Regressie analyse verschillende beloningscomponenten

De eerste regressie analyses onderzoeken de relatie tussen de relevante prestatiemaatstaven en de beloningscomponenten vast, variabel korte termijn en variabel lange termijn. Het doel van deze regressies is om te achterhalen of pay for performance verschilt per beloningscomponent. En of er om die reden sprake is van een verschil in effectiviteit tussen de verschillende

beloningscomponenten in het mitigeren van het agency probleem. De resultaten van deze regressie analyses zijn weergegeven in Tabel 5. De extra gegevens van de regressie zijn opgenomen in Bijlage C: Additionele gegevens regressie analyse verschillende beloningscomponenten. 10

10

Bij de verschillende regressie analyses is een balans geprobeerd te vinden tussen de normale verdeling van de waarnemingen en een zo groot mogelijke omvang van de sample. Vanwege het niet normaal verdeeld zijn van de (controle)variabelen vaste beloning, variabele beloning korte termijn, variabele beloning lange termijn, omzet, EBITDA en SIZE, zijn deze logaritmisch getransformeerd. Dit is echter niet mogelijk voor waarnemingen waarvan de waarde 0 of negatief is, waardoor deze waarnemingen geen onderdeel meer zijn van de sample. Dit resulteert voor een aantal regressies in een sample van minder dan de initiële 62 waarnemingen.

33 Tabel 5: OLS regressie verschillende beloningscomponenten

De eerste regressie onderzoekt de relatie tussen de verschillende prestatiemaatstaven en de vaste beloning. Uit de resultaten van deze regressie valt af te leiden dat alle prestatiemaatstaven een positieve relatie hebben met de vaste beloning, waarvan alleen het verband tussen omzet en vaste beloning significant is (p<0.05). Dit is niet in lijn der verwachting aangezien de vaste beloning eenmaal per jaar wordt herzien op basis van andere criteria dan (geleverde) prestatie(s). Dit betekent dat de eerst hypothese, die stelt dat er geen relatie is tussen de prestatiemaatstaven van de onderneming en de vaste beloning, verworpen dient te worden.

Opmerkelijk is dat de ondernemingsomvang geen positieve significante relatie heeft met de vaste beloning. Uit bestaand wetenschappelijk onderzoek volgt dat hoe groter de onderneming, hoe hoger het salaris (Cools & Praag, 2000). Een mogelijke verklaring hiervoor is dat omzet in dit model is meegenomen als prestatiemaatstaf. Omzet kan daarnaast ook worden gezien als benadering van ondernemingsgrootte. In dat geval zou de positieve relatie tussen omzet en vaste beloning niet duiden op een vorm van pay for performance maar gevolg zijn van de omvang van de onderneming.

VAST VARIABEL - kort VARIABEL - lang

Constante 10.66 10.13 13.06 (0.000) (0.000) (0.000) Omzet 0.15* 0.01 (0.046) (0.948) EBITDA 0.07 0.09 (0.477) (0.659) EPS 0.03 -0.02 (0.231) (0.685) RTSR 0.00 0.01** (0.184) (0.005) Size -0.04 0.15 0.06 (0.645) (0.316) (0.748) Leverage 0.45 -0.79 -0.57 (0.237) (0.221) (0.569) n 61 58 61 R2 0.27 0.10 0.17 * Si gni fi ca nt op 0.05 ** Si gni fi ca nt op 0.01

OLS regressie analyse met de verschillende beloningscomponenten als afhankelijke variabelen en prestatiemaatstaven en controlevariabelen als onafhankelijke variabelen. Vast staat voor vaste beloning (basis salaris en overige vergoedingen), variabel - kort staat voor de korte termijn variabele beloning en variabel - lang staat voor de lange termijn variabele beloning. De verschillende prestatiemaatstaven zijn omzet, EBITDA, EPS (earnings per share) en relative total shareholder return (RTSR). Als controlevariabelen zijn ondernemingsomvang en leverage meegenomen, gemeten als respectivelijk total assets en total debt/total assets. De variabelen beloning (vast, variabel - kort en variabel - lang) en de variabelen omzet, EBITDA en SIZE zijn logaritmisch getransformeerd. De onderzoeksperiode is 2010-2013. De p-waarden zijn weergegeven tussen haakjes.

De korte termijn variabele beloning en lange termijn variabele beloning zijn alleen afgezet tegen de prestatiemaatstaven waarvan op basis van de theorie wordt verondersteld dat zij van invloed zijn op de omvang van de bewuste beloningscomponent.

34 De tweede regressie onderzoekt de relatie tussen de boekhoudkundige prestatiemaatstaven en de korte termijn variabele beloning. Er is weliswaar sprake van een hele zwakke positieve relatie tussen de boekhoudkundige maatstaven en de korte termijn variabele beloning, maar deze is voor zowel omzet als EBITDA niet significant. Met andere woorden wanneer de omzet of de EBITDA stijgt (of daalt) dan heeft dit nauwelijks invloed op de korte termijn variabele beloning. Op basis hiervan dient hypothese 2, boekhoudkundige prestatiemaatstaven zijn positief gecorreleerd aan de korte termijn variabele beloning, te worden verworpen.

