Masterscriptie
Commerciële Rechtspraktijk
Insolventierecht
De gedwongen debt for equity
swap onder de WCO II
De rechtvaardigingen voor en de
waarborgen tegen een
gedwongen debt for equity swap
Jolle Verwijk
Begeleiding door
M. Verdonk
29 juli 2016Abstract: Het wetsvoorstel ‘Wet Continuïteit Ondernemingen II’ maakt het mogelijk om een dwangakkoord aan te bieden, waarbij de rechten van de betrokken partijen onder dwang worden gewijzigd. Door de vormvrije inhoud van het akkoord is het tevens mogelijk voor partijen om een debt for equity swap aan te bieden. Een debt for equity swap is een vorm van herstructurering waarbij, kort gezegd, vreemd vermogen wordt omgezet in eigen vermogen. Wanneer deze vorm van omzetting plaatsvindt onder dwang, kan dit enkele (negatieve) gevolgen hebben voor de gedwongen partij. Voor de aandeelhouders heeft dit onder andere gevolgen voor diens belang in de onderneming, welke zal verwateren door de omzetting. De schuldeiser zal door het dwangakkoord zijn recht op de nuisance value verliezen, doordat het hem onmogelijk wordt gemaakt om wegens financiële redenen het akkoord te vertragen, of zelfs in zijn geheel te frustreren.
Deze scriptie vangt aan met het beschrijven van het huidige Nederlandse insolventierecht op het gebied van akkoorden. Dit zal gebeuren aan de hand een literatuur- en jurisprudentieonderzoek. Buiten de te bespreken akkoorden, te weten het buitengerechtelijk akkoord en het surseanceakkoord, zal het wetsvoorstel Wet Continuïteiten Ondernemingen II worden geïntroduceerd. Deswege heeft het eerste hoofdstuk een descriptief en een interpretatief karakter.
In hoofdstuk drie wordt het wetsvoorstel onder de loep genomen. Welke stappen moeten genomen worden om een dwangakkoord tot stand te brengen? Na deze
descriptieve behandeling, zal bekeken worden hoe de debt for equity swap
gerealiseerd kan worden binnen het wetsvoorstel. Tevens zal de jurisprudentie besproken worden, waarbij wordt gekeken in welke mate een debt for equity swap reeds mogelijk is onder het huidige recht.
In hoofdstuk vier zullen de rechtvaardigingen voor, en de waarborgen tegen, een gedwongen debt for equity swap de revue passeren. De rechtvaardigingsgronden zullen enerzijds benaderd worden vanuit een rechtstheoretisch oogpunt, anderzijds vanuit de gronden die worden aangevoerd door het wetsvoorstel. Naast de rechtvaardigingen komen ook de waarborgen aan bod binnen dit hoofdstuk. Hierbij zullen de twee cram down bepalingen, bepalingen welke het akkoord een dwingend karakter geven, bekeken worden. Zijn de geboden waarborgen volwaardig genoeg om tegenstemmende partijen te beschermen tegen een dwangakkoord? Deze normatief
kritische analyse wordt gedaan aan de hand van enkele voorbeelden.
Inhoudsopgave
Hoofdstuk 1 Inleiding ... 4
1.1 Aanleiding ... 4
1.2 Probleemstelling ... 5
Hoofdstuk 2 Akkoorden naar huidig en toekomstig recht ... 7
2.1 Het buitengerechtelijk akkoord ... 7
2.1.1 Totstandkoming van het akkoord ... 7
2.1.2 Dwangdeelname aan buitengerechtelijk akkoord ... 8
2.2 Surseanceakkoord ... 9
2.2.1 Doel en inhoud ... 9
2.2.2 Totstandkoming en homologatie van het akkoord ... 10
2.3 Pijnpunten van buitengerechtelijk akkoord en surseanceakkoord ... 11
2.3.1 Buitengerechtelijk akkoord ... 11
2.3.2 Surseanceakkoord ... 11
2.4 Wet Continuïteit Ondernemingen II ... 12
2.4.1 Algemeen ... 12
2.4.2 Behoefte aan dwangakkoord buiten faillissement ... 13
2.4.3 Uitgangspunten van de WCO II ... 14
Hoofdstuk 3 Regeling van dwangakkoord buiten faillissement onder de WCO II; de debt for equity swap ... 15
3.1 Dwangakkoord buiten faillissement onder de WCO II ... 15
3.1.1 Inleiding ... 15
3.1.2 Eerste fase; voorstel voor akkoord en stemming (conceptart. 368-372) ... 16
3.1.2.1 Voorstel voor akkoord ... 16
3.1.3 Tweede fase: verzoek tot algemeen verbindend verklaring (conceptart. 373-384) 19 3.2 Debt for equity swap ... 20
3.2.1 Debt for equity swap in huidig recht ... 21
3.2.2 Debt for equity swap onder de WCO II ... 25
Hoofdstuk 4 Rechtvaardigingen en waarborgen tegen een gedwongen debt for equity swap 27 4.1 Theoretisch kader; dwangakkoorden ter voorkoming van Commons & Anticommons problems ... 27
4.2 Rechtvaardiging om aandeelhouders te dwingen aan een debt for equity swap ... 29
4.2.1 Inleidende opmerkingen; waarom een rechtvaardiging? ... 29
4.2.2 Rechtspositie van de aandeelhouder ... 29
4.2.3 Voorkomen van schadelijk incentives door de aandeelhouder ... 30
4.2.4 De aandeelhouder en noodzaakfinanciering: de ingezette lijn in de jurisprudentie 32 4.3 Rechtvaardiging om schuldeisers aan debt for equity swap te binden; Voorkomen van schadelijk incentives van schuldeiser ... 33
4.4 Waarborgen tegen een gedwongen debt for equity swap 4.4.1 Inleidende opmerkingen ... 35
Hoofdstuk 5 Conclusie ... 41
Bronnenlijst ... 44
Hoofdstuk 1
Inleiding
1.1 Aanleiding
Eind november 2012 heeft de Minister van Veiligheid en Justitie het
wetgevingsprogramma ‘Herijking faillissementsrecht’ aangekondigd.1 Door een
toename in het aantal faillissementen, waaronder een significant aantal onnodige
faillissementen van levensvatbare ondernemingen2, is dit programma geïntroduceerd.
In dit wetgevingsprogramma wordt aandacht besteed aan fraudebestrijding, versterking van het reorganiserend vermogen van bedrijven en modernisering van de faillissementswetgeving.3
Onder de noemer van het programma ‘Herijking faillissementsrecht’ verscheen het consultatiedocument inhoudende invoering van de mogelijkheid tot het algemeen verbindend verklaren van een buiten faillissement gesloten akkoord ter herstructurering, onder de naam Wet Continuïteit Ondernemingen II (hierna: WCO
II).4 Dit voorstel strekt ertoe een regeling in de Faillissementswet in te voeren voor de
totstandkoming van een dwangakkoord buiten faillissement. Dit maakt herstructurering of reorganisatie van een onderneming mogelijk waarbij geen formele insolventieprocedure aan te pas komt.5 Het voordeel van een dwangakkoord buiten insolventie wordt geacht besloten te liggen in het feit dat door middel van het akkoord een onderneming kan worden gestructureerd, terwijl de meeste waarde voor alle betrokkenen behouden blijft.6
Het dwangakkoord buiten faillissement is een categorie akkoord dat moet functioneren naast de reeds bestaande akkoorden. Nederland kent in het huidige recht vier verschillende vormen van akkoorden. Allereerst bestaat het buitengerechtelijk akkoord, welke wordt aangeboden voordat er sprake is van faillissement, surseance van betaling of schuldsanering. Buiten het buitengerechtelijk akkoord kent de faillissementswet het faillissementsakkoord, het surseanceakkoord en het akkoord schuldsanering natuurlijke personen. Uit de praktijk blijkt echter dat de huidige
1 Kamerstukken II 2012/13, 29 911, nr. 74 2 Vriesendorp, Hermans & De Vries 2013
3 Memorie van Toelichting bij het concept-voorstel (samen met de wettekst te vinden via
http://www.internetconsultatie.nl/wco2; “MvT”), nr. 1
4 Koster 2015
5 Wetsvoorstel WCO II 6 Bergervoet 2015, p. 316
akkoorden op enkele vlakken tekortschiet. De WCO II poogt deze tekortkomingen te verhelpen.
