BESTUURDERSBEZOLDIGING
‘Een onderzoek naar factoren die de hoogte van de bestuurdersbezoldiging beïnvloeden in Nederland en Hong Kong’
Rijksuniversiteit Groningen Faculteit Economie en Bedrijfskunde
Afstudeerrichting Accountancy
Met dank aan:
1
eBegeleider: Dhr. D.M. Swagerman 2
eBegeleider: Dhr. E.P. Jansen
PricewaterhouseCoopers: Dhr. R.J. Renken
Rudolf van Esch
S1456024
December 2008
Voorwoord
Voor u ligt de afstudeerscriptie die ik heb geschreven in het kader van de afronding van de Master Accountancy aan de Rijksuniversiteit Groningen.
Het onderzoek is gericht op bestuurdersbezoldigingen, een onderwerp dat vandaag de dag erg actueel is en waar zeer veel aandacht voor is. Het startsein voor de discussie, op welke wijze de bezoldiging van bestuurders in te dammen is in Nederland, werd op 18 april 1997 gegeven door Wim Kok (zie verder introductie). Vandaag de dag kunnen we, met de nodige wet- en regelgeving, nog steeds niet zeggen dat de bezoldigingen zijn ingedamd.
Deze studie kijkt naar bepaalde factoren en hun invloed op de hoogte van bestuurdersbezoldigingen.
Om verschillende redenen is er gekozen een internationale analyse te maken tussen Nederland en Hong Kong. Voornaamste redenen waren de verschillende karaktereigenschappen van beide landen.
Bij deze wil ik een dankwoord richten aan prof. dr. D.M. Swagerman, die de begeleiding vanuit de Rijksuniversiteit Groningen (RUG) voor zijn rekening heeft genomen. Tevens bedank ik dr. E.P.
Jansen, die de tweede begeleider vanuit de RUG was. Daarnaast wil ik accountantskantoor Pricewaterhouse Coopers (PwC) bedanken voor de mogelijkheid die ik aangeboden kreeg mijn afstudeerscriptie bij hen te schrijven op kantoor Groningen. Bij deze wil ik ook nog graag drs. ing.
Reint-Jan Renken RA bedanken, de begeleider vanuit PwC Groningen en mr. Paula Kager, die mij meerdere malen op weg heeft geholpen met haar kennis op het gebied van beloningsonderzoek.
Als laatste wil ik alle familie en vrienden bedanken voor hun steun bij het schrijven van deze scriptie.
Rudolf van Esch
Samenvatting
Bestuurdersbezoldiging is een onderwerp dat, mede door de ontaarde kredietcrisis, aan de orde van de dag is. Dagelijks is er kritiek te lezen op bestuurders die, ondanks dat het slecht gaat met hun ondernemingen, hun zakken vullen met bonussen en opties. Dit onderzoek gaat over welke factoren van invloed zijn geweest op de hoogte van de bezoldiging van bestuurders over het jaar 2007 en dit wordt vergeleken tussen ondernemingen in Nederland en Hong Kong. De vier factoren die onderzocht worden zijn: de grootte van de onderneming, de prestaties van de onderneming, het aandelenbezit van de CEO en de onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie. Om uiteenlopende redenen zijn deze factoren gekozen, een uitgebreide motivatie wordt gegeven in het onderzoek.
De resultaten voor Nederland liggen in lijn met reeds geschreven wetenschappelijke literatuur. Zo is de grootte van de onderneming significant, positief gecorreleerd met de hoogte van de bezoldiging. Dit geldt eveneens voor de prestaties van de onderneming. Het aandelenbezit van de CEO is negatief gecorreleerd met de hoogte van de bezoldiging, evenals de onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie. De correlatieanalyse voor Hong Kong laat verschillende opvallende resultaten zien. Ten eerste wordt er een negatieve relatie gevonden tussen de grootte van de onderneming en de hoogte van de bezoldiging. Ten tweede laten de prestaties van de onderneming een gemengd beeld zien in relatie met de hoogte van de bezoldiging. Ten derde leidt een hogere onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie tot een hogere bezoldiging en als laatste verdienen de bestuurders in Hong Kong meer dan hun Nederlandse collega’s. Conform verwachting is er wel een negatieve relatie tussen het aandelenbezit van de CEO en de hoogte van de bezoldiging.
De bevindingen zijn om te zetten in een paar belangrijke conclusies. Ten eerste wordt de effectiviteit van de (independent-) non-executive director, evenals ook is gebeurd in andere onderzoeken, ter discussie gesteld. De inzet van deze, onafhankelijk geachte, bestuurders in de remuneratiecommissie in de ‘one-tier’ besturingsmodel in Hong Kong leidt niet tot een lagere bezoldiging van de CEO. Ten tweede lijkt daarnaast het ‘two-tier’ besturingsmodel beter in staat de bezoldiging van bestuurders in te dammen. Al moet onderkend worden dat ook andere factoren, die niet zijn behandeld in dit onderzoek, een rol kunnen spelen. Ten derde lijken ondernemingen in Hong Kong over minder efficiënte beloningscontracten te bezitten dan ondernemingen in Nederland en agency problemen lijken in geval van Nederland dan ook een minder grote rol te spelen. In Nederland lijken de belangen van bestuurders en aandeelhouders beter op één lijn gebracht in de beloningscontracten. Als vierde en laatste wekken de resultaten de suggestie dat de beloningsdiscussie in Nederland wel eens te ver kan zijn doorgeslagen, iets wat voor Nederland op de lange termijn wel eens nadelige gevolgen kan hebben. Voornamelijk op het gebied van de werkgelegenheid en de mogelijkheden van Nederlandse ondernemingen om kwalitatief de beste bestuurders aan te trekken.
Inhoudsopgave
Voorwoord ... 1
Samenvatting ... 3
Lijst met tabellen, figuren en grafieken ... 6
1. Inleiding... 7
1.1. Introductie ... 7
1.2. Doelstelling en vraagstelling... 8
1.3. Relevantie ... 10
1.4. Structuur... 12
2. Literatuur... 13
2.1. Introductie ... 13
2.2. Agency Theory... 13
2.3. Wetgeving/corporate governance ... 14
2.3.1. Nederland... 15
2.3.2. Hong Kong ... 17
2.4. Factoren... 18
2.4.1. Performance... 18
2.4.2. Grootte van de onderneming ... 21
2.4.3. Eigendom CEO... 22
2.4.4. Onafhankelijkheid remuneratiecommissie ... 24
2.4.5. Overige factoren ... 26
3. Methodologie... 28
3.1. Introductie ... 28
3.2. Bezoldiging ... 28
3.3. Steekproef en data... 29
3.4. Factoren... 29
3.4.1. Performance... 29
3.4.2. Grootte van de onderneming ... 30
3.4.3. Samenstelling remuneratiecommissie ... 30
3.4.4. Eigendom CEO... 31
3.5. Toetsen... 32
3.6. Randvoorwaarden ... 32
4. Onderzoeksresultaten ... 35
4.1. Introductie ... 35
4.2. Algemeen ... 35
4.3. Factorenanalyse... 36
4.3.1. Nederland... 37
4.3.2. Hong Kong ... 38
4.3.3. Stellingen ... 40
4.4. Overeenkomsten en verschillen ... 40
4.4.1. Hoogte bezoldiging... 40
4.4.2. Onafhankelijkheid remuneratiecommissie ... 41
4.4.3. Eigendom CEO... 42
4.4.4. Prestaties onderneming... 43
4.4.5. Overig ... 43
4.5. Perspectief... 44
5. Conclusie ... 46
5.1. Introductie ... 46
5.2. Onderzoeksvraag... 46
5.3. Beperkingen onderzoek... 49
5.4. Suggesties verder onderzoek... 49
6. Een wereld in beweging ... 51
7. Referenties... 53
Bijlage 1: Steekproef ondernemingen... 58
Bijlage 2: Gemiddelde waarden factoren Nederland en Hong Kong ... 59
Bijlage 3: Correlatieanalyse Nederland... 61
Bijlage 4: Correlatieanalyse Hong Kong... 62
Lijst met tabellen, figuren en grafieken
Figuren:
Figuur 1: A general framework for understanding executive compensation. Uit Barkema en Gomez- Meija (1998), pagina 140.
Figuur 2: Prestatiebeloning is één element van waardecreatie. Uit Cools (2005), pagina 92.
Tabellen:
Tabel 1: Gemiddelde wisselkoersen over het jaar 2007, afgeleid van www.ouande.com, the currency site.
Tabel 2: Gemiddelde waarden onderzochte factoren in Nederland en Hong Kong.
Tabel 3: Correlatie onderzochte factoren met de hoogte van de bezoldiging in Nederland en Hong Kong.
Tabel 4: Steekproef ondernemingen inclusief omzet en het aantal werknemers.
