In hoeverre kan de ongesecureerde crediteur zijn belangen beschermen?

Aan de hiervoor geschetste benadering kleeft naar mijn mening een aantal bezwaren. De ideeën van impliciete instemming en marktwerking veronderstellen dat verschillende schuldeisers in gelijke mate in staat zijn om op adequate wijze hun belangen te beschermen. Dit uitgangspunt kan echter op verschillende wijzen in twijfel worden gebracht. Zo is het de vraag of crediteuren beschikken over dezelfde onderhandelingskracht en of zij in gelijke mate in staat zijn om zichzelf te informeren. Hudson spreekt in dit kader van een ‘asymmetry in

bargaining power’ en een ‘informational asymmetry’.161 De antwoorden op deze vragen

bepalen naar mijn mening in hoeverre ongesecureerde schuldeisers impliciet instemmen met een volledig achtergestelde positie in faillissement. In het vervolg van deze paragraaf wordt deze problematiek nader besproken.

onwetendheid’ uit de Theory of justice van de Amerikaanse politieke filosoof John Rawls. Rawls bedacht een gedachte-experiment waarbij mensen vanuit een denkbeeldige ‘original position’ een contract opstellen en zo tot een rechtvaardige uitkomst komen.

159 _{Jackson, Yale Law Journal 1982, p. 868-871.}

160 _{Zie in dit kader LoPucki, Virginia Law Review 1994, p. 1899. ‘When the analysis requires the consent of a}

party to some aspect of social organization, but that party clearly did not give it, the standard economic move is to argue that the party would have agreed to that aspect ex ante, by which they mean before the party knew what role it would have in society.’

Hiervoor kwam aan de orde dat door het beginsel van publiciteit te verbinden aan zekerheidsrechten wordt geïmpliceerd dat overige crediteuren zich, door raadpleging van het register, kunnen informeren over het feit dat hun debiteur (een deel) van zijn vermogen heeft bezwaard met zekerheidsrechten. Op basis van deze informatie kunnen zij hun voorwaarden aanpassen of er voor kiezen om helemaal geen krediet te verstrekken.162 De publiciteit van zekerheidsrechten zou moeten voorkomen dat anderen contracteren met de zekerheidsverschaffer in de veronderstelling dat zijn vermogen onbezwaard is. Oppedijk van Veen is in dit kader van mening dat de schijn van kredietwaardigheid wordt weggenomen door de publiciteit van pandrechten.163 Een beroep op het beginsel van publiciteit ter rechtvaardiging van de voorrangspositie van gesecureerde crediteuren is echter om verschillende redenen problematisch.

Ten eerste kan het publiciteitbeginsel lastig rechtvaardigen dat reeds bestaande crediteuren in faillissement worden achtergesteld door zekerheidsverschaffing aan een latere schuldeiser.164 Daarnaast zijn er onvrijwillige crediteuren uit onrechtmatige daad die ex ante niet weten wie hun schuldenaar is en als gevolg hiervan geen rechtvaardige compensatie kunnen bedingen. Publiciteit is dan niet relevant.165 Ook stelt LoPucki dat de aanwezigheid van vrij verhaalsvermogen van betrekkelijk belang is, omdat deze informatie slechts beperkte informatie geeft over de cashflow en algehele kredietwaardigheid van een ondernemer. Informatie ten aanzien van de financiële gezondheid is voor handelscrediteuren relevanter.166 Bovendien werd al eerder geconstateerd dat de werking van een openbaar register beperkt wordt door de mogelijkheid om vorderingen en roerende zaken stil te verpanden. De genoemde argumenten leiden tot de conclusie dat schuldeisers niet altijd in staat zijn om zich op adequate wijze te informeren over hun debiteur.

Ook kwam in hoofdstuk twee aan de orde dat er een groep non-adjusting creditors is die hun voorwaarden om uiteenlopende redenen niet aanpassen aan het risicoprofiel van de kredietnemer. Zo is het gezien de omvang van vorderingen veelal niet opportuun kosten en tijd te besteden aan het vergaren van informatie over de vraag of het vermogen van een potentiële debiteur al dan niet bezwaard is.167 Daarnaast zijn crediteuren lang niet altijd op de                                                                                                                

162 _{Van den Heuvel 2004, p. 87-95.} 163 _{Oppedijk van Veen, MvV 2017/1, p.23.}

164 _{Van den Heuvel 2004, p. 91. Reeds bestaande crediteuren hebben wel de mogelijkheid om een zogeheten} ‘negative pledge’ in hun voorwaarden te bedingen. Hiertegenover staat dat door de praktijk van de verzamelpandakten doorgaans het gehele vermogen van een kredietnemer met zekerheid is bezwaard.

