reporting of good news and bad news: evidence from accounting narratives. Accounting and business research, 33, 171–185.
Cotter, J., Shivdasani, A. en Zenner, M., 1997. Do independant directors enhance target shareholders wealth during tender offers? Journal of finance and economics, 43, 195
218.
Dechow, P., Sloan, R. en Sweeney, A., 1996. Causes and consequences of earnings manipulations: An analysis of firms subject to enforcement actions by the SEC.
Contemporary Accounting Research, 13, 1-36.
Dechow, P., Ge, W., en Schrand, C., 2010. Understanding earnings quality: a review of the proxies, their determinants and their consequences. Journal of accounting and
economics, 50, 344–401.
Deegan, C., Rankin, M. en Tobin, J., 2002. An examination of the corporate social and environmental disclosures of BHP from 1983–1997. Accounting, auditing and
accountability journal, 15, 312–343.
De Jong, A., DeJong, D. en Wasley, C., 2005. The role of self-regulation in corporate governance: evidence and implications from The Netherlands. Journal of corporate finance, 11, 473
503.
Eng, L. en Mak, Y., 2003. Corporate governance and voluntary disclosure. Journal of
accounting and public policy, 22, 325-345.