Tabel 5: Gemiddelde waarden onderzochte factoren in Nederland en Hong Kong (SPSS).
Tabel 6: Significante verschillen in gemiddelde waarden Nederland en Hong Kong (SPSS)
Tabel 7: Correlatieanalyse Nederland (SPSS)
Tabel 8: Correlatieanalyse Hong Kong (SPSS)
Grafieken
Grafiek 1: Koersontwikkeling Hang Seng 1998 – 2008
Grafiek 2: Koersonteikkeling AEX-index 1998 – 2008
1. Inleiding
1.1. Introductie
Dit is een uitspraak van oud-minister-president Wim Kok over de stijging van salarissen van bestuurders gegeven in het programma Nova op 18 april 1997. In zijn nieuwe rol als commissaris in verschillende bedrijven weet ook Wim Kok echter geen einde te maken aan de stijgingen van salarissen bij de ondernemingen waar hij commissaris is. Als er vervolgens wordt gekeken naar de beloning die Wim Kok zelf krijgt lijkt de uitspraak nog minder geloofwaardig. De uitspraken van Wim Kok markeren volgens Xander van Uffelen in zijn boek ‘het grote graaien’ het begin van pogingen van de Nederlandse politiek de stijgingen van salarissen van topbestuurders af te remmen (van Uffelen, 2007). Het citaat kenschetst hoe complex de discussie rond bezoldigingen eigenlijk is en hoe meningen kunnen veranderen als er vanuit een ander gezichtspunt wordt gekeken. Vanaf de uitspraak in 1997 tot aan 2008 zijn er verschillende zaken veranderd, de beloningsstructuur van bestuurders veranderde meer en meer richting de variabele component en optiepakketten werden groter en groter.
De financiële markten hebben in tussentijd record na record gebroken maar zijn eind 2008 in een diepe val verzeild geraakt door de kredietcrisis. Een crisis die zeker de verhoudingen met betrekking tot bezoldigingen op scherp heeft gezet en zijn uitwerking niet zal missen.
Bestuurdersbezoldiging is een onderwerp dat al jarenlang vele partijen bezig houdt. Het is een onderdeel van het overkoepelende corporate governance, waarin het verantwoord leiding geven aan een organisatie en het toezicht daarop centraal staat. Het speelveld rondom deze bezoldigingen is er één van vele verschillende partijen die er allemaal een ander belang op nahouden. Aan de ene kant staat de politiek die een grotere transparantie op het gebied van de bezoldigingen wil en het liefst een einde zou willen maken aan de stijgingen van de salarissen. De beleidsbepalers proberen dit te bewerkstelligen door het invoeren van wet- en regelgeving en het opstellen van corporate governance codes. Aan de andere kant staan de ondernemingen, die het binnenhalen van de kwalitatief beste bestuurders als concurrentievoordeel zien, en hun CEO, die een zou hoog mogelijke bezoldiging nastreeft. Hiertussen staan de Raad van Commissarissen, die door middel van een remuneratiecommissie mede de hoogte van de bezoldiging bepalen, de aandeelhouders, die meer invloed willen hebben op de bezoldigingen en dit ook steeds meer laten blijken, de werknemers, die de
“Ik vind het geen voorbeeldfunctie dat, ten opzichte van miljoenen mensen die er jaar op jaar mondjesmaat een beetje op vooruitgaan, er bij bestuurders een beetje exhibitionistische stijging van salarissen in directe of indirecte vorm plaatsvindt. Ik vind het niet verstanding. Ik denk dat men er verstandig aan zou doen om daar wat rustiger aan mee te doen.”
kloof met hun eigen salaris steeds groter zien worden, en de beloningsbureaus, die ondernemingen adviseren hoe om te gaan met bezoldigingen, waaruit de bezoldigingen bestaan en aan welke prestatiemaatstaven ze gekoppeld worden.
De laatste jaren is er steeds meer kritiek gekomen op de ‘graaicultuur’ die er zou heersen, zowel in private als publieke ondernemingen en organisaties. De miljoenen die de bestuurders van Numico opstreken naar de overname door het Franse Danone, Anders Moberg die bij het toentertijd in nood verkerende concern Ahold een vaste bonus en vertrekvergoeding had bedongen, de bonussen van de bestuurders bij energiebedrijven Essent en Nuon en de bezoldigingen van directeuren in de zorg zijn slechts een paar voorbeelden. De bezoldigingen lijken steeds harder te stijgen, optiepakketten worden steeds groter, ontslagvergoedingen en pensioenverplichtingen zijn buitenproportioneel hoog en er lijkt geen einde te komen aan nieuwe beloningsvormen. De vraag is echter welke factoren bijdragen aan de hoogte van bestuurdersbezoldigingen. Spelen kwantitatieve aspecten zoals de grootte van de onderneming een rol (naar omzet of het aantal werknemers) en hoe zit het met kwalitatieve aspecten zoals de prestaties van de onderneming (winstgevendheid, aandelenrendement)? In hoeverre beïnvloed het aandelenbezit en het optiebezit van de CEO de hoogte van de bezoldiging? In hoeverre speelt de governance structuur van een onderneming een rol bij bestuurdersbeloningen? Dit zijn allemaal vragen die in dit onderzoek aan bod zullen komen en zullen worden vergeleken in twee verschillende landen, namelijk in Nederland en Hong Kong.
1.2. Doelstelling en vraagstelling
In de afstudeerscriptie zal worden onderzocht of bepaalde factoren significant van invloed zijn geweest op bestuurdersbeloningen in het jaar 2007. Dit zal worden onderzocht in twee landen te weten: Nederland en Hong Kong. Er is bewust voor gekozen om een Westers en een Oosters land in dit onderzoek tegenover elkaar te zetten. De reden voor de keuze van Hong Kong wordt verderop in het onderzoek aangegeven. De factoren die worden bestudeerd zijn de prestaties van de onderneming, de grootte van de onderneming, het aandelenbezit van de CEO van de onderneming en de onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie. Deze factoren zijn gekozen op basis van de huidige discussie rond bestuurdersbezoldigingen en de verschillende landspecifieke eigenschappen.
De prestaties van de onderneming zijn gekozen aangezien er nogal eens twijfel is of deze relatie goed is opgenomen in de beloningscontracten van de bestuurders (vooral in relatie tot agency problemen).
Het eigendom van de CEO wordt meegenomen omdat beursgenoteerde ondernemingen in Hong Kong, in tegenstelling tot in Nederland, gekenmerkt worden door aandelenbezit van de CEO die vaak de voormalig oprichter van de onderneming is. In sommige gevallen is er zelfs sprake van het feit dat de CEO in principe de Directeur Grootaandeelhouder is. De onafhankelijkheid van de
remuneratiecommissie is gekozen om de effectiviteit van de commissies in beide landen meetbaar te maken en te relateren aan het besturingsmodel dat verschillend is in beide landen (‘one-tier’ in Hong Kong vs. ‘two-tier’ in Nederland). De grootte van de onderneming is gekozen als variabele om te kijken in hoeverre bestuurders in beide landen betaald worden naar de verantwoordelijkheid die men draagt. Eventuele verschillen of overeenkomsten tussen beide landen zullen worden verklaard. Het doel van het onderzoek is inzicht te krijgen in welke factoren de hoogte van de bezoldiging bepalen.
De onderzoeksvraag luidt als volgt:
‘In hoeverre zijn de prestaties van de onderneming, de grootte van de onderneming, het eigendom van de CEO en de samenstelling van de remuneratiecommissie van invloed geweest op de hoogte van de bezoldiging van bestuurders in Nederland en Hong Kong in 2007?’
Om de probleemstelling te beantwoorden wordt deze opgesplitst in verschillende deelvragen. Zoals in de introductie al is aangegeven vindt er een hevige discussie plaats omtrent de bezoldiging van bestuurders. Het is van belang om eerst te kijken vanuit welk kader naar deze problematiek gekeken kan worden. Vanuit welk oogpunt kijken verschillende partijen naar de discussie en op basis van welke theorieën kan dit worden verklaard? De eerste deelvraag luidt dan ook als volgt:
‘Vanuit welk theoretisch kader is de huidige beloningsproblematiek te verklaren?’
De hoogte van de bezoldiging van bestuurders wordt bepaald door verschillende factoren. Veel van deze factoren zullen zijn opgenomen in het contract van de bestuurder, maar toch kunnen nog vele andere factoren een rol spelen bij de bepaling van de hoogte van de bezoldiging. Er moet inzicht worden verkregen in welke factoren van invloed zijn op bestuurdersbezoldigingen en tevens op welke wijze een bepaalde factor de hoogte van de bezoldiging beïnvloed. Er wordt niet alleen gekeken naar de factoren die zijn genoemd in de onderzoeksvraag, maar er wordt gekeken naar een breder scala van factoren. De tweede deelvraag luidt als volgt:
‘Welke factoren hebben de potentie om de bezoldiging van bestuurders te beïnvloeden?’
