Risicoverslaggeving in Opkomende Markten

(1)

Risicoverslaggeving

in Opkomende

Markten

Masterscriptie Accountancy

Stefan van Veldhuizen

s1614584

Zwolle, Juli 2010

(2)

Masterscriptie Accountancy s1614584 2

Rijksuniversiteit Groningen

Faculteit Economie en Bedrijfskunde

Opleiding: MSc Accountancy

Student: Stefan van Veldhuizen

Studentnummer: s1614584

Contact: s.d.van.veldhuizen@student.rug.nl

Titel afstudeeropdracht: Risicoverslaggeving in Opkomende Markten

Datum afstuderen: juli 2010

1

e

afstudeerbegeleider: drs. E.P. Rutkens RE

2

e

afstudeerbegeleider: prof. dr. C.L.M. Hermes

Afstudeerplaats: KPMG Zwolle

(3)

Voorwoord

Voor u ligt de afstudeerscriptie die ik heb geschreven in het kader van de afronding van mijn masteropleiding aan de Rijksuniversiteit Groningen.

De scriptie gaat over risicoverslaggeving in opkomende markten. Twee relatief nieuwe onderzoeksgebieden die mij allebei erg aanspreken. Dit niet in het minst omdat beide gebieden nog steeds continue in beweging zijn. De combinatie kwam ik voor het eerst tegen in mijn bachelorscriptie, waar één van mijn belangrijkste bevindingen was dat de verschillen tussen opkomende markten onderling groot zijn. Op deze conclusie heb ik in deze masterscriptie voortgebouwd door me te richten op de onderlinge verschillen en hiervoor een verklaring proberen te vinden. De resultaten zijn, hoewel niet altijd zoals verwacht, interessant en roepen tegelijkertijd weer genoeg nieuwe vragen op.

Vanaf deze plaats wil ik mijn begeleider vanuit de Rijksuniversiteit Groningen, drs. E.P. Rutkens, bedanken voor zijn inzichten, kritische opmerkingen en adviezen. Ook wil ik KPMG bedanken voor de mogelijkheid om mijn scriptie op kantoor Zwolle te schrijven. In het bijzonder wil ik J. de Kimpe AA RA bedanken voor zijn begeleiding en nuttige tips bij het schrijven van een scriptie.

Tot slot wil ik mijn familie, vriendin, vrienden en studiegenoten bedanken voor hun steun en continue motivatie gedurende dit afstudeertraject!

Stefan van Veldhuizen Zwolle, Juli 2010

(4)

Samenvatting

Risicoverslaggeving is de laatste jaren een populair thema. In dit onderzoek is dat gecombineerd met het onderwerp opkomende markten. Er is onderzocht of er verschillen zijn in risicoverslaggeving bij organisaties in verschillende opkomende markten. Ook is er gekeken in hoeverre dit kan worden verklaard door de factoren cultuur en rechtssysteem.

In de literatuur komt naar voren dat er aan toelichting wordt gedaan omdat er sprake is van informatieasymmetrie. Dit zorgt ervoor dat organisaties al dan niet vrijwillig informatie gaan verstrekken. Dat geldt ook voor informatie over risico‟s, ofwel risicoverslaggeving. De verwachting is dat cultuur, gemeten aan de hand van de dimensies van Hofstede, een invloed hierop heeft. Rechtssysteem wordt gemeten aan de hand van de verdeling van La Porta en ook hier wordt een verband verwacht. De data die wordt gebruikt is afkomstig uit jaarverslagen van honderd ondernemingen, verdeeld over zestien landen en vier geografische regio‟s. Op deze manier wordt er gekeken of er verschillen zijn.

Geconcludeerd kan worden dat er grote verschillen zijn in de hoeveelheid risicoverslaggeving van organisaties in opkomende markten. Gemiddeld scoren de organisaties uit Thailand het hoogst en de organisaties uit Mexico, Argentinië, Egypte en Marokko het laagst. Regionaal bekeken scoort Oost-Europa het best, gevolgd door Zuidoost Azië, Afrika en Latijns-Amerika.

Cultuur is zoals verwacht een belangrijke factor en de vier dimensies van Hofstede verklaren ruim 1/5 deel van de hoeveelheid risicoverslaggeving. Voor de invloed van rechtssystemen is geen overtuigend bewijs gevonden.

(5)

Inhoudsopgave

Voorwoord 3 Samenvatting 4 1. Inleiding 7 1.1 Aanleiding 7 1.2 Hoofd- en deelvragen 9 1.3 Theoretisch kader 9 1.4 Onderzoeksmethoden 10 2. Theoretisch kader 12 2.1 Toelichting 12 2.1.1 Verplichte toelichting 13 2.1.2 Vrijwillige toelichting 14 2.1.3 Toelichting in de praktijk 15

2.1.4 Toelichting in opkomende markten 16

2.1.5 Conclusie 17

2.2 Corporate governance 18

2.2.1 Corporate governance 18

2.2.2 Corporate governance in opkomende markten 19

2.2.3 Corporate governance codes 21

2.2.4 Risicoverslaggeving 22 2.2.5 Conclusie 24 2.3 Cultuur 25 2.3.1 Cultuurdimensies 25 2.3.2 Cultuur en accounting 27 2.3.3 Conclusie 28 2.4 Rechtssystemen 30 2.4.1 Rechtssystemen 30 2.4.2 Rechtssystemen en toelichting 32 2.4.3 Conclusie 32 3. Onderzoeksopzet 33

(6)

4. Resultaten 39

4.1 Verschillen in opkomende markten 40

4.2 Cultuur als verklarende variabele 42

4.3 Rechtssysteem als verklarende variabele 47

5. Conclusie 49 5.1 Inleiding 49 5.2 Conclusies 49 5.3 Beperkingen en aanbevelingen 53 Literatuurlijst 54 Bijlage 1: Regressieanalyse 58

Bijlage 2: Kruistabellen en boxplot 62

(7)

1. Inleiding

1.1 Aanleiding

Risicomanagement is al jaren een actueel thema en kijkend naar het onderwerp van de afgelopen NIVRA accountantsdag (november 2009), is het dat nog steeds. De kredietcrisis, waar de economie momenteel nog steeds de gevolgen van ondervinden, heeft de indruk gewekt dat risicomanagement niet werkt. Maar zoals Gijs de Vries op de accountantsdag al refereerde aan één van de gevaren van risicomanagement: “Het

gevaar van risicomanagement schuilt in overschatting van het instrument.”1

Risicomanagement is niet het wondermiddel dat het bedrijf door alle gevaren heen loodst. Een ander gevaar van risicomanagement waaraan hij refereerde, was het teveel willen beperken van risico‟s, want ondernemen ís het nemen van risico‟s. Het is alleen een kwestie van het op een beheerste manier doen.

Mocht het een organisatie echter gelukt zijn om een succesvol risicomanagement systeem te implementeren, dan is het ook nog zaak om aan de belanghebbenden hierover te rapporteren. Dit kan zowel op verplichte, als op vrijwillige basis gebeuren. Voor vrijwillige rapportage zijn verschillende argumenten, zoals het „geen nieuws is slecht nieuws‟ (Healy and Palepu, 2000) en „zij doen het, dus doen wij het ook‟ (Brown et al., 2006). Verslaggeving op verplichte basis is vaak aan de hand van een

corporate governance code, die als richtlijn is meegegeven en die is verankerd in de

wet.

In dit onderzoek wordt risicoverslaggeving gekoppeld aan opkomende markten. De definitie van opkomende markten die wordt gehanteerd is de volgende:

“Vrij vertaald: emerging markets. Hiermee worden financiële markten aangeduid van ontwikkelingslanden. Deze markten worden vaak gekarakteriseerd door de snelle, maar ook instabiele economische groei.” (Watson Wyatt)

1

Vries, de G. (25 november 2009). „Naar nieuwe evenwichten in risicomanagement‟, Accountantsdag van het NIVRA 2009.

(8)

In deze markten ligt de nadruk op groei en om groei te kunnen realiseren, zullen er risico‟s genomen moeten worden. Volgens Claessens (2003) kan een goede corporate

governance helpen om deze groei te realiseren door een vijftal punten:

1 Verhoogde toegang tot externe financiering.

2 Lagere kosten van kapitaal, waardoor de waarde van de organisatie hoger wordt. 3 Betere operationele performance, door een betere allocatie van middelen en een

beter management.

4 Associatie met minder risico in een financiële crisis. 5 Een betere relatie met alle belanghebbenden.

Het lijkt dus van belang voor opkomende markten om een goede corporate

governance te hebben geïmplementeerd. De vraag is of dit ook daadwerkelijk wordt

weerspiegeld in de mate van risicoverslaggeving van organisaties in opkomende markten.

