Drie kansrijke Warren Buffett aandelen

(1)

VALUESELECTIONS.NET

Drie kansrijke Warren

Buffett

aandelen

Geselecteerd met behulp van een uitgebreid rekenmodel

Hendrik Oude Nijhuis – ValueSelections.net Januari 2015

(2)

2

I ^{N H O U D}

Drie kansrijke aandelenselecties ... 3

Adidas (ADS)... 4

GameStop (GME) ... 7

Thor Industries (THO) ... 11

Onze Top 5 en Nederlandse Top 3 ... 15

Ontwikkelingen eerdere selecties ... 16

(3)

Drie kansrijke aandelenselecties

8 januari 2015 Beste belegger,

In dit rapport treft u de ValueSelections‐aandelenanalyses aan voor de maand januari. Zoals gebruikelijk hebben we weer een drietal interessante selecties voor u gevonden.

De eerste selectie betreft Adidas, ’s werelds op één na grootste fabrikant van sportschoenen, ‐kleding en ‐artikelen. Adidas heeft in verschillende opkomende markten reeds een sterke marktpositie verworven waarmee het bedrijf goed gepositioneerd is om te profiteren van de in omvang en koopkracht groeiende middenklasse aldaar.

Het management van Adidas stelt dat het bedrijf last heeft van een heel scala aan macro‐economische aangelegenheden met als consequentie dat de omzet het afgelopen jaar stagneerde en de beurskoers met maar liefst 40% gedaald is. In onze analyse leest u waarom wij veronderstellen dat er zich heel wel mogelijk een mooie koopkans voordoet.

De tweede selectie deze maand betreft GameStop, een aandeel dat bij

ValueSelections eerder al eens eerder ter sprake kam. GameStop verdient haar geld vooral aan de verkoop van nieuwe en gebruikte videospellen en beleggers zetten grote vraagtekens bij de toekomstbestendigheid van dit verdienmodel (vanwege een verschuiving naar online verkopen). Die twijfel onder beleggers heeft geleid tot een heel lage waardering terwijl analisten opmerkelijk genoeg juist verwachten dat de winst bij GameStop de komende jaren stevig zal oplopen…

De derde selectie, eveneens een aandeel waar we zelf erg enthousiast over zijn, betreft Thor Industries (Thor). Thor is de belangrijkste speler in Amerika op de markt van caravans en campers (een groeimarkt vanwege de grote groep Amerikaanse babyboomers). Maar ondanks goede vooruitzichten, een

aandeelhoudersvriendelijke management en een ijzersterke balans zijn aandelen Thor momenteel toch aantrekkelijk gewaardeerd.

Mocht u suggesties hebben over hoe we deze rapporten verder kunnen verbeteren of indien u bepaalde zaken graag anders ziet, dan horen we uiteraard graag van u.

Alvast veel leesplezier toegewenst!

drs. Hendrik Oude Nijhuis Founding partner

Kingfisher Capital

(4)

4 FIGUUR 1 HET KOERSVERLOOP VAN ADIDAS OVER DE AFGELOPEN TWEE JAAR.

A D I D A S ( A D S )

Koers: EUR 54,94 EBIT: EUR 1,2 miljard

Beurswaarde: EUR 11,6 miljard Enterprise value: EUR 10,6 miljard

Beurs: Frankfurt Earnings Yield: 11%

Koers/winstverhouding (KW): 19,4 Dividend: 2,6%

Intrinsieke waarde: EUR 82,‐ Koerspotentieel: 49%

Koers afgelopen jaar (hoog / laag): 93,13 / 52,94 Kopen tot: EUR 58,‐

ISIN code: DE000A1EWWW0 Sector: sportschoeisel, ‐kleding en ‐artikelen Website: http://www.adidas‐group.com Analysedatum: 7 januari 2015

BE D R I J F S M O D E L

Adidas, waartoe ook het sportmerk Reebok behoort, is ’s werelds op één na grootste fabrikant van sportschoenen, ‐kleding en ‐artikelen; alleen concurrent Nike behaalt meer omzet. De onderneming beschikt over een brede productenportfolio en interessant om te weten is dat Adidas momenteel in veel opkomende markten al over een sterke marktpositie beschikt.

Waar de omzet in 2012 (Europees kampioenschap voetbal in Oekraïne en Polen) nog een groei liet zien van 13% daalde de omzet in 2013 ietwat om in 2014 onverwachts te stagneren. Die stagnerende omzet, ondanks het wereldkampioenschap voetbal in Brazilië, hangt samen met een aantal ongunstige macro‐economische

ontwikkelingen (hierover later meer). De competitieve positie van Adidas zelf is evenwel onaangetast, zo menen wij.

De tegenvallende ontwikkelingen afgelopen jaar hebben de beurskoers van Adidas maar liefst 40% doen dalen. Aandelen Adidas waren naar ons oordeel eerder stevig aan de prijs, maar we beoordelen deze na de genoemde koersduikeling juist als

(5)

aantrekkelijk. Deze Duitse sportartikelenfabrikant zien we als een mooie toevoeging aan een gespreide portefeuille waarmee men kan inspelen op de wereldwijd in omvang en koopkracht groeiende middenklasse, juist in opkomende markten.

CO M P E T I T I E V E P O S I T I E (R A T I N G: * * * )

De competitieve positie van Adidas is behoorlijk goed met sterke merken als Adidas en Reebok. Adidas en Nike zijn met afstand de twee grootste producenten van sportschoenen, ‐kleding en ‐artikelen. Dat maakt dat beide bedrijven meer dan de andere spelers aan innovatie en marketing kunnen besteden zonder dat ze hiervoor een groter percentage van de omzet hoeven op te offeren.