Daarbij is de R2 – een maatstaf die weergeeft hoe nauwkeurig de omvang van de korte termijn variabele beloning kan worden verklaard op basis van de geselecteerde variabelen – zeer laag voor deze regressie. Dit betekent dat er nog andere factoren van invloed zijn op de korte termijn variabele beloning dan die zijn meegenomen in dit model. Uit zowel de theorie als uit het jaarrekeningonderzoek volgt dat bij het vaststellen van de variabele korte termijn beloning

individuele, kwalitatieve maatstaven ook een belangrijke rol spelen. Deze prestatiemaatstaven zijn niet meegenomen in bovenstaand model, mede omdat deze door ondernemingen als commercieel gevoelig worden beschouwd en om die reden niet openbaar worden gemaakt. Indien het mogelijk zou zijn deze prestatiemaatstaven in het onderzoek te betrekken, kan dit de eventuele

verklaringskracht van het model vergroten. De eventuele pay for performance tussen deze prestatiemaatstaven en de korte termijn variabele beloning is om twee redenen echter niet per definitie wenselijk vanuit de aandeelhouders gezien. Allereerst is het vanwege de kwalitatieve aard van de maatstaven lastig zo niet onmogelijk te kwantificeren of en hoe deze bijdragen aan de lange termijn waardecreatie van de onderneming. Daarnaast kan de beoordeling van het al dan niet behalen van deze doelstelling enigszins subjectief zijn. Dit kan leiden tot een pay for performance relatie die niet bijdraagt aan het op één lijn brengen van de belangen van de aandeelhouders en de bestuursvoorzitters.

Tot slot, de korte termijn variabele beloning wordt vastgesteld op basis van boekhoudkundige maatstaven. Anders dan bij de lange termijn variabele beloning waarbij vaak sprake is van verschillende scenario’s, wordt korte termijn variabele beloning toegekend of niet. Er zijn slechts twee mogelijkheden. Dit betekent dat de omzet of EBITDA kan toenemen, maar dat dit niet voldoende hoeft te zijn om gevolgen te hebben voor de korte termijn variabele beloning. De derde en laatste regressie onderzoekt de relatie tussen waardecreatie en de lange termijn variabele beloning. Hieruit volgt dat er sprake is van een zwakke negatieve relatie tussen de EPS en de lange termijn variabele beloning. Deze negatieve relatie is opmerkelijk, maar omdat deze zwak is en niet significant, zullen hier verder geen conclusies aan worden verbonden. Er is echter wel sprake

35 van een positief significante relatie tussen RTSR en de lange termijn variabele beloning (p<0.01), maar deze is heel klein. Dit houdt in dat bestuursvoorzitters financieel voordeel hebben als de aandeelhouderswaarde toeneemt. Aangezien waardecreatie is uitgedrukt als relatieve

aandeelhouderswaarde, betekent dit dat bestuursvoorzitters alleen beloond worden voor de waarde die zij creëren ten opzichte van (in dit geval) de AEX index. Zij worden dus niet beloond voor geluk of de zogenaamde windfall profits, wat de effectiviteit van de pay for performance vergroot. Uit bovenstaande volgt dat hypothese 3, markt gerelateerde prestatiemaatstaven zijn positief

gecorreleerd aan de lange termijn variabele beloning, slechts gedeeltelijk geaccepteerd kan worden. Alleen voor de RTSR is er sprake van een positieve, significantie relatie.

Tot slot, uit de verschillende regressie analyses blijkt dat het verband tussen leverage en beloning verschilt per beloningscomponent. Waarbij leverage een positieve (maar niet significante) relatie heeft met de vaste beloning, is de relatie tussen leverage en zowel de korte als lange termijn variabele beloning negatief (maar niet significant). Beide theoretische invalshoeken met betrekking tot de relatie tussen leverage en beloning worden hiermee bevestigd. Maar aangezien beide theorieën de relatie tussen leverage en beloning vanuit een andere invalshoek (stakeholder) benaderen, hoeven beide theorieën elkaar niet uit te sluiten. Bestuursvoorzitters willen de

eventuele extra compensatie die zij eisen als gevolg van het hogere risico van de onderneming terug zien in hun vaste beloning. Dit is immers een gegeven; als deze risico compensatie onderdeel zou zijn van de variabele beloning dan is het onzeker of zij deze ook daadwerkelijk zullen krijgen. Vandaar de positieve relatie tussen leverage en de vaste beloning. Het standpunt hoe meer leverage hoe minder aanleiding om beloning als corporate governance mechanisme in te zetten gaat hier hoe dan ook niet op, aangezien vaste beloning onafhankelijk is van (geleverde) prestaties. Deze redenering is wel van toepassing op de variabele beloning. Indien er sprake is van meer leverage dan is er minder aanleiding om de beloning te gebruiken als corporate governance mechanisme wat een negatief effect heeft op de (variabele) beloning. Dit mogelijke effect kan alleen maar zichtbaar zijn bij de variabele beloningscomponenten, omdat dit de enige componenten zijn die (theoretisch) afhankelijk zijn van geleverde prestaties en dus ingezet kunnen worden als governance mechanisme. Hieruit volgt dat de invloed tussen leverage en de beloning afhankelijk is van de beloningscomponent.