De impact van het provisieverbod op vraag naar financieel
advies en de rol van financiële geletterdheid
Naam:
Frans IJkelenstam
Studentnummer: 10650067
Studie:
Economie & Bedrijfskunde
Track:
Economie & Financiering
Begeleider:
mw. drs. L. Geijtenbeek
Datum:
31-01-2017
Abstract
In dit paper wordt het effect van het provisieverbod op complexe financiële producten op de vraag naar financieel advies onderzocht. Aan de hand van een vragenlijst wordt er een inschatting gemaakt van zelf-toegeëigende en werkelijke financiële geletterdheid van de respondent en de verandering in de vraag naar advies. Dit wordt gedaan met een standaard OLS model en een differences in differences model. Er is een matig significant positieve invloed van werkelijke financiële geletterdheid op de vraag naar financieel advies
waargenomen. Echter, er werd geen significante verschil waargenomen tussen financieel geletterde en financieel ongeletterde personen in het diff-in-diff model.
Verklaring eigen werk
Hierbij verklaar ik, Frans IJkelenstam, dat ik deze scriptie zelf geschreven heb en dat ik de volledige verantwoordelijkheid op me neem voor de inhoud ervan.
Ik bevestig dat de tekst en het werk dat in deze scriptie gepresenteerd wordt origineel is en dat ik geen gebruik heb gemaakt van andere bronnen dan die welke in de tekst en in de referenties worden genoemd.
De Faculteit Economie en Bedrijfskunde is alleen verantwoordelijk voor de begeleiding tot het inleveren van de scriptie, niet voor de inhoud.
Inhoudsopgave
1. Inleiding 4
2. Literatuuronderzoek 6
2.1 Provisieverbod en agency probleem 6
2.2 Meetbare financiële geletterdheid 6
2.3 Financiële kennis en advies 7
3. Achtergrond en Data 9
3.1 Vragenlijst en constructie van variabelen 9
3.2 Provisieverbod 10
3.3 Keuze wel/geen advies 10
3.4 Meetbare financiële geletterdheid 10
3.5 Zelf-toegeëigende financiële geletterdheid 11
3.6 Controlevariabelen 12 4. Methode 13 4.1 Modellen en hypothesen 13 4.2 Limitaties 14 5. Resultaten 15 5.1 Ruwe uitkomsten 15 5.2 Modelschattingen 17 6. Discussie en Conclusie 20 Referenties 21 Appendices 23
1. Inleiding
Corporate governance vraagstukken over de optimale inrichting van bedrijfsstructuren en het opstellen van wetten en regelgeving die daartoe leiden, zijn van een steeds groter belang in de huidige samenleving. Een voorbeeld van zo een vraagstuk is het beloningsprobleem in de financiële sector. Sommigen partijen, waaronder het Financial Stability Forum (FSF) en het Institute of International Finance (IIF) zien de manier waarop in deze sector beloond is als een van de oorzaken van de financiële crisis (Veldhoven & Landkroon, 2009). Bestuurders van financiële ondernemingen zijn door de publieke opinie veelal beschuldigd voor het nemen van excessieve en onverantwoorde risico’s om zo te kunnen profiteren van het beloningsbeleid. Dit heeft gezorgd voor een daling in het vertrouwen in de financiële sector. (Boot & Soeting, 2004).
Ook in de intermediaire bedrijfstak van de financiële dienstverlening is deze
problematiek aan de orde geweest. Doordat tussenpersonen door banken en verzekeraars betaald werden voor het verkopen van hun producten handelden zij niet altijd in het belang van hun cliënten. Als reactie op dit probleem is door De Nederlansche Bank (DNB) en de Autoriteit Financiële Markten (AFM) het provisieverbod ingevoerd. Het provisieverbod moet ervoor zorgen dat adviseurs zich enkel nog focussen op het klantbelang (AFM, z.j.).
Echter, er zit ook een keerzijde aan het provisieverbod. Zo claimen intermediairs dat het advies als gevolg van prijsstijgingen en de transparantie in de advieskosten nu minder toegankelijk is voor financieel minder geletterde consumenten (De Jong, 2011). Uit een onderzoek van Antonides et al., (2008) blijkt dat 54 procent van de Nederlandse bevolking op zijn minst onzeker is op de vraag hoe veel financieel inzicht men bezit. Deze mensen kunnen baat hebben bij financieel advies. Mocht er een positief verband bestaan tussen de mate van financiële geletterdheid en de keuze voor financieel advies, dan kan een daling in de vraag naar advies problemen opleveren. De kans dat consumenten die niet in staat zijn om complexe en invloedrijke financiële beslissingen zelf te nemen er voor kiezen om geen advies in te winnen neemt dan immers toe. Dit vergroot de kans dat deze consumenten met hen niet passende producten eindigt. Op basis van bovenstaand dilemma, een eventueel neveneffect voortkomend uit het provisieverbod voor complexe financiële producten, zal in deze scriptie de volgende vraag centraal staan en onderzocht worden: “Wat is de impact van het provisieverbod op de vraag naar financieel advies, en verschilt deze impact tussen financieel geletterden en ongeletterden?”
De belangrijkste bevindingen zijn dat de vraag naar advies sinds de invoer van het provisieverbod is gedaald, en dat deze daling een positief verband heeft met meetbare financiële geletterdheid. Dit betekent dat financieel minder geletterde mensen nu minder advies afnemen dan voor de invoer van het provisieverbod. Er is echter geen significant
verschil waargenomen in de afname van advies door financieel geletterde en financieel ongeletterde consumenten. Dit limiteert de gevolgen van de daling in adviesvraag.
De inhoud van deze scriptie is als volgt: In hoofdstuk 2 wordt relevante literatuur met betrekking tot het provisieverbod, financiële geletterdheid en de vraag naar advies
beschreven. In hoofdstuk 3 wordt de dataset uitgelicht. In hoofdstuk 4 wordt de
onderzoeksmethode beschreven. Hoofdstuk 5 bevat de resultaten van het onderzoek en hoofdstuk 6 bevat de discussie en conclusie.