Het onderzoek is relevant omdat het zich afspeelt op het grensgebied van corporate

governance en internal control. Dit is een nieuw onderzoeksgebied, waar de basis

voor bedrijven (bijvoorbeeld COSO) vaak bestaat uit theorie die aan de hand van de praktijk is ontworpen. De theorie is over het algemeen niet empirisch getest. Ook opkomende markten vormen een nieuw onderzoeksgebied, dat steeds interessanter wordt. Dit is enerzijds te danken aan de spectaculaire economische groei die de opkomende markten de afgelopen decennia hebben doorgemaakt en anderzijds aan de steeds belangrijkere rol van deze landen op het wereldtoneel (zowel economisch, als politiek). Door deze twee gebieden te combineren, draagt dit onderzoek bij aan de literatuur op zowel het onderzoeksgebied van corporate governance, als dat van opkomende markten.

Corporate governance kan door verschillende factoren worden beïnvloed.

Bijvoorbeeld door het rechtssysteem (La Porta, Lopez-de-Silanes and Shleifer, 2007) en door cultuur (Chan and Cheung, 2007).

(9)

Het doel van dit onderzoek is om na te gaan of er verschillen zijn in risicoverslaggeving in opkomende markten en in hoeverre deze kunnen worden verklaard aan de hand van de factoren rechtssysteem en cultuur.

1.2 Hoofd- en deelvragen

De hoofdvraag:

Wat zijn de verschillen tussen opkomende markten in risicoverslaggeving in kwantitatieve zin en in hoeverre kan dit worden verklaard door de factoren cultuur en rechtssysteem?

De deelvragen:

1 Waarom doet een organisatie aan risicoverslaggeving?

2 Wat zijn de verschillen in risicoverslaggeving in kwantitatieve zin tussen de opkomende markten?

3 Welke rol spelen de factoren cultuur en rechtssysteem?

4 In hoeverre verklaren de factoren cultuur en rechtssysteem de verschillen in risicoverslaggeving in kwantitatieve zin?

1.3 Theoretisch kader

In dit onderzoek passeren vele theorieën de revue. Hieronder volgt een kort overzicht met daarin de hoofdlijnen van de verschillende onderwerpen die aan bod komen.

Het vraagstuk waarom er aan toelichting gedaan wordt, is in de literatuur al uitgebreid behandeld. In Verrecchia (2001) wordt een samenvatting gegeven van de literatuur tot dan toe. Verrecchia maakt hierin onderscheid tussen drie stromingen:

association-based disclosure, discretionary-association-based disclosure en efficiency-association-based disclosure.

Healy en Palepu (2000) gaan naast verplichte toelichting, ook in op vrijwillige toelichting, waar de risicoverslaggeving die in dit onderzoek wordt onderzocht onderdeel van uitmaakt. Binnen vrijwillige toelichting wordt er in dit onderzoek ook ingegaan op praktijkonderzoek en de relevantie voor opkomende markten.

(10)

Zoals al eerder genoemd blijkt uit het onderzoek van Claessens (2003) dat corporate

governance, waar risicoverslaggeving onder valt, een belangrijke aanvullende factor

is om groei te faciliteren. Naast de eerder genoemde conclusie, concludeert hij dat de ontwikkeling van corporate governance vooral afhangt van de lokale omstandigheden en mensen, tijd en middelen die worden ingezet.

De factor cultuur komt in de literatuur uitgebreid aan bod. Allereerst gaat dit onderzoek in op de vier cultuurdimensies van Hofstede. Vervolgens wordt de link met accounting gelegd aan de hand van Gray (1988). Eén van de hypotheses die hij vanuit de literatuur heeft ontwikkeld en die door verschillende onderzoeken is bevestigd, dient als basis voor de hypotheses in dit onderzoek.

De invloed van de factor rechtssysteem op de regelgeving en richtlijnen in een land is onderzocht door La Porta, Lopez-de-Silanes en Shleifer (2007). Zij hebben gekeken naar de verschillende rechtssystemen, namelijk common law en code law. Binnen

code law hebben zij nog een onderverdeling gemaakt in Franse, Duitse en

Scandinavische origine. Ze hebben in dit onderzoek bewezen dat rechtssystemen invloed hebben op de regelgeving in een land. Ook hebben ze ontkracht, dat het maar een proxy zou zijn voor cultuur, politiek of historie. Verder wordt er nog ingegaan op de invloed van rechtssystemen op toelichting. Zo vonden onder andere Ball et al. (1999) dat organisaties uit common law landen over het algemeen transparanter, tijdiger en meer toelichting verschaffen dan organisaties uit code law landen.

1.4 Onderzoeksmethoden

Het onderzoek bestaat uit twee delen. Het eerste deel is een literatuurstudie en het tweede deel een toepassing op de praktijk. Met behulp van de literatuur worden er enkele deelvragen (1 en 3) beantwoord en het helpt om een goed overzicht te krijgen van wat belangrijk is in het geval van risicoverslaggeving. Ook wordt op basis van de literatuur een hypothese voor het praktijkonderzoek ontwikkeld.

Het praktijk gedeelte wordt uitgevoerd aan de hand van jaarverslagonderzoek. Door het doornemen van risicoparagrafen in jaarverslagen van ondernemingen uit opkomende markten, wordt er naar de kwantitatieve kant van de risicoverslaggeving

(11)

gekeken. Hiervoor wordt gebruik gemaakt van het tellen van woorden. Wat betreft de kwalificaties voor cultuur en rechtssysteem, wordt er in dit onderzoek gebruik gemaakt van de indelingen van respectievelijk Hofstede en La Porta et al.

De keuze van de landen is van groot belang. De opkomende markten in de steekproef komen uit verschillende geografische regio‟s (Oost-Europa, Azië, Afrika en Latijns-Amerika), omdat de steekproef dan opkomende markten van over de hele wereld bevat. Dit is goed voor de nauwkeurigheid en brengt eventuele verschillen aan het licht. De ondernemingen uit de gekozen landen zijn beursgenoteerd en hebben een jaarverslag in het Engels of Frans op hun website gepubliceerd.

De uiteindelijke verwerking en analyse van de cijfers gebeurt met behulp van het Statistical Package for the Social Sciences (SPSS). Aan de hand van verschillende regressieanalyses (afhankelijk van de variabelen lineaire of multilineaire regressies) is onderzocht wat het verband is tussen de variabelen en of de geteste verbanden significant zijn. Daarnaast wordt er ook gebruik gemaakt van kruistabellen en boxplots. Op basis van deze tests is gekeken of de hypotheses worden aangenomen dan wel verworpen en is er uiteindelijk een conclusie getrokken.

(12)

2. Theoretisch kader

In deze literatuurbespreking worden verschillende theorieën die voor het onderzoek van belang zijn belicht. Deze theorieën worden besproken en vervolgens toegepast op dit onderzoek, door middel van het opstellen van hypotheses. Allereerst wordt er antwoord gegeven op de vraag, waarom er überhaupt aan toelichting in een jaarverslag wordt gedaan. Dit eerste deel heeft naast deze vraag vooral een inleidend karakter en leidt dan ook niet tot een hypothese. In het stuk over corporate

governance zal wordt er gekeken naar de invloed op jaarverslagen en dan specifiek

naar het deel over de risico‟s en in opkomende markten. Dit leidt tot de eerste hypothese. Vervolgens wordt in de daaropvolgende paragraaf cultuur in het kort besproken. Dit is een breed begrip en het is voor het onderzoek van belang dat de juiste definitie wordt gehanteerd. Hier wordt ook de tweede hypothese opgesteld, die betrekking heeft op de hoeveelheid risicoverslaggeving in opkomende markten in combinatie met de cultuurdimensies volgens Hofstede. Tot slot wordt er ingegaan op rechtssystemen in het algemeen en meer specifiek, met betrekking tot verslaggeving. Hieruit wordt een derde hypothese geformuleerd, die test in hoeverre het type rechtssysteem gevolgen heeft voor risicoverslaggeving in opkomende markten.

2.1 Toelichting

Toelichting, ofwel disclosure, is vooral van belang, omdat er informatieasymmetrie bestaat. Dit is een bekend fenomeen in de accounting literatuur en houdt in dat er een verschil is tussen de kennis die een manager binnen een organisatie heeft, en de kennis die een buitenstaander heeft. Dit kan de organisatie op verschillende manieren beïnvloeden. Bijvoorbeeld op het gebied van financiering. Als een bank (of een potentiële aandeelhouder) het gevoel heeft dat de manager meer informatie heeft dan hij loslaat, kan dit een negatief effect hebben op de bereidheid van de bank om het bedrijf te financieren. Om dit probleem te ondervangen, verstrekken organisaties informatie.

