Discussie

Dit  onderzoek  behoort  tot  de  onderzoeksrichting  die  het  fenomeen  cost  stickiness  wil  verklaren  vanuit  de  agency‐theorie.  Deze  onderzoeksrichting  benadert  cost  stickiness  als  een  gevolg  van  strijdigheid  in  belangen  tussen  aandeelhouders  (principalen)  en  managers  (agenten).  Corporate  governance omvat een set van mechanismen die aandeelhouders moeten beschermen tegen de met  eigenbelang  handelende  manager.  Op  basis  van  voorgaande  studies  (Chen  e.a.  2012;  Calleja  e.a.  2006;  Banker  e.a.  2013b)  werd  een  significante  relatie  tussen  corporate  governance  en  cost  stickiness verwacht.  

In dit onderzoek is gekeken naar de invloed van corporate governance factoren op cost stickiness.  Daarbij is onderscheid gemaakt tussen interne corporate governance (toezichthoudend bestuur) en  externe  corporate  governance    (wettelijke  aandeelhoudersbescherming).  Wat  betreft  de  interne  corporate  governance  is  gekeken  naar  de  effecten  van  onafhankelijkheid,  omvang  en 

vergaderfrequentie van het toezichthoudend bestuur. Wat betreft de externe corporate governance 

is  gekeken  naar  de  effecten  van  wettelijke  aandeelhoudersbescherming  op  basis  van    de  Anti‐

director  Rights  Index  en  het  rechtssysteem  van  een  land.  De  effectiviteit  van  de  corporate 

governance  mechanismen is onderzocht aan de hand van de cost stickiness. 

Zoals  verwacht  mocht  worden  is  in  deze  onderzoeksdata  opnieuw  bevestiging  gevonden  voor  het  cost  stickiness  fenomeen  (Anderson  e.a.  2003).  Bij  de  geanalyseerde  data  blijkt  sprake  van  een  asymmetrische  relatie  tussen  verandering  van  de  SG&A‐kosten  en  de  verandering  van  het  activiteitenniveau.  

5.1.1 Interne corporate governance en cost stickiness 

Onze  eerste  hypothese  ‘Meer  onafhankelijkheid  van  het  toezichthoudend  bestuur  leidt  tot  lagere 

cost  stickiness’  wordt  door  de  resultaten  van  dit  onderzoek  bevestigd,  de  cost  stickiness  is  lager 

naarmate  het  toezichthoudend  bestuur  meer  onafhankelijk  is.  Dit  resultaat  ondersteunt  de  resultaten  van  Chen  e.a.  (2012).  Waar  de  onderzoeksdata  van  Chen  e.a.  (2012)  echter  uitsluitend  afkomstig waren van waarnemingen uit de Verenigde Staten is in dit onderzoek aangetoond dat dit  verband ook aantoonbaar is bij een internationale steekproef. Daarmee is dit verband meer robuust  gebleken (Hubbard en Vetter 1996). 

Onze  tweede  hypothese  ‘De  omvang  van  het  toezichthoudend  bestuur  is  positief  gerelateerd  aan 

cost stickiness’ (hoe groter de omvang van het bestuur, hoe groter de cost stickiness) moet op basis 

