Hoofdstuk 4 Rechtvaardigingen en waarborgen tegen een gedwongen debt for
4.4 Waarborgen tegen een gedwongen debt for equity swap
4.4.1 Inleidende opmerkingen
Een debt for equity swap heeft, zeker wanneer omzetting plaatsvindt onder dwang, belangrijke en ingrijpende gevolgen voor de betrokken partijen.211 Deze gevolgen dienen vanzelfsprekend te worden beperkt door wettelijke waarborgen, ter voorkoming van onrechtmatige toepassing van een gedwongen herstructurering in de vorm van een omzetting. Dit is ook een van de eerste opmerkingen van de wetgever in de memorie van toelichting, daarmee erkennende dat een dwangakkoord niet als een lichtzinnig instrument moet worden bezien:
“Door de algemene verbindendheid verklaring afhankelijk te maken van een
rechtelijke toets, waarborgt het voorstel (…) dat de sanering van de problematische schulden niet om willekeurige, onzakelijke of anderszins oneigenlijke redenen ten laste wordt gebracht van een minderheid van schuldeisers en aandeelhouders.”212
Het dwingende karakter van het voorgestelde akkoord zijn de twee cram down
bepalingen.213 Allereest is er geen unanimiteit vereist om instemming van een klasse
te bereiken.214 Dientengevolge kan het akkoord worden aangenomen tegen de wil van
de betrokken partijen.
Tevens kan het akkoord algemeen verbindend worden verklaard wanneer het akkoord is verworpen.215
4.4.1.1 Waarborg tegen eerste cram down
In het geval het akkoord conform de voorgeschreven norm is aangenomen, verklaart de rechtbank het akkoord op verzoek van de schuldenaar of de schuldeiser, die het
akkoord heeft aangeboden, algemeen verbindend.216 De rechtbank heeft in dat geval
geen discretionaire bevoegdheid, het akkoord dient aangenomen te worden door de
rechter.217 Voor een tegenstemmende klasse is er op dit gebied amper een waarborg te
211 Zie hierover hoofdstuk 3 paragraaf 2 en verder. Het gaat bijv. Om het beperken van rechtop op
nuisance value of verwatering van het belang dat een aandeelhouder heeft od de onderneming.
212 MvT, p. 1
213Zie hoofdstuk 3 paragraaf 2 en verder; Van den Berg 2014, par. 3
214 Conceptart. 372 Fw; Instemming wordt aldus bereikt bij gewone meerderheid (lees: 50%+1%) 215 Conceptart. 373 lid 2
216 Conceptart. 373 lid 1
construeren. Op het moment dat er een gewone meerderheid is behaald, dient de rechter het akkoord namelijk te homologeren. Al zijn er wel twee vangnetbepalingen
in het leven geroepen door de wetgever.218 De eerste bepaling maakt het mogelijk om
een verzoek af te wijzen wanneer het de belangen van een of meer schuldeisers, dan
wel aandeelhouders, onevenredig schaadt om het verzoek toe te wijzen.219 Ten tweede
kunnen andere zwaarwegende redenen zich naar het oordeel van de rechtbank tegen
algemeen verbindend verklaring van het akkoord verzetten.220
In de Memorie van Toelichting wordt echter niet duidelijk gemaakt aan welke gevallen gedacht moet worden om te kunnen spreken van de vangnetbepalingen ‘onevenredig schaden van belangen’ of ‘andere zwaarwegende redenen’, om
homologatie te weigeren.221 Blijkens de Memorie van Toelichting is er sprake van het
onevenredig schaden wanneer de lasten van de herstructurering om oneigenlijke
redenen geschiedt. Door een gebrek aan onderliggende informatie vanaf de kant van de wetgever, blijkt niet duidelijk aan welke gevallen gedacht moet worden om met zekerheid te stellen dat er sprake is van hat schaden van belangen. Dit komt het beschermen van de betrokken partijen middels deze waarborg niet ten goede. Met betrekking tot het onderdeel zwaarwegende belangen wordt er in zijn geheel geen woord gerept over welke strekking deze bepaling heeft.
4.3.2.2 Waarborg tegen de tweede cram down
Wanneer om een algemeen verbindend verklaring van een akkoord wordt verzocht, welke door de betrokken partijen is verworpen, moet de rechter het stemgedrag toetsen. Alle omstandigheden in aanmerking genomen moet de rechtbank van oordeel zijn dat de tegenstemmende klassen niet in redelijkheid tot dit stemgedrag hebben
kunnen komen.222 Als toetssteen voor de afweging wordt vermogensvergelijking
voorgeschreven door de WCO II.223 Hierbij wordt gekeken naar hetgeen dat wordt uitgekeerd onder het aangeboden akkoord, en hetgeen dat ten goede komt aan de
betrokken partij bij vereffening in faillissement. Wanneer in de
faillissementsvereffening meer wordt uitgekeerd dan onder het akkoord, kan het
218 Welke voor de gedwongen debt for equity swap van enige relevantie kan zijn. Het feit of de
nakoming van het akkoord voldoende is gewaarborgd en of er geen bedrog en dergelijke heeft plaatsgevonden valt buiten de ‘scope’ van deze scriptie en zullen deswege niet worden behandeld.
219 Conceptart. 373 lid 3 sub a 220 Conceptart. 373 lid 3 sub d
221 Mennens & Veder 2015, par. 4.2.5.2 222 MvT, p. 68; Conceptart. 373 lid 2 Fw
stemgedrag van de tegenstemmende klasse niet als onredelijk worden getypeerd. Contrair, wanneer onder het akkoord meer wordt aangeboden dan dat het geval zou zijn onder faillissement, wordt verondersteld dat tegenstemmen niet redelijk is geweest.
Aldus, de enige waarborg dat een tegenstemmende klasse heeft bij een aangenomen akkoord, is de vermogensvergelijkingstoets.224
Met name als men kijkt naar de situatie van de aandeelhouders en concurrente schuldeisers lijkt deze vermogensvergelijkende toets van zeer beperkte betekenis. Wanneer een klasse van tegenstemmende aandeelhouders of concurrente schuldeisers onder het akkoord minder ontvangen dan in het geval van vereffening van faillissement, is het tegenstemmen niet onredelijk. Echter, hoe vaak komt het voor dat een aandeelhouder of concurrente schuldeiser in vereffening ook maar enige uitkering ontvangt? Uit de praktijk blijkt vaak dat aandeelhouders en gewone schuldeisers ‘out of money’ zijn wanneer het gaat om diens investering. Het zal deswege niet vaak voorkomen dat een aandeelhouder of concurrente schuldeisers in aanmerking komen om beschermd te worden tegen een cram down met deze vermogens vergelijkende toets.
Ook bij de tweede cram down kan de vangnetbepaling een rol spelen voor de aandeelhouder of schuldeiser, maar zoals reeds aangegeven blijkt nog onvoldoende of deze bepaling voldoende waarborg biedt tegen een dwangakkoord.
4.3.4 Tijdstip van het akkoord
Een rechtspersoon, dan wel een natuurlijke persoon, is ter herstructurering van zijn
schulden bevoegd een akkoord aan te bieden dat voorziet in een wijziging van hun
rechten.225 Een schuldeiser kan een akkoord aanbieden wanneer deze voorziet dat zijn
schuldenaar met het betalen van zijn opeisbare schulden niet zal kunnen voortgaan.226
Dit is in lijn met de beweging op het Europese front, te weten de aanbeveling van de
Europese Commissie227, in vervolg de aanbeveling genoemd. De aanbeveling bevat
uitgangspunten voor de aanpassing of introductie van wetgeving op het gebied van
224 Mennens & Veder 2015, par. 4.2.5.2 225 Conceptart. 368 lid 1
226 Conceptart. 368 lid 2; Overigens moet de schuldenaar een termijn worden geboden om eerst zelf een
akkoord aan te bieden aan diens schuldeisers. Wanneer de schuldenaar dit verzuimt, is de schuldeiser bevoegd tot het aanbieden van een akkoord.
pre-insolventieakkoorden.228 Deze aanbeveling streeft naar een situatie waarin levensvatbare ondernemingen, welke zich in financiële moeilijkheden bevinden, toegang hebben tot instrumenten die hen in staat stellen in een vroeg stadium hun schuldenlast door middel van een akkoord te herstructureren teneinde hun insolventie te voorkomen.229
In mijn optiek lijkt de gestelde norm in de WCO II te vaag om een zekere vorm van consistentie te creëren omtrent het aanbieden van het akkoord. Ook op dit punt maakt de Memorie van Toelichting de lezer niet wijzer. De genoemde norm ter
herstructurering van zijn schulden wordt enkel toegelicht door te stellen dat ‘ (…) ook toekomstige verplichtingen die voortvloeien uit ten tijde van de aanbieden van het akkoord bestaande rechtsverhoudingen (…)’ onder schulden vallen.230 Voor het overige wordt niet gesteld wanneer er sprake is van een geschikt moment om een akkoord aan te bieden.
Dit hoeft geen probleem te zijn. Door geen harde norm te stellen aan de ontvankelijkheid van een akkoord, wordt onder andere de kracht van flexibiliteit
behouden.231 Het probleem ligt mijns inziens in het geval dat het akkoord ‘te vroeg’
wordt aangeboden door ofwel een aandeelhouder, dan wel een schuldeiser. Twee voorbeelden:
1. Akkoord aangeboden door aandeelhouders
Stel aandeelhouders bieden een akkoord aan ‘ter herstructurering van diens
schulden’, terwijl het gevaar van faillissement (nog) niet substantieel is. Het akkoord,
inhoudende een debt for equity swap wordt aangeboden. Het kan zijn dat het akkoord
wordt aangenomen conform het gestelde vereiste.232 De rechter dient het akkoord te
homologeren. Of er sprake is van een van de besproken vangnetbepalingen is onzeker, daar de strekking van de bepalingen gering is uitgelegd.
Als het akkoord is verworpen kan de rechter alsnog het akkoord homologeren wanneer aan de vermogensvergelijkingstoets is voldaan. Zodra de aandeelhouders ervoor zorgen dat onder het akkoord de schuldeiser beter af is dan in geval van
faillissement 233 , kan het stemgedrag van de tegenstemmers niet worden
228 Mennens & Veder 2014, par. 1
229 European Commission Recommendation 2014, recommendation 1 230 MvT, p. 44
231 Hetgeen ook een van de kernpunten is van het wetsvoorstel, zie MvT, p. 1 232 Conceptart. 373 lid 1 jo. 372 lid 1
233 Hetgeen een reële kans heeft, daar concurrente schuldeisers bijvoorbeeld in faillissement haast
gekwalificeerd als onredelijk. Ook hier spelen de vangnetbepalingen een onduidelijke rol.
Het gevolg is dat het akkoord is aangenomen en de onderneming ‘te vroeg’ is geherstructureerd, waarbij de schuldeisers weinig bescherming genieten om dit te voorkomen. De onderneming heeft diens schulden weggewerkt, en is daarmee ook geherstructureerd tot een financieel gezonde onderneming. Doordat het akkoord in een ‘vroege fase’ tot stand heeft kunnen komen, kan het zijn dat de schuldeiser onnodig gedwongen wordt om te participeren in de onderneming. Nu in het wetsvoorstel enkel de norm wordt gesteld inhoudende ‘herstructurering van diens
schulden’, hoeft er blijkens de letter der wet zich geen gevaar van insolventie voor te
doen. Het wordt door de cram down mogelijk voor de aandeelhouder om bij minder urgente herstructureringen, de schuldeiser te dwingen in deelname in de onderneming. Dit terwijl een schuldeiser buiten faillissement, en binnen het vermogensrecht, een in beginsel zeer sterke aanspraak heeft ten opzichte van de schuldenaar. Wanneer door ‘vroege herstructurering’ een schuldeiser wordt gedwongen, wordt aan deze vermogensrechtelijke aanspraak afbreuk gedaan.
2. Akkoord aangeboden door schuldeisers
Door de norm voorzien dat de schuldenaar niet kan betalen is onduidelijk wanneer het akkoord namens de schuldeisers kan worden aangeboden. De onduidelijkheid omtrent het begrip voorzien, creëert de mogelijkheid dat ook schuldeisers een akkoord ‘te vroeg’ aanbieden.
Stel het akkoord wordt aangeboden om een schuldenaar tot een debt for equity swap te bewegen. Wanneer het akkoord conform de voorgeschreven norm wordt aangenomen, dient de rechter het akkoord te homologeren. Door onduidelijkheid omtrent de vangnetbepalingen, is niet met zekerheid te stellen of deze bepalingen op dit geval van toepassing zijn. Deswege beschermt deze ‘vangnet’ niet tegen de eerste
cram down.
Als het akkoord niet wordt aangenomen, en er toch om algemeen verbindend verklaring wordt verzocht, dient de rechter de vermogensvergelijkingstoets toe te passen. Onder deze toets homologeert de rechter het akkoord, ondanks afwijzing, wanneer onder het akkoord meer wordt uitgekeerd dan het geval zou zijn in faillissement. Zoals we reeds zagen is de kans op uitkering uit faillissement voor de aandeelhouder zeer gering. Daardoor ontstaat de situatie dat onder een akkoord haast
altijd meer wordt geboden dan in faillissement. Dientengevolge volgt uit de vermogensvergelijkingstoets, dat het tegenstemmen van de aandeelhouder niet in redelijkheid is geschiedt. Door het niet in redelijkheid stemmen van de aandeelhouder, dient de rechter het akkoord te homologeren. De vangnetbepaling speelt, nogmaals, hierin een onduidelijke rol.
Het gevolg is dat door een onduidelijke norm omtrent het tijdstip van het aanbieden van een akkoord, en de geringe waarborgen tegen de twee cram down bepalingen, de schuldeiser op een (relatief) eenvoudige wijze een belang kan verkrijgen in de onderneming. De aandeelhouder daarentegen is op een schijnbaar geringe wijze beschermt tegen een gedwongen verwatering van diens belang. De vraag is of de vermogensvergelijkingstoets een geschikte waarborg is voor de aandeelhouder tegen een dwangakkoord.
Het is zeker een gewenst uitgangspunt om het proces van het akkoord buiten faillissement te flexibiliseren, te bespoedigen en met zo min mogelijk formaliteiten, kosten en onzekerheden gepaard te doen gaan. Alleen lijkt de onduidelijke norm omtrent het moment van aanbieden van het akkoord, en lijken de geringe waarborgen tegen de cram down bepalingen, de betrokken partijen onvoldoende te beschermen.
Cram down bepalingen zijn absoluut nodig om een patstelling tussen partijen te
doorbreken, om op die manier een efficiënt, en voor alle betrokken partijen, een zo waardevol mogelijk akkoord tot stand te brengen. Dit streven naar een zo efficiënt mogelijk akkoord moet echter niet ten kosten gaan van de rechten die de betrokken partijen ten diensten staan.