Bachelorscriptie economie en bedrijfskunde
Wat zijn de voor- en nadelen van de gebruikte bonussystemen met
betrekking tot het reduceren van het agency probleem in het
bedrijfsleven?
Jimmy Eskens 10372814 29 juni 2015
Universiteit van Amsterdam, Amsterdam Business School Bsc Accountancy & Control
Faculteit Economie en Bedrijfskunde Supervisor: Ben van Dam
Abstract
Bonussen maken een substantieel deel uit van de beloning van topbestuurders. Echter, recentelijk is er veel maatschappelijke ophef geweest over deze bonussen. Het doel van deze scriptie is een bijdrage te leveren aan de discussie over de voor- en nadelen van bonussystemen voor
topbestuurders. Omdat er voornamelijk kritiek is op de bonussen voor topbestuurders, zal de scriptie voornamelijk daarop gericht zijn. De belangrijkste theorie die ten grondslag ligt aan het gebruik van bonussen is de agency theorie. Daarom zal deze scriptie dit perspectief hanteren. Dit heeft geleid tot de volgende vraagstelling: Wat zijn de voor- en nadelen van de gebruikte
bonussystemen met betrekking tot het reduceren van het agency probleem in het bedrijfsleven? Deze vraag is beantwoord door middel van een literatuuronderzoek. De bijdrage van dit onderzoek zit in het opvullen van een leegte in de literatuur van een onderzoek dat alle positieve en negatieve aspecten van bonussystemen verenigt vanuit het perspectief van het agency model.
Geconcludeerd kan worden dat voordelen van bonussystemen uit het oogpunt van de agency theorie bijdragen aan het verminderen van het agency probleem.
Inhoudsopgave Abstract 1. Introductie 2. Theoretisch raamwerk 2.1 Agency theorie 2.2 Vormen prestatiemaatstaven 2.3 Vormen bonusuitkeringen
2.4 Voorbeelden Nederlands bedrijfsleven 2.4.1 Eneco Holding N.V.
2.4.2 AFAS Software N.V.
2.4.3 Havenbedrijf Rotterdam B.V. 2.4.4 ABN Amro Group N.V.
2.4.5 Wet beloningsbeleid van financiële ondernemingen 3. Redenen voor het gebruik van bonussystemen
3.1 Algemeen
3.2 Financiële maatstaven 3.3 Niet-financiële maatstaven 3.4 Financiële uitkeringen
4. Nadelen van het gebruik van bonussystemen 4.1 Algemeen 4.2 Financiële maatstaven 4.3 Niet-financiële maatstaven 4.4 Financiële uitkeringen 5. Discussie 6. Conclusie Bilbiografie.
Hierbij verklaar ik, Jimmy Eskens, dat ik deze scriptie zelf geschreven heb en dat ik de volledige verantwoordelijkheid op me neem voor de inhoud ervan.
Ik bevestig dat de tekst en het werk dat in deze scriptie gepresenteerd wordt origineel is en dat ik geen gebruik heb gemaakt van andere bronnen dan die welke in de tekst en in de referenties worden genoemd.
De Faculteit Economie en Bedrijfskunde is alleen verantwoordelijk voor de begeleiding tot het inleveren van de scriptie, niet voor de inhoud.
1. Introductie
Eind maart 2015 maakte ABN Amro bekend dat verschillende topmanagers in 2014 een ton salaris extra hebben ontvangen. Een dag voor deze bekendmaking, liet ook ING en verzekeraar NN weten dat het salaris van bestuursleden wordt verhoogd (NRC, 2015a). Dit heeft voor veel maatschappelijke, politieke en interne ophef gezorgd. Hierop hebben zes leden van de raad van bestuur van de ABN Amro afstand gedaan van deze omstreden verhoging (FD, 2015a), stelde minister Dijsselbloem de beursgang van ABN uit (NRC, 2015b), stapte Peter Wakkie, commissaris van ABN Amro verantwoordelijk voor het beloningsbeleid, op (NRC, 2015c) en is eens te meer gebleken dat vergoedingen voor topbestuurders een maatschappelijk gevoelige kwestie is. Überhaupt zijn de bonussen van de managers in de bankensector sinds de financiële crisis onderwerp van hevige maatschappelijke kritiek. Alleen al in Londen hebben bankiers en
verzekeraars sinds het begin van de crisis in 2007 zo'n 125 miljard euro aan bonussen verdeeld (FD, 2015b). Echter, ook buiten de bankensector zijn bonussen een gevoelig onderwerp. De bestuursvoorzitter van KPN, Eelco Blok, zag zich genoodzaakt om de 425.000 euro bonus die hij kreeg voor zijn inspanningen rond de verkoop van een Duits dochterbedrijf terug te storten. De vakbonden vonden de bonus, samen met andere salarisverhogingen, buitensporig omdat onder zijn bewind duizenden banen zijn verdwenen (FD, 2015c). Zo zijn er nog veel meer voorbeelden te vinden, in binnen- en buitenland, waaruit blijkt dat de bonussen een maatschappelijk gevoelig onderwerp zijn.
Bonussen zijn de laatste decennia een belangrijk onderdeel geworden van
managementvergoedingen. In 1991 gebruikte ongeveer 91% van de organisaties gebruik van een bonussysteem (Carter et al, 2005). De oorsprong van een bonussysteem zit in het motiveren van werknemers om harder te werken en zo tot betere prestaties te komen. Bonner en Sprinkle (2002) stellen dat bonussen leiden tot een verhoging van de inspanning. Deze mening wordt gedeeld door tal van onderzoekers.
Buiten het enkel verhogen van de motivatie om harder te werken kunnen bonussystemen ook uitkomst bieden voor het agency probleem (Eisenhardt, 1989; Garen, 1994; Smith en Watts,
1982). Het kan zorgen dat de doelen van werkgever en werknemer op elkaar afgestemd worden en dat de werknemer de gewenste hoeveelheid risico neemt. Een ander veelgebruikt argument voor het gebruik van bonussystemen is het aantrekken of behouden van getalenteerd personeel (Lawler 2000; Booth en Frank, 1999).
Echter, onlangs is er veel maatschappelijke kritiek op bonussen voor topbestuurders
ontstaan. Tijdens de – door de in de ogen van het publiek door hen veroorzaakte – financiële crisis gingen overal banken ten onder of werden met staatsgeld gered, terwijl in de sector toch voor miljarden aan bonussen werd uitgekeerd. Dit heeft geleid tot een legitimeringsprobleem aan het publiek. Naast dit legitimeringsprobleem zijn er nog meer ongewenste effecten van
bonussystemen. Een voorbeeld hiervan is earnings management. Healy (1985) stelt dat managers prikkels hebben om cijfers te manipuleren om bonussen in huidige en toekomstige jaren te kunnen halen. Hier bouwen nog artikelen op voort die later besproken zullen worden. Een ander
ongewenst effect van bonussen is de fixatie op de korte termijn die het meebrengt, onder andere beschreven door Ittner en larcker (2000). Een voorbeeld hiervan is het nemen van investerings- en financieringsbeslissingen die op lange termijn een lagere netto contante waarde hebben dan een alternatief, maar die zichzelf bijvoorbeeld sneller terugverdienen en daarmee bonussen op korte termijn kunnen verzekeren (Smith en Watts, 1982). Een ander voorbeeld van kortzichtigheid is het negeren van factoren waar geen beloning voor wordt uitgekeerd (Ambrose en Kulik, 1999).
Traditioneel is de meest gebruikte bonusuitkeringen in de vorm van geld dat aan het eind van het jaar wordt uitgekeerd. Sinds de laatste decennia wordt er ook gebruik gemaakt van het uitkeren van aandelen of aandelenopties in de variabele beloning van managers (Kraizberg et al., 2002). Ook kan er sprake zijn van niet-financiële uitkeringen als promotie (Ambrose en Kulik, 1999).
De belangrijkste theorie die ten grondslag ligt aan het gebruik van bonussystemen is de agency theorie. Het model van deze theorie heeft betrekking op het ontwerpen van
beloningsplannen die belangen van risico- en inspanningsmijdende agenten met de belangen van de principaal en op deze manier de zogenaamde agency kosten te reduceren. Agency kosten worden door Jensen en Meckling (1976) beschreven als het totaal van de monitoring costs, de kosten die de principaal maakt aan toezicht en controle op de acties van de agent, bonding costs, de kosten die de agent maakt om zijn handelen in het belang van de principaal aan te tonen, en het residual loss, de kosten van het verschil in nut voor de principaal door het delegeren van taken aan de agent ondanks het maken van de twee andere kosten.
Het doel van deze scriptie is een bijdrage te leveren aan de discussie over de voor- en nadelen van bonussystemen voor topbestuurders. Omdat er voornamelijk kritiek is op de bonussen voor topbestuurders, zal de scriptie voornamelijk daarop gericht zijn.. Dit zal gebeuren vanuit het perspectief van het principaal-agent model, oftewel het agency model. Dit heeft geleid tot de volgende vraagstelling: Wat zijn de voor- en nadelen van de gebruikte bonussystemen met betrekking tot het reduceren van het agency probleem in het bedrijfsleven? Deze vraag zal
beantwoord worden door middel van een literatuuronderzoek.
De toevoeging van dit onderzoek zit in het opvullen van een leegte in de literatuur. Er is naar mijn mening geen onderzoek dat alle positieve en negatieve aspecten van bonussystemen verenigt vanuit het perspectief van het agency model
Deze scriptie is als volgt opgebouwd. In het volgende hoofdstuk zal er een theoretisch raamwerk gegeven worden over de belangrijkste theorie die ten grondslag ligt aan het gebruik van bonussystemen, de agency theory, en tevens zullen de verschillende vormen van bonussystemen beschreven worden. In de twee hoofdstukken die daarop volgen zullen achtereenvolgens de belangrijkste voordelen en nadelen van verschillende bonussystemen worden besproken, en geprobeerd deze te koppelen aan de beschreven theorie. In paragraaf vijf zal een afweging gemaakt worden of bonussystemen bijdragen aan het verminderen van de agency costs. Afsluitend zal nog een conclusie gegeven worden.
