6. Resultaten
6.4 Analyse
Uit de resultaten gevonden bij gebeurtenissen 3,5 en 6 voor hypothese 1 blijkt dat de belegger reageert op nieuwsberichten waaruit hij zijn inschatting van een mogelijke invoering van een amendement op IAS 39, afhankelijk van de tendens in het nieuwsbericht, positief of negatief kan bijstellen. In deze paragraaf geef ik een nadere analyse bij de gevonden resultaten.
Gebeurtenissen 3 en 6 zijn beide nieuwsberichten waarvan ik verwachtte dat de belegger zijn inschatting positief zou bijstellen. Uit de resultaten blijkt dat de bemoeienis van de leden van het EFRAG en EU commissaris McGreevy er voor heeft gezorgd dat de belegger begin april 2008 positief stond tegenover een wijziging van de accountingrichtlijnen voor de waardering van financiële instrumenten. Ditzelfde resultaat komt naar voren bij de speech van Josef Ackermann in juli 2008.
De hypothese wordt versterkt door het resultaat gevonden bij gebeurtenis 5. Hier verwachtte ik dat de belegger zijn inschatting negatief zou bijstellen doordat Sir David Tweedy in juli 2008 in een interview had aangegeven dat de IASB niet van plan was de richtlijn voor de waardering van financiële instrumenten aan te passen. De belegger reageerde hierop door aandelen van banken te verkopen. Het is opvallend dat in alle drie de nieuwsberichten specifieke personen worden benoemd. Deze personen hebben allen vooraanstaande posities binnen de groepen / organisaties waarin zijn zich bevinden. Verder representeren de personen verschillende groepen met verschillende belangen.
Op gebeurtenissen 1,4 en 7 heeft de belegger niet, of niet in verwachtte richting, gereageerd. De nieuwsberichten hebben als overeenkomst dat in geen van de nieuwsberichten een duidelijk statement door een vooraanstaand persoon wordt gegeven. In alle nieuwsberichten wordt gesproken over een groep of organisatie. Voor gebeurtenis 1 verwachtte ik dat de start van de bankenlobby in maart 2008 zou leiden tot een positieve reactie onder de beleggers. Ditzelfde geldt voor het voorstel van het IIF in mei 2008. Tenslotte heeft ook het nieuwsbericht waarin duidelijk werd dat de IASB in september een vergadering had gepland om de richtlijn voor de waardering van financiële instrumenten te bespreken, niet geleid tot een positieve reactie onder de beleggers. Mijn inschatting is dat deze nieuwsberichten niet sterk genoeg zijn geweest om er voor te zorgen dat de belegger zijn inschatting ging bijstellen. Mogelijk is de oorzaak hiervan dat in de nieuwsberichten niet duidelijk een mening van een bepaalde groep wordt uitgedragen door een vooraanstaand lid van deze groep. In de nieuwsberichten waarop wel door de belegger werd gereageerd was dit namelijk wel het geval.
Mijn resultaten worden versterkt door de verschillende uitkomsten tussen de abnormale rendementen gemeten met een Europese marktindex als benchmark en de abnormale rendementen gemeten met een Europese bankenindex als benchmark. Aan de rankings behorende bij de non‐parametrische test is duidelijk te zien dat deze voor de abnormale rendementen gemeten met de Europese marktindex sterker afwijken van het gemiddelde (123) dan de abnormale rendementen gemeten met de Europese bankenindex. Mijn verklaring voor de significante abnormale rendementen gemeten voor gebeurtenissen 3 en 5 met de bankindex als benchmark is dat de Europese bankenindex bestaat uit een grotere sample banken. Mijn sample bestaat uit 91 grote Europese banken. De beursgenoteerde banken waarvan geen Tier 1 ratio beschikbaar was in Bankscope heb ik niet opgenomen in mijn sample. Over het algemeen waren de banken waarvan geen Tier 1 ratio beschikbaar was relatief kleine banken. Mijn inschatting is dat deze banken minder illiquide instrumenten op de balans hadden staan. De belegger zal zijn herziene inschatting daarom ook niet omzetten in de aankoop van aandelen van deze kleinere banken. Een mogelijke wijziging van IAS 39 zou immers toch niet veel invloed hebben op het vermogen van deze banken.
