6. Resultaten
6.2 Robuustheid
6.2.2 Alternatieve definiëring controlevariabelen
In paragraaf 5.3 is de keuze gemaakt voor de controlevariabelen activa en omzetgroei. Als er was gekozen voor de andere twee controlevariabelen, leeftijd en winst, dan krijgt de G-index in regressievergelijking 9 een coëfficiënt van -0,0355 (p-waarde: 0,0343). Het resultaat van regressievergelijking 9 is dus robuust voor een alternatieve definiëring van de controlevariabelen.
50
7. Conclusie
In dit onderzoek is getracht de vraag te beantwoorden of er een positieve relatie is tussen de kwaliteit van corporate governance binnen Nederlandse bedrijven en aandeelhouderswaarde. Op grond van de agency theorie valt deze relatie te verwachten, omdat bedrijven met een goede governance structuur minder agency kosten dragen. Daarnaast kan de relatie veroorzaakt worden doordat beleggers inschatten dat een investering in een dergelijke onderneming minder riskant is. De studie is interessant doordat gebruikt wordt gemaakt van de uitgebreide rapportageplicht die ondernemingen hebben over de naleving van de Nederlandse corporate governance code. De auteur heeft voor ieder AEX-bedrijf voor de jaren 2004-2007 de scores op naleving van de bepalingen uit de code Tabaksblat verzameld en hij heeft deze samengevoegd in een governance index. Een hogere indexscore staat voor een slechtere kwaliteit van corporate governance en vica versa.
Deze governance index is opgenomen in een pooled OLS-regressiemodel met de market-to-book ratio als afhankelijke variabele. De negatieve relatie tussen beiden is significant op het 5%-niveau als variabelen voor andere governance mechanismen (het belang van de grootste aandeelhouder, leverage en het aantal bestuursleden) eveneens in het regressiemodel zijn opgenomen. Deze studie biedt een indicatie dat ondernemingen die de bepalingen uit de code Tabaksblat naleven, hoger worden gewaardeerd. De auteur spreekt van een indicatie, omdat het aantal waarnemingen in dit onderzoek beperkt is en er positieve seriecorrelatie aanwezig is in de resttermen van de regressie.
Aanvullend onderzoek zou het in deze studie uitgezette raamwerk kunnen gebruiken om alle Nederlandse ondernemingen genoteerd aan Euronext Amsterdam te onderzoeken. Daarnaast kan in toekomstig onderzoek het stelsel van toegekende gewichten aan governance bepalingen verfijnd worden. Tot slot is er werk te verrichten op het gebied van de specificatie van onderzoeksmodellen. Er is nog geen goede standaard voor onderzoek tussen governance en aandeelhouderswaarde. Verdere ontwikkeling van modellen met instrumentele variabelen zou daarin verandering kunnen brengen.
51
Literatuur
Aggarwal, R. en Williamson, R. (2006). Did new regulations target the relevant corporate governance attributes? Working paper, Georgetown University.
Akkermans D., Van Ees H., Hermes N., Hooghiemstra R., Van der Laan G., Postma T., en Van Witteloostuijn A. (2007). Corporate governance in the Netherlands: An overview of the application of the Tabaksblat code in 2004. Corporate Governance: An International Review 15, 1106-1118.
Alves, C. en Mendes, V. (2004). Corporate governance policy and company performance: The Portuguese case. Corporate Governance: An International Review 12, 290–301.
Bai, C.E., Liu, Q., Lu, J., Song, F.M. en Zhang, J. (2004). Corporate governance and market valuation in China. Journal of Comparative Economics 32, 599-825.
Barca F. en Becht M. (2001). The Control of Corporate Europe. Oxford University Press, Oxford.
Bauer, R., Günster, N. en Otten, R. (2004). Empirical evidence on corporate governance in Europe – The effect on stock returns, firm value and performance. Journal of Asset Management 5, 91–104.
Bebchuk, L.A., Cohen, A. en Ferrell, A. (2004). What matters in corporate governance? Working paper, Harvard Law School.
Beiner, S., Drobetz, W., Schmid, M.M. en Zimmermann, H. (2006). An Integrated Framework of Corporate Governance and Firm Valuation. European Financial Management 12, 249–283.
Berger, P.G. en Ofek, E. (1995). Diversification‟s effect on firm value. Journal of Financial Economics 37, 39–65.