Adidas heeft een sterke positie in Oost‐Europa, Rusland, Zuid‐Amerika (met name Argentinië) en Europa (met name Duitsland en Spanje). Overigens geldt dat Adidas ook goed presteert in markten en categorieën waar ze maar een relatief klein marktaandeel bezit. Zo heeft Nike een dominante positie op de basketbalmarkt maar Adidas presteert op deze markt eveneens goed.

Naast met Nike wordt geconcurreerd met een heel scala aan kleinere spelers. Hierbij gaat het om bedrijven als Under Armour en op de markt van golfartikelen om bedrijven als Callaway Golf en Cobra.

BE D R I J F S C I J F E R S, R A T I O’S E N W A A R D E R I N G

De beurswaarde van Adidas bedraagt EUR 11,6 miljard en de omzet en winst respectievelijk EUR 14,5 miljard en EUR 787 miljoen. De balans is ijzersterk met beduidend meer cash (EUR 1,6 miljard) dan schuld (EUR 653 miljoen).

Ook de winstgevendheid is redelijk goed: het afgelopen jaar bedroeg het rendement op het eigen vermogen 14,6%. Die redelijke goede winstgevendheid stelt Adidas in staat haar schuld nog verder terug te brengen en tevens te investeren in groei.

Bovendien werd afgelopen oktober bekendgemaakt dat Adidas de komende drie jaar EUR 1,5 miljard aan de aandeelhouders zal teruggeven, grotendeels middels de inkoop van eigen aandelen.

Zowel absoluut als relatief gezien veronderstellen wij het aandeel momenteel aan de goedkope kant. Gaan we uit van een Earnings Yield van 7,5% – volgens ons heel redelijk voor een zo solide bedrijf als Adidas – en wordt tevens gecorrigeerd voor de balanspositie dan becijferen wij de intrinsieke waarde van Adidas momenteel op EUR 82,‐ per aandeel oftewel bijna 50% meer dan het actuele koersniveau.

KA N S E N E N B E D R E I G I N G E N

Hoewel merkenvoorkeuren veranderen en bij sportartikelen sprake is van vrij lage switching costs (er wordt relatief gemakkelijk overgestapt naar de artikelen van een concurrent) geldt dat Adidas over sterke merknamen beschikt die onder andere

(6)

6

verkregen zijn door gedurende lange tijd als sponsor op te treden van allerlei bekende sportevenementen en topatleten.

Al sinds 1970 is Adidas sponsor van het FIFA wereldkampioenschap voetbal en in 2013 werd een verlenging van dit sponsorcontract bekendgemaakt tot 2030. Dit verzekert Adidas van een goede positionering in de voetbalmarkt die wereldwijd gezien nog altijd groeit (zowel Adidas als Nike profiteren van de globalisering van sport).

In bijvoorbeeld Oost‐Europa en China is Adidas al lang tijd actief met sponsoring en zijn de consumenten inmiddels vertrouwd met het merk. Zo bezien is Adidas dan ook bij uitstek een bedrijf waarmee in te spelen valt op de wereldwijd groeiende

belangstelling voor sport in het algemeen en de sterke groei van de wereldwijde middenklasse in het bijzonder.

Wat de bedreigingen betreft menen wij dat deze vooral macro‐economisch van aard zijn. Dit afgezien van de gebruikelijke cyclus waar Adidas mee te maken heeft: grote sportevenementen hebben doorgaans tijdelijk een positief effect op de omzet. Zo geldt dat Adidas nadeel ondervindt van de afnemende interesse in de golfsport en stelt de onderneming dat belastingverhogingen in de Verenigde Staten, de schuldenproblematiek in Europa en de stevig fluctuerende grondstoffenprijzen die met name sommige opkomende landen treffen voor haar nadelig uitwerken. Adidas stelt bovendien last te hebben van ongunstige valuta‐effecten (in het bijzonder de Russische roebel).

MA N A G E M E N T

Het management van Adidas is duidelijk gericht op het creëren van

aandeelhouderswaarde. Bestuursvoorzitter sinds 2010 is Herbert Hainer (60 jaar;

totale vergoeding: EUR 2,7 miljoen). Het management van Adidas staat als zeer ervaren te boek.

Dhr. Hainer is in 1987 in dienst gekomen van Adidas en is sindsdien verantwoordelijk geweest voor heel wat verschillende (management)functies. Eerder is dhr. Hainer acht jaar werkzaam geweest in marketingfuncties voor Procter & Gamble.

(7)

FIGUUR 2 HET KOERSVERLOOP VAN GAMESTOP OVER DE AFGELOPEN TWEE JAAR.

G A M E S T O P ( G M E )

Koers: US $ 33,63 EBIT: US $ 574,4 miljoen

Beurswaarde: US $ 3,7 miljard Enterprise value: US $ 3,7 miljard

Beurs: NYSE Earnings Yield: 15,6%

Intrinsieke waarde: US $ 84,‐ Koerspotentieel: 150%

Koers afgelopen jaar (hoog / laag): 46,59 / 31,81 Kopen tot: US $ 60,‐

ISIN code: US36467W1099 Sector: retail (videospellen) Website: http://www.gamestop.com Analysedatum: 8 januari 2014

GameStop is met 6.675 filialen ‘s werelds grootste retailer op het gebied van nieuwe en gebruikte computerspellen. Amerika is goed voor 69% van de omzet, gevolgd door Europa (19%), Australië (7%) en Canada (5%). Tevens geeft GameStop een onder gamers populair magazine uit (‘Game Informer’) en is de onderneming eigenaar van de videospellen‐site Kongregate.com. Opmerkelijk genoeg waarderen beleggers alsof GameStop ten dode opgeschreven is terwijl analisten juist

verwachten dat de winst per aandeel de komende jaren flink zal stijgen (15% per jaar).

