Onderzoek naar de risicoparagraaf in jaarverslagen 2009 van Nederlandse en Belgische beursfondsen

Onderzoek naar de risicoparagraaf in

jaarverslagen 2009 van Nederlandse

Onderzoek naar de risicoparagraaf in

jaarverslagen 2009 van Nederlandse

en Belgische beursfondsen

Master Thesis Accountancy Rijksuniversiteit Groningen Afstudeerrichting Accountancy Groningen, 13 juni 2011

Auteur: Marijn Koetsier

Studentnummer: S1922912

Eerste begeleider: drs. S. Bruinsma RA

Voorwoord

Deze scriptie is geschreven als laatste onderdeel van het Master Accountancy programma aan de Rijksuniversiteit Groningen.

Deze scriptie gaat in op de verschillen in de risicoparagraaf tussen Nederlandse en Belgische beursfondsen in hun jaarverslagen over 2009.

Hierbij wil ik graag dhr. Bruinsma bedanken voor zijn begeleiding bij de totstandkoming van deze scriptie. Tevens wil ik dhr. Zwaagman bedanken voor zijn rol als tweede begeleider. Ook wil ik dhr. Scheffe bedanken voor zijn advies. Dhr. Scheffe heeft het onderzoek van de NIVRA (2009) uitgevoerd, welke als referentiekader wordt gebruikt voor dit onderzoek. Ik wil graag mijn familie bedanken voor hun steun en advies gedurende het schrijven van deze scriptie. Verder wil ik mijn vrienden, jaarclub en dispuut bedanken voor hun steun en support bij het schrijven van mijn scriptie.

Samenvatting

Risicomanagement heeft de afgelopen jaren steeds vaker de aandacht gekregen. Dit komt onder andere door de invoering van de Code Tabaksblat in 2004, maar vooral door de grote boekhoudschandalen en de kredietcrisis. Door deze grote boekhoudschandalen (bijvoorbeeld Ahold en Enron) is men bewuster geworden over het belang van risicomanagement. Door deze grote boekhoudschandalen is de wet- en regelgeving ten opzichte van risicomanagement verscherpt. In de Verenigde Staten is de Sarbanes-Oxley wet ingevoerd en hier in Nederland heeft dit geleid tot de invoering van de Code Tabaksblat. Het doel van deze wetgeving is om de transparantie in het jaarverslag te vergroten.

Door de kredietcrisis die tot op heden nog altijd gaande is, is risicomanagement een actueel onderwerp geworden. “Risicomanagement staat of valt bij een helder en gemeenschappelijk beeld van de relevante risico’s voor de organisatie, hun karakteristieken en hun prioriteiten” (Paape et al., 2009).

In het verleden zijn er al verschillende onderzoeken geweest naar de invulling van risicomanagement binnen jaarverslagen. In deze onderzoeken is gekeken naar hoe

verschillende landen met de invulling van de regels van Corporate Governance omgaan. Er is in het verleden onderzoek geweest naar de verschillen tussen codes door o.a. Bauer et al. (2008). Uit hun onderzoek blijkt dat er verschillen zijn te vinden in de codes. Het

basisprincipe van de codes is grotendeels wel gelijk, zij richt zich vooral op de onderneming zelf en haar stakeholders. Er zijn echter verschillen te vinden in de manier waarop hier invulling aan is gegeven. Zattoni en Cuomo (2008) zijn van mening dat het vergelijken van codes noodzakelijk is om de doeltreffendheid van de codes te verbeteren. Wieland (2005) vergelijkt in zijn onderzoek Europese Corporate Governance codes met elkaar. Wieland (2005) komt tot de conclusie dat de meerderheid van de codes zich voornamelijk richten op de onderneming zelf en haar stakeholders.

Er zijn momenteel veel verschillende codes. In 2004 waren er al 50 landen met elk een verschillende code (Coombes en Wong, 2004). Door dit grote aantal verschillende codes worden de vergelijkingen van jaarverslagen moeilijker. Dus waarom niet één regelgeving? Daar zijn overigens al verschillende onderzoeken naar geweest. Zo bespreekt Zumbansen (2006) in zijn onderzoek de verschillende voor- en nadelen van één algemene Europese regelgeving zonder de vrije invulling zoals wij die nu kennen. Zumbansen (2006) komt tot de conclusie dat het niet mogelijk is om een Europese code op te stellen. Dit komt doordat elk land zijn eigen geschiedenis, rechtssysteem en cultuur heeft. Toch zijn er ook meningen die wel opperen voor een harmonisatie van de regels. Dannhauser (2004) zet in zijn artikel ook de verschillende voor- en nadelen naast elkaar. Dannhauser (2004) komt tot de conclusie dat harmonisatie van de regels zal leiden tot voordelen voor Europese ondernemingen. Tot op heden is er nog geen tot weinig sprake van de invoering van één algemene Europese code. Daarom is het essentieel om de verschillende codes met elkaar te vergelijken, om verschillen en overeenkomsten tussen de codes te constateren. Vervolgens kan er in de toekomst gewerkt worden aan één algemene Europese code.

In Nederland kennen we de Code Tabaksblat. In België werd in januari 2004 de commissie Corporate Governance opgericht. Het doel van deze commissie was om de Belgische code op te stellen. In hetzelfde jaar werd deze Belgische Code geïntroduceerd, de code-Lippens.

In 2008 is er door de Erasmus Universiteit te Rotterdam een onderzoek gedaan naar de risicoparagrafen in de jaarverslagen 2007 van alle Nederlandse beursfondsen. De belangrijkste conclusie uit dit onderzoek (Inzicht in Onzekerheid, 2008) was dat de

verslaggeving over risico’s en de beheersing daarvan nog sterk verbeterd kan worden. In 2010 is er door de NIVRA een soortgelijk onderzoek uitgevoerd over de risicoparagrafen van alle Nederlandse beursgenoteerde fondsen in 2009 in vergelijking met de resultaten van de jaarverslagen uit 2007. Hieruit blijkt dat er ten opzichte van 2 jaar geleden er een verbetering opgetreden is in de kwaliteit van de risicoparagrafen. Maar op het gebied van zowel

presentatie als inhoud is er nog voldoende ruimte voor verbetering.

Centraal in dit onderzoek staat de vergelijking tussen de kwaliteit van de risicoparagrafen in 2009 tussen Nederlandse en Belgische beursgenoteerde fondsen.

Onder kwaliteit wordt in dit kader verstaan: het voldoen aan wet en regelgeving en de mate waarin rekening is gehouden met de informatiebehoeften van belangrijke Stakeholders zoals aandeelhouders, alsmede het gebruikersgemak.

Wat te concluderen valt uit dit onderzoek is dat de Belgische beursfondsen over het algemeen op de vragenlijst (zie bijlage 3) lager scoorden dat de Nederlandse Beursfondsen. Hieruit valt te concluderen dat de kwaliteit van de Belgische risicoparagraaf achterblijft bij de

Nederlandse risicoparagraaf.

“Op het gebied van zowel presentatie als inhoud is er echter nog voldoende ruimte voor verbetering.”(NIVRA, 2009). Dit geldt voor de Nederlandse beursfondsen en dit is voor de Belgische beursfondsen niet anders. Naar mijn mening is er nog voldoende, bij Belgische beursfondsen zelfs meer, ruimte voor verbetering op het gebied van zowel presentatie als inhoud van de risicoparagraaf.

De mogelijke oorzaak van deze verschillen kan zijn dat de Nederlandse Code meer regels heeft opgesteld ten opzichte van de risicoparagraaf. Hierdoor worden aan de Nederlandse beursfondsen minder vrijheden gegeven over de invulling van de risicoparagraaf. Zowel Nederland en België hebben beide een principle-based rechtssysteem. Dit is terug te vinden in het “pas toe of leg uit” principe. Nederland neigt echter steeds meer naar een rule-based rechtssysteem. Het rule-based rechtssysteem is erg gesteld op regels en heeft (bijna) alles per wet vastgelegd. Het rule-based rechtssysteem wordt toegepast in o.a. de Verenigde Staten. Aangezien er in België meer een ‘bevel-is-bevel-cultuur’ (België – Nederland, Verschil moet er zijn, 2005) is waar te nemen is mijn verwachting op basis van deze mogelijke oorzaak dat er in België weinig tot geen Voluntary Disclosure wordt toegepast. Er wordt namelijk een aantal bepalingen in de Code voorgeschreven en dit ‘bevel’ wordt opgevolgd door de Belgische beursfondsen.

Uit mijn onderzoek valt te concluderen dat Belgische beursfondsen geen tot weinig Voluntary Disclosure toepassen in de risicoparagraaf. Er wordt voldaan aan de eisen die de Belgische code voorschrijft, maar ook niet meer dan dat. Mijns inziens zouden de Belgische

beursfondsen beter af zijn met een rule-based rechtssysteem, hierdoor zal de Belgische code veel regels voorschrijven en er geen tot weinig ruimte bestaan voor eigen inbreng. Hierdoor zal de kwaliteit van de Belgische risicoparagraaf toenemen voor o.a. aandeelhouders.