2. Literatuuronderzoek
2.1. Financieel advies en het agency probleem
Financieel advies wordt doorgaans gegeven door de aanbieders van financiële producten, te weten banken en verzekeraars, en door tussenpersonen. Het is van belang dat
bemiddelaars in financiële producten op basis van een objectieve analyse tot een weloverwogen beslissing komen voor de consument. De Jong (2010) constateerde
marktfalen in de markt voor financieel advies. In de intermediaire bedrijfstak is er sprake van marktfalen wanneer de analyse van de adviseur niet objectief is en daardoor niet leidt tot het beste advies, waardoor de consument uiteindelijk een hem niet passend financieel product aanschaft (De Jong, 2011). De wijze van belonen speelt hierbij een rol. Doordat het
intermediair, naast een vaste beloning, doorgaans een provisie ontving bij het afsluiten van bepaalde financiële producten, was er een ‘perverse prikkel’ om juist die producten af te sluiten die hen een hoge provisie opleverde. Dit kan leiden tot een suboptimale uitkomst voor de afnemer van het product.
Vraagstukken als die van de beloningsproblematiek strekken verder terug dan de periode voorafgaand aan de crisis. De belangenverstrengeling die ervoor zorgt dat het bestuur niet handelt in het belang van de aandeelhouder werd door Jensen & Meckling (1976) omschreven als ‘agency problematiek’. Deze theorie is op de markt voor financieel advies toe te passen. Dit gebeurt als volgt: de principaal, in dit geval de aanbieder van een financieel product, vaak een bank of verzekeraar, komt in aanraking met een agent, in dit geval de intermediair. De principaal besteedt bepaalde taken uit aan de agent. De agent heeft naast de aanbieder ook te maken met een andere principaal, namelijk de consument. De agent heeft daardoor meerdere bevoegdheden, waardoor beide principalen riskeren dat de agent misbruik maakt van deze machtspositie (De Jong, 2010).
2.2 Financiële geletterdheid
Om te onderzoeken wat het verband is tussen financiële geletterdheid en de vraag naar advies is het van belang om een definitie te geven van financiële geletterdheid. Het
Presidents Advisory Council on Financial Literacy (PACFL, 2008) geeft de volgende definitie: “the ability to use knowledge and skills to manage financial resources effectively for a lifetime of financial well-being”. Hung et al., (2009) merken op dat deze definitie niet altijd
gehandhaafd wordt in de literatuur. Volgens hen wordt financiële geletterdheid vaker getypeerd als een bepaalde vorm van kennis, het vermogen om die kennis toe te passen, goed financieel gedrag of zelfs financiële ervaring. Hieruit blijkt dat er geen eenduidige definitie van het begrip bestaat. Wel kan er geconcludeerd worden dat kennis, vaardigheden
en beslissingen op financieel gebied een rol spelen. Een hogere mate van deze pijlers betekent ook een hogere mate van financiële geletterdheid en vice versa.
De afgelopen jaren is de literatuur op het gebied van financiële geletterdheid en de vraag naar financieel advies sterk toegenomen. Calcagno en Monticone (2015) tonen in hun onderzoek aan dat er een positief verband bestaat tussen de graad van financiële kennis en de vraag naar advies. De implicaties hiervan kunnen van groot belang zijn aangezien de mate van financiële onzekerheid onder de bevolking groot is (Lusardi & Mitchell, 2011). In Nederland tonen van Rooij et al. (2011) aan dat deze financieel ongeletterde groep mensen minder goed in hun pensioen voorzien, vaker verzuimen hun hypotheektermijn te betalen, minder sparen en meer schuld opbouwen.
De mate van financiële geletterdheid kent ook een positief verband met deelname aan aandelenmarkten. Mensen die beschikken over meer kennis van aandelenmarkten ondervinden lagere transactie- en informatiekosten (Van Rooij et al., 2011). Op die manier nemen financieel ongeletterde consumenten inefficiënter en minder deel aan
aandelenmarkten. Dit uit zich in lagere diversificatie van portfolio’s, traag
portfoliomanagement, overmatige schuldenlast en het gebruik van informele leenbronnen (Calcagno & Monticone, 2015). Transactie- en informatiekosten zijn volgens Christellis et al. (2010) de voornaamste reden waarom menigeen ervoor kiest om niet te investeren in aandelen of andere financiële instrumenten. Zij concluderen dat cognitieve kwaliteiten zoals wiskundig vermogen, verbale vaardigheden en een sterk geheugen deze kosten kunnen verlagen. Daarom zullen financieel meer ongeletterde mensen een hogere barrière hebben om deel te nemen aan de aandelenmarkt. Van Rooij et al. (2011) zien dit als een van de redenen waarom financieel ongeletterden minder goed in hun vermogens- en
pensioensopbouw voorzien. Deelname aan aandelenmarkten moet voor financieel minder geletterde investeerders mogelijk zijn, en adviseurs kunnen hier een bijdrage aan leveren. Het provisieverbod geldt ook voor beleggingsadvies, en komt de toegankelijkheid van dit advies mogelijk niet ten goede.
2.3 Financiële kennis en advies
In theorie moet het inschakelen van een adviseur de beperktheid van financiële kennis en kunde van consumenten kunnen compenseren en daarmee eerder genoemde transactie- en informatiekosten kunnen verlagen. Er gelden dan wel twee belangrijke voorwaarden. Ten eerste moeten financieel ongeletterde mensen zich bewust zijn van hun beperkte kennis en de consequenties van slecht financieel beleid. Wanneer deze mensen zich hiervan niet bewust zijn, is er sprake van zelfoverschatting. Zichzelf overschattende consumenten schakelen minder vaak de hulp van een adviseur in voorafgaand aan het afsluiten van complexe financiële producten (Kramer, 2014). Zij zouden beter af kunnen zijn met behulp
van een adviseur. In dat geval geldt financieel advies als een substituut voor financiële kennis. In de realiteit is deze relatie onzeker. Hung et al. (2009) laten experimenteel bewijs zien dat financieel minder geletterden meer gebruik maken van advies. Dit bewijs is in lijn met de theorie dat financieel advies een substituut is voor financiële kennis. Andere auteurs laten juist zien dat mensen die over meer aantoonbare financiële kennis beschikken vaker gebruik maken van advies. Van Rooij et al. (2011) tonen in Nederland aan dat meer financieel geletterde mensen niet alleen meer gebruik maken van advies, maar ook van formele informatiebronnen als kranten en het internet. In deze situatie gelden advies en alternatieve vormen van informatievoorziening dus als een complement op financiële kennis in plaats van een substituut ervan. Mocht de vraag naar financieel advies als gevolg van het provisieverbod afnemen, dan is de aard van de relatie tussen financiële geletterdheid en de vraag naar financieel advies van essentieel belang. Wanneer het voornamelijk financieel ongeletterde consumenten zijn die minder advies verlangen, neemt de rol van
zelfoverschatting toe en vergroot dit de kans op suboptimale afname van financiële producten door consumenten.