Zelf selecteerden we GameStop eerder al eens voor ValueSelections (maart 2012) en hoewel de beurskoers sindsdien met bijna 50% opgelopen is beoordelen we dit aandeel nog steeds als bijzonder kansrijk. Op hoofdlijnen is er bij het bedrijf niet heel veel veranderd maar opgemerkt is wel dat GameStop marktaandeel heeft weten te winnen. Ook zijn een aantal aan elektronica gerelateerde retailers overgenomen waarmee GameStop minder afhankelijk aan het worden is van de verkoop van fysieke computerspellen, zowel nieuw als tweedehands. Een voorbeeld van zo’n overname betreft Simply Mac (een retailer met 46 filialen) waar

(8)

8

consumenten gebruikte Apple‐producten kunnen aanbieden. Deze worden

vervolgens opgeknapt en weer verkocht, zowel in de filialen van Simply Mac als in de reguliere GameStop‐filialen. In essentie gaat het hier om hetzelfde ‘buy, sell, trade’‐

model als bij de verkoop van tweedehands computerspellen waarmee GameStop zo succesvol is.

Opgemerkt is dat de beurskoers van GameStop recent stevig onder druk stond vanwege een tegenvallende kwartaalomzet en ‐winst. Dit is echter vrijwel volledig te verklaren door de met een week uitgestelde introductie van het populaire

computerspel Assassin’s Creed Unity en zo bezien wat ons betreft nauwelijks punt van zorg.

Vanwege de in 2013 geïntroduceerde nieuwe generatie spelconsoles (de PlayStation 4 van Sony en de Xbox One van Microsoft) veronderstellen wij dat GameStop aan de vooravond staat van een aantal goede jaren. Iedere vijf tot zes jaar wordt er een nieuwe generatie spelconsoles gelanceerd en wanneer dan na een jaar of twee een groot aantal consumenten is overgestapt volgt de lanceringen van populaire videospellen.

Opmerkelijk genoeg is bijna de helft van de aandelen GameStop in handen van short‐beleggers – deze beleggers speculeren op een koersdaling. Echter, GameStop is onderliggend goed winstgevend, kent een heel lage waardering en koopt

bovendien voortdurend eigen aandelen in (recent werd alweer een nieuw inkoopprogramma ter waarde van US $ 500 miljoen aangekondigd). Blijft deze situatie als zodanig dan zal de koers op enig moment beginnen op te lopen.

De grote vraag is eigenlijk nog altijd vanaf welk moment de distributie van computerspellen grotendeels via digitale kanalen zal verlopen in plaats van via fysieke winkels als die van GameStop. En of GameStop zich hier tijdig aan weet aan te passen. Uitgaande van de Earnings Yield van 15,6% lijken beleggers een somber scenario in te prijzen wat voor het toekomstige rendement geen onaardig

uitgangspunt hoeft te zijn.

CO M P E T I T I E V E P O S I T I E (R A T I N G: * * )

De competitieve positie van GameStop beoordelen we als redelijk. Het bedrijf is wereldmarktleider op de markt van verkoop van nieuwe en gebruikte videospellen.

Dit levert de onderneming de nodige schaalvoordelen op. Ook de deskundige medewerkers van GameStop, zelf vaak liefhebbers van de videospellen, gelden als een competitief aspect waarmee GameStop zich van gewone (elektronica)retailers weet te onderscheiden.

Tot de concurrenten behoren bedrijven als Best Buy, Wal‐Mart, Target en eBay.

GameStop heeft veel kennis en kunde opgebouwd met haar ‘buy, sell, trade’‐model waarbij ze tweedehands spellen inkoopt en verkoopt. Hoewel andere retailers geprobeerd hebben dit model te kopiëren is geen enkele partij dit goed gelukt.

(9)

BE D R I J F S C I J F E R, R A T I O’S E N W A A R D E R I N G

De beurswaarde van GameStop bedraagt US $ 3,7 miljard, de omzet en winst respectievelijk US $ 9 miljard en US $ 354,2 miljoen. De marges zijn vrij goed – bruto en netto achtereenvolgens 29,5% en 3,9% – en zijn over de afgelopen jaren

bovendien redelijk stabiel.

GameStop heeft meer cash (US $ 374 miljoen) dan schulden (US $ 354 miljoen) en genereert een sterke vrije cashflow. Deze cashflow wordt zoals we al aangaven mede aangewend om eigen aandelen in te kopen. Gezien de vermeende onderwaardering vormt dit naar ons oordeel een uitstekende aanwending van overvloedige cash.

Analisten verwachten dat de winst per aandeel de komende vijf jaar met ongeveer 15% per jaar zal groeien. Wij zijn uitgegaan van 12% winstgroei de komende vijf jaar en van jaarlijks 6% de vijf jaar daaropvolgend. Met deze aannames waarderen wij GameStop op US $ 84 per aandeel; een niveau substantieel boven het actuele koersniveau.

Voor GameStop zien we de nodige kansen. Zo lijkt het aantrekkelijk voor GameStop om vooral buiten de Verenigde Staten haar winkelnetwerk verder uit te breiden. In Amerika, waar GameStop al over een dicht winkelnetwerk beschikt, geldt juist het omgekeerde. Mogelijk dat hier juist ‘kansen’ bestaan om her en der winkels te sluiten. Klanten kunnen dan uitwijken naar een GameStop‐filiaal nabij. De korte huurcontracten waarvan veelal sprake is maken GameStop wat dit betreft heel flexibel.