Een van de noviteiten van de WCO II is dat het voorstel voorziet in een gedwongen debt for equity swap buiten insolventie.7 Bij een debt for equity swap wordt, kort gezegd, schuld omgezet in aandelenkapitaal.8 Deze wijze van herstructurering kan aantrekkelijk zijn wanneer op eniger wijze vast kan worden gesteld dat de onderneming beschikt over goede onderliggende financiële resultaten, maar
desondanks te kampen met een hoge schuldenlast.9 Tevens is het onder deze nieuwe
regeling niet alleen voor een schuldenaar10 mogelijk om een debt for equity swap aan
te bieden, maar ook voor diens aandeelhouders of schuldeisers.11
1.2 Probleemstelling
In deze scriptie zal de gedwongen debt for equity swap, zoals deze in de WCO II is vormgegeven, onder de loep worden genomen. Leidend voor dit schrijven zijn de gevolgen en complicaties bij een gedwongen omzetting. Voor alle partijen, welke bij dit dwangakkoord betrokken zijn, zal dit type dwangakkoord negatieve gevolgen hebben ten aanzien van diens rechten. Zo zal het belang dat een aandeelhouder in de schuldenaar heeft verwateren, of zelfs helemaal verdwijnen. Voor een schuldeiser heeft een dergelijk dwangakkoord onder andere tot gevolg dat hij beperkt wordt in zijn recht tot ‘nuisance value’. Welke gronden kunnen worden aangevoerd om een beperking van rechten te rechtvaardingen? Wat zijn de vormen van rechtsbescherming die partijen ten diensten staan ter voorkoming een gedwongen debt for equity swap?
Aldus kan de volgende probleemstelling worden geformuleerd:
Welke rechtvaardigingsgronden kunnen worden aangevoerd ter gronding van een beperking van rechten van partijen bij een gedwongen debt for equity swap, en welke vormen van rechtsbescherming staan beide partijen ten dienste tegen een gedwongen omzetting?
7 Bergervoet 2015, p. 316; Concept-MvT, p.18 8 Bergervoet 2015, p. 311; Vriesendorp 2013, p. 14 9 Bergervoet 2015, p. 311
10 In dit schrijven zal met schuldenaar worden bedoel een besloten vennootschap (B.V.) dan wel een
naamloze vennootschap (N.V.)
Voorafgaand aan behandeling van deze vraag, zal allereerst het huidige Nederlands insolventierecht met betrekking tot de akkoorden worden besproken. Hoewel er vier vormen van akkoorden zijn in het huidige insolventierecht, worden enkel het buitengerechtelijk akkoord en het surseanceakkoord besproken. Hier is bewust voor gekozen, daar een buitengerechtelijk akkoord en een surseanceakkoord beiden ten doel hebben een akkoord tussen de schuldenaar en diens schuldeisers tot stand te brengen ter voorkoming van faillissement. Dit streven is tevens aangevoerd ter introductie van de WCO II.12
Vervolgens zullen de knelpunten van deze twee akkoorden worden besproken. Waar zitten de voornaamste leemten binnen de akkoorden? Ter afsluiting van dit hoofdstuk wordt de achtergrond van de WCO II besproken.
In het daaropvolgende hoofdstuk zal allereerst de procedure omtrent een dwangakkoord in de WCO II in zijn algemeen worden besproken. Vervolgens komt de debt for equity swap aan bod. Wat zijn de gronden die worden aangevoerd om van een omzetting als deze gebruik te maken? Daaropvolgend zal de debt for equity swap worden besproken zoals deze naar voren komen in het wetsvoorstel.
Alvorens toe te komen aan de conclusie, zal worden ingegaan op de problematiek van een gedwongen debt for equity swap zoals dit is omschreven in de probleemstelling. Wat zijn de rechtvaardigingen voor een gedwongen omzetting van vreemd vermogen in eigen vermogen en welke waarborgen zijn in het wetsvoorstel opgenomen om misbruik van deze tool te voorkomen?
Hoofdstuk 2
Akkoorden naar huidig en toekomstig recht
Het huidige Nederlandse insolventierecht biedt schuldenaren en diens schuldeisers vier mogelijkheden om een akkoord te sluiten, te weten het faillissementsakkoord, het surseanceakkoord, het akkoord schuldsanering natuurlijke personen en het buitengerechtelijk akkoord. In hoofdstuk 2 zal allereerst het buitengerechtelijk akkoord en het surseanceakkoord worden besproken, omdat beide regelingen mede ten doel hebben vereffening door faillissement te voorkomen. Na beschrijving van de dynamiek omtrent de twee regelingen, zullen de knelpunten worden behandeld. Waar zitten de pijnpunten in de huidige akkoorden?
Ter afsluiting van het hoofdstuk zal worden ingegaan op de totstandkoming van de WCO II. Waarom is de WCO II geïntroduceerd en waar moet het voorstel toe leiden?
2.1 Het buitengerechtelijk akkoord
Het huidige Nederlandse recht maakt het mogelijk voor een schuldenaar om buiten faillissement of surseance van betaling aan diens schuldeisers een akkoord aan te
bieden13, een zogenoemd buitengerechtelijk akkoord.14 Een buitengerechtelijk
akkoord is een vorm van reorganisatie welke beoogt de gezondheid van een onderneming in financiële moeilijkheden binnen dezelfde juridische entiteit te herstellen.15
2.1.1 Totstandkoming van het akkoord
Het buitengerechtelijk akkoord wordt aangeboden voordat er sprake is van faillissement, surseance van betaling of schuldsanering.16 Dientengevolge is het onderhandse akkoord niet geregeld in de Faillissementswet, waardoor dit type akkoord aan de gewone regels van het vermogensrecht onderhavig is.17 Het staat partijen vrij om de inhoud van het akkoord te bepalen, mits binnen de
vermogensrechtelijke grenzen wordt gehandeld.18
13 Wessels 2010, p. 30
14 De term buitengerechtelijk akkoord wordt in de literatuur ook in andere bewoordingen aangeduid,
zoals onderhandsakkoord.
15 Adriaanse e.a. 2004, p. 20; Vriesendorp 2013, p. 41; Soedira 2011, p. 43 e.v. 16 Houben 2006, par. 2
17 Wessels 2010, p. 30
Het akkoord komt tot stand wanneer er wilsovereenstemming bestaat, waarbij een op het rechtsgevolg gerichte wil zich door een verklaring heeft geopenbaard.19 Een
akkoord is bindend voor schuldeisers die het aanbod hebben aanvaard.20
Om een buitengerechtelijk akkoord zo efficiënt mogelijk te laten werken is het van belang om alle schuldeisers mee te laten doen aan het akkoord. Een van de grootste risico’s van het onderhandse akkoord is echter dat iedere schuldeiser de onderhandelingen met betrekking tot het akkoord eenvoudig kan frustreren.21 Door het principe van contractsvrijheid kan een schuldeiser het akkoord torpederen, mits
het gebeurd binnen de grenzen van artikel 3:13 BW betreffende misbruik van recht.22
Een schuldeiser heeft aldus vermogensrechtelijk een sterke positie, welk resulteert in
de bevoegdheid om een aanbod tot akkoord te kunnen afwijzen.23 Wanneer er echter
sprake is van misbruik van recht, kan een schuldeiser geen gebruik maken van zijn recht van contractsvrijheid om het akkoord af te wijzen.
Een gerechtvaardigd weigerende schuldeiser is niet verbonden aan het akkoord en
behoudt daarbij diens vordering ten volle. 24 Zolang er geen formele
insolventieprocedure aanhangig is, heeft de schuldeiser in beginsel alle ruimte om zijn rechten jegens de schuldenaar uit te oefenen.
