Een groter marktaandeel van institutionele niet-banken?

In deze paragraaf zal ik in algemene zin de grotere rol van institutionele niet-banken afwegen tegen de risico’s.

Om te beginnen lijkt met de opkomst van niet-banken een logische stap gezet om het systeem weerbaarder maken. Financiële intermediatie door niet-banken leidt tot een vermindering van looptijd-mismatch en liquiditeitsrisico’s binnen het financiële systeem, hetwelk systeemrisico’s reduceert en bijdraagt aan financiële stabiliteit. Hierdoor zijn niet-banken in beginsel een solide partij en minder kwetsbaar voor economische schokken dan dat banken dat zijn. Desalniettemin liggen ook risico’s op de loer. Zo kan search for yield gedrag onder niet-banken leiden tot een toename van risico’s welke zich kunnen openbaren indien marktcorrecties op de woningmarkt zich voltrekken. Zoals beschreven komt dit doordat niet-banken krediet uitzetten met lossere leenvoorwaarden dan de banken. Dat marktcorrecties goed denkbaar zijn, blijkt onder meer uit een recentelijk nieuwsbericht van DNB als gevolg van de Corona pandemie, waarbij DNB de risico’s voor een omslag op het commercieel vastgoed- en woningmarkt van ‘beperkt toenemend’ in het voorjaar van 2020 heeft veranderd naar ‘sterk toenemend’ (als hoogste stand) in het najaar van 2020.233 _{Indien niet-banken niet weerbaar genoeg zijn voor zo’n marktcorrectie, kan het optreden} van een marktschok, de financiële gezondheid van niet-banken schaden. Wat betreft het voornoemde, lijkt ook DNB hierdoor momenteel met de handen in het haar te zitten en te zoeken naar een passende oplossing.234 _{Maar hoe is het search for yield gedrag onder niet-banken en} daarmee de risicotoenames terug te dringen? De aangewezen manier om dit te bereiken is door

233 _{DNB 2020d, p. 11; DNB 2020e, p. 8.} 234 _{Zie DNB 2020d,e.}

beleid dat bijdraagt aan hoge (re) kredietschulden van kredietnemers te herzien. Men kan hierbij denken aan elementen van Pigouviaanse belasting, waartoe strategieën die systeemrisico’s creëren, ontmoedigd worden.235

Ten tweede leidt grotere afhankelijkheid van niet-banken in beginsel tot een vermindering van procycliciteit in kredietverlening. Hoewel het juist is dat de toename van de niet-banken, procycliciteit vermindert óf zelfs contraproductief kan werken, bestaan ook risico’s. Zo kunnen procyclische effecten gecreëerd worden door runs en daaropvolgende fire sales. Van belang is echter om hierbij op te merken dat runs slechts beperkt voorvallen bij niet-banken. Desalniettemin bestaan zoals beschreven, twee runrisico’s onder niet-banken. Zo dient men allereest bedacht te zijn op de liquiditeitspositie van niet-bank levensverzekeraars. Sterker nog, uit het besproken onderzoek blijkt dat levensverzekeraars kwetsbaar(der) zijn voor een run op verzekeringsgelden, waardoor liquiditeitsrisico’s zich daar sneller zullen openbaren. Ten tweede zijn runs op beleggingsfondsen mogelijk door de open-eind fondsstructuur. Weliswaar wordt dit runrisico lager geacht door het feit dat institutionele investeerders als hoofdaandeelhouders van de fondsen niet snel uittreden en daarbij negatieve externaliteiten zullen internaliseren. Daarmee blijft het in zijn algemeenheid een open vraag in hoeverre runs op beleggingsfondsen zullen leiden tot systeemrisico’s. Daarnaast is van belang te vermelden dat pensioenfondsen dergelijke runrisico’s niet lopen. Alles bijeengenomen, zijn runs wel zeer onwenselijk, waardoor enig regulerend ingrijpen ter beperking raadzaam is.