2. Theoretisch raamwerk
In dit hoofdstuk zal er een theoretisch raamwerk gegeven worden over de belangrijkste theorie die ten grondslag ligt aan het gebruik van bonussystemen, de agency theory, en tevens zullen de verschillende vormen van bonussystemen beschreven worden. Ook zullen er nog enkele voorbeelden van bonusstructuren uit het Nederlandse bedrijfsleven gegeven worden.
Bonussystemen zijn een belangrijk onderdeel van jaarlijkse beloningen voor managers (Carter et al., 2005; Jensen en Murphy 1990). Jensen en Murphy (1990) stellen dat vrijwel alle grote winststrevende organisaties gebruik maken van bonussen. Volgens Carter et al. (2005) gebruikten in 1991 91% van de organisaties een vorm van bonussystemen.
Van oudsher hebben organisaties bijna alleen maar gebruik gemaakt van bonussystemen aan de hand van financiële prestatiemaatstaven (Balkom et al., 1997; Rappaport, 1999).
Voorbeelden hiervan zijn winst, winst per aandeel, investeringsrendement en omzet. Dit zijn nog steeds veelgebruikte maatstaven (Carter et al., 2005).
Echter, door verschillende ontwikkelingen als globalisering en technologische innovaties is de hedendaagse bedrijfsvoering anders dan voorheen, en daardoor is de vraag ontstaan of deze financiële prestatiemaatstaven nog wel geschikt zijn (Johnson, 1990; Fisher 1995; Brancato 1995). Managers hebben in de loop van de tijd gemerkt dat traditionele accounting-based maatstaven niet meer altijd de meest belangrijke zijn (Ittner et al., 1998). Klanten willen tegenwoordig meer dan een lage prijs. Men heeft ook in toenemende mate behoefte aan kwaliteit, flexibiliteit en
betrouwbaarheid (Johnson, 1990). Veel organisaties zijn dan ook aspecten als klanttevredenheid gaan meenemen in hun bonusbeleid (Johnson 1990; Banker et al., 1996; Perera et al., 1997). Dit alles heeft ertoe geleid dat er verschillende prestatieafhankelijke bonussystemen met verschillende prestatiemaatstaven zijn ontstaan. In deze scriptie worden twee hoofdvormen maatstaven
maatstaven anderzijds. Een vergelijkbaar onderscheid wordt gemaakt in de vormen die uitkeringen kunnen hebben. Er wordt onderscheid gemaakt tussen financiële uitkeringsvormen als geld en aandelen, en niet-financiële uitkeringen als promotie en 'schouderklopjes'. Echter, deze scriptie richt zich op topbestuurders. Voor topbestuurders zijn niet-financiële uitkeringen niet erg relevant, en zullen daarom buiten beschouwing worden gelaten.
Dit hoofdstuk zal verdergaan met het bespreken van de agency theorie. Daarna zullen achtereenvolgens de verschillende vormenprestatiemaatstaven en de verschillende vormen van bonusuitkeringen beschreven worden. Tenslotte zullen er nog enkele voorbeelden van
bonusstructuren uit het Nederlandse bedrijfsleven gegeven worden. 2.1 Agency theory
Zoals gezegd, is de agency theory een belangrijke theorie in het verklaren van bonussystemen. In 1932 introduceerde Berle en Means de term seperation of ownership and control (Jensen en Meckel, 1976). Jensen en Meckling (1976) hebben hier hun principaal-agent relatie op gebaseerd. Een ander belangrijk artikel dat deze theorie beschrijft is dat van Eisenhardt(1989).
De agency-theory maakt onderscheid tussen een principaal en een agent (Jensen en Meckling, 1976). In organisaties kan hierbij gedacht worden aan aandeelhouders als principaal die taken delegeert aan de managers als agent. Een probleem tussen deze scheiding ontstaat omdat de principaal de waarde van de organisatie wil maximaliseren, zodat zijn aandeelhouderschap meer waard wordt. Echter, de agency-theory veronderstelt dat de agent zijn eigen nut wil
maximaliseren (Jensen en Meckling, 1976). Hier is dus sprake van een conflict. De principaal wil de bedrijfswaarde zo hoog mogelijk hebben, dus het liefst de kosten voor de agent zo laag mogelijk houden, terwijl deze agent deze juist zo hoog mogelijk wil.
In een dergelijke principaal-agent relatie kunnen nog twee problemen ontstaan. De eerste is het probleem dat de principaal zelden precies weet wat de agent uitvoert. Dit komt doordat er tussen deze twee spelers vaak een bepaalde hoeveelheid informatieasymmetrie bestaat. Managers beschikken meestal over meer kennis en informatie over de bedrijfsvoering dan de eigenaren van het bedrijf, de aandeelhouders (Eisenhardt, 1989). Dit is een probleem wanneer de doelen van de principaal en agent niet overeenkomen, zoals de agency-theory veronderstelt.
Een ander probleem is het verschil in de instelling met betrekking tot risico (Eisenhardt, 1989). Nog een veronderstellingen van de agency-theory is namelijk dat de principaal neutraal is ten aanzien van risico, en de agent risicomijdend (Jensen en Meckel, 1976). De gedachte hierachter is dat managers minder snel van baan kunnen wisselen, dan aandeelhouders van investering.
Om deze problemen te minimaliseren kunnen variabele beloningen die uitgekeerd worden wanneer aan de wensen van de principaal wordt voldaan een uitkomst zijn. De principaal kan op deze manier de agent motiveren te handelen naar de wens van de principaal. Door de beloning van de agent afhankelijk te maken van de voor de principaal wenselijk geachte resultaten, kan het
verschil in doelen van principaal en agent dus verkleind worden.
Eisenhardt (1989) beschrijft nog twee aspecten van het agency probleem. De eerste die zij beschrijft is moral hazard. Zoals reeds opgemerkt is het door de informatieasymmetrie niet altijd mogelijk voor de principaal om precies op de hoogte te zijn van het handelen van de agent. Wanneer de doelen van principaal en agent niet overeenkomen kan de agent verzaken, of zich bezighouden met andere zaken die zijn eigen nut verhogen ten koste van het nut van de principaal (Eisenhardt, 1989). Het tweede aspect wat Eisenhardt (1989) beschrijft is adverse selection. Ook dit heeft te maken met informatieasymmetrie. De principaal kan niet volledig de kwaliteiten van de agent beoordelen op het moment van aannemen. De agent zou dus zijn kwaliteiten hoger kunnen laten voordoen dan deze in werkelijkheid zijn. Prestatie-gerelateerde beloningen kunnen de kosten van dit probleem voor de principaal verlagen (Eisenhardt, 1989). Ook Lawler (2003) stelt dat zowel moral hazard als adverse selection het moeilijk maken het gedrag van de agent vast te stellen. Door het koppelen van de maatstaven die de principaal wenst te verhogen, bijvoorbeeld aandeelprijs, aan de aspecten die het nut van de agent verhogen, zijn salaris, zullen deze problemen geminimaliseerd kunnen worden (Lawler, 2003).
Een ander aspect van de agency theorie is het ontstaan van agency costs. Dit principe wordt beschreven door Jensen en Meckling (1976). Zij definiëren een principaal-agent relatie als een contract waaronder de principaal een ander persoon aanneemt om activiteiten voor de
principaal uit te voeren. Deze principaal delegeert dan besluitvormingsprocessen aan de agent. Uit de veronderstelling dat zowel de principaal als de agent hun eigen nut willen maximaliseren volgt dat de agent niet altijd in het belang van de principaal handelt. De principaal kan
belangenverschillen beperken door passende prikkels voor de agent de scheppen en door het aangaan van zogenaamde monitor costs om afwijkend gedrag te beperken. Daarnaast zijn er ook bonding costs. Deze zijn er om te garanderen dat de agent geen acties zal ondernemen die ten koste gaan van de principaal, of wanneer dit wel gebeurd de principaal daarvoor gecompenseerd wordt. In vrijwel alle agency relaties zal er sprake zijn van monitoring- en bonding costs. Ondanks dat, zullen er nog verschillen zijn tussen de acties van de agent en de acties die het nut van de principaal zouden maximaliseren. De vermindering in nut als gevolg hiervan heet dan de residual loss. Agency kosten zijn het totaal van de monitoring costs, bonding costs en het residual loss en kunnen in het algemeen geformuleerd worden als de vermindering in nut van de principaal doordat hij activiteiten niet zelf uitvoert, maar door de agent laat doen (Jensen en Meckling, 1976).
2.2 Vormen prestatiemaatstaven
De keuze voor maatstaven aan de hand waarvan prestaties worden beoordeeld is een
fundamentele keuze voor veel organisaties. Deze maatstaven worden gebruikt om de beoordelen of doelen zijn gehaald, en of een manager een daarvan afhankelijke bonus krijgt uitgekeerd (Ittner, 1998). Zoals beschreven wordt in deze scriptie onderscheid gemaakt tussen financiële en niet-financiële prestatienormen. Verschillende varianten zullen nu beschreven worden.
Bij financiële prestatiemaatstaven moet gedacht worden aan cijfers als inkomen, winst per aandeel, rendement op investeringen of rendement op activa (Ittner et al., 1997). Ook nettowinst, omzet en groeipercentages zijn hier voorbeelden van (Smitt en Watts, 1982). Deze cijfers kunnen van toepassing zijn op individuen of groepen als teams en divisies. Ook kunnen deze cijfers absoluut worden beoordeeld, of vergeleken worden met resultaten behaald in het verleden of door concurrenten (Jensen en Murphy, 1990).
