Discussie

Op basis van het verrichte onderzoek is het niet mogelijk om te concluderen dat er sprake is van significante verschillen tussen de structuur van beheervergoedingen die gehanteerd worden door beleggingsfondsen met een notering aan de NYSE Euronext Amsterdam en de structuur van beheervergoedingen die gehanteerd worden door beleggingsfondsen met een notering aan de London Stock Exchange.

Het onderzoek van Khorana et al. (2009) heeft aangetoond dat ‘investor protection’ leidt tot lagere beheervergoedingen. Ondanks dat het Verenigd Koninkrijk op het gebied van ‘investor protection’ significant hoger scoort dan Nederland (La Porta et a., 1998; Spamann, 2010), is er geen sprake van significante verschillen in de structuur van beheervergoedingen tussen beleggingsfondsen met een notering aan de NYSE Euronext Amsterdam en beleggingsfondsen met een notering aan de London Stock Exchange. Een mogelijke verklaring hiervoor is dat de mate van ‘investor protection’ met name wordt bepaald op basis van kwalitatieve gegevens. Zo heeft het onderzoek van La Porta et al. (1998) zich met name gericht op het stemrechten van aandeelhouders en minderheidsbescherming. Tijdens de dataverzameling bleek bijvoorbeeld dat beleggingsfondsen met een notering aan de London Stock Exchange standaard een ‘disclaimer’ presenteren aan bezoekers van hun websites. Op deze manier worden (potentiële) participanten geattendeerd op de risico’s die verbonden zijn aan participatie. Bij geen van de beleggingsfondsen met een notering aan de NYSE Euronext Amsterdam is een dergelijke waarschuwing geobserveerd. Dit is een aanwijzing dat een grotere mate van ‘investor protection’ leidt tot kwalitatief waarneembare bescherming van beleggers.

‘Board strength’ is onderdeel van de uitgebreide literatuur op het gebied van effectiviteit van ‘corporate governance’ in relatie tot het beperken van agency conflicten, resulterend uit de scheiding tussen eigendom en management. Hierbij kan de mate van ‘board strength’ worden gemeten op basis van bestuursomvang, onafhankelijkheid van bestuurders en de lengte van ambtstermijnen (Bedard et al., 2009). Het agency conflict wat binnen deze scriptie een centrale rol vervult, heeft betrekking op de

vergoeding die een participant betaalt aan een fondsbeheerder voor geleverde managementprestaties. Uit de onderzoeksresultaten blijkt dat beleggingsfondsen met een sterke ‘board’ geen structuur van beheervergoedingen hanteren die meer op één lijn liggen met de belangen van participanten dan de structuur van beheervergoedingen gehanteerd door beleggingsfondsen met een zwakkere ‘board’. Enerzijds kan dit voortvloeien uit de gehanteerde onderzoeksmethode, waardoor het aantal bestuursvergaderingen en het aantal commissariaten waarin de leden van de Raad van Commissarissen (Verenigd Koninkrijk: ‘executive en ‘non-executives’) plaatsnemen, geen onderdeel hebben uit gemaakt van de Board Strength Index. Hetgeen niet overeenkomt met het onderzoek van Bedard et al. (2009) en daarom ruimte biedt voor discussie. Anderzijds is het mogelijk dat de toezichtfunctie binnen beleggingsfondsen een minder sterkte rol kent in vergelijking tot de toezichtfunctie binnen andere branches.

Duidelijk is geworden dat de aspecten ‘investor protection’ en ‘board strength’ geen significante relatie vertonen met de gehanteerde structuur van beheervergoedingen. Dit resulteert in de vraag welke aspecten een aanvullende verklaring geven voor de structuur van de gehanteerde beheervergoedingen. De wijze waarop beleggingsfondsen worden aangeboden in combinatie met psychologisch onderzoek op dit gebied zullen daarom ter verduidelijking worden voorgelegd.