De tweede voorwaarde die moet gelden om advies als waardevol substituut voor financiële kennis te laten functioneren betreft de kwaliteit van het advies. De Jong (2010) en Kramer (2012) benadrukken dat de kwaliteit van het advies essentieel is in de markt van financieel advies. Immers, wanneer het advies leidt tot een voor de afnemer niet passend product, is er sprake van marktfalen. Inderst en Ottaviani (2009) merken op dat vooral in technisch complexe markten, zoals de markt voor autoreparaties, medische hulp of financiële dienstverlening, de kans op onzuiverheid van de adviseur of verkoper groter is. Een belangrijk kenmerk van deze markten is dat de verkoper meestal niet direct, maar via een agent met de consument handelt. De agent heeft er baat bij om zo veel mogelijk producten te verkopen die hem een hoge provisie opleveren. De AFM wil methet provisieverbod deze vorm van onzuiverheid tegengaan in de markt van financiële dienstverlening (AFM, z.j.).
Samengevat is de relatie tussen financiële geletterdheid en de vraag naar advies niet eenduidig te noemen. Uit de literatuur kan wel worden geconcludeerd dat financiële
ongeletterdheid negatieve gevolgen kan hebben. Het verzorgen van een zuiver systeem voor financieel advies waarbij zowel de kwaliteit als de toegankelijkheid van het advies
gewaarborgd wordt, is voor beleidsbepalers een belangrijk aandachtspunt. Door het provisieverbod is de prijs die consumenten betalen voor advies transparant en mogelijk hoger geworden. Wanneer advieskosten door de consument als hoog ervaren worden, kan deze transparantie afschrikkend werken. Deze scriptie wijkt af van andere artikelen door de relatie tussen financiële geletterdheid en de vraag naar advies te analyseren in de situatie na het provisieverbod.
3. Achtergrond en data
3.1 Vragenlijst en constructie van variabelen
Om de invloed van het provisieverbod op de vraag naar advies en de relatie ten opzichte van financiële geletterdheid te onderzoeken is er een vragenlijst samengesteld. Deze vragenlijst is met behulp van het internet uitgezet om een zo groot mogelijk bereik te genereren. Uiteindelijk heeft dit geresulteerd in 102 respondenten. Het responspercentage is niet exact te meten doordat de vragenlijst op verschillende wijzen is verspreid. Via mail en persoonlijk contact is de vragenlijst met 104 personen gedeeld, en door 74 personen ingevuld. Dit resulteert in een responspercentage van 71,15%. De overige deelnemers aan het onderzoek komen voort uit openbare internetpagina’s, hetgeen het responspercentage verlaagt. Er is voornamelijk gefocust op relatief oudere personen omdat deze met grotere waarschijnlijkheid reeds in aanraking zijn geweest met complexe financiële producten. Onderstaande tabel bevat samenvattende statistieken met betrekking tot de demografische karakteristieken van de steekproef. De vragenlijst bestaat uit drie onderdelen. De inhoud en het doel van deze onderdelen zullen worden toegelicht in het vervolg van dit hoofdstuk.
Tabel 1: Descriptieve statistieken
GESLACHT
LEEFTIJD
Frequentie Percentage Frequentie Percentage
Vrouw 46 45.1 18 - 24 16 15.7 Man 56 54.9 25 - 34 21 20.6 Totaal 102 100 35 - 44 13 12.7 45 - 54 17 16.7 55 - 64 27 26.5 65 - 84 8 7.9 Totaal 102 100
INKOMEN
Frequentie Percentage €0 - €15.000 €15.000 - €30.000 €30.000 - €60.000 €60.000 - €120.000 €120.000+ 20 19.6 25 24.5 31 30.4 23 22.5 3 2.9 Totaal 102 1003.2 Provisieverbod
Het provisieverbod verbiedt banken en verzekeraars om een provisie uit te keren aan tussenpersonen bij het verkopen van zogenoemde ‘complexe financiële producten’. Voor de inwerkingtreding van dit verbod betaalde de klant één factuur. De prijs die betaald werd bestond toen uit drie elementen: de kosten voor het product zelf, de kosten voor het advies en de provisie. Op de factuur werd hier geen onderscheid in gemaakt. Afnemers wisten dus niet exact hoeveel advieskosten zij betaalden. Zowel tussenpersonen als directe aanbieders dienen voortaan de kosten voor het geven van advies en het afsluiten van het product op een transparante wijze direct in rekening te brengen bij de klant (AFM, z.j.). Hierdoor bestaat er voor adviseurs niet langer een prikkel om bepaalde aanbieders of producten die hen een hoge provisie oplevert voor te trekken. Op deze manier willen DNB en de AFM zorgen voor eenduidige belangen van adviseurs en hun klanten om het beloningsprobleem tegen te gaan (AFM, z.j.).
3.3 De keuze voor wel/geen advies
Aan de respondent wordt twee situatieschetsen voorgelegd. Zie appendix A voor de exacte situatieschetsen. In beide situaties gaat de respondent een hypotheek afsluiten en heeft diegene de keuze om wel of geen advies in te winnen via een aanbieder of onafhankelijke intermediair. Het verschil tussen de twee situaties komt voort uit de transparantie van de advies- en distributiekosten. In het eerste geval, voorafgaand aan het provisieverbod, zijn deze kosten niet bekend, terwijl ze dat in het tweede geval, na de invoer van het
provisieverbod, wel zijn. Zelf afsluiten kent de laagste kosten, daarna de aanbieder, en de onafhankelijke intermediair is het duurst. De respondent geeft in beide gevallen op een schaal van 1 tot en met 7 aan hoe waarschijnlijk de hypotheek zelf, of juist via een
tussenpersoon wordt afgesloten. Het doel van dit onderdeel is onderzoeken of de hoogte van de kosten afschrikkend werken. Dit wordt gedaan door na te gaan of respondenten het in de eerste situatie waarschijnlijker achten dat ze advies inwinnen dan in de tweede situatie. Uiteindelijk wordt het verschil in de twee scores gemeten en beschouwd als de invloed van het provisieverbod.