Inhoudsopgave

Voorwoord ... 3 Samenvatting ... 4 Inhoudsopgave... 6 1 Inleiding... 8 1.1 Introductie en aanleiding ... 8 1.2 Theoretische inkadering ... 10 1.2.1 Voluntary disclosure... 10 1.2.2 Agency Theory ... 10

1.3 Doel van het onderzoek ... 11

1.4 Centrale vraagstelling ... 11

1.5 Relevantie van het onderzoek ... 12

1.6 Onderzoeksaanpak ... 12 1.6.1 Onderzoekspopulatie ... 12 1.6.2 Onderzoeksaanpak... 12 1.7 Randvoorwaarden... 13 1.8 Opbouw rapport ... 13 2 Theorie ... 14 2.1 Risico’s en risicomanagement ... 14 2.2 Risicoprofiel en risicoparagraaf ... 16 2.2.1 Risicoprofiel ... 16 2.2.2 Risicomanagement systeem ... 16 2.2.3 In Control Statement... 16

2.3 Europese richtlijnen en IFRS ... 17

2.3.1 IFRS ... 17

2.3.2 Europese richtlijnen ... 17

2.4 Nederlandse Corporate Governance Code... 20

2.5 Belgische Corporate Governance Code... 22

2.5.1 Belgische Code 2004 ... 22

2.5.2 Vernieuwing Belgische Code 2009 ... 23

2.6 Verschillen tussen de Nederlandse en Belgische code... 24

2.6.1 Beschrijving van de bepalingen ... 24

2.6.2 De Belgische Corporate Governance Charter ... 25

2.6.3 Remuneratieverslag ... 25

2.7 Relevante bevindingen eerdere onderzoeken ... 26

2.7.1 Onderzoek naleving Belgisch code door de CBFA... 26

2.7.2 Onderzoek naleving Belgisch code door de GUBERNA ... 26

2.8 Verwachting op grond van theorie ... 27

3 Onderzoeksverantwoording... 32

3.1 Verantwoording onderzoekspopulatie... 32

3.2 Verantwoording toetsingsvragen ... 35

3.3 Verantwoording beantwoording toetsingsvragen ... 37

3.4 Verantwoording gekozen onderzoekslanden ... 37

4 Onderzoeksresultaten ... 38

4.1 Verslaglegging algemeen... 38

4.2 Verslaglegging over risico’s ... 39

4.3 Verslaglegging over risicomanagement systemen ... 41

4.4 In control statement ... 42

4.5 Bestuursverklaring ... 44

5 Conclusies... 45

5.1 Algehele conclusie ... 45

5.2 Conclusies in vergelijking met verwachtingen ... 47

5.3 Beantwoording deelvragen 7 en 8... 48

6 Aanbeveling en beperkingen ... 50

6.1 Beperkingen onderzoek ... 50

6.2 Aanbevelingen voor ontwikkeling Europese Code... 50

6.3 Aanbevelingen voor vervolgonderzoek... 51

Referenties... 52

1

Inleiding

In dit hoofdstuk wordt een korte introductie gegeven van het onderwerp en de daarmee samenhangende aanleiding voor dit onderzoek. Vervolgens zal er worden ingegaan op waar in de theorie aanknopingspunten zijn te vinden. Hierna zal de probleemstelling aan bod komen met daarin de doelstelling, centrale vraag en deelvragen voor dit onderzoek. Verder wordt er ingegaan op de relevantie van dit onderzoek en zal er een korte weergave worden gegeven van de onderzoeksaanpak. Tot slot zullen de randvoorwaarden van dit onderzoek worden benoemd en de opbouw van deze scriptie.

1.1 Introductie en aanleiding

Risicomanagement heeft de afgelopen jaren steeds vaker de aandacht gekregen. Dit komt onder andere door de invoering van de Code Tabaksblat in 2004, maar vooral door de grote boekhoudschandalen en de kredietcrisis. Door deze grote boekhoudschandalen (bijvoorbeeld Ahold en Enron) is men bewuster geworden over het belang van risicomanagement. Door deze grote boekhoudschandalen is de wet- en regelgeving ten opzichte van risicomanagement verscherpt. In de Verenigde Staten is de Sarbanes-Oxley wet ingevoerd en hier in Nederland heeft dit geleid tot de invoering van de Code Tabaksblat. Het doel van deze wetgeving is om de transparantie in het jaarverslag te vergroten.

Morris Tabaksblat zelf zei hier in het boek De regels en het spel (2007) het volgende over:

“We stellen tegenwoordig veel hogere eisen aan het expliciet maken en de verantwoording over risico’s. De Nederlandse code geeft voorschriften voor de risicoparagraaf in het jaarverslag, waarin het bestuur de risico’s in kaart brengt en aangeeft welke acties zij neemt om ze te beheersen. Het belang is evident. Daarom heeft het me verbaasd dat daar

aanvankelijk zo weinig reactie op is gekomen. Iedereen fixeerde zich maar op de beloning. Maar risico’s identificeren en ze onder controle hebben, is veel belangrijker.

Ik ben niet tevreden hoe de rapportage hierover er nu nog uitziet, maar dat wisten we van tevoren. Het is misschien wel de moeilijkste opgave. De vorm hebben we nog niet gevonden. Dat is ook moeilijk in regels te gieten.”

Door de kredietcrisis die tot op heden nog altijd gaande is, is risicomanagement een actueel onderwerp geworden. “Risicomanagement staat of valt bij een helder en gemeenschappelijk beeld van de relevante risico’s voor de organisatie, hun karakteristieken en hun prioriteiten” (Paape et al., 2009).

In het verleden zijn er al verschillende onderzoeken geweest naar de invulling van risicomanagement binnen jaarverslagen. In deze onderzoeken wordt gekeken naar hoe verschillende landen met de invulling van de regels van Corporate Governance omgaan. Er is in het verleden onderzoek geweest naar de verschillen tussen codes door o.a. Bauer et al. (2008). Uit hun onderzoek blijkt dat er verschillen zijn te vinden in de codes. Het

basisprincipe van de codes is grotendeels wel gelijk, zij richt zich vooral op de onderneming zelf en haar stakeholders. Er zijn echter verschillen te vinden in de manier waarop hier invulling aan wordt gegeven. Zattoni en Cuomo (2008) zijn van mening dat het vergelijken van codes noodzakelijk is om de doeltreffendheid van de codes te verbeteren. Wieland (2005) vergelijkt in zijn onderzoek Europese Corporate Governance codes met elkaar. Wieland (2005) komt tot de conclusie dat de meerderheid van de codes zich voornamelijk richten op de onderneming zelf en haar stakeholders.

Er zijn momenteel veel verschillende codes. In 2004 waren er al 50 landen met elk een verschillende code (Coombes en Wong, 2004). Door dit grote aantal verschillende codes wordt het vergelijken van jaarverslagen moeilijker. Dus waarom niet één regelgeving? Daar zijn overigens al verschillende onderzoeken naar geweest. Zo bespreekt Zumbansen (2006) in zijn onderzoek de verschillende voor- en nadelen van één algemene Europese regelgeving zonder de vrije invulling zoals wij die nu kennen. Zumbansen (2006) komt tot de conclusie dat het niet mogelijk is om een Europese code op te stellen. Dit komt doordat elk land zijn eigen geschiedenis, rechtssysteem en cultuur heeft. Toch zijn er ook meningen die wel opperen voor een harmonisatie van de regels. Dannhauser (2004) zet in zijn artikel ook de verschillende voor- en nadelen naast elkaar. Dannhauser (2004) komt tot de conclusie dat harmonisatie van de regels zal leiden tot voordelen voor Europese ondernemingen. Tot op heden is er nog geen tot weinig sprake van de invoering van één algemene Europese code. Daarom is het essentieel om de verschillende codes met elkaar te vergelijken en verschillen en overeenkomsten tussen de codes te constateren. Vervolgens kan er in de toekomst gewerkt worden naar één algemene Europese code.

In Nederland kennen we de Code Tabaksblat. In België werd in januari 2004 de commissie Corporate Governance opgericht. Het doel van deze commissie was om Belgische code op te stellen. In hetzelfde jaar werd de Belgische Code geïntroduceerd, de code-Lippens.

In 2008 is er door de Erasmus Universiteit te Rotterdam een onderzoek gedaan naar de risicoparagrafen in de jaarverslagen 2007 van alle Nederlandse beursfondsen. De belangrijkste conclusie uit dit onderzoek (Inzicht in Onzekerheid, 2008) was dat de

verslaggeving over risico’s en de beheersing daarvan nog sterk verbeterd kan worden. In 2010 is er door de NIVRA een soortgelijk onderzoek uitgevoerd over de risicoparagrafen van alle Nederlandse beursgenoteerde fondsen in 2009 in vergelijking met de resultaten van de jaarverslagen uit 2007. Uit dit onderzoek blijkt dat er ten opzichte van 2 jaar geleden een verbetering is opgetreden in de kwaliteit van de risicoparagrafen, maar ook dat er op het gebied van zowel presentatie als inhoud nog voldoende ruimte voor verbetering is.

Centraal in dit onderzoek staat de vergelijking tussen de kwaliteit van de risicoparagrafen in 2009 tussen Nederlandse en Belgische beursgenoteerde fondsen.

Onder kwaliteit wordt in dit kader verstaan: het voldoen aan wet en regelgeving en de mate waarin rekening is gehouden met de informatiebehoeften van belangrijke Stakeholders zoals aandeelhouders, alsmede het gebruikersgemak.