Niet-financiële maatstaven worden zoals reeds beschreven steeds belangrijker geacht. Bij niet-financiële maatstaven moet gedacht worden aan efficiëntie, productiviteit,
werkenemerstevredenheid, klanttevredenheid en innovatieniveau's (Ittner et al., 1997).
Veelvuldig gebruiken organisaties beide vormen van prestatiemaatstaven. Twee concepten die deze maatstaven koppelen zullen nu besproken worden
Een vorm van prestatiemeting die beide vormen integreert is het gebruik van de
zogenaamde Key Performance Indicators (KPI). Deze indicatoren moeten de kernprincipes van het bedrijf weergeven. Voorbeelden hiervan groei van de bedrijfswaarde, current of quick ratio,
omloopsnelheid voorraad, aantal herhalingsaankopen en groei van het marktaandeel (Ittner et al., 1997). De gebruikte KPI's verschillen per bedrijf. Softwareontwikkelaar AFAS noemt in het
jaarverslag van 2012 onder andere de volgende KPI's : resultaatgroei, groei arbeidsproductiviteit, omzetgroei, en aantal bezoekers (Jaarverslag AFAS Holding B.V. , 2014). Een heel ander soort organisatie, de haven van Rotterdam, maakt gebruik van heel andere KPI's. Voorbeelden van door hen gebruikte indicatoren zijn efficiency, veiligheid, concurrentiepositie en duurzaamheid
(Jaarverslag Havenbedrijf Rotterdam N.V., 2014). Weer een ander soort bedrijf, energieleverancier Eneco, gebruikt in het jaarverslag van 2014 de volgende: Klanttevredenheid, gemiddelde
onderbrekingsduur (tijd dat klanten gemiddelde zonder stroom zaten) en duurzame opwekking van energie (Jaarverslag Eneco Holding N.V., 2014). ABN Amro gebruikte in 2014 voornamelijk
financiële KPI's als RARORAC, C/I ratio, common equity tier 1 ratio, solvabiliteit en liquiditeit, marktaandeel maar ook niet-financiële als employee engagement en klanttevredenheid (Jaarverslag ABN Amro Group N.V. 2014).
Het tweede concept dat besproken zal worden is de Balanced Scorecard. Organisaties zijn dus naast traditionele financiële maatstaven de laatste tijd steeds meer gebruik gaan maken van niet-financiële maatstaven, zodat dat alle factoren die belangrijk zijn voor de organisatie
meegenomen worden in prestatiebeoordelingen. Kaplan en Norton (1992) hebben hier een raamwerk voor opgesteld, de Balanced Scorecard. Dit raamwerk bouwt verder op een concept over strategie van Porter uit de jaren '80 (Kaplan en Norton, 1996). Porter stelt dat de essentie van een competitive strategy ligt in het op een juiste wijze binden van de organisatie aan de
competitive forces in de industrie waarin het actief is. Zodoende moet de strategie gebaseerd zijn op de marktsegmenten die bediend worden en daaruit volgend het identificeren van fundamentele interne bedrijfsprocessen waar de organisatie in zou moeten uitblinken om waarde te creëren voor de klanten die bereikt moeten worden (Kaplan en Norton, 1996). Kaplan en Norton hebben met de
Balanced Scorecard zoveel mogelijk facetten die het succes van een organisatie beïnvloeden proberen te bundelen. Ze willen zo een balans creëren tussen financiële prestaties en de niet-financiële drivers hiervan. Om het niet-financiële perspectief aan te vullen zijn er drie niet-financieële perspectieven ontwikkeld. De Balanced Scorecard heeft de volgende vier perspectieven: Financial perspective, customer perspective, internal process perspective en de learning and growth
perspectve (Kaplan en Norton, 1996)
De Balanced Scorecard is in beginsel een tool om de strategie van een bedrijf te bepalen en te evalueren. Echter, het kan ook zeer behulpzaam zijn als uitgangspunt voor een
bonussysteem. Voor elk perspectief worden eigen maatstaven en doelen gemaakt die kunnen dienen ter prestatiebeoordeling. Doordat er gebruik gemaakt wordt van zowel financiële als niet-financiële perspectieven, kan er sprake zijn van een goede wisselwerking tussen verschillende prestatiemaatstaven op basis waarvan bonussen uitgekeerd kunnen worden.
2.3 Vormen bonusuitkeringen
De traditionele vorm van bonusuitkeringen is in de vorm van prestatie-gerelateerd loon (Smith en Watts, 1982). Dit gebeurt vaak in de vorm van geld, dus financieel, dat aan het eind van het jaar wordt uitgekeerd (Kraizberg, 2002). Ook dit kan individueel en als groep gebeuren. Twee vormen van teambeloning zijn volgens Kraizberg ten eerste winstverdeling op basis van behaalde winst, waarbij een bepaald deel van deze winst verdeeld wordt over een bepaald aantal personen. De tweede vorm lijkt hierop, alleen is er dan sprake van kostenbesparing. Wanneer een bepaald aantal kosten bespaard worden, wordt er een deel van deze kosten als winst verdeeld over de betreffende groep werknemers die dit bereikt hebben. Om deze manier wordt samenwerking tussen individuen geprobeerd tot stand te brengen (Kraizberg, 2002).
De laatste jaren is er tevens een toename geweest in het gebruik van aandelen in de variabele beloning van managers (Kraizberg et al., 2002). Dit is een trend ontstaan in de jaren '80 (Rappaport, 1999). Beloningsstructuren op basis van aandelen kan grofweg onderverdeeld worden in twee groepen: stock-based en option-based. Het belangrijkste aspect van stock-based is dat de bonus van de manager lineair gerelateerd is aan de beurskoers. (Rappaport, 1999). Dit betekent dat elke verandering van deze koersprijs de waarde van de bonus van de manager zal
beïnvloeden. Option-based is vergelijkbaar met stock-based. Het verschil is dat managers geen aandelen uitgekeerd krijgen, maar opties hierop (Rappaport, 1999). De waarde van de bonus is ook hier lineair gerelateerd aan de aandeelprijs, alleen er zit een ondergrens ter hoogte van de exercise price aan. Ter illustratie een voorbeeld. Een manager is als bonus in het vooruitzicht gesteld een aandeel ter waarde en een exercise price van 10. Wanneer de waarde van het
aandeel in de toekomst daalt, zal zijn bonus nihil zijn. Hij zal immers de optie niet lichten. Wanneer de koers van de aandelen van het bedrijf stijgt naar bijvoorbeeld 15, zal hij de optie lichten om de aandelen voor 10 euro te kopen, en zodoende een winst maken van 5 per aandeel. Het moet gezegd worden dat het hier om zogenaamde callopties gaat. Een putoptie zou voor managers
voordelig zijn wanneer de aandelenprijs zal dalen, wat vanzelfsprekend niet het doel van de manager mag zijn. Volgens Smith en Watts (1982) zijn er nog verschillende varianten of voorwaarden op uitgekeerde aandelen. Bijvoorbeeld de beperking dat aandelen niet mogen worden doorverkocht binnen een bepaalde termijn, of dat de opties alleen uitoefenbaar zijn zolang de manager nog werkzaam is bij het bedrijf (Smith en Watts, 1982).
2.4 Voorbeelden Nederlands bedrijfsleven
In deze sectie zal beschreven worden wat verschillende Nederlandse bedrijven in hun jaarverslag openbaren over hun bonusbeleid.
2.4.1 Eneco Holding N.V.:
In het jaarverslag van 2014 stelt Eneco dat het met de beloning van de Raad van Bestuur rekening houdt met haar bijzonder maatschappelijke positie. Voorts stelt Eneco dat de hoogte van de
beloning afhangt prestatiecriteria, waaronder wat zij noemen maatschappelijk relevante resultaten. Als vijf belangrijkste criteria voor de variabele beloning noemt Eneco: Financieel, veiligheid, credit rating, implementatie duurzame strategie (onder andere klanttevredenheid. Duurzame
investeringen en kostenreducties) en business prioriteiten (onder andere medewerkers-alignment, nieuw vormen van financiering, participatieproducten) (Jaarverslag Eneco Holding N.V., 2014). 2.4.2. AFAS Software B.V.
AFAS doet geen mededelingen over het variabele beloningsbeleid. Het enige wat AFAS in het jaarverslag noemt is dat de beloningen voor de Raad van Bestuur in totaal €1.300.000 bedraagt (Jaarverslag AFAS Holding B.V., 2014). De enige opmerking over bonusregelingen is opgenomen in de controleverklaring van de accountant. Daarin wordt gesteld dat de bonusregeling dusdanig is ingericht dat winststuring wordt beperkt en dat ze gebaseerd zijn op meerdere factoren dan winst (Jaarverslag AFAS Holding B.V., 2014).
2.4.3. Haven van Rotterdam B.V.
Havenbedrijf Rotterdam kent een beloning dat bestaat uit een vast inkomen, variabel inkomen op basis van prestaties op de korte termijn en een variabel inkomen op basis van prestaties op de lange termijn.
Het korte termijn variabele inkomen bedraagt maximaal 20% van het vaste inkomen en zijn gerelateerd aan vooraf bepaalde prestatiemaatstaven. Deze maatstaven zijn voor 75% gerelateerd aan maatschappelijke doelen als veiligheid, duurzaamheid en bereikbaarheid. Daarnaast is er onder andere ook nog een prestatiemaatstaf met betrekking tot het operationeel resultaat. De Raad van Commissarissen beoordeelt de mate waarin de beoogde prestaties zijn gehaald.
jaren. Na deze vier jaren wordt bij het behalen van langetermijndoelstellingen maximaal 60% van het gemiddelde vaste inkomen uitgekeerd. Om hiervoor in aanmerking te komen moet men langer dan twee jaar werkzaam zijn geweest voor het bedrijf. Bij werknemers die nog geen vier jaar hebben volgemaakt wordt de uitkering pro-rata berekend. De prestatiecriteria voor het variabel inkomen voor de lange termijn hebben onder andere betrekking op marktaandeel, duurzaamheid en bereikbaarheid (Jaarverslag Havenbedrijf Rotterdam B.V., 2014).
