Milieu prestatie : ingegeven vanuit financiële motieven

Amsterdam Business School

Milieu prestatie: ingegeven vanuit financiële motieven

Name: M.J. van Dorst

Student number: 10902082

Thesis supervisor: S.W. Bissessur

Statement of Originality

This document is written by student Mark van Dorst who declares to take full responsibility for the contents of this document.

I declare that the text and the work presented in this document is original and that no sources other than those mentioned in the text and its references have been used in creating it.

The Faculty of Economics and Business is responsible solely for the supervision of completion of the work, not for the contents.

Abstract

De relatie tussen milieu prestatie en financiële prestatie wordt reeds lange tijd onderzocht. Eerder onderzoek laat zien dat er gemengde resultaten zijn die wellicht voortvloeien uit de in ogenschouw genomen factoren zoals bedrijfsgrootte, branche en wijze van operationaliseren van zowel de milieu prestatie als de financiële prestatie (Kazmi, 2013). In deze thesis geef ik gehoor aan de oproep van Kazmi (2013) om de veronderstelde relatie dieper te analyseren. Het theoretische vertrekpunt van deze thesis is de stakeholder theorie (Freeman, 1984), die volgens Lu en Taylor (2016) geschikt is om een mogelijke relatie te verklaren. De door mij geanalyseerde steekproef toont aan dat er een positieve relatie is tussen milieu prestatie en financiële prestatie, waarbij er gecontroleerd is voor diverse factoren die mogelijk van invloed kunnen zijn op de financiële prestatie.

Inhoudsopgave

1 Introductie ...5

2 Literatuurstudie ...7

2.1 Stakeholder theorie en legitimiteitstheorie...7

2.2 Stakeholder theorie en strategie ...8

2.3 Sustainability en strategie...9

2.4 Sustainability en financiële prestatie ... 12

2.5 Milieu prestatie en financiële prestatie ... 14

3 Onderzoeksmethode ... 18 3.1 Werkwijze en steekproef ... 18 3.2 Onafhankelijke variabele(n) ... 18 3.3 Afhankelijke variabele(n) ... 19 3.4 Controle variabelen ... 21 4 Resultaten ... 25 4.1 Descriptives dataset in SPSS ... 26

4.2 Nadere beschouwing dataset in SPSS... 28

4.3 Regressie analyse in SPSS ... 28

4.4 Robuustheidstest ... 33

5 Conclusie en limitaties ... 36

References ... 38

1

Introductie

De laatste jaren verschijnen diverse berichten omtrent het onttrekken van investeringen uit vervuilende bedrijven ten gunste van minder vervuilende bedrijven. Zo ook in aanloop naar de laatste klimaatconferentie te Parijs hebben diverse bedrijven opgeroepen spaarzamer om te gaan met het milieu en hebben andere bedrijven uitgenodigd dit initiatief te ondersteunen.

Deze bedrijven hebben, bij hun oproep spaarzamer om te gaan met het milieu, niet verder uitgeweid over de onderliggende motieven. Een optie is dat deze bedrijven oprecht begaan zijn met het milieu en derhalve deze strategische keuzes maken ongeacht de daarmee gepaard gaande kosten. Een volgende optie is dat deze bedrijven gehoor willen geven aan de publieke opinie als onderdeel van hun strategie om legitimiteit te behouden (Meyer, & Rowan, 1977). Een andere optie is, dat er een ander motief is dat ten grondslag ligt aan deze strategische keuze, namelijk een economisch motief. Wellicht kunnen zorg voor het milieu en winstgevendheid samengaan. Een organisatie dient immers het belang van alle stakeholders (Freeman, 1984).

Er zullen bedrijven zijn die, ingegeven door hun gedachtegoed, ervoor kiezen zich te willen onderscheiden op milieu vlak. Ook zullen er bedrijven zijn die onder druk van de publieke opinie een legitimiteitsstrategie volgen teneinde het publiek ervan te overtuigen dat zij milieu vriendelijk opereren (Meyer, & Rowan, 1977). Burke en Logsdon (1996) hebben aangetoond dat bedrijven initiatieven ontplooien op het vlak van duurzaamheid indien er financiële voordelen te behalen zijn. Zij geven aan dat bedrijven in die situatie duurzaamheid incorporeren in de strategie. Schaltegger en Synnestvedt (2002) beargumenteren dat er geen natuurlijke of mechanistische wetmatigheid is die milieu en economische prestatie automatisch aan elkaar verbindt. Kazmi (2013) heeft een literatuurstuurstudie verricht met als uitkomst een voorgesteld raamwerk voor toekomstig onderzoek. Figuur 1 toont dit voorgestelde raamwerk.

Dit raamwerk behelst een verwachte relatie tussen sustainability performance en firm performance. Sustainability performance bestaat volgens Kazmi (2013) uit prestaties op het vlak van milieu, sociale prestaties en economische prestaties. Onder firm performance verstaat Kazmi (2013) enerzijds financial performance en anderzijds non-financial performance. In deze thesis geef ik ten dele gehoor aan dit voorstel voor toekomstig onderzoek door de relatie tussen prestaties op het vlak van milieu en financiële prestaties te onderzoeken (gekleurde blokken in figuur 1).

Hierdoor draag ik bij aan de reeds bestaande literatuur aangezien, op basis van de mij bekende stukken, deze relatie niet eerder op de door mij voorgestelde werkwijze onderzocht is. Er is reeds eerder geïsoleerd onderzoek gedaan naar de relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf, maar de door mij voorgestelde behandeling van de onafhankelijke variabelen, waarover ik verder uit zal wijden bij de methodologie, is niet eerder uitgevoerd. Mijn tweede bijdrage betreft het feit dat de steekproef die ik in ogenschouw wens te nemen niet eerder gehanteerd is.

Naar aanleiding van bovenstaande uiteenzetting is mijn onderzoeksvraag die ik wens te beantwoorden: een hogere milieu prestatie van een bedrijf heeft een positieve relatie met

de financiële prestatie van hetzelfde bedrijf.

Dit onderzoek voer ik uit door het middels SPSS analyseren van reeds beschikbare data over zowel de milieu prestatie van bedrijven alsmede de financiële prestatie van deze bedrijven. Derhalve is dit onderzoek te kwalificeren als een kwantitatief onderzoek.

In het vervolg van deze thesis zal eerstens relevante literatuur uiteengezet worden teneinde te presenteren wat er heden ten dage reeds bekend is over het verband tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van hetzelfde bedrijf. Vervolgens zet ik de onderzoeksmethode uiteen waarbij ik nader inga op de gekozen afhankelijke en onafhankelijke variabelen op basis van relevante literatuur. Ook zet ik uiteen welke controle variabelen ik betrek in de analyse. Bijbehorend geef ik aan welke dataset van bedrijven ik heb gekozen en waarom. Daarna presenteer ik de resultaten van het verrichte onderzoek waarna ik de hieraan gerelateerde conclusies uiteenzet. Hierbij geef ik ook aan welke beperkingen verbonden zijn aan dit onderzoek.

2 Literatuurstudie

De insteek van deze thesis is de stakeholder theorie. Daarom zet ik allereerst deze theorie uiteen op basis van toonaangevende literatuur. Voorts werk ik de legitimiteitstheorie uit. Daarna zet ik uiteen op welke wijze er een relatie is tussen de stakeholder theorie en strategie. Vervolgens teken ik op wat het verband is tussen sustainability en strategie waarbij ik terugkom op het begrip legitimiteit als gevolg van het uitwerken van algemeen aanvaarde legitimiteitsstrategieën. Vervolgens teken ik op welk verband er kan zijn tussen sustainability en financiële prestatie. Daarna geef ik aan op welke wijze er een verband is of kan zijn tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van ditzelfde bedrijf waarna ik de literatuurstudie afsluit met een korte samenvatting gevolgd door mijn hypothese(n).

2.1 Stakeholder theorie en legitimiteitstheorie

Freeman (1984) omschrijft stakeholders als een groep of individu die beïnvloed wordt of kan worden door een organisatie wanneer deze haar doelen wil bereiken. Hij geeft voorts aan dat zelfs wanneer een organisatie een winstoogmerk heeft, het nog steeds zo veel mogelijk waarde dient te creëren voor diverse stakeholders zonder daarbij een eigen inschatting te maken van de diverse belangen van de verschillende stakeholders. Freeman (1984) gelooft dat de doelstellingen van een bedrijf niet louter om winst dienen te draaien, maar naast het eigenbelang van de onderneming, in de meeste gevallen winstgevendheid teneinde vanuit financieel perspectief in staat blijven te opereren, zeer zeker rekening dient te houden met de belangen van verschillende stakeholders. Hij tekent op dat dit in het belang is van het bedrijf daar dit mogelijkheden schept.