Een groeimarkt vormt tevens de verkoop van digitale content in de filialen van GameStop zelf. Voordelen hiervan zijn onder meer de hulp die de deskundige medewerkers van GameStop kunnen bieden, de ruimere betaalmogelijkheden en het eveneens kunnen betalen met zogeheten ‘GameStop‐credits’.

Deze ‘GameStop‐credits’ krijgt een klant wanneer hij of zij een computerspel (of hardware) bij GameStop inlevert. De klant krijgt bij inlevering van een computerspel bijvoorbeeld credits ter waarde van US $ 20,‐. Die kunnen vervolgens gebruikt worden om andere producten van GameStop mee te betalen. GameStop zelf tracht vervolgens het ingeleverde spel weer te verkopen, zeg tegen US $ 45,‐ (een prijs die in ieder geval beduidend lager ligt dan de nieuwprijs). Bijna de helft van de winst van GameStop vloeit voort uit dergelijke ‘resale’.

De belangrijkste bedreiging voor GameStop zien wij in het feit dat computerspellen steeds meer digitaal gedistribueerd worden. Daarmee wordt als het ware

voorbijgegaan aan de fysieke distributie van computerspellen. De vraag is of GameStop de onvermijdelijke overstap naar online zal weten te maken en wat haar toegevoegde waarde dan eigenlijk nog is.

Positief is dat een erg somber scenario (een snelle verschuiving naar online‐

distributie) al in de beurskoers verdisconteerd lijkt. Duurt dat allemaal wat langer

(10)

10

dan menigeen nu veronderstelt dan zijn aandelen GameStop heel wel mogelijk behoorlijk ondergewaardeerd.

MA N A G E M E N T

Sinds 2010 is Paul Raines (50 jaar; totale vergoeding: US $ 8,3 miljoen) de bestuursvoorzitter van GameStop. Raines vervulde eerder al een andere

bestuursfunctie binnen GameStop: tussen 2008 en 2010 was hij werkzaam als Chief Operating Officer. In de acht jaar daarvoor vervulde hij verschillende

managementfuncties bij Home Depot, ’s werelds grootste ‘doe het zelf’‐keten.

Opgemerkt is ook dat de oorspronkelijke oprichters – met aanzienlijke aandelenbelangen – nog altijd actief betrokken zijn bij het management van GameStop.

‐‐‐

Disclosure: voor eigen rekening hebben wij aandelen GameStop in bezit.

(11)

FIGUUR 3 HET KOERSVERLOOP VAN THOR INDUSTRIES OVER DE AFGELOPEN TWEE JAAR.

T H O R I N D U S T R I E S ( T H O )

Koers: US $ 56,70 EBIT: US $ 252,8 miljoen

Beurswaarde: US $ 3 miljard Enterprise value: US $ 2,7 miljard

Beurs: NYSE Earnings Yield: 9,4%

Intrinsieke waarde: US $ 82,‐ Koerspotentieel: 44%

Koers afgelopen jaar (hoog / laag): 48,24 / 64,71 Kopen tot: US $ 60,‐

ISIN code: US8851601018 Sector: caravans en campers

Website: http://www2.thorindustries.com Analysedatum: 7 januari 2014

Thor Industries (Thor) is met een marktaandeel van circa 35% marktleider in Amerika op de markt van zogeheten ‘recreational vehicles’. Hierbij wordt een onderscheid gemaakt tussen ‘towables’ (allerlei soorten caravans; circa 77% van de omzet) en

‘motorized vehicles’ (campers; 23% van de omzet). Hoewel caravans en campers door sommigen misschien als een beetje oubollig worden gezien geldt dat Thor nauwelijks aan de vraag weet te voldoen en het aantal verkochte campers inmiddels dubbel zo hoog is als in het beste jaar van voor de kredietcrisis (2007).

Verkoop geschiedt gewoonlijk door onafhankelijke dealers maar Thor levert zelf ook aan bijvoorbeeld verhuurbedrijven. Door middel van een gedecentraliseerde structuur wordt getracht de voordelen van kleine werkeenheden te combineren met de schaalvoordelen van een groot bedrijf.

Thor heeft demografisch gezien de wind in de rug en die trend zal nog wel even doorzetten. Wij beschouwen Thor als goed gepositioneerd in haar niche terwijl tevens sprake is van een heel aandeelhoudersvriendelijk management. Uitgaande

(12)

12

van de winst die voor komend jaar verwacht wordt bedraagt de waardering amper 12 keer de winst. Wij beschouwen Thor als een dermate kansrijke aandeel dat we overwegen om op vrij korte termijn zelf een positie in dit aandeel te nemen.

CO M P E T I T I E V E P O S I T I E (R A T I N G: * * * )

De competitieve positie van Thor is vrij goed: het bedrijf is de grootste speler in haar tak van sport en kan gezien worden als een zogeheten ‘consolidator’ – Thor doet regelmatig overnames en draagt daarmee dus bij aan consolidatie binnen de sector.

Haar schaalgrootte brengt inkoopvoordelen met zich mee en naast het scala aan merken en haar uitgebreide distributienetwerk geldt dat haar sterke financiële positie (in tegenstelling tot veel andere bedrijven in deze sector) voor zowel dealers als voor consumenten een extra reden zou kunnen zijn om juist voor dit bedrijf te kiezen.

Thor kent een relatief platte organisatie: de verschillende merken beschikken over een grote mate van autonomie en kunnen daardoor vlot op marktveranderingen reageren en ondernemend te werk gaan. Overigens is het management zelf relatief klein: van de 9.400 medewerkers werken er maar 42 op het hoofdkantoor.

Concurrenten van Thor zijn Forest River (onderdeel van Berkshire Hathaway), Winnebago Industries, Jayco en Allied Specialty Vehicles.