2.4.4 ABN Amro Group N.V.
Omdat ABN Amro onder de 'Wet aansprakelijkheidsbeperking DNB en AFM en bonusverbod staatsgesteunde ondernemingen' valt, zijn bonussen voor de Raad van Bestuur niet toegestaan. De variabele beloningen voor overige werknemers worden gebaseerd van prestaties gehaald op de volgende gebieden: Klanttevredenheid, werknemerstevredenheid, voldoen aan relevante regelgeving, internationale flexibiliteit (acclimatiseren op lokaal niveau) en winstgevendheid (Jaarverslag ABN Amro Group N.V., 2014).
2.4.5 Wet beloningsbeleid van financiële ondernemingen
In Nederland geldt verder vanaf 7 februari 2015 de Wet beloningsbeleid van financiële ondernemingen. Hierin is een bonusplafond opgenomen. Iedereen die in de Nederlandse financiële sector werkt mag nog slechts een bonus krijgen van maximaal 20% van de vaste beloning. Daarnaast is er ook een verbod op gegarandeerde bonussen, bonussen waar geen of beperkte prestatie tegenover staat. Ook zijn er strenge voorwaarden aan vertrekvergoedingen. Ten eerste mag deze maximaal 1 jaarsalaris bedragen. Daarnaast mogen vertrekvergoedingen niet meer worden uitgekeerd wanneer iemand vrijwillig vertrekt of verwijtbaar is tekortgeschoten. Tevens geldt sinds 1 januari 2014 de zogenaamde claw-back regeling. Hiermee kan de Raad van Commissarissen van een financiële instelling terugvorderen of aanpassen wanneer deze
onaanvaardbaar zou zijn.
In dit hoofdstuk is een theoretisch raamwerk gegeven over de belangrijkste theorie die ten
grondslag ligt aan het gebruik van bonussystemen, de agency theory. Verder zijn de verschillende vormen van bonussystemen beschreven en zijn er nog enkele voorbeelden van bonusstructuren uit het Nederlandse bedrijfsleven gegeven.
3. Redenen voor het gebruik van bonussystemen
In dit hoofdstuk zullen verschillende redenen uiteengezet worden om een bonussysteem te hanteren. Allereerst zullen wat algemene argumenten behandeld worden. Daarna zal er een splitsing plaatsvinden in de voordelen van financiële maatstaven en niet-financiële maatstaven. Vervolgens zullen ook nog de voordelen van het uitkeren van bonussen in de vorm van geld of
aandelen(opties) besproken worden. Uitkeringen in de niet-financiële vorm zullen zoals gezegd buiten beschouwing gelaten worden.
3.1 Algemeen.
Het hoofddoel van een bonussysteem is het motiveren van werknemers om harder te werken en beter te presteren. Dit wordt door tal van onderzoekers betoogd (Bonner en Sprinkle, 2002; Ittner et al., 1997; Gerhart en Rynes, 2003; Banker et al., 2001;Smith en Watts; Gerhart en Milkovich, 1990; Lawler 2003). Bonner en Sprinkle (2002) beschrijven dat de effecten van
stimuleringsmaatregelen leiden tot een verhoging van de inspanning om een bonus te kunnen te halen.
Buiten het enkel verhogen van de motivatie om harder te werken kunnen bonussystemen zoals reeds beschreven het agency probleem verminderen (Eisenhardt, 1989; Garen, 1994; Smith en Watts, 1982). Variabele beloningen kunnen ervoor zorgen dat naast het motiveren leidt tot hogere inspanning, en de agent het gewenste niveau risico neemt. Ook kunnen de gekozen maatstaven leiden tot het in overeenstemming brengen van de doelen tussen principaal en agent. Doordat de agent meer in lijn handelt met de doelen van de principaal, verminderen de agency costs.
Een ander veelgebruikte reden voor bonussystemen is het aantrekken of behouden van getalenteerd personeel (Lawler 2000; Booth en Frank, 1999). Bonussystemen worden gezien als belangrijk middel om goed presterende personeelsleden aan te trekken of juist te behouden voor het bedrijf. Dit is ook een reden waarom bonussen steeds hoger lijken te worden. In sommige industrieën is er sprake van een zekere wedloop om personeel. Hoger salaris en hogere bonussen zijn manieren om personeel te verleiden zich te binden aan een organisatie (Lawler, 2000).
Twee andere manieren waarop prestatiegerelateerde bonussen motiverend kunnen werken worden beschreven door Lawler (2003). Dit kan ten eerste gebeuren doordat mensen een hogere bonus willen ontvangen dan collega's. Wanneer dit in een bepaald jaar niet geval was, zal men het daaropvolgende jaar gemotiveerd zijn om dat de veranderen. Ten tweede kan ook aan de behoefte van erkenning voldaan worden. Mensen willen waardering voor geleverde inspanning, en een bonussysteem is een manier hoe deze waardering overgebracht kan worden (Lawler, 2003).
Daarnaast stellen Smith en Watts (1982) dat een voordeel van bonussen is dat het niet als arbeidskosten in de boeken staan, en dat bonussen vaak fiscaal voordelig zijn. Een ander
financieel voordeel van bonussystemen is het afwentelen van risico. Wanneer in economisch mindere tijden de beoogde prestaties niet gehaald worden, zullen de kosten voor managers ook gedrukt worden.
3.2 Voordelen van het gebruik van financiële maatstaven.
Een eerste voordeel van bonussystemen op basis van financiële targets is dat de principaal nadruk kan leggen op de cijfers die hij belangrijk vindt (Smith en Watts, 1982). Verschillende organisaties
en industrieën kunnen verschillende cijfers belangrijk vinden. Door de agent de doelen te laten nastreven die de principaal belangrijk vindt, wordt het belangenverschil verminderd.
Een ander veelgehoord argument voor het gebruik van traditionele financiële maatstaven is dat ze eenvoudig te gebruiken zijn, en daarom lage monitoring kosten met zich meebrengen. Dit heeft verschillende redenen. De eerste is dat financiële maatstaven makkelijk te meten zijn, en tevens berekend wordt aan de hand van accounting figures die het bedrijf hoe dan ook berekend zou hebben. Het vergt dus weinig extra werk. Daarbij komt dat doelen gebaseerd op financiële cijfers duidelijk en objectief zijn (Ittner en Larcker, 1998). Duidelijk geformuleerde doelen tot meer inzet en zodoende leiden tot betere prestaties dan wanneer sprake zou zijn van doelen (Locke en Latham, 1990).
Zoals reeds beschreven kunnen bonussen ook gekoppeld worden aan de beurskoers. Een voordeel hiervan is, is dat het zorgt dat een deel van het agency probleem wordt opgelost (Smitt en Watts, 1982). Buiten het feit dat bonussen op zich motiverend kunnen werken, kunnen ook de doelen van agent en principaal beter op elkaar afgestemd worden. De principaal wil de
aandeelwaarde maximaliseren. De agent wil zijn eigen waarde, zijn salaris, maximaliseren. Door de beloning van de agent te koppelen aan deze waarde, wordt dit ook het doel van de agent. Elke verandering in aandeelkoers heeft dan namelijk ook effect op de welvaart van de agent.
3.3 Voordelen van het gebruik van niet-financiële maatstaven
Niet-financiële prestatiemaatstaven focussen meer op de acties van de agent om bij een zeker doel te komen dan op het doel zelf. Het focust dan op de acties die genomen worden waarvan gedacht wordt in de toekomst financiële resultaten te genereren (Ittner et al., 1997). Dit
toekomstgerichte aspect van niet-financiële maatstaven als indicatoren van toekomstige resultaten volgt uit de stelling dat dergelijk genomen acties resulteren in zaken als innovatie, hoge product- of dienstkwaliteit en klanttevredenheid. Deze zaken leiden dan op de lange termijn weer tot financiële resultaten (Kaplan en Norton, 1992). Klanttevredenheid bijvoorbeeld, zorgt ervoor dat klanten loyaal blijven aan een organisatie en dus herhalingsaankopen doen. Op deze manier staat klanttevredenheid in relatie met financiële cijfers.
Een tweede reden waarom organisaties niet-financiële maatstaven gebruiken is zoals reeds genoemd de verschillende ontwikkelingen als globalisering en technologische innovaties.
Globalisering heeft geleid tot toegenomen concurrentiedruk voor organisaties. Hierdoor zijn
bedrijven genoodzaakt geweest om zich op andere manieren te onderscheiden (Kaplan en Norton, 1992; Fisher 1995; Brancato 1995). Veel bedrijven wilden zich proberen te onderscheiden op zaken als klanttevredenheid en kwaliteit. Managers vonden dat de financiële maatstaven te weinig informatie verschaften hierover, waardoor behoefte is ontstaan aan breder inzicht gevende niet-financiële prestatiemetingen (Johnson, 1990). Een ontwikkeling hierop aansluitend is de
ontwikkeling van het zogenaamde Total Quality Management (TQM). Organisaties zijn steeds meer gericht op het verbeteren van de bedrijfsprocessen. Hierdoor hebben zij meer informatie
nodig over zaken als de effectiviteit van de bedrijfsprocessen, klantperceptie over productkwaliteit en zoals reeds genoemd klanttevredenheid. Voor bedrijven die bijvoorbeeld een kwaliteitsgerichte strategie hanteren kunnen niet-financiële maatstaven hier fundamenteel in zijn, en logischerwijs als maatstaf dienen voor het uitkeren van bonussen (Ittner en Larcker, 1998).