van de onderzoeksresultaten verworpen worden, er is geen relatie gevonden tussen omvang van het  toezichthoudend  bestuur  en  de  mate  van  cost  stickiness.  De  gemiddelde  omvang  van  het  toezichthoudend  bestuur  blijkt  sterk  te  verschillen  tussen  landen.  Met  gemiddeld  15  leden  is  de  gemiddelde omvang van het toezichthoudend bestuur in Duitsland het grootst en met gemiddeld 8  leden is die in Nederland het kleinst. De theoretische onderbouwing voor de veronderstelde relatie  tussen  omvang  van  het  toezichthoudend  bestuur  en  effectiviteit  van  het  toezicht  is  ambigue:  een  grotere omvang zou de expertise en de capaciteit van het toezicht ten goede kunnen komen, maar  tevens  de  coördinatie  en  communicatie  van  het  toezichthoudend  bestuur  nadelig  kunnen  beïnvloeden.  In  dit  onderzoek  is  geen  relatie  aangetoond  maar  gezien  de  theoretische  onderbouwing  zouden  de  resultaten  ook  een  U  –  vormige  relatie  kunnen  maskeren:  als  het  toezichthoudend  bestuur  een  te  geringe  omvang  heeft  gaat  het  expertise  en  capaciteitsprobleem  overheersen en daardoor is de effectiviteit van het toezicht relatief laag; bij een iets grotere omvang  vermindert  het  expertise  en  kwaliteitsprobleem  waardoor  de  effectiviteit  van  het  toezicht  groter  wordt; bij een nog grotere (te grote) omvang van het toezichthoudend bestuur gaat het coördinatie  en  communicatieprobleem  overheersen  en  is  de  effectiviteit  van  het  toezicht  opnieuw  laag.  Hermalin en Weisbach (1998) wijzen er op dat er een samenhang kan zijn tussen de omvang van het  toezichthoudend  bestuur  en  de  bedrijfsprestaties:  na  een  periode  van  matige  bedrijfsprestaties  ontstaat de neiging om het toezichthoudend te ‘versterken’ met extra mensen. Dit zou hier ook een  rol kunnen hebben gespeeld. Nader onderzoek zou duidelijk moeten maken of en op welke wijze de  omvang van het toezichthoudend bestuur de effectiviteit van het toezicht beïnvloedt. Daarbij moet  wellicht  ook  rekening  worden  gehouden  met  specifieke  verschillen  tussen  vestigingslanden,  bedrijfsgrootte, bedrijfssector, enz. 

Ook  onze  derde  hypothese  ‘De  vergaderfrequentie  van  het  toezichthoudend  bestuur  is  negatief 

gerelateerd aan cost stickiness’ moet op basis van deze onderzoeksresultaten verworpen worden. Er 

is  geen  enkele  relatie  tussen  vergaderfrequentie  van  het  bestuur  en  de  mate  van  cost  stickiness  aangetoond.  Ook  hierbij  geldt  dat  de  theoretische  onderbouwing  van  deze  relatie  ambigue  is.  Bovendien vonden wij aanzienlijk verschillen  tussen landen voor wat betreft de vergaderfrequentie.  In  Japan  komt  het  toezichthoudend  bestuur  bijvoorbeeld  gemiddeld  15  keer  per  jaar  bijeen  en  in  Duitsland slechts 5 keer per jaar. In het kader van dit onderzoek is niet duidelijk geworden waarom  deze verschillen zo groot zijn. Ook wat deze relatie betreft is nader onderzoek nodig om duidelijk te 

maken of en op welke wijze de vergaderfrequentie van het toezichthoudend bestuur de effectiviteit  van  het  toezicht  beïnvloed.  En  ook  daarbij  moet  rekening  worden  gehouden  met  specifieke  verschillen tussen vestigingslanden, bedrijfsgrootte, bedrijfssector, enz. 

Deze resultaten bevestigen dus dat er een relatie is tussen de interne corporate governance en de  mate  van cost stickiness, maar  dit  is  alleen  aangetoond voor  het aspect onafhankelijkheid van het  toezichthoudend  bestuur.  De  omvang  en  vergaderfrequentie  vertonen  geen  relatie  met  cost  stickiness .  

5.1.2 Externe corporate governance en cost stickiness 

Onze vierde hypothese ‘Betere wettelijke aandeelhoudersbescherming leidt tot een lagere mate van 

cost  stickiness’  is  in  eerste  instantie  aan  de  hand  van  twee  onafhankelijke  variabelen  getoetst,  de  Anti‐director  Rights  Index  en  het  rechtssysteem.  Vervolgens  is  ook  nog  een  gevoeligheidsanalyse 

uitgevoerd  op  basis  van  een  herziene  Anti‐director  Rights  Index.  In  geen  enkel  geval  werd  het  verwachte  verband  gevonden.  Een  betere  wettelijke  aandeelhoudersbescherming  leidt  niet  tot  minder  cost  stickiness.  Integendeel  wij  vonden  geheel  tegen  de  verwachting  in  een  significant  negatieve  relatie  die  suggereert  dat  een  betere  wettelijke  aandeelhoudersbescherming  leidt  tot 

meer    cost  stickiness.  Een  speculatieve  verklaring  hiervoor  is  dat  in  omgevingen  met  een  sterke 

externe  corporate  governance  de  interne  corporate  governance  enigszins  wordt  verwaarloosd,  waardoor het management per saldo meer ruimte krijgt om te handelen vanuit eigen belang. Deze  bevinding onderstreept nog eens extra dat het interessant is om de relatie tussen cost stickines en  externe  en  interne  corporate  governance  vanuit  een  internationaal  perspectief  te  onderzoeken.  Vervolgonderzoek  is  nodig  om  meer  duidelijkheid  te  krijgen  over  de  interactie  tussen  interne  en  externe corporate governance bij het beheersen van cost stickiness.  