2.1.2 Dwangdeelname aan buitengerechtelijk akkoord
Doordat een schuldeiser het proces omtrent de totstandkoming van het akkoord betrekkelijk makkelijk kan frustreren, is het proces tot een buitengerechtelijk akkoord
een moeizame aangelegenheid. 25 Schuldeisers hebben namelijk een sterke
rechtspositie in dit geheel. Aangezien deze regeling onderhavig is aan het vermogensrecht en niet aan het faillissementsrecht, kunnen schuldeisers een vermogensrechtelijke aanspraak (blijven) maken op hun debiteur.
Zoals aangegeven kan het naar omstandigheden zo zijn dat weigering tot medewerking aan het akkoord door een schuldeiser misbruik van recht oplevert. In het Payroll-arrest26 is door de Hoge Raad ruimte gecreëerd om een frustrerende 19 Artikel 3:33 Bw 20 Artikel 6:217 Bw 21 Vriesendorp 2013, p. 50 22 Wessels 2010, p. 32; Vriesendorp 2013, p. 50 23 Vriesendorp 2013, p. 50 24 Wessels 2010, p. 32 25 Vriesendorp 2013, p. 50 26 HR 12 augustus 2005, NJ 2006, 230 (Groenemeijer/Payroll)
crediteur aan een buitengerechtelijk akkoord te binden. Op de totstandkoming van een onderhands akkoord zijn, aldus de Hoge Raad, de gewone regels van het verbintenissenrecht van toepassing, waarbij het een schuldeiser vrij staat om het door de schuldenaar aangeboden akkoord te weigeren. Voorts is overwogen dat het gerechtvaardigd kan zijn om een schuldeiser, die naar redelijkheid de aanvaarding van het akkoord niet kan weigeren, te binden aan het aangeboden akkoord, zoals tevens
omschreven in artikel 3:13 BW.27 Opgemerkt wordt echter dat terughoudendheid
geboden is voor toewijzing van een dergelijk verzoek, daar de ruimte voor de rechter om de vordering toe te wijzen zeer beperkt is.28 Of er sprake is van misbruik van recht conform artikel 3:13 BW is sterk afhankelijk van de omstandigheden van het geval. Toewijzing van een vordering tot instemming met een buitengerechtelijk akkoord kan slechts plaats vinden in zeer bijzondere omstandigheden.29 Dwangdeelname aan een buitengerechtelijk akkoord moet aldus gezien worden als een bijzonder uitzondering op het uitgangspunt dat unanimiteit is vereist.30
De schuldenaar zal dan op een andere manier moeten vinden om aan diens plan ter herstructurering te geraken. Zo kan de debiteur de dwarsliggende crediteur tevreden stellen door zijn vordering (in zijn geheel) te betalen.31 Een andere mogelijkheid is het aansturen op een formele faillissementsprocedure, zoals een surseanceakkoord. Bij dergelijke akkoorden is het tegen de wil van de partijen opleggen van een akkoord wel in de wet voorzien.32
2.2 Surseanceakkoord
2.2.1 Doel en inhoud
De Faillissementswet kent drie regelingen inzake een akkoord, te weten het faillissementsakkoord, het surseanceakkoord en schuldsanering natuurlijke
personen.33 Het belangrijkste streven van een akkoord is dat de schuldenaar aan zijn
27 HR 12 augustus 2005, NJ 2006, 230 (Groenemeijer/Payroll), r.o. 3.5.3 28 Vriesendorp 2013, p. 54
29 HR 12 augustus 2005, NJ 2006, 230 (Groenemeijer/Payroll), r.o. 3.5.3 30 Wessels 2010, p 105
31 Wanneer voor deze optie wordt geopteerd, ziet de schuldeiser zijn nuisance value verzilverd worden 32 Vriesendorp 2013, p. 102
gezamenlijke schuldeisers een ontwerpakkoord kan aanbieden, dat werking verkrijgt indien de rechter homologeert.34
Een surseanceakkoord is gericht op het herstel van de financiële positie van de
schuldenaar. 35 Om dit streven te realiseren wordt onderhandeld voor
vermogensrechtelijke overleving en voorkoming van gerechtelijke vereffening.36
2.2.2 Totstandkoming en homologatie van het akkoord
Tijdens de surseanceperiode kan de schuldenaar aan zijn schuldeisers een akkoord aanbieden.37 Enkel de schuldenaar is bevoegd aan zijn concurrente schuldeisers een akkoord aan te bieden. Aan schuldeisers is dit recht niet toegekend.
Wat betreft de vorm en inhoud van het akkoord kent de wet geen specifieke voorschriften. Ter bepaling van de inhoud zijn partijen in beginsel vrij.38 Bij het surseanceakkoord gelden echter wel de algemene beperkingen van het
vermogensrecht, zoals openbare orde.39
De schuldeisers dienen hun vorderingen gespecificeerd in bij de bewindvoerder,
onder overlegging van bewijsstukken40. Gezien het feit dat de surseance enkel werkt
voor concurrente vorderingen, komen slechts deze vorderingen in aanmerking voor indiening.41 De bewindvoerder is verplicht preferente schuldeisers te wijzen op het feit dat een surseanceakkoord enkel voor concurrente schuldeisers geschikt is.42 Mocht een schuldeiser met een zekerheidsrecht, retentierecht of voorrecht namelijk diens vordering indienen ter deelname aan het akkoord, verliest de schuldeiser diens status.43
Vervolgens vindt de beraadslaging voor het akkoord plaats, waarbij stemmen worden uitgebracht door de daar aanwezige of vertegenwoordigde schuldeisers.44 Voor het
34 Wessels 2010, p. 5; Vriesendorp 2013, p. 99 35 Vriesendorp 2013, p. 97; Soedira 2011, p. 36 36 Wessels 2010, p 7
37 Polak 2014, p. 393
38 Wessels 2010, p. 10; Hermans & Vriesendorp 2014, p. 97 39 Artikel 3:40 Bw
40 Polak 2014, p. 414
41 Vriesendorp 2013, p. 101; Polak 2014, p. 414; zie , artikel 252 lid 2 Fw jo. 256 lid 2 Fw 42 HR 16 februari 1996, NJ 1997/607 m.nt. SCJJK
43 Polak 2014, p. 414 44 Vriesendorp 2013, p. 100;
aannemen van het akkoord is de toestemming vereist van de gewone meerderheid van de ter vergadering verschenen, erkende en toegelaten schuldeisers, die tezamen ten minste de helft van het bedrag van de erkende en toegelaten schuldvorderingen
vertegenwoordigen.45 Zelfs als de voorstemmers samen minder dan 50% te vorderen
hebben, kan het akkoord worden aangenomen.46
Wanneer het akkoord is aangenomen door bovengenoemd quorum, dient het akkoord
gehomologeerd te worden door de rechtbank.47 Homologatie van het akkoord brengt
met zich mee dat de rechtbank het aangenomen akkoord bekrachtigt en daarmee
goedkeurt.48 Door bekrachtiging van de rechtbank wordt het akkoord voor alle
schuldeisers die door de surseance van betaling zijn geraakt verbonden, waarbij ook
tegenstemmende schuldeisers tegen hun wil zijn gebonden.49 Door het kunnen
verbinden van alle concurrente schuldeisers bij het akkoord, dus ook de
tegenstemmende schuldeisers, verklaart zich de typering ‘dwangakkoord’.50
2.3 Pijnpunten van buitengerechtelijk akkoord en surseanceakkoord
2.3.1 Buitengerechtelijk akkoord
Om een succesvol buitengerechtelijk akkoord vast te stellen is het van groot belang
dat alle schuldeisers instemmen met het voorstel.51 Echter, doordat schuldeisers onder
de bestaande wetgeving niet, althans nauwelijks52, kunnen worden verplicht mee te werken aan een buitengerechtelijk akkoord, kan een schuldeiser de totstandkoming van een onderhands akkoord verstoren.53 Het buitengerechtelijk akkoord kent geen ‘dwang-bepaling’ zoals het surseanceakkoord deze wel kent.
