Rente en risico bij crowdfunding financieringen voor vastgoed

(1)

Rente en risico

bij crowdfunding financieringen

voor vastgoed

Laurent van de Mortel 2042628

Coen Hofman 2041631

17 augustus 2015

(2)

(3)

H o o fd stu k: Co lo fo n

1 1 Colofon

Gegevens Studenten

Naam: Coen Hofman

Email: hofman.coen@gmail.com

Telefoon: 0619820050

Studentnr.: 2041631

Adres: Torenallee 68/52

5617 BD Eindhoven

Naam: Laurent van de Mortel

Email: l.vandemortel@gmail.com

Studentnr.: 2042628

Adres: Wijde kapelsteeg 1a

1012 NS Amsterdam

Gegevens School

Faculteit: Avans academie voor bouw & infra Opleiding: Bouwmanagement en vastgoed Adres: Professor cobbenhagenlaan 13

507 DA Tilburg 1e Afstudeerbegeleider: Dhr. Joost Overeem

Email: jpg.overeem@avans.nl

2e Afstudeerbegeleider: Dhr. Joop de Zwart

Email: jg.dezwart@avans.nl

Gegevens Bedrijf

Bedrijfsnaam: Bouwaandeel Email: info@bouwaandeel.nl Website: http://www.bouwaandeel.nl Adres: Binckhorst 36 M443 magazijngebouw 2516 BE Den Haag Bedrijfsbegeleider: Hendrik Zadelhoff

Email: hendrik@bouwaandeel.nl

Document

Versie: 2.0

(4)

H o o fd stu k: V o o rw o o rd

2 2 Voorwoord

Dit afstudeeronderzoek is gefocust op de risicoclassificatie van vastgoedprojecten voor leningen die aangevraagd worden bij een crowdfundingsplatform. Dit onderzoek is de afsluiting van onze opleiding bouwmanagement en vastgoed aan de Avans hogeschool.

Wij hebben gekozen voor dit onderwerp omdat we beide zeer geïnteresseerd zijn in crowdfunding. In een tijd dat financieringen niet zondermeer worden afgegeven door banken, door verscherpte regelgeving en het succes van crowdfunding in andere sectoren, zagen wij een potentieel vraagstuk in de combinatie van crowdfunding met vastgoed.

We hebben in het traject, voorbereiden afstuderen gezocht naar platformen die actief zijn in de vastgoedsector. Zodoende zijn we uitgekomen bij Bouwaandeel. Na meerdere verkennende gesprekken is vanuit een vraagstuk van Bouwaandeel dit onderzoek tot stand gekomen.

Wij willen onze begeleiders vanuit de hogeschool Avans Joost Overeem en Joop de Zwart bedanken voor de begeleiding. Daarnaast bedanken we het team van Bouwaandeel voor de geboden werkplaats en onderwerp. Vanuit het Bouwaandeel team willen we in het bijzonder Hendrik van Zadelhoff bedanken als belegeider vanuit het bedrijf.

(5)

H o o fd stu k: Sa m env at ti n g

3 3 Samenvatting

Financieren van vastgoed is de laatste jaren onder druk komen te staan. Dit komt onder andere door verzwaarde regelgeving uit het Basel III akkoord. Daarom worden financieringen steeds vaker op een alternatieve wijze verstrekt. Crowdfunding geldt als één van de alternatieven. De laatste vier jaar zijn de financieringen via crowdfunding ieder jaar ruim verdubbeld. Deze exponentiele groei is een bevestiging van de potentie die crowdfunding heeft als alternatieve financieringsmethode voor bankfinancieringen.

De combinatie van crowdfunding en vastgoed wekte onze interesse. Zodoende zijn we bij het platform Bouwaandeel uitgekomen. Bouwaandeel was bezig een vergunning aan te vragen bij de AFM en diende daarvoor een duidelijke methode te hanteren om tot een rentepercentage voor de leningen te komen. Dit vormt immers de basis voor de communicatie richting de potentiele investeerder die op basis van deze informatie hun investeringsbeslissing moeten maken. Hieruit is de volgende probleemstelling gekomen: ‘’Hoe komt een kredietrentepercentage voor een crowdfundingslening ten aanzien van een vastgoedproject tot stand?’’. Bouwaandeel had als methode een model voor ogen om de projecten en initiatiefnemer te beoordelen. Dit model wordt het risicoclassificatiemodel genoemd. De hoofdvraag die centraal staat in het onderzoek voor de scriptie luidt: Welke aspecten en/of risico’s spelen een rol bij de beoordeling van de geldnemer en het vastgoedproject, en welk aandeel vertegenwoordigen ze binnen het risicoclassificatiemodel om tot een kredietrentepercentage te komen?

Allereerst is het onderzoek uitgevoerd om vervolgens aan de hand van de bevindingen hieruit het risicoclassificatiemodel te ontwikkelen. Het onderzoek bestaat uit een literatuur- en veldonderzoek. In het literatuuronderzoek worden de eerste twee deelvragen beantwoord: ‘’1. Welke aspecten en/of risico’s spelen een rol bij beleggings- en ontwikkelingsprojecten? 2. Welke rekenmethodes worden gehanteerd om waardes en rendementen te bepalen?’’. Vervolgens wordt in het veldonderzoek het antwoord gegeven op de deelvraag: ‘’Hoe gaan andere crowdfundingsplatformen om met risicoclassificatie?’’. Tevens worden in het veldonderzoek de aspecten en risico’s die uit het literatuuronderzoek naar voren zijn gekomen getoetst op volledigheid. Ook het aandeel dat de aspecten en risico’s dienen te vertegenwoordigen in het risicoclassificatiemodel wordt vastgesteld aan de hand van het veldonderzoek. Dit vormt het antwoord op de deelvragen: Welke aspecten en risico’s worden gemeten in het risicoclassificatiemodel? Welke weging en/of punten worden er aan een aspect of risico toegekend?

Het onderzoek en de antwoorden op de deelvragen vormen de input om het risicoclassificatiemodel te ontwikkelen. Het project en de initiatiefnemer dienen aan alle voorwaarden van Bouwaandeel te voldoen voordat de risico’s geclassificeerd worden. Deze voorwaarden zijn beschreven in de policy paper. Een aantal risico’s kunnen worden overgedragen en zijn daarom opgenomen in de policy paper en niet in het risicoclassificatiemodel. Het risicoclassificatiemodel bestaat uit drie categorieën: initiatiefnemer, lening en project. De initiatiefnemer wordt beoordeeld op: solvabiliteit , rentabiliteit en het trackrecord. De lening wordt getoetst op zekerheden, loan to value en looptijd.

(6)

H o o fd stu k: Sa m env at ti n g

4

De projectrisico’s zijn voor beleggingen en projectontwikkeling apart geformuleerd. Bij projectontwikkeling zijn enkel het bouw- en afzetrisico van belang. Andere risico’s zijn al uitgesloten omdat Bouwaandeel vanwege haar voorwaarden pas op een zeker punt in het ontwikkelproces financiering wil verlenen. Het afzetrisico is tweeledig: afzetperioderisico en verkoopprijsrisico. Het bouwrisico is opgesplitst in drie risico’s: aanbesteding-, ontwerp-, en bouwtijdrisico. Bij beleggingen zijn de volgende risico’s van belang voor het risicoclassificatiemodel: markt-, eindwaarde-, cashflow-, herfinancierings-, en concentratierisico. Hierop is één uitzondering, als het project een belegging betreft op de woningmarkt komt het concentratierisico te vervallen.

Ieder risico of aspect wordt beoordeeld en een puntenaantal van één tot en met vijf toegekend. Omdat sommige risico’s of aspecten belangrijker zijn dan andere, wordt er een gewicht toegekend aan ieder aspect of risico. Het gewicht wat wordt toegekend is gebaseerd op het veldonderzoek. Het totaal aantal punten correspondeert met een renteklasse die passend is bij de risico’s die de investering met zich mee brengt.

Omdat niet alle risico’s geheel objectief bepaald kunnen worden en de markt dynamisch is, is aanbevolen om het risicoclassificatiemodel jaarlijks aan te passen aan de markt en eventuele ontwikkelingen om risico’s op een objectievere manier in te schatten. Daarnaast is de vastgoedmarkt een complexe en veelzijdige markt en is aanbevolen om aanvullend onderzoek te doen over hoe de risico’s exact te communiceren richting de crowd die misschien geen kennis of ervaring heeft met deze markt.

(7)

H o o fd stu k: Su m m ary

5 4 Summary

In recent years, the financing of real estate has come under pressure. In part, this is caused by more stringent regulations effected by the Basel III agreement. Because of this more and more funding is provided using alternative methods. Crowdfunding is one of these alternatives. In the last four years, the funding of projects via crowdfunding more than doubled every year. This exponential growth is a confirmation of the potential crowdfunding holds as an alternative method to loans provided by banks.