Suchman (1995) heeft legitimiteit gedefinieerd als een gegeneraliseerde perceptie of aanname dat de acties van een entiteit gewenst, gepast of passend zijn binnen sommige sociale systemen van normen, waarden, overtuigingen of definities. Suchman (1995) heeft drie vormen van legitimiteit opgetekend. In de eerste plaats onderscheidt hij pragmatische legitimiteit. Bij

2.2 Stakeholder theorie en strategie

Freeman (1984) heeft reeds opgetekend dat het in ogenschouw nemen van stakeholders mogelijkheden schept voor een bedrijf. McWilliams en Siegel (2001) hebben hier verder onderzoek naar gedaan. Hun onderzoek laat zien op welke wijze bedrijven reageren op de roep van externe partijen om gehoor te geven aan de wereldwijde trend meer werk te maken van Corporate Social Responsability. Met name van belang voor deze thesis is dat zij vanuit een stakeholder theorie hebben onderzocht hoe bedrijven reageren op verzoeken van diverse stakeholders corporate social responsability te incorporeren in het beleid en de strategie. Zij hebben aangetoond dat, als gevolg dan door vakbonden uitgeoefende druk, corporate social responsability nadrukkelijker naar voren komt in het beleid en de strategie van bedrijven. Verder hebben zij aangetoond dat bedrijven die voor hun omzet meer afhankelijk zijn van overheidscontracten corporate social responsability vaker onderdeel uit laten maken van hun beleid en strategie dan bedrijven die minder afhankelijk zijn van overheidscontracten voor hun omzet. De verklaring die zij geven is de druk die door de overheid uitgeoefend wordt. Het onderzoek van McWilliams en Siegel (2001) impliceert op basis van bovenstaande dat bedrijven hun beleid en strategie aanpassen als gevolg van door diverse stakeholdergroepen uitgeoefende druk. Dit lijkt in tegenstelling tot Jensen (1988) die aangeeft dat beursgenoteerde bedrijven louter een doel hebben, namelijk maximalisering van de winst en alle andere doelstellingen ondergeschikt zijn hieraan. Het gehoor geven aan de druk van externe stakeholders brengt kosten met zich mee hetgeen een drukkend effect heeft op de winst. McWilliams en Siegel (2001) hebben op basis van de hun beschikbare data aangetoond dat het gehoor geven aan de druk van externe stakeholders geen effect heeft gehad op de winstgevendheid van de onderzochte bedrijven. Als reden tekenen zij op dat de aanpassing van het beleid en de strategie als gevolg van de druk van externe stakeholders ertoe heeft geleid dat het bedrijf in staat is nieuwe doelgroepen aan te boren, waardoor eventuele nadelige gevolgen voor de winstgevendheid teniet worden gedaan.

Om verder onderzoek te doen naar de relatie tussen stakeholders en de strategie van een bedrijf hebben Sen et al. (2006) een veld experiment gedaan. In dit onderzoek hebben zij een relatie tussen corporate social responsability en de diverse stakeholdergroepen getracht aan te tonen. Corporate social responsability hebben zij geoperationaliseerd middels de strategie van een bedrijf. Zij maken onderscheid tussen bedrijven die in hun strategie uiten werk te maken van corporate social responsability en bedrijven die hier op generlei wijze gewag van maken. Zij hebben aangetoond dat bedrijven die corporate social responsability nadrukkelijker naar voren laten komen aantrekkelijker gevonden worden om voor te werken. Voorts hebben consumenten

eerder de intentie producten van deze bedrijven te kopen. Als laatste hebben Sen et al. (2006) aangetoond dat deze bedrijven door investeerders aantrekkelijker worden gevonden om in te investeren. Dit impliceert een relatie tussen de strategie van bedrijven en diverse stakeholdergroepen. Het vormen van een strategie en deze adequaat uitdragen heeft klaarblijkelijk een effect op de intenties van diverse stakeholdergroepen.

2.3 Sustainability en strategie

Steeds meer managers onderschrijven het belang van het formuleren van een strategie op Corporate Social Responsability (CSR) vlak (Epstein, & Roy, 2001). Dit is mede ingegeven doordat de World Commission on Environment and Development sustainability heeft gedefinieerd als een economische ontwikkeling die tegemoet komt aan de behoeften van de huidige generatie, zonder daarbij het vermogen van toekomstige generaties om aan haar behoeften te voldoen in gevaar brengt. Epstein en Roy (2001) stellen dat deze definitie niet veel richting geeft, laat staan op welke wijze deze geoperationaliseerd kan worden in een bedrijfsomgeving. Verder stellen zij dat het voor managers niet eenvoudig is om een strategie te implementeren die corporate sustainability bevordert wanneer er tegengestelde belangen zijn in een bedrijf en er diverse barrières zijn ten aanzien van deze implementatie.

In plaats van een direct effect van corporate social performance op de financiële prestatie van een bedrijf te onderzoeken, hebben Burke en Logsdon (1996) getracht een antwoord te geven op de vraag onder welke condities een bedrijf tegemoet komt aan de belangen van stakeholders en de eigen strategische belangen. Daartoe hebben zij opgetekend dat corporate social performance vanuit een strategisch oogpunt benaderd dient te worden. Burke en Logsdon (1996) hebben een proces opgetekend dat uiteindelijk tot waarde creatie voor het bedrijf moet leiden. Allereerst dienen de stakeholders geïdentificeerd te worden die kritisch zijn voor het behalen van de gewenste doelstellingen van het bedrijf. Vervolgens dient vastgesteld te worden welke initiatieven tegemoet kunnen komen aan de wensen en belangen van deze stakeholders.

stakeholders een driver zijn voor de strategie van het bedrijf. Dit hebben zij getracht middels een construct waarbij eerstens het effect van verhoudingen met stakeholders op de strategie van het bedrijf is onderzocht, en vervolgens het effect van deze strategie op de financiële prestatie van het bedrijf. Berman et. al (1999) noemen dit construct Intrinsic Stakeholder Commitment. Zij hebben hier geen bewijs voor gevonden binnen de door hun gekozen steekproef. Als potentiële verklaring tekenen zij op dat het mogelijk is dat bedrijven de verhoudingen met stakeholders niet als driver zien voor de strategieformulering en implementatie van deze strategie. Klaarblijkelijk erkennen bedrijven zelf de directe relatie tussen de verhoudingen met stakeholders en de financiële prestatie van het bedrijf nog niet, waardoor zij deze buiten beschouwing laten bij de formulering van de strategie en successievelijke implementatie.

Bansal en Roth (2000) stellen dat bedrijven verschillende motieven hebben om het milieu in ogenschouw te nemen. Ten eerste vanuit een concurrentie oogpunt. Bansal en Roth (2000) geven aan dat bedrijven die het milieu in ogenschouw nemen concurrerender kunnen opereren daar het kostenvoordelen met zich meebrengt en leidt tot efficiencyvoordelen. Ook stellen zij dat bedrijven zich nu, aanvullend op prijs en kwaliteit, willen onderscheiden op milieu vlak. Ten tweede geven zij aan dat een motief gelegen kan zijn in het verkrijgen van legitimiteit. Dit doen bedrijven door bijvoorbeeld in lijn met vigerende wet- en regelgeving te opereren. Ook zijn er volgens Bansal en Roth (2000) bedrijven die een milieu commissie instellen of milieu manager aanstellen, hetgeen als doel heeft de milieu prestatie van het bedrijf in kaart te brengen alsmede het senior management te adviseren. Het laatste motief dat Bansal en Roth (2000) optekenen betreft de milieu verantwoordelijkheid waar bedrijven gehoor aan willen geven. Dit doen bedrijven bijvoorbeeld door land terug te geven aan de natuur en door bijvoorbeeld meer nadruk te leggen op recycling. Bij dit motief gaat het niet zozeer om een pragmatische insteek maar om een oprecht gevoelde verantwoordelijkheid. Bansal en Roth (2000) stellen dat dit vaak het gevolg is van een besluit van een machtig individu binnen een bedrijf en niet zozeer een gemeenschappelijk genomen besluit.

Naast handelen vanuit een oprecht gevoelde verantwoordelijkheid kan het ook zijn dat bedrijven strategisch handelen teneinde legitimiteit te verkrijgen of te behouden (Lindblom, 1994). Lindblom (1994) heeft vier verschillende legitimiteitsstrategieën opgetekend. De eerste optie voor bedrijven is het informeren van relevante organisaties en individuen over daadwerkelijke veranderingen die het bedrijf heeft doorgevoerd in haar activiteiten of prestaties. De tweede optie betreft het trachten te veranderen van de perceptie van relevante organisaties en individuen, zonder daarbij daadwerkelijk veranderingen aan te brengen in haar activiteiten of prestaties. De derde optie betreft het trachten af te wenden van de aandacht van een eventuele

zorg. Dit kan gedaan worden door, vanuit het perspectief van relevante organisaties en individuen, positieve activiteiten meer te benadrukken. De laatste strategische optie betreft het proberen te beïnvloeden van de verwachtingen ten aanzien van haar prestaties of activiteiten. Dit kan gedaan worden door bijvoorbeeld aan te dragen dat het bedrijf voor sommige aangelegenheden niet verantwoordelijk is of gehouden kan worden teneinde de verwachtingen te temperen.