Bhagat, S. en Bolton, B.J (2007). Corporate governance and firm performance. Working paper, Leeds School of Business.
Black, B.S. (2006). Does corporate governance matter? A crude test using Russian data. University of Pennsylvania Law Review 149, 2131-2150.
Boot, A.W.A. (1999). Corporate governance: hoe verder? Maandblad voor accountancy en bedrijfseconomie 73, 533-544.
Bound J., Jaeger D. en Baker R. (1995). Problems with instrumental variables estimation when the correlation between the instruments and the endogenous explanatory variable is weak. Journal of the American Statistical Association 90, 443-450.
Brainard, W. en Tobin, J. (1968). Pitfalls in financial model-building. American Economic Review 58, 99-122.
Brooks, C. (2002). Introductory econometrics for finance. Cambridge University Press,
Cambridge.
Brown, L.D. en Caylor, M. L. (2006). Corporate governance and firm performance. Journal of accounting and public policy 25, 409-434.
52
Cheung, Y.L, Connelly, J.T., Limpaphayom, P. en Zhou, L. (2007). Do investors really value corporate governance? Evidence from the Hong Kong market. Journal of International Financial Management and Accounting 18, 53-85.Chidambaran, N.K., Palia, D. en Zheng, Y. (2007). Does better corporate governance “cause” better firm performance? Working paper, Rutgers Business School.
Commissie corporate governance (2003). De Nederlandse corporate governance code. Den Haag. Committee on the financial aspects of corporate governance (1992). Report with code of best practice. Cadbury rapport, Londen.
Cremers, M. en Nair, V. (2005). Governance mechanisms and equity prices. Journal of Finance 60, 2859-2894.
De Jong, A, Mertens, G.M.H., Roosenboom, P.G.J. (2005). Activiteiten van aandeelhouders. Monitoring Commissie Corporate Governance, Rotterdam.
Drobtz, W., Schillhofer, A. en Zimmermann, H. (2004). Corporate governance and expected stock returns: Evidence from Germany. European Financial Management 10, 267-293.
Erickson, M., Hanlon, M. en Maydew, E. (2004). Is there a link between executive compensation and accounting fraud? Working paper, University of Chicago.
Fama, E.F. (1980). Agency problems and the theory of the firm. Journal of Political Economy 88, 288-307.
Fama, E. F. en French, K. (1993). Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial Economics 33, 3–56.
Fama, E.F. en MacBeth, J.D. (1973). Risk, return, and equilibrium: empirical tests. Journal of Political Economy 81, 607–636.
Gilson, R.J. (2006). Controlling shareholders and corporate governance: complicating the comparative taxonomy. Harvard Law Review 119, 1642-1679.
Gompers, P.A., Ishii, J.L. en Metrick, A. (2003). Corporate governance and equity prices. Quarterly Journal of Economics 118, 107-155.
Goncharov, I., Werner, J.R., Zimmermann, J. (2006). Does compliance with the German corporate governance code have an impact on stock valuation? An empirical analysis. Corporate Governance: An International Review 14, 432–445.
Haleblian, J. en Finkelstein, S. (1993). Top management team size, CEO dominance, and firm performance: the moderating roles of environmental turbulence and discretion. Academy of Management Journal 36, 844-63.
Hausman, J.A. (1978). Specification tests in econometrics. Econometrica 46, 1251-1271.
Jensen, M.C. en Meckling, W.H. (1976). Theory of the firm: managerial behaviour, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics 3, 305-360.
Jensen, M.C. en Ruback, R.S. (1983). The market for corporate control: the scientific evidence. Journal of Financial Economics 11, 5-50.
53
Keim, D. (1983). Size-related anomalies and stock return seasonality: further empirical evidence. Journal of Financial Economics 12, 13–32.La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Schleifer, A. en Vishny, R. (2000). Investor protection and corporate governance. Journal of Financial Economics 58, 3-27.
Larcker, D.F. en Rusticus, T.O. (2008). On the use of instrumental variables in accounting research. Working paper, University of Pennsylvania.
Larcker, D.F., Richardson, S.A. en Tuna A.I. (2004). How important is corporate governance? Working paper, Wharton School, University of Pennsylvania.
Larcker, D.F., Richardson, S.A. en Tuna A.I. (2007). Corporate governance, accounting outcomes, and organizational performance. Accounting Review 82, 963-1008.