The combination of crowdfunding and real estate piqued our interest. As a result, we made a connection with the platform Bouwaandeel. Bouwaandeel was in the process of applying for a license with the AFM, and was required to submit a clear method of stating interest rates for their loans. After all, this forms the basis of communication toward potential investors who, using this information, decide what to invest in. The following problem definition is the result of this: “How is an interest rate for a crowdfunded loan in relation to a real estate project defined?” Bouwaandeel envisioned this using a model which rated both the project and project initiators. This model is called the risk classification model. The main research question central to this thesis report is: “Which aspects and/or risks play a part in assessing the initiator and real estate project; and which share do they represent within the risk classification model to determine an interest rate?”

The risk classification model was developed using conclusions from book- and fieldresearch. In the book research the first two sub-questions are answered: 1.”Which aspects and/or risks play a part in investment- and real estate development-projects?”. 2. “Which calculation methods are used to determine values and yields?”. In the field research the following sub-question is answered: “How do other crowdfunding platforms deal with risk classification?”. Additionally, during the field research the aspects and risks which the book research produced are reviewed for completeness. Additionally, the share they should represent in the risk classification model is assessed. This will answer the sub-questions: “Which aspects and/or risks are measured in the risk classification model?” and “Which weight and/or points are assigned to an aspect or risk?”

The research and answers to the sub-questions form the input to develop the risk classification model. The project and initiator must comply with all of Bouwaandeel’s conditions before their risks are assessed. These conditions are described in the policy paper. Several risks can be handed off and are therefore included in the policy paper, as opposed to the risk classification model. The risk classification model consists of three categories: Initiator, loan and project. The initiator’s solvability, profitability and trackrecord are considered. The loan is judged on securities, loan to value and loan duration.

The project risks are separately formulated for investments and real estate development. In real estate development, only the construction and disposal risks are of interest. Other risks are already excluded by Bouwaandeel’s conditions as they do not finance projects until a certain point in the development process. The disposal risk is two-part; Disposal period risk and sales price risk. The construction risk is split in three risks: tender, design and construction period risks. In investments, the following risks are of interest to the risk classification model: market, exit value, cashflow, refinancing, and concentration risks. The only exception to this is if the project is an investment to the housing market; if this is the case the concentration risk is void.

(8)

6

Every risk or aspect is assessed and assigned a value from one to five. Because some risks or aspects are more important than others, a weight is assigned to each risk and aspect. The assigned weight is based on the field research. The total number of points corresponds with an interest class which is fitting to the risks the investment carries.

Because not all risks can be assessed completely objectively, and because of a dynamic market, it is recommended to recalibrate the risk classification model to the current market and potential developments yearly to be able to continuously assess risks in an objective manner. Additionally the real estate market is a complex and diverse market and it is recommended to perform additional research on the communication of risks towards a potentially uninformed crowd which has had limited exposure to this market.

(9)

7

5

Inhoudsopgave

1 Colofon ... 1 2 Voorwoord... 2 3 Samenvatting ... 3 4 Summary... 5 6 Inleiding ... 8 6.1 Wat is crowdfunding? ... 8

6.2 Crowdfunding voor vastgoed ... 10

6.3 Opdrachtomschrijving ... 12 6.4 Onderzoeksvragen ... 13 6.5 Onderzoeksmethodologie ... 14 7 Resultaten onderzoek... 15 7.1 Resultaten literatuuronderzoek ... 15 7.1.1 Inleiding risicoclassificatie ... 15 7.1.2 Risicomanagement ... 15 7.1.3 Five C’s of credit ... 16

7.1.4 Aspecten en risico’s bij kredietverstrekking ... 16

7.1.5 Rekenmethoden om waardes en rendementen te bepalen ... 25

7.1.6 Conclusie literatuuronderzoek ... 29 7.2 Resultaten Veldonderzoek ... 33 7.2.1 Uitkomst interviews ... 33 7.2.2 Marktonderzoek ... 34 7.2.3 Enquête ... 41 7.2.4 Conclusie ... 44 8 Risicoclassificatiemodel ... 46

8.1 Hoe wordt het risicoclassificatiemodel ingericht ... 46

8.2 Puntentoekenning risico’s ... 54

8.3 Gewicht per risico ... 60

8.4 Risicoclassificatiemodel ... 61

9 Conclusie & Aanbeveling ... 64

9.1 Conclusie ... 64

9.2 Aanbevelingen ... 67

10 Bibliografie... 69

(10)

H o o fd stu k: In lei d in g

8 6 Inleiding

6.1 Wat is crowdfunding?

Het begrip crowdfunding is een steeds vaker voorkomend begrip in de financieringswereld. Mede hierdoor zijn veel projecten werkelijkheid geworden. Binnen de financieringswereld is het marktaandeel van crowdfunding nog gering maar vertoont sinds de start een exponentiele groei. ‘’Crowdfunding is een open verzoek aan een ongedefinieerd netwerk van mensen tot een financiële

bijdrage in ruil voor een materiele of immateriële tegenprestatie.’’ (Hol, 2012)

Crowdfunding is een vorm van crowdsourcing. Via crowdsourcing streeft een organisatie ernaar om een dilemma of probleem op te lossen met de kennis en ideeën van het publiek. (Bellaflame Lambert & Schwienbacher, 2011) Bij crowdfunding is het echter zo dat de financiering wordt opgehaald bij een grote groep mensen. Waar bij crowdsourcing een oplossing of idee vanuit één persoon uit de crowd kan komen is dat bij crowdfunding anders. Bij crowdfunding bestaat de financiering uit bedragen die door een grote groep mensen worden verstrekt.

Obligaties en aandelen zijn verschillende vormen van beleggingen. Beursgenoteerde aandelen zijn altijd verhandelbaar en hebben een wisselend rendement. Bij obligaties wordt een vast rentebedrag uitgekeerd en bij een faillissement worden altijd eerst de obligaties afgelost terwijl de aandeelhouders als laatste hun investering terugkrijgen. Crowdfunding onderscheidt zich van de reeds bestaande beleggingsvormen. Het fenomeen crowdfunding op zich is niet nieuw maar de wervingsmethode van het krediet en de personen die het verstrekken zijn anders ten opzichte van de traditionele bankfinanciering. Mede door internet kun je een groter publiek bereiken en investeerders enthousiasmeren en activeren.

Binnen het crowdfundingsproces zijn drie verschillende partijen te onderscheiden: de initiatiefnemer, de intermediair en de investeerder. Hierin is de initiatiefnemer de persoon (of bedrijf) die een financiering wil aantrekken en de crowdfundingscampagne voert. De intermediair is de tussenpersoon voor investeerder en initiatiefnemer. Een crowdfundingsplatform is een intermediair en zij stellen vaak ook de randvoorwaarden op voor de campagne. De investeerder is één van de personen die een project financieel steunt voor een materiele of immateriële tegenprestatie. Echter kan in het crowdfundingsproces de intermediair ook achterwege gelaten worden. Zo bestaat de mogelijkheid dat de initiatiefnemer direct in contact is met de mogelijke investeerders. Deze leningen worden peer2peer leningen genoemd.

(11)

9

Volgens het onderzoek van Van Vliet (van Vliet, 2011) zijn de motivaties van de investeerders in een drietal soorten te onderscheiden:

De investeerder sympathiseert met de initiatiefnemer van het project

De investeerder is geïnteresseerd in de uitvoering of van het doel van het project De investeerder is geïnteresseerd in de tegenprestatie voor zijn investering

Crowdfunding heeft verschillende verschijningsvormen, afhankelijk van het doel van de initiatiefnemer. Bekeken vanuit de geldgever, kan crowdfunding in essentie op vier verschillende manieren plaatsvinden.

Donation based

De verstrekte gelden door de geldgever zijn een donatie en er staat behalve het uitvoeren van het project geen tegenprestatie tegenover.

Reward based

De tegenprestatie voor de verstrekte gelden door de geldgever bestaat uit producten of diensten.

Loan based

De verstrekte gelden wordt afgegeven in de vorm van een lening. De tegenprestatie is dat de geldgever de lening vermeerderd met een rentepercentage terug betaald.

Equity based.

De tegenprestatie voor de verstrekte gelden door de geldgever worden uitbetaald in de vorm van aandelen.