Het onderzoek van Sharma (2000) toont aan dat, alhoewel bedrijven wel initiatieven ontplooien om de afvalproductie en energieconsumptie te verminderen, bedrijven in mindere mate op zoek gaan naar innovatieve technieken om de impact op het milieu te verminderen. De bedrijven waar managers milieu problemen als kansen zien zijn eerder genegen vrijwillig een op het milieu geënte strategie te omarmen. Dit wordt volgens Sharma (2000) veroorzaakt doordat deze managers enerzijds de legitimiteit van het bedrijf willen versterken teneinde de identiteit van het bedrijf te positioneren, en anderzijds omdat deze managers binnen hun mandaat ruimte ervaren om initiatieven te ontplooien teneinde de impact op het milieu te verkleinen. Deze ervaren ruimte blijkt een positieve relatie te hebben met de financiële prestatie van het bedrijf. Sharma (2000) heeft deze relatie uitgesloten van het onderzoek, omdat oorzaak en gevolg in dit onderzoek niet vast te stellen zijn, en voorts de gewenste financiële prestatie van een specifiek bedrijf afhankelijk is van diverse variabelen. Het blijkt dat de grootte van een bedrijf een positieve relatie heeft met een milieu strategie. De door Sharma (2000) onderzochte bedrijfstak betrof de olie- en gasindustrie in Canada. Men kan zich afvragen of deze bedrijfstak oprecht vrijwillig een milieu strategie zal nastreven gegeven de druk vanuit de samenleving op deze bedrijven om de milieu impact te verkleinen. Sharma (2000) heeft haar onderzoek verricht door middel van vragenlijsten die door managers uit deze bedrijfstak zijn ingevuld.

2.4 Sustainability en financiële prestatie

De sociale prestatie van een bedrijf wordt beïnvloed door de grootte van een bedrijf, de mate van winstgevendheid van een bedrijf en de hoeveelheid uitstoot van schadelijke stoffen (Stanwick,& Stanwick, 1998). Sociale prestatie bestaat volgens Wood (1991a) uit drie verschillende onderdelen. Ten eerste de mate van verantwoordelijkheid die bedrijven ervaren, ingegeven door het legitimiteitsvraagstuk. Ten tweede de mate waarin zij actief omgaan met sociale vraagstukken door middel van bijvoorbeeld stakeholder management en issue management. Het laatste onderdeel van de sociale prestatie betreffen de daadwerkelijke maatregelen die bedrijven nemen door bijvoorbeeld het initiëren van sociaal beleid. Stanwick en Stanwick (1998) stellen dat de gevonden positieve relatie tussen winstgevendheid en sociale prestatie mogelijk veroorzaakt wordt door de winstgevendheid. De winstgevendheid maakt het voor managers mogelijk om initiatieven, die de sociale prestatie van het bedrijf positief beïnvloeden, te ontplooien en te implementeren, ofwel de winstgevendheid spoort de managers aan om initiatieven te ontplooien en implementeren.

Onderzoek van Ziegler (2011) toont aan dat er generiek geen directe relatie is tussen de sustainability performance van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf. In zijn onderzoek heeft hij Europese bedrijven betrokken die een notering hebben aan de Dow Jones. Sustainability performance heeft hij geoperationaliseerd door onderscheid te maken tussen bedrijven die opgenomen zijn in de Dow Jones Sustainability Index en bedrijven die hierin niet opgenomen zijn. Zijn aanname is dat een bedrijf dat opgenomen is in de Dow Jones Sustainability Index een betere sustainability performance heeft dan een bedrijf dat niet opgenomen is. De financiële prestatie heeft hij eerstens geoperationaliseerd middels Return On Assets. Hij vond alleen een positieve relatie tussen sustainability performance en financiële prestatie voor bedrijven afkomstig van het Europese vasteland. Bij Engelse en Ierse bedrijven was deze relatie er statistisch gezien niet. Verder heeft Ziegler (2011) naast Return On Assets ook gekeken naar een relatie tussen sustainability performance en Tobin’s Q. Volgens Ziegler (2011) is Tobin’s Q is een algemeen geaccepteerde operationalisatie van financiële prestatie die in tegenstelling tot boekhoudkundige winstcijfers meer vooruitkijkend zou zijn. Een relatie tussen sustainability performance en financiële prestatie, bij de operationalisatie middels Tobin’s Q, heeft Ziegler (2011) niet kunnen bewijzen. Hij geeft zelf aan dat opname in de Dow Jones Sustainability index niet noodzakelijk inhoudt dat een bedrijf beter presteert op milieu vlak of sociaal vlak, daar er meer factoren meespelen om opgenomen te worden in deze index die niet louter met sustainability van doen hebben. Verder geeft hij aan dat de voorwaarden voor opname in de index relatief zijn. Het gaat om de eigen prestatie van een bedrijf afgezet tegen de

branche. Zo kan het zijn dat een vervuilend bedrijf het in een vervuilende branche op sustainability vlak beter doet dan branchegenoten en daardoor opgenomen wordt in de Dow Jones Sustainability Index. Ziegler (2011) heeft geen bewijs gevonden voor een relatie tussen de sustainability performance van een bedrijf en de financiële prestatie van datzelfde bedrijf. Als verklaring tekent hij op dat bedrijven wellicht onder druk van stakeholders activiteiten gaan ontplooien om in aanmerking te komen voor een notering aan de Dow Jones Sustainability Index. Het ontplooien van deze activiteiten brengt significante kosten met zich mee, wat een direct negatief effect heeft op de financiële prestatie van een bedrijf.

Onderzoek van Ameer en Othman (2012) toont daarentegen in een aantal branches wel een positieve relatie tussen sustainability performance en financiële prestatie. De steekproef die zij in ogenschouw hebben genomen betrof de 3000 grootste bedrijven ter wereld. Vervolgens hebben zij op basis van een Environmental Social Governance rating (in dit geval MSCI) bepaald welke bedrijven hiervan de 100 meest duurzame zijn die zij vergeleken hebben met de 2900 andere bedrijven in de steekproef. Voorts hebben zij de financiële prestatie geoperationaliseerd middels Sales / Revenue Growth, Return On Assets, Profit Before Tax en Cash Flows From Operating Activities. De in een aantal branches gevonden positieve relatie tussen sustainability performance en financiële prestatie betrof met name de operationalisatie middels Sales / Revenue Growth. In een enkele branche was er een positieve relatie met Return On Assets, maar generiek gesproken niet. Deze studie toont aan dat het ertoe doet op welke wijze je de variabelen operationaliseert. Daar waar Ziegler (2011) een andere operationalisatie koos voor de sustainability performance, zijn de resultaten bij de operationalisatie van de financiële prestatie middels Return On Assets gelijk. Maar de aanvullende operationalisatie van Ameer en Othman (2012) van de financiële prestatie middels Sales / Revenue Growth toont wel in enkele branches een positieve relatie met sustainability performance. Concluderend kan gezegd worden dat er geen eenduidig beeld te schetsen is, het is eerder diffuus te noemen. Hierbij passen de kanttekeningen die Ziegler (2011) heeft geplaatst bij zijn onderzoek.

2.5 Milieu prestatie en financiële prestatie

Dowell et al. (2000) hebben aangetoond dat het adopteren van een geaccepteerde milieu standaard door een bedrijf een positieve relatie heeft met de marktwaarde van een bedrijf. Daarbovenop hebben zij aangetoond dat het door bedrijven hanteren van eigen milieu standaarden, die elk andere geaccepteerde standaard te boven gaat, een positieve relatie heeft met de financiële prestatie van het bedrijf. Als mogelijke verklaring tekenen zij op dat deze bedrijven actiever bezig zijn de operationele efficiëntie te verhogen en de afval intensiteit te verlagen wat resulteert in een kostenreductie. Een causale relatie hebben zij niet aangetoond. Uit het onderzoek blijkt dat in basis bedrijven met een hogere financiële prestatie, in dit onderzoek gemeten middels Tobin’s Q, ook een hogere milieu prestatie hebben. Zij geven aan dat het onderzoek beperkingen kent door het geringe aantal variabelen dat zij gebruiken om de milieu prestatie te operationaliseren.

Ook Wagner (2010) heeft aangetoond dat er een positieve relatie is tussen milieu prestatie en financiële prestatie. Hij geeft aan dat als gevolg van de hogere milieu prestatie enerzijds efficiënter geopereerd wordt en anderzijds het risicoprofiel van de entiteit verlaagd wordt. Zij geven aan dat er sprake is van een direct effect in hun model met de door hun betrokken controle variabelen.

De financiële waarde van de reactie van stakeholders op de sociale en milieu prestatie van een bedrijf leidt ertoe dat de sociale en milieu prestatie geïncorporeerd wordt in de strategische en operationele besluitvormingsprocessen van bedrijven en business units (Epstein et al., 2012). Epstein et al. (2012) concluderen dat, op basis van het door hun verrichte onderzoek, een toename van de sociale en milieu prestatie van een bedrijf gepaard gaat met een toename van de financiële prestatie van een bedrijf en resulteert in win-win situaties. De eerste winst betreft een betere sociale en milieu prestatie, hetgeen tegemoet komt aan de wensen van stakeholders. De tweede winst betreft een mitigatie van een mogelijk neerwaarts effect op de financiële prestatie van een bedrijf als gevolg van calamiteiten. Het verband tussen de financiële prestatie van een bedrijf en de sociale en milieu prestatie van een bedrijf is hier niet relationeel maar voorwaardenscheppend om tegemoet te komen aan zowel de eisen van stakeholders als aan de eisen van het bedrijf zelf. Dit impliceert wel dat het een het ander niet uitsluit maar versterkend kan werken op de algehele prestatie.