(13)

Masterscriptie Accountancy s1614584 13 2.1.1 Verplichte toelichting

Volgens Verrechia (2001) kan de literatuur op het gebied van toelichting worden onderverdeeld in drie categorieën, namelijk: association-based disclosure,

discretionary-based disclosure en efficiency-based disclosure. Geen van drieën is

leidend op het gebied van toelichting.

Association-based disclosure gaat om het verband tussen toelichtingen en de reactie

van individuele investeerders. Er wordt dan specifiek gekeken naar de ontwikkelingen op het gebied van handelsprijs en handelsvolume, vanaf het moment van het verstrekken van informatie.

Bij discretionary-based disclosure gaat men er vanuit dat managers (of de organisatie) informatie kunnen achterhouden die schadelijk is voor de organisatie. Een belangrijk nadeel hiervan is dat investeerders over het algemeen rationeel denken en, als er informatie wordt achtergehouden, er vanuit gaan dat deze informatie hun beslissing negatief zou beïnvloeden. Het is dus effectief om informatie vrijwillig te verstrekken, aangezien investeerders anders in ieder geval van het negatieve uitgaan.

De efficiency-based disclosure is de minst onderzochte van deze drie en houdt in dat er waarde aan informatie wordt gehecht, zonder dat men bij voorbaat weet om wat voor informatie het gaat. Dit is dus het nut van toelichting in de meest elementaire vorm. Volgens Verrechia (2001) is het belangrijkste argument hiervoor het bestaan van informatieasymmetrie.

Healy en Palepu (2000) beginnen hun artikel „A review of the empirical disclosure

literature‟ met het statement dat toelichting een kritiek punt is voor het goed

functioneren van de moderne kapitaalmarkt. Ze maken hierin onderscheid tussen verplichte toelichting, niet-verplichte toelichting en toelichting die wordt verstrekt door intermediairs. Dit onderzoek zal ingaan op de eerste twee vormen van toelichting.

Ook Healy en Palepu (2000) erkennen dat toelichting belangrijk wordt door het bestaan van informatieasymmetrie.

(14)

Uiteindelijk komen ze tot enkele conclusies, waarvan de belangrijkste zijn dat:

 financiële verslaggeving (gereguleerd) informatief en van nut is voor investeerders, maar dat de mate van informatief zijn afhangt van het type organisatie en het land waar de organisatie gevestigd is.

 er vanuit de markt behoefte is aan een accountant.

 de keuze voor financiële verslaggeving en toelichting door managers wordt beïnvloed door contracting cost, political cost en capital market considerations.

 er wisselend bewijs is voor het economische consequenties van de keuze voor bepaalde financiële verslaggeving en toelichting.

2.1.2 Vrijwillige toelichting

Naast toelichting in het algemeen, wordt er door Healy en Palepu (2000) ook gekeken naar vrijwillige toelichting. Dit is deels te verklaren door wat al eerder onder de

discretionary-based disclosure is geplaatst, namelijk dat men er vanuit gaat dat

informatie die niet wordt gegeven, een negatieve invloed heeft op beslissingen van investeerders. Dit zou een reden kunnen zijn om informatie vrijwillig te verstrekken. Healy en Palepu onderscheiden zes krachten die de beslissing van een manager, om informatie al dan niet vrijwillig te verstrekken, beïnvloeden. Deze hebben ze verwoord in zes hypotheses:

1 Capital market transaction hypothesis: managers verstrekken vrijwillig informatie om investeerders meer vertrouwen te geven, om zo gunstigere kosten van kapitaal af te dwingen.

2 Corporate control contest hypothesis: managers verstrekken vrijwillig informatie om op die manier de onderwaardering van aandelen te beperken en eventuele slechte resultaten te rechtvaardigen.

3 Stock compensation hypothesis: managers verstrekken vrijwillig informatie omdat hun beloning vaak voor een deel gebaseerd is op de aandelenprijs en door extra informatie te geven wordt de kans op een foute waardering van aandelen kleiner. 4 Litigation cost hypothesis: deze hypothese is tweeledig. Het kan namelijk zowel

een positief als een negatief effect hebben, op het vrijwillig verstrekken van informatie. Positief, omdat investeerders informatie het liefst zo snel mogelijk hebben (ook als het slecht nieuws is) en negatief, omdat een organisatie die

(15)

informatie over de toekomst verstrekt niet zeker kan weten of deze informatie klopt, dus een risico loopt door deze informatie te verstrekken.

5 Management talent signaling hypothesis: het vrijwillig verstrekken van informatie kan voor investeerders een teken zijn dat een manager kan inspelen op zelf gesignaleerde ontwikkelingen in de markt. Hiermee laat de manager blijken de organisatie goed in de vingers te hebben.

6 Proprietary cost hypothesis: is een negatieve invloed op het vrijwillig verstrekken van informatie, omdat door het verstrekken informatie de competitieve positie van een organisatie op de markt kan worden aangetast.

Een andere reden voor vrijwillige informatieverstrekking is te vinden in kuddegedrag (Brown et al., 2006). Deze is er in twee vormen. Enerzijds kan dit zijn doordat organisaties zien wat hun concurrentie in het verleden heeft gedaan en dit overnemen. Anderzijds kan het ook gebeuren omdat managers eventuele reputatieschade willen vermijden.

2.1.3 Toelichting in de praktijk

Er is veel onderzoek gedaan naar het verband tussen vrijwillige informatieverstrekking en de kosten van kapitaal. In de praktijk is dit onderzocht door bijvoorbeeld Botosan (1997). Zij heeft in haar steekproef gekeken naar de mate van vrijwillige toelichting in de jaarverslagen van 1990 en het verband met de kosten van kapitaal bij 122 productiebedrijven in de Verenigde Staten. Haar resultaten laten zien dat er een positief verband bestaat tussen het meer vrijgeven van vrijwillige toelichting en lagere kosten van kapitaal. Dit verband vond ze echter alleen bij bedrijven die niet op de voet werden gevolgd door analisten. Als analisten dit wel deden, was er geen noemenswaardig positief verband.

Hierop bouwen Botosan en Plumlee (2000) voort. Hun onderzoek gaat over het verwachte effect van de kosten van kapitaal naar aanleiding van verschillende soorten toelichting. Tegen de verwachting in vinden zij dat totale toelichting een negatieve relatie heeft met de kosten van kapitaal. Aan deze conclusie willen ze echter niet teveel waarde verbinden, omdat dit verschilt bij de soort van toelichting. Zo blijkt dat toelichting in de jaarrekening een positieve invloed heeft op de kosten van kapitaal, maar dat de extra toelichting door een jaar heen (de meer tijdige informatie) een

(16)

negatief effect heeft op de kosten van kapitaal. Dit is in tegenstelling met wat er vanuit theoretische modellen wordt verwacht, maar komt wel overeen met wat managers in de praktijk al jaren zeggen te ervaren (Botosan en Plumlee, 2000).

2.1.4 Toelichting in opkomende markten

Het verband tussen de kosten van kapitaal en toelichting is ook onderzocht in een opkomende markt, namelijk door Lopes en de Alencar (2008). Zij verwachten dat in Brazilië het verband sterker is dan bij Botosan (1997), omdat in Brazilië, in tegenstelling tot de Verenigde Staten waar Botosan haar onderzoek hield, het verschil in toelichting veel groter is. Lopes en de Alencar vinden dat de toenemende toelichting, zoals verwacht, een temperend effect heeft op de kosten van kapitaal. Ook bevestigen zij dat dit verband sterker is bij bedrijven die minder door analisten worden gevolgd. Volgens de onderzoekers heeft dit belangrijke implicaties voor veel verschillende partijen. Bijvoorbeeld voor financieel directeuren die hun kosten van kapitaal willen verlagen (door meer toelichting). Of voor toezichthouders die weten dat snel groeiende organisaties eerder geneigd zullen zijn vrijwillig informatie te verstrekken.

Ook Chen et al. (2003) hebben de theorie van Botosan (1997) toegepast, zij het voor de Aziatische opkomende markten. Ook hier werd gevonden dat de toenemende

governance, zowel met toelichting als zonder toelichting, een drukkende werking

heeft op de kosten van kapitaal. Het blijkt overigens wel dat als de infrastructurele factoren minder sterk zijn, de rol van toelichting over corporate governance, minder belangrijk is dan de niet-toegelichte corporate governance mechanismen om de kosten van kapitaal te drukken. Zowel Chen et al. als Lopes en de Alencar concluderen dat toenemende toelichting een drukkende werking heeft op de kosten van kapitaal en dat dit verband dus ook in opkomende markten van toepassing is.