Crowdfunding is na de opstart en pioniersfase aangekomen in een periode van groei. Al sinds de eerste initiatieven voor crowdfunding is de AFM (de autoriteit financiële markten) betrokken als toezichthouder. Aan de hand van bestaande weten regelgeving heeft de AFM vergunningen en ontheffingen verleend aan verschillende crowdfundingsplatformen. De bestaande weten regelgeving is nog onvoldoende en de AFM doet in opdracht van het ministerie van financiën onderzoek naar mogelijke aanvullingen. De AFM en het ministerie zien crowdfunding als een nuttige aanvulling op de huidige financiële markten. Ook wordt de maatschappelijke behoefte voor crowdfunding opgemerkt door deze twee partijen. Het besef en erkenning van deze twee partijen alsmede de cijfers van deze groeiende markt benadrukken de relevantie van dit onderzoek. (AFM, Crowdfunding - Naar een duurzame sector, 2014)

(12)

10 6.2 Crowdfunding voor vastgoed

Het financieren van vastgoed is onder druk komen te staan. Door de vastgoed fraude is het imago van de vastgoed branche zwaar onder druk komen te staan. Ook de economische crisis heeft een grote impact op de rendementen van vastgoed beleggingen. Banken en kredietverstrekkers willen steeds meer zekerheden en verplaatsen zich vaak in de rol van de ondernemer. Daarnaast worden banken verplicht tot een hogere dekkingsgraad door het Basel III akkoord (Basel III, 2010), wat leidt tot minder kredietverstrekking.

Daarom is het belangrijk naar alternatieve financieringsmogelijkheden te kijken. Crowdfunding geldt als één van deze alternatieven. Crowdfunding voor vastgoed staat nog in de kinderschoenen. Het aantal projecten en beleggingen dat via Crowdfunding gefinancierd is, is nog heel gering. Daar zijn een aantal belangrijke redenen voor aan te geven. Ten eerste is met vastgoed projecten en beleggingen veel geld gemoeid. Ten tweede zijn vastgoed projecten erg complex en heeft vastgoed een slecht imago door schandalen in het verleden en de geringe mate van transparantie.

Vastgoedprojecten bestaan uit zeer complexe en veelzijdige processen. Het grote aantal stakeholders en actoren die bij een project betrokken zijn impliceert dit al. Zo heb je te maken met ontwikkelaars, beleggers, overheid, bedrijven, gebruikers, omwonenden etc. Alle stakeholders hebben verschillende belangen en kennisniveaus. De vele en verschillende invloedfactoren spelen hier ook een belangrijke rol in.

Via het platform Bouwaandeel wordt het investeren in vastgoed toegankelijk gemaakt voor iedereen. Daar schuilt het gevaar in dat ook een leek kan investeren in vastgoed. Enerzijds is het toegankelijk maken van investeren in vastgoed voor iedereen, een nieuwe en positieve ontwikkeling. Anderzijds is het zo dat door de drempel om in vastgoed te investeren te verlagen, de investeerder in de mogelijkheid wordt gesteld om te investeren in een project zonder daadwerkelijk goed op de hoogte te zijn van de risico’s. Daarom is een heldere en begrijpelijke uitleg van het project en de bijbehorende risicoclassificatie van groot belang en is dan ook door de AFM verplicht gesteld. De risicoclassificatie wordt door de AFM getoetst bij een vergunningsaanvraag en is niet onderworpen aan specifieke voorwaarden of eisen, behalve dat er een relatie wordt gelegd tussen de risicobeoordeling en het kredietrentepercentage.

Voorafgaand aan het risicoclassificatiemodel worden voorwaarden gesteld aan een project en de kredietvrager. Deze worden omschreven in de policy paper van Bouwaandeel. De policy paper schetst de kaders en vormt de basis voor het risicoclassificatie model. Bouwaandeel heeft een aantal voorwaarden vastgesteld in hun policy paper. Een looptijd van maximaal 5 jaar bij beleggingsfinancieringen. Voor de financiering geldt een minimale aflossing van 3% en een maximale Loan To Value van 75%. Bij projectontwikkeling geldt een looptijd van maximaal de bouwtijd met een uitlooptijd van 6 maanden.

Bij crowdfunding gaat het om vele relatief kleine bedragen die opgehaald worden. Aangezien personen die een deel van hun vermogen beleggen via crowdfunding het vooralsnog niet al te lang lang kwijt willen zijn, is er gekozen voor een maximale looptijd van 5 jaar. Dit zou in de toekomst kunnen veranderen als vastgoedfinancieringen via crowdfunding een groter marktaandeel krijgt of wanneer de leningen verhandelbaar worden.

(13)

11

Het model om tot een kredietrentepercentage te komen verschilt per intermediair. Dit model vormt

de basis voor de informatie die aan de investeerder gecommuniceerd moet worden. Bij vastgoed gerelateerde crowdfunding is het de noodzaak om zowel de kredietvrager, de lening en het vastgoedproject te beoordelen. Bij crowdfundingsplatformen voor het MKB wordt alleen de kredietvrager beoordeeld door de intermediair.

De probleemstelling luidt: ‘’Hoe komt een kredietrentepercentage voor een crowdfundingslening ten aanzien van een vastgoedproject tot stand?’’

(14)

12 6.3 Opdrachtomschrijving

De opdracht die we hebben gekregen vanuit Bouwaandeel luidt als volgt: ‘’Ontwikkel een risicoclassificatiemodel om het kredietrentepercentage vast te stellen voor een crowdfundingslening voor een vastgoedproject.’’ De vorm van crowdfunding waarin Bouwaandeel zich begeeft is loan based-crowdfunding. Deze opdracht is voortgekomen uit de wens van het platform om op een overzichtelijke manier alle specificaties van de transactie te communiceren met de investeerders zodat zij inzicht krijgen in de risico’s en een gedegen afweging kunnen maken om te investeren. Bouwaandeel heeft een concept aangeleverd voor de risicoclassificatie. (Bouwaandeel, 2014). Hierin wordt aan de hand van drie categorieën een rating afgegeven. De categorieën luiden als volgt: Debiteur, project en risico’s. De rating voor alle categorieën samen leidt tot een eindscore die correspondeert met een kredietrentepercentage. Dit is het percentage dat betaald dient te worden door de initiatiefnemer als de campagne succesvol is afgerond.

Elke categorie kent meerdere beoordelingspunten. Onder de categorie “debiteur” zijn de volgende punten omschreven: moraliteit, solvabiliteit en rentabiliteit. De categorie “project” omvat: zekerheden, dekkingswaarde, courantheid en cash flow. In de laatste categorie “risico’s” wordt het onderscheid gemaakt tussen beleggings- en ontwikkelingsprojecten. Er is in het algemene deel ook een hoofdstuk met dealkillers opgenomen. Als het project of de initiatiefnemer voldoet aan een van deze kenmerken zal het project op voorhand al niet worden aangenomen door Bouwaandeel. De opzet van Bouwaandeel dient enkel als informatie voor het te door ons te ontwikkelen model. Het model dat wij ontwikkelen zal gebaseerd zijn op het literatuur- en veldonderzoek.

Het risicoclassificatiemodel wordt gebruikt om per aspect een rating af te geven welke tezamen leiden tot een eindscore. De eindscore valt binnen een bandbreedte welke correspondeert met het kredietrentepercentage. Het model is onderworpen aan het oordeel van Bouwaandeel. Wij leveren aan de hand van ons onderzoek een model aan. De eindscore wordt vastgesteld door Bouwaandeel en zal gebaseerd zijn op verschillende aspecten. Deze hebben elk hun eigen wegingsfactor. Over de wegingsfactoren van de verschillende aspecten geven wij een advies aan Bouwaandeel.

Het huidige risicoclassificatiemodel van Bouwaandeel is nog zeer beknopt. In dit document is een hoofdstuk dealkillers opgenomen waar het volgende in wordt omschreven: ‘’Er zijn een paar

voorwaarden waaraan projecten in ieder geval moeten voldoen om in aanmerking te komen om via bouwaandeel hun financiering aan te trekken. Zo mogen de geldnemers niet werkzaam zijn in, of betrokken zijn bij, de seksindustrie, de drugshandel, de wapenhandel of wapenproductie, of deel uitmaken van een religieuze organisatie met zendingsdrang. Ook moet de geldnemer een goede reputatie hebben en van onbesproken gedrag zijn.’’ (Bouwaandeel, 2014). Dit vormt een deel van de

(15)

13 6.4 Onderzoeksvragen

Hoofdvraag:

Welke aspecten en/of risico’s spelen een rol bij de beoordeling van de geldnemer en het vastgoedproject, en welk aandeel vertegenwoordigen ze binnen het risicoclassificatiemodel om tot een kredietrentepercentage te komen?

Deelvragen:

1. Welke aspecten en/of risico’s spelen een rol bij beleggings- en ontwikkelingsprojecten? 2. Welke rekenmethoden worden gehanteerd om waardes en rendementen te bepalen? 3. Hoe voeren andere crowdfundingsplatformen de risicoclassificatie uit?

4. Welke aspecten en risico’s worden gemeten in het risicoclassificatiemodel? 5. Welke weging en/of punten worden er aan een aspect of risico toegekend?