Lehn, K., Patro, S. en Zhao, M. (2007). Governance indices and valuation multiples: which causes which? Journal of Corporate Finance 13, 907-928.
Monitoring Commissie (2005). Rapport over de naleving van de Nederlandse corporate governance code. Monotoring Commissie Corporate Governance Code, Den Haag.
Monitoring Commissie (2007). Derde rapport over de naleving van de Nederlandse corporate governance code. Monotoring Commissie Corporate Governance Code, Den Haag.
Nelson C. en Startz R. (1990). The distribution of the instrumental variables estimator and its t-ratio when the instrument is a poor one, Journal of Business 63, 125-140.
Peng, L., en Roell, A. (2003). Executive pay, earnings manipulation and shareholder litigation. Working paper, Baruch College and Princeton University.
Postma, T.J. en van Ees, H. (2004). De illusie van onafhankelijkheid: Over het effectief functioneren van de Raad van Commissarissen en de relevantie van de code Tabaksblat. Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, 78, 404-411.
Renders, A. en Gaeremynck, A. (2006). Corporate governance and performance: controlling for sample selection bias and endogeneity. Working paper, K.U. Leuven.
Renneboog, L., Martynova, M. en Goergen, M. (2005). Corporate governance convergence: evidence from takeover regulation reforms. Oxford Review of Economic Policy 21, 243-268.
Roberts, J., McNulty, T. en Stiles, P. (2005). Beyond agency conceptions of the work of the non-executive director: creating accountability in the boardroom. British Journal of Management 16, 5-26. Sargan, J. D. (1964). Wages and prices in the United Kingdom: a study in econometric methodology. In: Hart, P. E., Mills, G. and Whitaker, J. K., Econometric Analysis for National Economic Planning, Londen: Butterworth, 25–63.
Scott, H.S. en Dallas, G.S. (2006). Mandating corporate behavior: can one set of rules fit all? Working paper, Standard and Poor‟s.
Shin, H.HAN en Stulz, R.M. (2000). Firm Value, Risk, and Growth Opportunities. Working paper, NBER.
54
Andrews, D.W.K. en Stock, J.H., Identification and Inference for Econometric Models:Essays in Honor of Thomas J. Rothenberg, Cambridge: Cambridge University Press, 80-108. Tirole, J. (2001). Corporate Governance. Econometrica 69, 1-35.
Tobin J. (1969). A general equilibrium approach to monetary theory. Journal of Money Credit and Banking 1, 15-29.
Van der Elst, C., de Jong, A. en Raaijmakers, T. (2007). Een overzicht van juridische en economische dimensies van de kwetsbaarheid van Nederlandse beursvennootschappen. Working paper, SER. Van der Korst, P.J., Lemmers, N. Nieuwe Weme, M.P. en van Solinge, G. (2008). Delegatie van emissiebevoegdheid. Working paper, Radboud Universiteit / Eumedion.
Van Ees, H., Postma, T.J. en Sterken, E. (2003). Board characteristics and corporate performance in The Netherlands. Eastern Economic Journal 29, 41-58.
Voogsgeerd, H.H. (2006). Corporate governance codes: markt- of rechtsarrangement? Kluwer, Deventer.
White, H. (1980). A Heteroskedasticity- Consistent Covariance Matrix Estimator and a Direct Test for Heteroskedasticity. Econometrica 48, 817-38.
Yermack, D. (1996). Higher Market Valuation of Companies with a Small Board of Directors. Journal of Financial Economics 40, 185-211.
55
Appendix
Deze appendix bevat alle bepalingen die zijn gebruikt in de governance indices. Dit betreffen alle best practices uit de code Tabaksblat, met uitzondering van de bepalingen die gelden voor institutionele beleggers (IV.4.1 t/m IV.4.3), aangevuld met enkele aanvullende bepalingen over beschermingsconstructies (hieronder B1 t/m B5 genaamd). Alle bepalingen zijn ingedeeld in de volgende vijf groepen: rechten van aandeelhouders (G1); bestuurders (G2); de RvC en de diverse commissies (G3); interne regels en processen die het kader vormen voor corporate governance (G4); en openbare informatieverstrekking (G5).
