Een institutionele belegger houdt in de eerste plaats rekening met: risico, rendement, doelstellingen en verplichtingen (Rust, 1997). De definitie van risico is het gevaar dat men loopt dat er een negatieve of positieve ontwikkeling optreedt, die invloed heeft op het directe of indirecte resultaat van de betreffende onderneming, portefeuille of het vastgoedobject (Keeris, 2001). De heer Van Wetten (2007) verwoordt risico als: ‘de kans dat je niet krijgt wat je verwacht te krijgen.‘
Het beleggen in bestaande bedrijfsruimten brengt voor de institutionele belegger diverse risico’s met zich mee. Het kwantificeren van deze risicopremies is niet zo eenduidig. De twee veelgebruikte risicomaatstaven zijn de klassieke Moderne Portefeuille Theorie (MPT) en de Capital Asset Pricing Model (CAPM) (Hendriks, 2004). Een derde methode betreft de natte- vinger- methode. De premie wordt dan bepaald aan de hand van de collega-belegger.
Doordat juiste historische rendementen en risicoverhoudingen ontbreken, is de MPT en CAPM voor bedrijfsruimten niet toepasbaar. Conclusie is dat er geen goede wetenschappelijke methode is om de risicopremie voor bedrijfsruimten te bepalen.
Volgens Markowitz (1959) kunnen de risico’s door diversificatie van de portefeuille verkleind worden. Hiermee wordt het belegde vermogen van een juiste spreiding voorzien, waardoor ‘niet alle eieren in één mandje liggen’. Door een juiste mix van verwachte rendementen, risico’s en correlaties ontstaat er een evenwichtige beleggingsportefeuille. Er zijn twee soorten risico’s te onderscheiden, namelijk unieke (objectspecifieke) en systematische (markt) risico’s (figuur 16).
Marktrisico’s zijn veranderingen in de: - kapitaalmarkt;
- economische markt (risicovrije rente, inflatie, rente); - economische groei;
- sector vastgoed bv. bedrijfsruimten.
Figuur 16 Spreiden van risico’s over meerdere beleggingen
Aantal beleggingen R is ic o % Max 0 -Markt risico - Diversifieerbaar risico - Uniek risico -Risico vrije Bron: Marquard (2008)
Een groot gedeelte van het geëiste rendement wordt gevormd door de risicovrije rentevoet. Deze wordt bepaald door de internationale kapitaalmarkt aan de hand van het rendement op een tienjarige Nederlandse staatsobligatie of op basis van de tienjarige Renteswap (Euribor). In december 2009 was deze ongeveer 3,5 %. Bij het spreiden zijn het de algemene systematische risico’s die op portefeuilleniveau vergoed worden. Hoe hoger het marktrisico, des te hoger de vergoeding moet zijn.
Bij unieke risico’s gaat het om de risico’s die door spreiding verkleind kunnen worden (diversificatie). De kans dat de risico’s bij alle assets op hetzelfde moment optreden, wordt door spreiding verkleind. Belangrijk hierbij is dat de beleggingen onderling negatief correleren. Want dan ontwikkelen de beleggingen zich in tegenovergestelde richting van elkaar, wat de volatiliteit reduceert. Voor een juiste spreiding is wel een grote portefeuille noodzakelijk. Zo is het mogelijk om aan de hand van de ‘moderne portefeuille theorie’ een ideale beleggingsportefeuille samen te stellen die bij een bepaald type belegger past (Vis, 2006).
De vertaling van risico’s, naar het beoogde geëiste rendement van de institutionele belegger, is te bepalen door risicovrij rendement plus een risicopremie. Een risicopremie is: ‘het hogere rendement dat verlangd wordt van een risicodragende belegging, boven op het rendement dat een risicovrije belegging zou opleveren’(Ten Have, 2003 p.152). Rendement is het resultaat over de beschouwde periode, in verhouding tot het geïnvesteerde kapitaal (Ten Have, 2003).