Het risicoclassificatiemodel wordt toepasbaar op vastgoedbeleggingen en projectontwikkelingen. Bouwaandeel financiert projecten vooralsnog tot €300.000. Er wordt door Bouwaandeel een eerste hypotheekrecht gevestigd gevolgd door pandrecht op het object. Investeren via Bouwaandeel kan vanaf €200 tot €5.000 via de website. Bij bedragen van €5000 tot €40.000 dient een persoonlijke afspraak gemaakt te worden met de intermediair en de initiatiefnemer. Bouwaandeel is nog in de opstartende fase en heeft het nog geen grote investeerdersdatabase. Daardoor is gekozen om vooralsnog maximaal €300.000 te financieren. Door de risicoclassificatie zal duidelijk worden hoe het kredietrentepercentage tot stand is gekomen.

De afbakening is geborgd in de hoofd- en deelvragen. Qua risicoclassificatie onderzoeken we alleen vastgoed gerelateerde projecten. Bouwaandeel financiert alleen projecten waarop een eerste hypotheekrecht gevestigd wordt. Daarmee worden hybride constructies waarin een deel door de bank en deel via crowdfunding gefinancierd wordt nagenoeg uitgesloten, omdat de bank vaak ook alleen financiert als zij een eerste hypotheekrecht kan vestigen.

Zoals al eerder beschreven is zijn er vier verschillende vormen van crowdfunding: loan-, donation-, reward- en equity-based. Bouwaandeel werkt enkel met loan-based crowdfunding. Het classificatiemodel is gericht op loan-based crowdfunding.

(16)

14 6.5 Onderzoeksmethodologie

Om het risicoclassificatiemodel te ontwikkelen gaan we een toetsend onderzoek uitvoeren met aanvullend een deel exploratief onderzoek. Het onderzoek betreft een literatuur- en veldonderzoek. In het literatuuronderzoek wordt bestaande data geanalyseerd om een model te ontwikkelen. Het veldonderzoek bestaat uit interviews, marktonderzoek en een enquête. Het onderzoek zal kwantitatief en kwalitatief van vorm zijn aangezien de verschillende risico’s en aspecten in kaart gebracht gaan worden en deels kwantitatief omdat deze risico’s en aspecten meetbaar gemaakt gaan worden. (Baarda, 2006)

Eerst zal het literatuuronderzoek uitgevoerd worden om antwoord te geven op deelvraag 1 & 2. De rekenmethodes worden geanalyseerd omdat bij een kredietaanvraag berekeningen worden aangeleverd waaruit de opbrengsten van een project blijken. Deze berekeningen dienen reëel te zijn omdat dit de basis is voor de risicoclassificatie. Vervolgens komt het veldonderzoek aan bod. Er worden interviews afgenomen met professionals om te vragen hoe zij met kredietaanvragen omgaan. Aanvullend wordt gevraagd hoe zij bepalen welke risico’s relevant zijn en welk belang zij aan de risico’s toekennen. De interviews worden afgenomen met professionals die ieder vanuit een ander oogpunt naar de markt kijken. In de enquête wordt gevraagd hoe groot de kans is dat bepaalde risico’s optreden en welk van deze risico’s het belangrijkst wordt geacht. Deelvraag 3 zal beantwoord worden aan de hand van een marktonderzoek. Hierin wordt bekeken hoe andere crowdfundingsplatformen omgaan met risicoclassificatie. Deelvraag 4 zal beantwoord worden aan de hand van het veldonderzoek. Tot slot wordt deelvraag 5 beantwoord in de conclusie. De deelvragen worden in de volgende hoofdstukken behandeld:

1. Welke aspecten en/of risico’s spelen een rol bij beleggings- en ontwikkelingsprojecten?

Hoofdstuk 6.1

2. Welke rekenmethodes worden gehanteerd om waardes en rendementen te bepalen?

Hoofdstuk 6.1

3. Hoe gaan andere crowdfundingsplatformen om met risicoclassificatie?

Hoofdstuk 6.2

4. Welke aspecten en risico’s worden gemeten in het risicoclassificatiemodel?

Hoofdstuk 6.2

5. Welke weging en/of punten worden er aan een aspect of risico toegekend?

(17)

H o o fd stu k: Resul ta te n o n d erzoe k

15 7 Resultaten onderzoek

Het resultaat van het onderzoek wordt beschreven in de volgende paragrafen. Er wordt een tweedeling gemaakt namelijk: literatuuronderzoek en veldonderzoek. Beide onderzoeken hebben een eigen deelconclusie.

7.1 Resultaten literatuuronderzoek

7.1.1 Inleiding risicoclassificatie

In dit hoofdstuk worden methodes beschreven om risico’s te managen en methodes om deze te classificeren. Allereerst wordt risicomanagement in zijn algemeenheid beschreven. Vervolgens worden de five C’s of credit omschreven omdat dit een vaak gehanteerde methode is bij banken inzake de risicoclassificatie bij het verlenen van krediet. Deze benadering kan helpen zicht te krijgen op de debiteur. Daarna volgen de risico’s bij kredietverstrekking. Deze zijn opgedeeld in initiatiefnemer, projectontwikkeling en beleggingen. Tot slot volgen de rekenmethodes welke opgedeeld zijn in taxeren & waarderen en risicoberekeningen. Volgens het Van Dale zijn de definities van risico en classificatie:

ri·si·co

(het; o; meervoud: risico's)1gevaar van schade of verlies: risico lopen; op eigen risico

clas·si·fi·ca·tie

(de; v; meervoud: classificaties) 1 rangschikking in klassen

De definitie van classificatie komt overeen met onze definitie. De definitie van risico is echter niet volledig omdat een risico ook positief kan zijn, wat het Van Dale niet impliceert. Echter is het in deze situatie niet van toepassing. Het onderzoek is gericht op loan based crowdfunding. Omdat de intermediair de risico’s classificeert om tot een vast rentepercentage te komen voor de crowdfundingslening komt het positieve risico ten goede van de initiatiefnemer en niet van de investeerder. In het geval van equity crowdfunding zou de situatie van een positief risico zich wel voor kunnen doen. Onze definitie van risicoclassificatie luidt als volgt: Het rangschikken en classificeren van risico’s doormiddel van een bandbreedte welke per risico correspondeert met een bepaalde score.

7.1.2 Risicomanagement

Risicomanagement bestaat uit meerdere onderdelen. De risicoanalyse is hiervan het eerste onderdeel. Samen met de risicorespons en de risicobeheersing vormt dit de cyclus voor risicomanagement. De analyse wordt opgesplitst in identificatie en kwantificering. Bij het in kaart brengen van de risico’s, de identificering redelijkerwijs dient er onderscheid gemaakt te worden tussen bron, gebeurtenis en effect (Gehner, 2011). Bij de kwantificering wordt er aan de risico’s een kans en een effect toegekend. Als de risico’s zijn geanalyseerd wordt er een

keuze gemaakt voor de risicorespons. Hierin zijn vier keuzes: vermijden, reduceren, overdragen of accepteren. Deze vier responsen zijn respectievelijk van meest naar minst effectief gerangschikt.

(18)

16

7.1.3 Five C’s of credit

Door banken en kredietverstrekkers wordt vaak deze methode gebruikt om de karakteristieken van een debiteur vast te stellen. Hiermee wordt een peiling gemaakt van de kans dat een debiteur zijn lening niet terug kan betalen. De vijf c’s staan voor: conditions, collateral, capital, capacity en character. Deze aspecten kunnen worden gebruikt als leidraad om de initiatiefnemer en het project te beoordelen tijdens een kredietaanvraag voor een crowdfunding financiering.

‘’Capital slaat op eigen vermogen. Er wordt gekeken naar het eigen vermogen wat in uw onderneming zit. Het moge duidelijk zijn dat een onderneming met geen, of zelfs een negatief eigen vermogen, een zware dobber heeft om een mooie financiering uit het vuur te slepen.

Collateral staat voor onderpand, of onderliggende waarde: de economische waarde van uw activa. Dat hoeft dus niet de waarde te zijn die u op uw balans heeft staan. Een uit erfenis verkregen bedrijfspand kan bijvoorbeeld op dit moment veel meer waard zijn dan het bedrag waarvoor u het op uw balans heeft staan. Andersom geldt dit natuurlijk ook.

Met Capacity bedoelen we het cash genererend vermogen van uw bedrijf. Dus: bent u in staat een positieve cashflow te bewerkstelligen vanuit uw bedrijfsmodel? Dit is een van de belangrijkste criteria, omdat het de kern van uw bedrijf raakt. Als u namelijk niet kunt aantonen dat uw verdienmodel winstgevend is, zal een financier er niet instappen.

Met Conditions worden de economische omstandigheden die voor uw bedrijf gelden mee bedoeld. Zowel op branche specifiek, als macroniveau kijkt uw financier hoe de vlag er bij hangt. Dit kan soms tot vervelende conclusies leiden. Gezonde bedrijven die in een moeilijke branche zitten hebben vaak moeite om passende financiering te verkrijgen. Soms heeft een bank al teveel krediet uitstaan in een bepaalde sector. Denk bijvoorbeeld aan de financiering van kantoorpanden waardoor u sowieso nul op het rekest krijgt.