G1 Rechten van aandeelhouders
B1
de statuten bevatten geen mogelijkheid om prioriteitsaandelen voor een periode langer dan zes maanden te plaatsen (1)B2
de statuten bevatten geen mogelijkheid om beschermingspreferente aandelen voor een periode langer dan zes maanden te plaatsen (1) 11
De AvA kan het bestuur aanwijzen als orgaan gerechtigd tot uitgifte van de aandelen voor een periode van maximaal vijf jaar. Als de statuten deze mogelijkheid bieden, maar de AvA deze niet verleent, dan is er geen beschermingsconstructie aanwezig. De onderneming voldoet dan aan deze bepaling.
B3
de statuten bevatten geen stemrechtbeperking (1)B4 niet
meer dan 20 % van de aandelen wordt door een andere vennootschap gehouden (piramide) (1) B5 er is geen kruisparticipatie (twee of meer beursgenoteerde vennootschappen hebben beiden een aandelenbelang in de onderneming van de ander) (1)I.2 Elke substantiële verandering in de corporate governance structuur van de vennootschap en in de naleving van de code wordt onder een apart agendapunt ter bespreking aan de algemene vergadering van aandeelhouders voorgelegd. (1)
De algemene vergadering van aandeelhouders van een niet-structuurvennootschap kan een de volgende besluiten nemen bij volstrekte meerderheid van de uitgebrachte stemmen. Aan deze meerderheid kan de eis worden gesteld dat zij een bepaald gedeelte van het geplaatste kapitaal vertegenwoordigt, welk deel niet hoger dan een derde wordt gesteld. Indien dit gedeelte ter vergadering niet is vertegenwoordigd, maar een volstrekte meerderheid van de uitgebrachte stemmen het besluit tot het ontnemen van het bindende karakter aan de voordracht of tot het ontslag steunt, dan kan in een nieuwe vergadering die wordt bijeengeroepen het besluit bij volstrekte meerderheid van stemmen worden genomen, onafhankelijk van het op deze vergadering vertegenwoordigd gedeelte van het kapitaal.
IV.1.1.a benoeming van een bestuurder (1/4) IV.1.1.b benoeming van een commissaris (1/4) IV.1.1.c besluit tot ontslag van een bestuurder (1/4) IV.1.1.d besluit tot ontslag van een commissaris (1/4)
IV.1.2.a Het stemrecht op financieringspreferente aandelen wordt gebaseerd op de reële waarde van de kapitaalinbreng. (1/2)
IV.1.2.b Dit geldt in ieder geval bij de uitgifte van financieringspreferente aandelen. (1/2)
IV.1.4 Het reservering- en dividendbeleid van de vennootschap (de hoogte en bestemming van reservering, de hoogte van het dividend en de dividendvorm) wordt als apart agendapunt op de algemene vergadering van aandeelhouders behandeld en verantwoord. (1)
56
IV.1.5 Het voorstel tot uitkering van dividend wordt als apart agendapunt op de algemenevergadering van aandeelhouders behandeld. (1)
IV.1.6 Goedkeuring van het door het bestuur gevoerde beleid (décharge van bestuurders) en
goedkeuring van het door de raad van commissarissen uitgeoefende toezicht (décharge van commissarissen) worden afzonderlijk in de algemene vergadering van aandeelhouders in stemming gebracht. (1)
IV.1.7 De vennootschap bepaalt een registratiedatum voor de uitoefening van stem- en vergaderrechten. (1)
Deze volgende twee punten worden expliciet besproken tijdens een vergadering van certificaathouders2 na inwerkingtreding van deze code.
IV.2.1.a Het bestuur van het administratiekantoor geniet het vertrouwen van de certificaathouders (1/3)
IV.2.1.b en opereert onafhankelijk van de vennootschap die de certificaten heeft uitgegeven. (1/3) IV.2.1.c De administratievoorwaarden bepalen in welke gevallen en onder welke voorwaarden
certificaathouders het administratiekantoor kunnen verzoeken een vergadering van certificaathouders bijeen te roepen. (1/3)
2
De auteur past bepalingen die gericht zijn op certificaten van aandelen alleen toe voor beursgenoteerde certificaten. Voor niet-beursgenoteerde certificaten worden deze bepalingen niet van toepassing geacht.