Een volgend voordeel van het gebruik van niet-financiële maatstaven als basis voor
bonussen is dat het deze aspecten ook verbetert (Banker et al., 2000; Ittner et al., 1997). Banker et a. 2000) hebben onderzoek gedaan binnen een hotelketen. Zij hebben de prestaties van drie groepen vergeleken. De eerste groep had geen vooruitzicht op een prestatiegerelateerde bonus. Dit was de controle groep. De tweede groep kon een bonus verdienen op basis van financiële maatstaven. Bij de derde groep werden niet-financiële maatstaven toegevoegd voor het vaststellen van de bonus. Uit dit onderzoek kwam naar voren dat in de derde groep de waarden van
bijvoorbeeld klanttevredenheid en herhalingsbezoeken hoger was dan in vergelijking met de andere twee groepen. Daarbij kwam dat ook de financiële cijfers verbeterden. Het invoegen van deze niet-financiële maatstaven leidt dus tot een verbetering van deze aspecten (Banker et al., 2000). Ittner et al. (1997) concludeerden tevens dat wanneer bedrijven een kwaliteitsgerichte cultuur hadden en daarvoor gebruik maakten van niet-financiële prestatiemaatstaven, deze waardes ook hoger waren.
Het volgende voordeel is dat in sommige situaties er minder ruis zit in niet-financiële maatstaven dan in financiële maatstaven (Johnson, 1990). Er zijn situaties denkbaar waarbij de manager meer invloed heeft op bijvoorbeeld klanttevredenheid dan op bijvoorbeeld winst. Dit kan wanneer de manager geen of geringe invloed heeft op zaken als inkoopprijs. In deze situaties is het wenselijk prestatiemaatstaven daarop af te stemmen.
3.4 Voordelen van uitkeringen in de vorm van geld of aandelen(opties)
Vrijwel elk bonussysteem keert op zijn minst een deel van de bonus uit in de vorm van geld. Dit is omdat men geld het belangrijkste resultaat vindt en zijn oorspronkelijke en voornaamste prikkel is om zich voor de organisatie in te zetten (Smith en Watts 1982, Kraizberg 2000). Zoals gezegd, is er de laatste jaren een toename geweest in het gebruik van aandelen in de variabele beloning van managers. Voordeel hiervan is dat het net zoals bij het gebruik van aandelen als prestatiemaatstaf een lineaire relatie schept tussen aandeelprijs en hoogte van de beloning van de werknemer. Dit is waar de agency theorie weer van belang wordt. De koppeling tussen de waarde van de beloning aan de waarde van de principaal zorgt dat de doelen van principaal en agent dichter bij elkaar komen. Een ander voordeel dat beloningen in de vorm van aandelen meebrengt is dat opties vaak slechts uitoefenbaar zijn wanneer de manager een bepaalde periode bij het bedrijf blijft (Oyer en Schaefer, 2005). Dit draagt bij aan het behoud van getalenteerd personeel. Een andere reden om aandelen uit te keren als bonus wordt gegeven door Hall en Murphy (2003). Zij stellen dat voor een organisatie met liquiditeitsproblemen of voor bedrijven die graag cash in de onderneming willen houden, het uitkeren van aandelen een interessante optie is, omdat er vaak op de korte termijn
geen cash voor nodig is.
In dit hoofdstuk zijn redenen uiteengezet worden om een bonussysteem te hanteren. Allereerst zijn er algemene argumenten behandeld. Daarna is er een splitsing gemaakt in de voordelen van financiële maatstaven en niet-financiële maatstaven. Vervolgens zijn ook nog de voordelen van het uitkeren van bonussen in de vorm van geld of aandelen(opties) besproken.
4. Nadelen van het gebruik van bonussystemen
In dit hoofdstuk zullen verschillende nadelen van het gebruik van bonussystemen behandeld worden. Er zal begonnen worden met verschillende algemene nadelen. Daarna zal er weer een splitsing gemaakt worden in financiële en niet-financiële maatstaven. Tenslotte zullen ook nadelen besproken worden van het uitkeren van bonussen in de vorm van geld of aandelen(opties)
4.1 Algemeen
Zoals reeds genoemd beschreven is er de laatste tijd maatschappelijk veel te doen over in de ogen van het publiek excessieve bonussen. Er is sprake van een legitimeringsprobleem. Vreemd
genoeg is er nog geen wetenschappelijk onderzoek gedaan naar de concrete invloed hiervan op de financiële resultaten van bedrijven. Een interessante vraag is of het uitkeren van bonussen die door het publiek als excessief worden beschouwd leidt tot een verslechtering van de resultaten in vergelijking met vergelijkbare bedrijven waar dit soort bonussen niet zijn betaald of dit niet van bekend is. In het volgende zal geprobeerd worden te geven op de vraag of dit aannemelijk is. Dat zal gedaan worden door antwoord te geven op twee vragen. Eerst zal onderzocht worden of berichten in de media die als negatief worden ervaren door de maatschappij invloed hebben op de reputatie van een organisatie. Vervolgens zal gekeken worden of er een relatie is tussen deze bedrijfsreputatie van een organisatie en de bedrijfsresultaten. Zodra deze vragen met 'ja' te beantwoorden zijn, is het aannemelijk dat een bekendmaking van hoge bonussen nadelige effecten heeft op de toekomstige resultaten van een organisatie.
Een onderzoek van Meijer en Kleinnijenhuis (2006) heeft aangetoond dat positieve mediaberichten positief kunnen bijdragen aan de bedrijfsreputatie. Ook blijkt dat het
tegenovergestelde standhoudt. Berichten die het publiek als negatief beschouwen hebben een negatieve invloed op de bedrijfsreputatie. Ook in onderzoeken van Creyer (1997) en Keh en Xie (2009) wordt geconcludeerd dat negatieve berichtgeving kan leiden tot een verslechtering van de bedrijfsreputatie en als gevolg daarvan tot een verminderde aankoopintentie van klanten. Hieruit kan geconcludeerd worden dat negatieve berichtgeving de reputatie van een organisatie negatief kan beïnvloeden. Verder, concluderen Cravens en Oliver (2006) dat bedrijfsreputatie positief gecorreleerd is met financiële resultaten. Een verslechtering van de reputatie leidt dientengevolge tot een verslechtering van de financiële resultaten. Ook stellen zij dat de bedrijfsreputatie van invloed is op de aantrekkelijkheid voor het personeel en de loyaliteit van klanten. Op de vraag of er een positieve relatie is tussen de bedrijfsresultaten en bedrijfsreputatie kan dus ook bevestigend
worden geantwoord. Hieruit kan geconcludeerd worden het aannemelijk is te veronderstellen dat bedrijven waarvan bekend wordt dat zij gebruik maken van bonusuitkeringen die maatschappelijk als excessief worden beschouwd, hier nadelige financiële gevolgen van ondervinden. Het
legitimeringsprobleem vertaalt zich zodoende naar een verslechtering van de financiële resultaten. Vervolgens, een ander probleem van het toekennen van bonussen is dat individuen een persoonlijk financieel belang hebben dat zij kunnen stellen boven het ondernemingsbelang. Dit is een aanname die wordt gedaan in de agency theorie en één van de hoofdoorzaken van het ontstaan van agency costs
Een ander nadelig effect van bonussen is dat, ondanks dat dit in redelijke mate gewenst is volgens de agency theorie, individuen excessief veel risico gaan nemen (Larkin et al., 2012; Chen et al., 2006). Bonussystemen belonen positieve resultaten, maar doorgaans zijn er geen of geringe consequenties verbonden aan negatieve resultaten. Zo worden managers uitgenodigd onredelijke risico's te nemen. Bij beursgenoteerde bedrijven zijn het de aandeelhouders die door
waardevermindering de dupe worden. Een omvangrijk recent voorbeeld kan gevonden worden bij de Franse bank Sociéte Generale. Jérôme Kerviel nam ongeoorloofd veel risico, hij 'speelde' met miljarden van de aandeelhouders en maakte uiteindelijk een verlies van bijna vijf miljard euro (FD, 2010). Bijlsma en Zwart (2010) suggereren hier een mogelijke oorzaak of versterking van de recente bankencrisis. Zij stellen dat managers zijn uitgelokt om veel risico te nemen om aan de bonusnorm te kunnen voldoen, waar vervolgens de aandeelhouders de nadelige financiële consequenties voor voelden.
Het volgende algemene gevaar bij het toepassen van een bonussysteem is dat het lastig is de juiste hoeveelheid maatstaven te kiezen. Wanneer er te weinig maatstaven gekozen worden kan het zorgen voor een tunnelvisie bij de werknemer (Ambrose en Kulik, 1999). Wanneer er slechts enkele specifieke doelen worden gesteld zullen mensen geneigd zijn zich alleen daarop te richten en dus andere potentieel belangrijke aspecten verwaarlozen. Aan de andere kant schuilt ook het gevaar van het willen inpassen van te veel prestatiemaatstaven (Ittner en Larcker, 1998). Resultaat hiervan kan zijn dat managers hun aandacht verdelen over te veel doelen, en dat er daardoor niet genoeg inspanning over is voor andere aspecten die ook vitaal zijn. Een andere mogelijkheid is dat verschillende maatstaven met elkaar botsen waardoor ze niet efficiënt allebei kunnen worden nagestreefd. Ook kan het voorkomen dat er gefocust wordt op targets die de kleinste verhouding hebben tussen inzet en beloning, dus (een combinatie van) targets die het makkelijkst te halen zijn met relatief de minste inspanning. Het kan zijn echter, dat dit niet de meest gewenste targets zijn voor de organisatie (Ittner en Larcker, 1998). Volgens het principe van self-efficacy kunnen in het vooruitzicht gestelde bonussen in het vervolg ook demotiverend werken wanneer ze niet gehaald worden. Wanneer een bonus niet gehaald wordt kan dat als straf ervaren worden, en het geloof in eigen kunnen ondermijnen (Bonner en Sprinkle, 2002). Ook stellen zij dat het gebrek aan vaardigheden of het geloof van het ontbreken ervan leidt tot een verslechtering van de inzet omdat personeelsleden niet de waarde van hun inzet inzien.