165 _{Bebchuk & Fried, Cornell L. Rev. 1997, p.1287.}

166 _{LoPucki, Virginia Law Review 1994, p. 1938-1941. LoPucki noemt dit verschijnsel cashflow surfing.} 167 _{Van den Heuvel 2004, p. 91-92.}

hoogte van het bestaan van en de gevolgen van zekerheidsrechten en hebben zij de neiging om de risico’s van zekerheidsverschaffing voor hun positie in een eventueel faillissement te onderschatten. Bovendien heeft deze groep schuldeisers niet de onderhandelingskracht om een compensatie uit te onderhandelen in de vorm van een hoge rente.168

Tollenaar en Oppedijk van Veen trachten het beeld van de ‘zielige’ ongesecureerde crediteur daarentegen te ontkrachten. Zij zijn van mening dat de groep concurrente crediteuren vaak onterecht als een homogene groep wordt neergezet. Zij zien ruimte om de positie van onvrijwillige schuldeisers en werknemers op beleidsmatige gronden te versterken, maar benadrukken daarnaast dat een deel van de ongesecureerde schuldeisers goed in staat is om haar economische belangen op adequate wijze te beschermen.169 Door het gebruik van de verzamelpandakte ontbreekt de mogelijkheid voor concurrente schuldeisers om een eerste pandrecht te bedingen.170 _{Daarentegen wijzen Tollenaar en Oppedijk van Veen op andere} vormen van de facto voorrang.

Zo wijzen zij erop dat handelscrediteuren dikwijls professionele partijen zijn, die onderdeel zijn van grote internationale ondernemingen. Deze handelscrediteuren hebben de beschikking over feitelijke en commerciële pressiemiddelen om er voor te zorgen dat zij in de toekomst worden betaald. Ondernemingen zijn voor hun bedrijfsvoering afhankelijk van hun handelscrediteuren die daarom kunnen dreigen om leveranties in de toekomst te staken. Handelscrediteuren zijn als gevolg hiervan niet noodzakelijkerwijs aangewezen op juridische middelen. Hiertegenover staat volgens Tollenaar de inherente zwakheid van de financier die met het verstrekken van een lening zijn prestatie aan het begin van de contractsrelatie heeft voldaan en daarom hierna een slechte onderhandelingspositie heeft. Financiers zijn daarom, in tegenstelling tot andere crediteuren, in hoge mate afhankelijk van juridische middelen voor verhaal op hun schuldenaar.171

Jonkers en de Weijs schetsen echter een ander beeld. Jonkers erkent dat banken vanuit een ex-post perspectief afhankelijk zijn van juridische middelen. Hiertegenover staat dat banken gespecialiseerd zijn in het ex-ante monitoren van een potentiële kredietnemer. Zij zijn bekwaam in het vergaren van informatie over klanten en markten. Andere crediteuren hebben dit specialisme niet en hebben ex-ante een slechtere uitgangspositie. Jonkers wijst bovendien                                                                                                                

168 _{Bebchuk & Fried, Cornell L. Rev. 1997, p. 1295-1304., Finch, MLR 1999, p. 644-645., LoPucki, Virginia}

Law Review 1994.