Beleggingsfondsen worden op twee verschillende manieren aan potentiële participanten gepresenteerd. Ten eerste op resultaatgeoriënteerde wijze: de behaalde resultaten vormen de reclame van het beleggingsfonds. Ten tweede op marketinggeoriënteerde wijze: de merkcreatie en de naamsbekendheid staan centraal. Voor beleggers is het onderscheid tussen beide varianten vaak onduidelijk (Golec, 2003). De strategische marketing, die door beleggingsfondsen wordt toegepast, bewerkstelligt dat participanten ondanks relatief hoge kosten blijven deelnemen in beleggingsfondsen (Gil-Bazo & Ruiz-Verdú, 2009). Vanuit economisch perspectief worden beleggers gestimuleerd om objectief te handelen bij het maken van een optimale investeringsbeslissing (Thayer, 2011). Psychologisch onderzoek stelt, middels de ‘cognitive dissonance theory’, dat objectief handelen moeilijker is wanneer sprake is van een reeds ingenomen investeringspositie (Festinger, 1957; Brehm & Leventhal, 1962). De onderliggende gedachte van de ‘cognitive dissonance theory’ is dat personen hun acties willen matchen met hun persoonlijke overtuiging, in het geval van aanvullende informatie wordt geprobeerd de balans tussen deze twee elementen in stand te houden (Festinger, 1957). Indien informatie resulteert in twijfel omtrent de toekomstige winstgevendheid van de reeds ingenomen beleggingspositie, zal een belegger op zoek gaan naar aanvullende informatie om de hiervoor genoemde balans te herstellen (Frey, 1986).

Samenvattend kan dan ook gesteld worden dat er verschillende aspecten van invloed zijn op de door beleggingsfondsen gehanteerde structuur van beheervergoedingen in combinatie met verschillende onderzoeksperspectieven. Vervolgonderzoek naar de verschillende aspecten en onderlinge relaties, evenals onderzoek vanuit diverse perspectieven zal voor de economische wetenschap van toegevoegde waarde zijn.

LITERATUURLIJST

Beasley, M. (1996). An empirical analysis of the relation between the board of director composition and financial statement fraud. The Accounting Review , 71, 443–465.

Beck, T., Demirgüç-Kunt, A., & Levine, R. (2003). Law and Finance: Why does legal origin matter.

Journal of Comparative Economics , 31, 653-675.

Bédard, J., Chtourou, S., & Courteau, L. (2004). The effect of audit committee expertise, independence, and activity on aggressive earnings management. Auditing: A Journal of Practice & Theory , 23, 13–35. Bedard, J., Hoitash, U., & Hoitash, R. (2009). Corporate Governance and Internal Control over Financial Reporting: A Comparison of Regulatory Regimes. The Accounting Review , 84, 839–867.

Berle, A., & Means, G. (1932). The modern corporation and the private property. New York: Harcourt Brace.

Brehm, J., & Leventhal, G. (1962). Explorations in cognitive dissonance. New York: NY: Wiley. Brehm, J., & Leventhal, G. (1962). Explorations in cognitive dissonance. New York: NY: Wiley. Carhart, M. (1997). On persistence in mutual fund performance. Journal of Finance , 52, 57-82. Certo, S., Dalton, C., Dalton, D., & Hitt, M. (2007). The Fundamental Agency Theory Problem and Its Mitigation. The Academy of Management Annals , 1, 1-64.

Cheng, S. (2008). Board size and the variability of corporate performances. Journal of Financial

Economics , 87, 157-176.

Chiou, W., Lee, A., & Lee, C. (2010). Stock return, risk, and legal environment around the world.

International Review of Economics and Finance , 19, 95-105.

Choi, F., & Meek, G. (2008). International Accounting. New Jersey: Pearson Prentice Hall. Core, J., Holthausen, R., & Larcker, D. (1999). Corporate governance, chief executive officer compensation, and firm performance. Journal of Financial Economics , 51, 153-193.

Davis, J., Tyge Payne, G., & McMahan, G. (2007). A Few Bad Apples? Scandalous Behavior of Mutual Fund Managers. Journal of Business Ethics , 76, 319-334.

Dey, A. (2008). Corporate Governance and Agency Conflicts. Journal of Accounting Research , 46, 1143-1181.