BE D R I J F S C I J F E R S, R A T I O’S E N W A A R D E R I N G

De beurswaarde van Thor bedraagt US $ 3 miljard en de omzet en winst

respectievelijk US $ 3,5 miljard en US $ 179 miljoen. De netto marge bedraagt 4,9%

(bruto: 13,2%) terwijl de winstgevendheid voortdurend op een hoog niveau ligt: het rendement op het eigen vermogen bedraagt een aantrekkelijke 18,9%.

Vergeleken met een jaar eerder was afgelopen kwartaal sprake van 15% omzetgroei.

Het orderboek groeide zelfs nog sneller, namelijk met 24% (van US $ 733,2 miljoen tot US $ 909,6 miljoen). Om aan de toenemende vraag te kunnen blijven voldoen investeert Thor momenteel in extra productiecapaciteit. Dat heeft op korte termijn een negatief effect op de winst maar naar verwachting plukt het bedrijf hier uiteindelijk gewoon de vruchten van.

Thor genereert een fraaie vrije cashflow die ze mede aanwendt om eigen aandelen in te kopen. Van schulden is geen sprake terwijl het bedrijf juist wel over een cashreserve van momenteel US $ 313,6 miljoen beschikt. Analisten rekenen op een jaarlijkse winsttoename van maar liefst 20% de komende vijf jaar. Met ietwat voorzichtigere aannames (een jaarlijkse winstgroei van 15% de eerstkomende vijf jaar gevolgd door 8% de vijf jaar daaropvolgend) schatten wij de intrinsieke waarde op US $ 82 per aandeel.

(13)

Momenteel zit het Thor werkelijk van alle kanten mee: de Amerikaanse economie ontwikkelt zich voorspoedig, krediet is volop en tegen lage rentes beschikbaar en de olieprijzen zijn gekelderd.

Maar eveneens voor de wat langere termijn ziet het er voor Thor gunstig uit. De belangrijkste doelgroep voor de onderneming vormen namelijk babyboomers. De Amerikaanse babyboomers zijn gemiddeld wat jonger dan die in Europa en ondanks het behoorlijke prijskaartje van een nieuwe camper (US $ 42.000 tot US $ 140.000) geldt dat nu reeds goed te merken valt dat er nogal wat babyboomers zijn die de aanschaf van een camper kennelijk niet tot hun pensioen uitstellen.

Thor doet regelmatig overnames en middels innovatie en nieuwe modellen tracht ze eveneens zelf op organische wijze te groeien. Voor de komende drie jaar rekent het management op een omzetgroei boven het marktgemiddelde en rekent men er bovendien op dat de marge nog wat zal kunnen stijgen, dit mede als gevolg van een vrij recent doorgevoerd besparingsprogramma.

Een andere groep waar Thor zich ook wat meer op wil richten vormen jongeren (twintigers en dertigers) die vanwege hun werk regelmatig op verschillende locaties moeten zijn of juist locatieonafhankelijk kunnen werken (bijvoorbeeld als

internetondernemer). Hiervoor wordt momenteel gewerkt aan wat kleinere en goedkopere modellen met een woon‐ én een werkgedeelte. Een samenwerking met het Columbus College of Art and Design (een hogeschool voor kunst en design) moet er bovendien toe leiden dat campers bedoeld voor deze doelgroep wat hipper worden.

Sinds de oprichting in 1980 is Thor ieder jaar winstgevend geweest, zelfs toen tijdens de kredietcrisis rond 2008 van grote vraaguitval sprake was. We benadrukken dit omdat het hier een luxeproduct betreft waarbij de vraag ernaar, mede afhankelijk van het economische tij, behoorlijk kan fluctueren.

Een laatste aandachtspunt vormt de Amerikaanse arbeidsmarkt. In tegenstelling tot de situatie van aanhoudend hoge werkloosheid in de Eurozone begint in de VS zo langzamerhand krapte op de arbeidsmarkt te ontstaan. Hoewel de medewerkers van Thor niet door een vakbond vertegenwoordigd worden lijkt het een kwestie van tijd voordat Thor zal moeten overgaan tot loonsverhogingen. We verwachten echter dat de onderneming dergelijke loonsverhogingen in haar prijzen kan doorberekenen waardoor het negatieve effect hiervan voor de aandeelhouders van Thor beperkt zal zijn.

MA N A G E M E N T

Over het management van Thor zijn we zeer te spreken: we beoordelen deze als zeer integer en enigszins conservatief, men is gericht op het creëren van aandeelhouderswaarde en georiënteerd op de lange termijn. De beloningen van zowel het management als de andere werknemers zijn bescheiden waarbij overigens wel geldt dat sprake is van aanvullende, prestatieafhankelijke beloningen.

(14)

14

Van de twee oorspronkelijke oprichters van Thor (dhr. Thompson en dhr. Ortwein) is opgemerkt dat zij (of hun erfgenamen; dhr. Thompson is overleden) nog altijd een derde van de aandelen Thor in handen hebben. Overigens is de naam ‘Thor’ een samenvoeging van de eerste twee letters van de achternamen van beide oprichters.

De huidige bestuursvoorzitter is Robert Martin (45 jaar; totale jaarvergoeding: US $ 2 miljoen). Dhr. Martin vervult deze functie sinds 2013 en vervulde in de jaren daaraan voorafgaand uiteenlopende managementfuncties bij Thor. Robert Martin kwam in 2001 in dienst bij Thor toen het bedrijf waar hij sinds 1998 werkzaam was (Keystone) door Thor overgenomen werd.