Dat er een synergie kan zijn tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf tonen ook Haanaes et al. (2013). Dit wordt volgens hun verklaard door het feit dat investeringen gericht op het verbeteren van de milieu prestatie gepaard kunnen gaan

met kostenvoordelen. Zij geven aan dat voor veel bedrijven de stap om te investeren in milieubesparende maatregelen een lastige stap is. Dit omdat de investeringen fors kunnen zijn, en er daarom liever op een eenvoudiger wijze besparingen doorgevoerd worden. Haanaes et. al (2013) hebben aangetoond dat investeringen in milieu besparingen tot significante kostenbesparingen kunnen leiden en derhalve tot rendementen die de rendementen van de vigerende benchmark te boven gaan. Alhoewel dit onderzoek specifiek gericht is op opkomende markten en daar de mogelijke verbeteringen ten aanzien van de milieu prestatie van bedrijven fors zijn, zijn de geconstateerde rendementsverbeteringen significant te noemen.

Onderzoek van Trumpp en Guenther (2015) toont dat er een positieve relatie is tussen de prestatie op het vlak van koolstofuitstoot en de financiële prestatie van een bedrijf. Ook is er een positieve relatie tussen prestatie op het vlak van afval intensiteit en de financiële prestatie van een bedrijf. Financiële prestatie hebben Trumpp en Guenther (2015) geoperationaliseerd middels de winstgevendheid van een bedrijf. Winstgevendheid van een bedrijf hebben zij in lijn met eerder onderzoek uitgewerkt als Return on Assets (ROA). De door hun gevonden relatie blijkt niet lineair te zijn maar, zoals door hun verwoord, U-Shaped. Dit wil zeggen dat verbetering van de milieu prestatie van een bedrijf in eerste instantie leidt tot een verminderde winstgevendheid. Op zeker moment wordt een kantelpunt bereikt waarna een toename van de milieu prestatie van een bedrijf leidt tot een verbetering van de winstgevendheid. Als mogelijke verklaring tekenen zij op dat het rendement van gedane investeringen teneinde de milieu prestatie te verbeteren pas na zekere tijd leidt tot een verbetering van de financiële prestatie, de kosten gaan immers voor de baat uit. In het door hun verrichte onderzoek zien zij verschillen in de gevonden relaties tussen branches. Ook hebben zij aangetoond dat de relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf verschilt per individueel onderzochte milieu variabele. Uitkomsten van eerdere onderzoeken tonen zowel positieve als negatieve relaties tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf (Endrikat et al., 2014). Endrikat et al. (2014) tekenen verschillende verklaringen hiervoor op. In de eerste plaats kunnen

de waarnemingen uit 149 studies. De mogelijk missende variabelen zijn door hun herrekend. Bovenop de positieve relatie hebben Endrikat et al. (2014) aangetoond dat er sprake is van een bidirectionale relatie. Oorzaak en gevolg staan derhalve niet vast daar een hogere financiële prestatie ook een positieve relatie heeft met de milieu prestatie. Aanvullend hierop tekenen zij op dat de sterkte van de gevonden relaties afhankelijk is van de gekozen operationalisatie van het theoretisch construct. Op deze wijze hebben zij ook aangetoond dat het er toe doet welke variabelen betrokken worden in het theoretisch model.

Lu en Taylor (2016) zijn in hun onderzoek verder gegaan dan een enkele steekproef. Lu en Taylor (2016) hebben een meta analyse uitgevoerd op reeds uitgevoerd onderzoek. Deze analyse toont een positieve relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf. De resultaten laten een iets sterkere positieve relatie zien tussen milieu prestatie en accounting based maatstaven (zoals ROA) dan market based maatstaven (zoals Tobin’s Q). In het theoretisch model van Lu en Taylor (2016) worden twee zienswijzen onderscheiden. In de eerste plaats de traditionele zienswijze die vertrekt vanuit de agency theorie, waarbij de verwachting is dat een betere milieu prestatie zal leiden tot toenemende operationele kosten. Als gevolg hiervan neemt de winst af wat een effect heeft op de financiële prestatie van een bedrijf. Op de tweede plaats een revisionistische zienswijze die vertrekt vanuit de legitimiteitstheorie en de stakeholder theorie, waarbij de verwachting is dat een betere milieu prestatie zal leiden tot een positiever imago en afnemende transactiekosten. Als gevolg hiervan neemt de winst toe wat een effect heeft op de financiële prestatie van een bedrijf.

Uit in ogenschouw genomen literatuur blijkt allereerst dat er een relatie is tussen de stakeholders van een bedrijf en de strategie van ditzelfde bedrijf. De strategie van een bedrijf is immers een belangrijk communicatiemiddel richting de diverse stakeholdergroepen, die er elk op hun eigen wijze op reageren. Vervolgens blijkt dat sustainability een relatie heeft met de strategie van een bedrijf. Het is immers in veel gevallen een strategische keuze om duurzamer te gaan opereren, waarbij dit vaak ingeven is door verwachte financiële voordelen. Uit verricht onderzoek blijkt dat er in onderzoeken vaak geen eenduidig antwoord is op de vraag of sustainability performance een positieve relatie heeft met de financiële prestatie. De stap richting milieu prestatie is in dit geval logisch daar milieu prestatie een onderdeel is van de sustainability performance van een bedrijf (Kazmi, 2013) en een onderdeel is van alle gangbare sustainability (ook wel Environmental Social Governance) ratings. In veel gevallen blijkt er een positieve relatie te zijn tussen milieu prestatie en financiële prestatie waarbij de mate hiervan wel afhangt

van de volledigheid van het model en de in ogenschouw genomen steekproef. Derhalve is mijn eerste hypothese:

Hypothese 1:

Een toename van de milieu prestatie van een bedrijf heeft een positieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf.

In het volgende hoofdstuk zet ik uiteen op welke wijze ik dit onderzoek wil verrichten alsmede welke operationalisatie van mijn theoretisch model ik kies alsmede de motivatie voor deze operationalisatie. Het hoofdstuk erna teken ik de resultaten van mijn onderzoek op, waarna ik afsluit met mijn conclusies alsmede de limitaties die verbonden zijn aan dit onderzoek.

3 Onderzoeksmethode

In dit hoofdstuk zet ik uiteen op welke wijze ik mijn onderzoek vorm zal gegeven. De in het voorliggende hoofdstuk opgetekende hypothese zal ik onderzoeken middels beschikbare kwantitatieve data. Deze data is beschikbaar in de voor UvA studenten toegankelijke databases van Wharton Business School. Allereerst zet ik uiteen op welke wijze ik de beschikbare data ga analyseren en wat mijn steekproef is, waarna ik opteken welke onafhankelijke variabelen ik in ogenschouw neem om een relatie te onderzoeken met de daarna opgetekende afhankelijke variabelen. Vervolgens presenteer ik de controle variabelen die ik betrek in mijn statistisch model om ruis zoveel mogelijk uit te sluiten, teneinde een mogelijke relatie tussen de onafhankelijke variabele en afhankelijke variabele te isoleren. Aan het eind van dit hoofdstuk presenteer ik alle variabelen die ik betrek in mijn onderzoek in een tabel waarbij ik aangeef hoe deze variabelen berekend worden, alsmede waar de informatie van afkomstig is. Samenvattend sluit ik af met de regressiefunctie voor de hypothese waarna ik afsluit met een grafische weergave van mijn model.

3.1 Werkwijze en steekproef

De beschikbare data is kwantitatief van aard en daardoor geschikt om statistisch onderzoek mee te verrichten. Dit zal ik doen door middel van een regressie analyse in SPSS. Door middel van deze regressie analyse ben ik in staat mijn eerste hypothese te toetsen. De steekproef die ik in ogenschouw neem betreft de duizend grootste bedrijven uit de Verenigde Staten. Dit borduurt voort op het onderzoek van Dowell et al. (2000) die de bedrijven hebben onderzocht die op dat moment onderdeel waren van de S&P 500. Ik kies ervoor een grotere steekproef in ogenschouw te nemen om de statistische validiteit van mijn onderzoek te verhogen. In mijn steekproef betrek ik gegevens van de jaren 2010 tot en met 2013. Dit omdat de database met de waarnemingen van de grootste 1000 bedrijven in de Verenigde Staten (zogenaamde Universe B in deze database) louter waarnemingen bevat van de jaren 2008 tot en met 2013. Mijn steekproef bevat derhalve de vier meest recente jaren van deze database. Doordat ik meerdere jaren betrek in mijn onderzoek is de kans gering dat eventuele incidenten in een jaar, die mogelijk van invloed zijn geweest op de gemeten variabelen, de validiteit van mijn resultaten ondermijnen.