Om de transparantie omtrent bezoldigingen te vergroten hebben de wet- en regelgevers in Nederland en Hong Kong verschillende wetten en regels, dan wel best-practice bepalingen, opgesteld. Dit heeft betrekking op zowel de disclosure van de bezoldigingen als op de totstandkoming van de bezoldiging.
Al deze verschillende wet- en regelgeving zullen aan bod komen in het onderzoek en er zal een beknopte samenvatting worden gegeven van de belangrijkste bepalingen. Ook de corporate governance codes zullen aan het licht worden gebracht. De derde deelvraag luidt als volgt:
‘Welke wet- en regelgeving is er omtrent bestuurdersbeloningen in de verschillende landen?’
Omdat het in deze studie gaat om een vergelijking tussen Nederland en Hong Kong zal er door dit onderzoek heen zoveel mogelijk worden geprobeerd verschillen tussen beide landen aan het licht te brengen. Mede aan de hand hiervan zullen eventuele verschillen die ontstaan worden verklaard.
1.3. Relevantie
Zoals al aangegeven zijn bestuurdersbeloningen een erg actueel onderwerp. Vooral in de westerse landen lijken bestuurdersbezoldigingen steeds hoger te worden, mede door de steeds groter wordende optiepakketten en uitkeringen in de vorm van aandelen. In dit onderzoek zal worden onderzocht of bepaalde factoren significant van invloed zijn op bestuurdersbeloningen. Dit wordt gedaan voor twee landen, namelijk Nederland en Hong Kong. Hong Kong maakt officieel deel uit van de volksrepubliek China maar is een zogenaamde speciale bestuurlijke regio van de volksrepubliek China (Special Administrative Region).
Naar bezoldigingen is zeer veel, vooral kwantitatief, onderzoek geweest. Dit geldt ook voor onderzoek naar factoren die de hoogte van bezoldiging bepalen, één en ander wordt weergegeven in het raamwerk van Barkema en Gomez-Mejia (1998) dat in deze studie als vertrekpunt wordt genomen voor het literatuuronderzoek. Veelal wordt er in de discussie betreffende bezoldigingen geschermd met de uitspraak dat ze buitensporig zijn. Toch is er in de discussie weinig plaats voor zaken die de hoogte van de bezoldiging bepalen. In dit opzicht probeert deze studie zijn bijdrage te leveren. Studies in het verleden naar factoren richten zich veelal óf op de invloed van één bepaalde factor op de hoogte van de bezoldiging (Balkin en Gomez-Mejia (1990), Daily et al. (1998), Conyon en Peck (1998), Duffhues en Kabir (1998) etc.) óf op de invloed van verschillende factoren binnen één land (Agerwal (1981), Cheng en Firth (2005), Hijazi en Bhatti (2007), Dogan en Smith (2008) etc.). Dit onderzoek combineert beide zaken door verschillende factoren te bestuderen in Nederland en Hong Kong.
Er is bewust gekozen om een Westers en een Oosters land te vergelijken. Veelal worden in onderzoeken bezoldigingen slechts vergeleken in een Westerse context (Brenner en Swalbach (2003), Conyon et al. (2006) etc.). Door te vergelijken met een land als Hong Kong wordt de mogelijkheid gecreëerd om de verschillen in economie, cultuur etc. mee te nemen in de studie. Auteurs die de vergelijking wel aangaan deden dit vooral door de vergelijking te trekken met Japan (Kaplan (1994) en Taft en Singh (2003)). De keuze voor Hong Kong wordt uitgebreid toegelicht in de volgende paragraaf maar komt kort gezegd neer op drie redenen: het veelvoorkomende feit dat bestuurders in Hong Kong vaak de voormalig oprichters van de onderneming zijn en hierdoor vaak grote aandelenpakketten bezitten, het verschil in besturingsstructuur tussen Nederland en Hong Kong en het
feit dat Hong Kong ver gevorderd is op het gebied van transparantie rond bezoldigingen in het jaarverslag, waardoor alle benodigde data beschikbaar is.
Samenvattend is de bijdrage aan de bestaande literatuur dat dit onderzoek twee zaken combineert, namelijk het bestuderen van factoren die bestuurdersbeloningen beïnvloeden en deze plaatsten in een internationale context. Door deze manier van werken, en het vergelijken van een Westers en een Oosters land, worden eventuele verschillen en overeenkomsten interessanter te verklaren door de verschillende karaktereigenschappen van beide landen. Dit onderzoek draagt bij aan de wens van onder andere Kabir (2008), die aangeeft dat het van belang is dat er meer papers geschreven dienen te worden over bestuurdersbezoldigingen in relatie met landspecifieke eigenschappen. Dit is nodig om nieuwe inzichten te verwerven op zowel theoretisch als empirisch gebied.
Hong Kong
Om de speciale situatie van Hong Kong te begrijpen is het van belang inzicht te krijgen in de geschiedenis van het land. De officiële benaming voor het gebied is ‘Speciale Bestuurlijke Regio Hong Kong’ van de Volksrepubliek China. Met een speciale bestuurlijke regio wordt bedoeld dat Hong Kong haar eigen wetten en regels heeft los van de Volksrepubliek China, dit is overeengekomen voor een periode van vijftig jaar. Hong Kong is per 1 juli 1997 overgedragen aan de Volksrepubliek China, nadat het sinds 1898 kroonkolonie van Engeland is geweest. Hong Kong is in de loop der jaren een metropool geworden door de grote zeehaven die het heeft (Gamer (2003)).
De keuze voor Hong Kong lijkt op het eerste gezicht misschien opmerkelijk. De keuze is gebaseerd op basis van een aantal afwegingen. Belangrijkste grondslag was dat het te bestuderen land qua karaktereigenschappen van ondernemingen af zou wijken van Nederland. Ten eerste maakt men in Hong Kong gebruik van het Angelsaksische besturingsmodel, dat ook wel bekend staat als het ‘one- tier’-besturingsmodel. In dit systeem zitten de uitvoerende en niet-uitvoerende bestuurders samen in het bestuur. Dit model wijkt af van het Rijnlandse ‘two-tier’-besturingsmodel bij Nederlandse ondernemingen waarbij de Raad van Bestuur en de Raad van Commissarissen twee aparte entiteiten zijn. Ten tweede is de Aziatische bedrijfscultuur in Hong Kong een interessant aspect om mee te nemen in het onderzoek. Een mooie bewoording wordt gegeven door Cheung et al. (2005, pp.512):
“Hong Kong is een geschikte markt voor het onderzoek aangezien het de Aziatische bedrijfscultuur, gekenmerkt door een hoge mate van aandelenbezit door bestuurders en hun familie bij beursgenoteerde onderneming, combineert met Angelsaksische wet- en regelgeving en corporate governance systemen.” Dit kan volgens Cheng en Firth (2005) leiden tot een autocratische management structuur waarbij sommige managers als aandeelhouders de onderneming zien als persoonlijk eigendom waarin men alles kan doen wat men zelf wil. Agency problemen kunnen in deze ondernemingen dan ook wel eens een grotere rol spelen. Een derde en meer praktische grondslag voor
de keuze van Hong Kong is gelegen in het feit dat de benodigde data vrij moet worden gegeven in de jaarverslagen van de ondernemingen. Deze informatie is beschikbaar in jaarverslagen van ondernemingen in Hong Kong aangezien de disclosure eisen voor de ondernemingen vrij streng zijn, in ieder geval strenger dan in de meeste Oost-Aziatische landen. Eén van de oorzaken is de Engelse invloed die aanwezig is in het land.
1.4. Structuur
De structuur van het onderzoek is als volgt. In het volgende hoofdstuk zal de literatuur besproken worden. Hierin worden onder andere de Agency Theory, wet- en regelgeving, corporate governance codes en wetenschappelijke onderzoeken behandeld die betrekking op het onderwerp van deze scriptie besproken. Vervolgens zal in hoofdstuk drie de onderzoeksmethodologie worden besproken. Er zal worden ingegaan op welke factoren er worden onderzocht, op welke wijze deze factoren zullen worden gemeten en welke data hiervoor benodigd is. Tevens zullen de randvoorwaarden van het onderzoek worden behandeld. In hoofdstuk vier zullen de onderzoeksresultaten worden weergegeven en zullen de resultaten worden geplaatst in het kader van de bestaande wetenschappelijke literatuur.
Tevens zal het onderzoek in het perspectief van deze tijd worden gezet, mede aan de hand van de ontstane kredietcrisis. In het laatste hoofdstuk worden de conclusies, de beperkingen van het onderzoek en suggesties voor vervolgonderzoek gegeven. Na de conclusies van het onderzoek zal er een nadere beschouwing op het onderzoek worden gegeven.