3.4 Meetbare financiële geletterdheid
Het derde onderdeel omvat de meetbare financiële geletterdheid. In dit gedeelte worden er tien kennisvragen aan de respondenten voorgelegd. Deze manier van het in kaart brengen van de meetbare financiële geletterdheid van de respondent is gebruikelijk in de literatuur op in dit vakgebied. Zie onder anderen Van Rooij et al. (2011), Lusardi & Mitchell (2011) en Kramer (2014). De eerste helft van de vragen zijn gerelateerd aan algemene
financieel-economische kennis. Deze vragen betreffen onderwerpen als (samengestelde) rente, financiële instrumenten en de tijdswaarde van geld. De tweede helft van de vragen gaat in op complexe financiële producten. Er wordt in drie van deze vragen aandacht besteedt aan hypotheken, omdat hypotheken als het meest impactvolle financiële product wordt
beschouwd en vrijwel iedereen met hypotheken te maken krijgt (De Jong, 2010). Zie appendix A voor de exacte bewoording van de vraagstellingen en antwoordmogelijkheden. Respondenten hebben bij elke vraag de keuzemogelijkheid uit vier antwoorden: Eén goed antwoord, twee foute antwoorden, en de optie “Ik weet het niet”. Bij de introductie van dit onderdeel van de vragenlijst wordt aan de respondent specifiek vermeld dat deze laatste optie een derde punt oplevert. Een goed antwoord levert één punt op en een fout antwoord nul. Uiteindelijk levert dit op basis van de tien geletterdheidsvragen een score op die dient als indicatie van de financiële geletterdheid van de respondent. Onderstaande figuur geeft informatie over de scores weer.
Figuur 1: Score Financiële geletterdheid
N.B. Gemiddelde score: 5.97; Std. deviatie: 2.05
3.5 Zelf-toegeëigende financiële geletterdheid
Dit onderdeel van de vragenlijst betreft een inschatting van eigen financiële kennis. Zelf-toegeëigende kennis kan voor afnemers van financiële producten een belangrijke drijfveer zijn in hun behoefte naar financieel advies. Het kan immers lastig zijn om feitelijke financiële kennis meetbaar te maken en dus vertrouwen velen op hoeveel ze denken te weten.
Wanneer het vertrouwen in eigen kunnen de feitelijke kennis overschrijdt is er een rol voor
0 5 10 15 20 25 2-<3 3-<4 4-<5 5-<6 6-<7 7-<8 8-<9 9-<10 10
Fr
equen
ti
e
zelfoverschatting (Kramer, 2014). Hoewel beide vormen van geletterdheid het vermogen hebben om financieel gedrag te voorspellen kan zelf-toegeëigende financiële geletterdheid zelfs een betere indicator zijn om financieel gedrag te verklaren dan feitelijke kennis (Hung et al., 2009). Om een inschatting te maken van zelf-toegeëigende financiële kennis wordt aan respondenten de volgende vraag gesteld: “Financiële kennis verschilt tussen personen. Hoe zou je jouw eigen financiële kennis inschatten?”. De antwoordmogelijkheden op deze vraag variëren van (1): “Zeer slecht” tot en met (7): “Zeer goed”.
3.6 Controlevariabelen
Dit onderdeel bevat drie algemene vragen met betrekking tot leeftijd, geslacht en inkomen. Deze vragen zijn toegevoegd ter constructie van controlevariabelen in de regressie. Kramer (2014) concludeert dat mannen eerder met zelfoverschatting te maken hebben dan vrouwen, en van Rooij et al. (2011) zien dat mannen gemiddeld over een hogere mate van financiële geletterdheid beschikken dan vrouwen. Voor leeftijd is onder andere gekozen omdat ouderen vaker hun afnemende cognitieve kwaliteiten willen opvangen door gebruik van advies
(Christellis et al. 2010). Leeftijd wordt gemeten in de volgende schalen: 18 tot en met 24 jaar, vervolgens telkens leeftijdsschalen van 10 jaar, en als laatste de 85-plus schaal. Als laatste wordt er om het inkomen van de respondent gevraagd. Inkomen wordt gemeten in
oplopende schalen. Voor inkomen als controlevariabele is gekozen omdat mensen met een hoger inkomen waarschijnlijk hogere opportuniteitskosten hebben dan mensen met een lager inkomen. Daarom geven personen met een hoger inkomen deze taak mogelijk sneller uit handen (Kramer, 2014). Dit effect wordt versterkt door het feit dat een hoger inkomen vaak gepaard gaat met een hoger opleidingsniveau. Hoger opgeleiden hebben volgens Elmerick et al. (2002) meer notie van de complexiteit en de impact van financiële producten.
4. Methode
4.1 Modellen en hypothesen
Het beoogde doel van dit onderzoek is nagaan of er sinds de invoer van het provisieverbod minder vraag is naar financieel advies, en of dit verschilt voor verschillende gradaties van financiële geletterdheid. Uiteindelijk is het de vraag of er bij financieel meer ongeletterde personen een groter verschil is waargenomen als gevolg van het provisieverbod dan bij de groep geletterde personen. Om dit te onderzoeken worden er twee modellen ingeschat via OLS. Voor het eerste model geldt de onderstaande regressievergelijking.
ADVIESVERSCHILi = β1*GELETTERDHEIDi + β2*ZELFINSCHATTINGi + β3*Xi +
εi
De afhankelijke variabele ADVIESVERSCHILi wordt gemeten door de waarschijnlijkheid van advies op een schaal van 1 tot en met 7 na de invoer van het provisieverbod te verminderen met de waarschijnlijk van advies voor de invoer van het provisieverbod. De verwachting is dat het gemiddelde van dit verschil negatief is, wat impliceert dat de vraag naar advies is gedaald. GELETTERDHEIDi is de score op de meerkeuzevragen en heeft een waarde tussen 0 en 10. ZELFINSCHATTINGi geeft de zelf-toegeëigende financiële geletterdheid weer en kent een waarde tussen 1 en 7. De variabelen GESLACHTi, LEEFTIJDi en INKOMENi worden gerepresenteerd door Xi. Als de coëfficiënt van GELETTERDHEIDi positief is, dan heeft lagere meetbare geletterdheid een grotere verwachte negatieve verandering in vraag naar advies als gevolg. Om het effect van meetbare en zelf-toegeëigende geletterdheid zo uitgebreid mogelijk te bekijken, worden er verschillende versies op het eerste model weergegeven in het volgende hoofdstuk.