(15)

O N Z E T O P 5 E N N E D E R L A N D S E T O P 3

Hieronder treft u onze ‘Top 5’ aan. Dit betreft een selectie van een vijftal aandelen die naar ons oordeel op de huidige koersniveaus het meest aantrekkelijk zijn. Hierbij zijn naast de waardering ook nadrukkelijk kwalitatieve factoren – zoals de competitieve positie, de groeivooruitzichten en het management – in onze overwegingen meegenomen.

Analysedatum Bedrijf Symbool

Rating competitieve

positie Valuta Koers nu

Berekende intrinsieke waarde

26‐11‐2009 Accenture* ACN **** USD 89,88 126,00

28‐10‐2010 Anthem* ANTM *** USD 131,55 190,00

27‐8‐2009 IBM Corporation* IBM **** USD 158,42 300,00 23‐4‐2009 Microsoft Corporation* MSFT **** USD 47,59 58,00

23‐7‐2013 Oracle* ORCLE **** USD 43,41 66,00

Speciaal voor beleggers die zich bij voorkeur richten op de Nederlandse aandelenmarkt is hieronder een tabel weergegeven met onze drie meest favoriete Nederlandse aandelen van dit moment. Ook hier geldt dat naast de waardering nadrukkelijk ook kwalitatieve factoren in onze overwegingen zijn meegenomen.

Analysedatum Bedrijf Symbool

Rating competitieve

positie Valuta Koers nu

Berekende intrinsieke waarde

24‐7‐2014 Accell Group* ACCEL *** EUR 13,47 22,00

26‐3‐2014 Fugro* FUR *** EUR 16,36 24,00

25‐9‐2014 USG People USG ** EUR 8,82 12,50

*) Onze eerdere schatting van de intrinsieke waarde is hier bijgesteld: Accenture (van US $ 70 naar US $ 126), IBM Corporation (van US $ 185 naar US $ 300),

Microsoft Corporation (van US $ 56 naar US $ 58), Oracle (van US $ 52 naar US $ 66), Anthem (van US $ 120 naar US $ 190; dit bedrijf had eerder de naam WellPoint), Accell Group (van EUR 26 naar EUR 22), Fugro (van EUR 60 naar EUR 24) en USG People (van EUR 14 naar EUR 12,50).

‐‐‐

Voor de volledigheid: met ons ‘sterren‐systeem’ beoordelen we de sterkte van de competitieve positie. Bedrijven die we één ster (*) toekennen, beschikken in onze ogen over een relatief zwakke competitieve positie of er geldt dat de competitieve positie zich eigenlijk eerst nog langer moet ‘bewijzen’. Bedrijven die we vijf sterren (*****) toekennen hebben in onze ogen een ijzersterke competitieve positie.

(16)

16

O N T W I K K E L I N G E N E E R D E R E S E L E C T I E S

Analysedatum Bedrijf

Rating competitieve positie Valuta

Koers op analyse‐

datum

Koers nu

Verschil (in %)

Hoogste koers sinds analyse‐

datum

Verschil (in %)

Dividend (in %)

Koers nu / Berekende intrinsieke waarde (in%)

Laatste berekende intrinsieke waarde

5‐12‐2014 Take‐Two Interactive Software ** USD 27,94 28,10 0,6% 29,10 4,2% 0,0% 70,3% 40,00

5‐12‐2014 The Finish Line ** USD 28,39 24,51 ‐13,7% 28,95 2,0% 1,3% 61,3% 40,00

5‐12‐2014 Tupperware Brands Corporation *** USD 64,41 60,51 ‐6,1% 65,02 0,9% 4,5% 65,8% 92,00

30‐10‐2014 AutoZone *** USD 537,20 607,24 13,0% 627,30 16,8% 0,0% 77,9% 780,00

30‐10‐2014 Schaltbau Holding ** EUR 47,55 42,76 ‐10,1% 50,34 5,9% 2,2% 62,9% 68,00

30‐10‐2014 Towers Watson ** USD 107,17 112,96 5,4% 116,92 9,1% 0,5% 75,3% 150,00

25‐9‐2014 Dick's Sporting Goods *** USD 43,56 55,01 26,3% 55,90 28,3% 0,9% 88,7% 62,00

25‐9‐2014 Sanderson Farms ** USD 87,47 81,66 ‐6,6% 93,72 7,1% 1,1% 63,8% 128,00

25‐9‐2014 USG People ** EUR 9,19 8,82 ‐4,0% 9,41 2,4% 1,6% 70,6% 12,50 (↓)

29‐8‐2014 Hibbett Sports *** USD 45,43 47,86 5,3% 51,20 12,7% 0,0% 72,5% 66,00

29‐8‐2014 ManpowerGroup *** USD 77,58 66,48 ‐14,3% 78,67 1,4% 1,5% 60,4% 110,00

29‐8‐2014 Sally Beauty Holdings *** USD 27,88 30,21 8,4% 31,83 14,2% 0,0% 75,5% 40,00

25‐7‐2014 Accell Group *** EUR 13,73 13,47 ‐1,9% 14,02 2,1% 4,1% 61,2% 22,00 (↓)

25‐7‐2014 Panera Bread Company ** USD 144,41 172,87 19,7% 176,65 22,3% 0,0% 77,2% 224,00

25‐7‐2014 Time *** USD 24,56 23,90 ‐2,7% 24,98 1,7% 0,8% 66,4% 36,00

17‐6‐2014 Caterpillar **** USD 106,50 87,81 ‐17,5% 111,46 4,7% 3,2% 62,7% 150,00

17‐6‐2014 Fossil Group *** USD 104,86 104,93 0,1% 112,48 7,3% 0,0% 68,1% 154,00 (↑)

17‐6‐2014 PetSmart *** USD 57,92 81,21 40,2% 81,97 41,5% 1,0% 84,6% 96,00 (↓)