2.3.2 Surseanceakkoord
Ook op het surseanceakkoord zijn uit de literatuur verschillende kritieken te construeren. Het enkel kunnen aanbieden van een surseanceakkoord aan concurrente
45 Polak 2014, p. 415
46 Vriesendorp 2013, p. 102; Zie voor deze bijkomende mogelijkheid tot aanname van het akkoord
artikel 268a Fw
47 Polak 2014, p. 413; Vriesendorp 2013, p. 103 48 Vriesendorp 2013, p. 103
49 Idem
50 Polak 2014, p. 415; Wessels 2010, p. 11; Vriesendorp 2013, p. 102 51 Adriaanse e.a. 2004, p. 46
52 HR 12 augustus 2005, NJ 2006, 230 (Groenemeijer/Payroll) 53 Van den Bergh 2014, p. 238
schuldeisers is te beperkt daar in de praktijk behoefte bestaat ook preferente schuldeisers en schuldeisers met zekerheidsrechten in het akkoord te kunnen betrekken.54 Dit is nadelig omdat preferente schuldeisers doorgaans een aanzienlijk
deel van de schuldenlast vertegenwoordigen.55
Voorts blijkt uit de praktijk dat surseance van betaling niet of te laat wordt
aangevraagd, omdat het benoemen van een bewindvoerder verplicht is.56 De
verplichte benoeming heeft namelijk tot gevolg dat de schuldenaar de controle over het proces kwijtraakt, wat niet altijd gewenst is door de schuldenaar.57
Een ander nadeel van het surseanceakkoord is dat het een formele insolventieprocedure betreft58, hetgeen vaak een waarde drukkend effect tot gevolg heeft. De praktijk leert dat het enkel binden van concurrente schuldeisers een extra
liquiditeitsprobleem veroorzaakt.59 Door het openbaar worden van de financiële
moeilijkheden kan dit grote negatieve gevolgen60 hebben voor de houding van
bijvoorbeeld afnemers, leveranciers en werknemers jegens de schuldenaar.61 Tevens is reputatieschade een van de gevolgen van een formele insolventieprocedure bij
surseance van betaling c.q. surseanceakkoord.62
Tevens bezwaarlijk aan de wettelijk akkoordregelingen is dat slechts de schuldenaar een akkoord kan aanbieden. Wanneer een schuldeiser openstaat voor een financiële herstructurering maar de schuldenaar niet tot een voorstel overgaat, stuit de schuldeiser op een lastig te doorbreken muur.
2.4 Wet Continuïteit Ondernemingen II
2.4.1 Algemeen
Op 14 augustus 2014 is het wetsvoorstel Wet Continuïteit Ondernemingen II gepubliceerd. In dit voorstel wordt een dwangakkoord buiten faillissement of surseance van betaling mogelijk.63 Met deze mogelijkheid wordt voorzien in een
54 Vriesendorp e.a. 2013
55 Mennens & Veder 2015, par. 2.2
56 Vriesendorp e.a. 2013; Polak 2014, p. 413 57 Vriesendorp e.a. 2013
58 Koster 2015
59 Vriesendorp 2014, p. 4; Spinath 2008, p. 1-2
60 Zo is het denkbaar dat leveranciers ingrijpendere betalingscondities verlangen, zoals kortere
betalingstermijnen.
61 Koster 2015; Vriesendorp 2014, p. 4 62 Vriesendorp 2014, p. 4
behoefte van de praktijk.64 Het aantal ondernemingen dat in financiële moeilijkheden is geraakt is laatste jaren toegenomen als gevolg van de economische crisis. De WCO II kan ondernemingen helpen dat ondernemingen op eenvoudige wijze diens schulden
kunnen saneren en terugbrengen tot beheersbare proporties.65 Dit is wenselijk, omdat
deze regeling kan bijdragen aan het overleven van ‘potentiele’ levensvatbare ondernemingen.
2.4.2 Behoefte aan dwangakkoord buiten faillissement
Teneinde een faillissement te voorkomen, pogen ondernemingen hun schuldeisers er informeel toe te bewegen ermee akkoord te gaan dat zij een deel van hun vorderingen niet of op een later moment dan afgesproken terugkrijgen, een zogenoemde
‘hair-cut’.66 Zoals reeds is opgemerkt is het buitengerechtelijk akkoord echter niet in de wet geregeld, hetgeen met zich meebrengt dat de algemene regels van het vermogensrecht van toepassing zijn. Dit heeft tot gevolg dat schuldeisers buiten
faillissement aanspraak kunnen maken op volledige betaling van hun vordering.67 In
zeer beperkte gevallen kan er sprake zijn van een bevel aan een schuldeiser om aan
het akkoord mee te werken.68 De beperkte werking van het huidige buitengerechtelijk
akkoord is een belangrijke grond om de WCO II betreffende het buitengerechtelijke dwangakkoord buiten faillissement in te voeren. Bedrijven in moeilijkheden handelen in het algemeen te laat naar de precaire situatie waar het bedrijf zich in bevindt,
waardoor herstructurering van hun schulden vaak onmogelijk blijkt.69
Een alternatief van het huidige buitengerechtelijk akkoord is het aansturen op een
formele insolventieprocedure, namelijk faillissement of surseance van betaling.70 Aan
de formele insolventieprocedures zijn enkele negatieve effecten verbonden welke niet
aantrekkelijk zijn voor toepassing van deze procedures.71 De genoemde complicaties
omtrent de formele insolventieprocedures vormen een andere grond voor de wetgever
om een dwangakkoord buiten faillissement te realiseren.72
64 Memorie van Toelichting bij het concept-voorstel (samen met de concept-wettekst te vinden via
http://www.internetconsultatie.nl/wco2; "MvT"), nr. 1
65 MvT, 2.1; Vriesendorp 2014, p. 3 66 MvT, 2.3
67 Van den Berg 2014 68 MvT, 2.3
69 Reumers 2015, p. 1 70 Vriesendorp 2014, p. 4
71 Vriesendorp e.a. 2013; Polak 2014, p. 413; Koster 2014; Denkbaar dat leveranciers ingrijpendere
betalingscondities verlangen, zoals kortere betalingstermijnen.
2.4.3 Uitgangspunten van de WCO II
De WCO II beoogt de herstructurering van problematische schulden buiten insolventie vorm te geven. Uitgangspunt van de regeling is dat vorderingen van vermogensverschaffers, welke in geval van vereffening in faillissement niets zouden
ontvangen, het akkoord in beginsel niet moeten kunnen tegenhouden.73 Deze
vorderingen staan namelijk ‘onder water’. De wetgever ziet dit uitgangspunt als een aansluiting op de realiteit, waarin aandeelhouders risicodragend kapitaal verschaffen
waarbij zij de eerst aangewezenen zijn om verliezen te dragen.74 De rechtspositie van
de aandeelhouder is namelijk op deze manier ingericht. In geval van winsten is de aandeelhouder ‘first in line’ om van de door de onderneming gemaakte winsten te profiteren. Wanneer er verliezen worden geleden is in het lijn van deze gedachte dat de aandeelhouder ook als laatste recht heeft op uitkering in geval van vereffening in faillissement. Dit behoort tot het ‘risico van het vak’.
Vermogensverschaffers van wie de vorderingen wel ‘boven water’ staan, moeten het akkoord niet kunnen tegen houden wanneer hun positie onder het akkoord niet slechter is dan in geval van liquidatie.75
73 MvT, p. 15 74 MvT, p. 16 75 MvT, p. 15-16
Hoofdstuk 3
Regeling van dwangakkoord buiten
faillissement onder de WCO II; de debt for equity swap
In dit hoofdstuk zal allereerst het dwangakkoord buiten faillissement worden besproken zoals deze naar voren komt in het wetsvoorstel Wet Continuïteit Ondernemingen II. Aan welke voorwaarden moet zijn voldaan voor dat er sprake is van een succesvol dwangakkoord? Enkel die bepalingen welke relevant zijn voor dit schrijven, namelijk bepalingen met betrekking tot het dwangakkoord buiten faillissement, zullen ter sprake komen. Wetsartikelen omtrent het verzoekschrift en dergelijke zullen niet behandeld worden.