Als variatie op het eerste model wordt er een differences in differences model
ingeschat. Met behulp van dit model valt er meer te zeggen over het causale verband tussen financiële geletterdheid en de verandering in de vraag naar advies dan in het eerste model. Het model ziet er als volgt uit:
ADVIESit = ρ(ONGELETTERDi*PROVISIEVERBODt) + β1*ONGELETTERDi + β2*PROVISIEVERBODt + β3*Xit + εit
De afhankelijke variabele in dit model is de kans op advies. Dit wordt nog steeds gemeten op een schaal van 1 tot en met 7, maar er wordt geen verschil genomen. Er worden twee
dummyvariabelen gegenereerd. De dummy ONGELETTERDi deelt respondenten op in twee groepen: ongeletterd en geletterd. Alle respondenten met een geletterdheidsscore lager dan 6 worden aangemerkt als ongeletterd. Dat zijn in dit onderzoek 53 respondenten. De dummy
PROVISIEVERBODt geeft aan of de advieskans voor een respondent voorafgaand of na de invoer van het provisieverbod wordt gemeten. Er worden van alle ingevulde vragenlijsten nu twee metingen gemaakt. Eén met de advieskans voor de invoer van het provisieverbod, en één met de advieskans erna. Daardoor is het aantal data precies tweemaal zo groot als in het eerste model. Xit bevat wederom de drie controlevariabelen GESLACHTi, LEEFTIJDit en INKOMENit. De coëfficiënt ρ geeft het verschil weer in de verandering in vraag naar advies voor de groep ongeletterden ten opzichte van de geletterde groep. Mocht deze coëfficiënt negatief zijn, dan is de daling in de vraag naar financieel advies als gevolg van het
provisieverbod groter voor financieel ongeletterde personen. Ook hier geldt dat er
verschillende variaties op het model worden weergegeven in het volgende hoofdstuk, om een uitgebreide inschatting te maken van de coëfficiënt ρ.
De invloed van meetbare- en zelf-toegeëigende financiële geletterdheid wordt ingeschat middels OLS1. Het nadeel van de dummy ONGELETTERD
i in plaats van de schaalvariabele GELETTERDHEIDi is dat het kracht verliest doordat de deelnemers in twee groepen onderverdeeld worden. Hierdoor wordt een persoon met een matig positieve financiële geletterdheid op een gelijke wijze behandeld als een persoon met een zeer hoge mate van financiële geletterdheid. Hetzelfde geldt voor de groep ongeletterden.
4.2 Limitaties
Bij het analyseren van de resultaten moet rekening worden gehouden met een aantal
limitaties. Alhoewel de wijze waarop financiële geletterdheid in het onderzoek gemeten wordt gebruikelijk is in de literatuur en door Hung et al. (2009) als testconsistent aangemerkt wordt, blijft het twijfelachtig of de score een accurate weergave is van werkelijke financiële
geletterdheid. Daarnaast kan meetbare financiële geletterdheid endogeen zijn in de vraag naar advies als gevolg van het simultane causaliteitsprobleem (van Rooij et al., 2011; Kramer, 2011). In dat geval wijken de coëfficiënten af van de werkelijke coëfficiënten. De richting van deze eventuele afwijking is niet bekend. Geadviseerde mensen kunnen hogere financiële kennis hebben als gevolg van het advies, terwijl minder geadviseerde mensen hogere financiële kennis kunnen hebben als gevolg van het zelf uitzoeken van en het direct in contact komen met financiële markten en producten. Als gevolg van deze limitaties moet er voorzichtig worden omgegaan met de interpretatie van de resultaten.
1
Omdat de afhankelijke variabele in beide modellen op schaal gemeten wordt, is de
aanwezigheid van heteroscedasticiteit zeer aannemelijk (Hayes en Cai, 2007). Hetsoftwareprogramma SPSS bevat geen optie om de standaardfouten van de onafhankelijke variabelen hierop aan te passen. Om robuuste standaardfouten in te schatten wordt er gebruik gemaakt van een syntax ontwikkeld door Hayes en Cai (2007).
5. Resultaten
In dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op de onderzoeksvraag door de modellen te toetsen aan de data. De hypothese is dat meetbare financiële geletterdheid een positief effect heeft op het verschil in advies als gevolg van het provisieverbod. Daarnaast wordt ook de invloed van zelf-toegeëigende geletterdheid in beschouwing genomen.
5.1 Ruwe uitkomsten
Om te beginnen wordt het verschil in de vraag naar advies ingeschat door drie gepaarde t-toetsen uit te voeren op de gemiddelde vraag naar financieel advies zoals
ingeschat in onderdeel 3 van appendix A. Onderstaande tabel bevat informatie over de vraag naar advies voor en na de invoer van het provisieverbod en geeft het resultaat op deze t-toetsen weer. De eerste twee t-toetsen maken onderscheid tussen respectievelijk ongeletterde en geletterde personen, terwijl de derde toets de gehele steekproef betrekt.
Tabel 2: Vraag naar financieel advies en gepaarde t-toetsen voor gemiddelde vraag pré- en post provisieverbod
Ongeletterden Geletterden Totaal
Pré provisieverbod 4.64 4.20 4.43 Post provisieverbod 3.02 3.43 3.22 Adviesverschil -1.62*** (0.261) -0.776*** (0.277) -1.21*** (0.194) N 53 49 102
N.B. Standaardfouten worden vermeld tussen de haakjes; *** Geeft significantie weer op 1% niveau (tweezijdig).
Het verschil in de vraag naar advies als gevolg van het provisieverbod is in de gebruikte steekproef zeer significant voor alle drie de groepen. Het valt daarnaast op dat het verschil groter is voor ongeletterde personen dan geletterde personen. Dit is in lijn met de
verwachting dat financieel ongeletterde personen een grotere adviesdaling ondervonden hebben sinds de invoer van het provisieverbod. De resterende vraag is hoe dit verschil te verklaren is. Een antwoord op deze vraag kan waardevol zijn omdat het voor
beleidsbepalers, in het bijzonder de AFM, een inzicht geeft in de neveneffecten van het provisieverbod. Onderstaande figuur geeft de resultaten van het onderzoek visueel weer.