3.2 Onafhankelijke variabele(n)

Operationalisatie van de milieu prestatie van bedrijven zal ik als volgt doen: via de website van Wharton Business School is er toegang tot de database van MSCI (vroeger KLD). Deze

database bevat diverse variabelen die betrekking hebben op de milieu prestatie van bedrijven. De keuze voor milieu variabelen is in lijn met eerder onderzoek van Wagner (2010) en Trumpp en Guenther (2015) die ook MSCI milieu variabelen hebben betrokken in hun onderzoek. Daar waar Trumpp en Guenther (2015) slechts twee milieu variabelen betrekken in hun onderzoek, ga ik een stap verder door alle beschikbare milieu variabelen te betrekken in mijn onderzoek. In tegenstelling tot Wagner (2010), die alle MSCI variabelen heeft betrokken in zijn onderzoek, beperk ik me tot de milieu variabelen daar ik specifiek hier onderzoek naar wil verrichten. Het door Wagner (2010) betrekken van alle beschikbare variabelen impliceert dat hij eigenlijk na is gegaan of bedrijven over alle variabelen heen voldaan hebben aan de door MSCI gestelde criteria om opgenomen te worden in de MSCI index. Dit is in mijn ogen overbodig indien hij gebruik had gemaakt van die database van MSCI waarin alleen bedrijven zijn opgenomen die onderdeel zijn de MSCI index. Ten aanzien van de variabelen die betrekking hebben op de milieu prestatie van bedrijven herbergt deze database zowel positieve als negatieve variabelen, allen met een waarde 1 of 0. Indien een variabele een waarde van 1 heeft wil dit zeggen dat het bedrijf voor deze variabele voldoet aan de door MSCI gestelde criteria. Deze criteria zijn volgens MSCI de “industry best practices” indien het positieve variabelen betreft. Bij negatieve variabelen wil een 1 zeggen dat ook hier voldaan wordt aan de door MSCI gestelde criteria, maar is dit in dit geval niet positief te noemen, daar het bijvoorbeeld kan zijn dat het door MSCI gestelde criterium kritiek vanuit Non Governmental Organizations of overtreding van de Endangered Species Act is. Om een gemiddelde rating op te kunnen tekenen dient of de waarde van de positieve variabelen aangepast te worden (een 0 wordt een 1 en een 1 een 0) of de waarde van de negatieve variabele dient aangepast te worden. Ik heb ervoor gekozen de waardes van de negatieve variabelen aan te passen. Het gevolg hiervan is dat een 1 een positieve indicatie is, daar er dan in het geval van een positieve variabele voldaan wordt aan de door MSCI gestelde criteria, en in het geval van een negatieve variabele niet wordt voldaan aan de door MSCI gestelde criteria, wat in dat geval juist positief is. Voor de volledige lijst met variabelen verwijs ik naar appendix 1,

kiezen ervoor om de financiële prestatie van een bedrijf te operationaliseren middels twee maatstaven. In de eerste plaats middels ROA en in de tweede plaats middels stock market return. Stock market return hebben zij in lijn met eerder onderzoek gedefinieerd als de jaarlijkse verandering in aandelenkoers plus uitgekeerde dividenden. In verband met het voorspellende karakter van Tobin’s Q prefereer ik deze maatstaf als operationalisatie van de financiële prestatie van een bedrijf. Tobin’s Q wordt reeds vele jaren gehanteerd om de prestatie van een bedrijf te meten (Bharadwaj, Bharadwaj et al. 1999). Zij geven aan dat Tobin’s Q wordt gebruikt om diverse fenomenen te verklaren. Het is onder andere een alternatieve maatstaf van de bedrijfsprestatie (Chen,& Lee, 1995), een voorspeller van winstgevende investeringsmogelijkheden (Lang,& Litzenberger, 1989), een maatstaf die de potentiële voordelen van een diversificatiestrategie in ogenschouw neemt (Lang,& Stulz, 1994) en een indicator van de immateriële waarde van een bedrijf (Hirschey, 1982). Bharadwaj et al. (1999) geven aan dat Tobin’s Q een maatstaf is van de financiële markten met attractieve aspecten. Zij geven aan dat Tobin’s Q gebaseerd is op de grondbeginselen van de efficiënte markt theorie, en voorts tegemoet komt aan de toenemende zorgen over de beperkingen van accounting prestatiemaatstaven. Zij geven aan dat Tobin’s Q bij uitstek geschikt is om de immateriële waarde van een bedrijf uit te drukken. Dit heeft ertoe geleid dat in onderzoeken waar er geen effect is gevonden op de financiële prestatie van een bedrijf waar er gebruik is gemaakt van accounting prestatiemaatstaven, er wel een effect is gevonden op Tobin’s Q. Zij geven aan dat dit verklaard wordt door het voorspellende karakter van Tobin’s Q, en het effect van de onderzochte relatie wel reeds door de financiële markten in ogenschouw is genomen, maar nog niet tot uiting is gekomen in accounting prestatiemaatstaven. Dit kan worden verklaard door het feit dat accounting prestatiemaatstaven operationeel van aard zijn, en financiële marktmaatstaven, zoals Tobin’s Q, strategisch van aard zijn. Dit is ook de reden dat ik als onafhankelijke variabele opteer voor Tobin’s Q, aangezien het verbeteren van de milieu prestatie van een bedrijf een strategische keuze is, en derhalve een financiële prestatiemaatstaf die strategisch van aard is een betere operationalisatie is van de financiële prestatie van een bedrijf dan een accounting prestatiemaatstaf zoals Return on Assets. In lijn met het onderzoek van Ziegler (2011) wordt Tobin’s Q berekend door de som van de marktwaarde van een bedrijf en de totale schuld van een bedrijf te delen door de boekwaarde van de totale bezittingen per jaareinde. Ziegler (2011) geeft aan dat, alhoewel dit een versimpelde benadering is van Tobin’s Q, deze kwalitatief niet onder doet voor de meer gecompliceerde zuivere benadering van Tobin’s Q.

3.4 Controle variabelen

Om ruis uit te sluiten en een mogelijke relatie tussen de onafhankelijke en afhankelijke variabele te isoleren is het noodzakelijk controle variabelen te betrekken in de regressie analyse. Ik opteer voor het alleen in ogenschouw nemen van controle variabelen waar een zekere mate van consensus over is. In overeenstemming met Dowell et al. (2000) betrek ik leverage. Deze wordt berekend door de langlopende schulden te delen door de waarde van de totale bezittingen. Dowell et al. (2000) geven aan dat een hoge leverage een negatief effect kan hebben op de financiële prestatie van een bedrijf. Trumpp en Guenther (2015) geven aan dat een hoge leverage gepaard gaat met een hoger financieringsrisico en dat daardoor de kosten van financiering stijgen en derhalve de financiële prestatie verslechterd. In lijn met Dowell et al. (2000) alsmede Trumpp en Guenther (2015) neem ik ook de R&D intensiteit mee. Dit wordt berekend door de R&D uitgaven te delen door de totale waarde van de bezittingen. Trumpp en Guenther (2015) stellen dat R&D intensiteit op de lange termijn een positief effect heeft op de financiële prestatie van een bedrijf. Trumpp en Guenther (2015) stellen dat het effect op de korte termijn negatief kan zijn. Verder neem ik als controle variabele kapitaalintensiteit mee zoals door Trumpp en Guenther (2015) en Ziegler (2011) geadviseerd. Beide onderzoeken kiezen voor een andere berekening. In dit onderzoek sluit ik aan bij de benadering van Ziegler (2011) door de ratio te berekenen tussen de kapitaalsuitgaven en de netto verkopen. Ziegler (2011) stelt dat kapitaalintensiteit een belangrijke indicator is van de technologische vernieuwing van het productieproces enerzijds en anderzijds het lange termijn groeiperspectief van een bedrijf. De volgende variabele die ik betrek is de bedrijfsgrootte in lijn met Ziegler (2011), Dowell et al. (2000) en Trumpp en Guenther (2015). Deze wordt berekend door het logaritme te nemen van de waarde van de totale bezittingen. Trumpp en Guenther (2015) stellen dat eerder onderzoek aantoont dat er een relatie is tussen de grootte van een bedrijf en de financiële prestatie. Wel tekenen Trumpp en Guenther (2015) op dat niet vaststaat, op basis van eerder onderzoek, of deze relatie positief of negatief is. In lijn met Trumpp en Guenther (2015) en Dowell et al. (2000)

branches. Het zou kunnen dat er ook in mijn construct tussen branches verschillen zijn. Derhalve kies ik in lijn met Trumpp en Guenther (2015) en Ameer en Othman (2012) voor een controle variabele branche. Ameer en Othman (2012) hebben aangetoond dat er tussen branches verschillen zijn in de milieu prestatie, en dat er verschillen zijn in de relatie tussen de milieu prestatie en de financiële prestatie. Een gedeelte van de onderzochte branches blijkt maar een positieve relatie te hebben tussen de milieu prestatie en de financiële prestatie.

Samengevat betrek ik in mijn onderzoek onderstaande variabelen waarbij ik aangeef hoe ik aan de benodigde informatie kom alsmede op welke wijze de variabelen (indien van toepassing) berekend dienen te worden.