Er is ook onderzoek gedaan naar financiële toelichting in opkomende markten in het algemeen. Dit is gedaan door bijvoorbeeld Salter (1998). Hij neemt hierbij het onderzoek van Cooke en Wallace (1990) als basis, alleen is zijn onderzoek er primair op gericht om te zien of er verschil is in de financiële rapportage in ontwikkelde en opkomende markten. Zijn conclusie is dat er een significant verschil zit in de

(17)

effectieve verslaggeving van ontwikkelde en opkomende markten. Hoewel hij dit niet onderzocht heeft, verwacht Salter dat de groei op het gebied van toelichting vooral in landen met een sterk groeiende economie groot zal zijn. Deze groei zal volgens hem vooral negatief worden beïnvloed door een hoge mate van uncertainty avoidance (Hofstede, 1984) en een zwakke aandelenmarkt. En aangezien cultuur een langzaam veranderende variabele is, zal de toenemende mate van toelichting vooral worden gestimuleerd door de groei van de aandelenmarkt. Dit duidt er ook op dat landen waar

uncertainty avoidance hoog is, minder aan toelichting doen.

Frost et al. (2008) richten zich in hun onderzoek op het vinden van een verband tussen financiële verslaggeving en kwaliteit van organisaties in opkomende markten (gemeten op vijf manieren) die genoteerd zijn aan de Britse of Amerikaanse beurs, en het verkrijgen van kapitaal op de nationale- of internationale kapitaalmarkt. De vijf manieren van het meten van kwaliteit van verslaggeving zijn de soort richtlijnen (internationale vs. nationale GAAP), de taal van het verslag, de accountant (nationaal vs. internationaal), de transparantie van het verslag en de extra informatievoorziening op de website. Hun conclusie is dat een notering aan de Britse of Amerikaanse beurs een belangrijke variabele is voor de toegang tot kapitaal, terwijl de kwaliteit van de toelichting op zich een veel kleinere rol speelt.

2.1.5 Conclusie

In dit hoofdstuk is gekeken naar toelichting. In dit onderzoek is vooral het gedeelte over vrijwillige toelichting van belang. Voor het verzamelen van de data wordt namelijk gebruik gemaakt van de vrijwillig verstrekte informatie in de jaarverslagen van ondernemingen in opkomende markten. Het belangrijkste argument voor de vrijwillige informatieverstrekking is om de informatieasymmetrie te verkleinen. Hierdoor zouden in de praktijk de kosten van kapitaal ook moeten dalen. Dit blijkt in de praktijk voor zowel ontwikkelde als opkomende markten te gelden, waarbij het verband het sterkst is in opkomende markten. Dit duidt erop dat toelichting een grote toegevoegde waarde heeft en dat dit voor organisaties in opkomende markten zeker geldt.

(18)

2.2 Corporate governance

Corporate governance speelt een steeds grotere rol bij het effectief managen van

organisaties. Ook in Nederland zijn steeds meer organisaties actief bezig met

corporate governance en sinds 2003 is de code Tabaksblat (sinds 1 januari 2009

inclusief de wijzigingen van de commissie-Frijns) de leidraad. In dit hoofdstuk wordt er gekeken naar het onderzoek op het gebied van corporate governance, corporate

governance in opkomende markten, corporate governance codes en risicoverslaggeving.

2.2.1 Corporate governance

Volgens Claessens (2003) is er een weide variëteit in de definities van corporate

governance. Hij maakt onderscheid tussen twee hoofdcategorieën, waarbij in de eerste

categorie de definities vallen die gericht zijn op het daadwerkelijke gedrag van organisaties en de tweede categorie, waar er vooral wordt gekeken naar een normatief

framework, wat wil zeggen dat het hier vooral gaat over de regels waar de organisaties

mee moeten werken. De eerste categorie is vooral geschikt voor het kijken naar

corporate governance in één land. Omdat dit onderzoek is gericht op een vergelijking

tussen verschillende landen, is de tweede categorie beter geschikt.

De definitie van corporate governance die in dit onderzoek wordt gehanteerd, is dan ook een definitie uit de tweede categorie:

“Corporate governance mechanisms are economic and legal institutions that can be altered through the political process.” 2

Volgens Claessens (2003) is deze definitie erg dynamisch, hij geeft namelijk aan dat

corporate governance als endogene factor door veel verschillende factoren kan

worden beïnvloed. Dat verklaart waarom deze definitie erg geschikt is voor een vergelijking tussen verschillende landen.

2

Shleifer and Vishny. A Survey of Corporate Governance. The Journal of Finance, Vol. 52, No. 2 (Jun., 1997), p. 738

(19)

Masterscriptie Accountancy s1614584 19 2.2.2 Corporate governance in opkomende markten

Om te kijken naar corporate governance in opkomende markten is het allereerst van belang om te kijken wat er in dit onderzoek onder opkomende markten wordt verstaan. Hiervoor wordt de eerder genoemde definitie van Watson Wyatt gebruikt, die aangeeft dat het financiële markten uit ontwikkelingslanden zijn met een snelle doch instabiele groei.

Deze groep opkomende markten zit wat betreft ontwikkelingsniveau over het algemeen tussen de ontwikkelde landen en de ontwikkelingslanden in. In deze markten ligt de nadruk op groei en om groei te kunnen realiseren, zullen er risico‟s genomen moeten worden.

Volgens Claessens (2003) kan corporate governance helpen om deze groei te realiseren door een vijftal punten:

1 Verhoogde toegang tot externe financiering.

2 Lagere kosten van kapitaal, waardoor de waarde van de organisatie hoger wordt. 3 Betere operationele performance, door een betere allocatie van middelen en een

beter management.

4 Associatie met minder risico in een financiële crisis. 5 Een betere relatie met alle belanghebbenden.

Het is echter nog maar de vraag of het zo gemakkelijk is om corporate governance in te voeren in een opkomende markt. Claessens (2003) geeft namelijk aan dat er nog veel onbekend is over corporate governance, bijvoorbeeld in combinatie met organisaties die staatseigendom zijn of familiebedrijven. En juist dit soort organisaties vinden we relatief vaker terug in opkomende markten (Siddiqui, 2009).

Siddiqui (2009) heeft in zijn onderzoek gekeken naar de regelgeving over corporate

governance in een opkomende markt (Bangladesh). Zijn doel was om uit te vinden

welk corporate governance systeem het beste bij een opkomende markt zou passen, welk systeem daadwerkelijk was toegepast in Bangladesh en wat de gevolgen hiervan waren. Het blijkt dat Bangladesh, als opkomende markt, het Anglo-Amerikaanse

(20)

(shareholder) corporate governance model toepast. Hij concludeert ook dat dit objectief gezien niet het beste systeem is voor een land als Bangladesh, waar een primitieve kapitaalmarkt is, waar de organisaties over het algemeen erg afhankelijk zijn van de staat en waar grote delen van een organisatie vaak in een beperkt aantal handen zijn.

Rwegasira (2000) en Jordan en Lubrano (2007) hebben ook onderzoek gedaan naar de invoering van corporate governance codes in respectievelijk Afrika en Latijns-Amerika. Rwegasira komt tot de conclusie dat men in Afrika duidelijk behoefte heeft aan een corporate governance code, om de kapitaalstroom ook in de toekomst veilig te kunnen stellen. Hij wijst hierbij wel op het feit dat men niet een bestaand systeem kan overnemen, maar dat men een eigen systeem moet ontwikkelen, met punten die kunnen werken in Afrika. Jordan en Lubrano komen in Latijns-Amerika ook tot de conclusie dat de Anglo-Amerikaanse corporate governance code niet zomaar kan worden ingevoerd, omdat de landen in Latijns-Amerika vaak ingericht zijn volgende de continentaal-Europese wetgeving.

Over de effectiviteit van corporate governance in opkomende markten zijn de meningen verdeeld. Zo vindt Gibson (2002) voor de werking van corporate

governance in opkomende markten wisselende resultaten. In zijn onderzoek heeft hij

de corporate governance getest door te kijken naar hoe vaak een chief executive

officer (CEO) werd ontslagen als de resultaten slecht waren. Grotendeels vond hij dat

dit verband hield, wat zou duiden op een goed werkende corporate governance. Echter, voor een subset waarbij er grote binnenlandse aandeelhouders waren, was er helemaal geen verband te ontdekken, wat dan weer zou duiden op niet-werkende

corporate governance.