28‐5‐2014 GNC Holdings ** USD 36,48 46,24 26,8% 46,96 28,7% 1,4% 79,7% 58,00

28‐5‐2014 Outerwall ** USD 71,01 73,99 4,2% 76,38 7,6% 0,0% 52,9% 140,00

28‐5‐2014 The Swatch Group **** CHF 528,00 443,20 ‐16,1% 540,50 2,4% 1,7% 57,6% 770,00

25‐4‐2014 Foot Locker *** USD 45,93 56,92 23,9% 59,19 28,9% 1,6% 83,7% 68,00

25‐4‐2014 Mondelēz International **** USD 35,30 37,12 5,2% 39,54 12,0% 1,6% 74,2% 50,00

25‐4‐2014 Quest Diagnostics *** USD 56,61 67,11 18,5% 69,58 22,9% 2,0% 67,1% 100,00 (↑)

28‐3‐2014 Fugro *** EUR 42,25 16,36 ‐61,3% 48,52 14,8% 0,0% 68,2% 24,00 (↓)

28‐3‐2014 Kraft Foods Group **** USD 55,54 63,19 13,8% 64,47 16,1% 3,5% 81,0% 78,00

28‐3‐2014 SodaStream International *** USD 42,63 19,14 ‐55,1% 46,90 10,0% 0,0% 29,9% 64,00

27‐2‐2014 Amadeus FiRe *** EUR 64,98 63,75 ‐1,9% 67,60 4,0% 4,4% 69,3% 92,00

27‐2‐2014 Kellogg Company ** USD 59,99 66,01 10,0% 69,50 15,9% 3,0% 76,8% 86,00

27‐2‐2014 Nu Skin Enterprises ** USD 83,29 40,30 ‐51,6% 94,76 13,8% 3,4% 33,6% 120,00

25‐1‐2014 Debenhams ** GBX 76,60 75,79 ‐1,1% 82,25 7,4% 4,5% 62,1% 122,00

25‐1‐2014 Philip Morris International **** USD 81,50 81,79 0,4% 91,34 12,1% 4,9% 74,4% 110,00 (↑)

25‐1‐2014 Vera Bradley ** USD 24,23 18,86 ‐22,2% 30,00 23,8% 0,0% 53,9% 35,00

19‐12‐2013 Inchcape ** GBX 579,50 707,50 22,1% 732,50 26,4% 2,5% 80,4% 880,00

19‐12‐2013 Interparfums SA ** EUR 31,50 23,62 ‐25,0% 35,80 13,7% 1,7% 51,3% 46,00

19‐12‐2013 Valmont Industries ** USD 143,05 124,24 ‐13,1% 163,23 14,1% 1,2% 62,1% 200,00

“Wees angstig wanneer anderen hebzuchtig zijn, maar wees hebzuchtig wanneer anderen angstig zijn.” – Warren Buffett

Aandelenmarkten hebben enkele volatiele weken achter de rug. Dat is mede

ingegeven door de plotselinge daling van de prijs van olie en nieuwe speculaties over een eventueel Grieks vertrek uit de eurozone en de mogelijke consequenties daarvan.

Per saldo moest de AEX afgelopen maand een verlies van ongeveer 2% incasseren.

Over heel 2014 was wel sprake van winst: de AEX steeg circa 6%. Daar mag nog zo’n

(17)

3% bij worden opgeteld omdat de AEX geen rekening houdt met dividenden die u als belegger wel ontvangt.

De Amerikaanse markten lieten over de afgelopen maand een vergelijkbaar beeld zien (een verlies van circa 2%). Over heel 2014 wist de Dow Jones een winst te boeken van ongeveer 8%. De bredere S&P 500 kon een winst optekenen van 13%

terwijl de technologiegraadmeter Nasdaq het best presteerde met een winst in 2014 van 15%.

Waar Europa zich nog altijd in een staat van crisis bevindt en de werkloosheid hoog blijft gaat het Amerika alweer voor de wind. De stevige daling van de olieprijs heeft eenzelfde effect als een stevige belastingverlaging en zal er volgens sommigen voor zorgen dat de groei in Amerika dit jaar 0,5% hoger zal uitvallen dan eerder voorzien.

Over de Amerikaanse economie en de Amerikaanse aandelenmarkten zijn wij virj optimistisch gestemd. De werkloosheid in Amerika daalt alweer enige tijd in rap tempo en opgemerkt is dat de aandelenwaarderingen nog altijd redelijk te noemen zijn, zo menen wij.

Gezien de goede economische ontwikkelingen is het wat vreemd dat in Amerika nog altijd sprake is van extreem lage renteniveaus. Het Amerikaanse stelsel van centrale banken lijkt evenmin geneigd de rente op korte termijn stevig op te schroeven. Het risico van hoge inflatie – wat normaal gesproken in zo’n scenario dreigt – lijkt momenteel niet groot. Zowel de fors gedaalde olieprijs als de ‘dure’ dollar hebben een drukkend effect op de inflatie.

Het huidige scenario van redelijke waarderingen, een sterk herstellende economie en extreem lage rentes is voor aandelen heel positief. Op korte termijn laten

aandelenmarkten zich niet voorspellen maar bovenstaande maakt dat de weg van de minste weerstand voorlopig opwaarts lijkt te zijn. Een aanhoudend lage rente zou mogelijk, net als ten tijde van de internethype, een nieuwe bubbel op de

aandelenmarkten kunnen inluiden.

Op de volgende pagina’s treft u een selectie van nieuwsberichten aan van aandelen die we eerder selecteerden. Enkel wanneer sprake is geweest van belangrijk nieuws, is een verwijzing opgenomen.