Performance bepaling
Om het rendement wordt veelal gebruik gemaakt van de: Internal Rate of Return (IRR) of Total Rate of Reterun (TRR). Volgens onderzoek is de TRR, die ook door het ROZ-IPD wordt geleverd, vrijwel gelijk aan de IRR. Het verschil is verwaarloosbaar doordat het bekeken wordt over een langere historische periode (Polanen Petel, 2005). De IRR is het enige goede rendementsbegrip als het gaat om het (interne) rendement te bepalen (Nozeman, 2008). De IRR maakt het mogelijk om met verwachte cijfers een juiste investeringsbeslissingen te maken. De IRR is het rendement op investment waarbij de netto contante waarde gelijk is aan nul. ‘De discontovoet is variabel, waarbij de waarde van de investering gelijk is aan de contante waarde van hieruit voortvloeiende cashflows’ (Heijer et al., 2002, p. 182). De NCW- formule ziet als volgt eruit:
0 = )^ + ( .. + 1 )^ + ( 1 = n R I CFn R I CF NCW
Nadeel van de IRR- methode is dat deze van positieve kasstromen uitgaat, die her geïnvesteerd worden tegen een zelfde rendement in andere beleggingen. Of dat daadwerkelijk mogelijk is, is maar zeer de vraag (Van Gool, 2007). Al heeft een institutionele belegger vaak wel een grote portefeuille waardoor het eventuele verschil verwaarloosbaar is.
Om de IRR te berekenen dient er een toekomstige schatting te worden gemaakt van de verwachte inkomsten en lasten, figuur 17. De volgende inputvariabelen zijn hiervoor minimaal noodzakelijk (Van Beukering, 2008): - aanvangsinvestering - bruto huurinkomsten - exploitatielasten - verwachte exploitatieperiode - grondwaarde en stijgingen - beleggingswaarde (restwaarde)
Ondanks de risico’s van bedrijfsruimten is het de vraag of bedrijfsruimten zich positief kunnen onderscheiden van de andere assets. Mede door de komst van de ROZ/IPD- index is het deels mogelijk geworden de performance van de assets met elkaar te vergelijken. Er wordt onderscheid gemaakt in objectomvang, leeftijd en geografische locatie. Alleen een zuivere benchmark is het niet. Ten eerste komt het overgrote merendeel van de bedrijfsruimten uit de logistieke sector (dhr. Teuben, vastgoedanalist ROZ). Ten tweede wordt ‘industrial’ nog niet zo zeer lang bijgehouden door het ROZ/IPD. Ten derde is de portefeuille zeer klein waardoor individuele uitschieters te veel invloed hebben op de benchmark. Als laatste heeft Schiphol Group en Schiphol Area Development Compagny een dermate groot aandeel in de industrial portefeuille, wat de invloed op de cijfers sterk verhoogd. Schiphol is daarbij geen open markt door de vele monopolie posities.
Figuur 17 Levensduur van bedrijfshuisvesting
4 Beleggen in bedrijfsruimten
In dit hoofdstuk worden de belangrijkste resultaten toegelicht die vanuit de gehouden interviews naar voren zijn gekomen. Een voorbeeld van de interviewvragen zijn in bijlage 9.1 opgenomen. De belangrijkste resultaten krijgen de aandacht waarbij specifiek de volgende onderwerpen centraal staan.
Allereerst wordt er ingezoomd op de asset bedrijfsruimte betreffende de voor- en nadelen (§4.1). Op macroniveau wordt onderzocht welke factoren nu algemeen bepalend zijn voor het beleggen in een bepaalde asset (§4.2). Op mesoniveau wordt verder ingezoomd op de asset bedrijfsruimte (§4.3). Als laatste komt het microniveau aan de orde (§4.4). Hieronder worden de drie hoofdthema’s uiteengezet; kwaliteit, risico en rendement, die betrekking hebben op de asset bedrijfsruimte.