Tabel 1: overzicht variabelen onderzoek

Omschrijving Bron Berekening

Onafhankelijke variabelen

Environmental opportunities - clean tech (pos) MSCI database Niet van toepassing Waste management - toxic emissions and waste (pos) MSCI database Niet van toepassing Waste management - packaging materials & waste (pos) MSCI database Niet van toepassing Climate change - carbon emissions (pos) MSCI database Niet van toepassing Environmental management systems (pos) MSCI database Niet van toepassing Natural resource use - water stress (pos) MSCI database Niet van toepassing Natural resource use - biodiversity & land use (pos) MSCI database Niet van toepassing Natural resource use - raw material sourcing (pos) MSCI database Niet van toepassing Natural resource use - financing environmental impact (pos) MSCI database Niet van toepassing Environmental opportunities - green buildings (pos) MSCI database Niet van toepassing Environmental opportunities in renewable energy (pos) MSCI database Niet van toepassing Waste management - electronic waste MSCI database Niet van toepassing Climate change - energy efficiency (pos) MSCI database Niet van toepassing Climate change - product carbon footprint (pos) MSCI database Niet van toepassing Climate change - insuring climate change risk (pos) MSCI database Niet van toepassing Environment - other risks (pos) MSCI database Niet van toepassing Regulatory compliance (neg) MSCI database Niet van toepassing Toxic emissions and waste (neg) MSCI database Niet van toepassing Energy & climate change (neg) MSCI database Niet van toepassing Impact of products and services (neg) MSCI database Niet van toepassing Biodiversity & land use (neg) MSCI database Niet van toepassing Operational waste (neg) MSCI database Niet van toepassing Supply chain management (neg) MSCI database Niet van toepassing Water stress (neg) MSCI database Niet van toepassing Environment - other concerns (neg) MSCI database Niet van toepassing

Environmental performance Gesommeerde score op binaire environmental variables Afhankelijke variabele

Tobin's Q Compustat (market value + total debt / book value of total assets) Controle variabelen

De volgende regressieanalyse wordt toegepast om de hypothese te onderzoeken:

Tobin’s Q = a + b1 milieu prestatie + b2 leverage + b3 R&D intensity + b4 capital intensity +b5 size + b6 growth + b7 industry + e.

Samengevat prestenteer ik middels onderstaande grafische weergave mijn theoretisch model alsmede de operationalisatie van dit theoretisch model.

Figuur 2: Libby’s predictive validity framework

In dit hoofdstuk heb ik uiteengezet welke steekproef ik in ogenschouw zal nemen in mijn onderzoek. Voorts heb ik opgetekend welke onafhankelijke variabelen ik betrek in dit onderzoek. Verder heb ik uiteengezet op welke wijze ik de afhankelijke variabele operationaliseer alsmede welke controle variabelen ik betrek in mijn onderzoek. Afsluitend heb ik mijn regressie functie uiteengezet en een grafische weergave van mijn theoretisch model gepresenteerd. In het volgende hoofdstuk van deze thesis teken ik de resultaten van de door mij uitgevoerde analyse in SPSS op waarna ik in het laatste hoofdstuk afsluit met mijn conclusies en limitaties, die verbonden zijn aan deze thesis.

4 Resultaten

In het voorliggende hoofdstuk heb ik uiteengezet op welke wijze ik mijn onderzoek zal uitvoeren. In dit hoofdstuk presenteer ik allereerst de descriptives van mijn dataset waarna ik deze toelicht. In mijn onderzoek heb ik alle bedrijven met beschikbare data voor de benodigde variabelen in de MSCI database van WRDS binnengehaald. Vervolgens beschouw ik de correlaties in mijn dataset. Daarna presenteer ik mijn analyses waarna ik in het volgende hoofdstuk mijn conclusies opteken alsmede uiteenzet welke limitaties mijn onderzoek kent.

4.1 Descriptives dataset in SPSS

Na inlezen van de dataset heb ik allereerst de descriptives beschouwd in SPSS. In onderstaand figuur de descriptives van de dataset na inlezen in SPSS die ik na presentatie van de waardes verder beschrijf.

Tabel 2: descriptives dataset

Variabele Gemiddelde Standaard deviatie Minimum Mediaan Maximum

Tobin's Q 1,44 1,30 0,00 1,17 13,43

Overall env score 9,94 1,50 6,00 10,00 15,00

Leverage 0,22 0,18 0,00 0,20 1,51

R&D intensity 0,02 0,04 0,00 0,00 0,45

Capital intensity 0,04 0,06 0,00 0,03 0,55

Size 4,08 0,60 2,43 3,99 6,38

Growth 0,09 0,23 -0,74 0,05 4,38

Bovenstaande tabel toont de descriptives van de afhankelijke, onafhankelijke en controle variabelen. De steekproef bevat 2903 observaties van bedrijven aangaande de jaren 2010 tot en met 2013. Beschrijving van de variabelen:

Tobin's Q = (market value jaar t + total debt jaar t / book value of total assets jaar t)

Overall Env Score = som van de individuele milieu variabelen (na hercodering van de negatieve milieuvariabelen) Leverage = long term debt jaar t / total assets jaar t

R&D intensity = R&D expenses jaar t / total assets jaar t Capital intensity = capital expenditures jaar t / net sales jaar t Size = log (total assets) jaar t

Growth = (total assets year t - total assets year t-1) / total assets year t-1

De steekproefgrootte (n waarde) is 2.903. Bovenstaande descriptives laten zien dat de overall environmental score varieert tussen een de 0 en 15. Geen enkel bedrijf in deze steekproef heeft een score behaald gelijk aan het theoretisch maximum van 26. De gemiddelde overall environmental score is 9,94 daar waar de meest voorkomende waarde in deze steekproef (mediaan) 10 is. De waarde van Tobin’s Q varieert tussen de 0 en 13,43, waar 1,44 de gemiddelde waarde is in deze steeproef waar de vaakst voorkomende waarneming 1,17 is. Leverage varieert tussen de 0% en 151% met een gemiddelde van 22% en een mediaan van 20%. R&D intensity varieert van 0% tot 45%. De gemiddelde R&D intensity is 2% en de meest voorkomende waarneming is 0%. De waarnemingen aangaande de Capital intensity variëren van 0% tot 55%. De gemiddelde Capital intensity is 4% en de mediaan is 3%. De berekende Size varieert van 2,43 tot 6.38, waarbij het gemiddelde 4,08 is en de mediaan 3,99. De variabele Growth varieert van

-74% tot + 438%. De gemiddelde Growth in deze steekproef is 9% en de meest voorkomende Growth is 5%. Dummy variabelen zijn niet opgenomen in deze tabel.

4.2 Nadere beschouwing dataset in SPSS

Ten aanzien van de nadere beschouwing van de dataset heb ik in SPSS allereerst de bivariaat correlatie analyse in SPSS uitgevoerd. Hierbij heb ik gekozen voor de presentatie van de Pearson correlatie coëfficiënten behorend bij een tweezijdige toets. Onderstaand presenteer ik de correlatie matrix middels tabel 3. Dummy variabelen zijn niet opgenomen in deze matrix.

Tabel 3: correlatie matrix

Correlaties gebaseerd op 2903 observaties

Tobin's Q

Overall Env

Score Leverage intensityR&D intensityCapital Size Growth

Tobin's Q _-

-Overall Env Score _0,017

-Leverage _{-0,020 -0,022 -}

-R&D intensity _0,332** _0,155** _-0,165** _-

-Capital intensity _0,133** _-0,060** _0,143** _-0,065**

-Size _-0,529** _0,183** _-0,099** _-0,226** _-0,140**

Growth _0,154** _-0,065** _{-0,020 0,057}** _0,058** _-0,072**

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed).

Beschrijving van de variabelen:

Tobin's Q = (market value jaar t + total debt jaar t / book value of total assets jaar t)

Overall Env Score = som van de individuele milieu variabelen (na hercodering van de negatieve milieuvariabelen) Leverage = long term debt jaar t / total assets jaar t

R&D intensity = R&D expenses jaar t / total assets jaar t Capital intensity = capital expenditures jaar t / net sales jaar t Size = log (total assets) jaar t

Growth = (total assets year t - total assets year t-1) / total assets year t-1

Zoals te zien is in bovenstaande matrix gebeurt er wat in de dataset. Er is in hoge mate sprake van correlatie tussen de variabelen. Van de geanalyseerde 21 correlaties zijn er 4 niet significant bij een gekozen betrouwbaarheidsinterval van 99%. Noemenswaardig is het feit dat er geen significante relatie is tussen de overall environmental score en afhankelijke variabele Tobin’s Q. Of dit impact heet, en indien er sprake is van impact wat is dan de mate hiervan, op het door mij opgetekende onderzoeksmodel zal blijken uit de uit te voeren regressie analyse.

4.3 Regressie analyse in SPSS

Na beschouwing van de correlatie matrix, die laat zien dat er 17 significante correlaties zijn, heb ik de dataset nader geanalyseerd middels een lineaire regressie om eerstens vast te kunnen stellen of het door mij gekozen model verklarend is voor variantie in de gekozen afhankelijke

variabele Tobin’s Q. Deze stap is de opmaat naar de uiteindelijke beantwoording van de door mij opgetekende hypothese. Ik heb ervoor gekozen twee regressiemodellen te hanteren: een model exclusief de dummy variabelen voor de branche en een model inclusief de dummy variabelen voor de branche. Op deze wijze is het eventuele effect van de controle variabele branche op de afhankelijke variabele Tobin’s Q te destilleren. Onderstaande tabel 4 toont de verschillen in verklarende waarde van de variantie in Tobin’s Q tussen de twee modellen en tabel 5 toont de uitkomsten van de uitgevoerde regressie analyse inclusief dummy variabelen (voor de uitkomsten van de uitgevoerde regressie analyse van model 1 verwijs ik naar appendix 3).