Ook is er gekeken naar de gevolgen van het invoeren van een vrijwillige corporate

governance code in een opkomende markt (Thailand) voor de waarde van de

organisatie. Dit is gedaan door Kouwenberg (2008) en hij vond dat de waarde van organisaties die de corporate governance code (comply-or-explain) toepasten, in een periode van drie jaar 10% meer waard waren. Hij trekt dan ook de conclusie dat de resultaten die op dit gebied gevonden zijn in ontwikkelde landen, namelijk dat er

(21)

nauwelijks effecten voor de waarde van de onderneming zijn, niet zomaar kunnen worden overgenomen voor organisaties in opkomende markten.

2.2.3 Corporate governance codes

Corporate governance codes vormen voor veel organisaties de leidraad voor hun corporate governance verslaggeving. Dit geldt voor zowel ontwikkelde als

opkomende markten. Hier gaat het onderzoek in op de vraag waarom de codes zijn opgesteld en of ze wel zo verschillend zijn.

Zattoni en Cuomo (2008) proberen te verklaren waarom er verschillende corporate

governance codes zijn. Dit doen zij door allereerst te vermelden waarom er überhaupt governance codes zijn. Hiervoor zijn er verschillende redenen, namelijk de efficiency rationale en de institutional rationale. De efficiency rationale houdt in dat voor een

land waar minder regelgeving is, corporate governance een goede aanvullende rol kan spelen om deze leemte te vullen. De institutional (legitimation) rationale houdt in dat corporate governance wordt toegepast om grotere geloofwaardigheid te geven aan de organisaties. De resultaten die zij vinden wijzen erop dat in code law landen de drive om corporate governance codes in te voeren vooral wordt gedreven door de

legitimation redenen. Ook komen ze tot de conclusie dat in het bepalen van de corporate governance code het corporate law systeem een belangrijke rol speelt.

Ook Aguilera en Cuervo-Cazurra (2004) onderzoeken de verschillende corporate

governance codes en ook vanuit de „efficiency‟ en „legitimation reason‟. Zij voegen

hier nog aan toe dat de „efficiency reason‟ wordt gedreven door druk van binnenuit (endogeen), terwijl de „legitimation reason‟ kan worden verklaard door druk van buitenaf (exogeen). Een onverwachte uitkomst van dit onderzoek was dat landen met een common law systeem meer geneigd zijn om steeds bezig te zijn met het verwerken van verbeteringen in hun codes. Een andere conclusie is dat hoewel codes per land kunnen verschillen, ze vaak toch op dezelfde aanbevelingen uitkomen. Hieruit blijkt een zekere mate van convergentie, wat niet wil zeggen dat landen niet meer hun eigen invulling aan de code kunnen geven.

(22)

Masterscriptie Accountancy s1614584 22 2.2.4 Risicoverslaggeving

Risicomanagement is een onderdeel van corporate governance en risicoverslaggeving vloeit hier vaak uit voort. Risicoverslaggeving is van belang voor dit onderzoek, omdat het praktijkgedeelte van dit onderzoek op de risicoverslaggeving van organisaties rust.

Risicoverslaggeving heeft in theorie voordelen voor zowel de mensen die de risicoverslaggeving opstellen, als de mensen die de risicoverslaggeving gebruiken (Dobler, 2005). Risicoverslaggeving stimuleert namelijk een betere werking van het risicomanagement systeem en helpt investeerders met het beter diversifiëren van risico in hun portefeuilles.

Van belang is dan wel dat er een framework bestaat, waar de risicoverslaggeving aan voldoet. Hiernaar is onderzoek gedaan door Solomon et al. (2000). Zij hebben geprobeerd een ideaal concept risicoverslaggevings-framework op te stellen. Hun onderzoek richtte zich voornamelijk op de vraag of risicoverslaggeving verplicht of vrijwillig zijn, welke informatie er moet worden weergegeven en in welke vorm de risicoverslaggeving moet worden gegoten. Vervolgens hebben ze aan de hand van het ideale plaatje vragen gesteld aan Britse institutionele beleggers. Hieruit kwam naar voren dat risicoverslaggeving investeerders inderdaad helpt om hun portefeuilles te diversifiëren. Ook blijkt dat risicoverslaggeving een belangrijk punt op de agenda is, als het om corporate governance gaat. Voor verder beleid op dit gebied kwam naar voren dat de vrijwillige oplevering van institutionele beleggers gehandhaafd mag blijven.

Dobler (2005) probeert het nut van risicoverslaggeving aan te tonen. Hij komt tot de conclusie dat er moet worden gewaakt voor overschatting van het nut van risicoverslaggeving. Dit omdat de regelgeving op dit gebied niet heel scherp is en de manager redelijk wat speelruimte krijgt. Het risico bestaat dat er tussen de manager en de investeerders een verwachtingskloof ontstaat. Zelfs met het invoeren van meer regelgeving op dit gebied, kan dit niet geheel worden ondervangen. Toch pleit Dobler voor meer regelgeving, zodat de leesbaarheid, betrouwbaarheid en vergelijkbaarheid

(23)

van risicoverslaggeving, en daarmee dus het nut, toeneemt. Het negatieve beeld van het waken voor overschatting wordt enigszins getemperd doordat de werkelijkheid is gesimplificeerd voor het onderzoek.

Het onderzoek van Deumes (2008) gaat over het nut van risicoverslaggeving in prospectussen voor toekomstige investeerders. Hij stelt dat risicoverslaggeving van groot belang is voor het goed functioneren van de kapitaalmarkt. Alleen de kennis op het gebied van de risicoverslaggeving praktijk is beperkt. Het nut van risicoverslaggeving onderzoekt hij door in de prospectussen van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen te kijken naar de risicoparagraaf. De genoemde risico‟s analyseert hij en aan de hand daarvan kan hij succesvol het toekomstige totale return risico, het toekomstige systematische risico en de waarschijnlijkheid van scherpe dalingen van de aandelenprijs in de eerste tijd na het uitkomen van de prospectus verklaren. Het blijkt dat deze informatie ook beter geschikt is om het risico in de aankomende periode te verklaren, dan om uit te gaan van risico‟s uit het verleden. De conclusie is dus dat Nederlandse bedrijven in hun prospectussen relevante risico‟s bespreken en dat de risicoverslaggeving dus zijn nut heeft.

Deumes en Knechel (2007) doen onderzoek naar de hoeveelheid vrijwillige risico- en

internal control verslaggeving, in verband met het agency probleem.3 Het blijkt dat er inderdaad meer vrijwillige informatie wordt verstrekt, als er indicaties zijn van een

agency probleem. Ze achten ook bewezen dat managers bewust een afweging maken

tussen het al dan niet vrijwillig verstrekken van deze informatie.

In het onderzoek van Linsley en Lawrence (2007) wordt gekeken naar de leesbaarheid van risicoverslaggeving. Het blijkt dat de risicoverslaggeving in Groot-Brittannië moeilijk tot zeer moeilijk leesbaar is. Wel moet hier bij worden opgemerkt dat leesbaarheid niet hetzelfde is als begrijpelijkheid. Er zijn ook geen indicaties gevonden dat de leesbaarheid opzettelijk moeilijk is gehouden om eventuele negatieve risico‟s te verbergen.

3

De mismatch tussen belangen van de eigenaar en agent (uitvoerder) die men tegenkomt als eigendom en feitelijke leiding gescheiden zijn.

(24)

Masterscriptie Accountancy s1614584 24 2.2.5 Conclusie

Corporate governance wordt steeds belangrijker voor steeds meer ondernemingen.

Ook in opkomende markten is er duidelijk een voordeel om aan corporate governance te doen, want de organisaties die dat doen krijgen onder andere makkelijker toegang tot externe financiering en de kosten van kapitaal dalen, waardoor de onderneming meer waard wordt. Corporate governance in opkomende markten is echter niet het klakkeloos overnemen van de regels uit ontwikkelde markten en ook niet van de resultaten van corporate governance. Het verschilt ook per land hoe er met corporate

governance wordt omgegaan. Een belangrijke factor hierin zijn de per land

verschillende corporate governance richtlijnen, maar ook bepaalde culturele factoren en rechtssystemen spelen een rol. Op de invloed van deze laatste twee factoren gaat dit onderzoek verder in. Risicoverslaggeving heeft een belangrijke associatie met

corporate governance. Risicoverslaggeving heeft zeker zijn nut, maar moet ook niet

overschat worden. Deze informatie, plus het feit dat de opkomende markten onderling nog heel erg verschillen op het gebied van grootte, beschikbaarheid van informatie en regelgeving (Wei and Hoyer-Ellefsen, 2004), leidt tot de volgende hypothese:

H1: Er zijn significante verschillen in de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin in organisaties in opkomende markten.