2. Literatuur
2.1. Introductie
In de literatuurbespreking zullen verschillende onderwerpen aan bod komen. Ten eerste zal de theorie besproken worden die ten grondslag ligt aan de bestuurdersproblematiek, vooral aan de hand van de Agency Theory. Ten tweede is er, zoals in de introductie al is genoemd, de laatste jaren steeds meer wet- en regelgeving bijgekomen omtrent bestuurdersbeloningen, zowel in de vorm van concrete wet- en regelgeving als in de vorm van best practice bepalingen in corporate governance codes. Zowel de codes als de wet- en regelgeving zullen in het literatuuronderzoek aan bod komen. Ten derde zullen verschillende factoren worden besproken die van invloed kunnen zijn op de hoogte van bestuurdersbeloningen, dit zal worden gedaan op basis van in het verleden verrichte wetenschappelijke onderzoeken. Vanuit deze onderzoeken zal een verwachting worden gecreëerd aan de hand waarvan de stellingen worden opgesteld die worden getoetst in het onderzoek.
2.2. Agency Theory
De bestuurdersproblematiek is met name te verklaren op grond van de Agency Theory (Jensen en Meckling, 1976). Deze theorie vindt zijn grondslag in de scheiding tussen leiding (agent) en eigendom (principaal) van ondernemingen vandaag de dag. De aandeelhouders willen dat managers van de onderneming de belangen van hen nastreven, maar aangezien het voor de aandeelhouder lastig is te observeren of dit werkelijk gebeurd moet hij de manager motiveren zijn belangen na te streven. Dit gebeurt in de vorm van een beloningscontract waarin de belangen van de aandeelhouders worden gekoppeld aan de hoogte van de beloning. Deze benadering van bestuurdersbezoldiging wordt ook wel de ‘optimal contracting approach’ genoemd. Hierin wordt bestuurdersbezoldiging gezien als een oplossing voor het agency probleem, de bezoldigingsstructuur dient zo te worden ontworpen dat managers genoeg drijfveer hebben om de aandeelhouderswaarde te maximaliseren. Toch is er vaak kritiek op het ontwerp van de beloningscontracten, vooral als er wordt gekeken naar de zogenaamde
‘kop/munt’-metafoor van beloningen. Als de munt op kop valt en de prestaties van de onderneming goed zijn profiteren zowel de aandeelhouders als de bestuurders van de onderneming. Als het echter munt wordt en de prestaties van de onderneming slecht dan wel minder zijn, zijn het de aandeelhouders die verliezen en de bestuurders die vaak nog steeds winnen.
Een andere manier om naar bestuurdersbezoldiging te kijken, onder andere bestudeerd door Bebchuk en Fried (2003), is niet alleen als oplossing van het agency probleem maar juist als onderdeel van het agency probleem. Deze benadering wordt ook wel de ‘managerial power approach’ genoemd. Deze benadering stelt dat managers invloed kunnen hebben op hun eigen bezoldigingsafspraken en dat zij er
baat bij kunnen hebben om de hoogte van de bezoldiging zo veel mogelijk los te koppelen van de prestaties van de onderneming.
Deze laatste benadering lijkt redelijk gedateerd aangezien veel van deze problemen vandaag de dag ondervangen lijken te worden door de verplichte aanwezigheid van de remuneratiecommissies, waar dieper op zal worden ingegaan in het hoofdstuk met de factoren. Een recente publicatie met betrekking tot de relatie tussen de effecten van de instelling van een remuneratiecommissie en agency problemen is het onderzoek van Narasimhan en Jaiswall (2007). De uitkomsten van hun onderzoek leiden tot de conclusie dat de remuneratiecommissie een belangrijke rol speelt in het verminderen van de agency problemen in de onderneming. Hun onderzoek richtte zich op verschillende ondernemingsstructuren, waarbij de auteurs benadrukken dat agency problemen groter zijn in ondernemingen waarin geen of slechts een klein deel van de onderneming in handen is van de CEO en zijn of haar familie. Agency problemen staan nauw in verband met de structuur van de onderneming, voornamelijk op het gebied van het toezicht op het bestuur. Zo vinden Core et al. (1999) dat ondernemingen met zwakkere corporate governance structuren grotere agency problemen hebben. Als gevolg hiervan vinden ze verder dat CEO’s van ondernemingen met grotere agency problemen een hogere bezoldiging ontvangen en dat ondernemingen met grotere agency problemen slechter presteren.
Het verminderen van de agency problemen lijkt hem dus vooral te zitten in adequaat toezicht op het bestuur en het motiveren van de bestuurders. Het is volgens Jensen en Meckling (1976) echter onmogelijk bestuurders te motiveren om de belangen van aandeelhouders te behartigen zonder hiervoor kosten te maken. Deze kosten zijn drievoudig. Ten eerste zijn er de ‘monitoring expenditures by the principal’, de kosten om toe te zien op het naar behoren functioneren van de manager. Ten tweede zijn er de ‘bonding expenditures by the agent’, dit zijn de inkomsten van de agent. Als derde en laatste is er het ‘residual loss’, deze kosten worden veroorzaakt doordat de beslissingen van de manager anders kunnen zijn dan de beslissingen die de waarde voor de aandeelhouders zouden maximaliseren.
2.3. Wetgeving/corporate governance
In de loop van de jaren zijn er steeds meer regels ontstaan op het gebied van bestuurdersremuneratie.
Deze zijn veelal vastgelegd in de wetgeving of in Corporate Governance Codes. In deze paragraaf zal worden ingegaan op verschillende wet- en regelgeving die bestaat in de landen. Vervolgens zullen de belangrijkste bepalingen in het licht van dit onderzoek vermeldt worden, zodat er een goed beeld gevormd kan worden welke informatie ondernemingen met betrekking tot bestuurdersremuneratie vrij dienen te geven in de jaarrekening. Ook zullen onafhankelijkheidsbepalingen van bestuurders en commissarissen aan de orde komen. De vraag is echter hoever overheden kunnen gaan met de
invoering van wet- regelgeving om zich zo te mengen in de interne huishouding van een organisatie.
Zoals onder andere in het hoofdstuk met de onderzoeksresultaten en het nawoord aan bod zal komen, kan deze bemoeienis vele nadelige gevolgen hebben. Vooral op het gebied van het verlies van werkgelegenheid doordat hoofdkantoren weg kunnen trekken als overheidsbemoeienis te groot wordt.
Daarnaast bestaat ook het gevaar dat kwalitatief goede bestuurders wegtrekken als deze in een ander land hogere bezoldigingen kunnen krijgen die niet worden beknot door overheidsbemoeienis. In Nederland zullen deze problemen waarschijnlijk een grotere rol hebben dan in Hong Kong, mede doordat Hong Kong wordt beschouwd als meest economisch vrije land (dus minste overheidsbemoeienis) ter wereld (Heritage Foundation and Dow Jones and Company inc., 2008). Dit verschil is onder andere te verklaren door het verschil in de wet- en regelgeving. Nederland is namelijk een ‘code-law’ land in tegenstelling tot Hong Kong, dat typisch een ‘commen-law’ land is.
Code Law wil zeggen dat de wet een alomvattende samenstelling is van vereisten en procedures.
Commen Law daarentegen is een minder gedetailleerd en een flexibeler systeem. De overheid vat niet alles samen in wet- en regelgeving (Choi en Meek, 2005).
2.3.1. Nederland
De best practice bepalingen omtrent bezoldigingen zijn geregeld in de Nederlandse Corporate Governance Code, de Code Tabaksblat. Deze code is gelanceerd op 9 december 2003 en geldt voor iedere beursgenoteerde vennootschap die een statutaire zetel heeft in Nederland. De Code heeft een wettelijke verankering gekregen in de wet nadat het kabinet heeft verklaard de Code Tabaksblat als de officiële gedragscode van Nederlandse ondernemingen te zien. De wettelijke verankering is geregeld in artikel 2: 391 lid 4 van het Burgerlijk Wetboek. De Code werkt onder het ‘pas toe of leg uit’- principe, wat zover inhoudt dat de Code toegepast dient te worden en wanneer dit niet gebeurd de onderneming in het jaarverslag moet verklaren waarom.
De principes met betrekking tot de bezoldiging zijn geregeld in hoofdstuk II.2. van de Code. Hierin staat weergegeven dat bestuurders een bezoldiging ontvangen die wat betreft de hoogte en de structuur zodanig is dat gekwalificeerde en deskundige bestuurders kunnen worden aangetrokken en behouden.