Vervolgens zal dieper worden ingegaan op een debt for equity swap. Wat is een debt for equity swap en welke gronden kunnen worden aangevoerd om van een dergelijke vorm van herstructurering gebruik te maken? Na deze korte introductie zal de debt for equity swap worden besproken naar huidig Nederlands recht. Naar zal blijken komt deze omzetting nog niet heel vaak voor, mede door de cruciale positie van de aandeelhouder van de schuldenaar. Toch zijn er enkele beschikkingen welke als baanbrekend worden gezien. Deze beschikkingen zullen tevens de revue passeren. Tot slot zal worden ingegaan op de regeling in de WCO II. Hoe is de debt for equity swap vormgegeven in de WCO II?
3.1 Dwangakkoord buiten faillissement onder de WCO II
3.1.1 Inleiding
Zoals in het vorig hoofdstuk is aangegeven is een van de ‘incentives’ van het wetsvoorstel om zo efficiënt mogelijk een akkoord tussen de schuldenaar en diens
crediteuren tot stand te brengen om de ‘going-concern’-value te behouden.76 Door de
‘going-concern’-value te behouden kan daarmee eenvoudiger worden bewerkstelligd dat een onderneming welke in zwaar verkeert, maar op zichzelf wel levensvatbaar
is77, toch kan worden gered. Dit komt mede naar voren in het conceptwetsvoorstel.
Het wetsvoorstel WCO II gaat uit van een tweedelige fasering om tot een dwangakkoord buiten faillissement te komen.78 De eerste fase behelst het opstellen
76 MvT, p. 2
77 Gedacht kan worden aan gevallen waarbij een onderneming jaren achtereen winstgevend is, maar
door een ‘setback’ in financieel zwaar weer is geraakt.
van een akkoord ter herstructurering welke leidt tot een wijziging van rechten van de
betrokken partijen.79 Wanneer er een akkoord is opgesteld door alle partijen, vangt de
tweede fase aan. Deze tweede fase ziet op de effecten van het akkoord welke optreden
naar aanleiding van het algemeen verbindend verklaren door de rechter.80
3.1.2 Eerste fase; voorstel voor akkoord en stemming (conceptart. 368-372)
3.1.2.1 Voorstel voor akkoord
Een van de noviteiten van dit wetsvoorstel is dat het de mogelijkheid biedt om zowel aandeelhouders als schuldeisers tegen hun wil aan het akkoord te binden.81 Ter herstructurering van zijn schulden is een rechtspersoon, of een daarmee gelieerd natuurlijk persoon, bevoegd om aan diens crediteuren of eigen aandeelhouders een
akkoord aan te bieden ter wijziging van hun rechten.82 De rechtspersoon83 kan aldus
ook aan zijn eigen aandeelhouders een akkoord aanbieden. Naast het feit dat een schuldenaar een buitengerechtelijk akkoord kan aanbieden, biedt het wetsvoorstel
84tevens de mogelijkheid voor de schuldeiser(s) van dit recht gebruik te maken.
Ter inspiratie is met betrekking tot deze nieuwe geboden mogelijkheid gekeken naar onder andere de Amerikaanse Chapter II-procedure.85 Er is gekozen voor een door een crediteur aangeboden akkoord, om een mogelijke patstelling bij een buitengerechtelijk akkoord te voorkomen. Het is niet ondenkbaar dat de schuldeisers
wel willen inbinden in diens vorderingen86, maar dat het bestuur en/of aandeelhouders
van de schuldenaar niet mee werken.87 Het enquêterecht88 is dan een van de
rechtsmiddelen om toch over te gaan tot een akkoord waarbij de schuldenaar tegen
79 Conceptart. 368-372 Fw; Vriesendorp 2014, p. 9 80 Conceptart. 373-383 Fw; Vriesendorp 2014, p. 9 81 Hummelen 2016, p. 3
82 Conceptart. 368 lid 1
83 Blijkens de Memorie van Toelichting wordt met het begrip rechtspersoon gekozen voor de brede
definitie, het kan deswege een N.V. of een B.V. zijn, maar ook een coöperatie of stichting. Zie p. 43 van de MvT.
84 Conceptart. 366 lid 2 Fw 85 MvT, p. 46
86 Bijvoorbeeld omdat schuldeiser inziet dat hij een groot verlies moet leiden als de schuldenaar zou
failleren, of omdat de schuldeiser met een financiële injectie (bv. door middel van een debt for equity swap) mogelijkheden ziet voor de onderneming om levensvatbaar te zijn; zie Vriesendorp 2014, p. 11
87 Dit kan zijn doordat bijvoorbeeld de aandeelhouder levensvatbaarheid van de onderneming niet
inziet, waar de schuldeiser dit wel doet. Een aandeelhouder zal dan niet happig zijn om open te staan voor een verwatering van diens belang wanneer er een debt for equity swap plaatsvindt.
zijn wil moet participeren, maar dit proces wordt als te duur en te tijdrovend ervaren.89
Voordat een schuldeiser een akkoord kan aanbieden, moet er voldaan zijn aan
twee criteria.90 Allereerst moet de schuldeiser voorzien dat zijn schuldenaar met het
betalen van zijn opeisbare schulden niet zal kunnen voortgaan.91 Vervolgens, wanneer
de schuldeiser dit voorziet, zal een schuldeiser de schuldenaar eerst een termijn moeten stellen om zelf een akkoord aan te bieden. Wanneer de schuldenaar dit nalaat, staat het de schuldeiser vrij om zelf het akkoord aan te bieden.92
3.1.2.2 Klassenindeling schuldeisers en aandeelhouders
Tevens nieuw ten opzichte van de reeds bestaande akkoorden is dat het mogelijk wordt gemaakt voor de aanbiedende partij om schuldeisers en aandeelhouders in te
delen in klassen.93 De mogelijkheid tot klassenindeling is geïnspireerd op de
Amerikaanse evenknie van deze regeling, afkomstig uit de Chapter 11-procedure.94
De klassenindeling beoogt de leemte in te vullen welke ontstaan is uit de huidige akkoorden in faillissement en surseance van betaling, namelijk dat enkel concurrente
schuldeisers bij het akkoord kunnen worden betrokken.95 De aanbieder van het
akkoord heeft veel vrijheid met betrekking tot het aanbieden. Deze kan namelijk zelf bepalen wie hij in het akkoord betrekt en hoe hij de betrokken vermogensverschaffers
verdeelt over de verschillende klassen.96 Het is mogelijk om enkel bepaalde
schuldeisers, dan wel aandeelhouders, in het akkoord te betrekken.97
De mogelijkheid om schuldeisers en aandeelhouders in te delen in klassen wordt door de wetgever als een van de hoofdonderdelen van de WCO II beschouwd, daar de klassenindeling bepaalt wie stemgerechtigd zijn.98 Om een regeling te voorkomen welke te statisch zou zijn om voor alle omstandigheden van het geval een passende
89 MvT p. 47
90 Conceptartikel 368 lid 2 Fw; Bergervoet 2015, p. 317 91 Conceptartikel 368 lid 2 Fw eerste volzin
92 Conceptartikel 368 lid 2 Fw tweede volzin; Bergervoet 2015, p. 317 93 Conceptartikel 369 Fw
94 § 1122 US Bankruptcy Code – Classification of claims or interests 95 Vriesendorp 2014, p. 13
96 Vriesendorp 2014, p. 13
97 MvT, p. 52, aansluiting aan de Aanbeveling van de Europese Commissie punt 20 98 MvT, p. 52
regeling te onderwerpen, is uitdrukkelijk niet gekozen voor een limitatief opgesomde klassenindeling.99
Ter bepaling van de klassenindeling geldt het criterium dat schuldeisers en
aandeelhouders met rechten die redelijkerwijs als gelijkaardig100 moeten worden
aangemerkt in dezelfde klasse worden ondergebracht.101
3.1.2.3 Inhoud van het akkoord en stemming
Het conceptwetsvoorstel bevat een minimumbepaling, waarin facetten worden