Communicatie en overleg over het vaststellen van en inrichten van bonussystemen zou bovenstaande problemen kunnen verhelpen. Echter, Anderson et al. (2010) stellen daarbij twee problemen vast. De eerste is dat managers hun doelstellingen zo laag mogelijk proberen te krijgen, om zo gemakkelijker een bonus te kunnen halen. Daarbij stellen zij dat managers hun doelstelling vaak perfect halen, maar zelden overtreffen; meeting not beating. Dit gebeurt om te voorkomen dat doelen volgend jaar hoger gesteld worden (Anderson et al., 2010).
Tenslotte stellen Jensen en Murphy (1990) dat (top)bestuurders altijd enige invloed uit kunnen oefenen op de loonstructuren. Zij stellen dat bestuurders dan een zo gunstig mogelijk compensatiecontract zullen kiezen. Topbestuurders hebben vaak significante invloed op de commissies die beslissingen nemen over het loon. Zo kan het dus zijn dat er gelobbyd wordt voor voor hen voordelige contracten (Jensen en Murphy, 1990).
4.2 Nadelen financiële maatstaven
Wanneer managers beoordeeld worden op financiële cijfers zoals jaarwinst, zal dit de focus leggen op de resultaten van het jaar in plaats van de lange termijn resultaten (Ittner en larcker,, 2000; Kaplan en Norton, 1992; Said et al., 2003; Schiehll en Bellavance, 2009). Er zal dus teveel aandacht worden besteed aan de korte termijn prestaties, terwijl dit nadelig kan zijn op de lange termijn. De principaal zal over de gehele looptijd een zo hoog mogelijk resultaat wensen, waar de agent dus gericht is op de kortere termijn. Deze korte termijn fixatie wordt in de literatuur
beschouwd als een fundamenteel kritiekpunt op financiële prestatiemaatstaven.
Een ander veelgehoord kritiekpunt is dat deze maatstaven teveel gericht zijn op het verleden en slechte indicators zijn van toekomstige resultaten Ze geven alleen informatie over de effecten van in het verleden genomen beslissingen. (Ittner en Larcker, 2000; Kaplan en Norton, 1992).
Ook worden financiële prestatiemaatstaven vaak als eenzijdig beschouwd (Ittner en
Larcker, 2000; Smith en Watts 1982). Zoals gezegd kan een manager te veel focus leggen op een bepaald target. Als een manager bijvoorbeeld slechts beoordeeld wordt op de omzet, zal hij producten kunnen gaan aanbieden met onredelijke kortingen om zo maar het omzetcijfer te verhogen.
Een ander belangrijk punt als gevolg van de korte termijn focus is de keuze voor
investeringsbeslissingen en uitgaven voor research en development (Smith en Watts, 1982; Ittner et al., 1997). Investeringen met een positieve netto contante waarde kunnen toch niet gedaan worden omdat het pas over langere termijn inkomsten genereert, en dus in het huidige jaar alleen maar kosten meebrengen of minder hoge inkomsten genereren dan gemiddeld waardoor
bonussen gevaar kunnen lopen (Ittner et al., 1997). Als een manager bijvoorbeeld een bonus krijgt op basis van een rendement op investeringen van 10%, zal hij investeringen van 9% kunnen weigeren, ondanks dat deze waarde creëert voor de onderneming. Een concept dat dit probleem verergert is het zogenaamde horizon problem (Tehranian en Waegelein, 1985; Smitt en Watts,
1982). Managers die lange tijd bij een bedrijf denken te blijven zullen alsnog grote investeringen kunnen doen als zij verwachten dat ook de inkomsten hiervan onder hun bewind gegenereerd worden. Echter, wanneer een manager zijn vertrek aan ziet komen door bijvoorbeeld pensioen of het einde van een dienstverband zal hij dit soort uitgaven niet meer willen doen als het de hoogte van zijn bonus ondermijnt (Smitt en Watts, 1982). De aandeelhouder zelf had de investeringen wel gedaan en daardoor de bedrijfswaarde verhoogt. Dat de agent deze investering niet doen, kunnen gezien worden als agency kosten.
Een ander probleem dat een vergelijkbare implicatie heeft ontstaat wanneer cijfers als winst en rendement op investeringen vaak afhankelijk zijn van toerekening van betaalde inkomsten en uitgaven aan een periode en er dus een zekere toerekeningsvrijheid bestaat die deze cijfers arbitrair maken (Holthausen et al., 1995). Dit probleem kan leiden tot earnings management. Dit concept zal nu besproken worden.
Er zijn namelijk heel veel regels en richtlijnen met betrekking tot financiële verslaggeving. Echter, er is geen eenduidige manier waarop iedere organisatie verslag moet doen. Managers hebben wat discretionary power met betrekking tot het toerekenen van kosten en opbrengsten. Accountingstandaarden bieden vergevorderde richtlijnen, maar het is onmogelijk om een regel voor elke transactie te bedenken (DeGeorge et al., 1999).
Verschillende onderzoekers stellen dat door deze toerekingsvrijheid het stellen van doelen leidt tot het manipuleren van gegevens (Healy, 1985, Holthausen et al., 1995 en Carter et al. 2005; Kaplan 1985 Jones 1991;. Watts en Zimmerman 1978). Healy en Wahlen (1999) hebben de volgende definitie voor earnings management:
“earnings management occurs when management use judgment in financial reporting and in structuring transactions to alter financial reports to either mislead some stakeholders about the underlying economic performance of the company or to influence contractual outcomes that depend on reported accounting numbers”
Dit wordt earnings management genoemd. Healy (1985) was de eerste die uitvoerig onderzoek heeft gedaan naar de relatie tussen bonussystemen en earnings management. Hij stelt dat
managers inkomensverhogende accountingtechnieken toepassen wanneer de bonus niet gehaald dreigt te worden of om de bonus verder te verhogen. Tevens stelt hij er inkomensverlagende accountingtechnieken gebruikt worden wanneer het target of maximum reeds gehaald is, of wanneer het onmogelijk blijkt het target te halen, zodat deze inkomens in een volgend jaar gerapporteerd kunnen worden. Als de bonusstructuur geen grenzen kent heeft de manager constant de prikkel hebben om inkomensverhogende accountingtechnieken te kiezen (Healy, 1985).
Zoals gezegd is earnings management uitgebreid bestudeerd in de literatuur. Hoewel niet alle onderzoekers het eens zijn met alle stellingen van Healy, zijn ze het allemaal eens dat er een
significante relatie is tussen bonussystemen en earnings management.
Badertscher (2011) maakt onderscheid tussen drie vormen van winstmanipulatie: Accrual-based earnings management (AEM), Real earnings management (REM) en outside GAAP earnings managemenrt. Accrual-based winstmanipulatie is het schuiven met inkomsten en
uitgaven over verschillende tijdvakken (Badertscher, 2011). Dit is de winstmanipulatie waar onder andere Healy over spreekt. Real winstmanipulatie is het uitvoeren van activiteiten die earnings daadwerkelijk beïnvloeden (Badertscher, 2011). Dit kan bijvoorbeeld gebeuren door met het einde van een periode in zicht plots onredelijk hoge kortingen te gaan geven op producten. Met Outside GAAP earnings management wordt fraude bedoeld. Zang (2012) heeft bewijs gevonden dat er tussen REM en AEM een trade-off bestaat. Wanneer de ene variant moeilijker wordt te gebruiken, zal er in grotere mate overgegaan worden naar de andere.
Om het verschijnsel earnings management tegen te gaan is in 2002 in de Verenigde Staten de Sarbanes-Oxley Act geïntroduceerd. Dit moet de integriteit van financiële verslaggeving verbeteren. Het omvat strengere eisen en verantwoordelijkheden voor managers, met als doel jaarverslagen betrouwbaarder te maken. Een belangrijke implicatie van de wet is dat verplicht kan worden om bonussen terug te storten wanneer gegevens onjuist blijken te zijn. Daarnaast stelt SOX de belangrijkste financiële en algemene bestuurders verantwoordelijk voor de getrouwheid van de financiële cijfers . Volgens Cohen et al. (2004) heeft dit in ieder geval geleid tot een
toename van de verhouding tussen vaste en variabele beloningen. Volgens Carter et al. (2005) zijn variabele beloningen daarnaast ook meer afhankelijk geworden aan het nondiscretionary deel van de inkomsten. Dit , omdat SOX de vrijheid in gebruik van accruals beperkt heeft (Carter et al., 2005) Een beperking van de vrijheid om accruals te gebruiken lijkt een signaal dat earnings management inderdaad heeft afgenomen na de invoering van SOX. Carter et al. (2005) stellen inderdaad dat de relatie tussen bonussystemen en accrual-based winstmanipulatie afgenomen is na de invoer van SOX. Echter, dit houdt niet direct in dat winstmanipulatie in zijn geheel
afgenomen is. Zoals beschreven in hoofdstuk 2 zijn er nog twee vormen van winstmanipulatie, namelijk real earnings management en outside GAAP earnings management, Zang (2012) en Cohen et al. (2008) stellen dat het zeer waarschijnlijk is dat AEM ingeruild is voor REM. Volgens Cohen et al. (2008) is deze verschuiving te verklaren omdat de pakkans van gevolgen van REM na de invoering van SOX kleiner zijn dan voor AEM.