Tevens dient de bezoldigingsstructuur zodanig te zijn dat het de belangen van de vennootschap op middellange- en lange termijn bevordert. Het variabele gedeelte van de bezoldiging is gekoppeld aan vooraf bepaalde, meetbare en beïnvloedbare doelen, die deels op korte termijn en deels op lange termijn moeten worden gerealiseerd. Wat betreft de vaststelling en openbaarmaking van de bezoldiging dient de toelichting op de jaarrekening in ieder geval de door de wet voorgeschreven informatie te bevatten over de hoogte en de structuur van de bezoldiging van de individuele bestuurders. Deze door de wet voorgeschreven informatie staat beschreven in art. 383 lid 1, waarin staat dat opgegeven dient te worden het bedrag van de bezoldigingen, met inbegrip van de
pensioenlasten, en van de andere uitkeringen voor de gezamenlijke bestuurders en gewezen bestuurders.
Voor dit onderzoek is de regelgeving met betrekking tot de onafhankelijkheid van de RvC van belang.
Alle commissarissen, met uitzondering van maximaal één persoon, dienen onafhankelijk te zijn (bepaling III.2.1). De onafhankelijkheidscriteria zijn opgesomd in bepaling III.2.2. In paragraaf III.5 staat dat, indien de Raad van Commissarissen meer dan vier leden bevat, er verplicht een remuneratiecommissie aanwezig dient te zijn. Deze commissie heeft drie taken (III.5.10), namelijk het doen van een voorstel aan de RvC betreffende het te voeren bezoldigingsbeleid, het doen van een voorstel inzake de bezoldiging van de individuele bestuurders ter vaststelling door de RvC en het opmaken van het rumeneratierapport voor het jaarverslag. Verder mag het voorzitterschap van de commissie niet vervuld worden door de voorzitter van de RvC en neemt maximaal één commissaris die bij een andere Nederlandse beursgenoteerde vennootschap bestuurder is zitting.
Hoewel de Code Tabaksblat goed ondernemingsbestuur moet bevorderen oogst het van bepaalde kanten kritiek. De Code legt namelijk, ondanks de wettelijke verankering, geen wettelijk bindende regels op aangezien het ‘pas toe of leg uit’ principe geldt voor de bepalingen in de Code. Over het algemeen wordt de Code Tabaksblat goed nageleefd. Dit wordt jaarlijks gecontroleerd door de Monitoring Commissie Corporate Governance Code, ook wel beter bekend onder de Commissie Frijns. Het laatste rapport dateert van 19 december 2007 en had een paar belangrijke aanbeveling op het gebied van bestuurdersbezoldiging (Monitoring Commissie Corporate Governance, 2007). De meest controversiële was dat de Commissie meent dat ‘wettelijke en fiscale maatregelen die direct ingrijpen in de hoogte en de structuur van de beloning van bestuurders onvoldoende effectief zullen zijn en het Nederlandse vestigingsklimaat negatief kunnen beïnvloeden’. Een andere belangrijke conclusie was dat er een positieve relatie bestaat tussen de prestaties van de ondernemingen en de hoogte van de beloning van de bestuurder.
Zoals in de inleiding van dit onderzoek reeds genoemd is er regelmatig kritiek op de inkomens van bestuurders in de publieke sector en van topambtenaren. De commissie Dijkstal (2004) heeft in opdracht van het kabinet een adviesrapport opgesteld over de inkomens van ministers en andere politieke functies. Eén van de adviezen van de commissie heeft betrekking op de salariëring van bestuurders bij zogenaamde publiekrechtelijke Zelfstandige Bestuursorganen (ZBO’s). Dit zijn zelfstandige, externe besturingsorganen die niet hiërarchisch zijn ondergeschikt aan de minister.
Hierbij valt te denken aan bijvoorbeeld de Autoriteit Financiële Markten en de OPTA. Bestuurders van soortgelijke organen mogen niet meer verdienen dan het salaris van de minister, afwijkingen zijn slechts mogelijk bij Algemene Maatregel van Bestuur. Een andere maatregel gericht op bezoldiging is verwerkt in de Wet Openbaarmaking uit Publieke middelen gefinancierde Topinkomens (WOPT,
2006). Deze wet schrijft voor dat, indien bestuurders van (semi-)publieke organisaties meer verdienen dan de minister-president (zgn. Balkenende-norm), deze het inkomen dienen te vermelden in het jaarverslag.
2.3.2. Hong Kong
De corporate governance principes met betrekking tot beursgenoteerde ondernemingen in Hong Kong staan weergegeven in de Hong Kong Code on Corporate Governance, welke stamt uit november 2004.
In deze Code worden ook de best practices gegeven met betrekking tot de remuneratie van de Raad van Bestuur. Evenals de Code Tabaksblat werkt ook deze code op basis van het ‘pas toe of leg uit’- principe. Bedrijven kunnen van de code afwijken alleen dienen de ondernemingen te vermelden waarom men dit doet in het jaarverslag.
Het principe (B1) met betrekking tot de remuneratie geeft aan dat de uitgever van de jaarrekening alle informatie gerelateerd aan het remuneratiebeleid en alle overige zaken vrij dient te geven. Er dient een formele en transparante procedure aanwezig te zijn die het beleid voor het bepalen van de remuneratie vaststelt. Verder geeft men aan dat het niveau van de remuneratie voldoende dient te zijn om bestuurders aan te trekken en te behouden die nodig zijn om de onderneming succesvol te laten draaien. Echter, ondernemingen dienen te vermijden dat er meer wordt betaald dan strikt noodzakelijk is.
Vervolgens worden in de volgende paragraven (B1.1 t/m B1.5) de bepalingen gegeven met betrekking tot het remuneratiecommissie. Ondernemingen dienen een remuneratiecommissie in te stellen en duidelijk vast te stellen welke bevoegdheden en taken de commissie heeft. Verder worden in de Code de taken genoemd die de remuneratiecommissie uit dient te voeren. Anders dan in de Code Tabaksblat wordt hier ook genoemd dat de CEO geen invloed heeft op de bepaling en vaststelling van zijn of haar compensatie. Deze bepaling is gegeven aangezien men in Hong Kong opereert met een ‘one-tier’- besturingsmodel. In de Listing Rule 3.13 (Hong Kong Exchanges and Clearing Limited, 2008) worden de zaken aangegeven waaraan een (independent) non-executive director aan dient te voldoen. Deze dient zelf een bevestiging van deze onafhankelijkheid aan de onderneming te sturen. Als laatste worden er in de Code drie best practices genoemd waarvan de belangrijkste is (B1.6) dat een significant deel van de beloning van de Raad van Bestuur gekoppeld dient te worden aan de individuele prestaties van de bestuurder en aan de prestaties van de onderneming.
Naast de best practices van de corporate governance code zijn nadere regels voor beursgenoteerde ondernemingen gegeven in de ‘Rule amendements relating to corporate governance issues’ (Hong Kong Exchanges and Clearing Limited, 2004). In de paragraven 38 en 39 staat dat beursgenoteerde ondernemingen de remuneratie van de Raad van Bestuur moet vrijgeven in de jaarrekening. Officieel
mag dit gebeuren op basis van een ‘no-name’ basis, wat inhoud dat de naam van de bestuurder niet verplicht vermeld dient te worden. Echter, om de verplichtingen in lijn te brengen met de internationale standaarden wordt er als best practice aangegeven dat de individuele remuneratie vrijgegeven dient te worden op een ‘named’ basis.
2.4. Factoren
Om in het
empirische deel van het onderzoek verwachtingen en stellingen op te stellen is het van belang om inzicht te krijgen in eerdere onderzoeken naar factoren die van invloed zijn op de hoogte van de bezoldiging. In dit
hoofdstuk zullen achtereenvolgens verschillende van deze factoren aan bod komen evenals wetenschappelijke onderzoeken naar deze factoren. Per factor zal een duidelijk onderscheid worden gemaakt tussen de onderzoeksresultaten in de Westerse wereld en de resultaten vanuit Zuid-Oost Azië.
Het vertrekpunt voor deze verkenning is het raamwerk dat werd opgesteld door Barkema en Gomez- Mejla (1998, zie figuur 1). In het raamwerk geven zij factoren aan die van invloed zijn op de hoogte van de bezoldiging. De vier factoren die in dit onderzoek worden meegenomen zijn: de prestaties van de onderneming, de grootte van de onderneming, het eigendom van de CEO en de onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie. Voor deze factoren zal tevens een verwachting worden gevormd op welke wijze een bepaalde factor de hoogte van de bezoldiging beïnvloed. Dit zal leiden tot concrete stellingen die zullen worden getoetst in het empirische gedeelte van het onderzoek.