Tabel 4: vergelijk tussen model 1 en model 2

Model Std. Error of the Estimate Adjusted RSquare R SquareChange F Change Sig. F Change

1 _{1,047 0,351 0,353 262,986 0,000}

2 _{1,015 0,391 0,042 24,764 0,000}

a. Predictors: (Constant), Growth, Leverage, Overall Env Score, Capital intensity, R&D intensity, Size

b. Predictors: (Constant), Growth, Leverage, Overall Env Score, Capital intensity, R&D intensity, Size, Industry dummyPublic Administration, Industry dummyWholesale trade, Industry dummyConstruction, Industry dummyRetail trade, Industry dummyServices, Industry dummyTransportation & Public Utilities, Industry dummyMining, Industry dummyFinance, Insurance, Real Estate

c. Dependent Variable: Tobin's Q

Bovenstaand vergelijk tussen de twee modellen toont dat model twee inclusief de dummy variabelen 39,1% van de variantie in Tobin’s Q verklaart. Het vergelijk tussen model 1 en model 2 toont dat het in ogenschouw nemen van de branche de verklarende waarde van het model doet toenemen van 35,1% naar 39,1%. De procentuele toename is afgerond 4% en is op basis van de gepresenteerde p-waarde significant te noemen (p-waarde bij model twee is 0,000).

Tabel 5: regressie analyse model 2 met afhankelijke variabele Tobin’s Q (n=2903)

Standardized

Coefficients Beta ErrorStd. T-statistic

Prob. (2-sided)

Industry dummyMining _{-0,030 0,099 -1,490 0,136}

Industry dummyRetail trade _{0,115 0,091 7,207 0,000}

Industry dummyWholesale trade _{-0,008 0,137 -0,533 0,594} Industry dummyConstruction _{0-,049 0,172 -3,323 0,001} Industry dummyPublic Administration _{0,032 0,514 2,196 0,028}

Aantal observaties _2.903

Adj. R2 _0,391

P-waarden zijn gebaseerd op een tweezijdige toets. Beschrijving van de variabelen:

Tobin's Q = (market value jaar t + total debt jaar t / book value of total assets jaar t)

Overall Env Score = som van de individuele milieu variabelen (na hercodering van de negatieve milieuvariabelen) Leverage = long term debt jaar t / total assets jaar t

R&D intensity = R&D expenses jaar t / total assets jaar t Capital intensity = capital expenditures jaar t / net sales jaar t Size = log (total assets) jaar t

Growth = (total assets year t - total assets year t-1) / total assets year t-1

Industry = dummy variabele voor de branche (9 branches, derhalve 8 dummy variabelen met manufactoring branche als referentiegroep)

Zoals reeds bleek uit het vergelijk tussen de twee modellen had de branche een significante relatie met de afhankelijke variabele Tobin’s Q. Uit bovenstaande tabel 5 blijkt dat, in lijn met de door mij opgetekende hypothese, de milieu prestatie van een bedrijf (in tabel 5 de variabele Overall Env. Score) een significante positieve relatie heeft met de financiële prestatie van een bedrijf (gemeten middels Tobin’s Q) gegeven de gepresenteerde p-waarde van 0,001. De resultaten van de door mij gekozen steekproef tonen een Beta van 0,053, hetgeen inhoudt dat bij elke toename van de milieu prestatie met 1 de financiële prestatie met 0,053 toeneemt. Dit is derhalve een bevestiging van de door mij opgetekende hypothese. De gevonden positieve relatie is in lijn met eerder verricht onderzoek. Dowell et al. (2000), Wagner (2010), Epstein et al. (2012), Haanaes et al. (2013) en Trumpp en Guenther (2013) hebben allen ook een positieve relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van ditzelfde bedrijf aangetoond. Lu en Taylor (2016) zijn tot hetzelfde resultaat gekomen in de door hun uitgevoerde meta analyse.

De uitgevoerde regressie analyse laat verder zien dat leverage geen significante relatie heeft met financiële prestatie van een bedrijf. R&D intensity en Growth hebben beiden een significante positieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf met een Beta die groter is dan de Beta van de milieu prestatie (respectievelijk 0,175 en 0,096 versus 0,053). Ook Capital intensity heeft een significante positieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf met een Beta van 0,051 (0,002 lager dan de Beta behorend bij de milieu prestatie). Verder blijkt uit de analyse dat Size een significante negatieve relatie heeft met de financiële prestatie van een bedrijf met een forse, in vergelijking met de Beta’s van de overige onafhankelijke variabelen, Beta van – 0,421. Het Amerikaanse fenomeen “bigger is better” blijkt derhalve niet op te gaan.

Als laatste toont de uitgevoerde regressie analyse de verschillen in Tobin’s Q tussen de branches. De financiële prestatie van de branches Mining en Wholesale blijkt niet significant anders te zijn dan de financiële prestatie van de referentie branche manufacturing (gegeven de p-waarden van respectievelijk 0,136 en 0,594). De financiële prestatie van de branches Services,

Opgemerkt dient nog te worden dat ik in SPSS getoetst heb of er sprake is van multicollineariteit. Dit blijkt niet het geval te zijn.

4.4 Robuustheidstest

Om de robuustheid van mijn resultaten te toetsen heb ik aanvullend een regressie gedraaid met een accounting based maatstaf als afhankelijke variabele. In lijn met onder andere Trumpp en Guenther (2015) heb ik ervoor gekozen om als maatstaf Return on Assets te hanteren. Daartoe heb ik allereerst de Return on Assets berekend voor de waarnemingen van de reeds in gebruik zijnde dataset. Daartoe heb ik allereerst vanuit de COMPUSTAT database de relevante data geëxporteerd (Ticker symbol, jaartal, bezittingen (AT – Assets – Total) en het netto resultaat (Net Income – (Loss)). In dit bestand heb ik de Return on Assets berekend (netto resultaat gedeeld door totale bezittingen) en een samenvoeging van Ticker Symbol en jaartal opgenomen zodat ik wederom een unieke code per waarneming heb waarbij de opzet van deze unieke codering gelijk is aan de opzet in de reeds in gebruik zijnde dataset. Vervolgens heb ik in mijn in gebruik zijnde dataset een kolom toegevoegd (Return on Assets) en middels verticaal zoeken de Return on Assets erbij gezocht vanuit het aanvullende COMPUSTAT bestand. Op deze wijze heb ik mijn dataset uitgebreid met Return on Assets. Met deze afhankelijke variabel heb ik twee regressie modellen geanalyseerd: een model zonder de dummy variabelen van de branche een model met de dummy variabelen van de branche. Op deze wijze is het eventuele effect van de branche op de afhankelijke variabele Return on Assets te destilleren daar het nominale variabelen zijn waarvan de resultaten, omdat het dummy variabelen zijn, voortvloeiend uit de regressie analyse de verschillen in Return on Assets ten opzichte van de gekozen referentiegroep manufacturing tonen.

Tabel 6: regressie analyse model 2 met afhankelijke variabele ROA (n=2903) Standardized

Coefficients Beta Std. Error T-statistic

Prob. (2-side)

(Constant) _{0,144 0,011 12,727 0,000}

Overall Env Score _{0,060 0,001 3,384 0,001}

Leverage _{-0,188 0,007 -10,928 0,000}

Aantal observaties ₂₉₀₃

Adj. R2 _0,258

P-waarden zijn gebaseerd op een tweezijdige toets. Beschrijving van de variabelen:

ROA = Net income jaar t / total assets jaar t

Overall Env Score = som van de individuele milieu variabelen (na hercodering van de negatieve milieuvariabelen) Leverage = long term debt jaar t / total assets jaar t

R&D intensity = R&D expenses jaar t / total assets jaar t Capital intensity = capital expenditures jaar t / net sales jaar t Size = log (total assets) jaar t

Growth = (total assets year t - total assets year t-1) / total assets year t-1

Industry = dummy variabele voor de branche (9 branches, derhalve 8 dummy variabelen met manufactoring branche als referentiegroep)

In bovenstaande tabel 6 presenteer ik de uitkomsten van de regressie analyse van het model inclusief industry dummy’s. Uit deze uitgevoerde regressieanalyse komt voort dat Capital Intensity geen significante relatie (gegeven de p-waarde van 0,495) heeft met de financiële prestatie van een bedrijf (geoperationaliseerd middels Return on Assets). De milieu prestatie van een bedrijf blijkt wederom een positieve relatie te hebben met de financiële prestatie van een bedrijf met in dit model een Beta van 0,060 en een p-waarde van 0,001. Deze Beta van 0,060 is hoger dan de Beta behorend bij de relatie tussen milieu prestatie en Tobin’s Q (Beta van 0,053). Dit is in lijn met de resultaten van Lu en Taylor (2016). Growth heeft ook in dit model een positieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf gegeven de p-waarde van 0,000 behorend bij een Beta van 0,095. Ook Size heeft, in overeenstemming met het door mij geprevaleerde model met als afhankelijke variabele Tobin’s Q, een significante negatieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf (gegeven de p-waarde van 0,000). In dit model heeft Leverage een significante negatieve relatie met de financiële prestatie van een bedrijf, gegeven de p-waarde van 0,000 behorend bij een Beta van -0,188. Dit in tegenstelling tot het door mij geprevaleerde model waar Leverage geen significante relatie had. In dit model blijkt de onafhankelijke variabele die geen significante relatie heeft met de financiële prestatie van een bedrijf de variabele Capital Intensity te zijn gegeven de p-waarde van 0,495. Voorts heeft in dit model R&D Intensity een significant negatieve relatie te hebben met de financiële prestatie van een bedrijf gegeven de p-waarde van 0,000 behorend bij een Beta van -0,065. Dit terwijl in het door mij geprevaleerde model R&D Intensity juist een significant positieve relatie had.