Vervolgens, Ittner et al (1997) geven nog een voorbeeld van eenzijdigheid van het reeds beschreven problemen van te veel of te weinig prestatiemaatstaven. Zij geven het voorbeeld van stock returns als maatstaf. Dit geeft weliswaar de waarde van de organisatie in het geheel aan, maar het geeft geen informatie over de efficiëntie of kwaliteit van bedrijfsprocessen en zaken als klanttevredenheid. Ook stellen zij dat de invloed van een manager op de beurskoers
verwaarloosbaar is, en daarom in veel gevallen in geen efficiënte maatstaf is (Ittner et al., 1997). Dit komt onder andere door het free-rider probleem. Aandelenkoersen zijn van veel meer
afhankelijk dan van inzet van managers (Rappaport, 1999). Aandeelprijzen kunnen ook stijgen door marktwerking of prestaties van anderen in de organisatie. In het bijzonder wanneer veel managers bonussen krijgen op basis van dezelfde criteria. Wanneer een manager ondermaats presteert maar door anderen de beurswaarde van het bedrijf toch toeneemt, zal de manager (onterecht) profiteren.
Maar ook wanneer de manager alleen zou worden afgerekend op de prestaties van zijn divisie, zou dit tot disfunctionele effecten kunnen leiden, namelijk te hoge transferprijzen. Zo kan de manager van de ene afdeling ten koste van andere afdelingen winst proberen te halen, terwijl dit voor de onderneming in geheel nadelig is.(Smith en Watts, 1982).
4.3 Nadelen niet-financiële maatstaven
Een vaak gehoord kritiekpunt van niet-financiële maatstaven is dat ze subjectief zijn en moeilijk kwantificeerbaar (Ittner et al., 2003). Ook kan het free-riding probleem hier een rol spelen. Het is bijvoorbeeld lastig vast te stellen hoeveel welke manager precies heeft bijgedragen aan de klanttevredenheid. Omdat managers subjectief worden beoordeeld worden kan er spanning
ontstaan tussen managers over de bijdrage aan bepaalde maatstaven (Ittner et al., 2003). Ook zijn financiële gegevens vaak niet betrouwbaar. Deels omdat het niet, zoals bij financiële gegevens vaak wel, gecontroleerd wordt door interne en externe accountants. Daarbij, bij bijvoorbeeld klanttevredenheidsonderzoeken wordt vaak een kleine groep mensen geënquêteerd, met een beperkt aantal subjectieve vragen.
Nog een nadeel van niet-financiële maatstaven is dat de directe link tussen deze
maatstaven, financiële resultaten en de lange termijn strategie vooralsnog onduidelijk zijn (Ittner en Larcker 1998; Brancato, 1995 ; Fisher, 1995). Ittner en Larcker (1998) hebben 27 gerenommeerde vice presidents gevraagd om kwaliteitsmaatstaven te linken aan financiële resultaten. Het grootste deel was hier niet toe instaat. Fisher (1995) en Brancato (1995) hebben vergelijkbare onderzoeken gedaan met gelijke resultaten. Wanneer managers niet direct de link zien tussen hun inzet en de uitkomsten, kan dit de motivatie ondermijnen (Bonner en Sprinkle, 2002).
Om de nadelige effecten van enkel financiële prestatiemaatstaven of enkel niet-financiële maatstaven te beperken zouden bedrijven een mix van deze maatstaven kunnen invoeren. Het overwegend langetermijnperspectief en kwalitatieve aspect van niet-financiële maatstaven kunnen onder andere het veroorzaakte kortetermijndenken en de eenzijdigheid van financiële maatstaven gecompenseerd worden. Andersom kunnen de subjectiviteit en de onduidelijke link met financiële prestaties van niet-financiële maatstaven gecompenseerd worden met de objectiviteit en
duidelijkheid van financiële maatstaven.
Bestaande literatuur op dit vlak is niet eenduidig. Perera et al. (1997) bijvoorbeeld, komt tot de conclusie dat klantgerichte organisaties weliswaar meer focus leggen op niet-financiële
maatstaven, maar ziet niet dat dit leidt tot een beter financieel resultaat. Said et al. (2003), Banker et al. (2000) en Schiehll en Bellavance (2009) daarentegen, hebben wel bewijs gevonden dat het
inpassen van zowel financiële als niet-financiële maatstaven de financiële resultaten verhoogd. Ittner en Larcker (1998) stellen het afhangt van bedrijfskarakteristieken of het combineren van financiële en niet-financiële maatstaven voordelig is. Echter, geen van deze onderzoekers betoogt dat het nadelig is om in plaats van alleen financiële of niet-financiële prestatiemaatstaven een combinatie hiervan te gebruiken. Al met al ligt hier nog ruimte voor nader onderzoek.
4.4 Nadelen bonussen in vorm van geld/aandelen
Een praktijkvoorbeeld is volgens Bijlsma en Zwart (2010) dat managers die men jaren
opeenvolgend een geldbonus krijgen dit als gewoonterecht gaan zien. Ook worden bonussen veel gebruikt om personeel aan te trekken. Dit alles heeft ervoor gezorgd dat men bonussen als
normaal is gaan zien, omdat voor het behalen van bonussen vaak geen onderscheidende prestaties nodig zijn. Managers gaan bonussen zien als vast salaris, en dat ondermijnt de hele oorsprong van het gebruik van bonussystemen.
Ook bij de uitkering van aandelen is sprake van een free-riding probleem. Wanneer een manager aandelen of aandelenopties krijgt uitgekeerd hoeft hij niet zelf direct goed te presteren. Zijn aandelen en dus zijn bonus kunnen ook in waarde toenemen door een groeiende economie, marktwerking of prestaties van anderen. Een voorbeeld ter illustratie Als een manager een aandelenoptie krijgt met een uitoefenprijs en waarde van 100. Het bedrijft zit in een opkomende industrie en de aandelen van de industrie stijgen gemiddeld met 10%. Wanneer de waarde van de aandelen van het betreffende bedrijf slechts met 4% toeneemt, heeft de manager dus een bonus van 4 per optie terwijl zijn prestaties helemaal niet zo goed lijken te zijn.
Een ander kritiekpunt op het gebruik van aandelen als uitkering komt van Hall en Murphy (2003). Managers waarderen aandelen(opties) helemaal niet gelijk aan de kosten die hiermee samenhangen voor de organisaties, namelijk de kosten van het niet kunnen verkopen van het aandeel of de optie. Managers zien aandelen voornamelijk als toevoeging op het salaris. Uit het onderzoek van Hall en Murphy (2003) blijkt dat de waarde die managers hechten aan deze vorm van uitkering ongeveer de helft is van de waarde voor de organisatie. Met dit gegeven wordt deze vorm ineens een stuk duurder en een inefficiënte vervanging voor uitkeringen in geld en dus een inefficiënte vorm om managers te belonen.
Een ander nadeel om managersbonussen lineair te koppelen aan aandelenkoersen ontstaat wanneer de aandelenprijzen afnemen. Aandelen worden minder waard en opties worden onuitoefenbaar. Wanneer dit het geval is kan het voor bestuurders wellicht lucratief zijn om van baan te wisselen
Tot slot, wanneer er in een jaar aandelen worden uitgekeerd aan werknemers, zullen het jaar erop meer uitstaande aandelen zijn. Dit zorgt dat de earnings per share (EPS) minder worden. Aandeelhouders gebruiken dit vaak om de investeringsaantrekkelijkheid van een bedrijf te
beoordelen. Een lagere EPS kan zo dus de perceptie van potentiële investeerders nadelig beïnvloeden.
In dit hoofdstuk zullen verschillende nadelen van het gebruik van bonussystemen behandeld worden. Er zal begonnen worden met verschillende algemene nadelen. Daarna zal er weer een splitsing gemaakt worden in financiële en niet-financiële maatstaven. Tenslotte zullen ook nadelen besproken worden van het uitkeren van bonussen in de vorm van geld of aandelen(opties)
5. Discussie
Elk beschreven nadeel van bonussystemen brengt agency kosten met zich mee. Ze hebben immers het gevolg dat het nut van de principaal lager is dan wanneer de principaal de taken zelf uitgevoerd had. Het is daarom de vraag of de voordelen vanuit het oogpunt van de agency theorie deze kosten overtreffen.
Vanuit het oogpunt van het agency theorie is de belangrijkste reden voor het gebruik van bonussystemen het verminderen van het agency probleem. De agency theorie stelt dat agenten geen risico willen nemen, geen inspanningen willen doen en de eigen welvaart willen
maximaliseren. De principaal daarentegen, is niet risico- en inspanningsavers en wil zijn eigen nut maximaliseren. Het verminderde nut van de principaal door deze verschillen worden agency costs genoemd. Eén van de belangrijkste redenen waarom bonussystemen deze agency costs
verminderen is dat het nut van de agent en de principaal verenigd kunnen worden. Dit kan bijvoorbeeld door de beloning van de agent af te laten hangen van maatstaven die de principaal belangrijk vindt. Ook de inspanningsaversie van de agent wordt tegengegaan door
bonussystemen, omdat bonussystemen aanzetten tot (harder) werken. Echter, moet wel
opgemerkt worden dat dit ook bereikt kan worden door een vast salaris. Het verschil in effect op de motivatie tussen vast salaris en bonussystemen zit in de link met de keuze voor welke maatstaven de agent gemotiveerd wordt.
Ook zal de agent door een in het vooruitzicht gestelde bonus minder risico-avers worden. Echter, zoals gezegd komt het ook voor dat bestuurder excessief veel risico gaan nemen doordat bonussystemen winsten belonen, maar er vaak geen of geringe consequenties verbonden zijn aan verliezen. Zo worden managers uitgenodigd onredelijke risico's te nemen. Bij beursgenoteerde bedrijven zijn het de aandeelhouders, de principalen, die door waardevermindering de dupe worden en zo te maken krijgen met agency kosten.
Al met al, kan geconcludeerd worden dat voordelen van bonussystemen uit het oogpunt van de agency theorie bijdragen aan het verminderen van het agency probleem.