2.4.1. Performance
De relatie tussen de prestaties van de onderneming en de hoogte van de bestuurdersbeloning is al vele malen onderzocht, de relatie staat ook wel bekend als de pay-for-performance relatie. In het vorige hoofdstuk is gebleken dat de verschillende corporate governance codes ook bepalingen hebben waarin deze relatie is opgenomen, vooral om het Agency probleem te ondervangen door bestuurders te motiveren in het belang van de aandeelhouders. De vraag of de prestaties van de onderneming de
Figuur 1: A General Framework for Understanding Executive Compensation, uit Barkema en Gomez-Mejia (1998), pagina 140.
hoogte van de bezoldiging beïnvloedt komt straks aan de orde, eerst zal worden ingegaan op de vraag waarom deze koppeling tussen de prestaties en bezoldiging wordt gemaakt. De voornaamste reden is om bestuurders van de onderneming te motiveren de belangen van de aandeelhouders en de onderneming na te streven. Volgens Deci (1972) zijn er twee vormen van motivatie namelijk extrinsieke motivatie, in de vorm van een monetaire beloning, en intrinsieke motivatie, in de vorm van de tevredenheid met betrekking tot het werk. Intrinsieke motivatie blijkt vaak krachtiger te zijn dan extrinsieke motivatie en dit kan ertoe leiden dat de inzet van extrinsieke prestatiemaatstaven leidt tot een lagere tevredenheid over de baan. Cools (2005, pp. 92) legt in één treffende zin de vinger op de zere plek: “Prestatiebeloning is slechts één takje uit de grote boom waarvan alle andere takken tezamen een veel sterker effect hebben op optimale prestaties dan dat ene takje wat prestatiebeloning heet”. Dit alles wordt weergegeven in figuur 2, waarin ook de intrinsieke- en extrinsieke motivatie van Deci (1972) terugkomen.
Toch blijkt dat, ondanks het geloof dat geld bestuurders niet motiveert, vele ondernemingen in een bezoldigingscontract de koppeling met prestaties meenemen. Wat hier de oorzaak van is is onderzocht door Bender (2004) door een reeks interviews te houden in ondernemingen uit het Verenigd Koninkrijk. Uit de interviews met onder andere CEO’s, Human Resource manager en voorzitters van Raden van Bestuur blijkt dat de koppeling tussen prestaties van de
onderneming en bezoldiging wordt gemaakt om drie redenen. Ten eerste om bestuurders aan te trekken en te behouden door ze grote salarissen in het vooruitzicht te stellen. Ten tweede omdat het wordt voorgeschreven in bepaalde governance codes. Ten derde en laatste wordt genoemd dat soortgelijke bedrijven dezelfde relatie opnemen in bezoldigingscontracten en dat ondernemingen dit kopiëren om zichzelf niet uit de markt te prijzen.
Of er een relatie is tussen de prestaties van de onderneming en de hoogte van de bezoldiging is vele malen kwantitatief onderzocht. Het lastige aan het meten van deze relatie is dat er vele verschillende maatstaven van prestaties zijn, onder andere de EBIT, de EBITDA, de profit margin, de return on assets, de return on equity, het aandelenrendement en afgeleiden van deze maatstaven.
Waardecreatie
Competenties Motivatie
Extrinsieke motivatie
Motivatie die voorkomt uit prikkels buiten het werk zelf, zoals carrière, salaris, een mooie leaseauto, status, macht, etc.
Intrinsieke motivatie
Motivatie die voorkomt uit het werk zelf, plezier in het werk, het gevoel vancompetentie en zelfrealisatie
Prestatiebeloning Promotie
Figuur 2: Prestatiebeloning is één element van waardecreatie, uit Cools (2005), pagina 92.
Onderzoeksresultaten kunnen dus zeer afhankelijk zijn van de prestatiemaatstaf die wordt genomen in het onderzoek. Aangezien er in de prestatiecontracten vaak gebruik wordt gemaakt van prestatiemaatstaven is de algemene tendens dat er vaak een positieve relatie wordt ontdekt tussen de hoogte van de beloning en de prestaties van de onderneming. Een goede prestatiemaatstaf is in de ogen van Baker (1992, p.609) ‘wanneer het marginale product van de acties van de agent in de relatie tot de prestatiemaatstaf in hoge mate is gecorreleerd met de marginale product van deze acties op de doelen van de principaal’. In het onderzoek van Dogan en Smyth (2003) naar de pay-for-performance relatie bij beursgenoteerde ondernemingen in Maleisië wordt ook een positieve relatie gevonden. De relatie is echter niet geheel eenduidig. Er wordt wel een significant positieve relatie gevonden tussen de bezoldiging en de sales turnover maar niet tussen de bezoldiging en de prestaties in de sector van de onderneming. Ook hier blijkt maar weer eens hoe de keuze van de maatstaf van invloed kan zijn op de uitkomsten. Core et al. (2003) vinden ook een positieve relatie tussen de bezoldiging en de prestaties van de onderneming. Eén van de oorzaken die men hiervoor geeft zijn zogenaamde ‘equity based incentives’, waarmee men de aandelenuitkeringen en opties bedoelt. Kaplan (1994) vergeleek in zijn publicatie de relatie tussen prestaties en de hoogte van de bezoldiging in de Verenigde Staten en Japan. Voor beide landen werd dezelfde positieve relatie gevonden. Zo wordt er voor beide landen een positief verband gevonden tussen de verkopen en het aandelenrendement met de hoogte van de bezoldiging. Andere studies waar een positieve relatie wordt ontdekt zijn Finkelstein en Hambrick (1989) en Conyon en Schwalbach (2000).
Veelal wordt er dus een positieve relatie gevonden tussen de prestaties van de onderneming en de hoogte van de bezoldiging. Toch wordt deze relatie niet altijd gevonden. In het empirische onderzoek van Duffhues en Kabir (2007) kunnen de onderzoekers geen positieve relatie ontdekken tussen de prestaties van de onderneming en de hoogte van de bestuurdersbeloning bij Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen. Men maakt in dit onderzoek gebruikt van verschillende prestatiemaatstaven, onder andere de return on assets, de return on sales en het jaarlijkse aandelenrendement. Ook Core et al. (1999) vindt een negatieve relatie tussen de hoogte van de beloning en de prestaties van de onderneming. Firth et al. (2005) vindt bij ondernemingen in China slechts een zeer lage positieve relatie tussen de prestaties en de bezoldiging. Men geeft aan dat dit vragen oproept omtrent de effectiviteit van de beloningssystemen bij de Chinese ondernemingen.
De verwachting is dat prestaties van de onderneming, zowel in Nederland als Hong Kong, een positieve invloed hebben op de bezoldiging van de bestuurder. Aangezien het variabele deel van de bezoldiging gekoppeld is aan bepaalde prestaties lijkt dit een logische relatie, al hebben bepaalde studies aangetoond dat de relatie negatief is en dat prestatiebeloning slecht een klein onderdeel is van waardecreatie voor de onderneming. Om de resultatenverwerking te vergemakkelijken is er besloten
elke stelling te verdelen in tweeën, één voor Nederland en één voor Hong Kong. Dit zal bij de volgende stellingen ook het geval zijn. De eerste stelling luidt als volgt:
Stelling 1:
1A: In Nederland hebben de prestaties van de onderneming een positieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
1B: In Hong Kong hebben de prestaties van de onderneming een positieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
2.4.2. Grootte van de onderneming
Net als bij de prestaties van de onderneming zijn er bij de grootte van de onderneming verschillende maatstaven die gebruikt kunnen worden. Voorbeelden van deze maatstaven zijn onder andere het aantal werknemers, de omzet van de onderneming, het balanstotaal van de onderneming en de marktwaarde van de onderneming. De relatie tussen de grootte van de onderneming en de hoogte van de bezoldiging is in verschillende onderzoeken aan bod gekomen.
Volgens vele onderzoeken is de grootte van de onderneming één van de drijvende krachten achter de hoogte van de bezoldiging. Dit klinkt ook zeer logisch, aangezien naarmate de onderneming groter wordt er meer verantwoordelijkheid rust op de schouders van bestuurders. Tevens vraagt de complexiteit van snel groeiende ondernemingen vaak om bestuurders met een grote schat aan kennis en ervaring waarvoor nou eenmaal meer betaald moet worden. Murphy (1999) vind inderdaad dat bestuurders van grotere ondernemingen in de Verenigde Staten hogere bezoldigingen krijgen. In deze studie wordt vervolgens ook gevonden dat naarmate ondernemingen groter worden minder gebruik maken van pay-for-performance. De reden hiervoor is volgens Murphy (1999) vooral te vinden in de risico-aversie van de bestuurders, een vaste beloning is immers zonder risico in tegenstellingen tot bonussen die zijn gekoppeld aan prestaties van de onderneming. Brenner en Swalbach (2003) bestuderen de relatie tussen de grootte van de onderneming en de bezoldiging en vergelijken deze tussen Duitsland en het Verenigde Koninkrijk. Zij vinden in hun onderzoek een positieve relatie tussen de variabelen in beide landen alleen wordt dit verband nihil als deze in het onderzoek wordt gecorrigeerd door de kwaliteiten van de manager. Dit verband laat volgens de onderzoekers zien dat de grootte van de onderneming een goede schatting is van de kwaliteiten van de bestuurder.