169 _{Tollenaar, TvI 2016/9 2016, p. 58., Oppedijk van Veen 2017, p. 21-23.}

170 _{Ook de mogelijkheid voor andere crediteuren om effectief beslag te leggen op goederen of vorderingen van} hun debiteur lijkt door de praktijk van de verzamelpandakte uitgesloten.

op de mogelijkheid van banken om persoonlijke garanties172 van bestuurders en/of aandeelhouders te bedingen. Hij komt, mijns inziens terecht, tot de conclusie dat de stelling dat financiers meer dan handelscrediteuren afhankelijk zijn van juridische middelen weinig overtuigend is.173

Ook de Weijs174 nuanceert het door Tollenaar en Oppedijk van Veen geschetste beeld. Hij wijst hierbij op standaard private equity strategieën, waarbij handelscrediteuren gebruikt dan wel misbruikt worden om de onderneming te financieren. In hoofdstuk twee werd besproken dat het uitgangspunt van beperkte aansprakelijkheid het aantrekkelijk maakt om een financieringsstructuur te kiezen, waarbij zoveel mogelijk vreemd vermogen en zo min mogelijk eigen vermogen wordt gebruikt. Op deze wijze kan een hoger rendement voor aandeelhouders behaald worden. Dit vreemd vermogen kan bestaan uit bancair krediet, maar private equity-bedrijven geven de voorkeur aan vreemd vermogen waar geen rente over betaald hoeft te worden. Dit versterkt immers het effect van leveraged finance.175 De Weijs schets een beeld waarbij leveranciers van ondernemingen in handen van private equity geen rente krijgen en daarnaast gedwongen worden om in te stemmen met lange betalingstermijnen. Het oprekken van de betalingstermijnen heeft tot gevolg dat leveranciers de onderneming financieren zonder hiervoor rente te ontvangen.176 De non-adjusting creditors verworden daarbij volgens De Weijs tot ‘adjustable creditors’.177

Naast het feit dat handelscrediteuren geen eerlijk compensatie krijgen voor het verlenen van krediet is leveraged finance nog om een andere reden problematisch ten aanzien van de concurrente crediteuren. Het eigen vermogen van dit soort ondernemingen is zeer gering. De Weijs stelt dat het immuunsysteem van een vennootschap wordt aangetast, waardoor een vennootschap bij een kleine tegenslag insolvent kan raken. De financiële weerbaarheid neemt hierdoor af. Door het beginsel van beperkte aansprakelijkheid en het gebruik van gesecureerd krediet worden alle risico’s echter geëxternaliseerd naar de                                                                                                                

172 _{Interessant in dit kader is conclusie van Davydenko & Franks die aan de hand van empirisch onderzoek} aantonen dat banken in een bankonvriendelijkere rechtssystemen (met een gemiddeld lagere recovery rate in faillissement) op zoek gaan naar andere vormen van zekerheid. Zo eisen banken in het bankonvriendelijke Frankrijk vaker dan banken in Engeland of Duitsland dat bestuurders zich borgstellen voor de schuld van een vennootschap.

173 _{Jonkers, Insolventierecht Updates 2016. Zie in dit verband ook Timmerman die dezelfde mening lijkt te} hebben te hebben. HR 1 februari 2013, NJ 2013/156, m.nt. Verstijlen (Van Leuveren q.q./ING), zie Conclusie A- G Timmerman.

174 _{De Weijs, Ondernemingsrecht 2016/123.} 175 _{Zie in dit verband ook Van Eeghen, TvI 2007/20.}

176 _{Als bekende voorbeelden waarbij bedrijven in handen van private equity de oprekken: HEMA, V&D,} Mediamarkt en Douwe Egberts. Hier werd de betaaltermijn bijvoorbeeld van 30 naar 60 of 90 dagen opgerekt. In het geval van Douwe Egberts zelfs naar 180 dagen.

ongesecureerde crediteuren.178 Het is naar mijn mening onredelijk dat extreme leverage kapitaalstructuren enerzijds gefaciliteerd worden door leverancierskrediet en dat anderzijds deze handelscrediteuren geen rente ontvangen en bovendien de klappen vangen wanneer een onderneming failliet gaat. In hoofdstuk vier wordt besproken in hoeverre deze extreme vormen van leverage kunnen worden voorkomen met de invoering van een carve-out regel of een partial-priority regel.