genoemd welke verplicht moeten worden belicht in het voorstel voor het akkoord.102
Zo zal er een klassenindeling en de gehanteerde criteria op basis waarvan deze indeling is gemaakt, als onderdeel van het akkoord moeten worden gevoegd.103 Het doel van dit artikel is om diegenen wier rechten worden gewijzigd door het akkoord
een gelegenheid te bieden om een goed geïnformeerd besluit te nemen.104
Het akkoord moet ter stemming worden gebracht aan de schuldeisers en/of aandeelhouders wier rechten door het akkoord worden gewijzigd.105 Klassen welke onder het akkoord geen recht op uitkering hebben, of deze niet zullen behouden krijgen onder de WCO II het recht zich over het plan uit te laten.106
De stemming over het akkoord geschiedt per klasse van schuldeiser of aandeelhouders.107
Een klasse van tot stemming gerechtigde schuldeisers of aandeelhouders heeft met het akkoord ingestemd indien ‘de gewone meerderheid van de tot die klasse behorende en
aan de stemming van deelnemende schuldeisers en aandeelhouders voor het akkoord heeft gestemd en die meerderheid ten minste twee derden vertegenwoordigt van het bedrag aan vorderingen van de aan de stemming deelnemende schuldeisers dan wel
99 MvT, p. 53; Vriesendorp 2014, p. 14
100 Ter inkleuring van de maatstaf kan bijvoorbeeld worden gedacht aan ‘vorderingen of rechten die
zodanig met elkaar overeenkomen dat zij in onderling overleg tot een gezamenlijk standpunt kunnen komen’, zie MvT, p. 54
101 Conceptartikel 369 lid 2 Fw; MvT, p. 53 102 Conceptartikel 370 lid 2 Fw
103 Conceptartikel 370 lid 2 sub b Fw jo. conceptartikel 370 lid 3 Fw 104 MvT p. 56
105 Conceptartikel 369 lid 2 Fw; Vriesendorp 2014, p. 12 106 Conceptartikel 372 lid 1 Fw
twee derden van het gedeelte van het geplaatste kapitaal dat de aan de stemming
deelnemende aandeelhouders vertegenwoordigen.’108
Uit de toets voor de instemming van een klasse blijkt aldus dat geen unanimiteit is vereist. Hierdoor kan het akkoord tegen de wil van de tegenstemmende
vermogensverschaffer worden aangenomen.109 Dit wordt ook wel de ‘eerste cram
down’ genoemd.110
Ten aanzien van de reeds bestaande akkoorden, gaat het wetsvoorstel verder met betrekking tot de stemgerechtigden die zich van het stemmen onthouden. Deze onthouders tellen niet mee bij de berekening van de vereiste meerderheden. Hierdoor kan het (strategische) wegblijven geen invloed hebben op de uitkomst van het
stemmen.111
3.1.3 Tweede fase: verzoek tot algemeen verbindend verklaring (conceptart. 373-384)
Indien het akkoord is aangenomen op de wijze zoals dit is voorgeschreven in de
‘eerste fase’, verklaart de rechtbank het akkoord algemeen verbindend.112 Dit doet de
rechtbank enkel wanneer er om algemeen verbindend verklaring is verzocht door de
aanbieder van het akkoord.113 Door de algemeen verbindend verklaring komt het
akkoord te gelden voor alle schuldeisers en/of aandeelhouders wier rechten worden gewijzigd. Dit geldt zelfs ten opzichte van degene die tegen het akkoord hebben gestemd.114
Met betrekking tot een aangenomen akkoord heeft een rechter in beginsel geen
discretionaire bevoegdheid.115 Een aangenomen akkoord dient algemeen verbindend
te worden verklaard wanneer dat wordt verzocht.
Indien een voorstel is verworpen, daar niet alle klassen van stemgerechtigde schuldeisers en aandeelhouders hebben ingestemd116, is immer nog mogelijk dat de
108 Conceptartikel 372 lid 3 sub a en b 109 Van den Berg 2014, p. 238 110 Van den Berg 2014, p. 238 111 Van den Berg 2014, p. 239 112 Conceptartikel 373 lid 1 Fw
113 Conceptartikel 373 lid 1 Fw; Vriesendorp 2014, p. 23 114 MvT, p. 66
115 MvT, p. 67
rechtbank het akkoord algemeen verbindend verklaart.117 Dit dient te geschieden op verzoek van de aanbieder.118
Om een akkoord, welke is afgewezen door een of meer stemgerechtigde klassen, toch algemeen verbindend te verklaren, dient de rechtbank een open norm in te vullen. De rechtbank verklaard een akkoord niettemin algemeen verbindend indien zij van oordeel is dat de klassen die niet met het akkoord hebben ingestemd in redelijkheid niet tot dat stemgedrag hebben kunnen komen.119 Wanneer er sprake is van ‘niet in
redelijkheid tot dat stemgedrag hebben kunnen komen’ hangt af van de
omstandigheden van het geval. Zo is bijvoorbeeld het tegen een akkoord stemmen niet onredelijk wanneer de uitkering uit het voorgestelde akkoord lager is ten opzichte
van uitkering in faillissement.120 Het algemeen verbindend verklaren van een
afgewezen akkoord wordt ook wel de ‘tweede cram down’ bepaling genoemd.121
Zoals eerder vastgesteld122 is het uitgangspunt van dit voorstel dat schuldeisers of investeerders van wie de vorderingen of de investeringen ‘boven’ water staan’ niet
zonder goede grond het akkoord zouden moeten kunnen tegen houden.123
3.2 Debt for equity swap
Indien een onderneming in financieel zwaar weer verkeert, is in sommige gevallen een financiële herstructurering gewenst waarbij een gedeelte van de uitstaande
schulden van de onderneming wordt omgezet in eigen vermogen.124 Dit is de
zogenoemde debt for equity swap, waarbij een vordering van een schuldeiser wordt
omgezet in een belang in de schuldenaar.125 Dit vind in de praktijk vaak plaats door
de stortingsplicht op de uit te geven aandelen te verrekenen met de vordering van de
crediteur op de vennootschap.126 Het doel van de omzetting is om de kapitaalstructuur
van de schuldenaar zodanig in te delen dat de economische en juridische realiteit met
elkaar in overeenstemming komen.127
117 Op verzoek van de aanbieder van het akkoord, zie conceptartikel 373 lid 2 Fw; Van den Bergh
2014, p. 238
118 Conceptartikel 373 lid 2; Vriesendorp 2014, p. 23 119 Conceptartikel 373 lid 2 Fw; Van den Bergh 2014, p. 238 120 Conceptartikel 373 lid 2 sub c en d Fw.
121 Van den Berg 2014, p. 238 122 zie hoofstuk 2.4.3
123 MvT, p. 15-16 124 Jol 2010, p. 1
125 Jol 2010, p. 1; Bork 2012, p. 226; Bergervoet 2015, p. 311 126 Jol 2010, p. 17
Een debt for equity swap is een geschikte wijze van herstructurering wanneer de noodlijdende onderneming een hoge schuldenlast heeft, maar nog wel goede onderliggende financiële resultaten boekt.128 Dit gegeven kan voor een schuldeiser een incentive zijn om in te stemmen met een debt for equity swap. Een schuldeiser is eerder bereid om een hair-cut te accepteren op zijn vordering, wanneer hij daarvoor in ruil een belang krijgt in de onderneming.129 Het gevolg van de omzetting is dat de schuldeiser aandelen van de schuldenaar in handen krijgt. Hierdoor kan hij profiteren van de waarde van de onderneming na herstructurering, en de daaruit volgende
dividenden.130 De kans op succes van een onderneming is groter wanneer de
onderliggende financiële resultaten goed zijn. Aldus kan het in dergelijke gevallen rendabeler zijn op de lange termijn, voor een crediteur, om van een dergelijke swap gebruik te maken in plaats van vereffening in faillissement.