Finkelstein en Hambrick (1989) vinden ook een positieve relatie tussen de grootte en de bezoldiging (in de Verenigde Staten).
Buiten de Westerse wereld zijn ook onderzoeken verricht naar de invloed van de grootte van de onderneming. Eén van deze onderzoeken is uitgevoerd door Hijazi en Bhatti (2007) bij een steekproef
van Pakistaanse ondernemingen. Ze gebruikten in hun studie het raamwerk van Agarwal (1981) waarbij de grootte van de onderneming wordt bepaald aan de hand van twee verklarende variabelen.
Ten eerste de complexiteit van de baan, hoe groter de onderneming des te complexer het werk van de bestuurder wordt. De tweede variabele is de mate waarin het bedrijf de bestuurder kan betalen. Hoe groter de onderneming is des te hoger is vaak de omzet en winst, waardoor de onderneming meer mogelijkheden heeft om kwalitatief betere bestuurders aan te trekken. Hijazi en Bhatti (2007) vinden vervolgens een significante positieve relatie tussen de grootte van de onderneming en bezoldiging.
Uit deze onderzoeken leiden we de verwachting af dat de grootte van de onderneming zowel in Nederland als Hong Kong een positieve invloed heeft op de hoogte van de bezoldiging. Hoe groter de onderneming des te meer verantwoordelijkheid van de CEO en des te groter is de impact van de beslissingen van de CEO. Deze verwachting wordt mede ondersteund door de studie van Tosi et al.
(2000). In een meta-analyse met verscheidene onderzoeken naar bezoldigingen komt men tot de conclusie dat de grootte van de onderneming maar liefst 40% van de variantie in de bezoldiging van bestuurders voor zijn rekening neemt. De tweede stelling luidt dan ook als volgt:
Stelling 2:
2A: In Nederland heeft de grootte van de onderneming een positieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
2B: In Hong Kong heeft de grootte van de onderneming een positieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
2.4.3. Eigendom CEO
Bestuurders van ondernemingen hebben vaak een bepaalde hoeveelheid aandelen van de onderneming in hun bezit. Enerzijds omdat ze misschien de oprichter zijn van de onderneming, anderzijds omdat ze door het aandelenbezit een bepaalde band met de onderneming creëren. Het is tegenwoordig een trend van ondernemingen, vooral voor Angelsaksische ondernemingen, om eigendom van CEO verplicht te stellen. Bij deze ondernemingen is vaak sprake van zogenaamde ‘share ownership guidelines’ waarin regels staan omschreven voor het aandelenbezit van de CEO en aanverwante bestuurders, met name erop gericht een ‘meaningfull ownership’ voor de CEO te creëren. In de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk is het ook gebruikelijk dat non-executive directors in het bezit zijn van aandelen van de onderneming. In het algemeen is de trend dat er een negatieve relatie bestaat tussen het aantal aandelen dat een bestuurder van de onderneming bezit en de hoogte van de bezoldiging.
Zoals Cheng en Firth (2005) in hun onderzoek aangeven is een factor die onderzoek naar bestuurdersbezoldigingen in Hong Kong interessant maakt het eigendom van de ondernemingen. In
tegenstelling tot vele Westerse landen zijn bepaalde beursgenoteerde ondernemingen in Hong Kong, evenals in andere Oosterse landen, in handen van de CEO en zijn of haar familie. Cheng en Firth (2005) gaan ervan uit dat bestuurders die een substantiële hoeveelheid aandelen bezitten een lagere directe bezoldiging ontvangen. Dit heeft volgens hen drie oorzaken: ten eerste zullen bestuurders een minder hoge bezoldiging willen omdat ze cash-dividend ontvangen op hun aandelen. Ten tweede is de media in Hong Kong niet erg discreet en heeft men het vaak voorzien op welgestelde zakenmensen.
Als derde en laatste reden wordt genoemd dat ze de looneisen van de managers tot een lager niveau kunnen reduceren. Uiteindelijk wordt deze aanname in het onderzoek bevestigd, het blijkt dat bestuurders die een substantiële hoeveelheid aandelen bezitten inderdaad een lagere bezoldiging ontvangen. Dogan en Firth (2002) komen tot dezelfde negatieve relatie in hun onderzoek bij ondernemingen in Maleisië. Ze geven aan dat de concentratie van eigendom een schatting is voor de intensiteit van het monitoren door de aandeelhouders. Wanneer het eigendom geconcentreerd is kunnen de aandeelhouders de prestaties van de bestuurders beter monitoren waardoor de bezoldiging beter gekoppeld kunnen worden aan de prestaties van de manager.
Hoewel de mate van het aandelenbezit van de CEO lager ligt in de Westerse wereld is er ook hier sprake van aandelenbezit door de CEO. Core et al. (1999) onderzocht de relatie tussen het aandelenbezit van bestuurders en de hoogte van de bezoldiging. Zij vinden in een steekproef van 205 beursgenoteerde Amerikaanse ondernemingen dat de bezoldiging van de CEO een afnemende functie is van het aandelenbezit van de CEO.
Toch zijn er ook onderzoeken waar een positieve relatie wordt gevonden. Cheung et al. (2005) vinden dat CEO’s die geen aandelen van de onderneming in bezit hebben een lagere bezoldiging ontvangen dan CEO’s die wel in het bezit zijn van aandelen. Ze voerden hun onderzoek uit bij een steekproef van 412 beursgenoteerde ondernemingen in Hong Kong. Men vindt bewijs dat des te kleiner de onderneming is het waarschijnlijker is dat CEO zijn invloed gebruikt om een hogere bezoldiging voor zichzelf te bewerkstelligen. Ook Holderness en Sheehan (1988) vinden dat bestuurders die een meerderheidsbelang hebben in de onderneming een hogere bezoldiging ontvangen.
Alhoewel de onderzoeksresultaten wisselend zijn is de verwachting dat de hoeveelheid aandelen die de CEO bezit zowel in Nederland als Hong Kong negatief van invloed is op de hoogte van de bezoldiging van de CEO. Deze verwachting komt vooral voort uit het feit dat naast het gewone salaris de CEO die aandelen bezit ook nog een inkomstenbron heeft in de vorm van uitgekeerd dividend. De derde stelling luidt dus als volgt:
Stelling 3:
3A: In Nederland heeft de hoeveelheid aandelen die de CEO in zijn of haar bezit heeft een negatieve invloed op de hoogte van de bezoldiging.
3B: In Hong Kong heeft de hoeveelheid aandelen die de CEO in zijn of haar bezit heeft een negatieve invloed op de hoogte van de bezoldiging.
2.4.4. Onafhankelijkheid remuneratiecommissie
Het wel of niet aanwezig zijn en de onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie kunnen invloed hebben op de hoogte van de bezoldiging. De rol van een dergelijke commissie is het in lijn brengen van de bezoldiging van de bestuurders met de belangen van de aandeelhouders om op die manier de agency-problemen binnen de onderneming te verkleinen. Er is een verschil in de wijze waarop de onafhankelijkheid wordt gemeten in Nederland en Hong Kong. Dit zit hem in het feit dat ondernemingen in beide landen gebruik maken van verschillende besturingssystemen. In Nederland maken ze gebruik van het Rijnlandse ‘two-tier’-besturingssysteem, waarbij de Raad van Bestuur en de Raad van Commissarissen twee aparte entiteiten vormen. In Hong Kong maakt men gebruik van het Angelsaksische ‘one-tier’-besturingssysteem, waarbij de uitvoerende- en niet-uitvoerende bestuurders bij elkaar in één bestuur zitten. In Nederland is een trend zichtbaar waarin onderneming steeds vaker de voorkeur geven aan een ‘one-tier’-systeem. Eén van de voordelen is de betrokkenheid aangezien niet-uitvoerende bestuurders formeel dezelfde verantwoordelijkheden hebben en dat zij daardoor een grotere verantwoordelijkheid voelen (Cools, 2005).
Er is zeer weinig onderzoek verricht naar het verschil tussen de invloed van beide besturingsmodellen en hun invloed op de hoogte van de bezoldiging. Eén van de studies die dit wel meenam als factor is de studie van Conyon en Schwalback (2000). Ze onderzochten de relatie tussen het besturingsmodel en de hoogte van de bezoldiging in het Verenigd Koninkrijk (‘one-tier’) en Duitsland (‘two-tier’) en vonden dat deze in het Verenigd Koninkrijk hoger lagen. Alhoewel men aangeeft dat hier meerdere oorzaken voor zijn (oa. optie uitkeringen in Verenigd Koninkrijk) laten ze weten dat besturingsmodel van invloed is op de hoogte van de bezoldiging.