5.1.1 Controle variabele en cost stickiness 

De  uitkomsten  van  de  controle  variabelen  blijken  ook  niet  geheel  overeen  te  komen  met  voorgaande studies.  

De  resultaten  suggereren  dat  een  hoge  werknemersintensiteit  samenhangt  met  een  minder  cost  stickiness.  Dit  is  in  tegenspraak  met  de  veronderstellingen  en  onderzoeksresultaten  van  Anderson  e.a. (2003) die stellen dat door aanpassingskosten bedrijven met een hoge werknemersintensiteit in  grotere  mate  cost  stickiness  vertonen  dan  bedrijven  met  een  lage  werknemersintensiteit.  Het  onderzoek van Anderson e.a. (2003) is echter uitgevoerd op basis van een steekproef tussen 1979 en  1998. De steekproef uit dit onderzoek betreft de jaren 2003‐2012 en dit komt meer overeen met de 

steekproef van Chen e.a. (2012) over de jaren 1996‐2005 en ook zij vonden een significant positief  coëfficiënt. Een speculatieve verklaring is de flexibilisering van de arbeidsmarkt. Er wordt de laatste  jaren  meer  met  tijdelijke  contracten  gewerkt,  waardoor  bedrijven  flexibeler  zijn  bij  het  aanpassen  van  arbeidskosten.  Blijkbaar  maken  bedrijven  met  een  hoge  werknemersintensiteit  daar  bewuster  en beter gebruik van dan bedrijven met een lage werknemersintensiteit.  

Activa intensiteit vertoont een significant negatieve relatie met cost stickiness: hoe hoger de activa 

intensiteit, hoe groter de cost stickiness. Dit is overeenkomstig met de resultaten van Anderson e.a.  (2003)  en  bevestigt  de  relatie  zoals  die  op  basis  van  aanpassingskosten  verwachte  mag  worden:  bedrijven met relatief veel activa om de bedrijfsactiviteiten uit te voeren hebben te maken met hoge  aanpassingskosten en daardoor een hogere cost stickiness.   BBP groei vertoont ook een significant positieve relatie met cost stickiness: meer cost stickiness in  tijden van economische neergang dan in tijden van economische groei. Ook dit is niet in lijn met de  bevindingen van Anderson e.a. (2003) die precies het omgekeerde vonden. Mogelijk dat ook hier de  steekproefperiode een rol speelt. Banker e.a. (2013a) vonden namelijk een significant positief BBP 

groei  coëfficiënt  in  een  meer  recente  steekproefperiode  tussen  2001‐2008.  Anderson  e.a.  (2003) 

veronderstellen  dat  managers  in  tijden  van  economische  groei  optimistisch  zijn  en  daardoor  de  SG&A  kosten  gemakkelijker  laten  groeien  bij  een  toename  van  de  bedrijfsactiviteit  of  minder  snel  afbouwen bij een afname van de bedrijfsactiviteit waardoor de cost stickiness hoger is dan in tijden  van neergang. Speculatief kunnen wij deze redenatie volgens het principe van ‘what goes up, must  come  down’  ook  omkeren:  in  tijden  van  economische  groei  reageren  managers  alerter  op  een  afname  in  de  bedrijfsactiviteit  omdat  ze  dit  beschouwen  als  een  voorbode  van  een  omslag  in  de  economisch  klimaat  en  in  tijden  van  economische  neergang  reageren  ze  om  dezelfde  reden  extra  alert op een toename van de bedrijfsactiviteit. Als deze redenatie klopt, dan  verklaart dat in tijden  van economische neergang meer sprake is van cost stickiness dan in tijden van economische groei.  In bijlage I is het onderzoeksmodel uit hoofdstuk 2 opgenomen. Hierin staan de verwachte relaties  en de uitkomsten van het onderzoek schematisch weergegeven.