Met het voldoen aan wet en regelgeving wordt hier bedoeld de mate waarin een beursfonds zicht houdt aan de Europese richtlijnen en de Nationale Corporate Governance Code. De informatiebehoefte van de belangrijkste Stakeholders, alsmede het gebruiksgemak wordt verder verduidelijkt in hoofdstuk 2.

1.2 Theoretische inkadering

Zoals eerder besproken zijn er reeds studies geweest naar de verschillende codes. Dit onderzoek heeft echter ook raakvlakken met Voluntary Disclosure en de Agency Theory.

1.2.1 Voluntary Disclosure

Voluntary Disclosure (hierna vrijwillige informatie) is de informatie in de jaarrekening die niet verplicht moet worden gegeven, maar die het bedrijf vrijwillig geeft om de informatie asymmetrie te verkleinen.

Uit de al lang bestaande literatuur blijkt dat de vrijwillige informatieverschaffing de kosten van kapitaal vermindert en dat aandeelhouders meer vrijwillige informatie waarderen. Vrijwillige informatie vermindert de kosten van kapitaal doordat door het openbaar maken ervan minder transactiekosten worden gemaakt (Amihud en Mendelson 1986, Diamant en Verrecchia 1991) en het de inschatting van risico’s verbetert (Barry and Brown 1985, Coles and Loewenstein 1988, Coles, Loewenstein, and Suay 1995). Empirisch bewijs is over het algemeen in overeenstemming met deze theoretische voorspellingen (bijv. Botosan 1997, Healy, Hutton en Palepu 1999, Brown, Hillegeist, en Lo 2004).

Een verandering in de verplichtte informatieverschaffing kan leiden tot een verandering in de bereidheid van de manager om vrijwillig informatie te verschaffen (Mark Bagnoli en Susan G. Watts 2007). Zoals eerder aangegeven is er zowel in Nederland als in België een

verandering geweest in de code. Hierdoor kan de vrijwillige informatieverschaffing in de jaarrekening komen te veranderen. In dit onderzoek wordt er gekeken naar de verschillen in de wetgeving tussen Nederland en België en de kwaliteit van de geleverde informatie. Hierin zal o.a. gekeken worden naar de vrijwillige (en verplichtte) informatieverschaffing van Belgische en Nederlandse beursfondsen.

1.2.2 Agency Theory

De veronderstelling die centraal staat bij de Agency Theory is dat er belangtegenstelling bestaat tussen twee partijen. De twee partijen zijn enerzijds de principaal (de opdrachtgever) en de agent (de opdrachtnemer). De principaal heeft andere belangen dan dat de agent nastreeft in zijn werkzaamheden ( Jensen and Meckling, 1976; Ross 1973). De principaal heeft niet de mogelijkheid om altijd na te gaan of de agent wel de gezamenlijke doelen nastreeft. De agent heeft meer informatie dan de principaal, er ontstaat hierdoor een informatieverschil, de zogeheten informatie asymmetrie.

De Agency Theory geeft de informatie asymmetrie weer tussen aandeelhouders en de werknemers, met name het bestuur, binnen de organisatie. Op het gebied van risico’s bestaat er ook een informatie asymmetrie tussen de aandeelhouder en het bestuur. Op het gebied van risico’s is de risicoparagraaf binnen het jaarverslag er om deze asymmetrie te doen

verkleinen. In dit onderzoek wordt de risicoparagraaf van Nederlandse en Belgische beursfondsen onderzocht.

1.3 Doel van het onderzoek

In de vorige paragrafen is beschreven dat er een stijgende behoefte is naar meer transparantie in de ondernemingsrisico’s van beursgenoteerde ondernemingen. In de jaarverslaggeving van beursfondsen komen de risico’s naar voren in de risicoparagraaf. Dat de behoefte van

transparantie over risico’s steeds meer groeit, blijkt uit het feit dat de VEB en Eumedion transparantie van de risico’s tot een speerpunt hebben gemaakt voor 2009(VEB

Speerpuntenbrief 2009; Eumedion Beleidsplan 2009).

In België heeft de vraag naar meer transparantie in de ondernemingsrisico’s geleid tot een nieuwe versie van de Belgische code-Lippens. In maart 2009 is de nieuwe code gepubliceerd. De bepalingen van deze nieuwe versie van de Belgische corparate code zijn vanaf 1 januari 2009 van kracht. Tevens heeft België een code voor niet beursgenoteerde bedrijven opgesteld, de zogenaamde code-Buysse.

Ook in Nederland is er een vernieuwing van de code geweest. Op 10 december 2009 is de nieuwe code Corporate Governance, beter bekend als Code Frijns, wettelijk verankerd. Deze code is een aanscherping van de in 2003 gepubliceerde Code Tabaksblat en geldt voor alle Nederlandse beursvennootschappen. Code Frijns dient al in de jaarverslagen van 2009 te worden verwerkt.

In dit onderzoek wordt onderzocht of er een duidelijk verschil bestaat tussen de invulling van de risicoparagraaf tussen beursfondsen onderling en het verschil tussen Nederlandse en Belgische beursfondsen. Tevens zal gezocht worden naar de oorzaken van de (mogelijke) verschillen tussen de risicoparagraaf van Nederlandse en Belgische beursfondsen. Onderzoeksdoel:

Het doel van dit onderzoek is:

Te onderzoeken in hoeverre er sprake is van een verschil tussen de kwaliteit van de

risicoparagraaf tussen de Nederlandse en Belgische beursfondsen en wat de oorzaak is van de (mogelijke) verschillen.

1.4 Centrale vraagstelling

De centrale vraagstelling van het onderzoek is als volgt:

Wat zijn de oorzaken van verschillen in de kwaliteit van de risicoparagraaf tussen Nederlandse en Belgische beursfondsen?

De bijbehorende deelvragen zijn:

1. Wat wordt verstaan onder risico’s en risicomanagement?

2. Wat wordt bedoeld met een risicoprofiel en een risicoparagraaf?

3. Wat wordt in dit kader verstaan onder het begrip kwaliteit?

4. Welke wet- en regelgeving is relevant met betrekking tot het risicoprofiel in

Nederland?

5. Welke wet- en regelgeving is relevant met betrekking tot het risicoprofiel in België?

6. In hoeverre is er sprake van een verschil tussen de wet- en regelgeving in Nederland

en België.

7. Welke verschillen in kwaliteit van risicoverslaggeving zijn er te vinden tussen

1.5 Relevantie van het onderzoek

De relevantie van dit onderzoek vloeit voort uit het feit dat aandeelhouders steeds meer behoeften hebben naar transparantie van ondernemingsrisico’s. Als een onderneming geen tot weinig informatie in haar jaarverslag geeft over haar risico’s dan blijft zij achter t.o.v. de concurrentie. Hierdoor zullen Stakeholders naar mijn mening eerder geneigd zijn te investeren in de concurrentie, waardoor de concurrentiepositie van de onderneming verslechterd.

Informatie over risico’s kan Stakeholders helpen bij het inschatten van de marktwaarde van de onderneming en de juistheid van voorspellingen (Beretta en Bozzolan, 2004; Abraham en Cox, 2007). Tevens is het voor de onderneming belangrijk dat zij een goed beeld heeft van haar risico’s, zodat er vroegtijdig kan worden ingespeeld op de risico’s.

Zoals in voorgaande paragraaf is vermeld is er in België in maart 2009 een vernieuwing geweest van de code. Tevens is er in Nederland een vernieuwing geweest van de code, namelijk in de vorm van Code Frijns. Het is relevant om te onderzoeken of Belgische, dan wel Nederlandse beursfondsen hierdoor een uitgebreidere risicoparagraaf hebben.

Dit onderzoek geeft tevens inzicht in het verschil tussen ondernemingen onderling. Als uit dit onderzoek blijkt dat er in Nederland beduidend meer wordt gedaan aan de risicoparagraaf t.o.v. België dan is dit naar mijn mening gunstig voor de concurrentiepositie van Nederlandse ondernemingen. Ook visa versa als de Belgische ondernemingen beter uit dit onderzoek komen. Omdat er in dit onderzoek gebruik gemaakt wordt van de jaarverslagen van 2009 is er sprake van zeer recente data, wat de relevantie van dit onderzoek zal vergroten.

1.6 Onderzoeksaanpak

1.6.1 Onderzoekspopulatie

Dit onderzoek heeft als basis het onderzoek uitgericht door de NIVRA (2009) “Onderzoek naar de risicoparagraaf in jaarverslagen 2009 van Nederlandse Beursfondsen”. Er zal een gelijke onderzoekspopulatie worden opgenomen.

Het onderzoek van het NIVRA omvat de jaarverslagen 2009 van de 63 ondernemingen die deel uit maken van de AEX, AMX en AScX indexen.

In dit onderzoek zal een soortgelijke populatie worden gebruikt voor de Belgische beurs. Dit onderzoek zal de jaarverslagen 2009 van 63 ondernemingen bevatten die deel uitmaken van de BEL-20, BEL-mid en BEL-small. Er zullen 63 ondernemingen worden gekozen die deel uitmaken van de BEL-20, BEL-mid en BEL-small.