Als laatste C noemen we hier Character. Dit is het karakter van u of uw onderneming, en dan specifiek uw betalingsmoraal. De bank houdt precies bij hoe uw betalingsgedrag is, daar hoeft u zich geen zorgen over te maken. Ook hier is het goed om u van te voren te realiseren hoe u ervoor staat. De bank heeft de informatie paraat en zal u met uw eigen cijfers om de oren slaan.’’ (Graydon, N. Inberg,

2014)

7.1.4 Aspecten en risico’s bij kredietverstrekking

De aspecten en/of risico’s die worden meegenomen in het risicoclassificatiemodel bij beleggingen verschillen bij die van projectontwikkeling. Omdat bij beleggingen grond en opstal wordt verkregen zijn er minder en andere risico’s dan bij projectontwikkeling. Bij projectontwikkeling dient de opstal nog vervaardigd te worden en in sommige gevallen moet ook de grond nog aangekocht worden. Dit gaat gepaard met meer en andere risico’s. Bij de verschillende methodes om gronden en opstallen te waarderen en rendementseisen vast te stellen blijkt dit verschil ook al. Sommige methoden zijn enkel geschikt voor projectontwikkeling, andere voor beleggingen. Daarom worden in dit hoofdstuk de aspecten en risico’s voor projectontwikkeling en beleggingen afzonderlijk van elkaar uitgewerkt. Daarnaast dient naast het project ook de initiatiefnemer getoetst te worden. In de komende paragrafen passeren respectievelijk de aspecten en risico’s van de initiatiefnemer, projectontwikkelingen en beleggingen.

(19)

17

7.1.4.1 Aspecten en risico’s initiatiefnemer

Afgezien van het feit dat vastgoed complexe en veelzijdige materie is, dient ook de initiatiefnemer getoetst te worden. Vaardigheid en expertise zijn hierbij van belang. Als voorbeeld kun je een ontwikkelaar of belegger nemen met weinig ervaring. Er is dan een verhoogde kans dat bepaalde risico’s over het hoofd worden gezien. Daarom is het risico voor de investeerder groter wat dan vervolgens weer leidt tot een hoger kredietrentepercentage.

Voordat er gesproken wordt over de verschillende risico’s die betrekking hebben op projectontwikkelingen en beleggingen is het zaak het beslissingsgedrag van de initiatiefnemer ten aanzien van de risico’s te begrijpen.

De wijze waarop projectontwikkelaars en beleggers omgaan met risico hangt voor een deel af van hun risico-attitude en risicoperceptie. De risico-attitude is de mate waarin de besluitvormer een afkeer heeft tegen bepaalde risico’s. Risicoperceptie verwijst naar de interpretatie van de initiatiefnemer van de kans dat een risico zich voor zal doen.

Er zit een duidelijk verschil in het risicoprofiel van een ontwikkelaar en een belegger. Desondanks zijn er ook overeenkomsten te vinden tussen de risicoprofielen van een ontwikkelaar en belegger. De belangrijkste risico’s voor beide partijen zijn de marktrisico’s. Dit is een systematisch risico waar een belegger of ontwikkelaar geen veranderingen in kan aanbrengen. In figuur 5 wordt duidelijk dat er een verband is tussen het verwachte rendement en het te lopen risico. Een hoog risico duidt meestal op een eventueel hoger rendement.

Het risicoprofiel van een belegger kan geclassificeerd worden op objectniveau en op fondsniveau. Dit komt

omdat een vastgoedbelegger beschikt over datareeksen over behaalde rendementen in het verleden bij verschillende vastgoedtypes. Dit geeft echter geen garantie voor de toekomst. Beleggers stellen meestal rendementseisen aan hun investering en aan de hand van hun rendementseisen kun je de bepalen met welk type belegger je te maken hebt.

Een trackrecord zegt iets over de prestaties in het verleden. Deze zijn belangrijk voor de reputatie van de belegger en ontwikkelaar. Wanneer een projectontwikkelaar of belegger een “goede” trackrecord heeft kan er gesteld worden dat hij verstand heeft van projectontwikkeling of vastgoedbeleggingen. Dit is te toetsen door naar de in het verleden behaalde resultaten te kijken. In geval van een vastgoedobject kan worden gesteld dat de specifieke risico’s bij elk individueel beleggingsobject onvermijdbaar zijn. Niet specifieke risico’s kunnen zoveel mogelijk worden vermeden door de risico’s te spreiden in aandelen of fondsen die geen correlatie met elkaar hebben.

(20)

18

Projectontwikkelaars hebben elke keer wanneer een nieuw project gestart wordt te maken met

verschillende partijen. Hierbij kan onder andere gedacht worden aan makelaars, gebruikers, aannemers, adviseurs en architecten. Met al deze partijen worden nieuwe overeenkomsten gesloten die voor ieder project verschillen van elkaar. Belangrijke stakeholders voor een projectontwikkelaar zijn de overheid en gemeentes. Deze heeft een projectontwikkelaar nodig voor de vereiste vergunningen of voor wijzigingen in het bestemmingsplan. In iedere fase van het ontwikkelproces heeft een ontwikkelaar te maken met verschillende risico’s die opnieuw plaats vinden bij ieder project. Een projectontwikkelaar analyseert voor ieder project de risico’s. Er is geen standaard classificatiesysteem beschikbaar om een projectontwikkelaar een risicoprofiel toe te dichten.

Een onderdeel van het onderzoek of een initiatiefnemer interessant is voor een mogelijke investering is het beoordelen van de solvabiliteit en de rentabiliteit. De rentabiliteit laat het verband zien tussen het financiële resultaat en het geïnvesteerd vermogen. En de solvabiliteit geeft de verhouding weer tussen vreemd en eigen vermogen.

Tenslotte kan de initiatiefnemer getoetst worden op een mogelijk structuurrisico. Structuurrisico wil zeggen wanneer er financiering is opgehaald door middel van crowdfunding het weg kan vloeien uit een organisatie. Als er bijvoorbeeld twee B.V’s van eenzelfde eigenaar zijn en deze B.V.’s aan elkaar verbonden zijn kan er geld doorgesluisd worden. Dit risico kan afgedekt worden door middel van een concerngarantie.

(21)

19

7.1.4.2 Aspecten en risico’s projectontwikkeling

Projectontwikkeling speelt zich af in een zeer risicovolle omgeving. Volgens van Gool worden de risico’s onderverdeeld in zes verschillende risicocategorieën (van Gool e.a., 2013):

Planontwikkelingsrisico’s Grondexploitatierisico’s Bouwrisico’s Publiekrechtelijke risico’s Politieke risico’s Afzetrisico’s

Planontwikkelingsrisico’s hebben betrekking op de ontwikkelingskosten tijdens het ontwikkelen van het plan. Als het plan niet goed ontwikkeld wordt kan dat resulteren in onvoorziene kosten tijdens het project.

Grondexploitatie risico betekent dat de grond in waarde kan dalen. Hierdoor kan de aankoopprijs van de grond hoger zijn dan de marktwaarde.

Bouwrisico’s kunnen optreden op tijdens de bouw. Tijdens het bouwproces kan er vertraging worden opgelopen waardoor er deadlines niet gehaald worden. Door boeteclausules en een langere bouwtijd kunnen de kosten hoger uitvallen dan gepland.

Publiekrechtelijke risico’s hebben voornamelijk te maken met ruimtelijke ordening op gemeentelijke, provinciaal en rijks niveau. Op gemeenteniveau wordt het gebruik van de ruimte en de bouwmogelijkheden op juridisch vlak bindend vast gelegd.

Politieke risico’s kunnen zich voordoen wanneer de samenwerking tussen de gemeente en ontwikkelaar niet goed verloopt of wettelijke voorschriften veranderen.

Afzetrisico’s zijn de risico’s die zich voor kunnen doen bij verkoop, bv. wanneer de verkoopprijzen lager zijn dan verwacht of wanneer het langer duurt om alle objecten te verkopen. Op de volgende pagina is een tabel opgenomen met de risico’s en daarbij een omschrijving.

(22)

20 Categorie

Risico

Omschrijving

Planontwikkeling

risico

Afbreuk risico Als het plan niet doorgaat en er kosten zijn gemaakt

Planwijzigings risico

Wanneer er kosten zijn gemaakt t.b.v. het plan en er kosten gemaakt dienen te worden wanneer het plan gewijzigd wordt

Budget risico Het risico dat het budget overschreden wordt tijdens de ontwikkeling van het plan

Subsidieverstrekking risico

Wanneer plannen ontwikkeld worden op basis van een 'verwachte' subsidie en deze niet verkregen wordt en er al kosten zijn gemaakt.