Tot slot is het interessant om te kijken naar de juridische middelen van ongesecureerde crediteuren. De Hoge Raad stelt in het ING/Dix q.q. arrest dat crediteuren ‘Voor zover zij goederen leveren aan, of diensten verrichten ten behoeve van bedrijven, staan hun in het algemeen voldoende mogelijkheden ten dienste zich eigenlijk voor te behouden of zekerheid te

bedingen voor de voldoening of het verhaal van hun vorderingen’.179 Tollenaar en Oppedijk

van Veen wijzen erop dat ongesecureerde hun belangen met behulp van (alternatieve) juridische middelen kunnen beschermen. Hierbij moet in het bijzonder worden gedacht aan kredietverzekering en het eigendomsvoorbehoud.180

Allereerst is het de vraag of alle handelscrediteuren in staat zijn om zich te bedingen van een kredietverzekering. Een dergelijke verzekering zal in de regel gepaard gaan met hoge premies. Ook het eigendomsvoorbehoud181 _{kent zwaktes. Zo kan de mogelijkheid om het} eigendom voor te behouden niet worden ingezet door handelscrediteuren die diensten verrichten. Een tweede inherente zwakte is dat handelscrediteuren van producten die bedoeld zijn voor verwerking of verhandeling niet in staat zijn om een effectief eigendomsvoorbehoud te bedingen. Wanneer de leverancier handelt in grondstoffen of halffabricaten zal het eigendomsvoorbehoud immers na natrekking, vermenging of zaaksvorming182 verdwenen zijn.183 Bovendien heeft de Hoge Raad in een recent arrest de mogelijkheid gesanctioneerd om een voorwaardelijk pandrecht op een onder eigendomsvoorbehoud geleverd goed te                                                                                                                

178 _{Van Eeghen, TvI 2007/20.}

179 _{HR 3 februari 2012, NJ 2012, 261 (Dix q.q./ING)}

180 _{Oppedijk van Veen wijst ook nog op het retentierecht, het recht van reclame en de mogelijkheid om tot} verrekening. Deze juridische mogelijkheden wil ik vanwege de omvang van dit onderzoek buiten beschouwing laten.

181 _{Op grond van art. 3:92 BW kunnen goederen onder opschortende voorwaarden worden geleverd. Een} leverancier verkoopt en verschaft de macht over de zaken onder opschortende voorwaarden aan de koper. De voorwaarde hierbij is dat de kredietnemer de koopsom aan de leverancier betaalt. De leverancier blijft goederenrechtelijk gezien eigenaar tot het moment van betaling. De kredietnemer/koper blijft tot het intreden van de opschortende voorwaarde slechts houder. Een leverancier lijkt door het absolute eigendomsrecht een sterke positie te hebben. In de praktijk kent het eigendomsrecht echter verschillende zwaktes.

182 _{Zie Art. 5:14-5:l6 BW.}

183 _{HR 1 februari 2013, NJ 2013/156, m.nt. Verstijlen (Van Leuveren q.q./ING), zie Conclusie A-G} Timmerman., Kaptein een failliet pandrecht., Verheul, NTBR 2014/16. Verheul gaat in zijn artikel uitgebreid in op de vraag in hoeverre het recht de leverancier mogelijkheden biedt om zijn zekerheidspositie te versterken.

vestigen. De koper kan op basis van dit arrest voorafgaand aan het intreden van de opschortende voorwaarde beschikken over een bestaand goederenrechtelijk recht. De Hoge Raad biedt banken met dit arrest een nieuwe mogelijkheid om hun positie te versterken. Financiers kunnen nu immers onder eigendomsvoorbehoud geleverde zaken verpanden.184 Verstijlen schrijft in de noot van het arrest dat banken een nieuwe mogelijkheid hebben om zekerheden te vestigen. ‘Voorbehoudskopers kunnen de economische waarde van nog niet volledig betaalde zaken ‘mobiliseren’. Boedels zullen in de toekomst weer iets leger zijn.’185

Kortom, er is een aanzienlijk verschil in de verhaalspositie van banken en handelscrediteuren. Timmerman ziet hiervoor geen rechtvaardiging. Het feit dat een bank een ondernemer voorziet van startkapitaal is voor hem onvoldoende. Hij is van mening dat leveranciers minstens zo onontbeerlijk zijn voor een onderneming.186 _{In dit kader wringt het} volgens Verheul dat ‘de leverancier geen effectieve zekerheid kan bedingen om zijn te respecteren belangen veilig te stellen.’187