Figuur 2: Verandering in Advieskans voor en na het Provisieverbod
Om te zien of de variabelen gecorreleerd zijn, worden er voorafgaand aan de
regressieresultaten de Pearson correlatiecoëfficiënten ingeschat. Deze coëfficiënten worden weergegeven in de onderstaande correlatiematrix. Uit deze correlatiematrix blijkt dat het verschil in de vraag naar advies als gevolg van het provisieverbod in deze steekproef zoals verwacht gecorreleerd is met zowel meetbare als zelf-toegeëigende financiële geletterdheid. Verder valt het op dat mannen zichzelf significant geletterder inschatten dan vrouwen. Uit de correlatie tussen geslacht en meetbare geletterdheid blijkt dat deze relatie insignificant positief is. Dit kan duiden op zelfoverschatting door mannen. Dit resultaat is in lijn met de literatuur van Kramer (2014). Ln(Inkomen) is significant gecorreleerd met zowel zelf-toegeëigende als meetbare financiële kennis en leeftijd. Dit effect kan mede verklaard worden door opleiding en werkervaring. Een hogere mate hiervan leidt tot een hogere mate van financiële geletterdheid en inkomen. Aangezien alle correlatiecoëfficiënten tussen -0.7 en 0.7 liggen, hoeven er geen variabelen uit de regressievergelijking te worden geschrapt.
60.7
33.7
53.3
40.5
PRÉ PROVISIEVERBOD
POST PROVISIEVERBOD
A
D
V
IE
SKAN
S
(%)
VERANDERING IN ADVIESKANS
Ongeletterd
Geletterd
Tabel 3: Pearson Correlatiematrix Advies-
verschil
Geletterdheid Zelfinschatting Geslacht Leeftijd Ln(Inkomen)
Adviesverschil 1 Geletterdheid .261*** 1 Zelfinschatting .201** .182* 1 Geslacht .152 .136 .267*** 1 Leeftijd -.036 .159 .105 -.128 1 Ln(Inkomen) .015 .226** .307*** .076 .570*** 1 N.B. *,** en ***, geeft significantie weer op respectievelijk 10%, 5% en 1% niveau (tweezijdig).
5.2 Modelschattingen
De regressieresultaten van het eerste model worden in Tabel 4 weergegeven. In de eerste versie wordt het enkelvoudige regressiemodel met meetbare geletterdheid als onafhankelijke variabele weergegeven. De coëfficiënt van meetbare geletterdheid is sterk significant en verklaart 6.8% van de totale variantie in adviesverschil. In de tweede versie worden de controlevariabelen toegevoegd om te bekijken wat dit voor effect heeft op de coëfficiënt van meetbare geletterdheid. Dit effect lijkt klein te zijn, aangezien de coëfficiënt niet verandert en nog steeds significant is. De controlevariabelen verhogen de verklaarde variantie in
adviesverschil naar 8.6%. Het model is significant: F(4, 97) = 2.15; p=0.08. In de derde versie wordt zelf-toegeëigende kennis toegevoegd en meetbare kennis buiten beschouwing gelaten. Dit wordt gedaan om een vergelijking te trekken tussen zelf-toegeëigende en meetbare geletterdheid. Op basis van versies 2 en 3 kan er geconcludeerd worden dat meetbare geletterdheid wel invloed heeft op het adviesverschil en zelf-toegeëigende geletterdheid niet. De coëfficiënt van zelf-toegeëigende geletterdheid is niet significant, net zoals model 3 in het geheel: F(4, 97) = 1.42; p=0.23. In de laatste versie van het
meervoudige regressiemodel worden alle variabelen betrokken. Dit model is statistisch zwak significant: F(5, 96) = 2.20; p=0.06 en verklaart 10.80% van de totale variantie in het verschil in advies als gevolg van het provisieverbod.
Uit de resultaten blijkt dat meetbare financiële geletterdheid in dit onderzoek een sterker verband heeft met de verandering in de vraag naar financieel advies dan zelf-toegeëigende geletterdheid. Dit is in strijd met literatuur, waar meestal geen significante invloed van meetbare financiële geletterdheid wordt waargenomen (zie onder meer Kramer, 2014 ; Calcagno & Monticone, 2015, Hung et al., 2009). In dit model is er geen significante rol voor zelfoverschatting. Dit is in strijd met de bevindingen van Kramer (2014).
Tabel 4: Model 1, Multivariate Regressieresultaten voor adviesverschil
(1)
(2)
(3)
(4)
Meetbare Geletterdheid 0.25*** (0.09) 0.25** (0.10) 0.23** (0.11) Zelf-toegeëigende geletterdheid 0.28 (0.18) 0.24 (0.17) Geslacht 0.44 (0.40) 0.402 (0.447) 0.30 (0.43) Leeftijd -0.006 (0.014) -0.003 (0.014) -0.005 (0.014) Ln(Inkomen) -0.05 (0.24) -0.08 (0.26) -0.16 (0.26) R2 0.068 0.086 0.05 0.108 F-Statistiek 7.82*** 2.15* 1.42 2.20* N 102 102 102 102N.B. Robuuste standaardfouten worden vermeld tussen de haakjes;
*, **, *** Geeft significantie weer op respectievelijk 10%, 5% en 1% niveau (tweezijdig). In tabel 5 worden de resultaten van het tweede model weergegeven. In de eerste versie wordt het enkelvoudige regressiemodel met enkel de interactievariabele tussen de dummy’s van ongeletterdheid en het provisieverbod weergegeven. De coëfficiënt hiervan is sterk significant en negatief. Dit is in lijn met de verwachting dat zowel financiële ongeletterdheid als het provisieverbod een negatieve invloed hebben op de kans op advies. Het model verklaart 6.8% van de totale variantie in advieskans. In de tweede versie worden de
controlevariabelen toegevoegd. Deze drie variabelen verhogen de totale verklaarde variantie naar 10.40%. De coëfficiënt van de interactievariabele blijft vrijwel ongewijzigd. Dit verandert wanneer we in de derde versie de dummy’s afzonderlijk toevoegen. De interactievariabele is nu slechts zwak significant (p=0.0985). In het laatste model, waar alle variabelen
opgenomen worden, verandert hier niets aan. Dit model verklaart 15% van de totale variantie in de advieskans.