(25)

2.3 Cultuur

Cultuur is een breed begrip en een duidelijke definitie is daarom van groot belang. Omdat er in dit onderzoek gebruik wordt gemaakt van cultuur volgens Hofstede, is zijn definitie leidend:

“Culture is the collective programming of the mind which distinguishes the members of one human group from another.” (Hofstede, 1980 p.25)

Wat zich laat vertalen als: cultuur is de collectieve programmering van de gedachten, die de leden van een bepaalde groep mensen onderscheidt van andere groepen.

2.3.1 Cultuurdimensies

Als het in de bedrijfseconomie en organisatiekunde over cultuur gaat, dan kun je niet om Hofstede heen. Hij ontwikkelde vanaf 1980 een theorie die zowel veel navolging als veel tegenstand heeft ondervonden. Hofstede is begonnen met een onderzoek bij IBM en heeft een vragenlijst rondgestuurd naar 116.000 medewerkers in 67 verschillende landen. Op basis van deze gegevens heeft hij een model ontwikkeld dat ongeveer 50% van de verschillen kan verklaren. Dit model bestaat uit vier verschillende dimensies en later heeft hij nog een vijfde dimensie toegevoegd. De dimensies zijn individualism, power distance, uncertainty avoidance en masculinity. Al deze dimensies zijn schalen en elk land heeft daardoor per regio een bepaalde score gekregen. Door deze score te vergelijken met de scores van andere landen, kon hij verschillende regio‟s met gelijksoortige cultuur onderscheiden.

Individualism, ofwel individualisme wordt afgezet tegen collectivisme en geeft aan in

hoeverre mensen zichzelf, of het collectief voorop stellen.

Het tweede begrip power distance (machtsafstand) gaat om in hoeverre mensen in een organisatie accepteren dat de macht ongelijk verdeeld is. In wezen wordt hiermee gekeken hoe men om gaat met ongelijkheden in een organisatie.

Het derde begrip is uncertainty avoidance (onzekerheid vermijden) en draait erom hoe mensen zich op hun gemak voelen wanneer er in hun omgeving dingen onzeker of

(26)

onduidelijk zijn. Het fundamentele punt is hier hoe men zich op de toekomst richt. Met een hoge tendentie tot het vermijden van onzekerheid, zal men proberen om de toekomst zoveel mogelijk te controleren en in eigen hand te houden, terwijl met een lagere tendentie tot het vermijden van onzekerheid men de toekomst veel meer over zich heen laat komen. Zowel uncertainty avoidance als power distance, zijn van belang als wordt gekeken hoe organisaties worden ingericht.

Tot slot is er nog het begrip masculinity (masculiniteit), dit gaat erom in hoeverre de nadruk wordt gelegd op mannelijke eigenschappen (prestatie en materieel succes), tegenover de nadruk op vrouwelijke eigenschappen (relaties opbouwen en bescheidenheid).

Op de theorie van Hofstede is naast veel lof, ook veel kritiek gekomen. Eén van de mensen die stevige kritiek had op de theorie van Hofstede is Baskerville (2002). In de titel van haar artikel („Hofstede never studied culture‟) laat ze al duidelijk blijken dat ze het niet met hem eens is. Ze vindt dat Hofstede een verkeerde definitie van cultuur gebruikt. Ze baseert zich op het feit dat Hofstede nauwelijks wordt geciteerd in antropologische en sociologische onderzoeken op het gebied van cultuur. Hofstede (2003) heeft hier een reactie op geschreven, waarin hij verklaart dat de argumenten van Baskerville als compleet irrelevant kunnen worden afgedaan. Een ander bezwaar tegen het grote onderzoek van Hofstede is dat het teveel is gedaan vanuit een Westerse bias (Magala, 2004). Want de dimensies zijn vanuit Westers oogpunt opgesteld en ook de medeonderzoekers kwamen alleen uit West-Europa of de Verenigde Staten.

Magnusson et al.(2008) vergelijken de verschillende cultuur frameworks die er in de loop van de tijd zijn ontstaan. Zij vinden dat het model van Hofstede, ondanks de tekortkomingen, van de geteste modellen het hoogst eindigt en concluderen daarom ook dat het definitief laten vallen van deze theorie voorbarig is. Een belangrijk nadeel, dat de auteurs zelf ook aandragen, is dat het onderzoek vanuit het perspectief van de Verenigde Staten is uitgevoerd en dat er voor andere landen, wellicht andere resultaten naar voren zouden komen.

(27)

Masterscriptie Accountancy s1614584 27 2.3.2 Cultuur en accounting

Gray (1988) onderzoekt of het opzetten van accounting systemen wordt beïnvloed door de factor cultuur. Dit doen ze door de het opstellen van vier hypotheses. Deze hypotheses zijn nog niet getoetst of empirisch getest door Gray, maar worden hier ontwikkeld. Voor het ontwikkelen van deze hypotheses neemt hij de dimensies die zijn gecreëerd door Hofstede (hiervoor besproken) en de dimensies die uit de accounting literatuur komen. Deze zijn: Professionalism vs. Statutory control,

Uniformity vs. Flexibility, Conservatism vs. Optimism en Secrecy vs. Transparency.

Kort uitgelegd komt professionaliteit versus statutaire controle erop neer dat er een spectrum ontstaat met aan de ene kant het volledig vertrouwen op het individuele professionele oordeel, en aan de andere kant het alles willen vastleggen in regelgeving.

Uniformiteit versus flexibiliteit gaat om het uniform willen toepassen van regelgeving op elke onderneming, of per onderneming bekijken hoe en welke regelgeving het beste van toepassing is bij een specifieke onderneming.

Conservatisme versus optimisme gaat vooral om het risico nemen met betrekking tot verantwoorden. Conservatisme is een erg voorzichtige aanpak prefereren, terwijl er bij optimisme juist ook risico‟s worden genomen.

Tot slot gaat geheimhouding versus transparantie vooral over wat er met de verslaggeving gedaan wordt. Bij geheimhouding is er een voorkeur voor het binnenskamers houden van veel informatie, terwijl bij transparantie de nadruk ligt op openheid.

De hypotheses die door Gray (1988) ontwikkeld zijn:

H1: Hoe hoger een land wordt geclassificeerd op het gebied van individuality en hoe lager op uncertainty avoidance en power distance, des te hoger scoren deze landen op de professionaliteitschaal.

H2: Hoe hoger een land wordt geclassificeerd op het gebied van uncertainty

avoidance en power distance en hoe lager op individuality, des te hoger scoren

(28)

avoidance en hoe lager op individuality en masculinity, des te hoger scoren

deze landen op de conservatismeschaal.

avoidance en power distance en hoe lager op individuality en masculinity, des

te hoger scoren deze landen op de geheimhoudingschaal.

Een overzicht van veel empirisch onderzoek dat is gedaan naar de hypotheses van Gray (1988) wordt gegeven door Finch (2006). Zijn conclusie luidt dat de hypotheses van Gray de verwachting wekken dat cultuurvariabelen van invloed zijn op de accounting richtlijnen, maar dat empirisch onderzoek hiernaar nog niet naar alle tevredenheid deze hypotheses heeft bewezen.

Echter, er zijn twee onderzoeken die Finch (2006) niet heeft meegenomen en die wel bewijzen vinden voor het gelijk van de hypotheses van Gray (1988). Amat et al. en Pourjalali en Meek (1995) doen onderzoek door na een veranderde situatie in cultuur (volgens Hofstede) in het verleden, de gevolgen te onderzoeken voor de factoren voor accounting (volgens Gray). Dit doen zij voor respectievelijk Spanje en Iran en in beide gevallen komt naar voren dat de hypotheses van Gray stand houden.

2.3.3 Conclusie

Voortbouwend op de vierde hypothese van Gray (1988), dat een hoge uncertainty

avoidance en power distance en een lage individuality en masculinity een hoge score

hebben op de geheimhoudingsschaal, is de verwachting dat de factoren in dezelfde proporties een negatieve invloed hebben op de hoeveelheid risicoverslaggeving.

H2: Als een land een hoge score heeft op het gebied van „uncertainty avoidance‟ en „power distance‟ en een lagere score op „individuality‟ en „masculinity‟, dan heeft dit een negatieve invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin.