IV.2.2.a De bestuurders van het administratiekantoor worden benoemd door het bestuur van het administratiekantoor. (1/3)
IV.2.2.b De vergadering van certificaathouders kan aan het bestuur van het administratiekantoor personen voor benoeming tot bestuurder aanbevelen. (1/3)
IV.2.2.c In het bestuur van het administratiekantoor nemen geen (voormalig) bestuurders, (voormalig) commissarissen, werknemers of vaste adviseurs van de vennootschap zitting. (1/3)
IV.2.3 Een bestuurder van het administratiekantoor kan maximaal drie maal voor een periode van vier jaar zitting hebben in het bestuur van het administratiekantoor. (1)
IV.2.5.a Bij de uitoefening van zijn stemrechten richt het administratiekantoor zich primair naar het belang van de certificaathouders (1/2)
IV.2.5.aa en houdt het rekening met het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. (1/2)
IV.2.8.a Het administratiekantoor verleent aan certificaathouders die daarom vragen zonder enige beperkingen en onder alle omstandigheden stemvolmachten. (1/2)
IV.2.8.b Iedere certificaathouder kan het administratiekantoor ook een bindende steminstructie geven voor de aandelen die het administratiekantoor voor hem houdt. (1/2)
G2 Bestuurders
II.1.1 Een bestuurder wordt benoemd voor een periode van maximaal vier jaar. Herbenoeming kan telkens voor een periode van maximaal vier jaar plaatsvinden. (1)
II.1.7.a Een bestuurder bezit niet meer dan twee commissariaten bij beursgenoteerde vennootschappen. Commissariaten bij groepsmaatschappijen van de “eigen” vennootschap worden niet meegeteld. (1/4) II.1.7.b Een bestuurder is geen voorzitter van de raad van commissarissen van een beursgenoteerde vennootschap. Commissariaten bij groepsmaatschappijen van de “eigen” vennootschap worden niet meegeteld. (1/4)
57
II.2.1.aa waarbij de opschortende voorwaarde bij de toekenning is dat de bestuurders na een periode van ten minste drie jaar na de toekenning prestatiecriteria hebben gerealiseerd. (1/3)II.2.1.ab deze criteria dienen vooraf te worden vastgesteld. (1/3) 3 3
De auteur interpreteert dit als vaststelling door de aandeelhouders. Als aandeelhouders geen inzicht krijgen in de prestatiecriteria, dan is niet aan deze bepaling voldaan..
II.2.2.a In het geval dat de vennootschap, in afwijking van het in best practice bepaling II.2.1 bepaalde, onvoorwaardelijke opties aan haar bestuurders toekent, hanteert zij prestatiecriteria voor de toekenning van opties (1/2)
II.2.2.b en worden de opties in ieder geval de eerste drie jaar na toekenning niet uitgeoefend. (1/2) II.2.3.a Aandelen die zonder financiële tegenprestaties aan bestuurders worden toegekend, worden aangehouden voor telkens een periode van ten minste vijf jaar4 of tot ten minste het einde van het dienstverband indien deze periode korter is. (1/2)
II.2.3.b Het aantal toe te kennen aandelen wordt afhankelijk gesteld van de realisatie van vooraf aangegeven, duidelijk kwantificeerbare en uitdagende doelen. (1/2)
4
De auteur interpreteert deze tijdsduur als vijf jaar na vestiging.
II.2.4 De uitoefenprijs van opties wordt niet lager gesteld dan een verifieerbare koers of een
verifieerbaar koersgemiddelde overeenkomstig de officiële beursnotering op één of meer van te voren vastgestelde dagen gedurende een periode van niet meer dan vijf beursdagen voorafgaande aan en met inbegrip van de dag van toekenning. (1)
II.2.5 De uitoefenprijs noch de overige voorwaarden met betrekking tot de toegekende opties worden gedurende de looptijd van de opties aangepast, behoudens voorzover structuurwijzigingen ten aanzien van de aandelen of de vennootschap conform bestendige marktpraktijk daartoe noodzaken. (1)
II.2.7 De maximale vergoeding bij onvrijwillig ontslag bedraagt éénmaal het jaarsalaris (het “vaste” deel van de bezoldiging). Indien het maximum van éénmaal het jaarsalaris voor een bestuurder die in zijn eerste benoemingstermijn wordt ontslagen kennelijk onredelijk is, komt deze bestuurder in dat geval in aanmerking voor een ontslagvergoeding van maximaal twee maal het jaarsalaris. (1)
II.2.8.a De vennootschap verstrekt aan haar bestuurders geen persoonlijke leningen, garanties, en dergelijke, tenzij in de normale uitoefening van het bedrijf en tegen de daarvoor voor het gehele personeel geldende voorwaarden. (1/3) 5
II.2.8.c Leningen worden niet kwijtgescholden. (1/3) 5
Als een vennootschap nog persoonlijke leningen aan (voormalig) bestuurders uit heeft staan én expliciet aangeeft dat ze sinds invoering van de code geen nieuwe leningen aan bestuurders uitgeeft, dan wordt deze bepaling beoordeeld met de score 0,5.