3.4 Tussenconclusie

In dit hoofdstuk is gekeken naar de juridisch-dogmatische rechtvaardiging voor de volledige voorrangspositie van zekerheidsgerechtigde crediteuren. Ik sluit mij hierbij aan bij Warren die stelt dat ‘The justification for contractual priority remains, at best disputed, and at worst, thoroughly debunked.’188 In deze traditionele benadering van zekerheidsrechten wordt de voorrangspositie van zekerheidsgerechtigde crediteuren in faillissement gerechtvaardigd op grond van het recht van eigendom en de autonomie die hieruit voortvloeit. Binnen het gesloten goederenrechtelijke stelsel zijn de debiteur en de gesecureerde crediteur vrij om een beperkt zekerheidsrecht te vestigen. Vervolgens is betoogd dat een eigendomsoverdracht en zekerheidsverschaffing ten onrechte worden gelijkgesteld en dat als gevolg hiervan de traditionele benadering niet voldoende rechtvaardiging biedt voor de voorrangspositie van zekerheidsgerechtigde crediteuren in faillissement. Het verschaffen van zekerheid heeft, in tegenstelling tot een eigendomsoverdracht, een herschikking van crediteuren in faillissement tot gevolg. De absolute werking ziet op de verhouding tussen zekerheidsgever en zekerheidsnemer en eventuele derde-verkrijgers, maar geeft nadrukkelijk geen rechtvaardiging voor de voorrangspositie van zekerheidsgerechtigde crediteuren.

184 _{HR 3 juni 2016, ECLI:NL:HR:2016:1046 (Revadap)}

185 _{HR 3 juni 2016, ECLI:NL:HR:2016:1046 (Revadap), noot Verstijlen.}

186 _{HR 1 februari 2013, NJ 2013/156, m.nt. Verstijlen (Van Leuveren q.q./ING), zie Conclusie A-G Timmerman.} 187 _{Verheul, NTBR 2014/16.}

Vervolgens is onderzocht of ongesecureerde crediteuren impliciet instemmen met de voorrangspositie van zekerheidsgerechtigde crediteuren en of een rechtvaardige en efficiënte verdeling van zekerheidsrechten moeten worden overgelaten aan de markt. Contractsvrijheid en marktwerking veronderstellen dat verschillende partijen een gelijke onderhandelingskracht hebben en zich daarnaast op goede wijze kunnen informeren. Tollenaar en Oppedijk van Veen tonen weliswaar aan dat niet alle ongesecureerde crediteuren ‘zielig’ zijn. Zo zijn er (grote internationale) handelscrediteuren die in staat zijn op niet-juridische wijze druk uit te oefenen op een ondernemer. Daarnaast zullen ongesecureerde crediteuren in bepaalde gevallen gebruik maken van juridische middelen. Het gaat naar mijn mening echter te ver om de verdeling van zekerheidsrechten te beschrijven als een natuurlijk evenwicht waarbij een rechtvaardige en efficiënte verdeling door de markt wordt geregeld. Dit veronderstelt immers dat de verschillende crediteuren een gelijke uitgangspositie hebben en onder gelijke voorwaarden de markt betreden. Dit is simpelweg niet het geval. Naar mijn mening zijn er verschillende factoren die een verstorend effect hebben op de marktwerking. Niet alle schuldenaren beschikken over gelijke onderhandelingkracht. Daarnaast is sprake van informatie-assymetrie bij verschillende schuldeisers. Het gevolg hiervan is dat de positie van ongesecureerde crediteuren in faillissement in economische zin wordt achtergesteld door zekerheidsverschaffing, terwijl zij hier niet voor worden gecompenseerd. Het idee dat ongesecureerde schuldeisers impliciet instemmen met deze gang van zaken is naar mijn mening niet reëel. Hudson beschrijft dit op treffende wijze:

‘Of these three principles that of bargain is crucial; the remaining two elaborate on the conditions by which a security can be made, but the ethical basis for it is based on the freedom to bargain. There is some validity to this argument. However, for it to be completely satisfactory it is also necessary that all of the potential participants to the bargain have equal power. It should be a bargain between equals. If they do not, if some of the potential participants to the bargain are more powerful than the others,

then the ethical basis behind the bargaining argument loses much of its force.’189

Hoofdstuk 4 Een afgezwakte voorrangspositie voor zekerheidsgerechtigde financiers?