Grond exploitatie

risico

Verwerving risico Als de grond niet voor de beraamde prijs aangekocht kan worden.

Bouwrijp maken van de grond

De kans dat er bijvoorbeeld archeologische vondsten worden gedaan in de grond waardoor het bouwrijp maken van de grond vertraging op kan lopen.

Milieu risico Bodemvervuiling kan voor vertraging zorgen evenals asbest sanering.

Planwijziging risico Wanneer er kosten zijn gemaakt t.b.v. het plan en het plan gewijzigd wordt.

Bouw risico

Aanbesteding risico

Wanneer een project tegen een te lage prijs wordt aanbesteed. Op deze manier wordt er een lager rendement behaald of zelfs een mogelijk verlies. Ontwerp risico Het risico dat er fouten zijn gemaakt in het ontwerp

en deze tijdens de bouw aan het licht komen. Kwaliteit risico De beloofde kwaliteit niet gewaarborgd kan

worden.

Faillissement risico Het risico dat tijdens de bouw de aannemer of projectontwikkelaar failliet gaat.

Bouwtijd risico Wanneer de geplande bouwtijd niet wordt gehaald en het project vertraging oploopt.

Prijs risico Door de afzetsnelheid en het lange bouwproces kan er een prijsstijging plaatsvinden.

Publiek rechtelijk

risico

Ruimtelijke ordeningsprocedure risico

Het risico wat gelopen kan worden wanneer er bezwaar wordt getekend en er een mogelijk bestemmingswijziging moet plaatsvinden.

Politieke risico

Wettelijke voorschriften risico

De kans dat de voorschriften wijzigen tijdens de bouw van een project

Samenwerking risico

Wanneer de samenwerking tussen gemeente en ontwikkelaar niet goed verloopt en het project vertraging oploopt.

Veranderende politiekrisico

Het risico van het wijzigen van de politieke voorkeuren door een andere partij en bestemmingswijzigingen.

Afzet risico

Marktveranderingen

Door het lange bouwproces bestaat het risico dat er marktveranderingen ontstaan die effect hebben op de afzet van het vastgoedobject

Afzetsnelheid Als voor de financiering de verkopen/of verhuur van de eenheden niet snel genoeg verloopt.

Inflatie

Wanneer de inflatie stijgt en de koopkracht daalt waar het project ontwikkeld wordt. Een risico wat kan ontstaan door het meestal lange bouwproces Rente Het risico dat de rente hoger wordt en het

(23)

21

De risico’s opgenomen in voorgaande tabel kunnen vinden plaats in het projectontwikkelingsproces.

Tijdens dit proces is het aan de projectontwikkelaar de taak om de risico’s te coördineren en beheersen. Dit alles hangt af van het rendement dat de ontwikkelaar voor ogen heeft. Het accepteren, reduceren, overdragen/of vermijden zijn mogelijkheden voor risicorespons en hebben sterk verband met het rendement. “Onzekerheden moeten worden gemeden: het proces moet zo veel als mogelijk voorspelbaar zijn.” (Gehner, 2011)

Tijdens het ontwikkelingsproces nemen bepaalde risico’s af en vormen zich weer andere risico’s. De zekerheid en de beïnvloedbaarheid van het proces verandert gedurende de looptijd. De invloedscurve neemt gaande het proces af en de zekerheid neemt toe. Deze twee curves zijn de gespiegelde varianten van elkaar. Meer zekerheden en minder invloed heeft als gevolg dat het aantal risico’s afneemt.

Niet alle risico’s zijn van toepassing voor het model bij projectontwikkelingen. Bouwaandeel stelt bepaalde eisen aan een project. Een van deze eisen is een omgevingsvergunning. Hierdoor worden risico’s die zich voor de bouwaanvraag in het ontwikkelproces bevinden op voorhand uitgesloten. Door deze eis zijn enkel de bouw- en afzet risico’s nog van belang. Voor het model wordt er een marktanalyse gemaakt of de grond voor een marktconforme prijs vergaard is. Dit is van belang omdat op de grond een hypotheekrecht gevestigd wordt en dus de zekerheid betreft die ingewonnen kan worden bij uitblijven betalen van de initiatiefnemer.

(24)

22

7.1.4.3 Aspecten en risico’s beleggen algemeen

“Beleggen is het investeren van vermogen voor een in de toekomst onzeker rendement. Het kan worden omschreven als het investeren van geldmiddelen in vermogenstitels anders dan spaarvormen, zoals aandelen, obligaties, onroerend goed en in andere titels, om bepaalde doelstellingen en resultaten te realiseren, waardoor beleggingsinkomsten en/of een waardestijging van het vermogen. Ook is beleggen te omschrijven als het opgeven van bepaalde zekere huidige bedragen in ruil voor onzekere inkomsten in de toekomst.” (van Gool e.a., 2013)

Beleggen kent verschillende risico’s. De meest voorkomende risico’s bij beleggingen in het algemeen zijn: Marktrisico’s Renterisico’s Kredietrisico’s Liquiditeitsrisico’s Valutarisico’s

Marktrisico’s vormen zich als je beleggingen minder waard worden. Dit kan plaatsvinden door schommelingen in de markt en een verslechterde economische situatie.

Renterisico’s kunnen vast of variabel zijn. Als de rente omhoog gaat worden beleggingen minder waard. Tussentijdse renteverhogingen op de financiering heeft grote gevolgen voor het rendement op het eigen vermogen.

Kredietrisico’s zijn de risico’s wanneer een kredietnemer zijn of haar betalingsverplichting niet nakomt. Dit kan leiden tot het niet terug krijgen van je inleg en er geen rente kan worden betaald. Liquiditeitsrisico’s houden in dat de beleggingen niet of nauwelijks verhandeld kunnen worden op de beurs. De beleggingen zijn dan niet ‘liquide’. Hierdoor kun je je beleggingen (tijdelijk) niet verkopen. Je kunt dus niet vrij over je inleg beschikken/of je krijgt een scherpere prijs voor je beleggingen als je ze verkoopt. Valutarisico’s ontstaan wanneer je in een andere valuta dan de euro belegt. Als de koers van die valuta daalt in vergelijking met de euro heeft dit een negatieve invloed op de waarde van de beleggingen in die andere valuta. (AFM, 2015)

Beleggen in vastgoed valt te onderscheiden in direct- en indirect onroerend goed. Een directe belegging houdt in wanneer de belegger eigenaar is van het object of eigenaar is van de vermogenstitels die recht geven op de opbrengsten van het object. Ook wel genoemd: beleggen in stenen. Beleggen in indirect onroerend goed houdt in als de belegger niet rechtstreeks eigenaar is van het object maar eigenaar is van de vermogenstitels die het recht geven op de opbrengsten van het object, waarbij de belegger geen meerderheidsbelang heeft en geen zeggenschap over het management kan uitoefenen. Dit doet zich voor bij het kopen van aandelen of participatiebewijzen van onroerendgoedfondsen en –ondernemingen. (van Gool e.a., 2013)

(25)

23

7.1.4.4 Aspecten en risico’s vastgoedbeleggingen specifiek

Wanneer er specifiek belegd wordt in vastgoed brengt dit andere risico’s met zich mee. In deze paragraaf worden de vastgoed specifieke beleggingsrisico’s uitgelicht. Deze risicofactoren kunnen in bepaalde mate het rendement van de belegging beïnvloeden. Ook kunnen bepaalde risico’s elkaar versterken. Het rendement van een belegging in vastgoed is afhankelijk van de huurinkomsten die een object genereert. Wanneer deze wegvalt of vermindert kan dit leiden tot een faillissement van een instelling.

Markt; Te beginnen met het algemene marktrisico. Deze heeft betrekking op de vraag en aanbod van

het vastgoed. In geval van een verminderde vraag bij een gelijkblijvend aanbod zal de waarde van vastgoed dalen. De gebruiker is tevens een belangrijke factor, gezien de verschillende soorten en typen vastgoed. De economische omstandigheden per verschillend type vastgoed en gebruiker kan de waarde van het vastgoed beïnvloeden.

Wet en regelgeving; Het risico door weten regelgeving heeft betrekking op wijzigingen in weten

regelgeving in de politiek. Diverse wijzigingen kunnen invloed hebben op de waarde van het vastgoed in beleggingsportefeuilles zoals; bodemverontreiniging, bestemmingsplannen, huurbescherming, herontwikkeling of sloop objecten en leegstandsheffingen.

Herfinanciering; Tevens is er het risico van herfinanciering waarbij er tegen ongunstige condities

eigen en (lang) vreemd vermogen wordt aangetrokken. Hoge financieringskosten hebben invloed op het rendement van de vastgoedbelegging. Looptijden van leningen die onderdeel uitmaken van een financiering kunnen ongelijk zijn aan de looptijd van beleggingsinstellingen. Dit betekent dat er gedurende de looptijd geherfinancierd moet worden. Door de markt en terughoudende opstelling van banken kan dit er voor zorgen dat het risico ontstaat dat bankiers niet bereid zijn de financiering te verlengen.