Er zijn twee belangrijke beperking aan dit onderzoek. De eerste is dat er slechts gekeken is vanuit één perspectief, die van de agency theorie. Daarnaast is dit onderzoek gefocust op
topbestuurders, terwijl bonussystemen natuurlijk ook veel gehanteerd worden voor lager geplaatste managers.
6. Conclusie
nadelen van bonussystemen voor topbestuurders in het bedrijfsleven. Hier is recentelijk veel maatschappelijke ophef over geweest. Het onderwerp is bekeken vanuit het perspectief van het agency theorie. De toevoeging van dit onderzoek zit in het opvullen van een gat in de literatuur. Er is naar mijn weten geen onderzoek dat de belangrijke positieve en negatieve effecten van
bonussystemen verenigt vanuit het perspectief van het agency model. De centrale vraagstelling in dit onderzoek luidt: Wat zijn de voor- en nadelen van gebruikte bonussytemen met betrekking tot het reduceren van het agency probleem in het bedrijfsleven? Deze vraag is beantwoord aan de hand van een literatuuronderzoek. Geconcludeerd kan worden dat de voordelen van
bonussystemen vanuit het oogpunt van de agency theorie bijdragen aan het verminderen van het agency probleem.
Bonussen worden door vrijwel alle grote winststrevende organisaties gebruikt. De
belangrijkste theorie die aan de grondslag van bonussystemen ligt is de agency theorie. Het model van deze theorie is gericht op het ontwerpen van beloningsstructuren die belangen van risico- en inspanningsmijdende agenten met de belangen van de principaal overeen proberen te laten komen en op deze manier de agency kosten te reduceren. Agency kosten zijn het totaal van de monitoring kosten, de bonding kosten en het residual loss. Bonussen kunnen hieraan bijdragen doordat het de motivatie van de agent verhoogt, de agent het gewenste niveau risico neemt en dat de doelen van de agent en principaal op elkaar afgestemd worden. Een ander veelgebruikt
argument voor het gebruik van bonussystemen is het aantrekken of behouden van personeel. Een negatief affect voor bonussen voor topbestuurders is dat er veel maatschappelijke ophef over kan ontstaan. Er is sprake van een legitimeringsprobleem. Het is aannemelijk dat bedrijven waarvan bekend wordt gebruik te maken van bonussen die maatschappelijk als excessief worden beschouwd, hier ook negatieve financiële gevolgen van ondervinden.
Naast dit legitimeringsprobleem zijn er nog meer ongewenste effecten van
bonussystemen. Een voorbeeld hiervan is winstmanipulatie. Andere ongewenste effecten zijn het nastreven van het eigenbelang door de agent, het kortetermijndenken dat bepaalde
bonusstructuren initieert, en het excessief veel risico nemen van agenten. Ook blijkt het lastig het juiste aantal prestatiemaatstaven te kiezen. Tenslotte is gebleken dat topbestuurders altijd een bepaalde invloed hebben op de loonstructuren in het eigen bedrijf. Zo kan het voorkomen dat er voor de agent gunstigere contracten gehanteerd worden, waar dit voor de principaal nadelig kan zijn.
De keuze voor de prestatiemaatstaven in één van de belangrijkste keuzes voor veel organisaties. In deze scriptie worden twee soorten maatstaven onderscheiden. Financiële prestatiemaatstaven enerzijds, en niet-financiële prestatiemaatstaven anderzijds. Financiële maatstaven zijn accounting numbers als inkomen, winst per aandeel, rendement op investeringen en omzet. Een voordeel hiervan is dat de principaal nadruk kan leggen op de cijfers die hij
belangrijk vindt. Door de agent de doelen te laten nastreven die de principaal belangrijk vindt, wordt het belangenverschil verminderd. Een andere reden om financiële maatstaven te gebruiken
is dat de makkelijk te meten en te gebruiken zijn, en daardoor lage monitoring kosten meebrengen. Bonussen kunnen ook gekoppeld worden aan de aandelenkoersen. Dit zorgt ervoor dat de agent het doel van de principaal nastreeft, namelijk het verhogen van deze koers. Echter, het beoordelen op financiële cijfers als jaarwinst zorgt ervoor dat de agent de focus legt op de resultaten van dat jaar en de langere termijn verwaarloost. Verder worden deze cijfers ook als te eenzijdig en teveel op het verleden gericht beschouwd.
Niet-financiële maatstaven worden geacht steeds belangrijker te zijn. Niet-financiële maatstaven zijn maatstaven als klanttevredenheid, efficiëntie, productiviteit, innovaties en
werknemerstevredenheid. Niet-financiële maatstaven hebben voornamelijk betrekking op de acties van een agent dan op het doel zelf. De focus ligt dan op acties waarvan gedacht wordt in de toekomst financieel resultaat te genereren. Bestaande literatuur op dit vlak is niet eenduidig. Uit diverse onderzoeken kan geconcludeerd worden dat het invoegen van deze maatstaven deze aspecten ook daadwerkelijk verbeteren. Andere concluderen dat dit niet het geval is. Hier is dus ruimte voor verder onderzoek .Er zijn ook onderzoekers die pleiten dat een mix van financiële en niet-financiële maatstaven voordelig is voor veel organisaties. Twee concepten die beide vormen verenigen worden in deze scriptie besproken. Dit zijn de balanced scorecard en de kpi's.
Traditioneel is de meest gebruikte bonusuitkering in de vorm van geld dat aan het eind van het jaar wordt uitgekeerd. Geld is een belangrijke motivator. Dit is omdat men geld het
belangrijkste resultaat vindt van zijn inzet voor een organisatie. Een nadeel hiervan is dat mensen die jaren op rij een geldbonus krijgen dit als gewoonte gaan zien. Agenten gaan bonussen zien als vast salaris, en dat ondermijnt de hele oorsprong van het gebruik van bonussystemen.
Sinds de laatste decennia wordt er ook gebruik gemaakt van het uitkeren van aandelen of aandelenopties als onderdeel van de variabele beloning. Voordeel hiervan is dat het net zoals bij het gebruik van aandelen als prestatiemaatstaf een lineaire relatie schept tussen aandeelprijs en hoogte van de beloning van de werknemer, en zo de doelen van agent en principaal naar elkaar toe brengt. Echter, kan hier wel spraken zijn van het free-riding probleem. Aandelen kunnen ook in waarde toenemen door een groeiende economie, marktwerking of prestaties van anderen.
Bibliografie
ABN Amro Group N.V. (2014). ABN AMRO jaarverslag 2014. Retrieved from:
https://extra.abnamro.nl/corporatereporting/2014/downloads/ABNAMRO-Annual-Report-2014.pdf
AFAS Holding B.V. (2014). AFAS jaarverslag 2014. Retrieved from: https://jaarverslag.afas.nl/2014/
Badertscher, B.A. (2011). Overvaluation and the choice of alternative earnings management mechanisms. The Accounting Review, 86, 1491-1518.
Banker, R.D., Lee, S.Y., Potter, G., & Srinivasan, D. (1996). Contextual analysis of performance impacts of outcome- based incentive compensation. The Academ y of
Management Journal, 39 (4), 920- 948
Banker, R.D., Lee, S.Y., Potter, G., & Srinivasan, D. (2001). An empirical analysis of continuing improvements following the implementation of a performance-based compensation
plan. Journal of Accounting and Economics, 315-350.
Banker, R.D., Potter, G., and Srinivasan, D. (2000). An empirical investigation of an incentive plan that includes nonfinancial performance measures. The Accounting Review 75: 65-92. Bijlsma, M., Zwart, G. (2010). Falende corporate governance. Waarom banken verslaafd zijn aan risico. CPB Document No 206: 1-48. Retrieved from: http://www.cpb.nl/publicatie/falende-corporate-governance-waarom-banken-verslaafd-zijn-aan-risico
Bonner, S.E. & Sprinkle, G.B. (2002) The effects of monetary incentives on effort and task performance: theories, evidence, and a framework for research. Accounting, Organizations and Society. 27: 303-345
Booth, A., & Frank, J. (1999). Earnings, productivity, and performance-related pay. Journal of Labor Economics, 447-463.
Brancato, C. K. (1995). New performance measures-A research report. Report Number 1118-95-RR. New York, NY: The Conference Board.
Carter, M.E., Lynch, L.J. and Zechman, S.L.C. (2005). The relation between executive
compensation and earnings management: Changes in the post-Sarbanes-Oxley era. Review of accountingstudies, 14, 480-506.
Chen, C.R., Steiner, T.L. & Whyte A.M. (2006). Does stock option-based executive
compensation induce risk-taking? An analysis of the banking industry. Journal of Banking & Finance. 30(3), 915-945.
Cohen, D.A., Dey, A. & Lys, T.Z. (2008). Real and accrual-based earnings management in the pre- and post-Sarbanes-Oxley Periods. The Accounting Review, 83, 757-787.
Cravens, K.S., & Oliver, E.G. (2006). Employees: The key link to corporate reputation management. Business Horizons, 49(4), 293-302.
Creyer, E. H. (1997). The influence of firm behavior on purchase intention: do consumers really care about business ethics? Journal of consumer Marketing, 14(6), 421-432.
Degeorge, F., Patel, J. and Zeckhauser, R. (1999). Earnings management to exceed tresholds. The Journal of Business, 27, 1-33.
Eisenhardt, K. M. (1989). Agency theory: An assessment and review. Academy of management review, 14(1), 57-74.
Eneco Holding N.V. (2014). Eneco jaarverslag 2014. Retrieved from: http://jaarverslag.eneco.nl/ FD (2010) Societe Generale-handelaar Jerome Kerviel voor rechter. Retrieved on 9 June 2015 from: http://www.fd.nl/artikel/15683525/societe-generale-handelaar-jerome-kerviel-rechter FD (2015) Top ABN Amro ziet af van salarisverhoging. Retrieved on 21 April 2015 from:
https://fd.nl/economie-politiek/1098565/top-abn-amro-ziet-af-van-salarisverhoging