Mijn resultaten komen overeen met de resultaten uit het onderzoek van Bowen et al. (2010). De onderzoekers voeren een onderzoek uit naar gebeurtenissen die de inschatting van de belegger van een versoepeling van de Amerikaanse Fair Value richtlijn positief of negatief kan beïnvloeden. Het onderzoek speelt zich evenals mijn onderzoek af in de periode 2008‐2009. De onderzoekers vinden voor vier van de zeven gebeurtenissen waarvan verwacht werd dat de belegger positief zou reageren, een significant positief abnormaal rendement. Voor twee van de drie gebeurtenissen waarvan verwacht werden dat de
belegger negatief zou reageren, wordt een significant negatief abnormaal rendement gevonden. De onderzoekers geven geen verklaring voor de verschillen tussen de significante en niet significante resultaten. Wanneer ik echter de aangewezen gebeurtenissen analyseer concludeer ik dat de resultaten aansluiten bij de resultaten in mijn onderzoek. Zo vinden de onderzoekers significante negatieve abnormale rendementen bij een uitspraak van de Financial Accounting Standards Board (FASB) waarin het aangeeft de reële waarde accountingrichtlijnen niet aan te zullen passen. Dit resultaat komt overeen met het resultaat gevonden bij de uitspraken van Sir David Tweedy in mijn onderzoek. Opvallend is ook de gevonden significante positieve abnormale rendementen na uitspraken van Ben Bernanke, voorzitter van de Federal Reserve. Bernanke pleit in zijn speech voor de “Council of Foreign Relations” voor een wijziging van de huidige accountingrichtlijnen omdat zij de negatieve effecten van de recessie versterken. Dit resultaat komt overeen met de gevonden significante positieve abnormale rendementen na uitspraken van McGreevy en Ackermann.
Mijn resultaten sluiten verder aan bij de resultaten gevonden door Bischof et al. (2010). De onderzoekers concluderen dat de belegger significant reageert op de dag van aankondiging van het amendement (13 oktober 2008) en op de dag dat een bank individueel aankondigt gebruik te gaan maken van het amendement. Hierbij dient opgemerkt te worden dat het gevonden resultaat op 13 oktober mogelijk wordt veroorzaakt door een verstorende gebeurtenis (zie appendix 2). Uit de resultaten van Bischof en mijn resultaten concludeer ik dat de belegger in eerste instantie een inschatting maakt (mijn resultaten), en vervolgens, wanneer hij over meer betrouwbare informatie beschikt, blijkbaar een heroverweging maakt, en nogmaals reageert. Ik vind deze uitkomst overeenkomen met de resultaten uit het onderzoek van Ball en Brown (1968). Ball en Brown stellen dat de helft van de maandelijkse variantie van een aandeel wordt veroorzaakt door factoren die de gehele sector raken. Hierdoor kan door beleggers een verwachting worden opgebouwd van het jaarlijkse resultaat. De onderzoekers stellen daarnaast dat een deel van het verwachte inkomen gedurende het jaar door beleggers wordt voorspelt door financiering‐ en beleidsbeslissingen die gedurende het jaar door de onderneming naar de buitenwereld worden gecommuniceerd. Volgens de onderzoekers wordt het resterende rendement (dit kan zowel positief als negatief zijn) op het aandeel veroorzaakt door de publicatie van het resultaat. De publicatie van dit resultaat vindt overigens niet alleen plaats bij de het publieke maken van de jaarrekening. De onderzoekers ondervinden namelijk zowel een drift voor als na de publicatie van het jaarresultaat wat er op duidt dat de belegger zijn inschatting constant herziet naar aanleiding van tussentijdse publicatie van het resultaat. Ik categoriseer mijn resultaten onder de variantie gemeten naar aanleiding van factoren die de gehele sector raken en op basis waarvan de
belegger een aanpassing maakt van zijn inschatting. Ik categoriseer de resultaten gevonden door Bischof et al. (2010) bij het publiekelijk bekend maken van het overgaan tot herclassificeren door een bank, tot de gemeten variantie na het publiekelijk bekend maken van financiering‐ en beleidsbeslissingen.
De lineaire regressie uitgevoerd om hypothese 2 te testen heeft alleen voor gebeurtenis 3 geleid tot een significant resultaat waardoor de hypothese voor deze gebeurtenis kan worden aangenomen. Voor gebeurtenis 5 heb ik tevens een significant resultaat gevonden, echter pas op dag 2. Op deze dag heb ik geen abnormaal rendement gemeten. Ik beoordeel dit resultaat daarom als minder sterk en zie daarom onvoldoende bewijs om de hypothese voor deze gebeurtenis aan te nemen. Waarom het abnormale rendement alleen significant sterker is voor banken met een lage Tier 1 ratio bij gebeurtenis 3 is mij niet duidelijk. De enige verklaring die ik kan geven is dat het nieuwsbericht onderstaande tekst bevat. “The issue is becoming increasingly heated as banks are forced into raising more capital as a result of the writedowns. But most experts still back fair value”
Bovenstaande is vanzelfsprekend meer van toepassing op banken met een lage Tier 1 ratio. Deze banken zijn eerder genoodzaakt om extra kapitaal op te halen. Een wijziging van de richtlijn zal daarom voor deze banken grotere voordelen hebben dan voor banken die niet direct genoodzaakt zijn tot het ophalen van extra kapitaal. Dit geldt in mijn opinie echter voor ieder nieuwsbericht.
Het gevonden resultaat komt overeen met resultaten gevonden door Bowen et al. (2010). Ook hier worden marginale resultaten gevonden wanneer banken met een lage kapitaalratio worden onderscheiden van banken met een hoge kapitaalratio.
In hoofdstuk zes heb ik mijn resultaten beschreven en geanalyseerd. In het volgende hoofdstuk geef ik een conclusie over mijn onderzoek en zal ik tevens ingaan op de beperkingen die mijn onderzoek kent.