De Belgische bescherming van de crediteuren bij risicovolle acquisitiefinancieringen

177 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.} 178 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.} 179 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.} 180 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.} 181 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.} 182 _{Maresceau, TRV 2008, afl. 7, p. 565.}

33 3.3.1. Het toereikend aanvangsvermogen

Door het toereikend aanvangsvermogen tracht de wet de crediteuren te beschermen tegen het oprichten van vennootschappen die niet over voldoende vermogen beschikken om de voorgenomen bedrijvigheid te voeren. Het toereikend aanvangsvermogen biedt deze crediteuren echter geen extra bescherming, omdat de oprichters de vennootschap slechts dienen te voorzien van een toereikend aanvangsvermogen om de onderneming volgens een opgesteld ondernemingsplan te kunnen opstarten. Het aanvangsvermogen is niet belast met een kapitaalklem en kan dus worden uitgekeerd of op een andere manier worden onttrokken uit de vennootschap. Het biedt daarom niet de bescherming van een daadwerkelijk garantievermogen jegens de crediteuren.

Daarbij behoort het financieel plan de crediteuren te beschermen tegen het lichtzinnig oprichten van vennootschappen. Het biedt de crediteuren om twee redenen echter onvoldoende bescherming. Ten eerste omdat het niet opstellen van een financieel plan niet gesanctioneerd wordt. Ten tweede omdat crediteuren in de regel geen inzicht in het financieel plan hebben.

3.3.2. Het verstrekken van leningen en het verschaffen van zekerheden

Indien de doelwitvennootschap een lening verstrekt aan de acquisitievennootschap of de doelwitvennootschap zekerheden verschaft voor een lening aangegaan door de acquisitievennootschap voor de aankoop van de aandelen van de doelwitvennootschap, dan tracht de financiële steunverleningsbepaling de crediteuren te beschermen. Deze bepaling beschermt hen namelijk tegen een negatief eigen vermogen en eveneens tegen de discontinuïteit van de vennootschap voor een periode van twaalf maanden na de rechtshandelingen. Bovendien tracht de niet uit te keren reserve, die de doelwitvennootschap moet aanhouden, de crediteuren te beschermen tegen een lege boedel, omdat de crediteuren zich in het ergste geval kunnen verhalen op deze reserve. De niet uit te keren reserve kan ertoe leiden dat private equity-partijen om die reden kiezen voor het uitkeren van dividend in plaats van gebruik te maken van een lening. Dit kan nadelig zijn voor de crediteuren omdat bij een lening nog aanvullende voorwaarden gelden zoals de te betalen rente en deze voorwaarden niet gelden bij een dividenduitkering.

34 3.3.3. De debt pushdown

Doordat de financiële steunverleningsbepaling restrictief wordt uitgelegd, worden de crediteuren niet beschermd door enige kapitaalbeschermingsbepalingen, indien gebruik wordt gemaakt van een constructie die niet onder de financiële steunverleningsbepaling valt, zoals een debt pushdown.

3.3.4. Het doen van dividenduitkeringen en de inkoop van eigen aandelen

Bij een dividenduitkering en de inkoop van eigen aandelen door de doelwitvennootschap worden de stakeholders beschermd tegen een negatief eigen vermogen van de doelwitvennootschap door de Belgische balanstest. Deze balanstest doet echter weinig voor de private equity-praktijk, omdat acquisitiefinancieringen in de regel niet zo opgezet worden dat de uitkeringen direct leiden tot een negatief eigen vermogen. Bovendien tracht de wet de stakeholders te beschermen tegen de discontinuïteit van de vennootschap voor een periode van twaalf maanden na de uitkering door de uitkeringstest. Deze bescherming is echter niet effectief, omdat de doelwitvennootschap in de regel pas na twaalf maanden problemen krijgt met de continuïteit van de vennootschap. Daarnaast worden de crediteuren niet beschermd door nietigheid dat intreedt na een overtreding van de balanstest of de uitkeringstest, maar worden zijn slechts beschermd in het geval dat het bestuur hun vorderingen moet voldoen nadat het bestuur aansprakelijk is gesteld op grond van een overtreding van beide testen. Hierbij zijn de crediteuren dus afhankelijk van de mate waarin het bestuur verhaal biedt.

3.3.5. Het bestuursverslag

Bij de dividenduitkering, bij het verstrekken van een lening, bij het inkopen van de eigen aandelen en bij het verschaffen van de zekerheden dient het bestuur een verslag op te stellen. Het dient de crediteuren te beschermen tegen een onzorgvuldig besluit van het bestuur om een vermogensonttrekking aan de vennootschap toe te staan. Het verslag kan ervoor zorgen dat bestuurders een zorgvuldig besluit nemen, omdat zij worden aangespoord om de testen gedetailleerd uit te voeren en deze testen op papier te zetten. Het verslag is echter niet op straffe van nietigheid voorgeschreven en hoeft bovendien niet te worden gedeponeerd. De toegevoegde waarde voor de bescherming van de crediteuren wordt om die redenen aanzienlijk verzwakt.

35 3.3.6. De alarmbelprocedure

In aanvulling op het bovenstaande tracht de Belgische wet de stakeholders van de doelwitvennootschap ook te beschermen door de alarmbelprocedure. Doordat het bestuur op tijd de alarmbel moet luiden indien de financiële situatie van de doelwitvennootschap verslechtert, zou het bestuur tijdig maatregelen kunnen nemen om het faillissement van de vennootschap te voorkomen en om een voorstel voor een herstelplan te doen aan de aandeelhouders. Het bestuur van een vennootschap is echter ontslagen van aansprakelijkheid op grond van deze bepaling, indien zij de algemene vergadering bijeenroepen. De alarmbelprocedure verandert om die reden weinig voor de crediteuren. Ten slotte, herfinanciering of ontbinding van de vennootschap is in de regel nadelig voor de private equity- partijen omdat zij dan hun inleg verliezen of omdat zij meer eigen vermogen in de vennootschap moeten stoppen. Om die reden wordt een herfinanciering of ontbinding niet snel uitgevoerd.

36