Rente; Rente kan vast of variabel afgesloten worden. Bij een variabele rente kan tijdens de looptijd

de rente omhoog gaan. In het geval van een vaste rente kan de situatie zich voordoen dat de vaste rente hoger is dan de marktrente en kan het renterisico dus niet positief uitpakken.

Leegstand; Het Leegstand risico ontstaat wanneer een huurcontract niet verlengd wordt of beëindigd

door faillissement of betalingsachterstand van de huurder. Als de verhuurder er niet in slaagt om een geschikte gebruiker voor een juiste prijs te vinden blijven de vaste kosten doorlopen terwijl de inkomsten uitblijven. Dit heeft invloed op het directe rendement.

Huurinkomsten; De huurinkomsten van een vastgoedobject kunnen verminderen door verschillende

redenen. Door wanbetaling of niet op tijd betalen van de huur, kunnen de huurinkomsten verminderd worden. Bij kantoorruimtes of winkelruimtes kunnen de huurinkomsten herzien worden na afloop van een huurperiode. Door de economische ontwikkelingen zijn er contracten afgesloten op basis van omzethuur. Dit neemt het risico met zich mee dat wanneer de omzet van een huurder daalt, de huur ook vermindert. Dit valt onder het huurinkomstenrisico.

(26)

24

Calamiteiten; Calamiteitenrisico’s treden op wanneer schade plaats vindt aan een object. Dit kunnen

water, brand, natuurrampen en bijvoorbeeld aanslagen zijn. Wanneer dit soort schade plaats vindt kan dit gevolgen hebben voor de huurinkomsten van een vastgoedobject. Vaak zullen bedrijven zich daar waar mogelijk tegen verzekeren. Het risico op natuurrampen/of terroristische aanslagen valt echter vaak niet te verzekeren. Mocht een dergelijke situatie zich voordoen dan heeft dit effect op het rendement.

Eindwaarde; Eindwaarderisico vindt plaats wanneer de geprognotiseerde eindwaarde van een

vastgoedobject lager ligt dan voorspeld. De verkoopopbrengst ligt dan lager en heeft een nadelig effect op het indirecte rendement.

Milieu; Door veranderende weten regelgeving betreffende milieu, kunnen er risico’s worden

gelopen ten aanzien van bodemverontreiniging en de verwerking van asbest in gebouwen. Als zoiets zich voordoet kan een belegger voor onvoorziene kosten komen te staan voor het saneren van het asbest in het object of het reinigen van de grond. Grondverontreiniging is vaak op voorhand al bekend en dit is dus alleen van toepassing als het achteraf pas blijkt. Dit heeft weer invloed op het rendement van het object.

Fiscaal; De fiscale risico’s vloeien voort uit wijzigingen in fiscale en juridische wetgeving, of het

onjuist inschatten van contractuele bepalingen. De risico’s op juridische en fiscale claims resulteren in boetes of gederfde opbrengsten, verlies van fiscale status, reputatie schade en een lager direct en indirect rendement.

Onderhoud; De staat van onderhoud van een vastgoedobject is van groot belang, dit valt onder het

onderhoud- en beheerrisico. Exploitatieberekeningen helpen erbij een duidelijk overzicht te maken over de verwachte kosten. Een risico dat plaats kan vinden is een onverwachte stijging van de exploitatiekosten door een onjuiste inschatting van de staat van een object, wat weer resulteert in een lager rendement.

Concentratie; Het concentratierisico kan op twee manieren vertaald worden. Enerzijds door het

beleid van beleggingsinstellingen, hierin kunnen er restricties opgelegd worden in welke objecten er belegd kan worden. Dit kan tot gevolg hebben dat een portefeuille veelal uit soortgelijke objecten bestaat. Deze soortgelijkheid kan betrekking hebben op een specifieke markt of een specifieke locatie of regio. Anderzijds kan het vertaald worden op objectniveau, het concentratierisico kan dan aangeduid worden als het aantal huurders in een object. Als er slechts één huurder is zal bij mutatie de inkomstenstroom geheel komen te vervallen.

(27)

25

7.1.5 Rekenmethoden om waardes en rendementen te bepalen

In dit hoofdstuk komen de verschillende rekenmethodes voorbij. Er wordt begonnen met taxeren en waarderen. Deze berekeningen vormen de basis voor een vastgoedproject en worden opgesteld door de initiatiefnemer om opbrengsten en het rendement van een project te bepalen. Het is aan de intermediair om deze te controleren op juistheid en reële aannames. Vervolgens komen de risicoberekeningen aan bod. Deze hebben betrekking op de lening en initiatiefnemer en worden door de intermediair uitgevoerd.

7.1.5.1 Taxeren en waarderen

Een belangrijk deel bij een financieringsaanvraag en de beoordeling van een vastgoedproject is het taxeren van gronden en/of opstallen. De taxatie wordt verricht door een taxateur. In het verleden was dit een beschermd beroep en diende je hiervoor beëdigd te worden, dit is tegenwoordig niet meer het geval. Wel zijn er keurmerken te behalen bij o.a. Vastgoedcert. Bij taxatie van gronden en/of opstallen spelen veel factoren een rol. De vastgoedmarkt is een trage markt. In sommige deelmarkten vinden maar weinig transacties plaats. Dit kan tot gevolg hebben dat er niet altijd voldoende marketevidence is.

Er is een belangrijk verschil tussen waarde en prijs. Waarde van een grond en/of opstal is een geldbedrag wat de economische betekenis weergeeft. De prijs is het geldbedrag wat betaald wordt voor grond en/of opstallen bij een (mogelijke) overdracht. De marktprijs is een bedrag wat betaald is bij een overdracht. De waarde van een object wordt veelal bepaald door de inkomsten en/of uitgaven. (van Gool e.a., 2013)

Er zijn verschillende methodes om gronden en/of opstallen te taxeren. In dit hoofdstuk worden de verschillende methodes en hoe deze werken beschreven. In hoofdlijn zijn vier verschillende methoden te onderscheiden om de waarde van gronden en/of opstallen te bepalen:

Comparatieve benadering Inkomstenbenadering Kostenmethode

Residuele- of restwaardemethode

Bij de comparatieve benadering wordt een indicatie van de waarde gegeven door de grond en/of opstallen te vergelijken met identieke of vergelijkbare objecten. Deze methode is voornamelijk geschikt om de marktwaarde te bepalen. Een voorbeeld van een comparatieve benadering is de direct vergelijkende methode. Bij deze methode wordt aan de hand van marketevidence de waarde bepaald. De verkoopwaarde wordt dan bepaald door terug te rekenen aan de hand van vierkante meters of kubieke meters. Daarnaast dienen de gronden en/of opstallen nog vertaald te worden op basis van de volgende punten:

Tijd tussen referentieverkoop en waardepeildatum Verschil in locatie

Verschil in kwaliteit

Verschil in condities van verkoop

(28)

26

Voor objecten die al inkomsten genereren of verhuurd zijn is de comparatieve methode minder

zinvol dan de inkomstenmethode. Omdat bij identieke gronden of opstallen de huren en/of inkomsten sterk kunnen verschillen zullen de waardes ook anders moeten zijn. Met de comparatieve methode worden de inkomsten niet meegenomen en zullen deze dus dezelfde waardering krijgen. Hiervoor is de inkomstenbenadering een betere methode om de waarde te bepalen.

Bij de inkomstenbenadering wordt door de toekomstige cashflows te kapitaliseren een indicatie gegeven van de waarde van gronden en/of opstallen. Er zijn verschillende methoden om de waarde te bepalen aan de hand van de inkomstenbenadering:

Multipliermethode (GIM gross income multiplier, huurfactormethode) BAR methode (BAR bruto aanvangsrendement, GIY gross initial yield) NAR methode (NAR netto aanvangsrendement, NIY net initial yield) DCF methode (discounted cashflow)

RTV methode (realtime valuation)

Bij de multipliermethode wordt de marktwaarde bepaald door de feitelijke bruto-exploitatie inkomsten te vermenigvuldigen met de factor x of de huurfactor. Factor x of de huurfactor is hierin de GIM, gross income multiplier. De formules hierbij luiden als volgt:

Vm = GOI x GIM of Vm = GOI x X

Hierin is Vm de marktwaarde. GOI de gross operating income is de bruto jaar huur in het eerste exploitatiejaar. De GIM is de gross income multiplier en wordt gegenereerd aan de hand van referentieobjecten. Er wordt gekeken naar de verkoopprijs van een vergelijkbaar pand en deze wordt terug gerekend naar m2 en vervolgens gedeeld door de bruto jaar huur om de huurfactor te verkrijgen. Deze methode wordt voornamelijk gebruikt bij de verkoop van woningprojecten. De voordelen van deze methode zijn dat er als input marketevidence gebruikt wordt en de methode is simpel toe te passen. Het nadeel is dat het verschil in exploitatielasten niet mee genomen worden en er vaak met contracthuur gerekend wordt in plaats van markthuur. De exploitatielasten wel meenemen en dus het netto resultaat uitrekenen is zeer lastig omdat exploitatiegegevens vaak niet inzichtelijk zijn.