Duijn, J. v. (2010, November 30). Total expense ratio. Retrieved March 8, 2011, from fd.nl: http://www.fd.nl/artikel/20821294/total-expense-ratio

Franks, J. R., Schaefer, S., & Staunton, M. (1998). The Direct and Compliance Costs of Financial.

Journal of Banking and Finance (21), 1547-1572.

Frey, D. (1986). Recent research on selective exposure to information. New York: NY: Academic Press. Genderen, R. v. (2010). Belangen beheerder en belegger op één lijn. Effect , 26, 28-29.

Gil-Bazo, J., & Ruiz-Verdú, P. (2009). The Relation between Price and Performance in the Mutual Fund Industry. The Journal of Finance , 64, 2153-2183.

Golec, J. (2003). Regulation and the Rise in Asset-based Mutual Fund Management Fees. Journal of

Financial Research , 26, 19–30.

Gugler, K., Mueller, D., & Yurtoglu, B. (2004). Corporate governance and the returns on investment.

Journal of Law and Economics , 47, 589-633.

Hopt, K., & Leyens, P. (2004). Board models in Europe-recent developments of internal corporate governance structures in Germany, the United Kingdom, France, and Italy. ECGI Working Paper Series

in Law .

Jensen, M. (1993). The modern industrial revolution, exit, and the failure of internal control systems. The

Journal of Finance , 831-880.

Jensen, M., & Meckling, W. (1976). Managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal

of Financial Economics , 3, 305-360.

Khorana, A., Servaes, H., & Tufano, P. (2009). Mutual Fund Fees Around The World. Review of

Financial Studies , 22, 1279-1310.

Klapper, L., Sullas, V., & Vittas, D. (2004). The development of the mutual funds around the world.

Emerging Markets Review , 5, 1-38.

Klein, A. (2002). Audit committee, board of director characteristics, and earnings management. The

Accounting Review , 77, 435–452.

Kosnik, R. (1990). Effects of board demography and directors' incentives on corporate greenmail decisions. Academy of Management Journal , 33, 129-150.

La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R. (2000). Investor protection and corporate governance. Journal of Financial Economics , 58, 3-27.

La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R. (1998). Law and Finance. Journal of

Political Economy , 106, 1113-1155.

Linck, J., Netter, J., & Yang, T. (2008). The determinants of board structure. Journal of Financial

Economics (87), 308-328.

Lipton, M., & Lorsch, J. (1992). A modest proposal for improved corporate governance. Business Lawyer

Mahoney, P. (2001). The common law and economic growth: Hayek might be right. Journal of Legal

Studies , 20, 503-525.

Mallin, C. (2007). Corporate Governance. New York: Oxford University Press.

Otten, R., & Schweitzer, M. (2002). A comparison between the European and the US mutual fund industry. Managerial , 14-35.

Peij, S. (2010). De ‘one-tier board’: waarom wel en niet? Kluwer Management (4), 38-41.

Ramos, S. (2009). The Size and Structure of the World Mutual Fund Industry. European Financial

Management , 15, 145-180.

Scott, W. (2009). Financial Accounting Theory. Toronto: Pearson Prentice Hall.

Sevick, M., & Tufano, P. (1997). Board structure and fee-setting in the U.S. mutual fund industry.

Journal of Financial Economics (46), 321-355.

Shleifer, A., & Vishny, R. (1997). A survey of corporate governance. Journal of Finance , 52, 737-783. Spamann, H. (2010). The "Antidirector Rights Index" Revisited. Review of Financial Studies , 23, 467-486.

Thayer, J. (2011). Determinants of Investors’ Information Acquisition: Credibility and Confirmation. The

Accounting Review , 86, 1-22.

Watts, R., & Zimmerman, J. (1986). Positive Accounting Theory. Englewood Cliffs: Prentice Hall. Wurgler, J. (2000). Financial Markets and the Allocation of Capital. Journal of Financial Economics , 58, 187-214.

Yermack, D. (1996). Higher market valuation of companies with a small board of directors. Journal of