3.2.1 Debt for equity swap in huidig recht
Een debt for equity swap kan naar huidig Nederlands recht slechts tot stand komen
met de medewerking van de zittende aandeelhouders.131 De positie van de
aandeelhouder jegens een debt for equity swap kan variëren. Zo is het denkbaar dat een aandeelhouder zal meewerken aan de omzetting wanneer hij inziet dat de hoge schuldenlast er toe leidt dat de waarde van zijn aandeel niets, tot weinig, tot nihil is.132 Een omzetting kan ertoe bijdragen dat de waarde behouden blijft.133 Indien de aandeelhouder echter overtuigd is dat de onderneming ook kan voortbestaan zonder de omzetting, of om andere redenen niet zal willen instemmen met verwatering van
zijn belang, kan hij besluiten niet mee te werken aan de omzetting.134 De
aandeelhouder kan in het huidige recht een patstelling veroorzaken. Voor een succesvolle debt for equity swap is een aandeelhoudersbesluit nodig inhoudende uitgifte van aandelen.135 Zonder dit besluit van de aandeelhouder zal een omzetting als deze moeilijk tot stand komen.
128 Bergervoet 2015, p. 311 129 Bork 2012, p. 227
130 Bergervoet 2015, p. 311; Jol 2013, p. 17
131 Een vrijwillige debt for equity swap is onder het huidige recht reeds mogelijk. Zie bijvoorbeeld HR
26 augustus 2003, RvdW 2003/122 (UPC)
132 Bergervoet 2015, p. 311
133 Er van uitgaande dat de ‘oud-aandeelhouder’ aandeelhouder blijft na de herstructurering. 134 Bergervoet 2015, p. 312
In de praktijk zijn enkele voorbeelden waarin aandeelhouders zijn overruled, gevallen waarbij een aandeelhouder zich niet meer mocht verschuilen achter diens vennootschapsrechtelijke bevoegdheden en verwatering van zijn belang tegen wild
gaan.136 Een aandeelhouder is in beginsel niet verplicht om zijn kapitaaldeelname uit
te breiden bij noodzaakfinanciering.137 Al volgt uit de jurisprudentie dat er
omstandigheden kunnen spelen waardoor een aandeelhouder wel mee dient te werken aan een aandelenuitgifte dan wel een degelijke uitgifte moet dulden wanneer het belang van de vennootschap dat vordert.
3.2.1.1 Debt for equity swap bij de ondernemingskamer
De ondernemingskamer (hierna: OK) heeft een krachtig wapen in zijn arsenaal, te weten de onmiddellijke voorziening.138 De kracht van de onmiddellijke voorziening zit hem in het feit dat zij snel kan worden getroffen en dat de OK grote vrijheid
toekomt bij het bepalen van de inhoud van de gevraagde voorziening.139 Dit maakt de
enquêteprocedure, waar om een onmiddellijke voorziening kan worden verzocht, een nuttig middel om snel een debt for equity swap te bewerkstelligen.
In verschillende zaken heeft de OK reeds onmiddellijke voorzieningen getroffen die waren gericht op het voorkomen van een dwarsliggende aandeelhouder de continuïteit van de onderneming in gevaar kon brengen.
In de Skygate-beschikking ging het om een noodlijdende vennootschap, waarbij een aanvullende financiering ter waarde van ruim 15 miljoen dollar zou worden verstrekt door een zittende minderheidsaandeelhouder.140 Door een impasse tussen het bestuur en de aandeelhouders, kon het bestuur het voorstel inhoudende de
aanvullende financiering niet accepteren. 141 In de statuten was een
anti-verwateringsbepaling opgenomen ten behoeve van de meerderheidsaandeelhouder. Ondanks deze statutaire bepaling legde de OK een voorlopige voorziening op die de financiering mogelijk maakte. De OK kwam tot oordeel dat het bestuur van de vennootschap onder de omstandigheden van dit bijzondere geval bevoegd was te
136 Bergervoet 2015, p. 312
137 MvT, p. 18; Gerechtshof Amsterdam 11 maart 2004 (OK), JOR 2004/190 (Pito/Booij)) 138 Art. 2:349a lid 2 BW
139 Bergervoet 2015, p. 312
140 Hof Amsterdam (OK) 15-2-2000, ECLI:NL:GHAMS:2000:AG3812 (Skygate), r.o. 2.2 141 Hof Amsterdam (OK) 15-2-2000, ECLI:NL:GHAMS:2000:AG3812 (Skygate), r.o. 2.3-2.5
besluiten tot uitgifte van een in aandelen te converteren lening, met uitsluiting van
bemoeienis van de aandeelhouder.142 De HR verwierp het beroep tegen de
beschikking en oordeelde dat:
“[...] de Ondernemingskamer de vrijheid heeft om een zodanige voorlopige voorziening op te leggen als zij in verband met de toestand van de rechtspersoon noodzakelijk acht ook indien daarmee tijdelijk inbreuk wordt gemaakt op de geldende rechtsverhoudingen binnen de vennootschap, en dat aan het treffen van voorlopige voorzieningen niet zonder meer in de weg behoeft te staan dat deze kunnen leiden tot onomkeerbare gevolgen, mits de voorziening naar haar aard een voorlopige is en bij het treffen van de voorziening voldoende rekening is gehouden met, en een billijke afweging is gemaakt van, de gerechtvaardigde belangen van de betrokken partijen.”143
Wanneer aldus het belang van de vennootschap aanvullende financiering noodzakelijk maakt, doordat surseance van betaling of faillissement dreigt bij het uitblijven van deze financiering, en een aandeelhouder bereid is die financiering te verstrekken, kan het in strijd zijn met de redelijkheid en billijkheid dat medeaandeelhouders zich tegen het verstrekken daarvan verzetten.144
Onder bepaalde omstandigheden moet de weigerachtige aandeelhouder verwatering van zijn belang accepteren.
De Inter Access-beschikking is een voorbeeld waarbij een debt for equity swap is afgedwongen ten nadelen van de aandeelhouders. In de Inter Acces-zaak ging het om een noodlijdende vennootschap welke te maken had met een schuldeiser die
tevens minderheidsaandeelhouder was.145 Een voorstel om de opeisbare lening om te
zetten in een belang in de schuldenaar-vennootschap stuitte op verzet bij de meerderheidsaandeelhouder. De schuldeiser wilde namelijk ook dat het voorkeursrecht van de bestaande aandeelhouders zou worden gepasseerd zodat de schuldeiser c.q. minderheidsaandeelhouder een meerderheidsaandeelhouder werd.