De onderzoeksresultaten zullen zoveel mogelijk worden vergeleken met de uitkomsten van het al eerder uitgevoerde onderzoek naar de risicoparagraaf in jaarverslagen 2009 van Nederlandse Beursfondsen. Verder zal er gezocht worden naar de oorzaak van deze verschillen, bijvoorbeeld door een ander rechtssysteem, cultuur van het land, etc.

1.6.2 Onderzoeksaanpak

Van de 63 Belgische geselecteerde beursfondsen zullen de jaarverslagen bestudeerd worden, waarbij gebruik zal worden gemaakt van een gedetailleerde vragenlijst (zie bijlage 3) Deze vragenlijst is tevens gebruikt voor het onderzoek uitgevoerd door de NIVRA op de

Binnen de geselecteerde jaarverslagen zal specifiek worden gekeken naar informatie over risico’s en risicomanagement systemen in het zogenaamde directieverslag. Er zal geen aandacht worden besteed aan de informatie die op de websites van de ondernemingen beschikbaar is gesteld.

In het onderzoek van de NIVRA (2009) worden zowel Engelstalige als Nederlandstalige jaarverslagen onderzocht. Voor alle beursfondsen is er in dit onderzoek gekeken naar de Engelstalige en Nederlandstalige jaarverslagen.

1.7 Randvoorwaarden

Dit onderzoek is gericht op de risicoparagraaf opgenomen in jaarverslagen van Nederlandse en Belgische beursfondsen. In dit onderzoek worden beursnoteringen met een statutaire zetel in een ander land dan de beursgang niet meegenomen. De reden hiervoor is dat wanneer een onderneming welke haar statutaire zetel niet in land van beursgang heeft niet onder de wet- en regelgeving van het land valt. Als voorbeeld: Shell haar statutaire zetel is gevestigd in

Engeland en valt hierdoor onder de wet- en regelgeving van Engeland en niet onder de Wet- en regelgeving van Nederland.

Dit onderzoek is gericht op het risicoparagraaf in jaarverslagen, daarom wordt er niet gekeken naar IFRS 7. IFRS 7 richt zich op de financiële instrumenten van een onderneming en gaat in op de financiële risico’s met betrekking tot de jaarrekening. Aangezien dit onderzoek zich richt op het jaarverslag, gaat deze niet in op kredietrisico, marktrisico (waaronder het valutarisico, interestrisico en overige prijsrisico’s), liquiditeitsrisico en overige risico’s (Kevelam en ter Hoeven, 2008) welke (mogelijk) staan vermeld in de jaarrekening van de beursfondsen. Tevens wordt er niet gekeken naar informatie die ondernemingen via een website verstrekken.

Banken welke onderheven zijn aan extra wet- en regelgeving zullen wel worden meegenomen in dit onderzoek. Dit conform het eerdere onderzoek van de NIVRA “Onderzoek naar de risicoparagraaf in jaarverslagen 2009 van Nederlandse Beursfondsen”.

Bovenstaande voorwaarden zijn opgenomen om het onderzoek helder en haalbaar te houden. Gezien dit onderzoek binnen 20 ECs gereed moet zijn kan er niet aan een grotere opzet worden gedaan, zoals bijvoorbeeld een vergelijk tussen meer dan twee landen of een langere vragenlijst.

1.8 Opbouw rapport

In hoofdstuk 2 worden verschillende begrippen omtrent risico’s duidelijk gemaakt, worden de Nederlandse en Belgische wet- en regelgeving verder toegelicht en zal worden ingegaan op de verschillen tussen de Nederlandse en Belgische code. Ook zal er gekeken worden naar eerdere relevante onderzoeken voor zover deze nog niet zijn besproken. De

onderzoeksverantwoording wordt gedaan in hoofdstuk 3, hierin wordt o.a. ingegaan op de onderzoekspopulatie en de onderzoeksvragen. In hoofdstuk 4 worden de resultaten en bevindingen van het onderzoek weergegeven. In hoofdstuk 5 worden de conclusies op basis van dit onderzoek gegeven. In het laatste hoofdstuk (hoofdstuk 6) worden de aanbevelingen gegeven voor vervolgonderzoeken en de beperkingen van dit onderzoek.

2 Theorie

Voordat er kan worden ingegaan op de onderzoekverantwoording en het uitvoerende onderzoek zelf, wordt er in dit hoofdstuk eerst een aantal relevante begrippen verder toegelicht. Paragraaf 2.1 verduidelijkt de begrippen risico’s en het risicomanagement. Paragraaf 2.2 gaat vervolgens in op de inhoud van het risicoprofiel en de risicoparagraaf. Paragraaf 2.3 gaat kort in op IFRS en de richtlijnen die zijn opgesteld voor Europa m.b.t. risicomanagement. In paragrafen 2.4 t/m 2.6 zullen de Nederlandse en Belgische code besproken worden en de voornaamste verschillen tussen deze twee codes worden toegelicht. Vervolgens zal er in paragraaf 2.7 relevante bevindingen uit eerdere onderzoeken worden besproken zover deze nog niet zijn besproken in hoofdstuk 1. In paragraaf 2.8 zullen de verwachtingen op grond van de theorie worden besproken. Paragraaf 2.9 geeft tenslotte een korte samenvatting van dit hoofdstuk met de beantwoording van deelvraag 1 t/m 6.

2.1 Risico’s en risicomanagement

Er zijn inmiddels meerdere definities van het woord risico. In het Prisma woordenboek wordt risico gedefinieerd als: “gevaarlijke kans”. De ISO-werkgroep geeft tevens een definitie van risico en luidt als volgt “het effect van onzekerheid op het behalen van doelstellingen”. Het Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission, hierna COSO, definieert Risk als volgt:

“The possibility that an event will occur and adversely affect the achievement of objectives” Vrij vertaald betekent dit: de mogelijkheid of kans dat een gebeurtenis zich voordoet en een doelstelling negatief kan beïnvloeden. In dit onderzoek wordt uitgegaan van de definitie van COSO, aangezien het COSO Framework vaak wordt gebruikt als leidraad bij het opstellen van de risicoparagraaf binnen het jaarverslag.

Risicomanagement kent inmiddels ook meerdere definities en hierdoor kan er onduidelijkheid ontstaan in wat risicomanagement inhoudt. In het Enterprise Risk Management – Integrated Framework (COSO, 2004) wordt duidelijkheid gegeven over wat risicomanagement inhoudt” “Enterprise risk management is a process, effected by an entity’s board of directors,

management and other personnel , applied in strategy setting and across the enterprise , designed to identify potential events that may effect the entity, and manage risk to be within its risk appetite, to provide reasonable assurance regarding the achievement of entity objectives” (COSO, 2004)

Vertaald betekent dit het volgende: Risicomanagement is een proces dat bewerkstelligd wordt door het bestuur van de onderneming, het management en ander personeel en wordt toegepast bij het formuleren van de strategie binnen de gehele onderneming, ontworpen om potentiële gebeurtenissen die invloed kunnen hebben op de onderneming te identificeren en om risico’s te beheren, zodat deze binnen de risicoacceptatiegraad vallen, om een redelijke zekerheid te bieden ten aanzien van het behalen van de ondernemingsdoelstellingen.

In COSO (2004) wordt aangeduid dat “de achterliggende gedachte bij risicomanagement is dat iedere onderneming bestaat om waarde te creëren voor haar aandeelhouders. Alle ondernemingen worden geconfronteerd met onzekerheden, en de uitdaging voor het

management is om vast te stellen hoeveel onzekerheid acceptabel is, terwijl er gestreefd wordt naar groeiende aandeelhouderswaarde.”

“Onzekerheid biedt zowel risico’s als kansen, met de potentie

om zowel waarde te verhogen als uit te hollen. Risicomanagement stelt het

management in staat om op een efficiënte wijze met deze onzekerheid en de hieraan verbonden risico’s en kansen om te gaan, en daarbij de capaciteit om waarde te creëren te versterken.” (COSO, 2004)

“Waarde wordt gemaximaliseerd als het management een strategie formuleert en doelen stelt om een optimale balans tussen groei, resultaat en gerelateerde risico’s te realiseren en daarbij op effectieve en efficiënte wijze middelen in te zetten om de ondernemingsdoelstellingen te realiseren.” (COSO, 2004)

Ondernemingen maken vaak gebruik van een raamwerk om hun risicomanagement systeem in te richten. Hierbij wordt vaak gebruik gemaakt van het Enterprise Risk Management Framework

dat is ontwikkeld door COSO (zie figuur 1).Het

COSO raamwerk richt zich op het gehele interne beheersingssysteem. Het raamwerk helpt de ondernemingen bij de implementatie en bij het onderhoud van hun interne

beheersingssysteem.

2.2 Risicoprofiel en risicoparagraaf

De risicoparagraaf binnen het jaarverslag bestaat uit drie componenten. Ten eerste het risicoprofiel, beschreven in subparagraaf 2.2.1. Het tweede gedeelte bestaat uit een

beschrijving van het risicomanagement systeem beschreven in subparagraaf 2.2.2. Ten slotte het derde gedeelte van de risicoparagraaf, de ‘In Control Statement’ beschreven in

subparagraaf 2.2.3.

2.2.1 Risicoprofiel

Aandeelhouders willen graag inzicht in de risico’s van een onderneming. Deze risico’s staan vermeld in het risicoprofiel van de onderneming. De Groot (2008) geeft een definitie van het risicoprofiel, “Het risicoprofiel van de organisatie is een uiteenzetting van de belangrijkste operationele, strategische, financiële en wet- en regelgevingrisico’s waaraan een

organisatie blootstaat” (De Groot, 2008).