(18)

18 The Finish Line [december 2014]

Het aandeel The Finish Line daalde recent fors na het bekendmaken van een tegenvallende kwartaalwinst en een prognose voor het komende jaar die eveneens teleurstelde.

“Finish Line Shares Tank As Q3 EPS, Outlook Disappoints Investors”

http://finance.yahoo.com/news/finish‐line‐shares‐tank‐q3‐134457608.html

AutoZone [november 2014]

Koers AutoZone bereikt nieuw record; aandeel profiteert van verdere uitbreiding van het aantal filialen en de inkoop van eigen aandelen.

“AutoZone Hits 52‐Week High on Store Expansion & Buybacks”

http://www.zacks.com/stock/news/158461/autozone‐hits‐52week‐high‐on‐store‐

expansion‐amp‐buybacks

Dick’s Sporting Goods [oktober 2014]

Wellicht dat Dick’s Sporting Goods door een investeringsmaatschappij opgekocht wordt – aandeel schiet omhoog.

“Dick's Sporting Goods shares surge on buyout talks”

http://www.oregonlive.com/playbooks‐

profits/index.ssf/2015/01/dicks_sporting_goods_shares_su.html

Sanderson Farms [oktober 2014]

Sanderson Farms heeft opnieuw een sterk kwartaal aan het einde van wat een heel succesvol jaar was, aldus bestuursvoorzitter Joe Sanderson.

“Sanderson Farms, Inc. Reports Results for Fourth Quarter and Fiscal 2014”

http://www.businesswire.com/news/home/20141218005136/en/Sanderson‐Farms‐

Reports‐Results‐Fourth‐Quarter‐Fiscal#.VK5qTHs4vx4

Panera Bread Company [augustus 2014]

Panera Bread Company gaat ‘Panera 2.0’ in meer van haar filialen uitrollen.

“Panera to expand tech, operational upgrades”

http://nrn.com/technology/panera‐expand‐tech‐operational‐upgrades

(19)

Caterpillar [juli 2014]

[Video] Bestuursvoorzitter Caterpillar over de impact van de dalende olieprijs op Caterpillar.

“CAT CEO: We'll see impact from oil no question”

http://video.cnbc.com/gallery/?video=3000341101

PetSmart [juli 2014]

PetSmart wordt door een investeringsmaatschappij van de beurs gehaald. Sinds de analyse bij ValueSelections (afgelopen juli) noteert het aandeel zo’n 40% hoger, afgezien van valuta‐effecten.

“PetSmart, Inc (PETM) Purchased By BC Partners Led Group”

http://www.valuewalk.com/2014/12/petsmart‐inc‐petm‐purchased‐by‐bc‐partners‐

led‐group

Foot Locker [mei 2014]

Aandeel Foot Locker daalde nadat Nike de traagste groei in vier kwartalen in haar zogeten ‘futures orders’ bekendmaakte (deze maatstaf geeft een indicatie van de verkopen die Nike de komende periode verwacht).

“Foot Locker (FL) Stock Tumbling Today as Nike's Futures Orders Disappoint”

http://www.thestreet.com/story/12991775/1/foot‐locker‐fl‐stock‐tumbling‐today‐

as‐nikes‐futures‐orders‐disappoint.html

SodaStream International [april 2014]

Publicatie Whitney Tilson zet koers SodaStream International hoger.

“SodaStream Shares Pop Higher Following Whitney Tilson Comments”

http://www.benzinga.com/news/14/12/5054759/sodastream‐shares‐pop‐higher‐

following‐whitney‐tilson‐comments

Kellogg Company [maart 2014]

Kellogg Company verhoogt bod op Egyptische koekjesfabrikant opnieuw.

“UPDATE 2‐Kellogg and Abraaj up bids in battle for Egypt's Bisco Misr”

http://www.reuters.com/article/2014/12/24/biscomisr‐ma‐abraaj‐

idUSL6N0U816U20141224

(20)

20 Nu Skin Enterprises [maart 2014]

Nu Skin Enterprises stelt voor 2015 een lagere winst te verwachten dan analisten hadden voorzien.

“UPDATE 1‐Nu Skin forecasts 2015 profit below market estimates”

http://www.reuters.com/article/2014/12/12/nu‐skin‐enter‐results‐

idUSL3N0TW47J20141212

Vera Bradley [februari 2014]

Kwartaalwinst Vera Bradley valt tegen, aandeel daalde afgelopen maand met 15%.

“Vera Bradley profit drops below expectations”

http://www.marketwatch.com/story/vera‐bradley‐profit‐drops‐below‐expectations‐

2014‐12‐10

(21)

Waar kan ik de besproken aandelen kopen?

Voor het kopen van aandelen heeft u een goede beleggingsrekening nodig. Zelf voeren wij onze aandelentransacties doorgaans uit op een effectenrekening bij BinckBank. De aandelen die voor ValuePortfolio geselecteerd worden zijn hier in ieder

geval altijd verkrijgbaar, de website en klantenservice zijn 100% Nederlandstalig en bovendien zijn de transactietarieven gunstig.

Via http://www.beterinbeleggen.nl/binck kunt u kosteloos een rekening openen en krijgt u binnen één tot twee werkdagen de Binck‐informatiemap bij u thuis bezorgd.

DI S C L A I M E R

Aan deze informatie kunnen op geen enkele wijze rechten worden ontleend. Dit rapport is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies. De consequenties van het op welke wijze dan ook toepassen van de u toegezonden informatie blijven volledig voor uw eigen rekening. Rendementen uit het verleden bieden geen garantie voor de toekomst. Voor meer informatie, zie http://disclaimer.beterinbeleggen.nl.

Drie kansrijke Warren Buffett aandelen