Ten derde heb ik in deze scriptie besproken dat kredietuitzettingen door niet-banken verschillende voordelen heeft uit hoofde van risicodiversificatie. Op zichzelf zijn de diversificatievoordelen die kredietuitzettingen bereiken positief; het biedt extra mogelijkheden om risico’s van niet-banken te spreiden, hetgeen resulteert in risicoverlaging en soliditeit van het systeem. De vraag is echter tot wat voor complicaties de toegenomen verwevenheden in het financiële systeem leiden. Zo kan een te grote verwevenheid en daarmee blootstelling aan andere financiële sectoren, diversificatievoordelen teniet laten gaan. Hier speelt dat onderlinge verwevenheden grote blootstellingen creëren, wat mogelijk een ‘TBTF’ (of ‘too interconnected to fail’) probleem oplevert op niet-bank niveau. Op die manier kan de complexe manier van verwevenheden risico’s

creëren voor het systeem. In het bijzonder doel ik hier op de situatie van de Nederlandse pensioenfondsen, maar óók die van de verzekeraars. Zoals beschreven, staan verzekeraars daarbij in mindere mate bloot aan OFIs, maar hebben wel een blootstellingen op banken.236 _De kredietverschaffingen via beleggingsfondsen vormt verder een deel van de OFIs blootstellingen. Institutionele niet-banken zijn hier doorgaans enig aandeelhouder, waardoor verwevenheden met andere financiële sectoren laag zullen zijn.237 _{Om die reden zullen mijns inziens verwevenheden} met beleggingsfondsen niet snel systeemrisico’s creëren. Daarbovenop hebben pensioenfondsen echter nog aanzienlijke blootstellingen aan OFI, welke verontrustend is.238 _Deze blootstellingsrisico’s van pensioenfondsen aan OFIs, en de blootstelling van verzekeraars aan banken, dienen duidelijker in kaart gebracht te worden. Immers: deze blootstellingen kunnen mogelijk op gespannen voet staan met het langetermijnbeleid van deze niet-banken.

Tot slot zal ik de kwestie van het institutioneel kuddegedrag bespreken. Hoewel kuddegedrag eveneens stabiliserend kan werken, leidt na-aping bij kredietuitzetting vanuit macroperspectief tot grotere systeeminstabiliteiten en procycliciteit.239 _{Om deze tendens te doorbreken, dient men} echter risico’s te reduceren via het gebruik van microprudentiële regels. Zo valt te denken aan de interne regulering die aanstuurt op een meer diverse groep van actuarissen en vermogensbeheerders binnen pensioenfondsen. Onderzoek wijst per slot van rekening uit dat binnen pensioenfondsen met dezelfde actuarissen en vermogensbeheerders, kuddegedrag eerder optreedt.240 _{Op een dergelijke manier kunnen connecties tussen pensioenfondsen doorbroken} worden.

Gelet op een en ander, is regulerend ingrijpen raadzaam in enige situaties. Daarentegen brengt de participatie van niet-banken ook voordelen mee voor het systeem. Men dient daarbij op te merken dat het marktaandeel van directe en indirecte nieuwe Nederlandse kredietuitzettingen door pensioenfondsen nog steeds vrij gering is. Deze pensioenfondsen vormen een solide kredietverschaffer waarbij potentiele risico’s beduidend lager zijn dan voor krediet uitzettende (levens)verzekeraars. Hierdoor is het mijns inziens raadzaam het marktaandeel van

236 _{Met name pensioenfondsen hebben een zeer grote blootstelling op OFIs van 50%, zie §3.5.1.} 237 _{Zie §3.5.1.}

238 _{Zie §3.4.1, dit is gestegen van 40% naar 50% (2018-2020).} 239 _{Zie hierover bijvoorbeeld Beale et al. 2010.}

pensioenfondsen in de niet-bancaire kredietverlening verder te vergroten. Door grotere afhankelijkheid van niet-bancaire pensioenfondsen kan daarmee nog een wenselijke stap gemaakt worden die bijdraagt aan financiële stabiliteit en systeemstabiliteit. Er is echter momenteel ook een keerzijde. Men dient er namelijk wel op toe te zien dat risico’s van kredietuitzettingen in pensioenfondsen kritisch worden afgewogen. Zo heb ik besproken dat hier de kwestie speelt van ondeugdelijk risicomanagement bij financiële intermediatie, wat zich uit bij zowel directe als indirecte kredietuitzettingen. Bij verzekeraars is een dergelijke risicoproblematiek evenwel niet gedocumenteerd.