Volgens De Groot (2008) willen aandeelhouders in het risicoprofiel antwoord op het volgende:

- Wat zijn de risico’s?

- Wat is de omvang van de risico’s?

- Hoe groot is de kans dat de risico’s zich voordoen?

- Wat zal daarvan dan de impact zijn op het eigen vermogen en het resultaat?

2.2.2 Risicomanagement systeem

Er zijn verschillende

risicomanagement systemen die een onderneming kan gebruiken, een voorbeeld hiervan is het COSO-framework zoals beschreven in paragraaf 2.1. Een ander risicomanagement systeem dat gebruik kan worden is ISO 31000. Het framework van ISO 31000 is hiernaast afgebeeld. Hierin wordt het risicomanagement systeem verder verduidelijkt. Het gaat hierbij om een cyclisch proces.

2.2.3 In Control Statement

Figuur 2– ISO 31000 raamwerk

‘In Control Statement’ geeft aan: “dat de hoogste leiding ‘In Control’ is. ‘In Control’ kan gedefinieerd worden als ‘de wijze van sturen, beheersen en toezicht houden, gericht op een effectieve en efficiënte realisatie van strategische en operationele doelstellingen, alsmede het hierover op een open wijze communiceren en verantwoording afleggen ten behoeve van belanghebbenden” (A.J.G. Driessen, Grip op bedrijfsprocessen met het ‘In Control

Statement). In het statement wordt verwezen naar een set van normen waaraan de mate van beheersing getoetst is. Tevens zijn in het statement de aangetroffen tekortkomingen ten aanzien van de beheersing en de in de processen opgenomen internal controls, de oorzaken ervan en de voorgenomen maatregelen om de knelpunten op te lossen, opgenomen.

2.3 Europese richtlijnen en IFRS

In deze paragraaf zullen de Europese richtlijnen met betrekking tot risicomanagement verduidelijkt worden. Er zal ingegaan worden op welke richtlijnen relevant zijn m.b.t. risicomanagement. Ter onderbouwing zal eerst de IFRS kort worden toegelicht.

2.3.1 IFRS

International Financial Reporting Standards (IFRS) is een standaard voor financiële verslaggeving. Sinds 1 januari 2005 zijn alle beursgenoteerde ondernemingen in de Europese Unie verplicht op deze wijze te rapporteren.

IFRS staat boven Nederlandse wet- en regelgeving met betrekking tot financiële verslaggeving. Dit houdt in dat als de Nederlandse wet- en regelgeving en IFRS elkaar tegenspreken, IFRS leidend is. IFRS staat tevens boven de Belgische wet- en regelgeving met betrekking tot financiële verslaggeving. Dit houdt in dat wanneer de Belgische wet- en regelgeving en IFRS elkaar tegenspreken, IFRS leidend is.

IFRS geeft geen regels over het opstellen van het risicoprofiel in jaarverslagen. Alleen IFRS 7 gaat over het opnemen van risico’s. Het gaat daarbij alleen om financiële risico’s behorende bij de jaarrekening.

2.3.2 Europese richtlijnen

De Europese Commissie heeft een aantal richtlijnen opgesteld met als doel de wetgeving van de lidstaten van de Europese Unie te harmoniseren. De Europese lidstaten zijn gebonden om de richtlijnen te implementeren in de nationale wetgeving. De richtlijnen betreffende

Corporate Governance zijn voornamelijk gecentraliseerd in het Vennootschapsrecht. In de 4e

en 7e richtlijn zijn een aantal regels te vinden betreffende risicomanagement. Hier volgen de

belangrijkste regels met betrekking tot risicomanagement:

4e richtlijn

De vierde richtlijn heeft als doel het bevorderen van de financiële rapportages van de in de Europese Unie gevestigde onderneming d.m.v. een ‘true and fair view’. Met betrekking tot risicomanagement zijn er een aantal regels in de richtlijn opgenomen. Hieronder volgt een opsomming van deze regels m.b.t. risicomanagement:

2001/65/EC (13): “The notes on the accounts should include certain information concerning financial instruments in the balance sheet, which have been measured at fair value. The annual report should give an indication of the company's risk management objectives and policies in relation to its use of financial instruments.”

78/660/EEC, artikel 46 (2) toegevoegd moeten worden: “the company's financial risk management objectives and policies and the company's exposure to price risk, credit risk, liquidity risk and cash flow risk.”

78/660/EEC, artikel 60: “The annual report shall include at least a fair review of the development and performance of the company's business and of its position, together with a description of the principal risks and uncertainties that it faces.”

2006/46/EC, (10): “However, the information concerning the group's risk management system and internal control system should be presented.”

Hieruit blijkt dat volgens de 4e richtlijn iedere onderneming in de Europese Unie haar doelen, het beleid van haar risicomanagementsysteem, haar belangrijkste risico’s en onzekerheden moet rapporteren.

7e richtlijn

De doelstelling van de zevende richtlijn is:

“De vergemakkelijking van grensoverschrijdende beleggingen en een verbetering van de vergelijkbaarheid in de gehele EU en van het vertrouwen van het publiek in jaarrekeningen en jaarverslagen door de verschaffing van verdergaande en consequente, specifieke informatie.” In de zevende richtlijn zijn een aantal regels opgenomen met betrekking tot

risicomanagement: 2006/46/EG, het tiende punt: “Vennootschappen waarvan de effecten tot de handel op een gereglementeerde markt zijn toegelaten en die hun statutaire zetel in de Europese Unie hebben, dienen verplicht te worden om een jaarlijkse verklaring inzake corporate governance openbaar te maken als een duidelijk herkenbaar onderdeel van het jaarverslag. Hierin moet minstens zijn opgenomen de feitelijk toegepaste corporate

governance praktijken, met inbegrip van een beschrijving van de belangrijkste kenmerken van eventuele bestaande risicobeheersystemen en interne controles met betrekking tot het proces van financiële verslaggeving. In de verklaring inzake corporate governance moet duidelijk worden gemaakt of de vennootschap andere corporate governance bepalingen toepast dan voorzien in het nationale recht, ongeacht de vraag of deze bepalingen rechtstreeks zijn vastgelegd in een corporate governance code waaraan een vennootschap is onderworpen of in ongeacht welke corporate governance code die de vennootschap eventueel heeft besloten toe te passen. Bovendien kunnen vennootschappen een analyse van sociale en milieuaspecten verschaffen als dat nodig is voor het inzicht in de ontwikkeling, resultaten en positie van de vennootschap. Het is niet nodig om een aparte verklaring inzake corporate governance op te leggen aan ondernemingen die een geconsolideerd jaarverslag opstellen, maar er dient informatie inzake het risicobeheer en interne controle systeem van de groep te worden verstrekt”

Als reactie op bovenstaande richtlijn schrijft Voogsgeerd (2008, p.230) “Hoewel de Europese Commissie zich in het voorstel heeft beperkt tot de verplichting tot openbaarmaking, die in het corporate governance verslag of de corporate governance verklaring van de betreffende onderneming moeten worden opgenomen, bestaat de kans dat de nationale wetgever die de richtlijn zal dienen om te zetten in nationaal recht, zich inniger met de codes zal willen gaan bemoeien. De nationale jaarrekeningenwetgeving zal expliciet naar codes dienen te

verwijzen.”

Hieruit valt te concluderen dat door middel van deze richtlijn het principe van ‘pas toe of leg uit’ wordt opgelegd aan ondernemingen binnen de Europese Unie. Hoewel elk land vrij is in de invulling van haar eigen nationale code, waardoor elke code andere bepalingen kan omvatten.

78/660/EEG, de zevende wijziging: Artikel 46 bis:

“Een vennootschap waarvan de effecten worden toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt neemt in haar jaarverslag een verklaring inzake corporate governance op. Deze verklaring vormt een specifiek deel van het jaarverslag en bevat ten minste de volgende informatie:

a) een verwijzing naar:

i) de corporate governance code waaraan de vennootschap is onderworpen, en/of ii) de corporate governance code die de vennootschap heeft besloten vrijwillig toe te passen,

en/of

iii) alle relevante informatie over de corporate governance praktijken die worden toegepast naast de nationale wettelijke vereisten.

Indien het bepaalde onder i) en ii) van toepassing is, vermeldt de vennootschap tevens waar de desbetreffende teksten voor het publiek beschikbaar zijn; indien het bepaalde onder iii) van toepassing is, maakt de vennootschap haar corporate governance praktijken beschikbaar voor het publiek;

b) voor zover een vennootschap, in overeenstemming met de nationale wetgeving, van de onder a), i) en ii), bedoelde corporate governance code afwijkt, een vermelding van de delen van de corporate governance code waarvan zij afwijkt en van de redenen daarvoor. In gevallen waarin de vennootschap heeft besloten geen enkele bepaling van een onder a), i) en ii), bedoelde corporate governance code toe te passen, dient zij aan te geven om welke redenen zij daartoe heeft besloten;

c) een beschrijving van de belangrijkste kenmerken van de interne controle- en risicobeheersystemen van de vennootschap, in verband met het proces van financiële verslaggeving.”