Voor de details van het vergelijk tussen het model exclusief de industry dummy’s en het model inclusief de industry dummy’s verwijs ik naar appendix 4. Hieruit blijkt dat het verschil in verklarende waarde tussen het model exclusief industry dummy’s en het model inclusief Industry

dummy’s 11,2% is. De variatie in de afhankelijke variabele Return on Assets wordt voor 25,8% verklaard door de in de regressie analyse betrokken variabelen. De uitkomsten van de regressie analyse van het model exclusief industry dummy’s is terug te vinden in appendix 5. Voor beide modellen heb ik in SPSS getoetst op multicollineariteit. Dit blijkt niet het geval te zijn.

In dit hoofdstuk heb ik uiteengezet welke laatste handelingen ik heb verricht om een bestand samen te stellen dat gereed is om te analyseren in SPSS. Vervolgens heb ik de descriptives en de correlatie matrix gepresenteerd en toegelicht. Voorts heb ik de uitgevoerde regressie analyse met als afhankelijke variabele Tobin’s Q gepresenteerd en uiteengezet. Daarna heb ik de resultaten van de door mij uitgevoerde robuustheidstest met als afhankelijke variabele Return on Assets uiteengezet. In het volgende hoofdstuk teken ik op welke conclusies ik verbind aan het door mij uitgevoerde onderzoek alsmede welke limitaties mijn onderzoek kent.

5 Conclusie en limitaties

In deze thesis heb ik getracht aanvullend bewijs te vinden voor een mogelijk positieve relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf. De gepresenteerde resultaten laten zien dat er een significante positieve relatie is tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de, middels Tobin’s Q geoperationaliseerde, financiële prestatie van een bedrijf. Waarbij eerder onderzoek zich beperkte tot een kleinere dataset en in geringere mate betrekken van milieu variabelen is het gepresenteerde resultaat consistent met deze eerdere onderzoeken. Uit de resultaten blijkt dat de controlevariabelen, behoudens leverage, een significante relatie hebben met de financiële prestatie van een bedrijf. Dit rechtvaardigt de keuze voor de controle variabelen. De significante relatie tussen de milieu prestatie van een bedrijf en de financiële prestatie van een bedrijf blijft ook overeind wanneer de financiële prestatie van een bedrijf geoperationaliseerd wordt middels Return on Assets. Dit toont de robuustheid van mijn resultaten.

De door mij gekozen onafhankelijke en controle variabelen verklaren 39,1% van de variantie in Tobin’s Q. Het is een utopie om een model op te tekenen waar 100% van de variantie wordt verklaard maar mijns inziens kan de verklarende waarde omhoog door nader onderzoek te doen naar aanvullende controle variabelen die van invloed kunnen zijn op de variantie in Tobin’s Q. Uitkomsten van een statistische analyse zijn dan nog robuuster. Uit de resultaten is voorts gebleken dat de gekozen onafhankelijke en controle variabelen 25,8% van de variantie in Tobin’s Q verklaren. Hieruit valt op te tekenen dat de impact van de in deze thesis opgetekende variabelen een geringere relatie hebben met een accounting based maatstaf dan met een financiële maatstaf die meer forward looking van aard is.

De gevonden significante relatie tussen de milieu prestatie en de financiële prestatie laat niet zien op welk onderdeel van Tobin’s Q het gemeten effect het sterkst is. In volgend onderzoek dient uitgezocht te worden of de relatie het sterkst is met de marktwaarde van een bedrijf, de totale schulden van een bedrijf of de boekwaarde van de totale bezittingen. Dit om meer in detail te begrijpen welke relaties er zijn.

Uitspraken ten aanzien van causaliteit zijn niet te verbinden aan de uitgevoerde analyses. In eerder onderzoek zijn vermoedens opgetekend maar blijft hard bewijs nog steeds achterwege. In vervolgonderzoek zou verder beschouwd kunnen worden of het verhogen van de milieu prestatie bijvoorbeeld kan zorgen voor besparingsmogelijkheden. Het zou immers kunnen zijn dat investeringen om bijvoorbeeld het energieverbruik terug te dringen een zeer korte terugverdientijd hebben en derhalve spoedig tot besparingen leiden. Voorts zou onderzocht

kunnen worden wat de impact is van een hogere milieu prestatie op bijvoorbeeld de wijze waarop consumenten het bedrijf waarderen en dientengevolge hier mogelijk eerder goederen van betrekken dan van een bedrijf met een lagere milieu prestatie. Een hogere milieu prestatie zou derhalve kunnen zorgen voor een betere concurrentiepositie.

References

Ameer, R.,& Othman, R. (2012) Sustainability Practices and Corporate Financial Performance: A Study Based on the Top Global Corporations, Journal of Business Ethics, 108, pp. 61-79. Bansal, P.,& Roth, K. (2000) Why Companies Go Green: A Model of Ecological

Responsiveness, The Academy of Management Journal, 43(4), pp. 717-736.

Berman, S.L., Wicks, A.C., Kotha, S., & Jones, T.M. (1999) Does Stakeholder Orientation Matter? The Relationship between Stakeholder Management Models and Firm Financial Performance, The Academy of Management Journal, 42(5), pp. 488-506.

Bharadwaj, A.S., Bharadwaj, S.G.,& Konsynski, B.R. (1999) Information Technology Effects on Firm Performance as Measured by Tobin’s Q, Management Science, 45(7), pp. 1008-1024. Burke, L.,& Logsdon, J.M. (1996) How Corporate Social Responsibility Pays Off, Long Range

Planning, 29(4), pp. 495-502.

Chen, K.C., Lee, J. (1995) Accounting Measures of Business Performance and Tobin’s Q Theory, Journal of Accounting, Auditing and Finance, 10(summer), pp. 587-607.

Dowell, G., Hart, S.,& Yeung, B. (2000) Do Corporate Global Environmental Standards Create or Destroy Market Value?, Management Science, 46(8), pp. 1059-1074.

Endrikat, J., Guenther, E., & Hoppe, H. (2014) Making sense of conflicting empirical findings: A meta-analytics review of the relationship between corporate environmental and financial performance, European Management Journal, 32, pp. 735-751.

Epstein, M.J., & Roy, M.J. (2001) Sustainability in action: Identifying and measuring key performance drivers, Long Range Planning, 34, pp. 585-604.

Epstein, M.J., Buhovac, A.R., & Yuthas, K., (2012) Managing Social, Environmental and Financial Performance Simultaneously, Long Range Planning, 48, pp. 35-45.

Freeman, R. Edward (1984) Strategic management: a stakeholder approach, Englewood Cliffs, NJ: Prentice-Hall.

Haanaes, K., Michael, D., Jurgens, J., & Rangan, S., (2013) Making Sustainability Profitable, Harvard Business Review, March, pp. 110-114.

Hirschey, M. (1982) Intangible Capital Aspects of Advertising and R&D Expenditures, Journal of Industrial Economics, 30(June), pp. 375-390.

Jensen, M., (1988) Takeovers: Their Causes and Consequences, Journal of Economic Perspectives, 2(1), pp. 21-44.

Lang, L.H.P., & Litzenberger, R.H. (1995) Dividend Announcements: Cash Flow Signalling vs. Free Cash Flow Hypothesis? Journal of Financial Economics, 24, pp. 181-191.

Lang, L.H.P., & Stulz, R.M. (1994) Tobin’s Q, Corporate Diversification and Firm Performance, Journal of Political Economy, 102, pp. 1248-1280.

Lindblom, C.K. (1994) “The implications of organizational legitimacy for corporate social performance and disclosure”, paper presented at the Critical Perspectives on Accounting Conference, New Yor, NY.

Lu, W., & Taylor, M.E. (2016), Which Factors Moderate the Relationship between Sustainability Performance and Financial Performance? A Meta-Analysis Study, Journal of International Accounting Research, 15(1), pp. 1-15.

McWilliams, A., Siegel, D. (2001) Corporate Social Responsibility: A Theory of the Firm Perspective, The Academy of Management Review, 26(1), pp. 117-127.

Meyer, J. W., & Rowan, B. (1977) Institutional Organizations: Formal Structure as Myth and Ceremony, American Journal of Sociology, 83(2), pp. 340–363.