De BAR en NAR methode ook wel GIY en NIY geeft het directe rendement aan bij overdracht of ter verwerving aangeboden vastgoedobject. De formules voor deze methode luiden als volgt:

BAR = Bruto huuropbrengst jaar 1 / investering

NAR= Bruto huuropbrengst jaar 1 – exploitatielasten / investering

Bij het berekenen van het netto aanvangsrendement is net als bij de multiplier methode weinig marketevidence om de exploitatielasten mee te vergelijken. Het voordeel van de NAR methode ten opzichte van de BAR methode is dat er een indruk ontstaat in hoeverre de financieringslasten gedekt worden. Echter is het zo dat deze methodes eenvoudig te berekenen zijn en snel een beeld geven over de waarde van een object. Naast het aanvangsrendement kan er ook gerekend worden met een reversionary yield. Het verschil met de BAR methode is dat er bij de BAR gerekend wordt met huur van het object. Dit kan ook een huur zijn die niet meer marktconform is. Om dit te voorkomen kan worden gerekend met een reversionary yield. Hierbij wordt gerekend met de markthuur welke hoger ligt dan die bij de BAR methode. De reversionary yield is enkel toe te passen bij beleggingsobjecten.

(29)

27

De twee volgende methodes zijn de DCF(discounted cashflow) en de RTV(real time valuation)

methode. Deze methodes zijn gecompliceerder dan de voorgaande en vallen volgens van Gool onder de betere kapitalisatiemethoden. (van Gool e.a., 2013) DCF is in het Nederlands vrij vertaald NCW(netto contante waarde). Hierbij worden de geldstromen uitgezet van huurinkomsten en verkoopinkomsten voor meerdere jaren om deze vervolgens contant te maken aan de hand van een disconteringsvoet. De disconteringsvoet is hierin het rendement voor de belegger. Op deze manier wordt dan de waarde van het object bepaald en is de disconteringsvoet een outputfactor. De disconteringsvoet kan ook als IRR (internal rate of return) geformuleerd worden waarbij de disconteringsvoet als inputfactor functioneert. De IRR is het vereiste looptijdrendement. Bij beide methoden wordt dan de som van de NCW gelijk gesteld aan 0. Als een DCF model op deze manier gebruikt wordt dan spreek je van een residuele berekening.

De waarde van een object is ook te bepalen door met een marktdisconteringsvoet te werken en alle geldstromen uit te zetten. Hierbij is de som van de NCW’s de waarde van het object. De RTV is een afgeleide van de DCF het verschil zit hem hierbij in de disconteringsvoet. Bij de DCF wordt één en dezelfde rentevoet gebruikt. Bij de RTV worden verschillende rentevoeten gehanteerd afhankelijk van het tijdstip en de risico’s die aan een specifieke cashflow hangen.

7.1.5.2 Risicoberekeningen

De loan-to-value geeft de verhouding van het geleende bedrag t.o.v. de waarde van het object en/of grond. De formule luidt als volgt :

Als de initiatiefnemer een object aankoopt voor 150.000,- en daarvoor 40.000,- leent dan heeft hij ook 110.000,- eigen vermogen nodig. Dan wordt de LTV, 40.000 / 150.000 x 100% = 27%. Hoe hoger het LTV percentage hoe hoger het risico voor de investeerder. Als het de LTV hoger is dan 100% heb je een lening die zogenoemd ‘’onder water’’ staat.

Bij het trackrecord van de initiatiefnemer, zijn de berekeningen met betrekking tot rentabiliteit en solvabiliteit van belang. De liquiditeit is minder van belang omdat het vermogen van de initiatiefnemer in het vastgoed zit en dus niet direct opeisbaar is. Omdat het niet direct opeisbaar is, heeft de initiatiefnemer dus weinig liquide middelen. Omdat de investeerder wil weten aan wie hij zijn geld uitleent zijn deze ratio’s van belang.

De rentabiliteit geeft aan met welk geld de initiatiefnemer zijn winst heeft behaald. Het geld kan hierin zowel vreemd, eigen of totaal vermogen zijn.

Het percentage wat hier uitkomt, geeft weer wat het rendement is geweest over het totale vermogen.

(30)

28

Voor de rentabiliteit vreemd vermogen wordt de volgende formule gebruikt.

Dit percentage zegt iets over de rentabiliteit van de vreemd vermogen verschaffers. Dit komt overeen met het gemiddelde betaalde rentepercentage over het vreemd vermogen.

Voor de rentabiliteit eigen vermogen gebruiken we de volgende formule:

Als bijvoorbeeld een onderneming een eigen vermogen heeft van €100.000 en de winst bedraagt €25.000 dan is de rentabiliteit eigen vermogen (REV) 25%. Dit geeft weer hoeveel netto winst je hebt behaald met je eigen vermogen.

De solvabiliteit van een onderneming of een rechtspersoon geeft aan in hoeverre deze in staat is aan zijn kredietverstrekkers te kunnen voldoen als deze de kredieten opeisen. Het is een weergave van de verhouding tussen het vreemd vermogen en het eigen vermogen op de balans.

Voor de meeste kredietverstrekkers geldt dat bij een percentage tussen de 25% en 40% een onderneming als financieel gezond gezien kan worden.

De debt ratio geeft aan in welke mate het totaal vermogen gefinancierd is met vreemd vermogen. Dit is ook een manier om de solvabiliteit van een onderneming te meten.

De coverage ratio geeft aan in welke mate een rechtspersoon voldoende vrije cashflow overhoudt om op terug te kunnen vallen zonder dat het in financiële problemen komt. Ook geeft het aan in hoeverre een rechtspersoon nog nieuwe leningen aan kan gaan. De ratio wordt op de volgende manier berekend.

Aan de hand van de bovenstaande ratio’s kan de investeerder een risico inschatting maken en dit meenemen in zijn investeringsbeslissing. Door deze berekeningen kan de investeerder indirect een inschatting maken van de kans dat de initiatiefnemer niet aan zijn financiële verplichtingen kan voldoen.

(31)

29

7.1.6 Conclusie literatuuronderzoek

In deze conclusie wordt omschreven welke risico’s en aspecten worden meegenomen voor het risicoclassificatiemodel. Tevens passeren de berekeningen welke bruikbaar zijn voor de risicoclassificatie of van belang zijn voor voorwaarden uit de policy paper. Tijdens het ontwikkelen van een risicoclassificatiemodel dient er onderscheid gemaakt te worden tussen projectontwikkeling en beleggen.

Bij projectontwikkeling dient de opstal nog vervaardigd te worden en in sommige gevallen dient te grond nog aangekocht te worden. Bij beleggingen wordt grond en opstal verkregen. Het onderscheid wordt gemaakt omdat de risico’s die kunnen optreden bij deze twee type projecten verschillen. Projectontwikkeling speelt zich af in een risicovolle omgeving. Er is vastgesteld dat de risico’s onderverdeeld kunnen worden in een zestal verschillende categorieën: Planontwikkeling, grondexploitatie, bouw, publiekrechtelijk, politieke, en afzet risico’s. Voor de ontwikkeling van het risicoclassificatiemodel voor het crowdfundingsplatform dienen enkel de bouw en afzet risico’s meegenomen te worden. Ten tijde van de financieringsaanvraag zijn de andere risico’s al uitgesloten zoals in figuur 8 is weergegeven. De rode markering geeft het vroegste punt aan binnen het ontwikkelproces waar Bouwaandeel bereid is een financieringsaanvraag te behandelen. Tijdens de ontwikkeling zal de ontwikkelaar de risico’s, die zich voordoen coördineren en beheersen. Bouwkosten kunnen tegenvallen door hogere kosten en door een langer bouwproces kan de markt veranderen waardoor het verhuren of verkopen van het object langer duurt dan gepland.

Binnen het bouw- en afzetrisico zijn verschillende risico’s te onderscheiden. Bij het bouwrisico zijn een drietal verschillende risico’s naar voren gekomen namelijk: ontwerp-, bouwtijd- en aanbestedingsrisico. Het ontwerprisico heeft betrekking op ontwerpfouten die tijdens of zelfs na de bouw aan het licht komen. Het bouwtijdrisico heeft betrekking op de bouwtijd en indien dit risico optreedt zal de bouwtijd langer zijn dan geprognotiseerd. Het aanbestedingsrisico treedt op wanneer de bouwsom hoger is dan vooraf in de aanbesteding is vast gesteld.