In het kort betekent dit dat een beursgenoteerde onderneming moet verwijzen naar de Nationale Corporate Governance Code waaraan zij zich dient te houden. Mocht hiervan worden afgeweken, dan dient de onderneming dat te vermelden in het daarvoor bedoelde gedeelte in het jaarverslag. In dit onderzoek zal gekeken worden of de Belgische

beursfondsen een verwijzing naar de Nationale Corporate Governance Code maken in het jaarverslag. Mocht er worden afgeweken van de code, dan wordt gekeken of hier uitleg voor wordt gegeven.

2.4 Nederlandse Corporate Governance Code

“De Nederlandse Corporate Governance Code, beter bekend als Code Tabaksblat, is in december 2003 door de Commissie Tabaksblat vastgesteld. In december 2008 heeft ‘de Monitoring Commissie Corporate Governance Code (hierna: de Commissie) de

Nederlandse corporate governance code (hierna: de Code) van december 2003 aangepast op verzoek van het Christelijk Nationaal Vakverbond, Eumedion, de Federatie Nederlandse Vakbeweging, het Nederlands Centrum voor Directeuren en Commissarissen, NYSE Euronext, de Vereniging van Effectenbezitters, de Vereniging van Effecten Uitgevende Ondernemingen en de Vereniging VNO-NCW. Het kabinet heeft dit verzoek ondersteund. De aangepaste Code vervangt de Code uit 2003” (Code 2008).

“De Code is van toepassing op alle vennootschappen met statutaire zetel in Nederland waarvan de aandelen of certificaten van aandelen zijn toegelaten tot een

effectenbeurs, of meer specifiek tot de handel van een gereglementeerde markt of een daarmee vergelijkbaar systeem en op alle grote vennootschappen met statutaire zetel in Nederland (> € 500 miljoen balanswaarde) waarvan de aandelen of certificaten zijn toegelaten tot de handel op een multilaterale handelsfaciliteit of een daarmee

vergelijkbaar systeem. De Code is niet van toepassing op een beleggingsmaatschappij die geen beheerder is in de zin van artikel 1:1 Wet op het financieel toezicht” (Code, 2008).

“De Code bevat principes en “best practice”-bepalingen die de verhoudingen reguleren tussen het bestuur, de raad van commissarissen en de (algemene vergadering van) aandeelhouders” (Code, 2008).

“De principes kunnen worden opgevat als breed gedragen algemene opvattingen over goede corporate governance. De principes zijn uitgewerkt in concrete “best practice”- bepalingen. Deze bepalingen creëren een zekere normstelling voor het gedrag van bestuurders, commissarissen en aandeelhouders. Zij geven de nationale en

internationale ‘best practice’ weer en kunnen worden opgevat als een nadere invulling van de algemene beginselen van goede corporate governance. Beursvennootschappen kunnen hiervan afwijken. Afwijkingen kunnen onder omstandigheden

gerechtvaardigd zijn”(Code, 2008). Dit is het zogeheten ‘comply or explain’ principe, bij het afwijken van de principes moet het hoe en waarom van de betreffende afwijkingen worden toegelicht.

“Zowel de aandeelhouders als het bestuur en de raad van commissarissen dienen open te staan voor een dialoog over de redengeving van de afwijkingen. De vennootschap vermeldt elk jaar in haar jaarverslag op welke wijze zij de principes en best practice bepalingen van de Code in het afgelopen jaar heeft toegepast en zet, indien van toepassing, zorgvuldig gemotiveerd uiteen waarom een bepaling niet is toegepast” (Code 2008) (‘comply or explain’).

De Code (2008) is onderverdeeld in vijf hoofdstukken:

I Naleving en handhaving van de Code;

II Het bestuur;

III De raad van commissarissen;

IV De (algemene vergadering van) aandeelhouders;

V De audit van de financiële verslaggeving en de positie van de interne audit functie

en van de externe accountant.

Er zijn een aantal bepalingen relevant voor dit onderzoek, met name bepaling II. 1.4. is van belang:

“II.1.3 In de vennootschap is een op de vennootschap toegesneden intern risicobeheersings- en controlesysteem aanwezig. Als instrumenten van het interne risicobeheersings- en controlesysteem hanteert de vennootschap in ieder geval:

a) risicoanalyses van de operationele en financiële doelstellingen van de vennootschap;

b) een gedragscode, die op de website van de vennootschap wordt geplaatst; c) handleidingen voor de inrichting van de financiële verslaggeving en de voor de opstelling daarvan te volgen procedures; en

d) een systeem van monitoring en rapportering.” (Code, 2008) “II.1.4 In het jaarverslag geeft het bestuur:

a) een beschrijving van de voornaamste risico’s gerelateerd aan de strategie van de vennootschap;

b) een beschrijving van de opzet en werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen met betrekking tot de voornaamste risico’s in het boekjaar; en c) een beschrijving van eventuele belangrijke tekortkomingen in de interne

risicobeheersings- en controlesystemen die in het boekjaar zijn geconstateerd, welke eventuele significante wijzigingen in die systemen zijn aangebracht, welke eventuele belangrijke verbeteringen van die systemen zijn gepland en dat één en ander met de auditcommissie en de raad van commissarissen is besproken.” (Code, 2008)

“II.1.5 Ten aanzien van financiële verslaggevingsrisico’s verklaart het bestuur in het jaarverslag dat de interne risicobeheersings- en controlesystemen een redelijke mate van zekerheid geven dat de financiële verslaggeving geen onjuistheden van materieel belang bevat en dat de risicobeheersings- en controlesystemen in het verslagjaar naar behoren hebben gewerkt. Het bestuur geeft hiervan een duidelijke onderbouwing.” (Code, 2008)

“III.5.4 De auditcommissie richt zich in ieder geval op het toezicht op het bestuur ten aanzien van: a) de werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen, waaronder het toezicht op de naleving van de relevante wet- en regelgeving en het toezicht op de werking van gedragscodes” (Code, 2008)

In dit onderzoek wordt o.a. gekeken naar de beschrijvingen van bovenstaande bepalingen en of dit bij de Belgische Code ook is verwerkt. In de voorgaande Code 2003 wordt niet expliciet bepaald dat het bestuur verantwoordelijk is voor een beschrijving van de strategie en het bijbehorende risicoprofiel, omdat dit pas is opgenomen in de aangepaste Code 2008. Tevens is in de voorgaande Code 2003 niks vermeld over het opnemen van een beschrijving van de voornaamste risico’s, deze verandering is ook in de aangepaste Code 2008 doorgevoerd.

2.5 Belgische Corporate Governance Code

2.5.1 Belgische Code 2004

“Transparantie wordt bereikt door openbaarmaking van informatie in twee verschillende documenten; het Corporate Governance Charter, dat terug te vinden is op de website van de vennootschap, en het Corporate Governance Hoofdstuk in het jaarverslag.” (Code Lippens, 2004)

“In het Corporate Governance Charter belicht de vennootschap de voornaamste aspecten van haar corporate governance beleid, zoals haar bestuursstructuur, het intern reglement van de raad van bestuur en zijn comités en andere belangrijke onderwerpen (bijvoorbeeld het remuneratiebeleid). Dit Charter wordt regelmatig geactualiseerd.” (Code Lippens, 2004) “Het Corporate Governance Hoofdstuk in het jaarverslag dient meer feitelijke informatie omtrent corporate governance te bevatten, met inbegrip van eventuele wijzigingen in het corporate governance beleid van de vennootschap, alsook relevante gebeurtenissen die plaatsvonden tijdens het beschouwde jaar, zoals de benoeming van nieuwe bestuurders, de aanstelling van comitéleden of de jaarlijkse remuneratie die de leden van de raad van bestuur ontvangen.” (Code Lippens, 2004)

Inhoud

In de Belgische Code wordt een aantal keer iets gezegd over risicomanagement.

“1.3 Met betrekking tot zijn verantwoordelijkheden inzake toezicht, dient de raad van bestuur: - het bestaan en de werking na te gaan van een systeem van interne controle, met inbegrip van een afdoende identificatie en beheer van risico's (ook voor die risico's die verband houden met de naleving van bestaande wetgeving en regels);

- de nodige maatregelen te nemen om de integriteit van de jaarrekening te waarborgen; - de prestaties van het uitvoerend management te beoordelen;

- toezicht te houden op de prestaties van de commissaris en op de interne auditfunctie.” (Code Lippens, 2004)

“4.9 Voor bestuurders die lid worden van een comité van de raad van bestuur, omvat de initiële vorming een omschrijving van de specifieke rol en opdrachten van dit comité, alsook alle andere informatie die verband houdt met de specifieke rol van het betrokken comité. Voor nieuwe leden van het auditcomité dient dit initiële vormingsprogramma het intern reglement van het auditcomité te omvatten en een overzicht te verschaffen van de organisatie van de interne controle en de systemen voor risicobeheer van de vennootschap. Zij dienen in het bijzonder volledige informatie te ontvangen over de specifieke boekhoudkundige, financiële en operationele kenmerken van de vennootschap. Een ontmoeting met de commissaris en het betrokken personeel van de vennootschap maakt ook deel uit van deze initiële vorming.” (Code Lippens, 2004)