Tabel 5: Model 2 (differences-in-differences), Multivariate regressieresultaten voor advieskans (1) (2) (3) (4) (Provisieverbod*Ongeletterd) -1.09*** (0.27) -1.15*** (0.27) -0.85* (0.51) -0.85* (0.51) Ongeletterd 0.44 (0.36) 0.37 (0.36) Provisieverbod -0.78* (0.41) -0.78* (0.41) Geslacht -0.52 (0.27) -0.50* (0.26) Leeftijd 0.009 (0.009) 0.010 (0.009) Ln(Inkomen) -0.32 (0.17) -0.27 (0.18) N 204 204 204 204 R2 0.06 0.104 0.116 0.150 F-statistiek 16.49*** 6.25*** 10.36*** 6.40***
N.B. Robuuste standaardfouten worden vermeld tussen de haakjes;
*, **, *** Geeft significantie weer op respectievelijk 10%, 5% en 1% niveau (tweezijdig).
Op basis van de resultaten in dit hoofdstuk is er onvoldoende bewijs om te concluderen dat financieel ongeletterde mensen een grotere daling in de kans op advies hebben
doorgemaakt dan financieel geletterde mensen. Wel kan er aan de hand van deze
steekproef geconcludeerd worden dat de vraag naar advies significant gedaald is. Ook is er een positief verband waargenomen tussen financiële geletterdheid en de verandering in vraag naar advies voorafgaand en na de invoer van het provisieverbod. Lagere financiële geletterdheid leidt in de steekproef dus tot een grotere negatieve verandering in de vraag naar advies.
6. Conclusie en Discussie
Het doel van het onderzoek was het onderzoeken wat de impact van het provisieverbod is geweest op de vraag naar financieel advies, en of dit verschilt tussen financieel geletterde en ongeletterde personen. De verwachting was dat er een afname in advies heeft
plaatsgevonden als gevolg van het provisieverbod, en dat deze afname sterker zou zijn voor financieel ongeletterde personen. Deze verwachting is gebaseerd op het feit dat financieel advies mogelijk minder toegankelijk is geworden als gevolg van prijsstijgingen en
transparantie in de advieskosten. De eerste verwachting is juist gebleken. Er is een sterk significante daling waargenomen in de vraag naar financieel advies. Er is echter
onvoldoende bewijs om te kunnen concluderen dat financieel ongeletterde personen een grotere afname hebben ondervonden dan financieel geletterde personen. Wel is er een matig significante, positieve coëfficiënt waargenomen van meetbare financiële geletterdheid op de verandering in de vraag naar advies als gevolg van het provisieverbod.
Dit kan voor beleidsbepalers als DNB en de AFM een belangrijk gegeven zijn. Het is van belang om te onderzoeken of er daadwerkelijk een afname in financieel advies heeft plaatsgevonden sinds de invoer van het provisieverbod. Mocht dit het geval zijn, en mochten het vooral financieel ongeletterden zijn die dat verschil veroorzaken, dan is er een grotere kans op suboptimale afname van financieel complexe producten door consumenten, hetgeen negatieve implicaties kan hebben. Een suggestie is om te controleren of er alternatieven zijn voor financieel advies voor ongeletterden. Mocht de overheid erin slagen om de financiële ongeletterdheid van de samenleving als geheel terug te brengen tot een lager level, bijvoorbeeld met behulp van educatieprogramma’s, dan zal de negatieve impact die het provisieverbod op de correcte afname van complexe financiële producten heeft beperkt blijven. Het opleiden van de bevolking is een collectieve verantwoordelijkheid van de overheid en de bevolking waar op termijn iedereen voordeel bij heeft.
Het onderzoek kent een aantal limitaties. Financiële geletterdheid kan endogeen zijn in de vraag naar financieel advies. Daarnaast is de wijze waarop financiële geletterdheid gemeten wordt beperkt tot een tiental kennisvragen om de lengte van de vragenlijst te beperken. Hoewel dit gebruikelijk is in de literatuur valt het toch te betwijfelen of dit een accurate weergave oplevert. Er moet daarom voorzichtig met de resultaten worden omgegaan. Een suggestie voor vervolgonderzoek is om rekening te houden met het endogeniteitsprobleem door een uitgebreider onderzoek te doen. Een tweede suggestie is om een krachtigere inschatting te maken van de financiële geletterdheid van elk individu door meer vragen te stellen.
Referenties
AFM. (z.j.) Uitgangspunten Provisieverbod. Geraadpleegd op 17 januari, 2017, van
https://www.afm.nl/nl-nl/professionals/doelgroepen/adviseurs-bemiddelaars/beloning/provisieverbod
Antonides, G., de Groot, I., & van Raaij, W. (2008). Resultaten financieel inzicht van Nederlanders. Den Haag: CentiQ, Wijzer in Geldzaken.
Boot, A.W.A., & Soeting, R. (2004). De Onderneming in een Spagaat. Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, pp. 178-184.
Calcagno, R., & Monticone, C. (2015). Financial literacy and the demand for financial advice. Journal of Banking & Finance, 50, 363-380.
Christelis, D., Jappelli, T., & Padula, M. (2010). Cognitive abilities and portfolio choice. European Economic Review, 54(1), 18-38.
Elmerick, S. A., Montalto, C. P., & Fox, J. J. (2002). Use of financial planners by US households. Financial Services Review, 11(3), 217.
Hayes, A. F., & Cai, L. (2007). Using heteroskedasticity-consistent standard error estimators in OLS regression: An introduction and software implementation. Behavior research
methods, 39(4), 709-722.
Hung, A., Parker, A. M., & Yoong, J. (2009), “Defining and Measuring Financial Literacy”, RAND Center for Labor and Population, Working Paper. Beschikbaar via SSRN:
http://ssrn.com/abstract=1498674.
Inderst, R., & Ottaviani, M. (2009). Misselling through agents. The American Economic Review, 99(3), 883-908.
Jensen, M.C., & Meckling, W. (1976). Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics 3, pp. 305-360.