Een bestuurder zal:
II.3.1.a niet in concurrentie met de vennootschap treden; (1/4)
II.3.1.b geen (substantiële) schenkingen van de vennootschap voor zichzelf, voor zijn echtgenoot, geregistreerde partner of een andere levensgezel, pleegkind of bloed- of aanverwant tot in de tweede graad vorderen of aannemen; (1/4)
II.3.1.c ten laste van de vennootschap derden geen ongerechtvaardigde voordelen verschaffen; (1/4) II.3.1.d geen zakelijke kansen die aan de vennootschap toekomen voor zichzelf of voor zijn echtgenoot, geregistreerde partner of een andere levensgezel, pleegkind of bloed- of aanverwant tot in de tweede graad benutten. (1/4)
G3 RvC en commissies
III.2.1 Alle commissarissen, met uitzondering van maximaal één persoon, zijn onafhankelijk in de zin van best practice bepaling III.2.2. (0)
58
Een commissaris geldt als onafhankelijk, indien de hierna te noemen afhankelijkheidscriteria niet op hem van toepassing zijn. Bedoelde afhankelijkheidscriteria zijn dat de betrokken commissaris, dan wel zijn echtgenoot, geregistreerde partner of een andere levensgezel, pleegkind of bloed- of aanverwant tot in de tweede graad:III.2.2.a in de vijf jaar voorafgaande aan de benoeming werknemer of bestuurder van de vennootschap (inclusief gelieerde vennootschappen als bedoeld in artikel 1 van de Wet melding zeggenschap in ter beurze genoteerde vennootschappen 1996) is geweest; (6)
III.2.2.b een persoonlijke financiële vergoeding van de vennootschap of van een aan haar gelieerde vennootschap ontvangt, anders dan de vergoeding die voor de als commissaris verrichte werkzaamheden wordt ontvangen en voorzover zij niet past in de normale uitoefening van bedrijf; (6) III.2.2.c in het jaar voorafgaande aan de benoeming een belangrijke zakelijke relatie met de vennootschap of een aan haar gelieerde vennootschap heeft gehad. Daaronder worden in ieder geval begrepen het geval dat de commissaris, of een kantoor waarvan hij aandeelhouder, vennoot, medewerker of adviseur is, is opgetreden als adviseur van de vennootschap (consultant, externe accountant, notaris en advocaat) en het geval dat de commissaris bestuurder of medewerker is van een bankinstelling waarmee de vennootschap een duurzame en significante relatie onderhoudt; (6)
III.2.2.d bestuurslid is van een vennootschap waarin een bestuurslid van de vennootschap waarop hij toezicht houdt commissaris is; (6)
III.2.2.e een aandelenpakket van ten minste tien procent in de vennootschap houdt (daarbij meegerekend het aandelenbezit van natuurlijke personen of juridische lichamen die met hem samenwerken op grond van een uitdrukkelijke of stilzwijgende, mondelinge of schriftelijke overeenkomst); (6)
III.2.2.f bestuurder of commissaris is bij of anderszins vertegenwoordiger is van een rechtspersoon welke ten minste tien procent van de aandelen in de vennootschap houdt, tenzij het gaat om groepsmaatschappijen; (6)
III.2.2.g gedurende de voorgaande twaalf maanden tijdelijk heeft voorzien in het bestuur bij belet en ontstentenis van bestuurders. (6)
6
Als bepaling III.2.1. is nageleefd, dan krijgen alle deelbepalingen van III.2.2 een weging van 0. Als bepaling III.2.1 niet is nageleefd, dan krijgt elke deelbepalingen van III.2.2 een weging van 1 per commissaris die de betreffende deelbepaling niet naleeft.
III.3.2 Minimaal één lid van de raad van commissarissen is een zogenoemde financieel expert, hetgeen