“5.2.7 Minstens eenmaal per jaar onderzoekt het auditcomité de systemen voor interne controle en risicobeheer die werden opgezet door het uitvoerend management, teneinde zich ervan te verzekeren dat de voornaamste risico's (met inbegrip van de risico's die verband houden met de naleving van bestaande wetgeving en reglementering) behoorlijk worden geïdentificeerd, beheerd en haar ter kennis gebracht.” (Code Lippens, 2004)

“5.2.8 Het auditcomité kijkt de verklaringen na inzake interne controle en risicobeheer die in het jaarverslag worden opgenomen.” (Code Lippens, 2004)

“6.5. Het uitvoerend management:

- zorgt voor de totstandkoming van interne controles (dit zijn systemen voor het identificeren, evalueren, beheren en opvolgen van financiële en andere risico's), onverminderd de

toezichthoudende rol van de raad van bestuur.” (Code Lippens, 2004)

2.5.2 Vernieuwing Belgische Code 2009

“De Belgische Corporate Governance Code (ook wel Code Lippens genoemd) werd door het Corporate Governance Committee bekend gemaakt op 9 december 2004. Good corporate governance bestaat uit een geheel van gedragsregels die moet worden nageleefd bij het leiden van een vennootschap. Deze regels moeten worden geïmplementeerd in de structuur en het management van een vennootschap zodat er een evenwicht kan gevonden worden tussen ondernemingszin en controle. Dit kan onder meer door het garanderen van transparantie en integriteit in het besluitvormingsproces van een vennootschap. Er kan nu al worden benadrukt dat reeds bij de publicatie in 2004 men besefte dat een regelmatige update van corporate-goverance regels noodzakelijk zou zijn. Vandaar dat er een geamendeerde versie van de Code werd gepubliceerd eind 2008: de Code Lippens 2009.”(Code Lippens, 2009).

“De Code 2009 is de tweede editie van de Belgische Corporate governance code. Hij is van toepassing op de verslagjaren die aanvangen op 1 januari 2009 of later. Hij vervangt de in 2004 uitgegeven Code.” (Code Lippens, 2009)

“In het kader van de bepalingen van de Code 2009, wordt van de vennootschappen in 2009 verwacht dat zij hun corporate governance herzien en, waar nodig, hun corporate governance praktijken en hun Corporate Governance Charter dienovereenkomstig aanpassen. De

vennootschappen moeten in hun Verklaring inzake Corporate Governance 2009, die deel uitmaakt van hun in 2010 te publiceren jaarverslag, de nieuwe bepalingen in acht nemen.” (Code Lippens, 2009)

De belangrijkste wijzigingen van de Code 2009 worden hierbij aangegeven:

“- De Code 2009 definieert duidelijk de prominente rol van de CEO in het beheer van de vennootschap en verduidelijkt de verantwoordelijkheden van de raad van bestuur, in het bijzonder op het vlak van systemen voor interne controle en risk management.

- De Code 2009 bouwt de rol van de comités en de evaluatie van hun werking uit. Hij sluit aan op de nieuwe wettelijke definitie van de onafhankelijke bestuurders.

- De Code 2009 wijzigt het Principe met betrekking tot de remuneratie van de topmanagers van beursgenoteerde vennootschappen. Er zal voortaan een remuneratieverslag opgesteld moeten worden. Dat moet significante informatie verschaffen over het remuneratiebeleid en over de verschillende bestanddelen ervan. Want de vertrekvergoedingen van de managers moedigt de Commissie de genoteerde vennootschappen en de kandidaat-CEO’s aan vrijwillig het bedrag van de vertrekvergoedingen te omkaderen en te beperken op het moment dat de arbeidsovereenkomst wordt gesloten.” (Bron:

2.6 Verschillen tussen de Nederlandse en Belgische code

De Nederlandse Corporate Governance Code wijkt op verschillende punten af van de Belgische Corporate Governance Code. In deze paragraaf zullen de voornaamste verschillen worden besproken. Het gaat hierbij om verschil in de ingangsdatum, verschillen in

beschrijving van de bepalingen van de codes, de Belgische Corporate Governance Charter en het remuneratieverslag.

2.6.1 Beschrijving van de bepalingen

Beide codes schrijven een aantal bepalingen voor met betrekking tot risicomanagement in het jaarverslag. In de aangepaste Nederlandse code wordt de nadruk gelegd op een beschrijving van de voornaamste risico’s, het bestuur geeft een beschrijving van de voornaamste risico’s gerelateerd aan de strategie van de vennootschap. In de Belgische code staat in bepaling 1.3 dat de raad van bestuur een afdoende identificatie en beheer van risico’s moet verrichten. Er wordt in de Belgische code niet benadrukt dat er een beschrijving van de voornaamste risico’s moet worden opgenomen in het jaarverslag. Als de raad van bestuur verklaart de risico’s te hebben geïdentificeerd en beheert, is dit afdoende. Ook in de aangepaste Belgische code 2009 zijn er geen aanpassingen met betrekking tot de risico’s. Ik vind het opmerkelijk dat er in de Belgische code niet wordt gevraagd naar een beschrijving van de voornaamste risico’s. Wanneer er wel een beschrijving zou worden gevraagd zijn beursfondsen naar mijn mening eerder geneigd om dit op te nemen in hun jaarverslag. De oorzaak van het ontbreken van een bepaling m.b.t. een beschrijving van de voornaamste risico’s kan naar mijns inzien gezocht worden in het principle-based rechtssysteem, dat in België wordt gehanteerd (meer hierover in paragraaf 2.8).

Met betrekking tot de opzet en werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen wordt in de aangepaste Nederlandse code wederom een beschrijving gevraagd van de interne risicobeheersings- en controlesystemen. Als er tekortkomingen zijn in het interne

risicobeheersings- en controlesysteem, dan wordt hier ook een beschrijving in het jaarverslag voor gevraagd. In de Belgische code dient de raad van bestuur het bestaan en de werking na te gaan van het systeem van interne controle. De Belgische ondernemingen worden verder vrij gelaten in de invulling hiervan. Het opnemen van een beschrijving van de interne

risicobeheersings- en controlesystemen is niet verplicht in de bepaling van de Belgische code. Een verklaring van de raad van bestuur met betrekking tot het bestaan en de werking van het systeem van interne controle is afdoende. Naar mijn mening loopt de Belgische code ook op dit gebied achter op de Nederlandse code. Een beursfonds is eerder geneigd een beschrijving van haar interne risicobeheersings- en controlesystemen op te nemen als hier in de code om

gevraagd wordt.

In de Belgische code is wel beschreven dat het auditcomité minstens eenmaal per jaar de systemen voor interne controle en risicobeheer onderzoekt. Hoe het auditcomité deze controle moet verrichten is verder niet beschreven, het auditcomité kan hier haar eigen invulling aan geven. De Nederlandse code kent de auditcommissie. In de Nederlandse code staat dat het auditcommissie toezicht houdt op de werking van interne risicobeheersings- en

controlesystemen, echter staat er geen bepaling voor een onderzoek. Hierin wordt het Nederlandse auditcommissie vrijgelaten. Ook hier ben ik van mening dat als de Code hier meer over voorschrijft een beursfonds eerdere geneigd is om hier een beschrijving over op te nemen in het jaarverslag.

2.6.2 De Belgische Corporate Governance Charter

De Nederlandse code tracht transparantie te bereiken door de risicoparagraaf in het

jaarverslag. De Belgische code kent twee verschillende documenten. Ten eerste het Corporate Governance Hoofdstuk in het jaarverslag, welke te vergelijken is met de risicoparagraaf in Nederlandse jaarverslagen. Ten tweede schrijft de Belgische code het Corporate Governance Charter voor, dat terug te vinden is op de website van de vennootschap. Het Corporate Governance Charter belicht de voornaamste aspecten van het Corporate Governance beleid van het beursfonds. Het voordeel van het Corporate Governance Charter is dat deze actueel is, echter staat dezelfde informatie, maar dan uitgebreider, in het jaarverslag.

Naar mijn mening is de informatie met betrekking tot risico’s en de interne risicobeheersings- en controlesystemen duidelijker wanneer zij zijn ondergebracht in één hoofdstuk in het jaarverslag dan dat zij zijn onderbedeeld in verscheidende hoofdstukken.

2.6.3 Remuneratieverslag

In Nederland is de laatste jaren veel aandacht besteed aan de beloningen van topmanagers. In Nederlandse jaarverslagen is het gebruikelijk om aandacht te besteden aan remuneratie ofwel de beloning/salarissen van het personeel en met name van topfuncties. In België lag de nadruk hier minder op en in de aangepaste Belgische Code 2009 is er een bepaling opgenomen dat Belgische vennootschappen een remuneratieverslag op te nemen in het jaarverslag om meer duidelijkheid te geven in de beloningstructuur. In dit onderzoek zal verder geen aandacht worden besteed aan het remuneratieverslag.

2.7 Relevante bevindingen eerdere onderzoeken

In de voorgaande hoofdstukken zijn reeds relevante bevindingen van voorgaande

onderzoeken opgenomen. In dit hoofdstuk zullen relevante bevindingen welke nog niet zijn opgenomen in voorgaande hoofdstukken aan bod komen. Er zullen twee Belgische

onderzoeken worden beschreven, welke onderzoek hebben verricht naar de werking van de Belgische Corporate Governance Code.