Jong, A.J. (2010). Marktfalen bij tussenpersonen. Onderzoek naar marktfalen in de intermediaire bedrijfstak voor financiële dienstverlening. Uitgeverij Paris
Jong, F. de. (2011). Toegang tot financieel advies. Geraadpleegd van http://www.dinkgreveadvies.nl/Uploaded_files/Editor/file/ESB-Dejong.pdf
Lusardi, A., & Mitchell, O. S. (2011). Financial literacy and planning: Implications for retirement wellbeing (No. w17078). National Bureau of Economic Research.
Kramer, M. M. (2014). Financial literacy, overconfidence and financial advice seeking. Journal of Economic Behavior & Organization 131, 198-217.
Kramer, M. M. (2012). Financial advice and individual investor portfolio performance. Financial Management, 41(2), 395-428.
Lusardi, A., & Mitchell, O. S. (2014). The economic importance of financial literacy: Theory and evidence. Journal of Economic Literature, 52(1), 5-44.
Van Rooij, M., Lusardi, A., & Alessie, R. J. (2011). Financial literacy, retirement planning, and household wealth (No. w17339). National Bureau of Economic Research.
Veldhoven, N. & Landkroon, M.F. (2009). Principes voor Beheerst Beloningsbeleid: Mooi in theorie én in de praktijk? Vennootschap & Onderneming nr. 6, pp. 126-131.
Appendices
Appendix A: Bewoording onderdelen vragenlijst
Onderdeel 1: Meetbare financiële geletterdheid
Vraag 1: Welk financieel product levert op de lange termijn (bijvoorbeeld 10 jaar) normaal gesproken het hoogste rendement op? (A) Spaarrekeningen; (B) Obligaties; (C): Aandelen; (D) Ik weet het niet
Vraag 2: Bryan erft vandaag 1000 euro. Zijn zusje Sanne erft over 3 jaar 1000 euro. Wie gaat er het meest op de erfenis vooruit? (A) Bryan; (B) Sanne; (C) Allebei evenveel; (D) Ik weet het niet
Vraag 3: Welk antwoord hoort op de lege plek? Veronderstel dat in 2020 zowel uw inkomen als de prijs van goederen verdubbeld is ten opzichte van vandaag. U kunt dan in 2020 (…) goederen kopen dan vandaag. (A) Meer; (B) Minder; (C) Evenveel; (D) Ik weet het niet
Vraag 4: Stel dat je vandaag 100 euro op een spaarrekening stort waar nog geen geld op stond. De rente is 2%. Na 2 jaar heb je: (A) Meer dan 104 euro; (B) Precies 104 euro; (C) Minder dan 104 euro; (D) Ik weet het niet
Vraag 5: Wanneer iemand een obligatie koopt van een bedrijf, is diegene: (A)
Aandeelhouder van het bedrijf; (B) Schuldeiser van het bedrijf; (C) Zowel aandeelhouder als schuldeiser van het bedrijf; (D) Ik weet het niet
Vraag 6: De rente die betaald wordt over een hypotheek is fiscaal aftrekbaar als: (A) Het geld besteed wordt aan de aankoop van een woonhuis; (B) Het geld besteed wordt aan de aankoop van een woonhuis of ter verbetering van het huis; (C) Het geld besteed wordt aan de aankoop van een woonhuis, ter verbetering van het huis, of aan de aanschaf van inboedel; (D) Ik weet het niet
Vraag 7: Je ziet een advertentie voor een hypotheeklening. In de advertentie staat wat de totale prijs is van de lening. Wat bedoelt de aanbieder van de hypotheeklening met de totale prijs? (A) De som van alle rente en aflossingen; (B) De effectieve rente op jaarbasis; (C) De jaarlijkse hypotheeklast; (D) Ik weet het niet
Vraag 8: Joep en Eva gaan een huis kopen. Bij het afsluiten van de hypotheek kunnen ze kiezen uit een hypotheek met variabele rente of een hypotheek met vaste rente. Welke van de twee hypotheken heeft op het moment van afsluiten doorgaans een lagere rente? (A) De hypotheek met variabele rente; (B) De hypotheek met vaste rente; (C) Dat valt niet te zeggen; (D) Ik weet het niet
Vraag 9: Jan leest in de krant over beleggingsverzekeringen. Dat klinkt goed, denkt hij, beleggen met een verzekering tegen slechte resultaten. Heeft Jan gelijk? (A) Ja, bij een beleggingsverzekering is de belegger verzekerd tegen verliezen op de beurs; (B) Nee, bij een beleggingsverzekering is vaak alleen voortijdig overlijden meeverzekerd; (C) Nee, bij een beleggingsverzekering ben je verzekerd van een gegarandeerde uitkering; (D) Ik weet het niet
Vraag 10: Welke verzekering is vrijwel altijd verplicht om af te sluiten naast een hypotheek? (A) Lijfrenteverzekering; (B) Overlijdensrisicoverzekering; (C)
Onderdeel 2: Zelf-toegeeigende financiële geletterdheid
“Financiële kennis verschilt tussen personen. Hoe zou jij je eigen financiële kennis inschatten?” (1) = “Zeer slecht”; (7) = “Heel goed”
Onderdeel 3: De keuze voor wel of geen advies
“U gaat een hypotheek afsluiten en overweegt hierbij om hulp in te roepen van een adviseur. De eerste mogelijkheid is om de hypotheek zelf af te sluiten. De tweede mogelijkheid is om de hypotheek af te sluiten bij een aanbieder, zoals een bank. De aanbieder adviseert u een product uit zijn eigen assortiment. De derde mogelijkheid is om de hypotheek af te sluiten via een onafhankelijke intermediair, zoals de hypotheker, die alle aanbieders betrekt in het advies. U weet van tevoren niet hoe hoog de kosten voor financieel advies precies zijn. Pas als u advies heeft gekregen weet u wat het precies moet kosten en uw keuze is dan niet terug te draaien. Hoe sluit u het product af?” (1) = Zeker zelf; (7) = “zeker via
aanbieder/intermediair”
“Beschouw dezelfde situatie opnieuw. In tegenstelling tot de vorige situatie weet u nu wel vooraf wat de kosten zijn voor het advies. Wanneer u het product zelf afsluit, betaalt u 500 euro. Via de aanbieder kost het advies 2000 euro, en via de onafhankelijke intermediair kost het advies 2750 euro. Welke keuze maakt u?” (1) = Zeker zelf; (7) = “zeker via