Deze hypothese pakt vier variabelen in één keer. Om hier meer inzicht in te krijgen is het verstandig om deze hypothese op te delen in vier subhypotheses:

(29)

H2a: Als een land een hoge score heeft op het gebied van uncertainty avoidance, heeft dit een negatieve invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin.

H2b: Als een land een hoge score heeft op het gebied van power distance, heeft dit een negatieve invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin.

H2c: Als een land een lagere score heeft op het gebied van individuality, heeft dit een negatieve invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin.

H2d: Als een land een lagere score heeft op het gebied van masculinity, heeft dit een negatieve invloed op de hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin.

(30)

2.4 Rechtssystemen

Rechtssystemen (legal systems) vormen een belangrijke factor voor het vormen van regelgeving in een land (La Porta et al., 2007). Risicoverslaggeving is vaak vastgelegd in weten/of regelgeving. Daarom is het goed mogelijk dat de hoeveelheid risicoverslaggeving wordt beïnvloed door het gebruikte rechtssysteem. Een mogelijke invloed werd eerder in dit onderzoek ook al verondersteld door Jordan en Lubrano (2007) en Zattoni en Cuomo (2008).

Ook stellen La Porta et al. (1998) dat een rechtssysteem van invloed kan zijn op de economische groei. En economische groei is voor opkomende markten uiteraard van groot belang.

2.4.1 Rechtssystemen

In het algemeen gaat men uit van twee verschillende rechtssystemen op de wereld (La Porta et al. 1998). Deze rechtssystemen zijn common law en code (of civil) law. Code

law is ontstaan in het Romeinse rijk en is het oudste en meest wijdverspreide van de

twee. Code law is gebaseerd op regels die worden vastgelegd in wetgeving of in codes. Hierbij zijn de mensen die de regels maken van groot belang en vaak in dienst van de overheid.

Binnen de code law wordt onderscheid gemaakt tussen drie verschillende types. Van Franse origine, van Duitse origine en van Scandinavische origine (deze zal verder buiten beschouwing worden gelaten, aangezien het geen rol speelt in dit onderzoek). De Franse origine is hierin het grootst en is ontstaan ten tijde van Napoleon. Die heeft het verspreid door Europa en door de kolonisatie is dit rechtssysteem over de hele wereld terecht gekomen. Het Duitse systeem is minder strikt in regelgeving dan het Franse systeem, maar niet zo vrij als het common law systeem.

Common law heeft zijn wortels in het Britse rechtssysteem. De wetgeving ontstaat

hier door jurisprudentie, wat wil zeggen door uitspraken van de rechter. Door kolonisatie is ook het common law systeem over de gehele wereld verspreid geraakt.

La Porta et al. (1998) doen onderzoek naar de verschillende rechtssystemen en hun invloed op de bescherming van investeerders in die landen. Hiervoor gebruiken zij

(31)

een steekproef van 49 landen. Enkele zaken die de onderzoekers opvallen zijn de verschillen die er over de wereld zijn in bescherming van investeerders. Zo blijkt dat in common law landen de investeerders veel beter beschermd worden, dan investeerders in code law landen (vooral de Franse variant). Uit het onderzoek blijkt echter ook dat er substituten worden gevonden voor een mindere bescherming van investeerders. Zo kunnen er statutair extra regels zijn vastgelegd en ziet men vaak dat de eigenaarconcentratie hoog is in landen met een zwakkere bescherming voor investeerders.

Beck et al. (2001) hebben onderzocht of rechtsorigine een rol speelt in economische ontwikkelingen. Zij hebben dit gedaan door vier verschillende theorieën (law and

finance-view, dynamic law and finance-view, politics and finance-view en endowment-view) te toetsen aan de data. In al deze theorieën kwam naar voren dat rechtsorigine

een erg belangrijke rol speelde, zelfs met controlevariabelen.

Er zijn ook onderzoeken die het tegenovergestelde beweren (Allen, 2005), namelijk dat het rechtssysteem niet goed hoeft te werken om toch economische groei te bewerkstelligen. Als voorbeeld verwijst hij naar het artikel van Allen, Qian en Qian (2002) die dit hebben onderzocht voor China en daar vonden dat hoewel er een slecht werkend rechtssysteem is, China toch al twintig jaar flinke economische groei laat zien.

In 2007 kijken La Porta et al. (2007) terug naar de reacties en verdere onderzoeken die volgden na het voorgaand genoemde onderzoek (La Porta et al, 1998). Zij komen tot de conclusie dat 1) rechtsregels systematisch kunnen verschillen tussen landen, 2) deze verschillen voor een significant deel kunnen worden verklaard door de oorsprong van het rechtssysteem, 3) de divergentie in rechtssystemen en de redenering erachter, het verschil in regelgeving verklaren en 4) de gevonden verschillen in regelgeving er toe doen in economisch en sociaal opzicht. Verder wordt er nog gespeculeerd over wat er in de toekomst zal gebeuren. Allereerst is er op dit gebied sprake van een convergerende werking, ofwel de verschillende systemen kruipen dichter naar elkaar toe en „lenen‟ van elkaar. Toch verwachten de onderzoekers dat met een wereld die zich steeds meer naar het marktdenken inricht, het common law systeem groter wordt. Een crisis echter kan hiervoor funest zijn (zoals de Tweede Wereldoorlog of de Grote

(32)

Depressie), want dan zal er weer de roep ontstaan om door middel van regelgeving de markt meer in de hand te houden (controleren). En aangezien de economie momenteel midden in de gevolgen van de kredietcrisis zitten, is eenzelfde roep momenteel niet ongehoord.

2.4.2 Rechtssystemen en toelichting

Er is ook onderzoek gedaan naar wat de invloed van deze rechtssystemen zou zijn op de toelichting. Ball et al. (1999) vinden dat organisaties uit common law landen over het algemeen transparanter, tijdiger en meer toelichting verschaffen dan organisaties uit code law landen. Dit verschil wordt volgens de onderzoekers verklaard door de grotere gevoeligheid van managers in common law landen voor economische verliezen.

Ook Jaggi en Low (2000) hebben onderzoek gedaan naar de rol van rechtssystemen in de mate van toelichting. Zij vinden, net als Ball et al. (1999) dat common law landen meer aan financiële verslaggeving doen dan code law landen. Ook hebben ze gekeken naar de rol van cultuurvariabelen, maar in common law landen vonden ze geen significant verband en in code law landen waren er wisselende resultaten. Tot slot merken ze nog op dat er door toenemende toelichting het probleem van informatieasymmetrie vanzelf over zou gaan. Het enige nadeel hiervan is dat het lang zou gaan duren. Om dit te beperken zou er een internationale verslaggevingrichtlijn kunnen komen.

2.4.3 Conclusie

De artikelen van Ball et al. (1999) en Jaggi en Low (2000) in ogenschouw genomen is de verwachting dat er in common law landen het meest aan risicoverslaggeving wordt gedaan en in code law landen met een Franse origine het minst. De code law landen van Duitse origine zitten hier tussen.

H3: De hoeveelheid risicoverslaggeving in kwantitatieve zin is het grootst in common law landen en het kleinst in code law landen van Franse origine.

(33)

3. Onderzoeksopzet

Dit onderzoek is een formele causale studie. Het formele gedeelte houdt in dat dit onderzoek begint bij een huidige situatie. Op basis van deze startpositie is een onderzoeksvraag geformuleerd, met als doel deze aan de hand van verzamelde informatie te beantwoorden. Het causale gedeelte houdt in dat er een verband wordt gezocht tussen een afhankelijke en een onafhankelijke variabele. De afhankelijke variabele is in dit onderzoek de hoeveelheid risicoverslaggeving in het jaarverslag en de onafhankelijke variabelen zijn cultuur en rechtssysteem. Tijdsvolgorde speelt hier geen rol, omdat cultuur en rechtssysteem er allebei eerder waren dan de risicoparagraaf in het jaarverslag.

Voor de steekproef wordt er in dit onderzoek gebruik gemaakt van secundaire data uit jaarverslagen en verschillende vastgestelde tabellen die erkend worden in de literatuur. In dit onderzoek is een geproportioneerde gestratificeerde steekproef gehouden. Dit wil zeggen dat er van te voren een indeling is gemaakt, op basis van geografie en dat er binnen deze strata even grote steekproeven zijn genomen. Dit is goed voor de statistische relevantie van het onderzoek en bovendien bespaart het tijd. Binnen de strata worden de jaarverslagen van ondernemingen at random gekozen.