Onderzoeken in het verleden laten een wisselend beeld zien van de invloed van de remuneratiecommissie. Eén van de eerdere studies naar de instelling van een remuneratiecommissie is het onderzoek uitgevoerd bij Britse ondernemingen door Main en Johnston (1993). Zij vonden dat de instelling van de commissie een positieve invloed had op de hoogte van de bezoldiging en dat het tevens geen positief had op de pay-for-performance in bezoldigingscontracten. Zij geven aan dat, wil de remuneratiecommissie een rol spelen als belangrijk toezichtmechanisme, er een belangrijke rol is weggelegd voor de selectie en samenstelling van de commissie. Onder andere kwam de rol van de non-executive director aan het licht (Spira en Bender, (2004)). Men zag dat deze toevoeging van de non-executive director aan het bestuur noodzakelijk was om het bestuur beter te monitoren. In vele
remuneratiecommissies zitten buitenstaanders van de onderneming, die ook wel non-executive- of independent non-executive directors worden genoemd.
Toch blijkt dat de onafhankelijkheid van de leden van de remuneratiecommissie niet per definitie hoeft te leiden tot lagere bezoldigingen. Conyon en Peck (1998) onderzochten de rol van de remuneratiecommissie en de samenstelling daarvan in het bepalen van de bestuurdersbezoldiging.
Men zou zeggen dat naarmate de invloed van deze buitenstaanders stijgt, de bezoldiging van de bestuurder zal dalen. Toch vinden Conyon en Peck (1998) het tegenovergestelde, ze concluderen dat de aanwezigheid van buitenstaanders zelfs een positieve relatie heeft met de hoogte van de bezoldiging. Ook Fernandes (2008) trekt de effectiviteit van onafhankelijke leden van de Raad van Bestuur in twijfel. In de studie vindt men bij besturen met meer onafhankelijke leden een hogere bezoldiging van de CEO terug. Tevens wordt er gevonden dat ondernemingen zonder onafhankelijke leden in het bestuur de belangen van de bestuurders en de aandeelhouders beter op één lijn krijgen waardoor de agency problemen afnemen.
Een ander onderzoek vond hetzelfde resultaat. Naar aanleiding van de richtlijnen met betrekking tot de samenstelling van de remuneratiecommissie die de Secturies and Exchange Commission uitvaardigde deden Daily et al. (1998) onderzoek naar de relatie tussen de onafhankelijkheid van de commissie en de hoogte van de bezoldiging. Zij vonden, in overeenstemming met Conyon en Peck (1998), dat een hoger percentage van afhankelijke bestuurders niet leidde tot een hoger niveau van bezoldigingen. Er worden twee mogelijke redenen gegeven voor deze relatie. Ten eerste dat bestuurders, ongeacht de afhankelijkheid, zich bewust zijn van hun verplichtingen naar de aandeelhouders. De tweede reden die men geeft is dat het toekennen van excessieve bezoldigingen kan leiden tot negatieve publiciteit. Main et al. (2008) geeft aan dat een effectieve werking van een remuneratiecommissie verder gaat dan alleen het benoemen van independent directors als lid en het inroosteren van slecht een paar bijeenkomsten per jaar. Volgens hen is één van de succesvoorwaarden voor het effectief functioneren van de commissie dat de leden een significante hoeveelheid tijd en commitment in de commissie steken. Er is daarbij een belangrijke rol weggelegd voor de voorzitter van de commissie die in overleg met de bestuurders, externe adviseurs en de interne HRM afdeling tot een acceptabele uitkomst voor iedere stakeholder. Zo kunnen de belangen van stakeholders en de bestuurders beter op één lijn gebracht worden waardoor agency problemen en kosten kunnen worden teruggedrongen.
Alhoewel ook hier de resultaten van wetenschappelijke onderzoeken wisselend is (Main en Johnston (1993), Conyon en Peck (1998) en Main et al. (2008)), is de verwachting dat de mate van onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie negatief van invloed is op de hoogte van de bezoldiging van de CEO. Deze verwachting komt voort uit de gedachte dat een onafhankelijke bestuurder of commissaris (afhankelijk van het besturingssysteem) los staat van het uitvoerende beleid
van onderneming waardoor hij beter de belangen van andere stakeholders kan nastreven. De vierde stelling luidt als volgt:
Stelling 4:
4A: In Nederland heeft de mate van onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie een negatieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
4B: In Hong Kong heeft de mate van onafhankelijkheid van de remuneratiecommissie een negatieve invloed op de hoogte van de bezoldiging van de CEO.
2.4.5. Overige factoren
In de vorige paragrafen zijn een aantal van de belangrijkste factoren behandeld die invloed kunnen hebben op de hoogte van de bestuurdersbezoldiging. Deze opsomming is echter niet limitatief. In deze paragraaf zullen een aantal van deze factoren worden geïdentificeerd die, hoewel er minder wetenschappelijke literatuur over is geschreven, wel degelijk van invloed kunnen zijn op bezoldigingen.
De kwaliteit van de manager is één van deze overige factoren. Kwaliteit is bij deze uitgedrukt in de opleiding die de bestuurder heeft afgerond en de ervaring die hij meebrengt. De factor kwaliteit van het bestuur wordt door vele ondernemingen als concurrentievoordeel gezien en men is bereid hier hoge bezoldigingen tegenover te stellen. Onder andere Brenner en Schwalbach (2003) vonden deze positieve relatie, zowel bij ondernemingen in Duitsland als bij ondernemingen in het Verenigd Koninkrijk.
Een andere factor die van invloed kan zijn is de strategie van de onderneming. De onderliggende gedachte hierachter is, zoals genoemd door Balkin en Gomez-Mejia (1990), dat een effectief ontworpen bezoldigingssysteem bijdraagt aan het behalen van de strategische doelstellingen van de onderneming. In hun onderzoek vinden Balkin en Gomez-Mejia (1990) dat de effectiviteit van het bezoldigingssysteem een functie is van het samengaan van de bezoldigingsstrategie en de organisatiestrategie.
Ook landen waarin de onderneming hun zetel hebben en de sector waarin de onderneming actief is kunnen van invloed zijn op de hoogte van de bezoldiging. Zo lijken bestuurders in vroeg geïndustrialiseerde landen meer te verdienen dan bestuurders in de nieuw opkomende economieën.
Tevens is de wet- en regelgeving rond het vrijgeven van informatie omtrent bezoldigingen in de Westerse landen vaak verder ontwikkeld dan in de opkomende landen. Zo onderzochten Taft en Singh (2003) de verschillen tussen de hoogte van de bezoldigingen in Japan en de Verenigde Staten. Men
vond dat de hoogte van de beloningen bij de ondernemingen uit de Verenigde Staten hoger was dan bij de Japanse ondernemingen. Ook Kaplan (1994) onderzocht verschillen tussen Japan en de Verenigde Staten, zoals al staat aangegeven in de paragraaf ‘performance’.
Thomas (2003) onderzoekt wat de oorzaak is dat Amerikaanse CEO’s een hogere bezoldiging krijgen dat CEO’s in het buitenland. Thomas (2003) kijkt daarbij kritisch naar de gedachte dat Amerikaanse CEO’s meer macht hebben binnen de Raad van Bestuur en daarom hun eigen bezoldiging kunnen verhogen. Er worden, naast de reden dat ondernemingen in de Verenigde Staten vaak groter zijn, verschillende redenen gegeven voor de hogere bezoldiging. Zo spelen onder andere economische krachten en de internationale arbeidsmarkt voor managers een rol. Conyon et al. (2006) zocht verschillen tussen de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk. Ze vonden, alhoewel de bezoldigingen hoger waren in de Verenigde Staten ten opzichte van het Verenigd Koninkrijk, dat de bezoldigingen niet buitensporig hoger waren in de Verenigde Staten. De oorzaak voor de hogere beloning lag vooral in het feit dat CEO’s in de Verenigde Staten grotere optiepakketten kregen.
Een concept dat steeds verder doordringt in de bezoldigingscontracten is de ‘relative performance evaluation’ (RPE). Bij deze vorm van evalueren worden prestaties niet gemeten aan de hand van de nettowinst of de aandelenprijs van de onderneming. Deze prestaties worden gemeten aan de hand van het verschil tussen de nettowinst en de aandelenprijs van de onderneming met de gemiddelde prestaties van een groep van soortgelijke ondernemingen die actief zijn in dezelfde industrie (Scott, 2006). De theorie is tot stand gekomen in het werk van Holmström (1982), door de prestaties van de onderneming te vergelijken met de gemiddelde prestaties in een industrie wordt het systematische risico dat een industrie met zich meebrengt weggecijferd uit een bezoldigingscontract. De RPE houdt dus in dat er een negatieve relatie bestaat tussen bezoldiging en de gemiddelde prestatie in een industrie. Dit houdt in dat een bestuurder het nog steeds een hoge bezoldiging kan krijgen als de onderneming een verlies rapporteert, mits het verlies maar lager is dan het gemiddelde verlies binnen de industrie.