142 Jol 2013, p. 18
143 HR 19 oktober 2001, NJ 2002, 92 (m.nt. J.M.M. Maeijer) (Skygate), r.o. 3.6 144 De Kluiver 2006, p. 21; Jol 2013, p. 18
Deze aandeelhouder wenste geen verwatering van diens belang, mede beroepend op een dergelijk recht volgend uit de statuten. Door de omzetting zouden de financiële problemen echter worden opgelost en voortzetting van de onderneming tot de
mogelijkheden behoren.146 In de kern was de schuldenaar aldus levensvatbaar. De OK
oordeelde dat het belang van de continuïteit van de onderneming zwaarder weegt dan het belang van de meerderheidsaandeelhouder om een bepaalde mate van
zeggenschap in de onderneming te behouden.147 Ten gevolge hiervan bepaalde de OK
tot uitgifte van de aandelen, met uitsluiting van het voorkeursrecht van de
meerderheidsaandeelhouder.148 Dit oordeel werd door de HR in stand gehouden.149
De beschikkingen van de OK laten zien dat een drietal voorwaarden moeten zijn vervuld om het treffen van een onmiddellijke voorziening die gericht is op emissie te
rechtvaardigen.150 Ten eerste moet het voortbestaan van de onderneming worden
bedreigd met een financieel probleem. Ten tweede moet het besluitvormingsproces binnen de onderneming in een patstelling verkeren. Ten slotte moet de oplossing voor het financiële probleem, dat de continuïteit van de onderneming bedreigt, zijn gelegen in het emitteren van aandelen. Indien aan deze drie voorwaarden is voldaan, is de OK
bereid gebleken om over te gaan tot het treffen van onmiddellijke voorzieningen.151
Deze voorzieningen kunnen bijdragen tot het kunnen voltooien van het emissieproces bij gebreke van goedkeuring van de betreffende zittende (meerderheids-)aandeelhouder.152
Alhoewel er tot op heden geen zuivere casus heeft gediend waarbij een schuldeiser of aandeelhouder specifiek om een debt for equity swap heeft verzocht bij de OK, lijkt de OK weldegelijk open te staan om een dergelijk verzoek tot omzetting in te willigen
wanneer de toestand van de onderneming daarom vraagt.153
146 HR 25-2-2011, ECLI:NL:HR:2011: BO7067 (Inter Access), r.o. 3.2
147 Hof Amsterdam (OK) 31-12-2009, ECLI:NL:GHAMS:2009:BL3680, (Inter Access), r.o. 3.14 148 Hof Amsterdam (OK) 31-12-2009, ECLI:NL:GHAMS:2009:BL3680, (Inter Access), r.o.. 3.14-3.16 149 HR 25-2-2011, ECLI:NL:HR:2011: BO7067 (Inter Access), r.o. 3.2
150 Doorman, noot bij Hof Amsterdam (OK) 31 december 2009, JOR 2010/60 (Inter Access) 151 Bergervoet 2015, p. 313
152 Hof Amsterdam (OK) 27 januari 2000, JOR 2000/74 m.nt. Josephus Jitta (Skygate), Hof
Amsterdam (OK) 31 december 2009, JOR 2010/60 m.nt. Doorman (Inter Access)
3.2.1.2 Debt for equity swap bij de voorzieningenrechter
Het probleem van de enquêteprocedure bij de OK is dat een schuldeiser doorgaans niet ontvankelijk is om een dergelijke procedure te starten. Voor de schuldeisers aan wie geen contractuele of statutaire bevoegdheid tot het entameren van een enquêteprocedure is toegekend, rest in een dergelijk geval nog de mogelijkheid om door middel van het bestuur van de vennootschap alsnog de enquêteprocedure te
starten.154 Zonder medewerking van het bestuur lijkt een gedwongen debt for equity
swap bij de OK voor schuldeisers een utopie.
Schuldeisers zullen, anders dan bij een enquêteprocedure, in beginsel wel toegang hebben tot deze wijze van geschillenbeslechting.155 In de eerste plaats zal de voorzieningenrechter de belangen van de betrokken partijen moeten vaststellen en afwegen. Wat de concrete voorziening betreft die de voorzieningenrechter kan treffen zijn er slechts twee beperkingen. In beginsel kan namelijk geen declaratoir of constitutief vonnis worden verkregen. Dit maakt het voor de voorzieningenrechter mogelijk vele voorzieningen te treffen om een debt for equity swap mogelijk te maken. Indien een voorstel tot een debt for equity swap is voorbereid, dienen de zittende aandeelhouders zich te gedragen naar het voorstel. Tevens kan daarbij een dwangsom worden opgelegd wanneer niet wordt voldaan aan de plicht tot handelen naar het voorstel.156
3.2.2 Debt for equity swap onder de WCO II
Een akkoord zal ertoe strekken dat een herschikking van de juridische aanspraken van schuldeisers en aandeelhouders plaatsvindt, hetgeen moet resulteren in een wijziging in diens rechten.157 Gezien het feit dat het akkoord in grote mate ter vrije bepaling staat voor de aanbieder en andere betrokken partijen, behoudens de
minimumbepalingen158, kunnen bepalingen worden opgenomen ter vormgeving van
de omzetting. Om in die opzet te slagen zal doorgaans in het plan van het akkoord worden opgenomen dat schuldeisers in plaats van terugbetaling van hun vordering een deelneming krijgen in het kapitaal.
154 Bergervoet 2015, p. 314 155 Bergervoet 2015, p. 315 156 De Kluiver 2006, p. 44-45 157 MvT, p. 20
Ten opzichte van aandeelhouders kan worden gedacht aan een bepaling in het akkoord waarin een beperking wordt opgenomen waarin een beslissing tot het aantrekken van nieuw kapitaal ook zonder medewerking van de algemene vergadering kan worden genomen. Tevens kan worden overeengekomen dat het voorkeursrecht van bestaande aandeelhouders worden uitgesloten bij de uitgifte van nieuwe aandelen aan de verstrekker van nieuw krediet.159
Zoals eerder aangegeven is een van de noviteiten van de WCO II het feit dat het
voorziet in een mogelijkheid tot een (gedwongen) debt for equity swap.160 De WCO II
maakt het door middel van de cram down bepalingen makkelijker om een gedwongen omzetting van schuld in aandelen te bewerkstelligen. De eerste cram down zit hem in de toets voor de instemming van een klasse. Voor het aannemen van een akkoord is geen unanimiteit vereist. Hierdoor kan het akkoord tegen de wil van de
tegenstemmende partij worden aangenomen.161 Doordat een algemeen verbindend
verklaring ook kan worden verzocht indien het akkoord is verworpen ontstaat er een tweede cram down.162
De tweede cram down lijkt deswege de enige manier waarop een gedwongen omzetting van schulden in aandelen kan worden bewerkstelligd indien een schuldeiser
dan wel aandeelhouder tegenstemt.163 Komt de rechtbank tot het oordeel dat, naar alle
omstandigheden van het geval, de schuldeiser of aandeelhouder niet hebben kunnen komen tot het getoonde stemgedrag, dan dient het afgewezen akkoord algemeen
verbindend te worden verklaart.164 Vervolgens kan worden overgegaan tot het
effectueren van de aldus afgedwongen debt for equity swap.
159 Zie artikel 2:96a en 2:206a Bw; MvT, p. 20; in geval van een debt for equity swap is ‘verstrekker
van nieuw krediet’ de crediteur
160 Bergervoet 2015, p. 316; Hummelen 2016, p. 11 161 Van den Bergh 2014, p. 238
162 Van den Bergh 2014, p. 238 163 Bergervoet 2015, p. 317 164 Bergervoet 2015, p. 317-318
Hoofdstuk 4
Rechtvaardigingen en waarborgen tegen een
gedwongen debt for equity swap
Zoals we zagen kan een akkoord zowel door schuldeisers als door aandeelhouders worden aangeboden, waarbij grotendeels vormvrije inhoud ruimte maakt voor een debt for equity swap. Tevens is vastgesteld dat de twee ‘cram down’ bepalingen, te weten geen unanimiteitsvereiste bij het stemmen en de mogelijkheid tot algemeen verbindend verklaren van een afgewezen akkoord, middelen zijn om een dwangakkoord tot stand te brengen. Het akkoord kan aldus door de aanbieder tegen de wil van de betrokken partijen worden opgelegd.
In dit hoofdstuk zullen allereerst de gronden worden bespreken welke kunnen fungeren als rechtvaardiging voor een dwangakkoord in het algemeen. Hierbij wordt ingegaan op een van de bekendste en meest gebruikte faillissementstheorie: ‘the creditors’ bargain theory’. Vervolgens zullen de rechtvaardigingsgronden worden besproken welke specifiek kunnen worden aangevoerd voor een debt for equity swap. Na behandeling van het rechtvaardigingsvraagstuk zullen de waarborgen tegen een dwangakkoord worden besproken en geëvalueerd. Zijn er voldoende waarborgen tegen een gedwongen debt for equity swap?
4.1 Theoretisch kader; dwangakkoorden ter voorkoming van Commons & Anticommons problems
De creditors’s bargain theory is een rechtseconomische theorie welke een normatief kader biedt ten behoeve van het faillissementsrecht.165 Volgens deze theorie is het doel van het doel van het faillissementsrecht maximilisatie van de pool of assets.166 Gesteld wordt dan ook dat schuldeisers en aandeelhouders voor een collectieve
methode van verhaal kiezen als dat tot een hogere opbrengst leid van de pool of assets
in vergelijking met een individuele methode van verhaal.167
165 Hummelen 2016, p. 4; De Weijs 2012, p. 68 166 Hummelen 2016a, p. 1
