7. CONCLUSIE & DISCUSSIE
7.1 Conclusie onderzoek
In dit onderzoek is de impact van overnames op de CEO beloning onderzocht. De doelgroep bevat 57 overnames, verricht door AEX genoteerde ondernemingen tijdens de periode 2003-2008. De controlegroep waartegen de doelgroep is afgezet bevat 138 waarnemingen. De totale beloning van de CEO is opgebouwd uit vier componenten; salaris, bonus, opties en aandelen. In hoeverre een overname invloed heeft op de CEO beloning is beantwoord door middel van regressiemodel (1). In tegenstelling tot de verwachtingen, wordt geconcludeerd dat overnames geen significante invloed hebben op de CEO beloning. De factoren die een significant positieve invloed hebben zijn de Size en ROA. Hieruit blijkt dat hoe groter de omvang en het rendement een onderneming is, hoe hoger de totale beloning is voor de CEO.
In hoeverre de macht van de CEO van invloed is op de CEO beloning bij overnames, is beantwoord middels regressiemodel (2). Uit de regressieanalyse blijkt dat de Insider Ratio een significante invloed heeft op de totale beloning. Hieruit wordt geconcludeerd dat minder toezicht van de RvC resulteert in een hogere beloning voor de CEO. Dit ligt voor de hand omdat CEOs bij minder toezicht meer hun eigen gang kunnen gaan, en daardoor zichzelf een hogere beloning kunnen toebedelen. Daarnaast blijkt dat hoe langer een CEO zijn functie vervult, hoe hoger het salaris is wat de CEO ontvangt. De bevindingen komen overeen met het Australisch onderzoek van Bugeja et al. (2012).
In hoeverre prestaties van de CEO van invloed is op de CEO beloning bij overnames, is beantwoord middels regressiemodel (3). Uit de regressieanalyse blijkt dat grotere overnames significant van invloed zijn op de hoogte van het salaris. Opvallend is de negatieve relatie, hoewel niet significant, tussen de tijdsduur om een overname te voltooien en de totale beloning. In tegenstelling tot de verwachting, blijken complexere overnames die meer tijd kosten geen hogere beloning op te leveren voor de CEO.
In totaliteit wordt geconcludeerd dat de omvang van een onderneming de doorslaggevende factor is in de hoogte van de beloning van de CEO. Dit ligt in de algemene lijn der verwachting dat grotere ondernemingen complexer zijn om te besturen, en hiertegenover een hogere beloning staat voor de CEO. Overnames spelen geen significante rol van betekenis omtrent de hoogte van de CEO beloning, wanneer er rekening gehouden wordt me de omvang
38
7. CONCLUSIE & DISCUSSIE
van de onderneming. De uitkomsten liggen in lijn met de verwachting dat de Nederlandse two-tier bestuursstructuur en een grotere invloed van de RvC resulteren in een lagere beloning voor de CEO in geval van overnames. Mogelijk heeft de afwijkende bestuursstructuur in Nederland effect op de hoogte van de beloning van de CEO.
7.2 Beperkingen onderzoek
In dit onderzoek is geen rekening gehouden met eventuele afstoting van activiteiten door ondernemingen. Hierdoor kan het voorkomen dat, ondanks een overname, ondernemingen in een financieel jaar kleiner zijn geworden qua omvang en omzet. Dit heef effect op de gebruikte variabelen in dit onderzoek. Daarnaast kan er wegens af- en aantreden van CEOs niet altijd rekening gehouden worden met de beloning in een jaar voor, of jaar na een overname, waardoor de beschrijvende statistieken enkele ontbrekende waarnemingen bevatten. Daarnaast beperkt dit onderzoek zich tot enkel AEX ondernemingen. Wanneer AMX en ASX ondernemingen ook worden opgenomen in de steekproef kunnen er betrouwbaardere conclusies worden getrokken. Ook een aantal variabelen kunnen niet gemeten worden vanwege de afwijkende bestuursstructuur. In Nederland is het niet mogelijk voor een CEO om in de selectie- en benoemingcommissie en remuneratiecommissie te zitten, zoals wel het geval is in Angelsaksische landen.
7.3 Toekomstig onderzoek
De onderzochte periode kan in toekomstig onderzoek als vergelijkingsmateriaal dienen voor bijvoorbeeld de periode na 2008. In de aanscherpte Corporate Governance Code van 2008 is een paragraaf opgenomen omtrent overnamesituaties. Dit kan van invloed zijn op het overnamebeleid vanaf deze periode. Daarnaast kunnen resultaten vergeleken worden met onderzoek naar beloning in geval van overnames in landen met een vergelijkbare two-tier bestuursstructuur zoals Duitsland en Oostenrijk. Het is interessant om te zien of bevindingen hier gelijkenissen tonen met Nederland
39
REFERENTIES
REFERENTIES
ArtikelenAndreas, J. M., Rapp, M. S., Wolff, M. (2012), Determinants of Director Compensation in Two-tier Systems: evidence from German Panel data, Review of Managerial Science, Vol. 6. No. 1: pp. 33-79.