In dit onderzoek is de populatie allereerst opgedeeld in vier strata. Deze zijn geografisch gekozen en omvatten regio‟s waar opkomende markten zich bevinden. De gekozen regio‟s zijn: Latijns-Amerika, Afrika, Oost-Europa en Zuidoost Azië. In elk van deze strata zijn weer vier representatieve opkomende markten gekozen (aan de hand van de S&P index van november 2007). Deze landen komen voor in de cultuurindex van Hofstede, in het overzicht van La Porta et al. en hebben een representatieve aandelenbeurs.

Omdat de gekozen landen nogal verschillend zijn van omvang, wordt er binnen de strata nog een indeling gemaakt op basis van het bruto nationaal product. Het gevolg hiervan is dat er in elk van de vier strata een land is die ongeveer de helft van de organisaties levert. Niet geheel toevallig gaat het hier om drie van de vier

(34)

BRIC-Masterscriptie Accountancy s1614584 34

landen4 en Zuid-Afrika. In alle landen is vanuit de belangrijkste index van de aandelenbeurs willekeurig een aantal ondernemingen gekozen. Een verdere voorwaarde voor de gekozen organisaties is dat ze hun jaarverslag op de site hebben gepubliceerd in het Engels of Frans (voor twee ondernemingen in Marokko) en geen financiële instelling zijn, aangezien zij hun eigen regelgeving hebben op het gebied van risicoverslaggeving. Van deze organisaties worden de jaarverslagen van het jaar 2007 doorgenomen met een checklist. Een voordeel van het jaar 2007 is dat het in dat jaar nog geen crisis was en dit dus geen invloed heeft op de hoeveelheid risicoverslaggeving. Op deze manier ontstaat er een deelwaarneming van 100 organisaties, uit 16 verschillende opkomende landen en uit 4 verschillende geografische regio‟s (zie tabel 1).

Tabel 1: Overzicht van gebruikte landen en aandelenmarkten.

4

De BRIC-landen zijn Brazilië, Rusland, India en China en worden beschouwd als de vier belangrijkste opkomende markten.

Regio Land

Aantal

ondernemingen Aandelenmarkt

Latijns-Amerika Brazilië 12 Sao Paulo Stock Exchange Latijns-Amerika Argentinië 3 Buenos Aires Stock Exchange Latijns-Amerika Peru 1 Bolsa de Valores de Lima Latijns-Amerika Mexico 9 Bolsa Mexicana de Valores

Afrika Zuid-Afrika 12 Johannesburg Securities Exchange Afrika Egypte 5 Cairo and Alexandria Stock Exchange

Afrika Nigeria 5 Nigerian Stock Exchange

Afrika Marokko 3 Casablanca Stock Exchange

Oost-Europa Hongarije 2 Budapest Stock Exchange

Oost-Europa Rusland 14 Moscow Interbank Currency Exchange

Oost-Europa Polen 7 Warsaw Stock Exchange

Oost-Europa Tsjechië 2 Czech Stock Exchange

Zuidoost Azië Indonesië 5 Indonesia Stock Exchange Zuidoost Azië Maleisië 2 Malaysia Stock Exchange Zuidoost Azië Thailand 4 Stock Exchange of Thailand Zuidoost Azië India 14 Bombay Stock Exchange

(35)

Een belangrijke kanttekening die hierbij gemaakt moet worden is dat het samenstellen van de steekproef tot de nodige problemen heeft geleid. Het probleem bestond eruit dat het niet mogelijk was om een definitieve steekproefgrootte vast te stellen. Volgens andere geijkte methoden was er een steekproef van ruim 400 waarnemingen noodzakelijk. Dit was echter niet mogelijk uit een tijdsoogpunt. Daarom is er voor gekozen om gebruik te maken van bepaalde vuistregels (Baarda en de Goede, 1995). 25 waarnemingen is het minimaal aantal waarnemingen om iets te kunnen zeggen en 100 waarnemingen is het minimale aantal om bepaalde statistische tests goed te kunnen toepassen. Omdat er in dit onderzoek vier strata zijn, zijn er in elk van deze strata nu 25 ondernemingen opgenomen en komt het in totaal op een steekproef van 100 ondernemingen.

Regio Land Hofstede La Porta

PDI IDV MAS UAI

Latijns-Amerika Brazilië 69 38 49 76 Code law Frans

Latijns-Amerika Argentinië 49 46 56 86 Code law Frans

Latijns-Amerika Peru 64 16 42 87 Code law Frans

Latijns-Amerika Mexico 81 30 69 82 Code law Frans

Afrika Zuid-Afrika 49 65 63 49 Common law

Afrika Egypte 80 38 52 68 Code law Frans

Afrika Nigeria 77 20 46 54 Common law

Afrika Marokko 70 46 53 68 Code law Frans

Oost-Europa Hongarije 46 80 88 82 Code law Duits

Oost-Europa Rusland 93 39 36 95 Code law Frans

Oost-Europa Polen 68 60 64 93 Code law Duits

Oost-Europa Tsjechië 57 58 57 74 Code law Duits

Zuidoost Azië Indonesië 78 14 46 48 Code law Frans

Zuidoost Azië Maleisië 104 26 50 36 Common law

Zuidoost Azië Thailand 64 20 34 64 Code law Frans

Zuidoost Azië India 77 48 56 40 Common law

http://www.juriglobe.ca/eng/index.php

http://www.geert-hofstede.com/hofstede_dimensions.php

(36)

Masterscriptie Accountancy s1614584 36 Figuur 1: Gebruikte landen.

Vervolgens is in tabel 2 opgenomen wat voor deze landen de data zijn bij de verschillende dimensies van Hofstede en bij welk rechtssysteem ze horen volgens La Porta. Hierbij moet worden vermeld dat Egypte bij cultuurdimensies onderdeel is van de Arabische landen en Nigeria wordt vermeld onder West-Afrika. Van de steekproef worden vier landen geclassificeerd als common law landen. De overige landen zijn

code law, met een splitsing van drie van Duitse en negen van Franse origine. In

Latijns-Amerika en Oost-Europa is het code law alomtegenwoordig en in Afrika en Zuidoost Azië is het evenredig verdeeld.

Dit is één kant van de data input. De andere kant is informatie uit jaarverslagen van organisaties uit opkomende markten. Hiervoor wordt gebruik gemaakt van de risicoverslaggeving. Deze wordt kwantitatief gemeten. De kwalitatieve kant van risicoverslaggeving wordt in dit onderzoek compleet buiten beschouwing gelaten, vanwege het ontbreken van een objectief framework.

De kwantitatieve meting wordt gedaan door het tellen van het aantal woorden dat wordt gespendeerd aan het rapporteren over risicoverslaggeving. Dit is gedaan door

(37)

vanuit het jaarverslag de tekst te kopiëren en de functie word count te gebruiken. In gevallen dat dit niet kon, is de foutgevoeligere manier van handmatig tellen toegepast. Het is hierbij belangrijk om op te merken dat alleen de woorden zijn geteld die in het jaarverslag zijn gewijd aan de risico‟s of aan het risicomanagement. In vele jaarverslagen wordt namelijk ook veel aandacht aan (financiële) risico‟s besteed in de noten op de jaarrekening en in een eventuele verklaring voor de SEC. Dit deel van de risicoverslaggeving is niet meegeteld.

Kwantitatieve factoren waarop het risicoverslag wordt doorgenomen:

- aantal woorden dat wordt besteed aan risicoverslaggeving in het jaarverslag.

Controle variabelen die worden meegenomen voor het statistische onderzoek:

- de natuurlijke logaritme van de totale activa van de organisatie. Dit is omdat de veronderstelling is dat een groot bedrijf ook meer aan risicoverslaggeving doet om in control te blijven. De totale activa worden uit de balans van de jaarrekening bij het jaarverslag verkregen. Vervolgens worden ze tegen de koers op balansdatum omgerekend naar US dollars, waarna de natuurlijke logaritme van dat bedrag wordt genomen.

- het al dan niet genoteerd zijn aan de Amerikaanse of Britse beurs.

Deze factoren zijn onderzocht bij de honderd jaarverslagen in de eerder genoemde verdeling en zijn ingevoerd in Excel. Na Excel zijn ze gesynchroniseerd met SPSS. Dit programma is gebruikt om de naar de statistiek van de gevonden data te kijken. Met dit programma zijn verschillende analyses uitgevoerd. Onder andere een boxplot, een regressieanalyse en kruistabellen.

De regressieanalyse is in twee verschillende formats gebruikt. Enerzijds de lineaire regressie, waarbij de afhankelijke variabele wordt beïnvloed door één onafhankelijke variabele. De afhankelijke variabele die wordt gebruikt is de hoeveelheid risicoverslaggeving gemeten in woorden. In formulevorm ziet het er als volgt uit: