In hoofdstuk zes is het traject besproken die private equity investeerders volgen om te streven naar een goed rendement. Dit hoofdstuk zal in het teken staan van de activiteiten die investeerders verrichten om de performance van hun participatie te verbeteren. Deze activiteiten komen voort uit de literatuuronderzoek van de hoofdstukken drie t/m zes. Waar voornamelijk de focus ligt op de beheerfase van een participatiemaatschappij. In de eerste paragraaf wordt een verdieping van het conceptueel model gegeven. Ook wordt stilgestaan bij het MANS model. In de tweede paragraaf zal het begrip ondernemingsresultaat uit het conceptueel model aan bod komen. Dit hoofdstuk wordt in paragraaf drie afgesloten met een conclusie van dit hoofdstuk.
7.1 Verdieping van het conceptueel model
In het eerste hoofdstuk van deze scriptie is in paragraaf 1.9 het conceptuele model weergegeven die als fundament dient voor dit onderzoek. In dit conceptuele model worden reeds een drietal activiteiten benoemd die private equity investeerders verrichten. Op basis van de literatuuronderzoek uit de hoofdstukken drie t/m zes kan de volgende beknopte conclusie worden gegeven:
De belangrijkste kracht, en dus het waarde creërend vermogen van private equity is de disciplinering van het management door private equity aandeelhouders. Private equity aandeelhouders hebben de macht omdat bij private equity gefinancierde ondernemingen hooguit een paar grote aandeelhouders aanwezig zijn die beschikken over alle zeggenschap. Bovendien heeft deze kleine groep aandeelhouders een optimale toegang tot informatie (Boot en Cools, 2007). Zo zullen private equity partijen bij een investering in een onderneming over het algemeen een positie als adviseur claimen in het managementteam of in de rol van commissaris. Door het bekleden van deze posities kunnen zij naar het blijkt uit de literatuur vervolgens drie activiteiten uitvoeren:
1. Netwerk activiteiten: de onderneming proberen in lijn te brengen met haar externe omgeving en het verder veilig stellen van kritieke resources.
2. Monitoring activiteiten: het analyseren van de financiële en operationele resultaten. Daarnaast toezicht houden en evalueren van de strategische ontwikkelingen en marktomstandigheden.
3. Strategische activiteiten: participeren in het ontwikkelen van strategische beslissingen. Assistentie bieden bij het aanstellen / vervangen van managers. En daar waar nodig een luisterend oor bieden.
Wijbenga, Postma, van Witteloostuijn en Zwart (2003) dragen deze drie activiteiten ook aan in hun artikel. Verder stellen zij dat op basis van onderzoeken van (MacMillan et al., 1988, Gorman en Sahlmann 1989, Sapienza et al., 1996, Fried et al., 1998) dat de strategische activiteiten die private equity investeerders verrichten gezien kunnen worden als de belangrijkste bijdrage aan de resultaten van hun portefeuille ondernemingen. Volgens Wijbenga et al. (2003) is het alleen niet helder hoe en welke activiteiten van de investeerders bijdragen aan de resultaten van hun portefeuille ondernemingen.
Het conceptuele model (zie paragraaf 1.9) bestaande uit deze drie activiteiten kan verder verdiept en aangevuld worden op basis van de verrichte literatuurstudie. Deze drie hoofdactiviteiten omvatten namelijk een verscheidenheid aan waarde toevoegende subactiviteiten die investeerders uitvoeren. Zo kunnen onder de netwerkactiviteiten externe contacten aan de portefeuille ondernemingen worden aangeboden/ontwikkeld in de richting van banken, overheid en kenniscentra etc.. Onder monitoring activiteiten worden bijvoorbeeld financiële- en operationele ontwikkelingen bijgehouden en worden vaste procedures en richtlijnen vastgesteld etc.. Bij de strategische activiteiten zijn er activiteiten waarneembaar op het gebied van formuleren van een missie en visie en het aanstellen van medewerkers voor het management team etc. Uit de literatuurstudie is verder naar voren gekomen dat er nog een vierde hoofdactiviteit te benoemen valt, namelijk: advies activiteiten. Onder advies (ondersteunende) activiteiten worden verstaan het delen van kennis en ervaringen van de private equity investeerder met het management, het motiveren van management team (MT) medewerkers en het functioneren als klankbord.
Dit resulteert vervolgens in het MANS model: M= monitoring
A= advies N= netwerk S= strategie
Met deze wetenschap kan het conceptuele model (zie paragraaf 1.9) verder worden aangevuld, zie figuur 11.
Figuur 11 - Verdieping conceptuele model
De toegevoegde waarde van een participatiemaatschappij Netwerk activiteiten - ontwikkelen van externe contacten Monitoring activiteiten - operationele toezicht - financiële toezicht - formele richtlijnen en procedures Strategische activiteiten - missie & visie
samenstelling - marketing ordening - MT posities invullen - vorming van strategische beslissingen Ondernemingsresultaat - omzetgroei - marktaandeel - brutomarge - return on investment - marktwaarde van de aandelen - liquiditeitspositie Advies activiteiten - klankbord - uitwisseling van kennis en ervaring - motiveren van MT medewerkers
Figuur 11 laat een verdieping van de waarde toevoegende activiteiten van private equity investeerders zien. Wijbenga et al. (2003) en MacMillan et al. 1988 liggen mede aan de basis voor deze verdieping. In bijlage 1 komen deze activiteiten uitgebreid terug in de opgestelde vragenlijst voor de portefeuille ondernemingen van Newion.
Naast de MANS kernactiviteiten uit figuur 11 valt er nog een belangrijk indirect aspect te benoemen. Het betreft hier de reputatie van een private equity investeerder. De reputatie van een investeerder kan voor een onderneming een positief signaal afgeven aan alle belanghebbenden in haar omgeving. Gezien het belang van een goede reputatie zal een investeerder een weloverwogen beslissingen maken om alleen te investeren in kansrijke ondernemingen. Het belang van een reputatie is derhalve meegenomen in de vragenlijst (zie bijlage 1).
7.2 Ondernemingsresultaat
De betrokkenheid van de venture capital investeerder wordt geacht bij te dragen aan een snellere ontwikkeling van de onderneming. Volgens de Jong et al. (2007) is groei doorgaans de belangrijkste bron tot waardecreatie bij venture capital investeringen. De Jong et al. geven een bloemlezing van een aantal onderzoekuitslagen die de invloed van venture capitalist proberen vast te stellen:
Europese ondernemingen die door venture capitalist investeerders worden ondersteund vertonen een twee keer zo snelle omzetgroei dan grotere ondernemingen (EVCA, 2002; EVCA, 2003). Ook investeren deze ondernemingen verhoudingsgewijs meer in onderzoek- en ontwikkeling (EVCA, 2002; EVCA 2003). Uit een enquête onder 351 Europese ondernemingen die seed kapitaal, start-up kapitaal of groeifinanciering hebben gekregen blijkt dat 90% van de onderneming nieuwe banen heeft gecreëerd (EVCA, 2002). Gemiddeld worden 46 nieuwe werknemers aangetrokken (EVCA, 2002). Deze bevindingen worden gesteund door onderzoek naar de macro-effecten van venture capital. Kortum en Lerner (2000) vinden dat de innovatie in een bedrijfstak positief samenhangt met de mate van venture capital financieringen in de bedrijfstak. Hellman en Puri (2000) rapporteren dat producten sneller op de markt worden geïntroduceerd als een venture capital investeerder bij de onderneming betrokken is. Audretsch
(2002) toont dat het opstarten van nieuwe ondernemingen, iets wat door venture capital wordt gefaciliteerd, zorgt voor de creatie van nieuwe banen.
In figuur 11 is een verdieping van het begrip ondernemingsresultaat gegeven. In deze figuur staan zes resultaatmaatstaven (omzetgroei, marktaandeel, brutomarge, return on investment, marktwaarde van de aandelen, liquiditeitspositie) om het resultaat van de onderneming te meten na de instap van een participatiemaatschappij. Deze financiële maatstaven zijn gebaseerd op eerder onderzoek van Wijbenga, Postma en Stratling (2007). Er is namelijk gebleken uit voorgaand onderzoek van Manigart, Sapienza en Vermeir (1995) en Sapienza et al. (1996) dat deze zes maatstaven betrouwbaar en valide zijn.
7.3 Conclusie
Een belangrijk aspect van de waarde toevoegende activiteiten heeft betrekking op de inhoud van de interactie die plaatsvindt tussen beide partijen. De investeerder en de ondernemer/manager zullen complementair aan elkaar moeten zijn om de uitwisseling van ervaringen en kennis te bevorderen. Uit de literatuurstudie is gebleken dat in deze relatie tussen beide partijen zaken als vertrouwen, congruentie in doelen en commitment een rol spelen in de onderlinge band tussen investeerder en ondernemer/manager. Een goede relatie tussen beide partijen kan leiden tot specifieke inzichten over hoe een participatie geoptimaliseerd kan worden en welke specifieke toevoegende activiteiten nodig zijn om dit te realiseren. In dit hoofdstuk zijn de vier hoofdactiviteiten M (monitoring), A (advies), N (netwerk), S (strategie) genoemd als waarde toevoegende activiteiten in de relatie tussen investeerder / participatiemaatschappij en ondernemer / manager. Daarbij speelt de reputatie van een investeerder op de achtergrond mee als indirecte aspect in deze samenwerking. De MANS activiteiten worden uitgevoerd om het resultaat van de onderneming te verberen om uiteindelijk te streven naar een goed rendement om een exit te kunnen realiseren. In hoofdstuk acht wordt een beschrijving gegeven van Newion. Via deze participatiemaatschappij wordt het conceptuele model uit figuur 11 getoetst.