Avery, C., Chevalier, J., and Schaefer, S. (1998), Why do managers undertake acquisitions? An analysis of internal and external rewards for acquisitiveness, Journal of Law, Economics
and Organiztion. Volume 14. No. 1: pp. 24-43.
Barkema, H. G., Gomez-Meija, L. R. (1998), Managerial Compensation and Firm Performance: A General Research Framework, Academy of Management Journal, Volume 41, No 2: pp 135-45.
Bebchuk, L., Fried, J. (2003), Executive Compensation as an Agency Problem, Journal of
Economic Perspectives, Volume 17, Number 3: pp. 71–92.
Benito, A., Conyon, M. J., (1999), The Governance of Directors Pay: Evidence from UK companies, Journal of Management and Governance, Vol. 3, pp. 117-36.
Bliss, R., Rosen, R. (2001), CEO Compensation and Bank Mergers, Journal of Financial
Economics, Volume 61, Issue 1: pp. 107-138.
Boot, A., & Macey, J. (2000), Objectivity, Proximity and Adaptability in Corporate Governance. Available at SSRN 216390.
Bugeja, M., da Silva Rosa, R., Duong, L. and Izan, H.Y. (2012), CEO Compensation from M&As in Australia, Journal of Business Finance & Accounting, 39: pp. 1298–1329.
Coakley, J., Iliopoulou, S. (2006), Bidder CEO and other Executive Compensation in UK M&As, European Financial Management, Volume 12, Issue 4: pp. 609-631.
40
REFERENTIES
Conyon, M., Peck, S. (1998), Board Control, Remuneration Committees, and Top Management Compensation, The Academy of Management Journal , Vol. 41, No. 2, Special Research Forum on Managerial Compensation and Firm Performance, pp. 146-157.
Core, J. E., Holthausen, R. W., and Larcker, D. F, (1999), Corporate Governance, Chief Executive Officer Compensation, and Firm Performance’, Journal of Financial Economics, Vol. 51, pp. 371–406.
Cyert, R., Kang, S., and Kumar P. (2002), Corporate Governance, Takeovers and Top-Management Compensation: Theory and Evidence, Top-Management Science, Volume 48, no 4: pp. 453-469.
Datta, S., Iskandar-Datta, M. and Raman, K. (2001), Executive Compensation and Corporate Acquisition Decisions. The Journal of Finance, Volume 56, Issue 6: pp. 2299–2336.
Denis, D. J., Denis D. K., and Sarin, A. (1997) Agency Problems, Equity Ownership, and Corporate Diversification, The Journal of Finance, Vol. 52, No. 1: pp. 135-160.
Dickerson, A. P., Gibson, H. E., & Tsakalotos, E. (1997) The Impact of Acquisitions on Company Performance: Evidence from a large Panel of UK Firms. Oxford Economic Papers, Vol. 49, No. 3: pp. 344-61.
Firth, M. (1991), Corporate Takeovers, Stockholder Returns and Executive Rewards.
Managerial and Decision Economics., Vol. 12, Issue 6: pp. 421–428.
Freeman E. R. (1984), Strategic Management: A Stakeholder Approach. Boston: Pitman publishing.
Girma, S., Thompson, S., and Wright P. (2006) The Impact of Merger Activity on Executive Pay in the United Kingdom, Economica, Vol. 73, No. 290: pp. 321-339.
Girma, S., Thompson, S., and Wright P. (2007) Corporate Governance Reforms and Executive Compensation Determination: Evidence from the UK. The Manchester School, Volume 75, No 1; pp 65-81.
41
REFERENTIES
Grinstein, Y., Hribar, P. (2004), CEO Compensation and Incentives: Evidence from M&A Bonuses, Journal of Financial Economics, Volume 73, Issue 1: pp. 119–143.
Guest, P. M. (2009), The Impact of Mergers and Acquisitions on Executive Pay in the United Kingdom. Economica, Vol. 76: pp. 149–175.
Jensen, M. C. (1986). Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. The American Economic Review, 76(2): pp. 323-329.
Jensen, M., Meckling, W. (1976), Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of Financial Economics, Volume 3, No. 4, pp: 305-360.
Khorana, A., Zenner, M. (1998) Executive Compensation of large Acquirors in the 1980s,
Journal of Corporate Finance, Volume 4, Issue 3: pp. 209-240.
Lambert, R., Larcker, D. (1987), Executive Compensation Effects of large Corporate Acquisitions, Journal of Accounting and Public Policy, Volume 6, Issue 4: pp. 231-243. McCarthy, K. J., & Dolfsma, W. (2012) Understanding Mergers and Acquisitions in the 21st
Centruy: A multidisciplinary approach. United Kingdom: Palgrave Macmillan Ltd
publishing.
Morck, R., Shleifer, A., and Vishny, R. (1990), Do Managerial Objectives Drive Bad Acquisitions? The Journal of Finance, Volume 45, No. 1: pp. 31-48.
Van Ees, H., Postma, T. J., and Sterken, E. (2003). Board characteristics and corporate performance in the Netherlands. Eastern Economic Journal, 29(1): pp. 41-58.
42