2.7.1 Onderzoek naleving Belgisch code door de CBFA

De Commissie Banken-, Financië-, Assurantiewezen (CBFA) heeft in december 2010 een onderzoek gedaan naar de vier thema’s waarover, conform de Belgische Corporate Governance Code 2009, informatie moet worden opgenomen.

Uit dit onderzoek blijkt het volgende:

“1. Een aantal van de onderzochte bepalingen wordt zeer goed nageleefd. Quasi alle vennootschappen vermelden welke Corporate Governance Code zij toepassen, al dient deze aanduiding in een aantal gevallen afgeleid te worden uit de context. Qua remuneratie wordt vooral de bepaling omtrent het bedrag van de remuneratie van de niet-uitvoerende bestuurders goed nageleefd.

2. Andere bepalingen worden niet goed nageleefd. Dit is het geval voor de bepalingen met betrekking tot de kenmerken van de interne controle- en risicobeheerssystemen, evaluatie van bestuurders en de procedure voor de ontwikkeling van het

remuneratiebeleid en de vaststelling van het remuneratieniveau.

3. Aanzienlijke vooruitgang is ook nog mogelijk inzake de bepalingen met betrekking tot de remuneratie van de CEO en de andere leden van het uitvoerend management en de informatie over aandelen en aandelenopties.” (CBFA, 2010)

2.7.2 Onderzoek naleving Belgisch code door de GUBERNA

Uit het onderzoek van de GUBERNA, welke tevens ingaat op de naleving van de Belgische code, onder Bel-20, Bel-Med, Bel-Small blijkt dat:

“De Code wordt globaal genomen voor 89,9% nageleefd. De naleving van de Code is hierdoor gestegen met 5,1% ten aanzien van 2006. De hoogste percentages van naleving worden nog steeds behaald door de grotere ondernemingen, namelijk de Bel 20. De algemene stijging is echter vooral te danken aan de Bel Small ondernemingen die een inhaalbeweging hebben verwezenlijkt door een stijging van 7,6% te realiseren in het nalevingspercentage. Desondanks rest bij de Bel Small nog steeds het meeste ruimte voor bijkomende progressie” (GUBERNA, 2009).

Uit deze twee onderzoeken blijkt dat de Belgische code wordt nageleefd, maar dat er nog altijd ruimte is voor verbetering van naleving. Vooral bepalingen met betrekking tot interne controle- en risicobeheersystemen worden nog niet goed nageleefd. Naar mijn mening kan het zijn dat de regelgeving niet expliciet genoeg is. Hierdoor interpreteren bedrijven de Code niet juist en bestaan er onduidelijkheden over wat er van de ondernemingen gewenst wordt.

2.8 Verwachting op grond van theorie

Op basis van de voorgaande theorie zijn er een aantal verwachtingen voor de resultaten van dit onderzoek. In dit hoofdstuk zullen de verwachtingen en hun mogelijke oorzaken benoemd worden. Na de uitvoering van het onderzoek zal worden gekeken of deze verwachtingen daadwerkelijk zijn uitgekomen.

Op grond van de voorgaande theorie en na de Belgische en Nederlandse Code te hebben onderzocht, is de verwachting dat Nederlandse beursfondsen een betere kwaliteit hebben van de beschrijving van hun voornaamste risico’s en de werking van de interne risicobeheersings- en controlesystemen. Dit aangezien de Nederlandse Code meer eisen stelt, dan de Belgische Code, aan de beschrijving van de risico’s en het interne risicobeheersings- en

controlesystemen.

Onder kwaliteit wordt in dit kader verstaan: het voldoen aan wet en regelgeving en de mate waarin rekening is gehouden met de informatiebehoeften van belangrijke Stakeholders zoals aandeelhouders, alsmede het gebruikersgemak.

Naar verwachting zal het grootste verschil liggen in de beschrijving van de interne

risicobeheersings- en controlesystemen. Naar verwachting zullen Nederlandse en Belgische beursfondsen beide een beschrijving hebben van de voornaamste risico’s. Aangezien de Belgische code alleen vraagt naar een verklaring van het bestaan en de werking van een systeem van interne controle zal een Belgisch beursfonds hiermee voldoen. Hierdoor zal de beschrijving van het interne controlesysteem bij Belgische beursfondsen naar verwachting minder kwaliteit hebben t.o.v. Nederlandse beursfondsen. Voluntary Disclosure kan hier echter nog wel een rol spelen, waardoor de kwaliteit van de beschrijving van de Belgische risicoparagraaf kan toenemen.

De mogelijke oorzaak van deze verschillen kan ten eerste zijn dat de Nederlandse Code meer regels heeft opgesteld ten opzichte van de risicoparagraaf. Hierdoor worden aan de

Nederlandse beursfondsen minder vrijheden gegeven over de invulling van de risicoparagraaf. Zowel Nederland en België hebben beide een principle-based rechtssysteem. Dit is terug te vinden in het “pas toe of leg uit” principe. Echter neigt Nederland steeds meer naar een rule-based rechtssysteem. Het rule-rule-based rechtssysteem is erg gesteld op regels en heeft (bijna) alles per wet vastgelegd. Het rule-based rechtssysteem wordt toegepast in o.a. de Verenigde Staten.

‘Het verschil tussen rule-based en principle-based, en wellicht ook tussen de daarmee verbonden culturen, is ook op andere terreinen goed zichtbaar. Typerend is het verschil in regels tussen bijvoorbeeld Americanfootball versus soccer. Americanfootball, net als de meeste Amerikaanse sporten, kent veel

regels voor wat spelers wel en niet mogen.. Deze worden normaliter strikt nageleefd. In voetbal geldt naar verhouding veel meer vrijheid en heeft de arbiter

meerbeslissingsbevoegdheid.’(A. Schilder, Rule-based versus principle-based:

het perspectief van de toezichthouder)

Ten tweede kan de mogelijke oorzaak van de verschillen liggen in de cultuurverschillen. De Belgische cultuur heeft andere standaarden dan de Nederlandse cultuur, een Belg is geen Nederlander en visa versa.

België kent eigenlijk twee afzonderlijke culturen: een Vlaamse en een Waalse. Toch zeggen onderzoekers dat er wel degelijk een cultuur bestaat binnen België. Volgens Dr. Marie-Thérèse Claes bestaat er wel degelijk een Belgische cultuur. Volgens haar is die meer Romaans dan Germaans, ook bij de Vlamingen. “We zien wel dat Vlaanderen stilaan meer Germaans wordt, dus opschuift in de richting van Nederland. Minder hiërarchisch, meer feminien. Maar de Franstalige Belgen volgen dezelfde beweging." (Taalschrift, 2004) Marie-Thérèse Claes: “In een feminiene cultuur (Nederland) moet ieder zijn zegje hebben gehad. In een masculiene (Vlaanderen) is dat overleg minder belangrijk dan het resultaat ervan: dat moet degelijk zijn, ook al is niet iedereen het ermee eens. In Vlaanderen zal een conflict ook eerder worden uitgevochten dan uitgepraat. Terwijl overleg tussen meerderen en minderen er niet voor de hand ligt: het respect voor de macht is daar zo groot dat de

communicatie er voornamelijk van boven naar onderen verloopt. Nederlanders tutoyeren ook hun meerderen; Vlamingen gebruiken nog U voor hun baas."

“De Nederlandse bedrijfscultuur is uniek. Je mag hier je baas tegenspreken, de chef is bij ons nooit de baas. Als vakorganisatie vinden we dat een goede zaak. Je benut de kwaliteit van je mensen niet als je ze alleen orders laat uitvoeren. In België is een ‘bevel-is-bevel-cultuur’ in bedrijven gebruikelijk, daar moeten ze er nog achter komen dat je meer hebt aan je personeel wanneer je het vrijheden geeft. (België – Nederland, Verschil moet er zijn, 2005)

“Marinel Gerritsen en Marie-Thérèse Claes, hoogleraren in interculturele communicatie, meten geregeld de cultuurverschillen op tussen Nederlanders en Vlamingen. Ze drukken die uit in verschillende 'dimensies'. Ze houden enquêtes en tellen bijvoorbeeld hoeveel vaker Vlamingen een antwoord geven dat duidt op een 'mannelijke' houding, terwijl Nederlanders vaker een 'vrouwelijk' antwoord geven. Andere dimensies zijn individualisme tegenover collectivisme, en onzekerheidsvermijding tegenover nieuwsgierigheid naar het onbekende.” (Gerritsen M. en Claes M.T., 2007)

De ‘bevel-is-bevel-cultuur’ van België staat naar mijn mening recht tegenover de Voluntary Disclosure. Op basis van de ‘bevel-is-bevel-cultuur’ valt te verwachten dat er bij de Belgische beursfondsen de Belgische code nauwkeurig wordt nageleefd. Eigen inbreng wordt hierin niet gewaardeerd, de Code schrijft namelijk een bepaling voor en deze wordt door het beursfonds nageleefd. Op basis van Voluntary Disclosure valt echter te verwachten dat de Belgische beursfondsen wel degelijk meer informatie zullen geven in hun jaarverslag, aangezien dit de informatie asymmetrie tussen aandeelhouder en het bestuur zal verkleinen. Uit dit onderzoek zal blijken of de ‘bevel-is-bevel-cultuur’ dan wel de Voluntary Disclosure overheerst in de risicoparagraaf.